電力設備新能源行業(yè)：風馳電掣能源革 命

1、概要1.風電：行業(yè)搶裝帶來的量價齊升光伏：2020年景氣度值得期待電動車：海外需求確定投資建議風險提示2請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明根據發(fā)改委關于完善風電上網電價政策的通知：“2018年底前核準的陸上風電項 目，2020年底前仍未并網的，國家不再補貼；2019年1月1日至2020年底前核準的陸 上風電項目，2021年底前未并網的，國家不再補貼。自2021年1月1日開始，新核準 的陸上風電項目國家不再補貼”?；谝陨险?，我們判斷，2021年開始陸上風電將 迎來平價上網，搶裝背景下，2021年前裝機需求確定。行業(yè)需求大增：18年全年招標量33.5GW ，19前三季度招標量達到49.9G

2、W。圖：風機季度公開招標容量（GW）表：陸上風電上網電價（元/kwh）1. 風電搶裝開啟行業(yè)量價齊升資料來源：金風科技2019Q3業(yè)績說明材料，海通證券研究所37.66.610.66.74.28.66.15.97.49.37.29.614.917.417.60510152016Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q32009-201420152016-2017201820192020類0.510.490.470.400.340.29類0.540.520.500.450.390.34類0.580.560.540.490.

3、430.38類0.610.610.600.570.520.47資料來源：國家發(fā)改委，海通證券研究所請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：金風科技季度財報說明，wind，海通證券研究所注：2014年前為1.5MW風機價格，2014Q1-2019Q2為2MW風機價格，2019Q3為2.5MW風機價格18年8-9月至今，2.5MW風機招標價格（含稅）從18年8月的3330元/kw漲到19年9月 約3900元/kw。根據我們的回測，金風科技毛利率滯后于風機價格5-6個季度，Pearson相關系數較高，達到0.6以上。我們預計2020年，金風科技毛利率將迎來反彈。403530252015105

4、02011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q344004200400038003600340032003000圖：風機招標價格與金風科技毛利率風機招標價格（元/Kw,左軸)金風科技季度毛利率（%，右軸）1. 風機招標價格逐步

5、攀升4請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：能見援引彭博新能源，ofweek援引全球風能報告2018，海通證券研究所規(guī)模：18年，行業(yè)第一大Vestas新增裝機10.09GW，金風科技7.06GW，明陽智能2.53GW。1. 國內外風機可比公司對比公司新增裝機陸上新增裝機海上新增裝機1維斯塔斯10.0910.092金風科技7.066.660.403西門子歌美颯5.444.081.364GE4.984.960.025遠景3.683.280.406Enercon2.532.537明陽智能2.532.440.098Nordex2.432.439國電聯合動力1.301.2910MHI Ves

6、tas1.291.29其他9.97全球合計51.346.84.50表：風機公司18年全球裝機排名（GW）5請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明價格：18年，Vestas的訂單交付價格為6118元/kw，金風科技的風機銷售價格為3586元/kw，存在較大價差。1. 國內外風機可比公司對比表：Vestas與金風科技風機銷售價格對比20142015201620172018金風風機銷售收 入(億元）153.8266218.7187.1210.2金風風機對外銷 售容量（GW)4.27.15.95.15.9金風風機銷售價 格（元/KW）3670.13773.13717.23681.83585.7Vest

7、as風機銷售 收入（億元）457.7571.1699.9660.9663.6Vestas執(zhí)行訂單 容量（GW）6.37.59.78.810.8Vestas風機銷售價格（元/KW)7321.27628.57249.57528.36117.6資料來源：全球風能報告，Vestas、金風科技2014-2018年報，海通證券研究所6請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明費用絕對額：18年Vestas銷售、管理費用為34.7億元，與金風科技相當；研發(fā)費用 為約18億元，高于金風科技的10.6億元。費用率：18年，Vestas的期間費用率僅有7.5%。金風科技、明陽智能期間費用率基 本相當，18年均在18-

8、19%，剔除財務費用后分別為15.1%和15.3%。費用率角度看， 金風科技、明陽智能有進一步下降的空間。1. 中外對比，費用率下降大有可為表：風機公司費用率對比資料來源：wind，海通證券研究所公司20142015201620172018期間費用率(%)Vestas9.07.37.27.37.5金風科技17.416.217.820.618.4明陽智能13.715.116.218.619.0期間費用率（%, 不考慮財務費用）Vestas8.37.16.97.47.0金風科技14.514.614.917.415.1明陽智能11.513.614.316.415.3銷售+管理費用(億元）Vestas

9、31.834.037.539.034.7金風科技33.832.8明陽智能8.39.39.08.710.8研發(fā)費用（億元）Vestas16.716.517.818.418.0金風科技10.010.6明陽智能2.082.352.621.977請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明注：Ves23228598/43t348/201a91110 10:16 s的財務數據以1歐元兌換7.84元人民幣的匯率折合人民幣計裝機需求：我們預計19年國內光伏裝機規(guī)模在25-30GW。我們認為，20年需求增長確定性高，預計裝機規(guī)模在45GW左右。表：19-20年國內需求估算（GW）8請務必閱讀正文之后的信息披露和法律

10、聲明資料來源：海通證券研究所估算分類2019E2020E競價923平價111存量4.5領跑者4.31.5扶貧3.52戶用4.54.5市場化交易0.50.5特高壓/示范13合計28.345.52. 光伏國內景氣度提升，2020年可期需求與價格：我們認為，光伏行業(yè)，過去是需求單方面作用于價格；平價 時代來臨之后，價格會對需求開始有反作用。圖：平價/準平價，需求與價格的相互關系發(fā)生變化2. 需求與價格相互作用9請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明政策需求價格產能需求價格產能收益率個別市場政策 主導需求高補貼時代電站高受益， 價格波動對需求反作用差價格不降：抑制需求； 價格下降：刺激需求。價格不降：

11、刺激產能釋放； 價格下降：抑制產能釋放。資料來源：海通證券研究所2. 成本下降驅動全球需求增長2019年前三季度，我國光伏組件出口量達49.94GW，同比增長80%；我們預計19年全年組件出口將超65GW，海外光伏需求將達90GW。根據PVInfoLink微信公眾號數據，19年中國單/多晶組件價格分別從年初的2.25元/W、1.82元/W，下降到10月底的1.78元/W、1.69元/W，我們認為組件價格的下降 有望持續(xù)刺激海外裝機需求，我們預計21年海外裝機量有望增長10-20%左右，裝 機量有望達100-110GW。資料來源：Wind，海通證券研究所107%-7%30%50%65%80%90

12、%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%010000200003000040000500006000070000201420152016201720182019E18Q1-Q319Q1-Q3圖：中國光伏組件出口數據（MW）組件出口數量（MW，左軸）同比增速（右軸）請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2. 大硅片+高效化，助力行業(yè)持續(xù)降本21.90%22.10%22.10%22.10%22.40%22.20%22.30%22.20%22.40%22.30%22.60%21.8%22.0%22.2%22.4%22.6%22.8% 5BB9BB12BB38540041

13、5430390405420440395410425450360380400420440460156.755BB9BB12BB兩大龍頭先后發(fā)布大硅片新產品：隆基股份于19年6月發(fā)布166尺寸大硅 片，中環(huán)股份與19年8月發(fā)布210尺寸大硅片。我們認為硅片尺寸加大對于行業(yè)降本增效具有積極意義，助力行業(yè)持續(xù)推 進平價上網進程。圖：各尺寸電池轉換效率圖：各尺寸電池對應組件功率（W）21.6%340156.75158.75161.716611資料來源：智匯光伏微信公眾號，Aiko Cells，海通證券研究所158.75161.7166請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2. 大硅片+高效化，助力行業(yè)持

14、續(xù)降本分類2016201720182019E2020E2021E2023E2025E多晶BSF多晶黑硅18.9%19.0%19.2%19.4%19.7%19.9%20.2%20.5%多晶PERC黑硅19.2%20.0%20.3%20.5%20.8%21.1%21.3%21.6%準單晶PERC21.6%21.8%22.2%22.4%22.6%22.8%P型單晶P-PERC+TOPCON20.5%21.3%21.8%22.1%22.4%22.6%22.8%23.0%BSF單晶19.8%20.3%N型單晶N-PERT+TopCon20.5%21.6%21.5%22.0%22.5%23.0%23.5%

15、24.0%異質結21.5%22.0%22.5%23.0%23.5%24.0%24.5%25.0%背接觸N型23.0%23.1%23.4%23.6%23.8%24.3%24.6%25.0%分類2016201720182019E2020E2021E2023E2025EBSF電池市場占比89.3%83.3%60.0%39.4%30.0%17.3%10.6%5.0%PERC電池市場占比9.0%15.0%33.5%50.6%55.7%60.8%60.9%61.0%N-PERT電池市場占比0.8%1.5%5.0%8.0%10.0%15.0%17.0%18.0%異質結電池市場占比0.1%0.2%0.7%1.

16、0%3.0%5.0%7.5%10.0%背接觸電池市場占比0.1%0.0%0.1%0.2%0.5%1.0%3.0%5.0%其他技術市場占比0.8%0.0%0.7%0.8%0.8%0.9%1.0%1.0%從轉換效率角度，我們看到近年來以單晶為代表的高效產品轉換效率持續(xù) 提升，市占率也在持續(xù)加大，高效化趨勢明確。表：電池片各個技術路線轉換效率變化趨勢表：電池片各個技術路線市占率變化趨勢12請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：CPIA中國光伏產業(yè)發(fā)展路線圖，搜狐，北極星太陽能光伏 網，國23228598/4334際8/20191110 10:16 能源網，海通證券研究所3.歐洲油耗政策更嚴

17、苛我們認為未來全球新能源汽車走向嚴控“油耗”的懲罰性政策。油耗：歐洲21年目標95g/km CO2 排放（ 相當于油耗4L/100Km ），中國25年目標油 耗4L/100Km，歐洲標準較中國更為嚴格。定價：歐洲規(guī)定汽車排放不達標則每g/km CO2罰款95歐元，中國未規(guī)定罰金。 18年歐洲車企平均CO2排放121g/km，超標26g/km，超出21%，減排壓力較大。圖：2000-2018年歐洲車企CO2平均排放趨勢圖：2018年歐洲車企CO2排放情況請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：icct，CO2 emissions from new passenger cars in1t3he European Union: Car manufa2322859c8/43348/20191t110 10:1u6 rers performance in 2018，海通證券研究所3.預計2020年歐洲新能源汽車銷量趨勢性向上我們認為在歐洲減排壓力下，新能源汽車將成為車企減排的主要方式。我們預計20年下半年-21年將是新車型大年。我們預計隨著車企新車型的不斷推出，20年下半年各大新車型開始爬坡放量，全球新能 源汽車銷量增速拐點預計在20年Q3。我們認為中國19年Q3銷量低谷，20年Q3亦存在增速