如何做好一家連鎖企業(yè)

1、1. 業(yè)績分化的連鎖模式疫情之后，商場(chǎng)里的門店換了三分之一。一家原來常常排隊(duì)的連鎖火鍋店，沒能躲過疫情的沖擊而倒閉，門店被隔壁租下了，新做的“泰康拜博口腔”招牌顯得特別大。如果問連鎖好不好做，通策醫(yī)療和海底撈的年報(bào)給出了不一樣的答案。 2020 年 5 月才全面復(fù)診的通策醫(yī)療全年凈利潤+5.69%，不過，也沒有讓全部的基金經(jīng)理滿意，有人減持也有人加倉；而海底撈全年凈利潤-86.8%，市場(chǎng)很快給出了反饋。連鎖這一經(jīng)典的跨行業(yè)商業(yè)模式，曾經(jīng)助推了星巴克、沃爾瑪?shù)葻o數(shù)商業(yè)帝國，美國未來學(xué)家奈斯比特說，連鎖是 21 世紀(jì)主導(dǎo)的商業(yè)模式。但是，并不是所有連鎖都能使經(jīng)營效率都能得到提升。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)

2、據(jù)，2010 年-2018 年，連鎖零售企業(yè)銷售額的復(fù)合增速只有整體零售業(yè)的一半。圖 1：2010 年以來連鎖零售和零售業(yè)數(shù)據(jù)對(duì)比圖 2：部分上市百強(qiáng)連鎖的營收增速億連鎖零售企業(yè):商品銷售額零售業(yè):主營業(yè)務(wù)收入連鎖零售企業(yè)銷售額YOY（右軸） 連鎖零售CAGR：4.18% 零售業(yè)主營業(yè)務(wù)收入YOY（右軸） 零售業(yè)CAGR：9.84%千140120100%60%50%40%永輝超市大參林蘇寧易購% 家家悅國美零售紅星美凱龍353025大參林208030%15 永輝超市紅星美凱龍6020%1054010%0家家悅蘇寧易購2002010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年

3、2016年 2017年 2018年0%-10%(5)(10)(15)2015年2016年2017年2018年2019年國美零售數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，數(shù)據(jù)來源：Wind，CCFA，即使是上市的百強(qiáng)連鎖，依然有人歡喜有人憂。一方面規(guī)模擴(kuò)張后管理難度增加，疊加電商沖擊，連鎖企業(yè)的增長不及整體市場(chǎng)；另一方面，大型連鎖中也不乏持續(xù)高增長的企業(yè)，連鎖發(fā)展出現(xiàn)分化。連鎖率的提升本質(zhì)上是行業(yè)集中度的提升，也是部分行業(yè)走向成熟標(biāo)志，不同行業(yè)受到電商的沖擊不同，集中度的提升也有所差別，我們從連鎖 率來看不同行業(yè)的發(fā)展進(jìn)程。圖 3：不同行業(yè)的連鎖化率圖 4：中美日餐飲行業(yè)連鎖率對(duì)比60%45% 餐飲連鎖化率藥店連鎖

4、率便利店連鎖率53.3%53.4%53.3%54.0%54.3%8.9%9.0%9.4%9.7%10.38.948.648.549.1%49.0460%45%中國美國日本30%30%15%15%55.74%49.44%50.44%52.15% 45.76%22.70%23.88%23.53%19.42%19.77% 8.90%9.00%9.40%9.70%10.30%2016年2017年2018年2019年0%2015年注：數(shù)據(jù)不含加油站內(nèi)便利店和外資便利店0%2015年2016年2017年2018年2019年數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、CCFA、CDFA、數(shù)據(jù)來源：Euromonito

5、r，我國的餐飲行業(yè)不同于美日的高連鎖率，長期處在連鎖率較低的水平，這 4.6 萬億的廣闊的市場(chǎng)容得下本小利薄的夫妻店，也容得下精細(xì)品味的米其林，從南到北各有所好，八大菜系各有所長，集中度很難提升?！耙辉M(jìn)店、兩元吃飽、五元吃好”的沙縣小吃 2019 年已經(jīng)遍布 62個(gè)國家和地區(qū)，有超過 8.8 萬家門店，遠(yuǎn)超金拱門、肯德基，但是符合集團(tuán)標(biāo)準(zhǔn)的“真連鎖”僅有 3000 余家，多數(shù)沙縣小吃的門店是夫妻店和個(gè)人加盟，甚至也有一些非加盟的山寨門店，每個(gè)地方的沙縣小吃都有不同的口味改良。由于連鎖管理松散、財(cái)務(wù)運(yùn)作不透明、商標(biāo)登記上存在障礙，沙縣小吃無法進(jìn)行實(shí)質(zhì)連鎖管理，有連鎖之名而無連鎖之實(shí)，這些困境同

6、樣也導(dǎo)致了沙縣小吃長期以來難以上市。而占據(jù)連鎖餐飲 C 位的海底撈，與沙縣小吃野蠻生長的加盟不同，只做直營連鎖。從供應(yīng)鏈上市的頤海國際，到備受關(guān)注的貼心服務(wù)，海底撈在直營連鎖上下的功夫，確實(shí)能成為連鎖標(biāo)桿。海底撈于上月公布了 2020 年報(bào)，全年?duì)I收 286.1 億元，同比增長 7.8%，全年凈利潤 3.093 億元，同比下降 86.8%。疫情大考給出的答卷可能不及市場(chǎng)預(yù)期，但是從海底撈策略調(diào)整還是能看突發(fā)事件沖擊下出直營連鎖強(qiáng)大的執(zhí)行力，上半年海底撈公告虧損 9.65 億元，而下半年公司卻有魄力逆市擴(kuò)張，加快了開店進(jìn)度，同時(shí)也敢于在員工薪酬上加大力度，提高了員工的計(jì)件工資標(biāo)準(zhǔn)和底薪。雖然翻臺(tái)

7、率有所下降，但是考慮到門店數(shù)量的快速擴(kuò)張，即使下降后服務(wù)桌數(shù)也能出現(xiàn) 23%的增長。從另一個(gè)角度看，減少排隊(duì)也是提升服務(wù)的一種，畢竟做餐飲連鎖不適合饑餓營銷。個(gè)/元1,400海底撈店數(shù) 海底撈翻臺(tái)率（次/天）海底撈顧客人均消費(fèi)呷哺呷哺翻臺(tái)率（次/天） 61,200129851,00048007683600240046620094.5273 97.7101.1105.2110.1100125圖 5：海底撈的翻臺(tái)率仍高于同業(yè)圖 6：便利店市場(chǎng)競爭格局（2019 年）2016年2017年2018年2019年2020年易捷（中石化）昆侖好客（中石油）,15%美宜佳, 15%4%3%易捷（中石化）, 2

8、1%2%2%2%2%2%其他, 33%昆侖好客（中石油）美宜佳天福蘇寧小店紅旗全家羅森十足、之上Eleven數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：2020 年中國便利店發(fā)展報(bào)告，作為傳統(tǒng)行業(yè)的便利店，近些年連鎖率也出現(xiàn)了提升，短期資本涌入的新連鎖難以維系，非連鎖的小店生存艱難，部分小規(guī)模的便利店不敢涉及即食商品和生鮮。大街小巷的便利店看起來門檻不高，但實(shí)質(zhì)上是非常重資產(chǎn)的生意模式。根據(jù)2020 年中國便利店發(fā)展報(bào)告的統(tǒng)計(jì)，便利店行業(yè)的平均毛利 率只有 25%，而經(jīng)營相對(duì)領(lǐng)先的便利店，比如羅森、7-Eleven 等毛利率 可達(dá) 35%，即便如此，二線城市典型便利店的凈利率也僅為 4.9%左右。諸多資本也

9、曾快速涌入便利店市場(chǎng)，但是不到兩年黯然退場(chǎng)。猩便利、 131、鄰家、全時(shí)等規(guī)模一度較大的連鎖便利店都在 2018 年走向閉店狂潮，即便是曾經(jīng)放出豪言進(jìn)軍便利店市場(chǎng)的阿里、京東和蘇寧，最終也難在便利店賽道中飛速擴(kuò)張。除了含著金湯匙的兩家加油站便利店牢牢占據(jù)市場(chǎng)外，剩下的便利店都是具有豐富經(jīng)驗(yàn)的行家里手，不用說外資巨頭全家、羅森等，本土便利店之王美宜佳更是深耕廣東市場(chǎng) 20 多年。近些年加速擴(kuò)張的 7-Eleven更是從直營擴(kuò)店開放了區(qū)域加盟。圖 7：四大上市連鎖藥店遠(yuǎn)超市場(chǎng)增速圖 8：連鎖零售企業(yè)加速優(yōu)勝劣汰%60%50%40%30%20%10%0%2014年2015年2016年2017年201

10、8年2019年連鎖零售企業(yè):總店數(shù):綜合零售實(shí)體藥店(總體）益豐藥房大參林一心堂老百姓個(gè) 連鎖零售企業(yè)店數(shù)同比（右軸）8608408208007807607407202011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年%6%4%2%0%-2%-4%-6%數(shù)據(jù)來源：Wind，米內(nèi)網(wǎng)，數(shù)據(jù)來源：Wind，如果對(duì)于一些行業(yè)而言，連鎖是選擇，那么對(duì)于醫(yī)藥零售而言，連鎖更像是沒有選擇。由于監(jiān)管不斷細(xì)化，兩票制、集采等政策的陸續(xù)出臺(tái)，單體藥店的生存空間逐步被擠占，從上游采購而言，單體藥店不具備議價(jià)能力，所以營業(yè)成本相對(duì)連鎖更高，甚至?xí)霈F(xiàn)品種不全的問題

11、。從下游客戶而言，單體藥店覆蓋區(qū)域較小，藥店密度大，服務(wù)人群被分散，單店?duì)I收普遍走入瓶頸。所以單體店形成小連鎖，小連鎖被收購到大連鎖已經(jīng)是近些年醫(yī)藥零售市場(chǎng)的趨勢(shì)，雖然這兩年并購熱潮有所減緩，但是連鎖率和集中度的提升不可避免。而未來可能有的市場(chǎng)增量，無論是處方外流還是線下 O2O，單體藥店都很難承接增長。已經(jīng)形成規(guī)模的大型零售連鎖，都逐步通過自建+加盟的方式擴(kuò)大版圖，跑馬圈地，保持著領(lǐng)先于行業(yè)的增長。上市的四家連鎖藥店通過并購、自建、加盟等多種方式實(shí)現(xiàn)了快速增長。連鎖的經(jīng)營模式多存在于零售行業(yè)，誠然這是一些毛利率不高、凈利率較低的辛苦賽道，在電商沖擊下給人日漸式微的感覺。但是，我們也需要看到幾

12、個(gè)方面：消費(fèi)升級(jí)的后半場(chǎng)，更多個(gè)性化需求仍要通過線下方式被滿足，連鎖企業(yè)的基本盤還在，比如便利店依賴長期管理經(jīng)驗(yàn)，短期并不會(huì)被互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)顛覆；由于電商沖擊充當(dāng)催化劑，連鎖業(yè)態(tài)加速了優(yōu)勝劣汰的進(jìn)程，近年來連鎖零售企業(yè)總數(shù)持續(xù)減少，所以在此情境下連鎖率和集中度的提升具有更高的確定性；連鎖企業(yè)在類似制造業(yè)“產(chǎn)能出清”的集中度提升之后，擁抱電商、數(shù)字化新零售所帶來的變化和增長將只有活下來的優(yōu)質(zhì)連鎖分享。什么樣的連鎖才是好連鎖？各個(gè)行業(yè)盈利模式差別萬千，我們盡量從多個(gè)行業(yè)來尋找一些好連鎖的共性。首先，連鎖逃不開的第一個(gè)問題是，加盟好還是直營好？無論連鎖還是加盟，最終的落腳點(diǎn)還是：盈利水平能否提高、規(guī)模能

13、否提升。自營未必就代表高效管理，公布轉(zhuǎn)債預(yù)案的來伊份雖然自營比例高，但依然從規(guī)模和盈利都跑輸了行業(yè)；加盟也不代表能順利快速擴(kuò)張，迅速起量又快速倒閉的案例也比比皆是。借鑒一些優(yōu)質(zhì)企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)，可以從企業(yè)所處的競爭格局和行業(yè)性質(zhì)兩個(gè) 維度來選擇自營或加盟，市占率相對(duì)較低時(shí)，可以根據(jù)提供服務(wù)或產(chǎn)品 差異性靈活選擇，市占率相對(duì)較高時(shí)就要考慮變更模式帶來的巨大挑戰(zhàn)。圖 9：關(guān)于加盟和自營在不同階段的對(duì)比產(chǎn)品為主，相對(duì)低差異化水平服務(wù)為主，相對(duì)高適合自營服務(wù)人群相對(duì)較少/規(guī)模較小對(duì)服務(wù)/品質(zhì)要求相對(duì)較高適合加盟市場(chǎng)占有率相對(duì)較低產(chǎn)品差異化相對(duì)較低已具規(guī)模全自營，資本開支大含加盟，需控制力強(qiáng)已具規(guī)模全自營，競

14、爭優(yōu)勢(shì)強(qiáng)含加盟，加強(qiáng)品控市占率對(duì)比同行相對(duì)高市占率對(duì)比同行相對(duì)低數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)，同質(zhì)化較為明顯的產(chǎn)品在初期階段更適合用加盟擴(kuò)大規(guī)模，巴比饅頭就是很好的證明；絕味食品更早地開始加盟，所以體量逐漸超越周黑鴨，隨后周黑鴨也逐漸開放加盟。對(duì)于差異化大的產(chǎn)品或服務(wù)，要保證品控或服務(wù)水準(zhǔn)，自營的管控力更強(qiáng)，即將上市港股的海倫司更是將加盟全部變成了自營，酒吧具有強(qiáng)烈的服務(wù)屬性。解決了加盟還是直營的形式問題，再來看連鎖如何才能實(shí)現(xiàn)盈利水平和規(guī)模效應(yīng)的同步提升。首先，自建供應(yīng)鏈，強(qiáng)化對(duì)上游的話語權(quán)。自建供應(yīng)鏈?zhǔn)强刂瞥杀镜暮诵?。奈雪為了主打產(chǎn)品供應(yīng)和價(jià)格穩(wěn)定，自建草莓園；喜茶也承包了千畝茶園；蜜雪冰城專門成

15、立大咖食品生產(chǎn)核心原料，頤海國際深度綁定海底撈。圖 10：喜茶梵凈山有機(jī)茶園圖 11：順豐貨機(jī)機(jī)列數(shù)據(jù)來源：喜茶，數(shù)據(jù)來源：環(huán)球網(wǎng)，一季度出現(xiàn)虧損的順豐，也可以看做是直營連鎖，對(duì)順豐來說，運(yùn)力就是供應(yīng)鏈，從買飛機(jī)到建機(jī)場(chǎng)，這些都是日后降低時(shí)效件成本的保障。大部分連鎖超市也都是自建供應(yīng)鏈，因?yàn)槌杀緦?shí)在太敏感。其次，好的連鎖需要形成差異化，差異化代表了定價(jià)空間，強(qiáng)化對(duì)下游的話語權(quán)。對(duì)于提供產(chǎn)品而言，需要形成品牌壁壘，品牌不是短期排隊(duì)的網(wǎng)紅，而是那些興盛至今的百年老字號(hào)。而服務(wù)往往比產(chǎn)品更容易打造差異化，因?yàn)閱渭兊奈锢硇枨蟊容^容易被滿足，而精神需求能帶來更大的空間。舉個(gè)例子，普通人不會(huì)一頓飯吃 10

16、0 個(gè)饅頭，但是精致的西餐的價(jià)格可能遠(yuǎn)超 1000 個(gè)饅頭。同樣，醫(yī)療連鎖是比醫(yī)藥零售更有差異化的賽道，愛爾眼科和通策醫(yī)療的估值遠(yuǎn)比藥店高。最后，對(duì)連鎖有較強(qiáng)的控制力，對(duì)內(nèi)利益綁定強(qiáng)。連鎖控制力的核心不在于強(qiáng)勢(shì)的條款約束，而在于能否維持品牌優(yōu)勢(shì)、加強(qiáng)供應(yīng)鏈保障、讓加盟商獲利，共同利益是綁定核心。歐派家居在公司起步階段免加盟費(fèi)而迅速擴(kuò)張，但后期加盟商始終愿意主動(dòng)跟隨，原因在于加盟這個(gè)品牌本身足夠賺錢，對(duì)于品牌商而言，加盟商承擔(dān)商品安裝、維修、長期售后，這就是深度的利益綁定。轉(zhuǎn)債市場(chǎng)中的連鎖標(biāo)的有哪些？我們?cè)诖胬m(xù)轉(zhuǎn)債和預(yù)案中選取了部分連鎖性質(zhì)較為明顯的標(biāo)的，根據(jù)好連鎖的特征進(jìn)行深入研究。其中部分產(chǎn)

17、銷一體的制造型企業(yè)在零售端也存在加盟或自營的連鎖形式，但是這種連鎖更類似于經(jīng)銷商（比如家居、服裝），我們將在后續(xù)渠道相關(guān)專題展開分析。本期專題著重分析醫(yī)藥連鎖、超市連鎖和休閑零食連鎖。表 1: 截至 2021 年 3 月 31 日存續(xù)上市轉(zhuǎn)債和已經(jīng)公布轉(zhuǎn)債預(yù)案的部分連鎖標(biāo)的公司代碼公司名稱方案進(jìn)度申萬行業(yè)轉(zhuǎn)債代碼轉(zhuǎn)債簡稱債項(xiàng)評(píng)級(jí)發(fā)行規(guī)模603233.SH大參林實(shí)施醫(yī)藥商業(yè)113605.SH大參轉(zhuǎn)債AA14.0500603708.SH家家悅實(shí)施一般零售113584.SH家悅轉(zhuǎn)債AA6.4500601366.SH利群股份實(shí)施一般零售113033.SH利群轉(zhuǎn)債AA18.0000603777.SH來伊

18、份董事會(huì)預(yù)案食品加工603833.SH歐派家居實(shí)施家用輕工113543.SH歐派轉(zhuǎn)債AA14.9500603877.SH太平鳥證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)服裝家紡002832.SZ比音勒芬實(shí)施服裝家紡128113.SZ比音轉(zhuǎn)債AA6.8900002503.SZ搜于特實(shí)施服裝家紡128100.SZ搜特轉(zhuǎn)債AA8.0000600398.SH實(shí)施服裝家紡110045.SH海瀾轉(zhuǎn)債AA+30.0000數(shù)據(jù)來源：Wind，注：債項(xiàng)評(píng)級(jí)為發(fā)行時(shí) 青睞發(fā)行轉(zhuǎn)債的醫(yī)藥零售連鎖巨頭上市的四家醫(yī)藥零售巨頭（益豐藥房、一心堂、老百姓、大參林）都發(fā) 行過轉(zhuǎn)債，而目前存續(xù)的大參轉(zhuǎn)債已經(jīng)是大參林第二次發(fā)行，已經(jīng)退市 的四只轉(zhuǎn)債存續(xù)期間都為

19、投資者創(chuàng)造了較為可觀的收益，且都觸發(fā)強(qiáng)贖，主要還是因?yàn)榧卸忍嵘龓淼臉I(yè)績支撐。2019 年多個(gè)連鎖藥房扎堆發(fā)行轉(zhuǎn)債的大背景是前兩年整個(gè)連鎖藥店行業(yè)的快速并購。高瓴資本 2018 年已經(jīng)快速整合了超萬家門店，打造了營收規(guī)模超 300 億元高濟(jì)醫(yī)療。而四家上市連鎖巨頭也沒有落后，紛紛加大手筆收購，藥店收購的定價(jià)主要是以 PS（市銷率）來估值，四家巨頭上市前后至 2017 年收購 PS從 0.5 攀升到 0.8，而 2018 年更是從 0.8 飛漲到 1.5-1.8 左右。正是這些收購，讓連鎖藥店集中度飛速提升，規(guī)模增長明顯，四家連鎖巨頭業(yè)績進(jìn)入了高增速區(qū)間，商譽(yù)也有所增加。目前供給存續(xù)標(biāo)的的大參

20、林，從連鎖角度來看是深耕區(qū)域市場(chǎng)的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。首先，連鎖藥店的高增速依賴并購，大參林在收購上表現(xiàn)出了地區(qū)連鎖的優(yōu)勢(shì)?，F(xiàn)階段我國藥店密度相對(duì)飽和，單店服務(wù)人數(shù)從 2010 年 3360人/店下降到 2641 人/店，藥店數(shù)量穩(wěn)定，所以連鎖藥店?duì)I收的增長來自于市場(chǎng)增長和并購貢獻(xiàn)兩個(gè)部分。近兩年零售藥店市場(chǎng)增速約為 4%-5%左右，大型連鎖即便是能夠有兩倍于市場(chǎng)的增速，那剩下的增長仍是并購貢獻(xiàn)。收購的報(bào)表體現(xiàn)是商譽(yù)，大參林的商譽(yù)一直保持在較低位置，而大參林的營收增速卻一直能達(dá)到平均水平，甚至在 2020 年超過了商譽(yù)最高的益豐藥房。較低的商譽(yù)能撬動(dòng)較高的營收增長，證明了大參林的并購更具性價(jià)比、并購后的

21、管理上能保持新店增長，這與大參林深耕兩廣地區(qū)不無關(guān)系。圖 12：醫(yī)藥零售連鎖轉(zhuǎn)債上市表現(xiàn)圖 13：四家上市藥房營收增速和商譽(yù)對(duì)比元 益豐轉(zhuǎn)債(退市) 百姓轉(zhuǎn)債(退市)一心轉(zhuǎn)債(退市)參林轉(zhuǎn)債(退市)2021/2/8, 141.89180170160150140130120110100902019/3/292019/7/292019/11/292020/3/292020/7/292020/11/297億元大參林商譽(yù)一心堂商譽(yù)0益豐藥房營收增速（右軸）老百姓營收增速（右軸）益豐藥房商譽(yù) 老百姓商譽(yù)大參林營收增速（右軸）一心堂營收增速（右軸）%00000006543212018Q1 2018Q2 2

22、018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q380706050403020100(10)(20)(30)(40)數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，其次，大參林在盈利能力上突出了精細(xì)化管理。連鎖讓處于醫(yī)藥批發(fā)下游的藥店在采購端稍稍增加了話語權(quán)，在品種管理上能更加細(xì)化、提升利潤率，大參林的坪效一直處于較高位置。圖 14：四家上市連鎖凈利潤增速圖 15：2019 年四家上市連鎖平效一心堂凈利潤增速老百姓凈利潤增速大參林凈利潤增速益豐藥房凈利潤增速%7060504030201002018Q1 2018Q2 2018Q3

23、2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3元直營門店平效865960441009080706050403020100大參林一心堂益豐藥房老百姓數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，最后，連鎖藥店未來市場(chǎng)增量簡單來說看兩個(gè)方面：一是醫(yī)藥零售整體增長，另一個(gè)是提升藥店在醫(yī)藥銷售的渠道占比。前者即便老齡化加劇、醫(yī)療衛(wèi)生水平提高，但增長仍然在 3%-4%左右；而后者就是處方外流所帶來的長期釋放。大參林作為區(qū)域連鎖龍頭，能快速承接本地外流市場(chǎng)的可能性更大。此外，我國各個(gè)省市開始細(xì)則下發(fā)和政策執(zhí)行的進(jìn)度并不相同，全國布局的連鎖藥店要跟進(jìn)

24、不同省市的情況，并且在根基不深的新區(qū)域未必能承接到處方外流份額，而大參林所在的廣東地區(qū)推進(jìn)電子處方外流進(jìn)度已經(jīng)相對(duì)較快。 電商猛攻下的連鎖超市連鎖超市是很辛苦的生意，行業(yè)毛利率約在 20%-25%左右，凈利率在 3%左右，家樂福、麥德龍等外資連鎖水土不服紛紛撤離。家家悅 2020年6 月發(fā)行了家悅轉(zhuǎn)債，永輝超市也曾于2019 年公告稱籌劃發(fā)行轉(zhuǎn)債，不過目前尚無預(yù)案進(jìn)度。我們來看超市如何用連鎖這一模式從電商夾擊下脫困。如果超市和電商提供的產(chǎn)品完全一樣，電商因?yàn)閮r(jià)格低廉、包郵到家的性價(jià)比占據(jù)了消費(fèi)者心智，那么超市與之相比能提供最大的差異化是什么？往往是滿足一種需求：現(xiàn)在就要。就像藥品一樣，由于急需

25、的特性，購買者往往更偏好家附近的藥店，而超市中對(duì)時(shí)效要求高的一些品類應(yīng)當(dāng)成為連鎖超市走出差異化的關(guān)鍵。所以，生鮮成為了連鎖超市份額不被侵蝕的重要品類。此外，受益于農(nóng)改超政策，超市在生鮮板塊的占比仍有提升空間。根據(jù)2020 年中國生鮮供應(yīng)鏈?zhǔn)袌?chǎng)研究報(bào)告給出的數(shù)據(jù)，2018 年農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)、超市和電商在我國生鮮零售渠道中占比為分別為 56.1%、38.8%、4.1%，其他渠道比如便利店、個(gè)體商販占比約為 1%。家家悅的生鮮占比近年來持續(xù)提升，生鮮板塊的毛利率也緩慢上升。但是由于生鮮供應(yīng)環(huán)節(jié)多、損耗大，毛利率相對(duì)其他品類較低。圖 16：家家悅生鮮占比逐年提升圖 17：生鮮板塊毛利率情況億元1801601

26、4012010080604020總營收生鮮營收生鮮占比（右軸）%20181614121086420家家悅生鮮毛利率永輝超市生鮮毛利率15.0315.3415.7914.8615.8713.3513.5413.222016年2017年2018年2019年44%42%40%38%36%034%2011-12-312013-12-312015-12-312017-12-312019-12-31數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，此外，社區(qū)團(tuán)購更是瞄準(zhǔn)了這塊差異化市場(chǎng)，互聯(lián)網(wǎng)巨頭們也跑步進(jìn)場(chǎng)，據(jù)艾瑞咨詢統(tǒng)計(jì)，2019 年中國生鮮市場(chǎng)交易規(guī)模約 2.04 萬億元，生鮮電商行業(yè)交易額為 1620 億元

27、，線上滲透率約為 7.9%，并且仍在快速上漲。而連鎖超市要做得更好，既要替代傳統(tǒng)農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)，又要打得過有數(shù)據(jù)優(yōu)勢(shì)的電商，主要是解決兩個(gè)問題：一是更快更好地觸達(dá)消費(fèi)者，二是控制成本。圖 18：流通成本結(jié)構(gòu)比例簡單拆分圖 19：主要生鮮產(chǎn)品的損耗率情況倉儲(chǔ)、物流等經(jīng)銷流程加價(jià)中間損耗中間損耗占比約35%生產(chǎn)者到超市損耗率超市到消費(fèi)者損耗率10%20%6%0.10%1%8%2%5%1%4%30%為 20%倉儲(chǔ)物流等占比約為30%25%20%經(jīng)銷商加價(jià)占比約為 50%15%10%5%0%蔬果乳制品海鮮禽蛋牛羊肉數(shù)據(jù)來源：wind，艾瑞咨詢、數(shù)據(jù)來源：艾瑞咨詢，在更快更好觸達(dá)消費(fèi)者的角度上，連鎖超市還是具

28、有基因優(yōu)勢(shì)的。門店分布密度、服務(wù)人群都在長期的開店過程中形成了有效模型，不同于電商需要重新構(gòu)建倉儲(chǔ)、銷售和運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)，連鎖已經(jīng)具備了觸達(dá)和服務(wù)能力。為了做到更好，部分連鎖超市已經(jīng)開始擁抱電商，阿里與高鑫零售緊密合作，京東到家平臺(tái)覆蓋了華潤、步步高等，也有自建到家平臺(tái)的家家悅，除了自己負(fù)責(zé)配送外，家家悅也會(huì)與美團(tuán)合作配送。成本控制，就是連鎖超市的命脈。超市的盈利模式較為簡單，除了以好市多為代表的會(huì)員盈利模式，大部分超市還是差價(jià)盈利，所以實(shí)現(xiàn)成本控制的核心是供應(yīng)鏈。我們較難量化追蹤供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)能夠帶來的利潤加成，但是我們可以從側(cè)面看出供應(yīng)鏈能帶來的利潤彈性。根據(jù)艾瑞給出的數(shù)據(jù)，從生產(chǎn)端到終端經(jīng)銷商的的生鮮損耗約為 19%，高過了大部分超市的毛利水平。正因?yàn)槿绱?，大部分連鎖超市都是自建供應(yīng)鏈，以減少中間商差價(jià)、損耗和運(yùn)輸成本，所以在擴(kuò)張上都會(huì)選擇收購和自營，很少采取加盟的方式。 線上線下同步推進(jìn)的休閑零食來伊份在 2019 年公告了轉(zhuǎn)債發(fā)行預(yù)案，同年三只松鼠上