私募股權(quán)投資信托與中國私募股權(quán)市場的發(fā)展01

1、跋私募股權(quán)投資信阿托與中國私募股敖權(quán)市場的發(fā)展把內(nèi)容 提要 本板文在剖析發(fā)達國跋家(主要是美國辦)私募股權(quán)市場礙運作機制和 中跋國 私募股權(quán)市皚場存在的 問題暗 的基礎(chǔ)上，結(jié)襖合中國 金融 哀業(yè)的現(xiàn)狀，特別鞍是中國信托業(yè) 癌發(fā)展 的新趨勢傲， 分析 了信搬托制度與私募股芭權(quán)市場的內(nèi)在關(guān)稗聯(lián)性，提出私募扒股權(quán)投資信托是皚建立中國私募股霸權(quán)市場的一條有啊效路徑。 胺關(guān)鍵詞 跋私募股權(quán)市場 隘 私募股權(quán)投資把組織模式 信暗托契約制 私岸募股權(quán)投資信托頒自1946拔年美國正式成立跋第一家私募股權(quán)唉投資公司氨凹美國 研究 與癌發(fā)展公司(AR背D)起，私募股耙權(quán)市場的發(fā)展已把經(jīng)歷了60余年暗。發(fā)達國家的經(jīng)

2、傲驗充分表明：作熬為金融創(chuàng)新和產(chǎn)把業(yè)創(chuàng)新結(jié)合的產(chǎn)按物，私募股權(quán)市背場為新興公司提柏供了創(chuàng)業(yè)和持續(xù)搬發(fā)展所需的寶貴翱資金，催生了新辦的產(chǎn)業(yè)，促進了扒產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和消費扮水平的升級，擴拌大了就業(yè)機會，埃對發(fā)達國家 經(jīng)佰濟 的持續(xù)發(fā)展昂、 科學(xué) 技術(shù)傲進步和新經(jīng)濟的叭出現(xiàn)起到了巨大稗的推動作用。在翱充分吸取發(fā)達國胺家有益經(jīng)驗的基搬礎(chǔ)上，盡快建立矮起既符合國際規(guī)愛范，又適合中國佰國情的較為完善把的私募股權(quán)市場埃已事關(guān)可持續(xù)發(fā)隘展和建立創(chuàng)新型唉國家的宏觀發(fā)展暗戰(zhàn)略的實施。在拜當(dāng)前流動性過剩靶的經(jīng)濟形勢和金盎融環(huán)境下，積極疤探索私募股權(quán)市盎場的構(gòu)建模式，白以市場化的方式版引導(dǎo)儲蓄向符合稗國家經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)扳略、有

3、利于經(jīng)濟氨持續(xù)健康發(fā)展的傲方向轉(zhuǎn)化，防止跋資產(chǎn)泡沫和潛在懊的金融風(fēng)險，顯吧得尤為重要。把一 基本熬概念、市場構(gòu)成藹及組織模式阿(一)基本案概念拜如果將經(jīng)濟跋系統(tǒng)中投資于 敖企業(yè) 的權(quán)益資挨本按是否可以在昂公開市場自由交澳易這個標(biāo)準(zhǔn)來劃罷分，則存在可公癌開交易和不可公哎開交易的權(quán)益資襖本兩種類型，后稗者就是私募股權(quán)拜(privat爸e equit巴y)。它是指不擺必經(jīng)過證券交易斑監(jiān)管機構(gòu)審批登藹記的，在私人、敖各金融或非金融埃機構(gòu)之間交易的扒權(quán)益資本(Le按rner，20版02)。這部分班權(quán)益資本包括非癌上市公司的權(quán)益懊資本和上市公司壩非公開交易的權(quán)案益資本(未在交辦易所登記或因其巴他規(guī)定不能公

4、開熬上市交易的股票盎)(IFSL，懊2005)。壩與私募股權(quán)盎相對應(yīng)的投資即擺私募股權(quán)投資，氨普華永道(Pr疤icewate跋rhouse 絆Coopers捌)在2000案年全球私人權(quán)益版資本報告中將鞍私募股權(quán)投資分絆為創(chuàng)業(yè)投資、杠辦桿收購、危機企澳業(yè)重組及夾層融搬資等投資類型，俺其目的是經(jīng)過投伴資管理并通過上疤市、并購或管理爸層回購等方式，吧出售持股獲利。跋私募股權(quán)投襖資基金是由私募般股權(quán)投資公司創(chuàng)襖建的資金池。盡岸管也存在其他的擺組織結(jié)構(gòu)，但私哎募股權(quán)基金一般氨是按有限合伙制辦的方式組建的，鞍并由私募股權(quán)投骯資管理公司充當(dāng)佰普通合伙人，控般制基金的運作。拜有限合伙公司通白常被稱為基金，伴而

5、私募股權(quán)投資澳公司通常被稱為熬管理公司。私募凹股權(quán)基金從諸如般養(yǎng)老基金、金融拜機構(gòu)和富裕的個唉人等合格投資者稗獲得提供資金數(shù)俺量的承諾，這些凹投資者是被動的哀有限合伙人，當(dāng)矮管理公司確定合班適的投資機會和霸所需資金數(shù)量時癌，這些投資者有愛義務(wù)按事先承諾敖的提供資金數(shù)量伴的相應(yīng)比例提供邦資金。所有的投扮資決策和基金管傲理由管理公司實扮施。在基金的存百續(xù)期間(通常要半10年的時間)埃，通常要投資1昂5到20個互不藹聯(lián)系的項目，而扮每個項目的投資哀通常不超過基金艾總承諾數(shù)量的1跋0%。普通合伙皚人除了按基金的扮規(guī)模收取一定的拔管理費外，還通柏常按基金的盈利靶水平收取業(yè)績報岸酬(carri邦ed in

6、te版rest)。一澳般來說，普通合扒伙人收取基金規(guī)搬模2%到4%的擺管理費和超過基藹金目標(biāo)盈利水平氨(hurdle敗 rate)之翱上20%的利潤昂分成。私募股權(quán)頒投資的年回報率胺可能會超過20澳%。盡管有限合昂伙公司的權(quán)益也瓣可進行有限的交罷易，但其自由度暗遠不如共同基金耙(mutual哎 fund)。癌與其他形式把的投資相比，投絆資私募股權(quán)投資芭有如下特征：斑1.大量的昂進入成本。大多澳數(shù)私募股權(quán)基金爸要求相當(dāng)數(shù)量的版初始投資(通常矮超過10萬美元白)，并在基金運挨作的頭幾年還需跋進一步追加投資頒。2.弱流動性矮。一旦投資私募扮股權(quán)，它將被長翱期鎖定，很難在吧短期內(nèi)收回投資般，只有在股權(quán)

7、變啊現(xiàn)時才能分配，瓣而有限合伙人通板常沒有權(quán)力要求半股權(quán)在短期內(nèi)變岸現(xiàn)，因此，對有佰限合伙公司的投版資常常被稱為案“扒非流動性熬”襖投資。3.高風(fēng)辦險。如果管理公搬司沒有找到好的襖投資機會，它們敗會終止運作，并澳歸還投資者部分艾投資本金。如果絆投資失敗，投資哎者將損失所有的愛投資本金。通常矮在創(chuàng)業(yè)資本投資矮中的損失較大，百而在夾層資本投絆資中的損失較小岸。4.高回報。拔與上述風(fēng)險相對爸應(yīng)，私募股權(quán)投捌資也可帶來高回凹報。從 理論 扳上講，它理應(yīng)獲骯得比諸如股票和伴債券等傳統(tǒng)證券俺更高的回報。優(yōu)啊秀的私募股權(quán)投拜資管理公司的投拜資業(yè)績遠遠超過哎公募市場中的投叭資管理公司。矮(二)市場巴構(gòu)成罷私募

8、股權(quán)市案場通常被定義為藹有專業(yè)化管理的斑、專門從事私人癌或上市公司非注昂冊權(quán)益資本交易骯的市場 (Fe半nn et a跋l.，1995挨)。一個成熟的凹私募股權(quán)資本市瓣場主要由三個部笆分構(gòu)成：投資者胺(資金供給者)隘、中間機構(gòu)(管敖理公司)和發(fā)行阿人(被投資企業(yè)把)，其結(jié)構(gòu)見圖凹1。 啊1.投資者芭。由于前述的原哎因，私募股權(quán)投啊資只適合于那些頒能夠承受資本被埃長期鎖定和可能昂損失大量資金風(fēng)哎險的機構(gòu)投資者扮。當(dāng)然與之相匹藹配的是，這些投埃資者也可能收獲盎高于30%的高扮額潛在收益。大拜多數(shù)私募股權(quán)基搬金僅提供給機構(gòu)翱投資者或富有的癌個人，這也是 背法律 的規(guī)定。班比如在美國，私斑募股權(quán)基金要

9、求辦投資者必須是合板格投資者，個人俺合格投資者指凈霸資產(chǎn)超過100霸萬美元、可提供伴最近兩年內(nèi)年收按入超過20萬美跋元或夫妻共同年矮收入超過30萬隘美元、且可預(yù)期皚保持下去的書面絆證明的個人。 埃目前 參與美國白私募股權(quán)市場的吧資金提供者主要搬包括養(yǎng)老基金、矮保險公司、商業(yè)敖銀行業(yè)及投資銀礙行、富裕階層、跋捐贈基金、非金阿融業(yè)公司和其他唉投資者(劉曼紅罷，2002)。搬2.中介機搬構(gòu)(管理公司)壩。在早期的私募捌股權(quán)投資市場，皚投資者直接投資捌于企業(yè)的私募股笆權(quán)，并自己承擔(dān)矮投資前的調(diào)查、把投資后的監(jiān)督管懊理以及退出的策暗劃工作。但由于芭私募股權(quán)投資的骯特殊性，其投資敗管理需要較高的爸專業(yè)技能

10、和經(jīng)驗按積累，隨著私募皚股權(quán)市場的專業(yè)半化分工與發(fā)展，癌間接投資逐漸取白代直接投資，成翱為私募股權(quán)投資頒的主流投資方式啊，即投資者的資伴金先是流向中介哀機構(gòu)，再流向被氨投資企業(yè)。中介凹機構(gòu)通常是那些叭擁有較高的專業(yè)擺技能、優(yōu)良的投捌資記錄和信譽卓百著的專業(yè)私募股板權(quán)投資管理公司拜。投資者將資金靶交給中介機構(gòu)，霸訂立相關(guān)權(quán)益合唉約并換取基金受安益憑證，中介機暗構(gòu)除扮演資金供哀給者的角色外，胺還發(fā)揮了一系列絆的監(jiān)督、管理、半咨詢等職能，并柏協(xié)助被投資企業(yè)班成功取得所需資敗金。在被投資企啊業(yè)到達一定規(guī)模佰后，中介機構(gòu)則按實施退出策略，愛收回投資與收益稗，再將這些資本俺與收益根據(jù)與投藹資者簽訂的權(quán)益斑

11、合約的約定進行懊分配。在私募股壩權(quán)投資市場中，捌中間機構(gòu)架起了版連接私募股權(quán)投頒資者和被投資企擺業(yè)的橋梁，中介愛機構(gòu)的參與使私拜募股權(quán)市場變得叭更為活躍、更有唉效率，私募股權(quán)骯市場的規(guī)模也因按此而迅速擴大。鞍3.發(fā)行人岸。私募股權(quán)投資把市場中的發(fā)行人癌就是私募股權(quán)投版資基金的資金使絆用者。根據(jù)Fe靶nn等 (19頒95)的研究，胺發(fā)行人可分為以把下六種類型：尋案找創(chuàng)投資金的新胺創(chuàng)公司、私人中扮小企業(yè)、分割時翱引發(fā)資金需求的邦公司(corp愛orate d矮ivestit隘ure)、出現(xiàn)胺財務(wù)危機的公司疤(firms 般in fina斑ncial d扳istress伴)、尋求杠桿收八購交易資金的

12、公扮司(publi爸c firms哎 seekin拜g buyou襖t finan伴cing)、有爸其他特殊交易資挨金需求的公司。靶私募股權(quán)投啊資基金為發(fā)行人岸提供的權(quán)益資本氨主要包括：發(fā)展班資本(deve靶l(wèi)opment巴 financ骯e)、夾層資本奧 (mezza阿nine fi柏nance)、澳基本建設(shè)資本(拌infrast藹mcture)骯、管理層收購或熬杠桿收購資本(敗MBOLBO瓣)、重組資本 奧(restru罷cturing案)和合伙制投資辦基金(PEIP案)等。從資金的俺使用過程看，私拔募股權(quán)投資基金稗可根據(jù)投資于企壩業(yè)發(fā)展的不同階奧段分為三個部分八：風(fēng)險投資基金稗、收購基金

13、和特板殊形式基金(指啊基金的投資對象鞍特殊，包括不良盎貸款、與股權(quán)相八關(guān)的貸款以及一隘些由于產(chǎn)業(yè)變動啊或政府監(jiān)管發(fā)生凹而導(dǎo)致的獨特的挨投資機會等)。斑(三)組織般模式跋私募股權(quán)投癌資的組織模式是拜私募股權(quán)市場中把最核心的內(nèi)容，骯它是指投資者和礙中介機構(gòu)(管理跋公司)之間就權(quán)佰利義務(wù)關(guān)系及收阿益分享、風(fēng)險分哀擔(dān)方式的安排規(guī)壩則。目前私募股鞍權(quán)投資的組織模敗式主要有公司制吧、契約制和有限阿合伙制三種形式翱。矮1.公司制壩。公司制是由兩把個或兩個以上的白投資者(股東)般共同出資組成具半有獨立主體資格啊的私募股權(quán)投資暗基金或者公司，奧包括有限責(zé)任公絆司或股份有限公懊司兩種形式。公扳司制一般是各國捌私募

14、股權(quán)市場初癌期所采用的組織耙模式。在公司制俺組織模式下，投拌資者購買公司股挨份成為股東，以版其出資額為限對芭公司承擔(dān)責(zé)任，敖由股東大會選出胺董事、監(jiān)事，再辦由董事、監(jiān)事投敖票委任某一投資邦管理公司來管理埃公司的資產(chǎn)，管板理人收取資金管安理費與效益激勵凹費。這種基金股頒份的出售一般都案委托專門的銷售佰公司來進行。根奧據(jù)法律的限制，奧一般股東數(shù)目不版多，但出資額都壩比較大。啊公司制私募敖股權(quán)投資基金可鞍以采取開放式或百封閉式兩種形式佰，依發(fā)起人和投般資者協(xié)商決定。班開放式公司的注案冊資本每年在某稗個特定的時點重霸新登記一次，進皚行名義上的增資靶擴股或減資縮股盎，如有需要，出笆資人每年可在某愛一特定

15、的時點將愛其出資贖回一次哀，在其他時間投挨資者之間可以進傲行股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓愛。俺2.契約制敖。契約制私募股耙權(quán)投資基金本質(zhì)暗上是一種基于信扒托關(guān)系而設(shè)立的藹集合投資制度，氨投資者、受托人礙和管理人三方之芭間通過訂立契約矮，形成一種信托隘關(guān)系的基金?；藿鸨旧韮H僅是一佰個虛擬的財產(chǎn)集版合體，投資者無稗權(quán)參與基金運作皚的重大決策。信唉托契約一經(jīng)簽訂佰后，基金財產(chǎn)的絆所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)扳隨即全部轉(zhuǎn)移給挨受托人，受托人隘可以自己的名義礙或親自或委托其骯他管理人管理基敗金財產(chǎn)，投資成案果的分配依信托鞍契約的約定。由伴于組織結(jié)構(gòu)比較安簡單，通過契約哀型信托基金進行奧私募股權(quán)投資目盎前在美國比較受骯青睞，其治理結(jié)

16、靶構(gòu)的合理性及經(jīng)半營效率也高于公拜司制。捌3.有限合凹伙制。有限合伙稗制是指由至少一背個對私募股權(quán)投背資享有全面管理氨權(quán)并對合伙的債哀務(wù)承擔(dān)無限責(zé)任俺的普通合伙人，半與至少一個不享班有管理權(quán)但對合白伙的債務(wù)僅以出扒資額為限承擔(dān)責(zé)班任的有限合伙人哀共同組成的合伙柏企業(yè)。在有限合哎伙制中，投資者耙扮演有限合伙人胺的角色，中介機艾構(gòu)則扮演普通合八伙人的角色，普板通合伙人背后通唉常有一個管理公背司。有限合伙通伴常有固定的存續(xù)胺期間(通常為十芭年)，到期后，敗除非全體投資人拌一致同意延長期班限外，合伙企業(yè)把必須清算，并將矮獲利分配給投賢芭人。有限合伙人拌在將資金交給晉班通合伙人后，除襖了在合同上所訂奧立

17、的條件外，完骯全無法干涉普通哀合伙人的行為，佰普通合伙人享有敗充分的管理權(quán)。佰美國有限合伙制搬度結(jié)構(gòu)見圖2。背 金融,證券,擺股票-飛諾網(wǎng)板FENO.C瓣N 案二 中國私募敖股權(quán)市場的現(xiàn)狀般及存在的問題 跋近年來，中壩國經(jīng)濟持續(xù)高速艾增長，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)案調(diào)整日益深化，捌投資環(huán)境不斷完八善，從而使得創(chuàng)扳業(yè)企業(yè)快速擴張拔，銀行及公司重罷組、國有企業(yè)民盎營化，境內(nèi)企業(yè)稗并購及跨境并購傲、境內(nèi)企業(yè)境外啊上市、不良資產(chǎn)昂處理、房地產(chǎn)投百資等經(jīng)濟活動日暗益活躍，特別是芭2006年的股芭權(quán)分置改革解決靶了證券市場中最氨重要的結(jié)構(gòu)問題辦，為私募股權(quán)投愛資提供了廣闊的熬舞臺和巨大的業(yè)百務(wù)機會，中國私絆募股權(quán)市場發(fā)展

18、埃進入了高速發(fā)展敖時期。稗目前活躍在懊中國私募股權(quán)市邦場的投資機構(gòu)主吧要有：境內(nèi)外專拜業(yè)的私募股權(quán)投百資基金、各種形傲式的創(chuàng)業(yè)投資公白司、私募基金以稗及以直接投資方案式進行私募股權(quán)奧投資的境內(nèi)大型罷投資類或非投資瓣類企業(yè)。靶(一)專業(yè)版的私募股權(quán)投資岸基金艾主要包括境擺外專門的獨立投辦資基金(如 T伴he Carl耙yle Gro版up、3i G笆roup等)、叭境外大型多元化胺金融機構(gòu)下設(shè)的敗直接投資部(如艾Morgan 疤Stanley白 Asia、J八P Morga凹n Partn絆ers、Gol頒dman Sa熬chs Asi傲a等)、境外大昂型企業(yè)的投資基按金(如GECa鞍pital

19、)、柏境內(nèi)的私募股權(quán)傲投資基金(如弘般毅投資、申濱投氨資、鼎暉CDH扮等)以及中國試半點的渤海產(chǎn)業(yè)基拌金等。據(jù)清科研靶究中心發(fā)布的耙2006年中國捌私募股權(quán)年度研氨究報告，調(diào)查啊范圍內(nèi)共有40懊支可投資于中國背的亞洲私募股權(quán)把基金成功募集，拜募集資金達14半1.96億美元半。其中成長基金辦(Growth案 Capita扮l)21支(4拌4.82億美元班)、并購基金(扮Buyout 俺Fund)8支把(64.40億案美元)、基金的巴基金(Fund爸 of Fun礙ds)6支 (隘15.92億美疤元)、夾層基金埃(Mezzan拔ine Fun擺d)3支(6.巴45億美元)和爸2支不良債權(quán)基巴金(1

20、0.38搬億美元)。私募捌股權(quán)投資機構(gòu)在斑中國共有129愛個投資案例，參罷與投資的機構(gòu)數(shù)半量達77家，整澳體投資規(guī)模達1瓣29.73億美艾元，為除日本外壩的亞洲之冠(清笆科，八2007a八)。扳從被投資行柏業(yè)看，傳統(tǒng)行業(yè)背成為2006年安私募股權(quán)投資基哎金的重點領(lǐng)域，絆無論從投資案例澳數(shù)量還是投資金伴額方面來說，傳跋統(tǒng)行業(yè)的投資都啊排名第一。20奧06年傳統(tǒng)行業(yè)傲共發(fā)生73起私骯募股權(quán)投資案例板，占年度投資案昂例總數(shù)的56.霸6%，占年度總骯投資額的50.拌2%(投資金額霸為65.13億霸美元)。服務(wù)業(yè)拌吸引了私募股權(quán)巴投資機構(gòu)46.笆67億美元的投耙資，占年度總投挨資額的18.4白%。生物醫(yī)

21、藥行鞍業(yè)雖然只有6個襖投資案例，但吸哎引私募股權(quán)投資阿達10.63億擺美元。廣義IT敖行業(yè)和其他高 霸科技 行業(yè)各有哀15個和12個八投資案例(清科百，盎2007a阿)。霸從基金的投笆資策略來看，2絆006年私募股百權(quán)基金對11家昂即將上市(Pr巴e礙壩IPO)企業(yè)投皚入了29.51罷億美元過橋資金凹，占年度投資額矮的22.7%，擺投資金額位居第扳一位。屬于成長壩資本的投資共有扳66起，投資金耙額達28.57俺億美元，占年度半投資額的22.艾0%；私募股權(quán)懊基金為獲得12百家未上市企業(yè)的瓣控制權(quán)投入23按.68億美元的拜收購資金，占年罷度投資額的18襖.3%；有19白家在內(nèi)地和香港百特區(qū)上市的

22、內(nèi)地俺企業(yè)獲得了私募哀股權(quán)基金投資(案PIPE)，融阿資27.05億哎美元，占年度投敖資額的20.8扮%；另外私募股澳權(quán)基金(主要是靶房地產(chǎn)基金)對疤 21個房地產(chǎn)敗項目投入了20叭.92億美元資爸金，占年度投資班額的16.1%邦(清科，骯2007a拜)。暗在基金退出把方面，2006邦年共有53個私昂募股權(quán)基金退出搬交易案例，世茂凹房地產(chǎn)、中國工俺商銀行、邁瑞公皚司、國人通信和挨伊普國際等一批哎知名企業(yè)在國內(nèi)啊和海外上市，使愛私募股權(quán)基金成案功推出，取得了案良好回報。IP吧O是私募股權(quán)退扳出的主要方式，扮全年共有23家礙私募股權(quán)基金支拌持的企業(yè)成功實八現(xiàn)IPO。捌但無論從融稗資規(guī)模還是從投懊資

23、金額上看，國白外私募股權(quán)基金扒占絕對主導(dǎo)。目鞍前，美國幾家最阿大的私人股權(quán)基安金已經(jīng)進入中國藹市場并成功運作暗多個投資項目，凹這其中就包括創(chuàng)佰造了全球年平均背投資收益超過 敗30%的美國凱班雷投資集團(T襖he Carl啊yle Gro耙up)，專注于胺亞洲地區(qū)投資的矮美國新橋資本(巴Newbfid笆ge Capi盎tal LLC昂)，重點投資中班國的美國華平投盎資集團(War斑burg Pi俺ncus LL扮C)等。在國內(nèi)唉的專業(yè)投資基金傲中，最值得一提胺的是由中國人壽哎保險、國家開發(fā)凹銀行、全國社保扳基金理事會、郵笆政儲蓄銀行、中哀銀集團以及泰達艾控股發(fā)起設(shè)立的傲渤海產(chǎn)業(yè)投資基辦金，該基金

24、目前版首期融資60億昂元，基金總規(guī)模笆為200億元。半(二)創(chuàng)業(yè)扳投資敗據(jù)清科研究疤中心針對在中國柏有活躍投融資記吧錄的300家創(chuàng)岸業(yè)投資機構(gòu)資料芭統(tǒng)計，2006藹年中國創(chuàng)業(yè)投資昂市場的投資總額挨達到17.78巴億美元，比20背05年投資金額擺高出51.5%白，投資數(shù)量也由哎上一年的228邦個增長為324邦個，增長幅度為叭42.1%(清鞍科，2007b擺)。從2006哎年中國創(chuàng)投市場疤投資金額行業(yè)分版布來看，廣義 藹IT行業(yè)的投資頒金額仍然遠遠超跋過其他行業(yè)，投安資金額占整個市爸場投資總額的6半1.5%，服務(wù)艾行業(yè)投資占 1半3.2%，傳統(tǒng)昂行業(yè)占10.9敖%、生物、醫(yī)藥唉占5.6%、高擺科技

25、占3.8%爸、其他行業(yè)占5矮.0%。從資金斑來源看，外資創(chuàng)爸投機構(gòu)仍然占絕敗對主導(dǎo)，本土機敗構(gòu)無論在投資數(shù)啊量還是投資金額瓣上都處于弱勢。案2006年外資愛機構(gòu)在中國市場背上投放的創(chuàng)業(yè)投埃資金額占市場總癌額73.3%，凹本土機構(gòu)則僅為阿18.4%，中壩外聯(lián)合投資機構(gòu)稗占 8.3%。襖(三)私募哎基金和直接投資藹現(xiàn)階段，中哎國的私募基金有阿金融機構(gòu)以私募藹方式合法募集的襖集合理財資金(扮如信托公司發(fā)行盎的集合理財計劃擺)和非金融機構(gòu)懊以契約方式募集愛的不受法律保護半的集合資金兩種耙類型。1996叭年中國的私募基頒金初具規(guī)模，達胺到950班翱1110億元，拌1997-20叭01年私募基金罷每年凈增

26、100跋0多億元，20暗01年達到頂峰霸7600叭矮8800億元。巴2002年以后礙，由于證券市場哀行情不景氣，私半募基金規(guī)模有所氨收縮，但總規(guī)模扳仍在6000扳扮 7000億元拜之間(中央財經(jīng)敖大學(xué)課題組，2凹004)，到2埃006年私募基耙金5000億元礙左右(田曉林，班2006)。中愛國的私募基金中疤有相當(dāng)部分用于埃證券市場投資或半進行非權(quán)益類運熬用(比如貸款)傲，除此之外，用哎于私募股權(quán)投資艾的應(yīng)至少占私募懊基金總規(guī)模的1扮3以上。現(xiàn)在爸還沒有關(guān)于大型唉企業(yè)進行直接私扒募股權(quán)投資的權(quán)般威統(tǒng)計數(shù)據(jù)，但把其規(guī)模也不能忽捌略。敖與發(fā)達國家辦成熟的私募股權(quán)芭市場相比，中國按私募股權(quán)市場存罷在的

27、問題集中體半現(xiàn)在以下幾個方般面：斑1.投資者白進入存在諸多障拔礙。發(fā)達國家的把私募股權(quán)市場是背從富裕個人開始斑的，但發(fā)展至今版，機構(gòu)投資者(礙特別是養(yǎng)老基金跋)已成為這個市扳場的主體。在中敗國目前的私募股霸權(quán)市場，盡管諸板如社?；?、保唉險公司、企業(yè)年凹金等機構(gòu)投資者啊從資產(chǎn)配置和提板高收益的角度考瓣慮希望介入這個般市場，但均受到伴所屬領(lǐng)域監(jiān)管政罷策的限制，其進般入存在諸多障礙百。在個人投資者佰方面，由于私募矮股權(quán)投資的高收跋益、高風(fēng)險特征扒以及信息的高度啊不對稱，發(fā)達國愛家對個人投資者暗參與私募股權(quán)投佰資基金一般都有安專門的法律規(guī)定稗，在中國，除了霸中國銀行業(yè)監(jiān)督版管理委員會頒布暗的信托公司

28、集暗合資金信托計劃叭管理辦法明確哎提出合格投資者俺概念外，其他的按相關(guān)法律還屬空按白。沒有對個人案投資者的法律保吧護，相當(dāng)于把這絆些投資者拒之于稗市場門外。投資案者進入存在諸多版障礙是中國目前胺私募股權(quán)市場不扒能快速發(fā)展壯大背的重要原因。阿2.私募股愛權(quán)投資的組織模白式存在嚴(yán)重缺陷哀。一個成熟的私白募股權(quán)市場一定矮是有中介機構(gòu)參骯與并以間接投資癌方式為主流投資按方式的市場，有哀效的私募股權(quán)投哎資組織模式是私埃募股權(quán)市場健康礙運轉(zhuǎn)的核心。近笆年來中國私募股跋權(quán)市場取得較大白的發(fā)展，但在組矮織模式上存在不阿足，國外私募股罷權(quán)投資機構(gòu)在中拌國的業(yè)務(wù)水平和芭投資業(yè)績遠遠優(yōu)藹于本土私募股權(quán)稗投資機構(gòu)的最

29、重班要的原因在于其拌先進、合理的組按織模式。就中國耙目前私募股權(quán)市矮場投資機構(gòu)的組翱織模式而言，幾昂乎全部都是公司拔制，以契約方式芭存在的投資機構(gòu)斑大多數(shù)是有安“壩亂集資柏”翱之嫌因而不受法岸律保護的所謂私昂募基金，這與發(fā)擺達國家私募股權(quán)把投資機構(gòu)以契約佰制和有限合伙制爸為主的狀況相去跋甚遠。背由于信息的瓣不對稱，存在著翱逆向選擇和道德唉風(fēng)險等機會主義跋行為，私募股權(quán)扳基金的組織治理白結(jié)構(gòu)一直是 現(xiàn)岸代 制度經(jīng)濟學(xué)唉研究的重點領(lǐng)域按，比較一致的結(jié)般論是：契約制和八有限合伙制的私擺募股權(quán)基金治理案結(jié)構(gòu)優(yōu)于公司制拔。相對于垂直型懊、較為剛性的公八司制，由于獨特板的破產(chǎn)隔離功能半，信托癌契約制通過安

30、排把靈活、有效的激藹勵約束機制，以扳信托契約募集投巴資者的資金，并叭交給專業(yè)的管理搬機構(gòu)進行信托投胺資，它不僅有利哀于監(jiān)督、有效保扒護投資者利益，傲還可保障專業(yè)人拜員投資管理的獨唉立性，也可減輕癌稅負(fù)，因此有利藹于降低代理成本白。有限合伙制的艾治理結(jié)構(gòu)由于規(guī)骯定了報酬結(jié)構(gòu)、唉聲譽機制和直接百限制條款等特殊岸治理機制，使得疤其具有明顯的結(jié)班構(gòu)性效率，它能邦較好地適應(yīng)創(chuàng)業(yè)稗資本的供求變化昂和法律變化，有邦效地解決利益相板關(guān)者的矛盾，這襖種適應(yīng)性效率也疤使得它成為主流跋的創(chuàng)業(yè)投資基金矮治理結(jié)構(gòu)(劉志挨陽、施祖留，2笆005)。矮3.缺乏私扮募股權(quán)的交易市愛場，退出方式單奧一。2006年安的股權(quán)分置改

31、革澳解決了私募股權(quán)襖的推出問題，對安中國私募股權(quán)市盎場的長遠發(fā)展來吧說具有里程碑的安意義。但總體講拔，中國私募股權(quán)翱的退出方式還顯襖單一，場外交易巴市場的發(fā)育明顯板滯后，交投不活笆躍，導(dǎo)致千軍萬頒馬只能走IPO盎退出這根獨木橋澳。應(yīng)該說，公開隘上市是私募股權(quán)板退出的最佳方式半，但由于私募股拜權(quán)的投資期限十扒分漫長，如果僅挨有IPO一種退藹出方式，而沒有芭更多其他的有利皚于私募股權(quán)在I百PO退出之前的胺交易市場存在，芭將不利于私募股拌權(quán)市場的長遠發(fā)挨展。挨4.相關(guān)的跋法律制度，特別唉是產(chǎn)權(quán)制度不配扳套。市場經(jīng)濟是罷法制經(jīng)濟，如果唉市場參與者的行版為長期處在無法熬可依的狀態(tài)，這拜個市場即便有再俺大

32、的吸引力，也盎不可能持續(xù)健康罷發(fā)展。前述幾方跋面的問題大都由敖相關(guān)的法律不配吧套、不適應(yīng)引起疤?，F(xiàn)行法律體系佰中不配套的地方叭主要包括：關(guān)于俺投資者進入的相皚關(guān)法律安排(如鞍全國社?；鸸馨咐項l例、保險法唉、企業(yè)年金管理哎辦法等法律中涉爸及資金運用的有隘關(guān)規(guī)定)、企業(yè)癌產(chǎn)權(quán)制度的相關(guān)凹法律安排(如公搬司法、合伙制企跋業(yè)法、信托法等捌關(guān)于企業(yè)組織方鞍式的有關(guān)規(guī)定)巴。頒三 進一步完暗善中國私募股權(quán)把市場的必要性及佰現(xiàn)實選擇 芭(一)中國笆需要一個進一步柏完善的私募股權(quán)岸市場捌盡管中國的澳私募股權(quán)市場已搬取得長足發(fā)展，俺但由于制度不配頒套、市場體系不拌健全導(dǎo)致中國的八私募股權(quán)市場不八適應(yīng)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的

33、罷需要，同發(fā)達國版家相比還有很大扒的差距，創(chuàng)業(yè)資辦本、早期資本、愛結(jié)構(gòu)調(diào)整資本等藹經(jīng)濟系統(tǒng)中最具艾創(chuàng)造力的投融資安活動在整個金融礙結(jié)構(gòu)中所占比例笆過低，對經(jīng)濟發(fā)百展的作用也十分安有限。疤在資本為先斑導(dǎo)的資源配置方叭式中， 金融 班體系是否有效的艾評價標(biāo)準(zhǔn)并非來百自金融系統(tǒng)本身氨，而是來自它是岸否能夠促進 經(jīng)礙濟 的持續(xù) 發(fā)挨展 。毋庸置疑絆，無論是國有銀愛行的商業(yè)化改造耙，還是證券市場爸的建立和逐步完埃善， 中國 的啊金融體制改革與昂創(chuàng)新在傳統(tǒng)金融鞍領(lǐng)域和支持穩(wěn)定壩增長的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)白方面取得了顯著絆的成績。相比之爸下，在支持產(chǎn)業(yè)八創(chuàng)新方面則相對板緩慢。一種新的百產(chǎn)品、新的技術(shù)傲、新的管理方式哎和

34、盈利模式、新暗的交易結(jié)構(gòu)、新澳的組織模式、新耙的理念往往意味傲著對傳統(tǒng)的顛覆柏，并不為傳統(tǒng)的氨經(jīng)濟系統(tǒng)所接受吧，但這些創(chuàng)新是瓣經(jīng)濟系統(tǒng)中最有鞍活力、最有生命凹力的因素，正是百這些承受了高風(fēng)扮險的創(chuàng)新活動推敗動了經(jīng)濟系統(tǒng)的俺可持續(xù)發(fā)展。對疤這些創(chuàng)新活動進哀行投融資對傳統(tǒng)搬的金融 理論 半和實踐提出嚴(yán)峻敖挑戰(zhàn)，這是管理拌金融創(chuàng)新必須要邦正視、不可回避般的現(xiàn)實 問題 捌。美國新經(jīng)濟的壩發(fā)展歷程充分表絆明：沒有以私募捌股權(quán)市場快速發(fā)芭展為主要 內(nèi)容按 的金融創(chuàng)新活捌動，就沒有美國邦新經(jīng)濟的出現(xiàn)。般沒有私募股權(quán)的吧資本市場是不完挨善的資本市場。邦此外，大力案發(fā)展和完善私募壩股權(quán)市場有助于板解決中國當(dāng)前經(jīng)

35、奧濟運行中流動性俺過剩這一突出問矮題。據(jù)中央銀行佰公布的數(shù)據(jù)，截敖止到2006年拌上半年，中國金岸融機構(gòu)本外幣各凹項存款余額為3哎3.13萬億元愛，各項貸款余額芭為22.79萬熬億元，存貸差達佰到了創(chuàng)紀(jì)錄的1埃0.34萬億元扮，比2005年暗底增加了1萬億礙元，流動性泛濫盎已經(jīng)成為中國當(dāng)翱前經(jīng)濟生活中的柏突出問題。但這癌同時也為大力發(fā)疤展私募股權(quán)投市拔場提供了難得的傲良機。發(fā)展私募胺股權(quán)市場，不僅唉有助于增加直接霸融資在整個金融扒結(jié)構(gòu)中的比重，伴減少信貸擴張的拔壓力，提高儲蓄阿向投資轉(zhuǎn)化的效阿率，而且有利于巴防止證券市場、稗房地產(chǎn)市場泡沫暗化，進而有效防擺范金融風(fēng)險。柏應(yīng)該看到，佰流動性過剩并

36、不安意味著沒有好的拔投資項目或好的笆投資機會?，F(xiàn)實頒的情況是：一方疤面是流動性過剩鞍、資產(chǎn)泡沫；另挨一方面是大量的俺新建項目、在建般項目、創(chuàng)業(yè) 企胺業(yè) 、中小企業(yè)壩和重組改制企業(yè)愛需要寶貴的資金傲投人。流動性過澳剩說到底是金融把結(jié)構(gòu)出了問題，霸而大力發(fā)展私募白股權(quán)投市場對于敗建立和培育新型敗市場化的投融資扮主體、促進中國笆投融資體制的市矮場化改革有著十?dāng)》种匾默F(xiàn)實意澳義。哎因此，有必俺要探索一條既符藹合國際慣例又適凹合中國國情的中岸國私募股權(quán)市場八的發(fā)展模式。敗(二)私募叭股權(quán)投資信托：柏完善中國私募股凹權(quán)市場的現(xiàn)實選哀擇熬探索中國私愛募股權(quán)市場發(fā)展懊模式的核心問題敖是如何構(gòu)建一種頒現(xiàn)實而有

37、效的私矮募股權(quán)投資的組俺織模式。從理論襖上講，公司制、霸契約制和有限合擺伙制三種組織模扳式都是可采用的盎。縱觀發(fā)達國家拜私募股權(quán)的發(fā)展氨歷程，一國既有盎的 法律 制度把對于私募股權(quán)市傲場的建立和發(fā)展伴、特別是私募股半權(quán)投資的組織模懊式的變化具有至懊關(guān)重要的作用。吧由于不同國家的暗法律制度在各個襖時期有所不同，頒其采用的主要模矮式也不盡相同。熬以美國為例，1般933年證券跋法、1940鞍年投資公司法擺、1958年哀的小企業(yè)投資稗法、1916半年、1976年扳及1985年昂統(tǒng)一有限合伙法翱等對不同 歷熬史 時期美國私八募股權(quán)投資組織凹模式的變化起到捌重要推動作用，安早期是以公司制鞍為主，而 目前稗

38、 有限合伙制模伴式成為美國私募愛股權(quán)市場的主流瓣模式。英國則主矮要采用有限合伙敗公司制、風(fēng)險和懊發(fā)展資本投資信扳托(Ventu鞍re and 襖Develop般ment Ca癌pital I鞍nvestme扒nt Trus扳ts，VDCI擺Ts)及風(fēng)險投襖資信托(Ven捌ture Ca百pital T把rusts，V般CTs)的模式叭。拜應(yīng)該說，公辦司制、契約制和把有限合伙制在中襖國都有其存在的挨法律基礎(chǔ)，只要稗法律、政策以及爸監(jiān)管制度的安排笆有利于它們在私笆募股權(quán)投市場中昂發(fā)揮作用，三種斑模式在中國都具拜有普適性。相對拌來說，我們認(rèn)為頒以信托契約制為耙基礎(chǔ)、充分吸收捌有限合伙制組織骯優(yōu)勢的私

39、募股權(quán)哎投資信托是一個愛最佳模式。啊1.概念。邦私募股權(quán)投資信澳托是指：依據(jù)中奧國的信托制度和拜信托原理，由信稗托公司通過發(fā)行澳集合資金信托計壩劃向投資者募集熬資金，再根據(jù)信岸托契約運用信托艾資金投資于被投哀資企業(yè)，信托財辦產(chǎn)保管、投資收扒益分享、投資風(fēng)岸險承擔(dān)由信托契俺約事先約定的一靶種私募股權(quán)投資隘組織模式。相對疤于投資者而言它啊是一種金融產(chǎn)品暗和投資工具，相澳對于信托公司而愛言它是一種理財把產(chǎn)品和資產(chǎn)管理邦方式。鞍2.理由。把提出私募股權(quán)投絆資信托的概念，鞍主要是基于以下骯幾方面考慮：柏(1)中國邦信托制度為私募跋股權(quán)投資信托提敗供了法律保證。岸私募股權(quán)投資信翱托本質(zhì)上是基于拌信托關(guān)系而

40、設(shè)立岸的一種集合投資哀制度。依中華埃人民共和國信托吧法(以下簡稱傲信托法)，拔信托是指委托人跋基于對受托人的班信任，將其財產(chǎn)半權(quán)委托給受托人懊，由受托人按委鞍托人的意愿以自愛己的名義，為受巴益人的利益或者啊特定目的，進行隘管理或者處分的礙行為。信托的本拜質(zhì)是爸“吧受人之托，代人八理財懊”拔，是一種具有多般邊信用法律關(guān)系笆的 社會 行為笆。在這種關(guān)系下骯，信托行為必須爸建立在誠實可靠唉、互相信任和嚴(yán)捌格遵守社會道德哎規(guī)范的基礎(chǔ)上。把受托人通過信托啊合同管理委托人敗的資產(chǎn)，以保證隘當(dāng)事人的合法權(quán)爸益。由此可見，襖私募股權(quán)投資信按托在中國有嚴(yán)格擺的法律基礎(chǔ)。耙(2)信托爸制度所特有的風(fēng)安險隔離特征可

41、以哀充分保證專業(yè)的絆管理人(公司)吧對信托財產(chǎn)加以癌獨立的運用，而奧避免公司制中可拜能出現(xiàn)的股東對擺公司的過多干預(yù)愛，提高代理效率澳，這也是成熟私伴募股權(quán)市場對中藹介機構(gòu)管理財產(chǎn)皚的基本要求。骯依信托法捌，投資者的財拔產(chǎn)一旦信托出去芭，該財產(chǎn)就獲得斑了獨立的法律特胺性，既與委托人靶其他財產(chǎn)相區(qū)別板，也與受托人的半固有財產(chǎn)相區(qū)別疤，除了有限的幾扮種情形，信托財芭產(chǎn)不屬于委托人愛、受托人的遺產(chǎn)挨或者清算財產(chǎn)，安也不得被強制執(zhí)暗行，這就使信托佰財產(chǎn)在法律上的暗保護力度遠遠高懊于其他財產(chǎn)。在伴私募股權(quán)投資信捌托的當(dāng)事人中，隘投資者作為委托隘人將其資金以信伴托方式委托給信俺托公司進行管理礙和處分，信托財

42、八產(chǎn)既不屬于投資案者的財產(chǎn)，也不敗屬于受托人的財叭產(chǎn)，受到法律的阿嚴(yán)格保護。信托扮制度的這種風(fēng)險皚隔離特征保證了扒信托財產(chǎn)的獨立罷性和安全性。私癌募股權(quán)投資信托愛的這種特質(zhì)是其班他組織模式所沒跋有的。靶(3)中國板信托制度而產(chǎn)生暗的私募股權(quán)投資俺信托與發(fā)達國家奧私募股權(quán)市場的奧運作機制特征相辦吻合。這主要體拌現(xiàn)在投資者類型俺界定、私募性質(zhì)背和權(quán)益投資導(dǎo)向安等三個方面：稗第一，投資吧者類型界定。由柏于私募股權(quán)具有柏高風(fēng)險、高收益埃以及信息不對稱奧的特征，發(fā)達國班家對進入該市場癌的投資者均有嚴(yán)哀格限制。以美國胺為例，美國對私邦募股權(quán)的監(jiān)管主邦要依照1933般年證券法和叭1940年投挨資公司法。按唉

43、1933年證岸券法豁免條款皚第4(2)拌邦D擺八506規(guī)則，襖“懊可接受的投資者按”敖(Accred扮ited In白vestor)跋為絕大多數(shù)金融罷機構(gòu)， 自然 翱人需超過100芭萬美元凈資產(chǎn)且皚過去兩年年收入般達到20萬美元癌以上?；砻鈼l款挨144A拜則規(guī)定了合格機案構(gòu)買家(Qua靶l(wèi)ified 拌Institu搬t(yī)ional 斑Purchas般er)為擁有1稗億美元以上的證凹券投資公司或其鞍他機構(gòu)。194伴0年投資公司暗法豁免條款3板(c)(1)要柏求投資者人數(shù)少盎于100人。3稗(c)(7)強敖調(diào)如果投資者是按合格買家(Qu柏alified扮 Purcha疤ser)，則人芭數(shù)不限，合格

44、買背家指：(1)自耙然人的投資不少昂于500萬美元耙；(2)機構(gòu)的扮投資不少于50伴0萬美元；(3唉)可支配投資不盎少于2500萬隘美元。如果合格拜買家人數(shù)超過 敗500人，需向拌美國證交會定期稗申報。絆與之相對應(yīng)埃，稗2007年1月拌23日哎中國銀行業(yè)監(jiān)督埃管理委員會以2胺007年第3號矮主席令頒布了板信托公司集合資辦金信托計劃管理靶辦法。該辦法百規(guī)定信托公司發(fā)背行、設(shè)立信托計扳劃要求委托人為頒合格投資者；單敗個信托計劃的自扮然人人數(shù)不得超佰過50人，但合八格的機構(gòu)投資者盎數(shù)量不受限制。捌合格投資者指能版夠識別、判斷和捌承擔(dān)信托計劃相跋應(yīng)風(fēng)險的人，必癌須符合下列條件捌之一：投資一個癌信托計劃

45、的最低背金額不少于10把0萬元人民幣的啊自然人、法人或白者依法成立的其阿他組織；個人或叭家庭資產(chǎn)凈值(啊除自用不動產(chǎn))般總計在其認(rèn)購時唉超過100萬元案人民幣，且能提翱供相關(guān)財產(chǎn)證明伴的自然人；個人辦收入在最近3年疤內(nèi)的每年收入超敖過20萬元人民愛幣或者夫妻雙方藹合計收入在最近罷3年內(nèi)的每1年翱收入超過30萬拌元人民幣，且能礙提供相關(guān)收入證板明的自然人。氨第二，私募八性質(zhì)。發(fā)達國家扒私募股權(quán)投資基隘金的發(fā)行必須以奧私募方式進行，安如美國1933版年證券法 胺D壩唉502規(guī)則禁止岸發(fā)行人在發(fā)行中奧通過廣告等兜售挨證券。與之相對板應(yīng)，信托公司礙集合資金信托計吧劃管理辦法第啊8條規(guī)定信托公爸司推介信

46、托計劃笆時，不得進行公奧開營銷宣傳。傲第三，權(quán)益板投資導(dǎo)向。毋庸把置疑，發(fā)達國家哎私募股權(quán)投資基暗金主要以權(quán)益投跋資的方式運用資骯金，而以前信托笆公司主要以貸款懊方式運用信托資巴金。新頒布的稗信托公司集合資背金信托計劃管理靶辦法第27條熬規(guī)定：信托公司擺管理信托計劃，板向他人提供貸款班不得超過其實收挨信托資金余額的伴30%。由此可懊見，中國的信托搬制度試圖把信托鞍公司發(fā)展成為專奧門從事權(quán)益類投哀資管理活動的金百融機構(gòu)。合格投捌資者、私募性質(zhì)矮、權(quán)益投資導(dǎo)向佰構(gòu)成了既符合國奧際規(guī)范，又具有斑中國特色的私募啊股權(quán)市場的基本啊框架。疤(4)私募捌股權(quán)投資信托具霸有獨特的金融屬安性。依照新頒布疤的信托

47、公司管奧理辦法，設(shè)立扮信托公司必須經(jīng)凹中國銀行業(yè)監(jiān)督懊管理委員會批準(zhǔn)安，并領(lǐng)取金融許安可證，未經(jīng)中國半銀行業(yè)監(jiān)督管理藹委員會批準(zhǔn)，任芭何單位和個人不疤得經(jīng)營信托業(yè)務(wù)奧(第7條)。由扳作為金融機構(gòu)的熬信托公司以代客鞍理財?shù)姆绞酵ㄟ^暗發(fā)行私募股權(quán)投唉資信托計劃募集啊資金參與私募股辦權(quán)投資，使得私礙募股權(quán)投資具有白了金融屬性，進翱而私募股權(quán)投資暗信托成為金融產(chǎn)暗品和融資工具，佰被納入金融體系傲之中，有利于中辦國私募股權(quán)市場扳規(guī)范而快速發(fā)展俺。盎此外，信懊托公司管理辦法礙還為信托公司耙制定了資金信托俺、動產(chǎn)信托、不罷動產(chǎn)信托、有價霸證券信托及其他安財產(chǎn)或財產(chǎn)權(quán)信啊托，作為投資基案金或者基金管理叭公司的

48、發(fā)起人從矮事投資基金業(yè)務(wù)奧，經(jīng)營企業(yè)資產(chǎn)阿的重組、購并及班項目融資、公司盎理財、財務(wù)顧問昂業(yè)務(wù)，受托經(jīng)營耙國務(wù)院有關(guān)部門背批準(zhǔn)的證券承銷版業(yè)務(wù)、辦理居間襖、咨詢、資信調(diào)翱查業(yè)務(wù)，法律、挨法規(guī)規(guī)定或中國藹銀行業(yè)監(jiān)督管理背委員會批準(zhǔn)的其辦他業(yè)務(wù)等11項敖經(jīng)營業(yè)務(wù)范圍(鞍第18條)。經(jīng)傲國務(wù)院有關(guān)部門跋審批，信托公司爸還可擔(dān)任企業(yè)年胺金、資產(chǎn)證券化芭、公益信托、法捌律法規(guī)規(guī)定需經(jīng)叭批準(zhǔn)的其他業(yè)務(wù)捌的受托人(第1扳9條)。信托公般司根據(jù)市場需要熬，按照信托目的翱、信托財產(chǎn)的種邦類或者對信托財佰產(chǎn)管理方式的不把同，可以設(shè)置證胺券投資信托、房案地產(chǎn)投資信托、傲基礎(chǔ)設(shè)施投資信哎托、產(chǎn)業(yè)投資信壩托、股權(quán)投資信

49、奧托等業(yè)務(wù)品種(氨第20條)。信癌托公司管理、運岸用信托財產(chǎn)時，敖可以依照信托文巴件的規(guī)定，采取扳出租、出售、存扳放同業(yè)、買人返拌售、貸款、租賃背、投資等方式進芭行(第22條)靶。信托公司固有哎業(yè)務(wù)項下可以開壩展存放同業(yè)、同辦業(yè)拆出、貸款、把租賃、投資等業(yè)拔務(wù)(第23條)斑。愛由此可見，奧信托公司具有橫皚跨產(chǎn)業(yè)市場、貨胺幣市場和資本市安場的靈活而多元斑化的經(jīng)營手段，笆這為信托公司開跋展私募股權(quán)投資唉信托業(yè)務(wù)提供了皚可靠而寬松的法凹律環(huán)境。靶(5)信辦托法關(guān)于信托敖收益權(quán)轉(zhuǎn)讓的相百關(guān)規(guī)定有利于迅白速建立起困擾發(fā)疤達國家私募股權(quán)鞍市場發(fā)展多年、拔旨在解決私募股翱權(quán)弱流動性問題斑的私募股權(quán)二級盎市場

50、(priv哎ate equ扒ity sec罷ondary 叭market)笆，更加完善資本敗市場發(fā)現(xiàn)價格的襖功能，也有利于癌解決中國目前私盎募股權(quán)市場存在安的退出方式單一按的問題。半(6)在中般國現(xiàn)行的法律體扳系下，相對公司耙制和有限合伙制啊而言，有明顯的拜優(yōu)勢和現(xiàn)實的可鞍操作性。較公司扳制而言，私募股案權(quán)投資信托不僅暗具有文前所述的俺理論上的治理優(yōu)奧勢，而且可以有啊效解決公司制中骯不可避免的雙重斑征稅、經(jīng)營范圍盎固定化以及股東芭人數(shù)受限制的問耙題；較有限合伙擺制而言，盡管有敗限合伙制在發(fā)達哀國家是主流模式辦，而且新頒布的擺中華人民共和百國合伙企業(yè)法(扒修訂)明確提盎出了普通合伙人胺和有限合伙

51、人的愛概念，但以該法壩為基礎(chǔ)組建私募氨股權(quán)投資基金存哎在以下兩方面的翱明顯缺陷：首先跋是合伙企業(yè)的人罷數(shù)受限制(該法靶第61條、第7半5條規(guī)定合伙人鞍最高不得超過5胺0個，其中，至拜少應(yīng)當(dāng)有一個普胺通合伙人，如果頒僅剩有限合伙人拜，企業(yè)應(yīng)當(dāng)解散罷)；其次，不僅癌人數(shù)受限制，作扒為非金融機構(gòu)，岸由于沒有諸如合疤格投資者這樣的版法律界定，其資稗金的募集過程勢哎必受到來自各方昂面的監(jiān)管壓力，柏一旦出現(xiàn)風(fēng)險，昂后果也難以預(yù)料佰。因此，從更現(xiàn)拔實的角度，從規(guī)八范、有效、快速斑建立和完善中國埃私募股權(quán)市場的伴角度講，私募股稗權(quán)投資信托是現(xiàn)哎階段的最佳模式挨選擇。斑3.具體實百現(xiàn)形式設(shè)想。在隘前面已經(jīng)論述，

52、伴從國際私募股權(quán)敖投資市場發(fā)展來絆看，基于英美法斑系的有限合伙制靶是發(fā)達國家的主愛流組織模式。其阿實有限合伙制實版質(zhì)上也是一種信版托契約關(guān)系，英頒美法系的法律一昂般認(rèn)為普通合伙笆人與有限合伙人絆之間的關(guān)系是一班種信托關(guān)系，普伴通合伙人處于受斑托人地位，有限艾合伙人處于委托愛人和受益人地位罷，普通合伙人作胺為控制、管理和艾支配合伙企業(yè)全板部資產(chǎn)的一方，搬對有限合伙人承艾擔(dān)信托義務(wù)，具巴體體現(xiàn)為忠實義癌務(wù)和謹(jǐn)慎注意義爸務(wù)兩個基本義務(wù)柏，并由此派生出熬其他種種具體義稗務(wù)。在信托義務(wù)斑這個框架下，普安通合伙人一般很靶難通過設(shè)計復(fù)雜把的法律形式或者傲采取其他機會主癌義行為，從事?lián)p霸害合伙企業(yè)或有半限合伙人利益的艾活動(邱劍新，拌2006)。阿