1月投資策略：新三板回購(gòu)制度落地風(fēng)起幡動(dòng)心亦動(dòng)

1、 HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _bookmark0 新三板回購(gòu)細(xì)則落地，和 A 股相比多處制度創(chuàng)新4 HYPERLINK l _bookmark1 1 1. 全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司回購(gòu)股份辦法出臺(tái)，三種回購(gòu)方式詳細(xì)解讀4 HYPERLINK l _bookmark2 歷時(shí)一年，新三板回購(gòu)細(xì)則終落地，精神契合公司法4 HYPERLINK l _bookmark5 新三板回購(gòu)的三種情形、方式及程序詳解5 HYPERLINK l _bookmark9 1.2. 新三板和 A 股回購(gòu)制度比較8 HYPE

2、RLINK l _bookmark11 關(guān)于回購(gòu)，市場(chǎng)關(guān)心的核心問題是什么？9 HYPERLINK l _bookmark12 維護(hù)公司合理估值9 HYPERLINK l _bookmark13 回購(gòu)提高 EPS 的傳導(dǎo)路徑：新三板基金凈值或得到邊際改善9 HYPERLINK l _bookmark17 回購(gòu)對(duì)于解決“三類股東”問題或影響有限9 HYPERLINK l _bookmark18 摘牌異議股東的股份回購(gòu)問題10 HYPERLINK l _bookmark22 二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)政策落地，估值錯(cuò)配公司有回購(gòu)動(dòng)力11 HYPERLINK l _bookmark23 新三板首例二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)案例

3、出現(xiàn)，掛牌公司早有需求11 HYPERLINK l _bookmark28 大股東二級(jí)市場(chǎng)增持動(dòng)力顯現(xiàn)13 HYPERLINK l _bookmark30 哪些公司存在回購(gòu)動(dòng)力？估值嚴(yán)重錯(cuò)配、大股東持股比例低的企業(yè)或有需求16 HYPERLINK l _bookmark33 2018 年市場(chǎng)回顧：鳳凰涅槃，浴火重生20 HYPERLINK l _bookmark34 3.1. 指數(shù)：下跌近 30%20 HYPERLINK l _bookmark36 政策面：改革“快跑”，2018 年新三板整體政策主要圍繞三方面 20 HYPERLINK l _bookmark39 融資下滑，產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)場(chǎng)22

4、HYPERLINK l _bookmark42 換手率降至 5%，大宗交易占比高達(dá) 80%23 HYPERLINK l _bookmark45 估值結(jié)構(gòu)性下移24 HYPERLINK l _bookmark49 市場(chǎng)經(jīng)歷“瘦身”，全年退市 1500 余家 25圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark3 圖 1：新三板回購(gòu)制度改革歷程4 HYPERLINK l _bookmark6 圖 2：新三板三種回購(gòu)方式6 HYPERLINK l _bookmark8 圖 3：三種回購(gòu)方式的回購(gòu)程序7 HYPERLINK l _bookmark14 圖 4：公募基金的產(chǎn)品到期數(shù)量以及展期情況9

5、HYPERLINK l _bookmark15 圖 5：公募基金的產(chǎn)品到期規(guī)模以及展期后到期規(guī)模9 HYPERLINK l _bookmark16 圖 6：回購(gòu)對(duì)公司短期和中長(zhǎng)期的價(jià)值傳導(dǎo)機(jī)制9 HYPERLINK l _bookmark19 圖 7：2018 年新三板擬摘牌企業(yè)異議股東回購(gòu)定價(jià)方案（案例數(shù)量占比，做市企業(yè)）10 HYPERLINK l _bookmark20 圖 8：2018 年新三板擬摘牌企業(yè)異議股東回購(gòu)定價(jià)方案（案例數(shù)量占比，競(jìng)價(jià)企業(yè)）10 HYPERLINK l _bookmark24 圖 9：海能儀器走勢(shì)（元/股，前復(fù)權(quán)）12 HYPERLINK l _bookmar

6、k25 圖 10：海能儀器歷年總營(yíng)收及增速（萬(wàn)元）12 HYPERLINK l _bookmark26 圖 11：海能儀器歷年歸母凈利潤(rùn)及增速（萬(wàn)元）12 HYPERLINK l _bookmark35 圖 12：三板做市和三板成指及大事記20 HYPERLINK l _bookmark37 圖 13：2018 年以來新三板市場(chǎng)相關(guān)政策變化時(shí)間軸一覽21 HYPERLINK l _bookmark38 圖 14：新三板 2018 年重要政策分類梳理及利好行業(yè)21 HYPERLINK l _bookmark40 圖 15：新三板歷年融資金額（億元）22 HYPERLINK l _bookmark

7、41 圖 16：新三板歷年定增參與者成交金額分布22 HYPERLINK l _bookmark43 圖 17：新三板市場(chǎng)整體歷年換手率（%）23 HYPERLINK l _bookmark44 圖 18：新三板 2017-2018 月度盤中、盤后成交額23 HYPERLINK l _bookmark46 圖 19：新三板整體市盈率 PE24 HYPERLINK l _bookmark47 圖 20：新三板交易活躍且利潤(rùn)體量較大的樣本組合 PE（ttm）24 HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。 HYPERLINK l _bookmark48 圖

8、 21：新三板做市板塊公司動(dòng)態(tài)市盈率區(qū)間分布（整體法，剔除負(fù)值，ttm）24 HYPERLINK l _bookmark50 圖 22：新三板歷年總市值和掛牌公司家數(shù)25 HYPERLINK l _bookmark51 圖 23：新三板歷年退市公司數(shù)量25 HYPERLINK l _bookmark4 表 1：新舊版本公司法回購(gòu)制度對(duì)比5 HYPERLINK l _bookmark7 表 2：新三板的三種回購(gòu)方式比較6 HYPERLINK l _bookmark10 表 3：新三板和 A 股回購(gòu)制度差異比較8 HYPERLINK l _bookmark21 表 4：新三板公司回購(gòu)和摘牌大股東回

9、購(gòu)比較11 HYPERLINK l _bookmark27 表 5：2018 年以來新三板公告回購(gòu)的公司一覽13 HYPERLINK l _bookmark29 表 6：2018 年 5 月至今新三板公司大股東通過二級(jí)市場(chǎng)增持案例一覽14 HYPERLINK l _bookmark31 表 7：存在回購(gòu)動(dòng)力的一覽（一）16 HYPERLINK l _bookmark32 表 8：或有回購(gòu)動(dòng)力公司一覽（二）17 HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。寫在前面：2018 年 12 月 28 日新三板迎來回購(gòu)實(shí)施辦法細(xì)則，歷時(shí)一年新三板回購(gòu)制度終于落地。

10、在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)回購(gòu)制度的出臺(tái)對(duì)于市場(chǎng)有顯著意義，新三板當(dāng)前已有超過 20%數(shù)量的公司“破凈”，其中不乏優(yōu)質(zhì)公司。尤其是部分公司因市場(chǎng)整體的流動(dòng)性低，而被“逆向選擇”，回購(gòu)制度出臺(tái)后首例發(fā)布回購(gòu)方案的掛牌企業(yè)海能儀器就是其中一個(gè)案例。我們圍繞新三板在發(fā)展過程中出現(xiàn)的特有問題以及如何尋找回購(gòu)潛在標(biāo)的，對(duì)新三板回購(gòu)細(xì)則進(jìn)行詳細(xì)解讀，幫助投資人尋找投資機(jī)會(huì)也幫助企業(yè)梳理回購(gòu)制度的重要影響。新三板回購(gòu)細(xì)則落地，和A 股相比多處制度創(chuàng)新全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司回購(gòu)股份辦法出臺(tái)，三種回購(gòu)方式詳細(xì)解讀歷時(shí)一年，新三板回購(gòu)細(xì)則終落地，精神契合公司法回顧新三板回購(gòu)制度的改革歷程，2017 年 12 月 11

11、日股轉(zhuǎn)公司向主辦券商下發(fā)了關(guān)于掛牌公司股份回購(gòu)業(yè)務(wù)通知，對(duì)于回購(gòu)采取“一事一議”的方式，回購(gòu)限制范圍較窄，只有兩種情形可以進(jìn)行回購(gòu)，公司難以通過回購(gòu)進(jìn)行市值管理。2018 年隨著公司法的修訂， 回購(gòu)制度從情形、程序等方面都做了優(yōu)化，公司進(jìn)行回購(gòu)的自由度大幅提升。新三板全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司回購(gòu)股份實(shí)施辦法于 2018 年 12 月 28 日頒布，依照公司法等基本法律法規(guī)，對(duì)于回購(gòu)情形、回購(gòu)方式、回購(gòu)程序等都做了詳細(xì)規(guī)定。圖 1：新三板回購(gòu)制度改革歷程資料來源：股轉(zhuǎn)系統(tǒng)、公司法、安信證券研究中心制圖表 1：新舊版本公司法回購(gòu)制度對(duì)比舊版公司法關(guān)于回購(gòu)規(guī)定新版公司法關(guān)于回購(gòu)規(guī)定回購(gòu)情形增

12、加(一)減少公司注冊(cè)資本(一)減少公司注冊(cè)資本(二)與持有本公司股份的其他公司合并(二)與持有本公司股份的其他公司合并(三)將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工(三)將股份用于員工持股計(jì)劃或股權(quán)激勵(lì)回購(gòu)程序簡(jiǎn)化回購(gòu)比例調(diào)整新增庫(kù)存股制度資料來源：公司法(四)股東因?qū)蓶|大會(huì)作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司收購(gòu)其股份的公司因減少注冊(cè)資本、與持有本公司股份的其他公司合并和將股份獎(jiǎng)勵(lì)給員工的原因而收購(gòu)收購(gòu)本公司股份的，應(yīng)當(dāng)經(jīng)股東大會(huì)決議。用于獎(jiǎng)勵(lì)職工的回購(gòu)股份，不得超過本公司已發(fā)行股份總額的 5%屬于減少公司注冊(cè)資本情形的，應(yīng)當(dāng)自收購(gòu)之日起 10 日內(nèi)依法注銷所回購(gòu)的股份；屬于與持有本公司股份的其他公司合

13、并，和股東因?qū)蓶|大會(huì)作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司收購(gòu)其股份情形的，應(yīng)當(dāng)在六個(gè)月內(nèi)轉(zhuǎn)讓或者注銷；回購(gòu)股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工的也要在一年內(nèi)轉(zhuǎn)讓。(四)股東因?qū)蓶|大會(huì)作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司收購(gòu)其股份(五)將股份用于轉(zhuǎn)換上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券(六)上市公司為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需除減少公司注冊(cè)資本和與持有本公司股份的 其他公司合并兩個(gè)原因外， 其他目的的回購(gòu)只需經(jīng)三分之二以上董事出席的董事會(huì)會(huì)議決議。屬于第(三)項(xiàng)、第(五)項(xiàng)、第(六)項(xiàng)情形的，公司合計(jì)持有的本公司股份數(shù)不得超過本公司已發(fā)行股份總額的百分之十，并應(yīng)當(dāng)在三年內(nèi)轉(zhuǎn)讓或者注銷。屬于第(一)

14、項(xiàng)情形的，應(yīng)當(dāng)自收購(gòu)之日起十日內(nèi)注銷；屬于第(二)項(xiàng)、第(四)項(xiàng)情形的，應(yīng)當(dāng)在六個(gè)月內(nèi)轉(zhuǎn)讓或者注銷;屬于第(三)項(xiàng)、第(五)項(xiàng)、第(六)項(xiàng)情形的，公司合計(jì)持有的本公司股份數(shù)不得超過本公司已發(fā)行股份總額的百分之十，并應(yīng)當(dāng)在三年內(nèi)轉(zhuǎn)讓或者注銷。 HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。新三板回購(gòu)的三種情形、方式及程序詳解當(dāng)前新三板回購(gòu)制度規(guī)定下可以采取三種回購(gòu)方式：一是競(jìng)價(jià)或做市方式回購(gòu)，這種相當(dāng)于在盤中進(jìn)行回購(gòu)，采取這種方式的掛牌公司必須得有收盤價(jià)，而且不能采取盤后協(xié)議轉(zhuǎn)讓或特定事項(xiàng)協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式；二是要約回購(gòu)，這種按照固定價(jià)格實(shí)施，無收盤價(jià)的可以參照發(fā)

15、行價(jià)、評(píng)估價(jià)、每股凈資產(chǎn)等指標(biāo)；三是定向回購(gòu)，這種方式是新三板的特色，同時(shí)也保持了與前期政策的一致性和延續(xù)性，目前只適用于回購(gòu)離職員工或業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)員工的股份以及收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)承諾未完成的股份，和之前關(guān)于掛牌公司股份回購(gòu)業(yè)務(wù)通知中的情形一致?；刭?gòu)情形方面，依照公司法，增加了（1）減少注冊(cè)資本；（2）回購(gòu)股份用于員工持股計(jì)劃、股權(quán)激勵(lì)兩個(gè)情形，雖然沒有像上市公司完全一樣可以進(jìn)行庫(kù)存股管理，回購(gòu)以后只能注銷，但新三板回購(gòu)實(shí)施辦法的落地給掛牌公司進(jìn)行股權(quán)優(yōu)化提供了操作空間?；刭?gòu)程序方面，三種回購(gòu)方式的程序是董事會(huì)審議披露回購(gòu)方案主辦券商出具合法合規(guī) HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限

16、公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。意見股東大會(huì)審議（2/3 以上通過），其中回購(gòu)股份用于員工持股計(jì)劃、股權(quán)激勵(lì)等情形的不需提交股東大會(huì)審議，這里和公司法規(guī)定一致簡(jiǎn)化了程序申請(qǐng)開立回購(gòu)專戶（其中要約回購(gòu)還需要申領(lǐng)回購(gòu)要約代碼）回購(gòu)期滿披露回購(gòu)結(jié)果公告，及時(shí)注銷回購(gòu)專戶。圖 2：新三板三種回購(gòu)方式資料來源：股轉(zhuǎn)系統(tǒng)表 2：新三板的三種回購(gòu)方式比較對(duì)比項(xiàng)競(jìng)價(jià)或做市方式回購(gòu)要約回購(gòu)定向回購(gòu)回購(gòu)情形減少注冊(cè)資本；回購(gòu)股份用于員工持股計(jì)劃、股權(quán)激勵(lì)。減少注冊(cè)資本；回購(gòu)股份用于員工持股計(jì)劃、股權(quán)激勵(lì)。掛牌公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)（包括構(gòu)成重大資產(chǎn)重組情形），發(fā)行對(duì)象對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)有業(yè)績(jī)承諾，因標(biāo)的資產(chǎn)未完成業(yè)績(jī)承諾，掛

17、牌公司根據(jù)相關(guān)回購(gòu)條款回購(gòu)發(fā)行對(duì)象所持股份；掛牌公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)或員工持股計(jì)劃，對(duì)行使權(quán)益的條件有特別規(guī)定（如服務(wù)期限、工作業(yè)績(jī)等），因行使權(quán)益的條件未成就（如激勵(lì)對(duì)象提前離職、業(yè)績(jī)未達(dá)標(biāo)等）、發(fā)生終止激勵(lì)或員工持股計(jì)劃情形的，掛牌公司根據(jù)相關(guān)回購(gòu)條款或有關(guān)規(guī)定，回購(gòu)激勵(lì)對(duì)象或員工持股計(jì)劃所持股份；法律法規(guī)規(guī)定或者中國(guó)證監(jiān)會(huì)、全國(guó)股轉(zhuǎn)公司規(guī)定或?qū)徟獾钠渌樾?。金額（第十四條）掛牌公司應(yīng)當(dāng)合理安排回購(gòu)規(guī)模和回購(gòu)資金， 并在回購(gòu)股份方案中明確擬回購(gòu)股份數(shù)量或者資金總額的上下限，且下限不得低于上限的 50%。（第四十三條）掛牌公司應(yīng)當(dāng)在董事會(huì)或股東大會(huì)（如須）審議通過回購(gòu)股份方案后，按照中國(guó)結(jié)算

18、有關(guān)規(guī)定申請(qǐng)開立回購(gòu)專戶，并參照全國(guó)股轉(zhuǎn)公司、中國(guó)結(jié)算關(guān)于要約收購(gòu)的相關(guān)規(guī)定，辦理履約保證手續(xù)。履約保證金不少于擬回購(gòu)總金額的 20%。-價(jià)格（第十五條）競(jìng)價(jià)或做市方式回購(gòu)的價(jià)格上限原則上不應(yīng)高于董事會(huì)通過回購(gòu)股份決議前 60 個(gè)轉(zhuǎn)讓日平均收盤價(jià)的 200%；確有必要超過這一上限的，掛牌公司應(yīng)當(dāng)在回購(gòu)股份方案中充分說明定價(jià)合理性。（第四十條）要約回購(gòu)應(yīng)當(dāng)以固定價(jià)格實(shí)施，且符合本辦法第十五條的規(guī)定。截至董事會(huì)通過回購(gòu)股份決議之日，公司股票無收盤價(jià)的，應(yīng)當(dāng)綜合參考前期發(fā)行價(jià)格、資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告確定的評(píng)估價(jià)格或最近一期經(jīng)審計(jì)的每股凈資產(chǎn)等因素，合理確定要約回購(gòu)價(jià)格，并在回購(gòu)股份方案中充分說明定價(jià)合理性。

19、（第五十五條）主辦券商合法合規(guī)性意見應(yīng)當(dāng)包括以下內(nèi)容：（一）是否符合本辦法第五十一條的規(guī)定；（二）是否依照本辦法規(guī)定履行審議程序和信息披露義務(wù)；（三）回購(gòu)對(duì)象、價(jià)格、數(shù)量等要素是否準(zhǔn)確，是否符合相關(guān)回購(gòu)條款或有關(guān)規(guī)定，是否影響公司的債務(wù)履行能力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力；（四）回購(gòu)價(jià)格是否合理，是否存在損害掛牌公司利益的情形；（五）回購(gòu)對(duì)象是否知情并同意，若有異議，異議是否成立；（六）其他應(yīng)說明的事項(xiàng)。資料來源：股轉(zhuǎn)系統(tǒng) HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。圖 3：三種回購(gòu)方式的回購(gòu)程序資料來源：股轉(zhuǎn)系統(tǒng)、安信證券研究中心制圖另外，值得注意的是，競(jìng)價(jià)或做市方

20、式回購(gòu)有一些特殊規(guī)定，比如：第十六條 掛牌公司在下列期間不得回購(gòu)股份：（一）掛牌公司定期報(bào)告、業(yè)績(jī)預(yù)告或者業(yè)績(jī)快報(bào)披露前 10 個(gè)轉(zhuǎn)讓日內(nèi)；（二）自可能對(duì)本公司股票轉(zhuǎn)讓價(jià)格產(chǎn)生重大影響的重大事項(xiàng)發(fā)生之日或者在決策過程中， 至依法披露后 2 個(gè)轉(zhuǎn)讓日內(nèi)；（三）全國(guó)股轉(zhuǎn)公司規(guī)定的其他情形。第十七條 掛牌公司應(yīng)當(dāng)合理發(fā)出回購(gòu)股份的申報(bào)指令，防范發(fā)生內(nèi)幕交易及其他不公平交易行為，不得利用回購(gòu)股份操縱本公司股價(jià)或者進(jìn)行利益輸送。掛牌公司在轉(zhuǎn)讓日的 9:15 至 9:30、14:30 至 15:00 不得進(jìn)行回購(gòu)股份的申報(bào)。采用競(jìng)價(jià)方式回購(gòu)的，掛牌公司不得在每次集中撮合前 5 分鐘進(jìn)行回購(gòu)股份的申報(bào)。第十

21、八條 掛牌公司每個(gè)轉(zhuǎn)讓日回購(gòu)股份數(shù)量不得超過其擬回購(gòu)總數(shù)量上限的 10%，但每個(gè)轉(zhuǎn)讓日回購(gòu)股份數(shù)量不超過 10 萬(wàn)股的除外。第二十九條 采用競(jìng)價(jià)方式回購(gòu)的，掛牌公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員（以下簡(jiǎn)稱董監(jiān)高）、控股股東、實(shí)際控制人及其一致行動(dòng)人不得在公司回購(gòu)實(shí)施區(qū)間賣出所持公司股票。（注， 根據(jù)實(shí)施辦法，做市方式回購(gòu)、要約回購(gòu)無此規(guī)定，可以減持但需在回購(gòu)結(jié)果中披露詳細(xì)信 息） HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。1.2. 新三板和 A 股回購(gòu)制度比較比較新三板和 A 股上市公司的回購(gòu)制度，在適用范圍、回購(gòu)方式、庫(kù)存股制度、回購(gòu)價(jià)格數(shù)量要求、資金來源

22、等方面有所區(qū)別。新三板的適用范圍中有定向回購(gòu)適用的兩條，而沒有明確說明可以“為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需”，所以也就沒有庫(kù)存股相關(guān)制度；回購(gòu)方式方面，新三板可以有做市方式回購(gòu)和定向回購(gòu)，屬于適應(yīng)三板市場(chǎng)特色，而 A 股沒有；在回購(gòu)價(jià)格和數(shù)量限制方面，新三板和 A 股各有自己的相關(guān)規(guī)定，但遵循的基本原則一致；還有資金來源方面，新三板回購(gòu)實(shí)施辦法中沒有明確規(guī)定資金來源，而上海證券交易所上市公司回購(gòu)股份實(shí)施細(xì)則則對(duì)資金來源做了明確規(guī)定。新三板A 股以公司法規(guī)定為準(zhǔn)；增加定向回購(gòu)的兩條（發(fā)行股份購(gòu)買標(biāo)以公司法規(guī)定為準(zhǔn)；“上市公司為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需”應(yīng)當(dāng)符合以下條件之一 ：適用范圍的資產(chǎn)未

23、達(dá)業(yè)績(jī)承諾按照協(xié)議回購(gòu)；發(fā)行股份進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)而激勵(lì)對(duì)象離職或考核未達(dá)標(biāo)（一）本公司股票收盤價(jià)格出現(xiàn)低于最近一期每股凈資產(chǎn)；（二）連續(xù) 20 個(gè)交易日內(nèi)本公司股票收盤價(jià)格跌幅累計(jì)達(dá)到 30%；按照協(xié)議回購(gòu)）（三）中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他條件。回購(gòu)方式競(jìng)價(jià)或做市方式回購(gòu)；要約回購(gòu)；定向回購(gòu)。集中競(jìng)價(jià)交易方式；要約方式；中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他方式。庫(kù)存股制度無庫(kù)存股制度，回購(gòu)以后注銷應(yīng)當(dāng)在持有 3 年內(nèi)轉(zhuǎn)讓或者注銷；庫(kù)存股轉(zhuǎn)讓前需公布減持預(yù)披露等相關(guān)事項(xiàng)（詳見第四十七條至第五十一條）第十五條 競(jìng)價(jià)或做市方式回購(gòu)的價(jià)格上限原回購(gòu)價(jià)格區(qū)間要求則上不應(yīng)高于董事會(huì)通過回購(gòu)股份決議前 60 個(gè)轉(zhuǎn)讓日平均收盤價(jià)的 2

24、00%；確有必要超過這一上限的，掛牌公司應(yīng)當(dāng)在回購(gòu)股份方案中充分說明定價(jià)合理性。第十六條 上市公司回購(gòu)股份應(yīng)當(dāng)確定合理的價(jià)格區(qū)間，回購(gòu)價(jià)格區(qū)間上限高于董事會(huì)通過回購(gòu)股份決議前 30 個(gè)交易日該股票平均收盤價(jià)的 150%的， 應(yīng)當(dāng)在回購(gòu)股份方案中充分說明其合理性。每日回購(gòu)數(shù)量要求第十八條 掛牌公司每個(gè)轉(zhuǎn)讓日回購(gòu)股份數(shù)量不得超過其擬回購(gòu)總數(shù)量上限的 10%，但每個(gè)轉(zhuǎn)讓日回購(gòu)股份數(shù)量不超過 10 萬(wàn)股的除外。第十九條 上市公司回購(gòu)股份應(yīng)當(dāng)合理安排每日回購(gòu)股份的數(shù)量，每 5 個(gè)交易日回購(gòu)股份的數(shù)量，不得超過首次回購(gòu)股份事實(shí)發(fā)生之日前 5 個(gè)交易日該股票成交量之和的 25%，但每 5 個(gè)交易日回購(gòu)數(shù)量不

25、超過 100 萬(wàn)股的除外。第十四條 上市公司可以使用下列資金回購(gòu)股份：（一）自有資金；（二）發(fā)行優(yōu)先股、債券募集的資金；資金來源沒有明確規(guī)定來源（三）發(fā)行普通股取得的超募資金、募投項(xiàng)目節(jié)余資金和已依法變更為永久補(bǔ)充流動(dòng)資金的募集資金；（四）金融機(jī)構(gòu)借款；（五）其他合法資金。表 3：新三板和 A 股回購(gòu)制度差異比較資料來源：股轉(zhuǎn)系統(tǒng)、上交所上海證券交易所上市公司回購(gòu)股份實(shí)施細(xì)則關(guān)于回購(gòu)，市場(chǎng)關(guān)心的核心問題是什么？維護(hù)公司合理估值回購(gòu)提高 EPS 的傳導(dǎo)路徑：新三板基金凈值或得到邊際改善自 2017 年下半年開始，新三板面臨產(chǎn)品到期退出潮。大部分產(chǎn)品在當(dāng)時(shí)產(chǎn)品到期后選擇了展期，根據(jù) Choice

26、統(tǒng)計(jì)，按照展期一年計(jì)算，在經(jīng)歷了 2017-2018 連續(xù)兩年的產(chǎn)品退出高峰之后，2019 年產(chǎn)品退出接近尾聲。圖 4：公募基金的產(chǎn)品到期數(shù)量以及展期情況圖 5：公募基金的產(chǎn)品到期規(guī)模以及展期后到期規(guī)模基金數(shù)量展期后到期數(shù)量302520151050到期規(guī)模（億元）展期后到期規(guī)模（億元）2520151050 HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。資料來源：Choice資料來源：Choice從美股經(jīng)驗(yàn)來看，回購(gòu)對(duì)公司的價(jià)值傳導(dǎo)機(jī)制基本為回購(gòu)減少流通股本提高 EPS估值不變，推升股價(jià)上漲改善資本結(jié)構(gòu)和公司治理從而推升長(zhǎng)期業(yè)績(jī)進(jìn)一步改善。當(dāng)前國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)環(huán)

27、境中回購(gòu)制度可能更偏向于公司短期的價(jià)值傳導(dǎo)機(jī)制。那么對(duì)于新三板而言， 當(dāng)前已經(jīng)有 20%以上數(shù)量的公司“破凈”，其中不乏優(yōu)質(zhì)公司，如果公司能夠進(jìn)行回購(gòu)，或?qū)⒁欢ǔ潭壬咸嵘嚓P(guān)新三板基金產(chǎn)品的凈值水平。圖 6：回購(gòu)對(duì)公司短期和中長(zhǎng)期的價(jià)值傳導(dǎo)機(jī)制資料來源：安信證券研究中心制圖回購(gòu)對(duì)于解決“三類股東”問題或影響有限“三類股東”問題的存在是新三板部分想要 IPO 轉(zhuǎn)板企業(yè)面臨的特有問題，也有部分公司由于大股東資金不足無法順利完成大股東回購(gòu)造成“三類股東”無法清理從而拖延 IPO 進(jìn)度的案例?；刭?gòu)制度出臺(tái)后，理論上可以利用公司自有資金進(jìn)行回購(gòu)，但是相比而言公司回購(gòu)“三類股東”股份仍然面臨一些問題，比如

28、：按照實(shí)施辦法，較為有效的回購(gòu)方式或?yàn)橐s回購(gòu)，但要約回購(gòu)需要面向全體股東發(fā)出要約，所以針對(duì)性不如大股東直接回購(gòu)強(qiáng)；大股東回購(gòu)?fù)ǔＭㄟ^協(xié)商進(jìn)行協(xié)議轉(zhuǎn)讓，而公司回購(gòu)有明確的價(jià)格規(guī)定，操作靈活性不強(qiáng)；總體來看，回購(gòu)實(shí)施辦法落地給市場(chǎng)解決產(chǎn)品退出和“三類股東”提供了操作思路，但是具體到實(shí)踐過程中可能影響較為有限。摘牌異議股東的股份回購(gòu)問題2018 年新三板迎來企業(yè)退市高峰，統(tǒng)計(jì)公司發(fā)布異議股東保護(hù)措施的公告，做市企業(yè)中以投資者成本價(jià)回購(gòu)為參考的案例數(shù)量占 64%，其次是以近期（一般為摘牌提示性公告發(fā)布前30-60 天左右）的成交均價(jià)為參考依據(jù)，這類案例占比為 19%，其他定價(jià)方法為參考每股凈資產(chǎn)、多

29、種方法組合參考、協(xié)商確定未明確提及等。而統(tǒng)計(jì) 2018 年發(fā)布異議股東保護(hù)措施公告的競(jìng)價(jià)企業(yè)（由于案例數(shù)量眾多進(jìn)行不完全統(tǒng)計(jì)，樣本數(shù) 255 家企業(yè)），以成本價(jià)為參考依據(jù)的案例數(shù)量占比為 74%，其次是以每股凈資產(chǎn)為依據(jù)，占比 9%，其余方法占比均較低。圖 7：2018 年新三板擬摘牌企業(yè)異議股東回購(gòu)定價(jià)方案（案例數(shù)量占比，做市企業(yè)）圖 8：2018 年新三板擬摘牌企業(yè)異議股東回購(gòu)定價(jià)方案（案例數(shù)量占比，競(jìng)價(jià)企業(yè)）以近期交易均價(jià)19%以每股凈資產(chǎn)為依據(jù)7%協(xié)商未具體提及6%多種方法組合4%以成本價(jià)回購(gòu)64%以近期交易均價(jià)4%以每股凈資產(chǎn)為依據(jù)9%協(xié)商未具體提及6%多種方法組合7%以成本價(jià)回購(gòu)7

30、4% HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。資料來源：Wind、安信證券研究中心整理資料來源：Wind、安信證券研究中心整理，注：競(jìng)價(jià)企業(yè)為不完全統(tǒng)計(jì)， 隨機(jī)抽樣，樣本為 255 個(gè)。當(dāng)前市場(chǎng)關(guān)心的核心問題是掛牌企業(yè)摘牌時(shí)對(duì)于異議股東的保護(hù)措施通常是由大股東對(duì)其股份進(jìn)行回購(gòu)，具體定價(jià)依據(jù)我們?cè)谏衔囊逊治?，那么公司回?gòu)實(shí)施辦法出臺(tái)后對(duì)于這類情況是否有影響呢？我們比較了新三板公司回購(gòu)和摘牌大股東回購(gòu)，從回購(gòu)目的來看，新三板特有的摘牌問題不包含在公司法及實(shí)施辦法的范圍內(nèi)，參考美股私有化的經(jīng)驗(yàn)，通常也是大股東聯(lián)合財(cái)團(tuán)進(jìn)行回購(gòu)股份，但是理論上在進(jìn)行私有化之前

31、先進(jìn)行公司回購(gòu)對(duì)于大股東控制權(quán)較弱的企業(yè)而言，可以提高控股比例從而為后續(xù)大股東回購(gòu)適當(dāng)提供便利。目前針對(duì)新三板企業(yè)摘牌的異議股東保護(hù)措施，核心原則還是以大股東和異議股東協(xié)商價(jià)格和回購(gòu)方式進(jìn)行。我們也看到，多數(shù)案例以異議股東的成本價(jià)為參考依據(jù)，所以公司回購(gòu)在這方面所受限制較多。表 4：新三板公司回購(gòu)和摘牌大股東回購(gòu)比較大股東回購(gòu)異議股東股份（針對(duì)新三板摘牌現(xiàn)象）新三板公司回購(gòu)（1）減少注冊(cè)資本穩(wěn)定股價(jià)；（2）減小分紅壓力；（3）增強(qiáng)控制權(quán)；（4）回購(gòu)目的解決股東異議問題為了摘牌實(shí)施股權(quán)激勵(lì)資金來源大股東資金公司內(nèi)部留存資金、非現(xiàn)金資產(chǎn)變現(xiàn)等競(jìng)價(jià)或做市方式回購(gòu)、要約回購(gòu)（競(jìng)價(jià)或做市方式回購(gòu)的價(jià)格上

32、限原則上 不應(yīng)高于董事會(huì)通過回購(gòu)股份決議前 60 個(gè)轉(zhuǎn)讓日平均收盤價(jià)的 200%； 確有必要超過這一上限的，掛牌公司應(yīng)當(dāng)在回購(gòu)股份方案中充分說明定價(jià)回購(gòu)價(jià)格主要是協(xié)商解決，以成本價(jià)、每股凈資產(chǎn)、近期交易均價(jià)等為輔助依據(jù)合理性；要約回購(gòu)應(yīng)當(dāng)以固定價(jià)格實(shí)施，且符合如上的規(guī)定。截至董事會(huì)通過回購(gòu) 股份決議之日，公司股票無收盤價(jià)的，應(yīng)當(dāng)綜合參考前期發(fā)行價(jià)格、資產(chǎn) 評(píng)估報(bào)告確定的評(píng)估價(jià)格或最近一期經(jīng)審計(jì)的每股凈資產(chǎn)等因素，合理確 定要約回購(gòu)價(jià)格，并在回購(gòu)股份方案中充分說明定價(jià)合理性。）回購(gòu)對(duì)象異議股東全體股東全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司股票終止掛遵循法規(guī)牌實(shí)施細(xì)則（征求意見稿）公司法、全國(guó)中小企業(yè)股

33、份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司回購(gòu)股份實(shí)施辦法 HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。上市公司回購(gòu)股份可以采取以下方式之一進(jìn)行:競(jìng)價(jià)或做市轉(zhuǎn)讓回購(gòu)；要約回購(gòu)；定向回購(gòu)（但是定向回購(gòu)只適用于特定情形）協(xié)商回購(gòu)方式資料來源：股轉(zhuǎn)系統(tǒng)二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)政策落地，估值錯(cuò)配公司有回購(gòu)動(dòng)力新三板首例二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)案例出現(xiàn)，掛牌公司早有需求2019 年 1 月 11 日晚間海能儀器（430476.OC）發(fā)布回購(gòu)方案稱“基于對(duì)公司未來發(fā)展前景的信心和公司價(jià)值的認(rèn)可，在綜合考慮公司經(jīng)營(yíng)情況、財(cái)務(wù)狀況及未來的盈利能力等因素的基礎(chǔ)上，公司擬以自有資金回購(gòu)公司股份，用于減少公司注冊(cè)資本,以實(shí)

34、現(xiàn)維護(hù)公司市場(chǎng)形象， 增強(qiáng)投資者信心，維護(hù)投資者利益，推進(jìn)公司股價(jià)與內(nèi)在價(jià)值相匹配的目標(biāo)?！薄净刭?gòu)方式】做市轉(zhuǎn)讓?！净刭?gòu)價(jià)格】為保護(hù)投資者利益，結(jié)合公司目前的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)狀況及近期公司股價(jià)，確定本次回購(gòu)股份的價(jià)格不高于每股 4.00 元（含 4.00 元），具體回購(gòu)價(jià)格由公司股東大會(huì)授權(quán)董事會(huì)在回購(gòu)實(shí)施期間，綜合公司二級(jí)市場(chǎng)股票價(jià)格、公司財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)狀況確定?！净刭?gòu)數(shù)量】按此次回購(gòu)資金總額最低 1,000 萬(wàn)元，回購(gòu)價(jià)格最高 4.00 元/股測(cè)算，預(yù)計(jì)可回購(gòu)股份不少于 250.00 萬(wàn)股，占本公司目前總股本的比例不低于 3.34%。本次回購(gòu)股份的數(shù)量及占總股本的比例以回購(gòu)期滿時(shí)公司實(shí)際回購(gòu)

35、的股份數(shù)量為準(zhǔn)?！举Y金來源】擬用于本次回購(gòu)的資金總額不少于人民幣 1,000 萬(wàn)元，不超過人民幣 2,000萬(wàn)元，資金來源為自有資金。海能儀器自 2014 年 8 月變更為做市轉(zhuǎn)讓方式以來交易持續(xù)活躍，最新報(bào)告期股東戶數(shù)達(dá) 310戶，自 2017 年以來受到市場(chǎng)環(huán)境低迷影響以及“三類產(chǎn)品”到期壓力增加導(dǎo)致公司股價(jià)持續(xù)下跌，當(dāng)前總市值 1.77 億元，市盈率（ttm）僅 5.1X，PB 僅 0.62X，當(dāng)前市值已經(jīng)跌破“凈資產(chǎn)”。但是公司近年來基本面良好，業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，且第一大股東持股比例僅 20.89%，截至 2018H1公司貨幣資金共 5853.2 萬(wàn)元，成為主要回購(gòu)動(dòng)力。圖 9：海能儀器走

36、勢(shì)（元/股，前復(fù)權(quán)）10.009.008.007.006.005.004.003.002.001.0014-0114-0414-0714-1015-0115-0415-0715-1016-0116-0416-0716-1017-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-100.00海能儀器資料來源：Wind海能儀器圖 10：海能儀器歷年總營(yíng)收及增速（萬(wàn)元）圖 11：海能儀器歷年歸母凈利潤(rùn)及增速（萬(wàn)元）180001600014000120001000080006000400020000營(yíng)業(yè)總收入同比(%，右軸)100.0080.0060.0040.0020.000.0

37、0-20.00-40.00-60.003500300025002000150010005000-500歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)同比(%)4003002001000-100-200-300 HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。資料來源：Wind資料來源：Wind統(tǒng)計(jì) 2018 年以來新三板公司回購(gòu)情況，公司回購(gòu)用于員工股權(quán)激勵(lì)的案例占比達(dá)21%，用于回購(gòu)離職員工股份或因?yàn)閱T工考核未達(dá)標(biāo)的占比達(dá) 54%，由于被收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)承諾未完成而回購(gòu)股份的情形占比為 21%。在新三板回購(gòu)實(shí)施辦法落地之前，公司公告回購(gòu)用于員工股權(quán)激勵(lì)的情形一直尚未實(shí)施，但我們可以看

38、到掛牌企業(yè)早有回購(gòu)需求。 HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。表 5：2018 年以來新三板公告回購(gòu)的公司一覽公告日期證券代碼簡(jiǎn)稱回購(gòu)原由2018-01-10838812.OC歐曼科技用于員工股權(quán)激勵(lì)2018-01-24430289.OC華索科技用于員工股權(quán)激勵(lì)2018-01-31831136.OC潁元股份用于員工股權(quán)激勵(lì)2018-01-31430745.OC諾文科技用于員工股權(quán)激勵(lì)2018-03-31835622.OC歡樂動(dòng)漫回購(gòu)離職員工股份2018-04-10830970.OC艾錄股份被收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)承諾未完成2018-04-13430463.

39、OC春茂股份被收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)承諾未完成2018-04-17430293.OC奉天電子回購(gòu)離職員工股份2018-04-24430319.OC歐薩咨詢被收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)承諾未完成2018-04-27834368.OC華新能源被收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)承諾未完成2018-05-17430492.OC老來壽被收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)承諾未完成2018-05-18835581.OC吉隆通信回購(gòu)離職員工股份2018-06-05832047.OC聯(lián)洋新材員工離職、員工業(yè)績(jī)考核不達(dá)標(biāo)2018-06-06831691.OC三高股份回購(gòu)離職員工股份2018-06-21836895.OC賽哲生物回購(gòu)離職員工股份2018-06-28833442.

40、OC江蘇鐵科回購(gòu)離職員工股份2018-08-04833689.OC架橋資本回購(gòu)離職員工股份2018-08-11831445.OC龍?zhí)┘揖佑糜趩T工股權(quán)激勵(lì)2018-08-23830917.OC網(wǎng)波股份被收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)承諾未完成2018-08-23837445.OC宏濤嘉業(yè)回購(gòu)離職員工股份2018-08-29831483.OC匯通華城用于員工股權(quán)激勵(lì)2018-09-06834044.OC富泰和員工業(yè)績(jī)考核未達(dá)標(biāo)2018-09-22831616.OC博達(dá)軟件回購(gòu)離職員工股份2018-09-27833426.OC先控電氣員工業(yè)績(jī)考核未達(dá)標(biāo)2018-10-23430437.OC食安科技回購(gòu)離職員工股份20

41、18-10-27835425.OC中科水生員工業(yè)績(jī)考核未達(dá)標(biāo)2018-11-01831341.OC必由學(xué)回購(gòu)離職員工股份2019-01-12430476.OC海能儀器減少注冊(cè)資本資料來源：Wind、安信證券研究中心整理大股東二級(jí)市場(chǎng)增持動(dòng)力顯現(xiàn)2018 年 5 月以來新三板市場(chǎng)上發(fā)生的大股東在二級(jí)市場(chǎng)增持或計(jì)劃增持的案例已多達(dá) 34 起，這些公司擁有的共同特點(diǎn)是估值較低，其中近 13 家公司總市值已跌破“凈資產(chǎn)”，其中不乏創(chuàng)新層公司。產(chǎn)業(yè)資本往往是公司估值的另一面鏡子，而大股東通過二級(jí)市場(chǎng)增持而非大宗交易更加體現(xiàn)其維護(hù)公司價(jià)值的意愿。表 6：2018 年 5 月至今新三板公司大股東通過二級(jí)市場(chǎng)

42、增持案例一覽公告歸母凈公告日期證券代簡(jiǎn)稱碼轉(zhuǎn)讓所屬分方式層日總公告日公告市值PE日（億（ttm） PB元） 總營(yíng)收（ ttm，萬(wàn)元） 利潤(rùn)（ ttm， 萬(wàn)元） 增持行為董事長(zhǎng)和總經(jīng)理計(jì)劃 6 個(gè)月內(nèi)通過2018/5/4835539中宇萬(wàn)通做市創(chuàng)新層2.4710.972.708,059.792,211.18二級(jí)市場(chǎng)兩人合計(jì)增持股份不超過40 萬(wàn)股。2018/5/4430714奇才股份做市創(chuàng)新層2.005.340.9123,373.193,429.19實(shí)控人計(jì)劃 3 個(gè)月內(nèi)預(yù)計(jì)增持金額不超過 2,00 萬(wàn)元人民幣。實(shí)控人計(jì)劃 6 個(gè)月內(nèi)通過二級(jí)市場(chǎng)2018/5/10830862豐海科技做市創(chuàng)新層0

43、.7913.460.7321,311.101,428.9292018/5/11430376東亞裝飾做市創(chuàng)新層4.447.151.13121,812.55,866.92和大宗交易計(jì)增持公司股份不超過80 萬(wàn)股。實(shí)控人和一致行動(dòng)人計(jì)劃 6 個(gè)月內(nèi)通過二級(jí)市場(chǎng)預(yù)計(jì)增持股份不超過600 萬(wàn)股。2018/5/12833300利樹股份競(jìng)價(jià)創(chuàng)新層4.767.310.8448,106.344,363.58實(shí)控人和財(cái)務(wù)總監(jiān)已增持1,724,000 股 。實(shí)控人計(jì)劃在未來 12 個(gè)月內(nèi)通過2018/5/17834729朗朗教育做市創(chuàng)新層5.5727.367.8019,531.752,577.97二級(jí)市場(chǎng)增持，預(yù)計(jì)

44、增持金額不超過 500 萬(wàn)元人民幣。計(jì)增持股份不超過 65 萬(wàn)股。2018/5/29831487山大合盛做市基礎(chǔ)層1.05-3.444,218.84-763.15實(shí)控人擬 6 個(gè)月內(nèi)通過二級(jí)市場(chǎng)預(yù)2018/6/1831130環(huán)宇裝備做市基礎(chǔ)層0.2711.230.414,936.65472.04實(shí)控人擬 6 個(gè)月內(nèi)通過二級(jí)市場(chǎng)預(yù)計(jì)增持股份不超過 200 萬(wàn)股。董事長(zhǎng)計(jì)劃自 2018 年 6 月 5 日起2018/6/6832987牡丹聯(lián)友做市基礎(chǔ)層0.6551.350.568,546.69444.852018/6/12430545星科智能做市基礎(chǔ)層2.71165.962.419,878.744

45、38.926 個(gè)月內(nèi)，擬通過二級(jí)市場(chǎng)和大宗交易增持公司股份，預(yù)計(jì)增持股份不超過 100 萬(wàn)股。實(shí)控人 2018 年 6 月 8 日通過全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)二級(jí)市場(chǎng)以個(gè)人名義增持公司 17000 股股份。實(shí)控人自 2018 年 5 月 8 日起至2018 年 6 月 7 日止，以自有資金107.16通過全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)二級(jí)市場(chǎng)累計(jì)增持公司股份 54000-15,542.股。實(shí)控人計(jì)劃在未來 6 個(gè)月內(nèi)通過二2018/6/12430597博安通做市創(chuàng)新層0.7014.701.5217,262.072018/6/13833173贏鼎教育做市基礎(chǔ)層4.87-5.6013,084.02902

46、018/6/15430359同濟(jì)醫(yī)藥做市基礎(chǔ)層4.1928.231.4827,863.411,100.05級(jí)市場(chǎng)增持不超過 1000 萬(wàn)股。實(shí)控人 2018 年 4 月 20 日起至2018 年 6 月 14 日期間，以其自有資金通過二級(jí)市場(chǎng)增持公司股份共計(jì) 4161000 股 。2018/6/21830843沃迪智能做市基礎(chǔ)層1.88-1.3815,224.08352.70董事總經(jīng)理一個(gè)月內(nèi)增持 10000股。92018/7/11832770賽格導(dǎo)航做市基礎(chǔ)層1.21-0.9029,641.97-3,571.4實(shí)控人于 2018 年 7 月 9 日增持 95萬(wàn)股。2018/7/1283437

47、3晶淼材料競(jìng)價(jià)基礎(chǔ)層3.5513.653.9816,302.994,471.00實(shí)控人 2018 年 7 月 10 日通過二級(jí)市場(chǎng)增持公司股份 35000 股。實(shí)控人已于 2018 年 5 月 8 日及 2018 年 7 月 25 日 兩 次 通 過 HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。2018/7/27836909智房科技競(jìng)價(jià)基礎(chǔ)層2.47370.892.1617,119.53102.662018/7/31839635綠田股份競(jìng)價(jià)基礎(chǔ)層1.425.380.7020,802.782,509.09全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)增持公司股份合計(jì) 40 萬(wàn)

48、股，計(jì)劃 6 個(gè)月內(nèi)繼續(xù)在二級(jí)市場(chǎng)預(yù)計(jì)增持股份不超過 300 萬(wàn)股?？毓晒蓶|自 2018 年 7 月 30 日起未來三個(gè)月內(nèi)擬通過二級(jí)市場(chǎng)預(yù)計(jì)增持股份額不超過 1,000,000 股。2018/8/9831234天辰股份做市基礎(chǔ)層1.018.670.688,908.411,159.65大股東計(jì)劃一年內(nèi)擬增持股份數(shù)不超過 200 萬(wàn)股，金額不超過人民幣 600 萬(wàn)元。2018/8/16832378利昂設(shè)計(jì)做市基礎(chǔ)層0.376.000.603,195.25615.67實(shí)控人 2018 年 8 月 13 日通過二級(jí)市場(chǎng)增持公司股份 1,000 股。實(shí)控人計(jì)劃在 2018 年 9 月 4 日2018/

49、9/5832281和氏技術(shù)做市創(chuàng)新層0.352.800.3810,580.661,649.00至 2018 年 12 月 31 日 ， 擬 在 二級(jí)市場(chǎng)增持不超過 50 萬(wàn)股公司股份。大股東和管理層計(jì)劃在未來 12 個(gè)7民幣 2000 萬(wàn)元，不超過人民幣5000 萬(wàn)元。本次增持計(jì)劃的時(shí)間為 2018 年5,422.759 月 25 日 至 2018 年 12 月31 日，在價(jià)格不超過 10.00 元/股的前提下，增持不超過 2%公司股份。自本公告發(fā)布之日起至 2019 年03 月 31 日止，遵照中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)和全國(guó)中小企業(yè)股份4,715.77轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的有關(guān)規(guī)定，擬通過全國(guó)中小企業(yè) 股

50、份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)增持公司股份，預(yù)計(jì)增持股份數(shù)不超過300,000 股自 2018 年 11 月 1 日 起 至2019 年 1 月 31 日 止 ， 遵 照 中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)和全國(guó)中小2018/9/18430346哇棒傳媒競(jìng)價(jià)基礎(chǔ)層2.285.740.50142,775.53,962.99月內(nèi)聯(lián)合增持，金額總計(jì)不低于人 HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。2018/9/27832566梓橦宮做市創(chuàng)新層5.0410.231.6826,784.3582018/10/10837160凱詰電商做市創(chuàng)新層4.5011.902.63144,254.12018

51、/10/12835262佳樂股份做市基礎(chǔ)層2.15-1.8312,013.81-139.19 企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓 系統(tǒng)的有關(guān)規(guī)定，擬通過全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)增持公 司股份，預(yù)計(jì)增持股份數(shù)不超過 1,000,000 股2018/10/13833755揚(yáng)德環(huán)境競(jìng)價(jià)創(chuàng)新層11.521.071.8621,563.462018 年 10 月 8 日 至 2018 年10 月 10 日，揚(yáng)德集團(tuán)通過全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)在二級(jí)市場(chǎng)5,844.80以自有資金 增持公司股份合計(jì)88,400 股，其直接持有公司股票比例由 27.7932% 增加至27.8183%2018/10/17831669永晟科技做市基礎(chǔ)層

52、0.6713.321.0516,460.68自本公告發(fā)布之日起至 2019 年03 月 31 日止，遵照中國(guó)證券 監(jiān)督管理委員會(huì)和全國(guó)中小企業(yè)股份504.79轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的有關(guān)規(guī)定，擬通過全國(guó)中小企業(yè) 股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)增持公司股份，預(yù)計(jì)增持股份數(shù)不超過2018/10/17832240亞森實(shí)業(yè)競(jìng)價(jià)基礎(chǔ)層0.1732.351.041,954.13500,000 股 。53.05自 2018 年 10 月 15 日起擬增持?jǐn)?shù)自本公告發(fā)布之日起至 2019 年2018/10/30430236美蘭股份做市創(chuàng)新層1.1912.161.1010,309.1702 月 28 日止，擬通過全國(guó)中小977.55企業(yè)股份轉(zhuǎn)

53、讓系統(tǒng)增持公司股份，2018/11/06831418三合盛競(jìng)價(jià)基礎(chǔ)層0.35-5.171,823.35擬增持不超過 2,000,000 股公司股份副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理自 2018 年 11月 5 日（含當(dāng)日）起未來六個(gè)月內(nèi)，根據(jù)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)-1,854.5和全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的有9關(guān)規(guī)定，擬通過全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)增持公司股份，預(yù)計(jì)增持股份數(shù)量合計(jì)不超過 4,000,0002018/11/14835787海力股份競(jìng)價(jià)創(chuàng)新層1.4426.540.9923,224.01541.10股。公司實(shí)際控制人江海林先生本人于量合計(jì)不超過 3000000 股 HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)

54、屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。2018 年 11 月 12 日通過全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)在二級(jí)市場(chǎng)直接增持公司股份 499,000 股，增持金額為人民幣 1,072,850 元，占公司總股本比例為 0.747%。江海林先生本人計(jì)劃自本次增持之日起6 個(gè)月內(nèi)，以自有資金擇機(jī)增持公司股票，擬累計(jì)增持股份所用資金金額不低于人民幣 300 萬(wàn)元（含本次已增持金額），并且不高于人民幣 600 萬(wàn)元（含本次已增持金額）。2018/11/23836610鎧甲網(wǎng)絡(luò)競(jìng)價(jià)創(chuàng)新層7.0415.178.0627,205.234,639.14高管通過二級(jí)市場(chǎng)增持 7000 股2018/12/074

55、30263ST 藍(lán)天做市基礎(chǔ)層0.252.410.0535,538.081,035.54總經(jīng)理通過二級(jí)市場(chǎng)增持 70 萬(wàn)股自本公告發(fā)布之日起至 2019 年2018/12/28831669永晟科技做市基礎(chǔ)層0.6713.321.0516,460.68504.7901 月 31 日止，擬通過全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)二級(jí)市場(chǎng)增持公司股份，預(yù)計(jì)增持股份數(shù)不超過200,000 股 。資料來源：Wind、安信證券研究中心整理哪些公司存在回購(gòu)動(dòng)力？估值嚴(yán)重錯(cuò)配、大股東持股比例低的企業(yè)或有需求新三板回購(gòu)實(shí)施辦法出臺(tái)對(duì)于當(dāng)前嚴(yán)重被低估的公司來說實(shí)為利好，一方面現(xiàn)金充裕的公司可以利用回購(gòu)進(jìn)行市值管理，另一方面由

56、于流通股本注銷能夠提高大股東的持股比例，對(duì)于當(dāng)前被低估同時(shí)股權(quán)分散的企業(yè)來說，低位回購(gòu)還能夠加強(qiáng)其控制權(quán)。所以，我們綜合估值水平、貨幣資金水平、業(yè)績(jī)基本面和成長(zhǎng)性、大股東持股比例四個(gè)維度進(jìn)行篩選或存在回購(gòu)動(dòng)力的公司如表 7 所示，另外適度放寬估值和貨幣資金標(biāo)準(zhǔn)篩選出或有回購(gòu)動(dòng)力的公司如表 8 所示：表 7：存在回購(gòu)動(dòng)力的一覽（一）市盈率市凈率最近一期貨歸母凈利潤(rùn)（ ttm，萬(wàn)第一大股東持股比PE(TTM)PB(LF)元） 元） 例（%）430183.OC天友設(shè)計(jì)做市轉(zhuǎn)讓創(chuàng)新層1.865.420.836,755.143,433.5930.72430225.OC伊禾農(nóng)品做市轉(zhuǎn)讓創(chuàng)新層10.056.

57、440.7147,792.5915,610.2131.79430318.OC四維傳媒做市轉(zhuǎn)讓創(chuàng)新層1.988.050.363,217.002,454.3624.31430374.OC英富森做市轉(zhuǎn)讓創(chuàng)新層1.884.930.903,849.243,810.4442.60430377.OC海格物流做市轉(zhuǎn)讓創(chuàng)新層3.0014.470.923,702.532,073.3943.82430476.OC海能儀器做市轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)層1.775.150.625,853.193,441.2320.89430564.OC天潤(rùn)科技做市轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)層0.924.130.793,396.102,235.0346.34430600

58、.OC徽電科技做市轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)層0.603.000.363,693.271,995.5740.24430630.OC合勝科技做市轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)層0.653.970.484,363.851,635.3415.83430680.OC聯(lián)興科技做市轉(zhuǎn)讓創(chuàng)新層1.863.760.4431,121.564,940.8021.11430706.OC海芯華夏做市轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)層0.884.990.536,176.481,761.3745.00830862.OC豐?？萍甲鍪修D(zhuǎn)讓創(chuàng)新層0.735.130.623,956.871,428.9227.03830882.OC佳龍股份做市轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)層0.845.940.655,029.96

59、1,417.0145.18830952.OC方蘭德做市轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)層0.887.780.3317,287.371,130.6941.42831029.OC銀豐棉花做市轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)層1.017.060.2346,917.061,437.8836.07831039.OC國(guó)義招標(biāo)做市轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)層2.876.030.7652,184.854,762.0323.78831068.OC凌志環(huán)保做市轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)層5.5110.120.8325,050.485,447.1840.04831177.OC深冷能源做市轉(zhuǎn)讓創(chuàng)新層1.835.620.7511,165.783,247.2626.46證券代碼證券簡(jiǎn)稱轉(zhuǎn)讓方式所屬分層總

60、市值（億元）幣資金（萬(wàn) HYPERLINK / 本報(bào)告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項(xiàng)聲明請(qǐng)參見報(bào)告尾頁(yè)。831496.OC華燕房盟做市轉(zhuǎn)讓創(chuàng)新層3.5812.190.744,890.302,938.9516.56831601.OC威科姆做市轉(zhuǎn)讓創(chuàng)新層4.0227.510.658,327.251,462.6241.01832023.OC田野股份做市轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)層3.226.620.4418,228.514,860.8617.72832028.OC匯元科技做市轉(zhuǎn)讓創(chuàng)新層6.2811.070.7876,854.445,676.5820.09832297.OC新生飛翔做市轉(zhuǎn)讓創(chuàng)新層6.5842.090