公募基金持股分析：公募持倉三大極限探討

1、主要結(jié)論:2隨著2020年四季度以來公募重倉的白酒、新能源等板塊再度走強，“抱團股”的估值分歧以及“抱團瓦解”的擔(dān)憂成為 市場關(guān)注的焦點。因此本次報告中，我們決定在原先“總量板塊風(fēng)格行業(yè)個股”這一層層遞進(jìn)的框架基礎(chǔ)之上， 先圍繞公募基金持倉的“極限”問題展開討論：在申萬宏源策略行業(yè)比較的“五因子體系”中，公募基金持倉作為“籌碼”這一因子的核心組成部分，中長期來看呈現(xiàn)出一定的均值回歸特征。從這一視角出發(fā)，當(dāng)前公募基金持倉正在逼近三大“極限”：第一：復(fù)合收益率的極限。主動權(quán)益基金2020年表現(xiàn)優(yōu)異，普通股票型和偏股混合型基金凈值中位數(shù)漲幅接近60%，行 業(yè)配置上權(quán)益基金同樣把握精準(zhǔn)，2002年僅有

2、3個行業(yè)跑贏普通股票型基金中位數(shù)。截至2020年底，2018-2020三年復(fù) 合年化收益率大于20%的基金高達(dá)787只，占所有普通股票、偏股混合、靈活配置基金數(shù)量的43%。然而長期來看，成立 以來年化收益率20%以上的主動權(quán)益類基金非常稀少，2021年主動權(quán)益基金的業(yè)績預(yù)計將較2020年有所回落第二：高倉位的極限。2020Q4普通股票型、偏股混合型、靈活配置型基金整體倉位分別上升2.3%、1.8%和1.9%，分別 上升至2005年來98%、92%和51%分位，相對收益排名與立體化投資工具不足使得公募基金進(jìn)一步呈現(xiàn)出“工具化”特 征，高倉位運行繼續(xù)成為普通股票和偏股混合型基金的共同選擇第三：高估

3、值的極限。首先，從基金重倉股的加權(quán)估值分位數(shù)來看，20Q4消費板塊中的食品飲料/休閑服務(wù)/家用電器、 周期板塊的鋼鐵/化工/建材和中游設(shè)備板塊的電氣設(shè)備行業(yè)的PB(LF)估值均處于2010年來90%分位以上的極高水平。其 次，從基金重倉股相對于非基金重倉股的估值溢價角度來看，20Q4基金重倉股龍頭溢價上行明顯并創(chuàng)出2010年來歷史新 高，當(dāng)前基金重倉股PE(TTM)和PB(LF)中位數(shù)相較于非重倉股的溢價分別高達(dá)41%和85%。最后，從公募基金持股的估值 分布來看，50倍以上及0倍以下高PE持倉金額占比高達(dá)65.1%，逼近07和15年歷史高點。5倍以上高PB持倉金額占比更是 高達(dá)79.4%，超

4、越07Q2的72.8%和15Q1的70.3%創(chuàng)下歷史新高從整體規(guī)模來看，新基金大量發(fā)行推動規(guī)模繼續(xù)提升，“贖舊買新”格局仍未打破。20Q4全部公募基金份額增加14611 億份，其中權(quán)益基金份額延續(xù)擴張趨勢，股票型基金和混合型基金份額合計增長4494億份。從主動權(quán)益型公募基金的份 額變化拆分來看，盡管部分明星經(jīng)理的產(chǎn)品迎來大幅規(guī)模擴張，但整體來看，全市場“贖舊買新”格局仍未打破，20Q4 普通股票+偏股混合+靈活配置型基金新發(fā)行份額為3912億份，存量贖回份額為798億份，“贖舊買新”比例約為20%從板塊來看，20Q4公募基金加倉主板和創(chuàng)業(yè)板，減倉中小板和主板，港股配置占比連續(xù)6個季度上行并創(chuàng)下

5、歷史新高。 20Q4公募基金對主板、創(chuàng)業(yè)板和中小板的配置系數(shù)所處的歷史分位分別為42%、37%和5%；自2019/7/22科創(chuàng)板公司 上市以來，公募基金對于科創(chuàng)板的配置系數(shù)在20Q3出現(xiàn)了首次下行，并在20Q4維持在該水平。公募基金港股配置比例 從20Q3的7.0%上升提估值20Q4的9.2%，港股配置占比連續(xù)6個季度上行并創(chuàng)下歷史新高主要結(jié)論:3從大類風(fēng)格來看，20Q4加倉周期/金融，減倉消費/成長/中游制造/穩(wěn)定板塊。當(dāng)前周期和中游制造板塊配置系數(shù)逼近 2010年來的高點，消費和成長板塊的配置系數(shù)則下滑至過去10年來的底部水平分行業(yè)來看：（1）持倉占比方面，食品飲料、醫(yī)藥和電子是持倉占比全

6、市場前三的行業(yè)，合計占比近五成。但盡管20Q4飲料制造（主要為白酒）持倉占比為16.4%創(chuàng)歷史新高，但20Q4飲料制造配置系數(shù)僅為1.95倍，對應(yīng)2010年以來的歷史百分位為 51%，僅處于中樞水平；食品加工板塊配置系數(shù)則處于2010年以來最低值；電子和醫(yī)藥分別處于2010年來33%和5%分 位。因此相較于市場流通市值的占比而言，當(dāng)前公募對于食品飲料、醫(yī)藥和電子的配置都處于過去10年的中偏低水平（2）行業(yè)結(jié)構(gòu)方面，周期品成為主要加倉方向，食品飲料/家電/汽車等消費核心板塊持倉穩(wěn)定，TMT板塊被集體減倉。 四季度公募基金加倉周期品板塊中的有色/化工/鋼鐵/煤炭、金融板塊中的銀行/保險和中游制造板

7、塊中的軍工/機械等，同 時減倉了電氣設(shè)備、建材、地產(chǎn)和所有TMT板塊下的大類行業(yè)（計算機/電子/傳媒/通信）（3）當(dāng)前超配&低配方面，20Q4配置系數(shù)超過2.5倍、且配置系數(shù)處于2010年以來75%分位以上的行業(yè)：電源設(shè)備、 醫(yī)療服務(wù)；20Q4配置系數(shù)低于0.5倍、且配置系數(shù)處于2010年以來20%分位以下的行業(yè)：通信、公用事業(yè)、建筑、中藥、 商業(yè)貿(mào)易、紡織服裝（4）主題板塊方面，20Q4公募基金加倉新能源汽車/創(chuàng)新藥/績優(yōu)股，減倉蘋果產(chǎn)業(yè)鏈（此處績優(yōu)股的樣本選用了申萬績優(yōu)股指數(shù)的成分股）主要內(nèi)容4基金持倉逼近三大極限新基金大量發(fā)行推動規(guī)模繼續(xù)提升加倉周期/金融，港股配置創(chuàng)新高行業(yè)配置：加周期

8、，穩(wěn)消費，減成長公募基金持倉正在逼近三大“極限”資料來源：Wind、申萬宏源研究5在申萬宏源策略行業(yè)比較的“五因子體系”中，公募基金持倉作為“籌碼”這 一因子的核心組成部分，中長期來看呈現(xiàn)出一定的均值回歸特征。從這一視角 出發(fā)，當(dāng)前公募基金持倉正在逼近三大“極限”，分別是：復(fù)合收益率的極限高倉位的極限高估值的極限1、復(fù)合收益率的極限各類權(quán)益基金2020年凈值漲幅中位數(shù)在9%-65%之間，普通股票型和偏股混合型基金表現(xiàn)優(yōu)異，均大幅跑贏滬深300指數(shù)65.0%60.4%58.9%36.9%33.5%27.2%14.1%13.9%10%0%20%30%40%60%50%70%各類權(quán)益基金2020年凈

9、值漲幅中位數(shù)與主要寬基指數(shù)比較資料來源：Wind、申萬宏源研究61、復(fù)合收益率的極限申萬一級行業(yè)2020年表現(xiàn)分化顯著，僅有三個行業(yè)表現(xiàn)好于普通股票型基金 中位數(shù)，分別為休閑服務(wù)、電氣設(shè)備和食品飲料，可見在行業(yè)配置上權(quán)益基金 同樣把握精準(zhǔn)37%資料來源：Wind、申萬宏源研究734%14%0%-20%20%40%100%99% 95%85%80%60% 59%60%120%配 置 型 基 金型 基 金型 基 金金混電設(shè)材牧制混機 屬合器備料漁造合金 融事運貿(mào)業(yè)輸易休 電 食 普 偏 國 醫(yī) 汽 靈 電 化 有 平 家 機 建 農(nóng) 輕 偏 計 傳 非 鋼 公 交 商 采 銀 紡 建 通 房 閑

10、氣 品 通 股 防 藥 車 活 子 工 色 衡 用 械 筑 林 工 債 算 媒 銀 鐵 用 通 業(yè) 掘 行 織 筑 信 地 服 設(shè) 飲 股 混 軍 生務(wù) 備 料 票 合 工 物型型基基金金服裝產(chǎn) 裝飾各類權(quán)益基金2020年凈值漲幅中位數(shù)與行業(yè)指數(shù)比較81、復(fù)合收益率的極限截至2020年底，2018-2020三年復(fù)合年化收益率大于20%的基金高達(dá)787只， 占所有普通股票、偏股混合、靈活配置基金數(shù)量的43%然而長期來看，成立以來年化收益率20%以上的主動權(quán)益類基金非常稀少， 2021年主動權(quán)益基金的業(yè)績預(yù)計將有所回落長期來看，年化收益率20%以上基金鳳毛麟角2020年3年年化收益率20%的主動權(quán)

11、益基金數(shù)量激增資料來源：Wind，申萬宏源研究?；鸱秶浩胀ü善?偏股混合+靈活配置，包括已清盤基金0634209988312117142410934120%10%20%30%40%50%60%70%020406080100120成立5年以上基金2001年以來累計年化回報超過20%的基金數(shù)量 占比(右軸)16889111 111260073380175139165787100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2001000500400300800700600900近3年年化回報超過20%的基金數(shù)量占比(右軸)92、高倉位的極限資料來源：Wind、申萬宏源研究20%3

12、0%40%50%60%70%80%90%普通股票型基金偏股混合型基金靈活配置型基金20%30%40%50%60%70%80%90%2020Q4普通股票型、偏股混合型、靈活配置型基金整體倉位分別上升至2005年 來98%、92%和51%分位，相對收益排名與立體化投資工具不足使得公募基金進(jìn) 一步呈現(xiàn)出“工具化”特征：2020Q4普通股票型、偏股混合型、靈活配置型基金整體倉位分別上升2.3%、1.8%和1.9%2020Q4普通股票型、偏股混合型、靈活配置型基金平均倉位分別上升0.2%、0.8%和0.5%各類主動管理型公募基金倉位權(quán)益類主動管理型公募基金倉位-整體法權(quán)益類主動管理型公募基金倉位-平均值

13、普通股票型基金偏股混合型基金靈活配置型基金97% 97%91%96% 99%73%81% 78%86%85%80%76%86% 82%80%73%70%58% 55%71%86%50%23%48%32% 29%44%17%100% 97%96% 95%94%93%92%92% 89%88% 86%85% 84% 84% 84%81% 78%75% 73%73% 70%51%37%34%29%33%29%16%綜食電休家鋼化建有醫(yī)國機汽計電通交農(nóng)傳輕銀非商紡建公采房 合品氣閑用鐵 工 筑 色 藥 防 械 車 算 子 信 通 林 媒 工 行 銀 業(yè) 織 筑 用 掘 地 飲 設(shè) 服 電 材 金 生

14、軍 設(shè) 機 運 牧 制 金 貿(mào) 服 裝 事 產(chǎn)料備務(wù)器料屬物工備輸漁造融易裝飾業(yè)備注：為了更好地反應(yīng)公募持倉權(quán)重在估值層面的體現(xiàn)，我們使用持倉市值占比加權(quán)方式來替代整體法，用以計算估值所處分位：例如，A行業(yè) 主動權(quán)益型公募基金共持有B和C兩只股票，持倉占比分別為80%和20%，兩者當(dāng)前的PE(TTM)所處2010年來的歷史分位分別為50%和100% 則A行業(yè)PE(TTM)所處歷史分位=80%*50%+20%*100%=60%；數(shù)據(jù)截止至2021/1/22從基金重倉股的加權(quán)估值分位數(shù)來看，當(dāng)前消費板塊中的食品飲料/休閑服務(wù)/ 家用電器、周期板塊的 鋼鐵/化工/建材和中游設(shè)備板塊的 電氣設(shè)備行業(yè)的

15、 PB(LF)估值均處于2010年來90%分位以上的極高水平當(dāng)前PE(TTM)估值分位(2010年來)當(dāng)前PB(LF)估值分位(2010年來)資料來源：Wind、申萬宏源研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型103、高估值的極限3、高估值的極限從基金重倉股相對于非基金重倉股的估值溢價角度來看，20Q4基金重倉股龍 頭溢價上行明顯并創(chuàng)出2010年來歷史新高0.00.20.40.60.81.01.21.41.6010203040506070PE(TTM)-中位數(shù)20Q4主動權(quán)益型基金重倉股基金重倉股/非基金重倉股(右軸)0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.0

16、01234567PB(LF)-中位數(shù)20Q4主動權(quán)益型基金重倉股基金重倉股/非基金重倉股(右軸)資料來源：Wind、申萬宏源研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型113、高估值的極限72.8%70.3%67.4%65.1%60%50%40%30%20%10%0%70%80%20Q4基金持倉的高PE金額占比僅次于07Q2、15Q1和15Q3普通股票型+偏股混合型基金重倉股PE(TTM)小于0和50倍以上金額占比從20Q3的 52.5% 上升至20Q4 的65.1% ， 而PE(TTM) 位于0-30 之間的金額占比則從20Q3 的 21.2%下降至20Q4的17.1%普通股票型+偏股

17、混合型+靈活配置型基金重倉股：PE(TTM)030倍金額占比普通股票型+偏股混合型+靈活配置型基金重倉股：PE(TTM)小于0和50倍以上金額占比100%90%資料來源：Wind、申萬宏源研究123、高估值的極限72.8%70.3%67.4%79.4%70%60%50%40%30%20%10%0%80%90%20Q4基金持倉的高PB金額占比創(chuàng)下歷史新高，低PB金額占比則創(chuàng)下歷史新低普通股票型+偏股混合型基金重倉股PB(LF) 5倍以上金額占比從20Q3的72.3%上升至 20Q4的79.4%，而PB(LF)位于0-5倍之間的金額占比則從20Q3的27.7%下降至20Q4 的20.6%，兩者分別

18、創(chuàng)出2005年來的歷史新高和歷史新低普通股票型+偏股混合型+靈活配置型基金重倉股：PB(LF)05倍金額占比 普通股票型+偏股混合型+靈活配置型基金重倉股：PB(LF)5倍以上金額占比100%資料來源：Wind、申萬宏源研究13主要內(nèi)容14基金持倉逼近三大極限新基金大量發(fā)行推動規(guī)模繼續(xù)提升加倉周期/金融，港股配置創(chuàng)新高行業(yè)配置：加周期，穩(wěn)消費，減成長14611493400125387720-89-51-20000200040006000800014000120001000016000權(quán)益基金份額延續(xù)擴張，貨幣基金份額止跌回升20Q4全部公募基金份額增加14611億份，權(quán)益基金份額延續(xù)擴張趨勢，

19、股票型基金和混合型基金份額合計增長4494份隨著理財凈值化的逐步落地，貨幣市場基金份額重回擴張，20Q4增加7720 億份2020Q4基金份額加絕對值環(huán)比變化(億份)資料來源：Wind、申萬宏源研究15“贖舊買新”依舊，新基金發(fā)行份額繼續(xù)高增從主動權(quán)益型公募基金的份額變化拆分來看，“贖舊買新”的行為在20Q4依舊存在，且新發(fā)行份額繼續(xù)高增相較于06Q4-07Q4公募基金新發(fā)行份額與存量份額“戴維斯雙擊”的火熱 局面，20Q4雖然新基金發(fā)行速度較快，但存量市場尚未迎來份額擴張-10000-50000500010000150002006/062006/092006/122007/032007/06

20、2007/092007/122008/032008/062008/092008/122009/032009/062009/092009/122010/032010/062010/092010/122011/032011/062011/092011/122012/032012/062012/092012/122013/032013/062013/092013/122014/032014/062014/092014/122015/032015/062015/092015/122016/032016/062016/092016/122017/032017/062017/092017/122018/0

21、32018/062018/092018/122019/032019/062019/092019/122020/032020/062020/092020/12普通股票型+偏股混合型+靈活配置型基金新發(fā)行份額(億份)存量份額變動(億份)資料來源：Wind、申萬宏源研究16主要內(nèi)容17基金持倉逼近三大極限新基金大量發(fā)行推動規(guī)模繼續(xù)提升加倉周期/金融，港股配置創(chuàng)新高行業(yè)配置：加周期，穩(wěn)消費，減成長20Q4公募基金港股配置比例創(chuàng)下歷史新高公募基金港股配置比例從20Q3的7.0%上升提估值20Q4的9.2%，港股配置 占比連續(xù)6個季度上行并創(chuàng)下歷史新高100%90%80%70%60%50%40%30%20

22、%10%0%主動權(quán)益型公募基金持倉分布科創(chuàng)板港股創(chuàng)業(yè)板中小板主板資料來源：Wind、申萬宏源研究1820Q4公募基金連續(xù)第二個季度加倉主板20Q4主動管理型公募基金（普通股票型+偏股混合型+靈活配置型）繼續(xù)加 倉主板，對主板的配置系數(shù)從20Q2的0.79小幅上升到20Q4的0.81 ，目前主 板配置水平處于2010年來的42%分位1.00.90.80.70.60.50.4資料來源：Wind、申萬宏源研究191.105/0305/0906/0306/0907/0307/0908/0308/0909/0309/0910/0310/0911/0311/0912/0312/0913/0313/0914

23、/0314/0915/0315/0916/0316/0917/0317/0918/0318/0919/0319/0920/0320/09普通股票型+偏股混合型+靈活配置型：主板配置系數(shù)20Q4公募基金加倉創(chuàng)業(yè)板、減倉中小板主動管理型基金（普通股票型+偏股混合型+靈活配置型）對創(chuàng)業(yè)板的配置 系數(shù)從20Q3的1.72上升至20Q4的1.79，目前創(chuàng)業(yè)板配置水平處于2010年 來的37%分位主動管理型基金對中小板的配置系數(shù)從20Q3的1.33下降至20Q4的1.23， 處于2010年來的5%分位0.00.51.01.52.52.03.03.54.04.5普通股票+偏股混合型：創(chuàng)業(yè)板配置系數(shù)普通股票+

24、偏股混合型+靈活配置型：創(chuàng)業(yè)板配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.5普通股票+偏股混合型：中小板配置系數(shù)普通股票+偏股混合型+靈活配置型：中小板配置系數(shù)資料來源：Wind、申萬宏源研究2020Q4公募基金對科創(chuàng)板配置與上季度持平0.791.890.801.33 1.221.721.831.893.53.02.52.01.51.00.50.0主板中小板科創(chuàng)板自2019/7/22科創(chuàng)板公司上市以來， 公募基金對于科創(chuàng)板的配置系數(shù)在 20Q3出現(xiàn)了首次下行，并在20Q4維持在該水平橫向比較來看，當(dāng)前公募基金1.89科創(chuàng)板配置系數(shù)依舊高于其他板塊，各大 板塊配置系數(shù)排序為科創(chuàng)板創(chuàng)業(yè)板中小板主板配

25、置系數(shù)創(chuàng)業(yè)板2019/9/302019/12/312020/3/312020/6/302020/9/302020/12/31資料來源：Wind、申萬宏源研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型210.00.20.40.60.81.01.205/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12周期板塊：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.53.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/091

26、0/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12穩(wěn)定板塊：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.53.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12消費板塊：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.505/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0

27、614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12金融板塊：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.53.03.505/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12成長板塊：配置系數(shù)0.00.20.40.60.81.01.21.41.605/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/12

28、15/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12中游制造板塊：配置系數(shù)從大類風(fēng)格來看，20Q4加倉周期/金融，減倉中游制造/消費/成長/ 穩(wěn)定板塊資料來源：Wind、申萬宏源研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型2223中游制造和周期板塊配置系數(shù)處于歷史高位，消費板塊則下滑至過去10 年來的底部水平資料來源：Wind、申萬宏源研究風(fēng)格板塊 2020Q4配置占比2020Q4配置系數(shù)2020Q4配置系數(shù)所處歷史分位2020Q4配置系數(shù)所處歷史分位資料來源：Wind、申萬宏源研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型公募基金公募主動管理型基金10大

29、重倉股中各大風(fēng)格板塊的配置情況(2005年以來)(2010年以來)周期10%0.64倍65%88%中游制造15%1.40倍97%95%消費47%1.42倍30%2%成長19%1.24倍38%9%金融8%0.40倍17%26%穩(wěn)定0%0.11倍0%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%配置系數(shù)所處歷史百分位(2010年以來)周期中游制造100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%配置系數(shù)所處歷史百分位(2010年以來)消費成長主要內(nèi)容24基金持倉逼近三大極限新基金大量發(fā)行推動規(guī)模繼續(xù)提升加倉周期/金融，港股配置創(chuàng)新高行業(yè)配置：加周期，穩(wěn)消費，

30、減成長25食品飲料、醫(yī)藥和電子持倉占比近5成資料來源：Wind、申萬宏源研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型14.3%12.2%9.5%5.2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%18.9%設(shè)電機設(shè)金備器備融食 醫(yī) 電 電 化 家 計 機 非 銀 有 品 藥 子 氣 工 用 算 械 銀 行 色 飲 生料 物金 屬服運產(chǎn)軍牧制材務(wù)輸工漁造料事裝業(yè)飾休傳汽交房國農(nóng)輕建通綜公建采鋼紡商 閑媒車通地防林工筑信合用筑掘鐵織業(yè)服貿(mào)裝易從20Q4公募基金持倉市值占比的角度來看，食品飲料、醫(yī)藥和電子是持倉占比全

31、市場前 三的行業(yè)，合計占比45.4%其中食品飲料的子行業(yè)中，飲料制造(主要是白酒)和食品加工的持倉占比分別為16.4%和2.5%公募基金持股市值占比當(dāng)前持倉占比歷史分位數(shù)（2010年來，右軸）食品飲料、醫(yī)藥和電子持倉占比近5成行業(yè)持倉占比 占比(2005年 占比(2010年 配置系數(shù) 系數(shù)(2005年 系數(shù)(2010年行業(yè)持倉占比 占比(2005年 占比(2010年 配置系數(shù) 系數(shù)(2005年 系數(shù)(2010年資料來源：Wind、申萬宏源研究；底色標(biāo)紅部分為歷史最高持倉占比超過15%的行業(yè)以及歷史最高配置系數(shù)超過5的行業(yè)從更為合理的配置系數(shù)這一指標(biāo)來看，雖然20Q4飲料制造（主要為白酒）持倉占

32、比為16.4%創(chuàng)歷史新高，但20Q4飲料制造配置系 數(shù)僅為1.95倍，對應(yīng)2010年以來的歷史百分位為51%，僅處于中樞水平；食品加工板塊配置 系數(shù)則處于2010年以來為0%百分位（也即當(dāng)前食品加工配置水平處于10年來的最低位）所有細(xì)分子行業(yè)中，僅有化學(xué)纖維（大煉化）配置系數(shù)在20Q4創(chuàng)下歷史新高各主要行業(yè)當(dāng)前持倉占比/配置系數(shù)與歷史最高水平比較2020Q4 歷史最高持倉 歷史最高持倉 2020Q4 歷史最高配置 歷史最高配置2020Q4 歷史最高持倉 歷史最高持倉 2020Q4 歷史最高配置 歷史最高配置以來)以來)以來)以來)以來)以來)以來)以來)飲料制造16.4%16.4%16.4%1

33、.953.763.76國防軍工1.8%4.3%3.3%0.871.851.45電子12.2%13.5%13.5%1.662.932.93輕工制造1.1%3.2%3.2%0.802.162.16電源設(shè)備8.2%8.2%8.2%2.613.083.08建筑材料0.8%5.7%5.7%0.663.363.36計算機3.7%18.5%18.5%1.024.984.98汽車零部件1.2%2.7%2.7%0.762.082.08醫(yī)療服務(wù)4.7%4.7%4.7%3.524.614.61化學(xué)纖維1.1%1.1%1.1%1.321.321.32家用電器4.4%7.9%7.9%1.654.104.10黃金1.0%

34、1.7%1.7%1.732.732.73化工5.2%10.7%8.4%0.961.431.29通信0.6%10.0%4.4%0.472.542.33傳媒2.3%10.2%10.2%1.103.763.76汽車整車0.9%4.0%4.0%0.512.392.39機械設(shè)備3.7%5.9%5.2%0.961.391.39證券0.9%7.5%4.8%0.212.811.14醫(yī)療器械3.3%4.7%4.7%2.165.645.64公用事業(yè)0.3%15.0%4.9%0.091.591.09化學(xué)制藥3.0%5.9%5.9%1.122.872.87商業(yè)貿(mào)易0.1%13.9%8.5%0.133.042.78銀行

35、3.2%35.3%28.0%0.302.621.31建筑裝飾0.3%5.2%5.2%0.141.881.88房地產(chǎn)1.9%14.3%11.3%0.682.492.49高低壓設(shè)備0.3%4.7%2.0%0.423.251.91生物制品2.7%4.9%4.9%1.773.063.06醫(yī)藥商業(yè)0.3%2.2%2.2%0.564.194.19休閑服務(wù)2.6%2.6%2.6%2.232.942.94中藥0.2%9.9%9.9%0.184.214.21保險2.5%9.5%9.5%0.733.642.08航空運輸0.2%2.2%2.2%0.372.352.35食品加工2.5%9.7%9.7%0.997.71

36、7.71采掘0.2%12.2%6.0%0.081.750.83農(nóng)林牧漁1.4%3.9%3.9%0.742.232.23紡織服裝0.2%1.6%1.6%0.291.881.88稀有金屬1.6%3.1%3.1%1.683.152.69機場0.1%11.6%1.2%0.576.033.53物流1.5%1.8%1.8%1.362.312.31鋼鐵0.2%8.4%1.5%0.201.790.5826光伏風(fēng)電和大煉化受偏好，配置水平達(dá)歷史高位23%70%37%12%風(fēng)格板塊2020Q4持倉占比2020Q4配置系數(shù)2020Q4配置系數(shù)所處歷史分位 (2005年以來)2020Q4配置系數(shù)所處歷史分位 (201

37、0年以來)風(fēng)格板塊2020Q4 2020Q4 2020Q4配置系數(shù)所處歷史分位 持倉占比 配置系數(shù)(2005年以來)2020Q4配置系數(shù)所處歷史分位 (2010年以來)44%51%41%14%飲料制造16.4%電子12.2%1.951.6654%33%農(nóng)林牧漁 汽車零部件1.4%1.2%0.740.7630%9%97%95%化學(xué)纖維1.1%1.32100%100%68%79%輕工制造1.1%0.8063%47%電源設(shè)備8.2%化工5.2%醫(yī)療服務(wù)4.7%2.610.963.5286%79%黃金1.0%1.7394%91%12%40%32%32%5%22%68%63%汽車整車 證券 建筑材料0.

38、9%0.9%0.8%0.510.210.6640%26%23%26%59%40%17%27%26%0%家用電器4.4%計算機3.7%機械設(shè)備3.7%醫(yī)療器械3.3%銀行3.2%化學(xué)制藥3.0%生物制品2.7%1.651.020.962.160.301.121.7757%37%休閑服務(wù)2.6%2.2390%86%40%0%24%0%25%17%0%0%23%0%0%9%0%14%37%0%16%51%28%21%26%保險 食品加工 傳媒房地產(chǎn) 國防軍工2.5%2.5%2.3%1.9%1.8%0.730.991.100.680.8759%51%通信高低壓設(shè)備 公用事業(yè) 醫(yī)藥商業(yè) 建筑裝飾 中藥采

39、掘 鋼鐵航空運輸 紡織服裝 商業(yè)貿(mào)易0.6%0.3%0.3%0.3%0.3%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.1%0.470.420.090.560.140.180.080.200.370.290.1349%38%40%0%0%稀有金屬 物流1.6%1.5%1.6886%86%1.3687%84%機場0.1%0.5732%40%資料來源：Wind、申萬宏源研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型公募基金；底色標(biāo)黃行業(yè)表示配置系數(shù)2010年來歷史分位在75%以上兩個角度來看市場偏好的行業(yè)：20Q4配置系數(shù)超過2.5倍的行業(yè)：電源設(shè)備、醫(yī)療服務(wù)20Q4配置系數(shù)的歷史百分位(20

40、10年來)超過75%的行業(yè)：電源設(shè)備、醫(yī)療服務(wù)、化工、休閑服務(wù)、稀有金屬、物流、化學(xué)纖維、黃金公募主動管理型基金10大重倉股中各大行業(yè)的配置情況27金融/公用事業(yè)/建筑/中藥/采掘/紡服配置處于歷史極低水平23%70%37%12%風(fēng)格板塊2020Q4持倉占比2020Q4配置系數(shù)2020Q4配置系數(shù)所處歷史分位 (2005年以來)2020Q4配置系數(shù)所處歷史分位 (2010年以來)風(fēng)格板塊2020Q4 2020Q4 2020Q4配置系數(shù)所處歷史分位 持倉占比 配置系數(shù)(2005年以來)2020Q4配置系數(shù)所處歷史分位 (2010年以來)44%51%41%14%飲料制造16.4%電子12.2%1.

41、951.6654%33%農(nóng)林牧漁 汽車零部件1.4%1.2%0.740.7630%9%97%95%化學(xué)纖維1.1%1.32100%100%68%79%輕工制造1.1%0.8063%47%電源設(shè)備8.2%化工5.2%醫(yī)療服務(wù)4.7%2.610.963.5286%79%黃金1.0%1.7394%91%12%40%32%32%5%22%68%63%汽車整車 證券 建筑材料0.9%0.9%0.8%0.510.210.6640%26%23%26%59%40%17%27%26%0%家用電器4.4%計算機3.7%機械設(shè)備3.7%醫(yī)療器械3.3%銀行3.2%化學(xué)制藥3.0%生物制品2.7%1.651.020.

42、962.160.301.121.7757%37%休閑服務(wù)2.6%2.2390%86%40%0%24%0%25%17%0%0%23%0%0%9%0%14%37%0%16%51%28%21%26%保險 食品加工 傳媒房地產(chǎn) 國防軍工2.5%2.5%2.3%1.9%1.8%0.730.991.100.680.8759%51%稀有金屬1.6%1.6886%86%通信高低壓設(shè)備 公用事業(yè) 醫(yī)藥商業(yè) 建筑裝飾 中藥采掘 鋼鐵航空運輸 紡織服裝 商業(yè)貿(mào)易0.6%0.3%0.3%0.3%0.3%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.1%0.470.420.090.560.140.180.080.200.

43、370.290.1349%38%40%0%0%兩個角度來看市場配置較低的行業(yè)：20Q4配置系數(shù)低于0.5倍的行業(yè)：通信、公用事業(yè)、建筑、中藥、商業(yè)貿(mào)易、紡織服裝、銀行、證券、采 掘、鋼鐵、航空、高低壓設(shè)備20Q4配置系數(shù)的歷史百分位(2010年來)低于20%的行業(yè)：通信、公用事業(yè)、建筑、中藥、商業(yè)貿(mào)易、紡 織服裝、計算機、家用電器、化學(xué)制藥、食品加工、農(nóng)林牧漁、汽車零部件、醫(yī)藥商業(yè)公募主動管理型基金10大重倉股中各大行業(yè)的配置情況物流1.5%1.3687%84%機場0.1%0.5732%40%資料來源：Wind、申萬宏源研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型公募基金；底色標(biāo)黃行業(yè)表

44、示配置系數(shù)2010年來歷史分位在75%以上284.03.53.02.52.01.51.00.50.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12飲料制造：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.505/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12汽車零

45、部件：配置系數(shù)2.01.81.61.41.21.00.80.60.40.20.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12紡織服裝：配置系數(shù)0.01.02.03.04.05.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12醫(yī)療服務(wù)：配置系數(shù)4.54

46、.03.53.02.52.01.51.00.50.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12家用電器：配置系數(shù)消費品加倉：醫(yī)療服務(wù)/飲料制造/紡織服裝/汽車零部件/家電資料來源：Wind、申萬宏源研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型299.08.07.06.05.04.03.02.01.00.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/09

47、13/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12食品加工：配置系數(shù)7.06.05.04.03.02.01.00.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12機場：配置系數(shù)3.53.02.52.01.51.00.50.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/121

48、5/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12商業(yè)貿(mào)易：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.505/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12物流：配置系數(shù)3.53.02.52.01.51.00.50.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/

49、0919/0620/0320/12休閑服務(wù)：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.505/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12航空運輸：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.53.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12汽車整車：配

50、置系數(shù)0.00.51.01.52.02.505/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12農(nóng)林牧漁：配置系數(shù)消費品減倉：物流/商貿(mào)/機場/休閑服務(wù)/食品加工/汽車整車/農(nóng)林牧漁/ 航空資料來源：Wind、申萬宏源研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型301.00.50.02.01.53.02.53.505/0306/0106/1107/0908/0709/0510/0311/0111/1112/0913/0714

51、/0515/0316/0116/1117/0918/0719/0520/03生物制品：配置系數(shù)4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.005/0306/0106/1107/0908/0709/0510/0311/0111/1112/0913/0714/0515/0316/0116/1117/0918/0719/0520/03醫(yī)藥商業(yè)：配置系數(shù)1.00.50.02.01.53.02.53.505/0306/0106/1107/0908/0709/0510/0311/0111/1112/0913/0714/0515/0316/0116/1117/0918/0719/0520/03

52、化學(xué)制藥：配置系數(shù)0.01.02.03.04.05.06.005/0306/0106/1107/0908/0709/0510/0311/0111/1112/0913/0714/0515/0316/0116/1117/0918/0719/0520/03醫(yī)療器械：配置系數(shù)4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.005/0306/0106/1107/0908/0709/0510/0311/0111/1112/0913/0714/0515/0316/0116/1117/0918/0719/0520/03中藥：配置系數(shù)消費品減倉：除醫(yī)療服務(wù)外的所有醫(yī)藥子行業(yè)資料來源：Wind、申萬宏源

53、研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型310.01.02.03.04.05.06.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12計算機：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.53.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12通信：

54、配置系數(shù)4.03.53.02.52.01.51.00.50.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12傳媒：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.53.03.505/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12電子：配置系數(shù)成長板塊：減倉所有TM

55、T板塊相關(guān)行業(yè)資料來源：Wind、申萬宏源研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型320.00.51.01.52.02.53.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12銀行：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.53.03.54.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317

56、/1218/0919/0620/03保險：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.53.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/03證券：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.53.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/03房地產(chǎn)：配置系數(shù)2.01.81.

57、61.41.21.00.80.60.40.20.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/03建筑裝飾：配置系數(shù)1.81.61.41.21.00.80.60.40.20.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/03公用事業(yè)：配置系數(shù)金融&穩(wěn)定板塊：加倉銀行/保險，減

58、倉建筑/地產(chǎn)/證券/公用事業(yè)資料來源：Wind、申萬宏源研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型332.01.81.61.41.21.00.80.60.40.20.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12國防軍工：配置系數(shù)0.00.20.40.60.81.01.21.41.605/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/031

59、4/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12機械設(shè)備：配置系數(shù)0.01.02.03.04.05.06.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12電氣自動化設(shè)備：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.53.03.505/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/06

60、17/0317/1218/0919/0620/0320/12電源設(shè)備：配置系數(shù)0.00.51.01.52.02.53.03.505/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/0320/12高低壓設(shè)備：配置系數(shù)中游制造板塊：加倉軍工/機械，減倉電氣設(shè)備資料來源：Wind、申萬宏源研究；統(tǒng)計口徑為普通股票型+偏股混合型+靈活配置型340.00.51.01.52.02.53.005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0