新基建新周期充電樁成色十足

1、行業(yè)研證券研究報告究電氣設備推薦( 維持）新基建，新周期，充電樁成色十足2020 年 03 月 25 日行業(yè)相關報告評點【興業(yè)電新周報】新基建發(fā)力，對電網(wǎng)投資可以更樂觀一點2020-03-15報【興業(yè)電新周報】光伏補貼強度初步明確，特高壓建設提速預告期修復2020-03-08【興業(yè)電新周報】特斯拉再出“新物種”，電網(wǎng)投資預期向上修 復2020-03-01分析師：朱玥 HYPERLINK mailto:zhuyueyj zhuyueyj S0190517060001劉思暢 HYPERLINK mailto:liusichang liusichang S0190517120002投資要點新基建開啟

2、充電樁全新周期：充電樁作為新基建的重要組成部分，我們預計整體行業(yè)將加速增長。2019 年全國新能源汽車公共充電樁的保有量約51.3 萬根，相比新能源汽車約 381 萬輛的保有量仍有較大缺口。充電樁建設的大規(guī)模重啟，將成為新能源汽車市場進一步發(fā)展的重要基礎，推動新能源汽車行業(yè)整體持續(xù)快速發(fā)展。行業(yè)集中度持續(xù)提升，國網(wǎng)將主導本輪建設：充電樁行業(yè)的招標、建設、運營相對分散，行業(yè)格局仍在調整中。截至目前，國網(wǎng)招標量大約占充電樁全部招標量不足 20%，整體建設效率不高，標準不統(tǒng)一。本輪充電樁的大規(guī)模建設預計將由國網(wǎng)主導，可能在兩年內完成大規(guī)模充電樁建設，根據(jù)我們的假設，對行業(yè)整體投資拉動最高可能達到 1

3、300 億元以上，行業(yè)龍頭公司將率先受益。行業(yè)投資亂象清理，毛利率逐步回升：由于此前幾年的大規(guī)模無序建設，充電樁建設和運營的利潤率較低，投資回收情況不容樂觀，存在大量壞賬國網(wǎng)主導下，充電樁投資將更加合理有序，能夠大幅提升效率。同時，價格上將更加透明，企業(yè)參與意愿度將極大增強。目前，充電樁生產(chǎn)的毛利率逐漸恢復到 18%左右，較 2016-2017 年已經(jīng)有了極大提升，同時行業(yè)壞賬率大幅下降，行業(yè)健康、快速增長的基礎已經(jīng)具備。充電樁與新能源汽車形成合力，助力行業(yè)持續(xù)向上：充電基礎設施作為新能源汽車行業(yè)發(fā)展的重要基礎，長期滯后必將阻礙新能源汽車行業(yè)的成長。在確認為新基建的重要組成部分后，充電樁的建設

4、量將快速提升，目前車樁比約為 6:1，按照發(fā)改委和交通部的規(guī)劃，充電樁目前仍存在 200萬根左右的缺口。投資建議：行業(yè)格局基本調整完畢，國網(wǎng)主導下的充電樁投資預計將大幅提升行業(yè)整體增速及容量。已經(jīng)通過國網(wǎng)招標認證的公司將率先受益，優(yōu)先關注擁有自主高效充電模塊生產(chǎn)能力及擁有充電服務平臺的公司。推薦：國電南瑞，建議關注：特銳德、萬馬股份、通合科技、易事特、和順電氣。風險提示：充電樁投資不達預期的風險，國網(wǎng)投資不達預期的風險，新能源汽車產(chǎn)銷量不達預期的風險，新能源汽車政策不達預期的風險等。目錄1、國網(wǎng)基建開啟，充電樁重點布局 . - 3 -1.1、穩(wěn)坐充電樁保有量龍頭，快充樁高占比盈利能力強. -

5、3 -1.2、充電服務費奠定收入基本，公交充電樁已達盈利平衡點. - 5 -1.3、多維拓寬盈利空間，泛在扶持重點不變. - 9 -2、充電模塊門檻較高，充電樁零部件拆分 . - 11 -3、電動汽車產(chǎn)銷旺盛，充電服務需求持續(xù)提升. - 13 -3.1、電動汽車產(chǎn)銷量維持高位 . - 13 -3.2、行業(yè)趨勢向好，充電樁需求持續(xù)上升. - 14 -4、投資建議 . - 18 -5、風險提示 . - 21 -圖 1、公共充電樁運營商top3 企業(yè)保有量情況（萬臺） .- 3 -圖 2、公共充電樁運營商top3 保有量（萬臺） .- 3 -圖 3、充電樁運營商 top3 企業(yè)保有量情況.- 4 -

6、圖 4、各類型充電樁盈虧當前利用率與盈虧平衡點對比.- 7 -圖 5、國家電網(wǎng)公司高速公路快充站分布圖.- 9 -圖 6、國家電網(wǎng)電動汽車服務生態(tài).- 10 -圖 7、直流充電樁模塊核心技術是AC/DC 過程 . - 11 -圖 8、電力操作電源模塊核心技術也是AC/DC 過程 . - 11 -圖 9、充電樁主要零部件.- 12 -圖 10、新能源汽車產(chǎn)銷量：萬輛.- 13 -圖 11、我國電動汽車充電樁數(shù)量：萬臺.- 14 -圖 12、電動車保有量與公共充電設備對比.- 15 -圖 13、美國充電基礎設施分布圖.- 17 -圖 14、充電樁市場份額估算（按收入） .- 18 -圖 15、各省

7、份充電樁保有量（前十名） .- 19 -表 1、國內充電服務費政策統(tǒng)計.- 5 -表 2、充電服務費市場規(guī)模 2020 年達到近 100 億.- 6 -表 3、各類型充電樁盈虧平衡點利用率測算.- 6 -表 4、僅按照充電服務費計算的充電樁投資回報率.- 7 -表 5、公交車充電站投資回報率測算.- 8 -表 6、充電服務費市場規(guī)模最低值測算.- 8 -表 7、充電樁盈利模式拓展空間.- 10 -表 8、充電樁企業(yè)主營業(yè)務統(tǒng)計.- 12 -表 9、美國、日本充電樁情況總結.- 17 -表 10、充電樁投資彈性測算（按照未來三年平均投資額計算）.- 19 -表 11、行業(yè)內主要上市公司充電樁板塊

8、業(yè)績彈性測算（假設總計建設 50 萬） . - 19 -表 12、行業(yè)內主要上市公司充電樁板塊業(yè)績彈性測算（假設總計建設 100 萬）. - 20 -表 13、行業(yè)內主要上市公司充電樁板塊業(yè)績彈性測算（假設總計建設 200）- 20-報告正文1、國網(wǎng)基建開啟，充電樁重點布局、穩(wěn)坐充電樁保有量龍頭，快充樁高占比盈利能力強國網(wǎng)大規(guī)模建設重啟，基礎設施建設成為重要方向和內容。充電樁作為建設周期短，市場需求明確，盈利能力較強的資產(chǎn)，將繼續(xù)成為國網(wǎng)重點部署的投資方向。從建設規(guī)模來看，國網(wǎng)自 2016 年以來成為絕對的市場主導力量。高速公路充電網(wǎng)絡和城市內的集中式充電樁基本全部由國網(wǎng)建設、運營。國家電網(wǎng)與

9、特來電、星星充電自 2017 年起逐步形成行業(yè)壟斷優(yōu)勢，構成穩(wěn)定格局。圖 1、公共充電樁運營商 top3 企業(yè)保有量情況（萬臺）全國國家電網(wǎng)特來電星星充電國家電網(wǎng)占比6035%5030%25%4020%3015%2010%105%00%2016201720182019資料來源：充電聯(lián)盟、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院充電運營環(huán)節(jié)集中度高，CR3 達 75.2。截止 2019 年 5 月，充電樁規(guī)模化運營企業(yè)（充電設施保有量1000 臺）共 18 家，其他企業(yè)運營的充電樁數(shù)量極少。特來電、國家電網(wǎng)和星星充電分別以 13.11 萬臺、8.78 萬臺和 10.45 萬臺的保有量位居前三甲，三家市占率之和高

10、達 75.2。圖 2、公共充電樁運營商 top3 保有量（萬臺）2019同比增長47.81 14.04 8.78 10.45 60.00120%50.00100%40.0080%30.0060%20.0010.0040%20%0.00全國0%國家電網(wǎng)特來電星星充電資料來源：充電聯(lián)盟、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院快充樁數(shù)量是充電樁企業(yè)強有力抓手。從目前各家充電設施運營商的快充樁布局來看：特來電的快充樁數(shù)量最多，達到 54200 個；國家電網(wǎng)其次，達 46837個；星星充電、普天等的快充樁數(shù)量與前兩者不在同一數(shù)量級上。但由于國家電網(wǎng)的快充樁布局較多在高速公路服務區(qū)等，其單體的功率較特來電更大，因此我們

11、從功率角度來考量，國家電網(wǎng)的快充樁總裝機功率位居第一，遠高于特來電。我們認為快充樁是充電行業(yè)發(fā)展的橋頭堡，快充樁數(shù)量一定程度上決定了企業(yè)的發(fā)展速度，國家電網(wǎng)龍頭地位依然穩(wěn)固。圖 3、充電樁運營商 top3 企業(yè)保有量情況快充樁數(shù)量（個）6000050000400003000020000100000特來電國家電網(wǎng)星星充電普天新能源上汽安悅資料來源：充電聯(lián)盟、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院、充電服務費奠定收入基本，公交充電樁已達盈利平衡點充電樁在經(jīng)歷了 2015-2016 年的高速建設期之后，已經(jīng)逐漸摸索出了相對成熟的盈利模式，盈利能力逐漸提升。同時，各地的充電服務費政策逐漸穩(wěn)定，車主的用車習慣已經(jīng)養(yǎng)成

12、，收費模式逐漸清晰?，F(xiàn)階段，充電服務費依然是運營商的主要收入來源。2014 年國務院在關于加快新能源汽車推廣應用的指導意見中指出，“充電設施經(jīng)營企業(yè)可向電動汽車用戶收取電費和充電服務費”，明確了收取充電服務費作為充電樁運營商的盈利來源之一。不過，為了降低車主的用車成本，指導意見也指出，“2020 年前， 對電動汽車充電服務費實行政府指導價管理”，充電服務費在短期內受到國家管控。此后，各地政府相繼出臺了各自的充電服務費價格指導政策，許多地區(qū)的收費標 準區(qū)分電動公交車和乘用車，其中乘用車的充電服務費標準普遍在 0.6 元/kwh-1.5 元/kwh 的區(qū)間內浮動，公交服務費標準則在 0.4 元/k

13、wh-1.3 元/kwh 區(qū)間內。乘用車充電服務費（最高上限）公交車充電服務費（最高上限）江西2.361.36南昌1.81.26無錫1.471.19南京1.441.23河北1.60.6滄州1.60.6上海1.6濟南1.45佛山1.20.7廈門1.2深圳11天津10.6珠海1武漢0.95北京0.8湖南0.8廣州1.20.8惠州0.75（不含電費）合肥0.75（直流）0.53（交流）0.53青島0.650.6大連0.650.4太難0.650.6東營0.650.6德州0.550.5太遠0.45蘇州1.21重慶以電價為計費依據(jù)，服務費暫按每千瓦時不超過執(zhí)行電價的 50 收取表 1、國內充電服務費政策統(tǒng)

14、計資料來源：各地發(fā)改委，興業(yè)證券經(jīng)濟和金融研究院整理地方政策重心從“補車”轉向到“補樁”，充電樁行業(yè)有望持續(xù)景氣。新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃(2021-2035 年)征求意見稿再次強調要加快建成適度超前充電網(wǎng)絡，并明確提出要提升充電設施服務水平、鼓勵商業(yè)模式創(chuàng)新，全國多地已經(jīng)公布了新能源充電設施獎補政策。獎勵補貼政策降低了運營商采購充電設備帶來的成本，將帶動公用樁的安裝。分散式慢充樁經(jīng)濟性較差，按照每根慢速充電樁平均每天充電 3 小時，快速充電樁平均每天使用 4 小時，每根慢充樁按照平均 10 千瓦的功率，每根快充樁按照平均 80KW 的功率計算，充電服務費取中位數(shù) 1.2 元進行計算，按照單樁使

15、用率 30（不含公交、專用車充電樁）計算。公共充電樁占比，則按照全部慢充樁的5及全部快充樁的 50來計算。表 2、充電服務費市場規(guī)模 2020 年達到近 100 億年份充電樁總的建設情況市場規(guī)模2016 年30 萬慢充+2 萬快充4.1 億元2017 年70 萬慢充+5 萬快充10.1 億元2018 年150 萬慢充+10 萬快充20.7 億元2019 年280 萬慢充+30 萬快充56.5 億元2020 年430 萬慢充樁+50 萬快充93.0 億元資料來源：發(fā)改委，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院預測可以看到，即使按照相對樂觀的估計（使用率達 50），針對私家車口徑進行統(tǒng)計，在充電基礎設施按照規(guī)劃

16、建設完成的前提下，2020 年市場規(guī)模大約為 93億元。單位交流樁直流樁高功率充電柱（公交用）充電樁功率kw760120元/w0.51.31.3含稅充電服務費增值稅率元/kwh0.5160.5160.516稅后收入元/kwh0.430.430.43設備折舊萬元0.040.781.56運維人工貸款比例貸款利率財務費用（年）萬元萬元0.123060.010.643060.140.683060.28營業(yè)總成本（年）萬元0.171.562.52盈虧平衡點充電量萬 kwh0.403.635.86表 3、各類型充電樁盈虧平衡點利用率測算盈虧平衡點單樁利用率7.788.336.73資料來源：上海充換電設施公

17、共服務市級平臺、興業(yè)證券經(jīng)濟和金融研究院整理圖 4、各類型充電樁盈虧當前利用率與盈虧平衡點對比盈虧平衡點單樁利用率上海市2018年平均利用率10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%交流樁直流樁高功率充電柱（公交用）資料來源：上海充換電設施公共服務市級平臺、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理7/60/120kW 充電樁達到盈虧平衡的使用率要求分別為 7.8/8.3/6.7，實際場景中，7kW 充電樁使用率遠低于盈虧點，60kW 樁整體接近平衡點，120kW 樁已越過平衡點。在含稅服務費 0.5 元/度的情景下，7kW 樁由于投資成本低，盈虧平衡的利用率水平要求為 7.8，小于 60kW 的 8.

18、3，120kW 樁在功率大幅提升下，盈虧平衡的利用率要求進一步下降至 6.7。而根據(jù)上海市數(shù)據(jù)，當前 7kW 樁使用率遠低于平衡點，整體處于持續(xù)虧損階段。直流樁則整體趨勢較好，面對公交運營的直流樁則已超過盈虧平衡點，整體直流樁的平均使用率也接近 6且有望繼續(xù)提升，2020 年直流樁有望迎來大范圍的可盈利。若計算單根充電樁的回報率，仍采用上面的數(shù)據(jù)進行計算。慢充樁按照每根綜合建設成本 2 萬元進行計算，快充樁按照每根綜合建設成本 15 萬元計算。表 4、僅按照充電服務費計算的充電樁投資回報率項目慢充樁快充樁凈現(xiàn)值-2673 元-6413 元內部收益率-0.25%-2.39%貸款 60%2.91%

19、1.26%資料來源：上海充換電設施公共服務市級平臺，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院預測僅依靠充電服務費，分散式公共充電樁很難實現(xiàn)盈利。應當注意的是，以上的數(shù)據(jù)是按照未加杠桿的方式計算的，若加入杠桿，收益率將會提高。同時，充電樁可以無人值守，人工成本較低。從上面的分析及計算可以看出來，充電服務費可以給管理運營企業(yè)提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流，是企業(yè)維持經(jīng)營的重要途徑之一。目前，在新能源汽車重點推廣城市的部分人群密集的場所建立的充電樁，如北京的金融街購物中心地下停車場、上海八萬人體育場等地，充電樁的使用率已經(jīng)達到了上面假設的每天平均 3 小時。未來，隨著充電標準推進和充電服務平臺的進一步完善，充電服務費將成為可靠的

20、收入來源之一，但是僅僅依靠充電服務費，分散式充電樁很難實現(xiàn)盈利。公交車充電樁經(jīng)濟性較好。公交車、環(huán)衛(wèi)車充電樁情況則有所不同，由于該類充電設施使用時間集中，利用率高，充電量大，收取充電服務費可以獲得較可觀的利潤。表 5、公交車充電站投資回報率測算快充樁數(shù)量、功率初始投資單車容量，每天充電次數(shù)年均服務費總收入資本金 IRR20 臺，90KW800 萬（240 萬資本金+400 萬320KWh，4 次403 萬元4.84%（不考慮資金成本）貸款+160 萬補貼）資料來源：上海充換電設施公共服務市級平臺，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院預測為了測算充電運營的各細分市場規(guī)模，我們做如下假設：（1）僅考慮充電服務

21、費，不考慮其他廣告收入，充電服務費取 0.6 元/kWh。（2）百公里電耗的數(shù)據(jù)，參考市場典型代表車型，例如乘用車的比亞迪 e6，取平均數(shù)值，日均行駛里程參考公開的統(tǒng)計數(shù)據(jù)；（3）征收服務費比例的假設為：車輛總數(shù)中通過公用充電樁充電的部分，私人乘用車以居住地充電為主，因此該比例為 15，其余車均假設比例為 80?；诔潆娫O施發(fā)展指南各類新能源車數(shù)據(jù)，測算可得到 2020 年公交車充電運營市場規(guī)模占比在 40以上，是最大的細分領域。單位公交車網(wǎng)約車/出租車專用車乘用車小計2020 年新能源車保有量最低值203020430500百公里電耗kwh/輛100-20015-2040-6015-20日均行

22、駛里程km/輛12040010030-40日均電耗kwh/輛120-15560-8040-604.5-8充電量需求億/kwh90-10565-9030-4570-125255-365征收服務費比例80808015-202020 年預測最低市場規(guī)模億元45-5030-4515-205 月 10 日95-125表 6、充電服務費市場規(guī)模最低值測算資料來源：上海充換電設施公共服務市級平臺，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院預測從充電樁盈利能力的測算可以看出，公交車、出租車/網(wǎng)約車的充電服務盈利尤其突出，且在充電運營市場中所占的比例較大。在國家電網(wǎng)所運營的充電樁/站中，國家電網(wǎng)主推高速公路充電網(wǎng)絡，積極推進互聯(lián)

23、互通。2009 年開始推動充電樁建設，并于 2010 年建成首個充電站。布樁重點在高速公路服務區(qū)以及大中型城市。14 年起每年進行充電樁招標，至 2020 年 2 月已建成超 3000 座高速公路充電站，覆蓋 3.1 超萬公里。國網(wǎng)在其自營 APP“e 充電”上已經(jīng)可以實現(xiàn)與絕大部分充電運營商的互聯(lián)互通。國網(wǎng)招標的充電樁類型有明顯的大功率化、直流化的特點。圖 5、國家電網(wǎng)公司高速公路快充站分布圖資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理、多維拓寬盈利空間，泛在扶持重點不變多種盈利模式孕育，未來有望增厚業(yè)績。2014 年民間資本涌入充電樁行業(yè)后，盡管一些業(yè)務模式暫未為企業(yè)帶來穩(wěn)定的收入、或

24、者停留在實驗和理論探討階段，但未來得益于電動汽車的快速放量，這些帶有互聯(lián)網(wǎng)思維的經(jīng)營理念最終有可能迎來爆發(fā)，從而拓展充電樁行業(yè)的盈利模式和空間。盈利模式盈利原理盈利前景制約因素布局廠商新電改放開售電側，鼓勵批發(fā)+零售賺取電力批發(fā)零社會資本投資成立售電主受國家政策特來電、萬電力售差價體；具備儲能技術的樁企有望取得售電牌照。管控馬股份技術發(fā)展：停車管理云平積累到一定的用戶數(shù) 臺、車場管理云平臺、車 流量積累周 國家電網(wǎng)智能停車 量后，逐步引入垂直 場出入口設備、自助繳費 期長，具體 的智能停充電服務 O2O 領域的增值服務和 終端、視頻引導尋車系統(tǒng)、 盈利方式模 車一體化商業(yè)應用手機 APP 整合

25、云計算、智糊方案能圖像識別、移動銀聯(lián)支付技術。表 7、充電樁盈利模式拓展空間廣告服務在充電樁上安裝液晶屏或廣告燈箱，賺取廣告收入通過“投資方充電服務運營方場地資源在停車充電的同時提供， 提供給餐飲、休息、娛樂、健身等服務，通過廣告服務增加運營收入。萬幫提出的“司機定向消費與眾籌建樁”、“私樁共生活方式變更，傳統(tǒng)廣告業(yè)面臨挑戰(zhàn)融資難度較國家電“儲能云”平臺、富電上海歡樂谷光伏超級充電站眾籌建樁方”整合社會資源、分攤成本、合力共贏享與人人電站”等模式，為眾籌建樁賦予新的理念。大星星充電大數(shù)據(jù)應用抓取汽車使用數(shù)據(jù)，分析用戶出行行為，實現(xiàn)大數(shù)據(jù)價值通過大數(shù)據(jù)收集和分析為汽車維修、保養(yǎng)、電控電池等企業(yè)提

26、供精準服務與商場、酒店等商家作。行業(yè)競爭激烈，用戶流量粘性不高國家電網(wǎng)的智慧充電服務平臺資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理2019 年 10 月 14 日，國家電網(wǎng)公司發(fā)布泛在電力物聯(lián)網(wǎng)白皮書 2019，提出泛在電力物聯(lián)網(wǎng)建設分為兩個階段。第一個階段，到 2021 年初步建成泛在電力物聯(lián)網(wǎng)。第二個階段，到 2024 年建成泛在電力物聯(lián)網(wǎng)。2020 年發(fā)布年度重點工作任務之后，國家電網(wǎng)新任一把手首次表態(tài)，電力物聯(lián)網(wǎng)仍然是主角。白皮書中提到，“目前，我國電動汽車保有量已突破 360 萬輛，占全球比重超過 50，居民區(qū)建樁、充電需求日益增加，我們依托泛在電力物聯(lián)網(wǎng)建設，創(chuàng)造性地提出了智

27、能有序充電的解決方案?！眹译娋W(wǎng)公司營銷部副主任劉繼東透露，經(jīng)過試點驗證，80的電動汽車充電量被優(yōu)化調整到負荷低谷時段，用戶充電需求得到有效保障。按照計劃，到 2021 年將推廣居住區(qū)智能有序充電樁 3 萬個。優(yōu)質充電服務為年度發(fā)展基石與入口。以優(yōu)質充電服務為基石和入口，推進人、車、船、樁、網(wǎng)、電、儲等資源的泛在互聯(lián)，全面聚合政府部門、行業(yè)協(xié)會、電動汽車整車企業(yè)、電池等零部件企業(yè)、設備制造商、充電運營商、出行運營商、停車運營商、通信服務商、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、電力企業(yè)、金融投資機構等各方資源，共同推動跨行業(yè)信息融合與業(yè)務貫通，服務電動汽車行業(yè)健康發(fā)展。圖 6、國家電網(wǎng)電動汽車服務生態(tài)資料來源：泛在電力

28、物聯(lián)網(wǎng)白皮書 2019，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理2、充電模塊門檻較高，充電樁零部件拆分參與充電樁制造的上市公司中，以配電、UPS、電源系統(tǒng)等制造商為主，這些產(chǎn)品的特點是都涉及到了交直流轉換和電能質量的控制，這與直流充電模塊的核心技術本質上是相同的。圖 7、直流充電樁模塊核心技術是 AC/DC 過程圖 8、電力操作電源模塊核心技術也是 AC/DC 過程資料來源：通合科技公告，興業(yè)證券經(jīng)濟和金融研究院整理資料來源：通合科技公告、興業(yè)證券經(jīng)濟和金融研究院整理表 8、充電樁企業(yè)主營業(yè)務統(tǒng)計企業(yè)涉及充電樁業(yè)務主要產(chǎn)品特銳德充電模塊箱變、開關柜、EPC 光伏電站科士達充電模塊UPS、光伏逆變器國電南瑞

29、充電模塊配電自動化產(chǎn)品許繼電器充電模塊智能變配電、智能供電、直流輸電系統(tǒng)萬馬股份充電模塊電纜易事特充電模塊UPS通合科技充電模塊電力操作電源系統(tǒng)奧特迅充電模塊交直流一體不間斷電源科泰電源充電模塊柴油發(fā)電機組和順電氣充電模塊電能表、充電裝置良信電器開關模塊、繼電器低壓電器宏發(fā)股份充電樁繼電器繼電器資料來源：wind，興業(yè)證券經(jīng)濟和金融研究院整理可以看出，上表所列的充電模塊制造商，實際上都具有直流充電樁制造的核心優(yōu)勢。各個企業(yè)之間產(chǎn)品的主要差距，在于充電模塊的轉換效率。目前轉換效率主要為 94%-97%，均處于較高水平。各個企業(yè)之間的技術水平稍有差距，但是總體上看差距不大。相對而言，交流充電樁的技

30、術門檻更低，最簡單的交流充電方式僅需一根電纜兩個接頭即可實現(xiàn)。除充電模塊外，充電樁的其它組成部分還包括箱體、配電設備、線纜、操作屏幕、支付模塊等，均不存在高技術壁壘。因此可以說，從技術上來講，充電樁不具有很高的門檻。而充電樁建設的外延領域，充電站建設也不具有高門檻。獲得充電樁總包工程的企業(yè)，通常將除充電樁以外的土建、配電建設工程外包。圖 9、充電樁主要零部件資料來源：汽車之家，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理3、電動汽車產(chǎn)銷旺盛，充電服務需求持續(xù)提升、電動汽車產(chǎn)銷量維持高位根據(jù) 2015-2019 年新能源汽車產(chǎn)銷數(shù)據(jù)分析，相比 2018 年較 2017 年銷量同比增長 60.8%，產(chǎn)量同比增長

31、80.6%，2019 年較 2018 年則產(chǎn)銷同比均出現(xiàn)負增長，但增長幅度不大。盡管增速放緩，2019 年產(chǎn)銷數(shù)據(jù)仍維持高位，年銷量保持在 120 萬輛以上，意味著新能源汽車市場整體體量仍以較高增速持續(xù)提升，電動汽車領域前景尚好。圖 10、新能源汽車產(chǎn)銷量：萬輛資料來源：wind，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理新能源汽車概念熱度不減，在消息面刺激下資金關注度在持續(xù)走高。消息面上，1 月 11 日，工信部部長苗圩在中國電動汽車百人會論壇上表示，多個信號表明新能源汽車長期向好的發(fā)展態(tài)勢沒有改變。長遠來看，我國新能源汽車產(chǎn)業(yè)已經(jīng)具備較好的規(guī)模效應優(yōu)勢和發(fā)展環(huán)境，未來將繼續(xù)堅持發(fā)展新能源汽車的國家戰(zhàn)略不

32、動搖，鞏固和發(fā)展來之不易的良好勢頭，今年的新能源汽車補貼不會大幅退坡。2020 年補貼政策有望保持相對穩(wěn)定，政策支持體系搭建完畢，為產(chǎn)業(yè)發(fā)展創(chuàng)造了良好的政策環(huán)境。2020 年是合資和外資車企新能源車型釋放和銷量發(fā)力的元年，以特斯拉為代表，主流外資車企紛紛發(fā)布有產(chǎn)品力的新車型，劍指國內新能源汽車市場，不僅有望成為國內銷量的重要支撐，也將激發(fā)鯰魚效應，刺激自主車企推出有競爭力的產(chǎn)品，并有望建立消費者對于新能源汽車的品牌認知和消費習慣，加速電動化進程；此外公共用車電動化也將成為國內銷量重要增長點。預計 2020 年國內新能源汽車銷量 160 萬輛，同比增長超 30%。、行業(yè)趨勢向好，充電樁需求持續(xù)上

33、升新能源汽車需求旺盛，伴隨的充電樁建設也不斷擴張。從充電樁裝配數(shù)量看，2012 年我國存有公共充電樁 1.8 臺至 2019 年 3 月的 34.2 萬臺，數(shù)量上增加近20 倍。2020 年末公共樁有望突破 50 萬個根據(jù)電動汽車充電基礎設施發(fā)展指南(2015-2020 年)，2020 年全國電動公務車和乘用車將超 430 萬。2015-2020年規(guī)劃新增分散式公共充電樁 50 萬個。2019 年 3 月末全國公共樁保有量 38.4萬個，每月平均新增公共樁約 8000 個，且 2019 年版電動汽車推廣的地方財政補貼對象將從車輛購置轉為充電設施建設運營，這將有助于提速公共樁建設，預計 2020

34、 年末公共樁保有量有望突破 50 萬個規(guī)劃目標。圖 11、我國電動汽車充電樁數(shù)量：萬臺403534.2 29.9 302521.4 201514.1 104.9 51.8 2.3 3.1 02012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 我國電動汽車充電樁數(shù)量（萬臺） 資料來源：wind，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理政策利好及新能源車保有量拉升，充電樁行業(yè)前景巨大。日益增長的電動汽 車數(shù)量對充電行業(yè)提出了更迫切的需求和更高的要求。汽車產(chǎn)業(yè)中長期發(fā)展規(guī)劃對新能源汽車發(fā) 展速度提出明確規(guī)劃，要求 2020 年新能源車產(chǎn)銷量達到 200萬輛，2025

35、年產(chǎn)銷量占比達汽車產(chǎn)銷為 600 萬到 700 萬輛，說明充電樁將來會有很大的增量市場。目前和電動汽車充電基礎設施發(fā)展指南(2015-2020) 提出的“一車一樁”的發(fā)展目標，并與 2020 年 480 萬分布式充電樁的規(guī)劃存在很大距離。盡管充電樁需求旺盛有較好市場前景，但現(xiàn)在來看整體車樁比仍偏低，充電設備不足仍是現(xiàn)實。公共類充電設施數(shù)量（萬臺） 純電動汽車上牌保有量（萬輛） 2018201720162015050100150200250圖 12、電動車保有量與公共充電設備對比資料來源：交通部，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理社會資本由于缺乏較強的運營能力，充電樁整體盈利能力偏低，為國網(wǎng)留下了巨大

36、的市場空間?，F(xiàn)階段，充電樁運營商的主要收入來源在于收取充電服務費。從微觀單樁的盈利能力來看，以 30kWh 的快充樁為例，假設單樁設備的成本為 3萬元，建樁總成本為 4 萬元，設折舊年限為 5 年，則單樁若要在 5 年折舊期內實現(xiàn)盈虧平衡，每年需實現(xiàn)充電服務費收入 8000 元。根據(jù)各地的充電服務費指導價，假設充電服務費為 0.6 元/kW，則單樁只要每天實際充電 1.3 小時，即利用率為 5.3%，可在 5 年內回收建樁成本，5 年后扣除維護費等日常支出，即可成為企業(yè)的凈收入來源。同等盈利能力與國網(wǎng)相比缺乏明顯競爭優(yōu)勢，且安裝充電樁帶來額外管理成本，因此為國網(wǎng)擠出較大市場空間。車樁比偏低將持

37、續(xù)成為制約國內新能源汽車發(fā)展的因素。對比其他發(fā)達國家新能源汽車發(fā)展軌跡，充電設備行業(yè)發(fā)展建設對汽車行有直接影響。日本：設施建設落后規(guī)劃制約電動車銷量，典型企業(yè)依靠補貼慘淡經(jīng)營。日本于 2010 年提出了日本下一代汽車戰(zhàn)略 2010，以新能源汽車的普及目標為依據(jù)，推廣建設充電基礎設施，在 2020 年達到交流慢充樁 200萬個，直流快充樁 5000 個。但規(guī)劃的執(zhí)行受阻，截至目前與總目標差距仍較大，充電樁建設脫離目標，制約新能源汽車發(fā)展，日本 2014 年新能源汽車銷量下滑。日本充電服務公司是由日本四大車企共同發(fā)起設立的，其主要目的在于集中優(yōu)勢資源，統(tǒng)一調配、規(guī)劃，財政補貼資金統(tǒng)一管理，以建立起

38、“易于使用的”充電設施網(wǎng)絡。如上文描述的，統(tǒng)一規(guī)劃的充電設施網(wǎng)絡主要為分布在商業(yè)設施及住宿設施等的“目的地充電樁”，高速公路的服務區(qū)、停車場，及一般道路沿線的便利店、車場等的“沿線充電樁”。更重要的是，四大車企制造的電動汽車，其充電接口及協(xié)議均為符合NCS 充電器標準的統(tǒng)一接口，其電動汽車用戶可以使用由 NCS 統(tǒng)一提供的充電卡進行充電。NCS 幾乎是唯一可以從日本政府得到補貼的充電樁運營企業(yè)，日本政府設立基金直接向 NCS 進行補貼。NCS 只在很少的情況下直接面對電動汽車用戶，絕大多數(shù)情況下，充電卡是隨電動汽車銷售的。而且，由于日本的私人住宅很難建設充電樁，只能通過公共充電樁進行充電，因此

39、日本的公共充電樁利用率較高。但是由于私人不能建樁，一方面導致新能源汽車使用極不方便；另一方面使得運營模式缺乏創(chuàng)新，充電樁行業(yè)缺乏活力。充電設施建設、運營的落后，拖累了日本新能源汽車的發(fā)展。美國：專業(yè)運營商，高度市場化美國是充電樁建設、運營市場化最早、最好，模式最豐富的國家。目前，美國主要使用的為 2 級充電裝置，電壓為 240 伏。這是一種介于廉價的 1級充電裝置（直接將車輛插入家用充電口）和昂貴的直流快速充電裝置（500 伏）之間的充電裝置，充電速度區(qū)間范圍較廣。美國聯(lián)邦政府沒有特別制定充電樁的相關政策，主要的補貼政策來源于各州，造成各地區(qū)之間差距非常大。整體上看，美國充電設施以東、西部沿海

40、地區(qū)較為集中，其中加州、華盛頓州、紐約州、伊利諾伊州等為充電設施集中度最高的幾個區(qū)域，中部州充電地區(qū)設施數(shù)量較少。圖 13、美國充電基礎設施分布圖資料來源：美國能源部，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理表 9、美國、日本充電樁情況總結比較項目美國日本充電樁建設補貼各州政府或市政府制定，沒有全國統(tǒng)一的標準慢充：SAE J1772 Level1(2)，快充：由中央政府統(tǒng)一制定，補貼只針對四大車企聯(lián)合設立的NCS 公司充電協(xié)議標準CHAdeMO，特斯拉 SuperCharge， SAE J1772Combo 等全部為 CHAdeMO充電服務費收取主體各充電服務公司NCS充電接口由美國汽車工程師協(xié)會統(tǒng)一四大

41、車企統(tǒng)一標準用戶使用方式自家或辦公地充電為主，公共充電樁補電為輔分布特點與補貼政策有關，沿海地區(qū)分布較密集資料來源：電動車百人會，興業(yè)證券經(jīng)濟和金融研究院整理幾乎只有公共充電樁按照人口密度分布總結來看，日本的充電樁運營依靠國企，充電服務費難以維持運營企業(yè)的日常成本，依靠政府和車企的補貼；美國的充電樁運營主要依靠與商業(yè)中心、酒店的合作，出售廣告服務等獲取利潤，僅有不足 40%的充電樁收取服務費，主要的收入來源不是服務費。綜上所述，從建設情況來看，我國的充電樁數(shù)量不能滿足新能源汽車發(fā)展的需求，未來仍需要進一步加強。從美國、日本的經(jīng)驗來看，充電樁由于盈利模式不確定，政府補貼有限且更多偏向于汽車端，導

42、致各國的充電樁建設情況都落后于計劃。對比美日兩國情況，我國充電樁行業(yè)面臨盈利模式競爭性差，政府補貼退坡狀況。這使得盡管行業(yè)前景良好，需求持續(xù)增加但行業(yè)規(guī)模擴大有限，進一步制約新能源汽車行業(yè)發(fā)展。4、投資建議充電樁、充電站設備市場相對分散，主要原因在于此前的招標主體相對分散。隨著新基建加速落地，充電樁的招標和建設主體回歸國網(wǎng)，市場份額很可能向頭部企業(yè)集中。根據(jù)充電樁設備收入來計算，目前市場份額占比較高的公司包括國電南瑞、特銳德、易事特、萬馬股份等，國網(wǎng)充電樁建設大規(guī)模開啟后，預計頭部企業(yè)將率先受益?？剖窟_4%通合科技特銳德4%10%易事特7%和順電氣其他4%57%國電南瑞6%許繼電氣萬馬股份4%

43、4%圖 14、充電樁市場份額估算（按收入）資料來源：wind，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理從區(qū)域上來看，充電樁保有量基本與新能源汽車的銷量和保有量呈現(xiàn)正相關的關系。排名最靠前的省份是廣東、江蘇、北京等，保有量均在 5 萬以上。圖 15、各省份充電樁保有量（前十名）福建17074湖北17592河北22307安徽25754浙江29138山東32130上海55113北京59060江蘇60509廣東62384資料來源：中國電力企業(yè)聯(lián)合會，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理從業(yè)績彈性上來看，按照幾種不同的假設來計算，未來兩年充電樁的大規(guī)模建設將對行業(yè)整體投資帶來巨大拉動。我們分別按照未來兩年的建設量 50 萬

44、、100 萬和 200 萬來計算，那么對整體市場空間的拉動最高可能達到每年 330 億元。表 10、充電樁投資彈性測算（按照未來三年平均投資額計算）比（%）（kw）數(shù)（kw）估算（億元）50 萬50%80883100 萬50%808165200 萬50%808330充電樁建設量快充樁百分快充樁平均功率數(shù)慢充裝平均功率充電樁每年投資資料來源：國網(wǎng)電商平臺，興業(yè)證券經(jīng)濟和金融研究院預測根據(jù)上表，結合行業(yè)內主要上市公司所占市場份額，及其對應業(yè)務的毛利率和公司整體費用率水平估算國家電網(wǎng)充電樁投資擴大對公司業(yè)績的影響。表 11、行業(yè)內主要上市公司充電樁板塊業(yè)績彈性測算（假設總計建設 50 萬）公司充電樁

45、制造板國電南瑞4.8 億元-0.34 億元1.2%特銳德8.1 億元6.3 億元1.43 億元51.25%科士達3.1 億元-0.24 億元7.6%萬馬股份3.4 億元1.4 億元0.54 億元24.5%通合科技3.3 億元-0.22 億元73%和順電氣3.6 億元-0.26 億元430%易事特5.7 億元-0.34 億元8.1%塊收入增長充電樁運營板塊收入增長對凈利潤增長貢獻預計占公司 2019 年凈利比例預計（%）資料來源：表中所列各公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟和金融研究院預測表 12、行業(yè)內主要上市公司充電樁板塊業(yè)績彈性測算（假設總計建設 100 萬）公司充電樁制造板國電南瑞9.6 億元-0.

46、68 億元3.3%特銳德16.2 億元11.4 億元2.58 億元92%科士達6.2 億元-0.48 億元7.6%萬馬股份6.8 億元2.8 億元0.85 億元38.6%通合科技6.7 億元-0.45 億元150%和順電氣7.2 億元-0.53 億元8 倍以上易事特11.4 億元-0.68 億元17.2%塊收入增長充電樁運營板塊收入增長對凈利潤增長貢獻預計占公司 2019 年凈利比例預計（%）資料來源：表中所列各公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟和金融研究院預測表 13、行業(yè)內主要上市公司充電樁板塊業(yè)績彈性測算（假設總計建設 200 萬）公司充電樁制造板國電南瑞19.2 億元-1.36 億元6.6%特銳德

47、32.4 億元18.5 億元4.35 億元155.4%科士達12.4 億元-0.95 億元15.2%萬馬股份13.6 億元5.2 億元1.68 億元76.4%通合科技13.4 億元-0.90 億元300%和順電氣14.4 億元-1.05 億元10 倍以上易事特22.7 億元-1.37 億元35.1%塊收入增長充電樁運營板塊收入增長對凈利潤增長貢獻預計占公司 2019 年凈利比例預計（%）資料來源：表中所列各公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟和金融研究院預測國電南瑞：公司系智能電網(wǎng)及電網(wǎng)信息通訊自主可控核心資產(chǎn)，當前電網(wǎng)投資結構性變化趨勢明確，國電南瑞所屬細分賽道投資額占比提升，受益泛在電力物聯(lián)網(wǎng)建設啟動，

48、及充電樁投資增速提高，公司電力信通業(yè)務訂單及充電樁設備增長，預計將帶動公司估值提升。我們預計公司 2019-2021 年 EPS 分別為 0.94、1.2 和1.49 元，對應 2020 年 3 月 24 日收盤價的 PE 分別為 22、17 和 14 倍，維持買入評級?？剖窟_：憑借公司在光伏逆變器及高端 UPS 行業(yè)積累的客戶及技術優(yōu)勢，公司在充電樁行業(yè)里的市場份額穩(wěn)定居前。且由于公司擁有配套儲能設備的能力，成套設備銷售將進一步拉動公司業(yè)務。我們預計公司 19-21 年 EPS 分別位 0.48 元、0.59 元和 0.67 元，對應 2020 年 3 月 24 日收盤價的PE 分別為 28

49、、23 和 21 倍，維持審慎增持評級。特銳德：公司的充電服務網(wǎng)絡內的充電樁保有量為目前全國前三名，日均充電量達到 500 萬 kwh 以上。同時，公司 2019 年的充電樁硬件設備銷售額預計達到 8000萬元以上，占比靠前。隨著充電樁投資額及建設量大幅提升，公司將憑借現(xiàn)有的行業(yè)優(yōu)勢進一步擴大市場份額。根據(jù)萬得一致預期預期，特銳德 2019-2021 年 EPS分別為 0.33 元、0.52 元和 0.82 元，對應 2020 年 3 月 24 日收盤價的 PE 分別為 62、39 和 24 倍，建議關注。萬馬股份：公司目前的充電設備出貨量在行業(yè)內居前，公司此前的國網(wǎng)招標中標占比也較高，此外，

50、公司的充電網(wǎng)絡及電動車貨運平臺等用戶數(shù)量及收入均呈現(xiàn)較快增長。公司的電纜業(yè)務穩(wěn)健，新材料業(yè)務進口替代不斷推進。根據(jù)萬得一致預期，萬馬股份 2019-2021 年 EPS 分別為 0.21、0.30 和 0.42 元，對應 2020 年 3月 24 日收盤價的 PE 分別為 44、30 和 22 倍，建議關注。此外，建議關注其他彈性標的：通合科技、易事特、和順電氣等。5、風險提示充電樁投資不達預期的風險，國網(wǎng)投資不達預期的風險，新能源汽車產(chǎn)銷量不達預期的風險，新能源汽車政策不達預期的風險等。分析師聲明本人具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業(yè)態(tài)度，獨立、客觀

51、地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。投資建議的評級標準類別評級說明報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業(yè)評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發(fā)布日后的12個月內公司股價（或行業(yè)指數(shù)）相對同期相關證券市場代表性指數(shù)的漲跌幅。其中： A股市場以上證綜指或深圳成指為基準，香港市場以恒生指數(shù)為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數(shù)為基準。股票評級買入相對同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅大于15審慎增持相對同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅在515之間中性相對同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅在-55之間減持相對同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅小于-5無評級由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級行業(yè)