中級財(cái)務(wù)管理（第五版）第03章項(xiàng)目投資管理

1、中級財(cái)務(wù)管理（第五版）第3章 項(xiàng)目投資管理目 錄項(xiàng)目投資決策概述3.1現(xiàn)金流量分析及方法運(yùn)用3.2風(fēng)險(xiǎn)條件下的資本運(yùn)算3.3實(shí)物期權(quán)在投資決策中的應(yīng)用3.4投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)決策3.53熟悉項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析方法以及風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整方法。2掌握現(xiàn)金流量估算方法以及凈現(xiàn)值法則的運(yùn)用；1了解項(xiàng)目投資的概念、分類及程序；學(xué)習(xí)目的與要求教學(xué)重點(diǎn)與難點(diǎn)教學(xué)重點(diǎn)：現(xiàn)金流量分析的特殊情況。教學(xué)難點(diǎn)：項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析及調(diào)整方法。引導(dǎo)性案例長虹等離子之殤2006年，長虹正式宣布投資方向?yàn)榈入x子屏，并于2007年拋出20億美元的巨額投資計(jì)劃。四川長虹于2007年啟動虹歐公司PDP項(xiàng)目一期工程，規(guī)劃總投資6.75億美元，年產(chǎn)PDP模組達(dá)到

2、216萬片。截至2013年年底，對虹歐的投資達(dá)到17.2億元。然而等離子面板生產(chǎn)線建成后，并未給長虹帶來利好，反而拖累了長虹業(yè)績。2014年11月，長虹公告稱，擬以6 420萬元的價(jià)格出售連年虧損的虹歐公司61.48%股權(quán)。引導(dǎo)性案例2010年全球等離子電視出貨量為1 800萬臺；2013年等離子電視只有約1 030萬臺。從國內(nèi)市場來看，如今等離子電視基本上已難見蹤影。2005年東芝宣布停止等離子電視研發(fā)；2006年索尼宣布退出等離子電視；2007年富士通宣布停產(chǎn)等離子電視；2008年先鋒表示停產(chǎn)等離子電視；2013年，松下選擇退出等離子電視；2014年韓國三星、LG方面也先后證實(shí)將停止等離子

3、電視和等離子面板的生產(chǎn)。長虹對虹歐公司股權(quán)的出售，也被看作是中國彩電對等離子電視的放棄。引導(dǎo)性案例等離子的落敗主要是等離子電視企業(yè)的技術(shù)封閉所導(dǎo)致。以松下為主的等離子陣營在發(fā)展過程中采取了保守戰(zhàn)略，行業(yè)沒有跟進(jìn)者。而液晶產(chǎn)業(yè)相對比較開放，技術(shù)共享，整個行業(yè)越做越強(qiáng)。等離子的失敗對于長虹來說，無疑是一大遺憾。讀者不妨帶著下面幾個問題去閱讀本章：長虹等離子失敗的原因是什么？如何從項(xiàng)目投資的角度對長虹等離子之殤進(jìn)行分析？3.1項(xiàng)目投資決策概述3.1.1 投資項(xiàng)目分類 互斥項(xiàng)目 獨(dú)立項(xiàng)目 依存項(xiàng)目（1）按投資項(xiàng)目之間的關(guān)系分類（2）按投資目的分類 重置項(xiàng)目 擴(kuò)張項(xiàng)目 安全、環(huán)保類項(xiàng)目 研究與開發(fā) 長期

4、合同 長期合同 其他3.1.2 項(xiàng)目投資決策方法應(yīng)用在我們最初接觸項(xiàng)目投資分析時(shí)，了解到項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估算方法以及各種資本預(yù)算的評價(jià)方法，如回收期法、平均會計(jì)收益率法、凈現(xiàn)值法、獲利指數(shù)法、內(nèi)含報(bào)酬率法等。因?yàn)轫?xiàng)目現(xiàn)金流量的估算、折現(xiàn)率的選擇在實(shí)際操作中有一定難度，并不是所有的公司都能運(yùn)用這些基于對現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)的資本預(yù)算方法。比如有些公司采用回收期法，也有些公司使用平均會計(jì)收益率法。3.1.2 項(xiàng)目投資決策方法應(yīng)用（1）美國企業(yè)資本預(yù)算實(shí)務(wù)在美國，多數(shù)的研究表明，大公司最經(jīng)常使用的資本預(yù)算方法是內(nèi)部收益率法（IRR）、凈現(xiàn)值法（NPV），或者是將二者結(jié)合起來使用。（2）亞太地區(qū)的資本預(yù)算實(shí)

5、務(wù)對公司項(xiàng)目評價(jià)的方法估計(jì)權(quán)益資本成本的方法 風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)方法（3）中國的資本預(yù)算實(shí)務(wù)投資決策方法的選擇?，F(xiàn)金流量和折現(xiàn)率的估計(jì)。3.2 現(xiàn)金流量分析及方法運(yùn)用3.2.1 凈現(xiàn)值法則的運(yùn)用（一）估計(jì)現(xiàn)金流量時(shí)應(yīng)注意的問題所得稅和非付現(xiàn)成本a.總稅后現(xiàn)金流量 （total cash flow，TCF）b.經(jīng)營稅后現(xiàn)金流量（operating cash flow，OCF）通貨膨脹對現(xiàn)金流量的影響a.名義利率和實(shí)際利率b.名義現(xiàn)金流量和實(shí)際現(xiàn)金流量a.總稅后現(xiàn)金流量 （total cash flow，TCF）則有，a.總稅后現(xiàn)金流量 （total cash flow，TCF）因?yàn)?，于是，我們可以得到：T

6、CF=BCFT（BCFD-R）=（1-T）BCF+TD+TR （3.1）b.經(jīng)營稅后現(xiàn)金流量（operating cash flow，OCF）我們將總稅后現(xiàn)金流量 與利息稅盾 之差稱為經(jīng)營稅后現(xiàn)金流量，即OCF=TCFTR =（1-T）BCF+TD （3.2）由于 ， b.經(jīng)營稅后現(xiàn)金流量（operating cash flow，OCF）將其帶入上式，可以得到計(jì)算經(jīng)營稅后現(xiàn)金流量更為簡便的公式。OCF=（1-T）BCF+TD =（1-T）（EBIT+D）+TD =（1-T）EBIT+D （3.3）我們知道，項(xiàng)目凈現(xiàn)值可由下式計(jì)算：b.經(jīng)營稅后現(xiàn)金流量（operating cash flow，O

7、CF）根據(jù)通常習(xí)慣，上式中的 取自于不考慮利息稅盾的 ， 取自于考慮利息稅盾的稅后資本成本。實(shí)用上項(xiàng)目凈現(xiàn)值的計(jì)算公式為：（二）幾種特殊情況非常規(guī)現(xiàn)金流量互斥項(xiàng)目的決策a.規(guī)模問題b. 時(shí)間序列問題結(jié)合不同的壽命期A.等額年金法（Equivalent Annual Cost）b.設(shè)備更新時(shí)機(jī)的選擇詳見例題3.13.83.2.2案例現(xiàn)金流量估計(jì)實(shí)例美的集團(tuán)收購KUKA（1）收購背景制造過程機(jī)器人自動化已成為全球發(fā)展趨勢。在中國，由于工資成本上漲、質(zhì)量需求不斷增長，機(jī)器人銷售潛力大。根據(jù)國際機(jī)器人協(xié)會預(yù)測，2016年2017年全球機(jī)器人年均增長率達(dá)12%，中國年均增長率甚至達(dá)26%。預(yù)計(jì)2018年

8、年底世界各地工廠內(nèi)將配置的工業(yè)機(jī)器人數(shù)量將達(dá)約230萬臺，其中中國預(yù)計(jì)配置61萬臺。美的集團(tuán)自2015年新成立了機(jī)器人業(yè)務(wù)部門，在機(jī)器人新產(chǎn)業(yè)拓展上全面布局。自2012 年以來，美的集團(tuán)累計(jì)投入使用近千臺機(jī)器人，自動化改造預(yù)計(jì)投入約50億元，美的集團(tuán)廣州及武漢空調(diào)全智能工廠，以設(shè)備自動化、生產(chǎn)透明化、物流智能化、管理移動化與決策數(shù)據(jù)化，實(shí)現(xiàn)訂單、供應(yīng)、研發(fā)、生產(chǎn)、乃至配送全過程實(shí)時(shí)監(jiān)控，大幅提高了生產(chǎn)的自動化率。KUKA是全球領(lǐng)先的機(jī)器人及自動化生產(chǎn)設(shè)備和解決方案的供應(yīng)商之一，擁有優(yōu)秀的工藝技能和前沿的機(jī)器人技術(shù)，在工業(yè)機(jī)器人和自動化解決方案等領(lǐng)域積累了豐富的成功經(jīng)驗(yàn)，全球客戶涵蓋醫(yī)療、電子、

9、食品、消費(fèi)品、航空、太陽能等諸多細(xì)分行業(yè)。美的集團(tuán)將借助KUKA的優(yōu)勢，進(jìn)一步升級生產(chǎn)制造與系統(tǒng)自動化，力爭成為中國制造業(yè)先進(jìn)生產(chǎn)的典范。KUKA的優(yōu)勢與美的集團(tuán)的“雙智”戰(zhàn)略吻合，美的集團(tuán)可以充分借鑒KUKA在工業(yè)機(jī)器人與系統(tǒng)解決方案領(lǐng)域領(lǐng)先的技術(shù)實(shí)力，幫助美的集團(tuán)實(shí)施戰(zhàn)略，提升智能制造水平和發(fā)展智慧家居，實(shí)現(xiàn)公司制造實(shí)力升級，拓展B2B產(chǎn)業(yè)空間。（2）收購概況美的集團(tuán)擬通過境外全資子公司MECCA以現(xiàn)金方式全面要約收購KUKA的股份，要約收購價(jià)格為每股115歐元，收購總價(jià)約為37億歐元，合計(jì)292億元人民幣（按照2016年3月31日中國人民銀行公布的外匯牌價(jià)中間價(jià)計(jì)算），占美的集團(tuán)2015

10、年末經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)的比例將超過50%，根據(jù)重組辦法的相關(guān)規(guī)定，構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。本次收購?fù)瓿珊?，公司通過MECCA合計(jì)持有KUKA 37,605,732股股份，占KUKA已發(fā)行股本的比例約為94.55%。本次收購不以KUKA退市為目的。本次交易為現(xiàn)金收購，收購資金來源為銀團(tuán)借款和公司自有資金。本次交易于2017年1月6日（北京時(shí)間）進(jìn)行交割。3.2.2案例現(xiàn)金流量估計(jì)實(shí)例美的集團(tuán)收購KUKA（1）收購背景（2）收購概況（3）KUKA集團(tuán)的現(xiàn)金流與會計(jì)利潤分析（3）KUKA集團(tuán)收購項(xiàng)目的決策指標(biāo)凈現(xiàn)值盈利指數(shù)投資回收期平均會計(jì)收益率內(nèi)含報(bào)酬率3.3 風(fēng)險(xiǎn)條件下的資本預(yù)算 3.3.1 項(xiàng)目投資中的風(fēng)

11、險(xiǎn)在項(xiàng)目分析中，項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)可以從三個層次來看待：（1）項(xiàng)目特有的風(fēng)險(xiǎn)（2）公司風(fēng)險(xiǎn)（3）市場風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目自身風(fēng)險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)（項(xiàng)目對公司現(xiàn)有風(fēng)險(xiǎn)水平的影響）市場風(fēng)險(xiǎn)（即項(xiàng)目的值）通過公司內(nèi)部的資產(chǎn)組合分散掉一部分新項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)新項(xiàng)目余下風(fēng)險(xiǎn)因股東資產(chǎn)的多樣化組合又分散掉一部分3.3.2 項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析方法（1）敏感性分析（Sensitivity Analysis）敏感性分析，即在其他因素不變的情況下，只改變一個影響凈現(xiàn)值的因素，以考察該因素變動對投資項(xiàng)目凈現(xiàn)值的影響幅度。（2）情境分析（Scenario Analysis）情景分析考慮了關(guān)鍵變量的變動，對在某一概率下各種因素產(chǎn)生的總影響綜合考慮。（3）盈虧

12、平衡點(diǎn)分析（Break-even Point Analysis）會計(jì)利潤盈虧平衡點(diǎn)是根據(jù)權(quán)責(zé)發(fā)生制計(jì)算的，而財(cái)務(wù)盈虧平衡點(diǎn)是根據(jù)收付實(shí)現(xiàn)制求得的收支相抵時(shí)的平衡點(diǎn)。（4）蒙特卡洛模擬（Monte Carlo Simulation）3.4 實(shí)物期權(quán)在投資決策中的應(yīng)用3.4.1實(shí)物期權(quán)期權(quán)是買賣雙方簽訂的一種合同，該合同賦予了期權(quán)持有人（即買房）在未來某一時(shí)刻以確定的價(jià)格買進(jìn)或者賣出某項(xiàng)資產(chǎn)的權(quán)利。它突出了決策者在項(xiàng)目實(shí)施中的主動性，即決策者對已實(shí)施項(xiàng)目的再選擇權(quán)利，這種權(quán)利就是實(shí)物期權(quán)。3.4.2決策樹分析(decision trees analysis)在對分階段決策的項(xiàng)目進(jìn)行分析時(shí)，常用的方

13、法是決策樹法。所謂決策樹法，就是將前一階段的決策作為后一階段決策的基礎(chǔ)，各階段之間的決策相互聯(lián)系，每個決策不僅依賴于其前面各階段決策的結(jié)果，也影響著其后面的決策結(jié)果。運(yùn)用決策樹進(jìn)行決策的過程為：由右向左，由后至前，根據(jù)各階段的收益值和損失值以及事件發(fā)生的概率，計(jì)算出各個階段收益或損失的期望值，然后比較這些期望值，淘汰不理想的方案，最后保留下來的就是最佳方案。3.5 投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)決策（一）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法概率法 肯定當(dāng)量法（2）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法貼現(xiàn)率的選擇利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）調(diào)整貼現(xiàn)率對債務(wù)融資影響因素的調(diào)整根據(jù)項(xiàng)目類型調(diào)整關(guān)鍵概念一覽表 等價(jià)年度成本（equivalent annual cost）總稅后現(xiàn)金流量 （total cash flow，TCF）營業(yè)稅后現(xiàn)金流量（operating cash flow，OCF）市場風(fēng)險(xiǎn)（market risk）敏感性分析（sensitivity analysis）資本資產(chǎn)定價(jià)模型（capital assets-pricing method，CAPM）情境分析（scenario ana