chpt債券價值評估(證券投資學(xué)浙江工商大學(xué))

1、債券價值評估第五章2005年1. Time Value of Money2005年資金隨著時間的變化而發(fā)生的增值產(chǎn)生機(jī)理：通貨膨脹、風(fēng)險、使用權(quán)轉(zhuǎn)移的補(bǔ)償資金時間價值的兩種形式：利息和利潤資金時間價值存在的客觀性有時表現(xiàn)為資金的機(jī)會成本本金（P） 利息（I） 利率（r） r=(I/P)*100%概念2005年計息次數(shù)利息通常以年利率（APR）和一定的計息次數(shù)來表示難以比較不同的利息率實(shí)際年利率（EAR）：每年進(jìn)行一次計息時的對應(yīng)利（息）率2005年計息次數(shù)的例子銀行A的貸款利率為：年度百分率6.0，按月計息銀行B的貸款利率為：年度百分率5.75，按天計息哪個銀行的實(shí)際貸款利率低？2005年計息

2、次數(shù)的差別2005年單利法：只以本金作為計算利息的基數(shù)復(fù)利法：以本金和累計利息之和作為計算利息的基數(shù)基本參數(shù)： P：現(xiàn)值 Present Value F：未來值 Future Value r: 利率 Interest Rate n: 計息周期單利法與復(fù)利法2005年終值（將來值）是將當(dāng)前的一筆資金計算至將來某一時刻的價值。 單利終值計算公式 復(fù)利終值計算公式終值(terminal Value)2005年現(xiàn)值是把將來某一時刻的資金折算為當(dāng)前的值。復(fù)利現(xiàn)值計算公式年金(Annuity)：指等額等時間間隔的收入或支付的現(xiàn)金流量序列?，F(xiàn)值(Present Value)2005年計算利息的周期趨近于無窮

3、小，一年內(nèi)計算利息的次數(shù)趨近于無窮大，這種計算利息的方法稱為連續(xù)復(fù)利。連續(xù)復(fù)利所得的復(fù)利價值最大常用于數(shù)學(xué)模型進(jìn)行經(jīng)濟(jì)問題分析連續(xù)復(fù)利2005年名義利率與實(shí)際利率名義利率（r）：以貨幣表示的利率實(shí)際利率（i）：以購買力表示的利率通貨膨脹率（p）：所有商品價格的增長率 2005年2. 債券價值的評估2005年債券的定價債券的價值等于將來所支付的利息和面值的現(xiàn)值之和（假設(shè)利息一年一次）：式中, p：債券價格 c：每年的息票利率 F：債券的面值 rt ：貼現(xiàn)率 T：到期日2005年債券的到期收益率(YTM)到期收益率：是指如果現(xiàn)在購買債券并持有至到期日所獲得的平均收益率到期收益率也等于使未來現(xiàn)金流的

4、現(xiàn)值之和等于交易價格的貼現(xiàn)率到期收益率的計算2005年例子假設(shè)3年期債券，面值1,000元，息票利率8（每年一次支付）市場價格932.22元到期收益率？ Excel “IRR” 2005年到期收益率與債券價格價格與到期收益之間有相反的變化關(guān)系。對投資者而言，價格收益率曲線是非常重要的。因?yàn)樗枋隽藗哂械睦曙L(fēng)險。債券持有者所面臨的風(fēng)險為：如果到期收益變化，債券價格也將變化。這是一種即時風(fēng)險，只影響債券的近期價格。當(dāng)然，如果債券持有者繼續(xù)持有這種債券，直到到期日，在到期日，他得到本金和利息，這個現(xiàn)金流不會受到到期收益的影響，從而沒有什么風(fēng)險。但是，如果債券持有者提前賣掉債券，就會有風(fēng)險。2

5、005年YTM & HPR到期收益率（YTM）是對債券整個有效期內(nèi)平均回報率的一個描述持有期收益率（HPR）是對任何時間期間收入占該時間區(qū)間期初價格的百分比的一個描述例子：30年到期，年利息為80元，現(xiàn)價為1000元，到期收益為8%，一年后，債券價格漲為1050元，到期收益將低于8%，而持有期收益率高于8%2005年Malkiel 債券定理1961年，麥爾齊提出關(guān)于債券定價的5個結(jié)論：Bond prices move inversely to interest ratesLonger maturity bonds respond more strongly to a given change

6、in interest ratesPrice sensitivity increases with maturity at a decreasing ratePrice changes are greater when rates fall than they are when rates rise (asymmetry in price changes)Lower coupon bonds respond more strongly to a given change in interest rates2005年例題1某附息債券1996年9月1日發(fā)行，期限為10年，票息利率為12%，面值為1

7、00元。目前（1998年9月1日）資金利率為7%，求該債券現(xiàn)在的價格為多少？如果利率降為5%，其價格又為多少？某一投資者以140元的價格購買到 該債券，其到 期收益率為多少？129.86 145.24 5.832005年例題2某單利債券1992年7月1日發(fā)行，期限為8年 ，票面利率為12%，面值為100元。目前（1998年7月1日）資金利率為5%，求該債券現(xiàn)在的價格？有一投資者現(xiàn)在以110元的價格購 買到該債券，問其到期收益率為多少？178.18 30.99%2005年3. 凸性與久期 附息債券的實(shí)際期限2005年凸性與久期2005年久期的概念定義 根據(jù)債券的每次息票利息或本金支付時間的加權(quán)平

8、均來計算的平均到期時間。它的主要用途是說明息票式債券的實(shí)際期限公式2005年久期的計算舉例2005年久期的性質(zhì)零息債券的久期等于到期期限附息債券的久期一定小于到期期限無限期附息債券的久期=(1+1/r)債券的到期日不變時，債券的久期隨著息票利率的降低而延長。當(dāng)息票利率不變時，債券的久期通常隨債券到期時間的增長而增長。其它因素不變，到期收益率越低，債券的久期越長2005年久期的性質(zhì)圖示2005年久期的重要性久期比到期期限更能準(zhǔn)確衡量利率風(fēng)險債券到期期限越長久期越長債券價格波動越大風(fēng)險性越高 久期與票面利率及還本付息次數(shù)呈反向關(guān)系 具有贖回條款的債券，因?yàn)槲磥淼默F(xiàn)金流量可能提前流入，所以使久期縮短

9、。久期使衡量債券價格波動幅度的指標(biāo)2005年久期的應(yīng)用債券價格上漲(下跌)幅度(%)=到期收益率下跌(上漲)幅度(%) 該債券目前的久期如果平常行情變動不大，YTM變化1個基點(diǎn)，債券價格變化可以用債券價格久期 1個基點(diǎn)(0.01%)估算。但如果債券市場出現(xiàn)大行情，久需要考慮債券凸性值才能計算正確的損益。2005年通過調(diào)整債券資產(chǎn)組合的久期避免利率變動風(fēng)險，稱作免疫技術(shù)。資產(chǎn)凈值免疫：銀行與儲蓄機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)和負(fù)債之間明顯存在期限不匹配的情況，如果作到資產(chǎn)的久期與負(fù)債的久期相一致，就可以消除銀行存貸期限不一致所帶來的利率變動風(fēng)險。目標(biāo)日期免疫：各種投資基金考慮更多的是要確保未來支付日資產(chǎn)的價值，以保

10、證向投資者支付?；疬\(yùn)用久期技術(shù)的目的是保證基金未來的價值不受利率變動風(fēng)險的影響。債券的免疫(Immunization)2005年4. 利率期限結(jié)構(gòu) 收益率與到期期限的關(guān)系2005年利率期限結(jié)構(gòu)描述把利率表示為到期日的函數(shù)，用以體現(xiàn)不同到期日利率的方式稱為利率的期限結(jié)構(gòu) 第一個問題：為什么不同期限的現(xiàn)貨利率不同？ 第二個問題：為什么這種不同會隨著時間的變化而變化，為什么有時長期現(xiàn)貨利率比短期現(xiàn)貨利率高，而有時又正好相反？2005年該理論認(rèn)為，遠(yuǎn)期利率反映了廣大投資者對將來現(xiàn)貨利率的某種預(yù)期。因此，隨著期限的增加而增加的現(xiàn)貨利率，說明了大部分投資者預(yù)期將來的現(xiàn)貨利率將上漲。相反，隨著時間的增加而

11、遞減的現(xiàn)貨利率，說明了大部分投資者預(yù)期將來的現(xiàn)貨利率將下跌。上漲的收益曲線 例：一年的現(xiàn)貨利率為7%，兩年的現(xiàn)貨利率為8%，為什么這兩個現(xiàn)貨利率不同？等價地，為什么收益曲線是上漲的？無偏差預(yù)期理論2005年無偏期望理論認(rèn)為將來現(xiàn)貨利率的預(yù)期值正好等于遠(yuǎn)期利率，用式子表示為：有遠(yuǎn)期利率的定義有：大眾預(yù)期一年期現(xiàn)貨利率將上漲是期限結(jié)構(gòu)上揚(yáng)的原因；而大眾預(yù)期一年期現(xiàn)貨利率將下降是期限結(jié)構(gòu)下降的原因。無偏差預(yù)期理論2005年流動性偏好理論該理論認(rèn)為投資者主要對購買短期債券有興趣。原因在于，如果持有較短期債券，那么，一旦他們提前需要資金時，所遇到的價格風(fēng)險會更小。因此，到期投資策略具有滾動投資策略沒有的

12、額外風(fēng)險。投資者會偏好于短期債券。流動性溢酬貸款者愿意支付這種風(fēng)險酬金。首先，頻繁的進(jìn)行融資需要宣傳、管理等大量的費(fèi)用，而通過發(fā)行長期債券能夠大量減少這種成本。其次，貸款者不愿意在將來以更高的利率進(jìn)行再融資，所以，他認(rèn)為短期債券比長期債券更具風(fēng)險性。 2005年流動性偏好理論流動性溢酬(liquidity premium)持有長期債券，必須：下降的收益率曲線（ ） 當(dāng)期望現(xiàn)貨利率 遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于一年期現(xiàn)貨利率 時，不等式才成立。2005年流動性偏好理論水平的收益率曲線（ ） 當(dāng)期望現(xiàn)貨利率 低于一年期現(xiàn)貨利率 時，不等式才成立。上升的收益率曲線（ ） 1、平緩上升（ 和 相差不大），有可能 ，預(yù)期利

13、率有一較小下降 2、陡峭上升（ 和 相差較大），有可能 ，預(yù)期利率有上升趨勢2005年利率期限結(jié)構(gòu)單調(diào)下降表明市場預(yù)期現(xiàn)貨利率將下降；而利率期限結(jié)構(gòu)單調(diào)上升表明市場預(yù)期現(xiàn)貨利率既可能上升也可能下降，是否上升或者下降依賴于收益曲線的斜率。一般來說，曲線越陡，市場預(yù)期現(xiàn)貨利率上漲的可能性越大。如果我們粗略地認(rèn)為，市場估計現(xiàn)貨利率上升與市場估計現(xiàn)貨利率下降的可能性是一半對一半，則流動性偏好理論認(rèn)為利率期限結(jié)構(gòu)單調(diào)上升的頻率更大。流動性偏好理論2005年其它理論市場分割理論(market segmentation theory)： 長、短期債券的投資者是分開的，因此它們的市場是分割的，各有自己獨(dú)立的均衡價格。利率的期限結(jié)構(gòu)是由不同期限市場的均衡利率決定的。 優(yōu)先置產(chǎn)理論(preferred habitat theory)： 市場并不是分割的，所有期限的債券都在借貸雙方的考慮之內(nèi)，期限不同的債券的利率是相互聯(lián)系、相互影響的，投資者會選擇那些溢價最多的債券。2005年5. 債券交易2005年凈價交易指在現(xiàn)券買賣時，以不含