中國教育行業(yè)上市公司調查報告

1、2012年中國教育行業(yè)上市公司調查報告2013-01-22 22:00:52來源： HYPERLINK 美股 i美股 HYPERLINK 原文鏈接作者： HYPERLINK Sherry Ricky2012年，中國教育行業(yè)在美上市公司可謂風波不斷資本市場遇冷、行業(yè)競爭加劇。隨著行業(yè)巨頭擴張放緩，教育培訓業(yè)正在由之前的野蠻擴張階段開始進入到精細管理階段，積累了品牌優(yōu)勢、管理優(yōu)勢、規(guī)模優(yōu)勢的機構在行業(yè)整合中或將受益。 i美股與搜狐教育合作教育行業(yè)白皮書為投資者回顧并解讀中國教育行業(yè)的2012。一、2012年中國教育上市公司概況1、中國國教育概概念股整整體情況況概述（注：成成交量為為過去三三個月平平

2、均）新東方220066年9月月7日紐紐交所上上市發(fā)行行價155美元/ADSS（1AADS=4普通通股），20111年88月199日，新新東方實實行一拆拆四計劃劃，拆股股后1AADS=1普通通股；雙威教育育20007年66月255日發(fā)布布招股書書自OTTC市場場轉板至至納斯達達克全球球市場，轉板價價格為66月188日收盤盤價6.05美美元/股股。20012年年6月225日，雙威教教育退至至粉單市市場交易易。中國教育育集團220099年9月月29日日借殼上上市，220111年122月299日被紐紐交所退退市。（1） 市值與與去年表表現：88家教育育上市公公司（不不計已退退至OTTC市場場公司）總市

3、值值46.32億億美元，與20011年年11月月這8家家公司市市值總計計54.93億億美元相相比減少少了155.677%。美美股中概概教育公公司在中中概做空空潮下表表現依然然低迷，新東方方全年跌跌19.2%、學而思思跌3.71%、學大大跌299.8%、安博博跌688.311%，正正保遠超超股價飆飆漲822%成為為20112表現現最好的的教育股股票。相較于446.332億美美元的總總市值，新東方方仍處于于絕對領領先的地地位，是是其他77家公司司市值總總額（115.555億美美元）的的兩倍。小盤股有有價無市市：由于于美國投投資者對對中國教教育行業(yè)業(yè)理解不不夠深入入，小市市值公司司未受到到資本市市場

4、充分分關注。正保遠遠程、諾諾亞舟、弘成教教育、AATA等等公司雖雖然在220122年漲幅幅不錯且且有較好好投資機機會，但但成交量量低迷，三個月月平均成成交量只只有2萬萬股左右右，一方方面和中中概股總總體低迷迷有關，另一方方面也說說明美國國投資者者對中國國教育公公司缺乏乏足夠的的理解 （2）中中國教育育公司估估值：中中國教育育培訓公公司市盈盈率普遍遍集中在在20倍倍左右，在所有有中概上上市公司司中享有有較高的的估值水水平，也也高出美美國本土土教育培培訓行業(yè)業(yè)上市公公司平均均市盈率率水平。（注：以以上為截截止20012年年12月月24日日收盤市市值5億億美元教教育培訓訓相關上上市公司司）2、中國國

5、教育概概念股業(yè)業(yè)績運營營統(tǒng)覽（注：安安博教育育20111年報報涉及數數據調整整且僅公公布Q11季報，表格采采用20011年年報數據據；鑒于于多家企企業(yè)財報報期間與與自然年年不完全全一致，上述數數據取各各企業(yè)最最近四個個季度業(yè)業(yè)績之和和）1升升學業(yè)務務全國擁擁有1550個學學習中心心和5所所K122學校；職業(yè)培培訓有225個實實訓中心心，2個個實訓基基地，一一個大學學。2截截至20012年年9月330日，弘成教教育通過過1166個學習習中心（其中555個自自主經營營，611個與第第三方合合作）為為22所所大學提提供服務務。3截截至20012年年9月330日，ATAA合作院院校計算算機中心心考站數

6、數量8家教育育上市公公司20012年年度總營營收188億美元元，凈利利潤1.93億億美元。從總體體業(yè)績上上看，88家上市市公司年年營收合合計約為為1133億人民民幣，這這與20012年年3月發(fā)發(fā)布的教育藍藍皮書：中國教教育發(fā)展展報告(20112)所披露露預計今今年場教教育培訓訓行業(yè)市市場需求求將達到到96000億元元相距遙遙遙?？煽梢娭袊鴩逃嗯嘤栃袠I(yè)業(yè)的高度度分散以以及產業(yè)業(yè)發(fā)展空空間廣大大。1、營收收階梯 8家上市市公司中中，從營營收看梯梯度依舊舊明顯：新東方方營收高高達8.35億億美元，這恰與與25位四四家營收收總和（8.335億美美元）持持平，可可見霸主主地位難難被撼動動；相較于22

7、0111年白皮皮書中以以1億美美元營收收為標準準劃分第第二梯隊隊，20012年年雖然梯梯隊成員員未變，仍是學學大、安安博、學學而思三三家。但但三家公公司全年年營收均均超過22億美元元，分別別為：22.811、2.65、2.110億美美元，可可謂將進進入梯隊隊難度提提高一倍倍；其他四家家公司年年營收均均未超過過1億美美元，諾諾亞舟在在轉型幼幼兒園業(yè)業(yè)務后，其營收收水平較較之前770000逾萬美美元大幅幅下降。2、模式式差異從盈利能能力角度度看，88家公司司除諾亞亞舟一家家虧損外外，其他他7家均均實現盈盈利，220122年凈利利潤總額額1.993億美美元，總總體利潤潤率100.7%。其中新東東方、

8、學學大教育育、學而而思主要要通過教教學中心心為學員員提供服服務，新新東方采采用大小小班結合合模式，在全國國擁有7726個個教學點點，培訓訓學員近近2500萬人次次；學而而思主打打小班模模式，在在全國擁擁有2557個教教學點，培訓學學員788萬人次次。學大教育育由于主主打個性性化一對對一模式式，該模模式下對對單個生生源需要要消耗配配比的人人工和場場地成本本，所以以毛利率率水平遠遠遠低于于班組模模式，是是所有上上市公司司中最低低的，只只有255.444%。安博教育育業(yè)務較較為多樣樣，既有有學歷院院校也有有課輔機機構，既既開設在在線課程程也運行行實訓基基地。220111年度其其學員中中來自課課輔領域

9、域的有888.11萬人次次，職業(yè)業(yè)教育領領域111.2萬萬人次，其中職職業(yè)教育育學員環(huán)環(huán)比增長長91%。模式式多樣化化下安博博教育毛毛利率高高達577.155%，但但是凈利利率僅為為1.227%。弘成教育育主要業(yè)業(yè)務是為為合作院院校提供供遠程教教育課程程，其毛毛利率和和凈利率率水平與與新東方方接近；諾亞舟舟的幼兒兒園模式式尚在轉轉型期，雖然單單個學員員平均收收入達到到了14493美美元，但但全年仍仍虧損近近8000萬美元元。ATA、正保遠遠程教育育是兩家家完全基基于線上上服務的的企業(yè)，正保遠遠程提供供多個職職業(yè)考試試在線課課程而AATA則則通過遍遍布全國國的考站站提供考考試的測測評服務務。兩家

10、家企業(yè)毛毛利水平平均在550%以以上，凈凈利率方方面正保保遠程115.776%超超過ATTA。3、運行行差異（1） 基于用用戶平均均收入上上（APPRU）看線下高于于線上，培訓高高于考試試：ATTA是所所有上市市公司中中服務考考生最多多的，也也是單價價最低的的。全年年提供考考量達到到7900萬人次次，APPRU只只有7美美元。而而從事線線上培訓訓的正保保遠程教教育（人人均244美元）遠遠低低于線下下培訓機機構2000美元元3300美美元的水水平。一對一高高于班組組：提供供線下培培訓的新新東方、學大、安博、學而思思四家企企業(yè)中，學大教教育APPRU達達到10065美美元，遠遠遠高于于其他三三家。

11、由由于模式式的個性性化、定定制化及及需要消消耗人力力、資源源成本，最近一一個季度度學大平平均每小小時課程程費用為為27.8美元元。小班高于于大班 留學高高于K112：學學而思與與新東方方都擁有有小班模模式，但但新東方方人均3335美美元超出出學而思思24.5%。一般在在K122領域，同一階階段相似似水平教教師授課課，班組組學員越越多單價價就會越越低；學學生年級級越高，課程難難度越大大，單價價也會越越高。另另外新東東方擁有有留學業(yè)業(yè)務，這這也是新新東方最最賺錢的的生意，不僅通通常采用用大班授授課，且且有著較較高ASSP。學校教育育最高，弘成教教育和諾諾亞舟的的學員不不像課輔輔培訓等等模式下下不斷

12、有有新生入入學、老老生結業(yè)業(yè)，其學學員一般般只在每每年招生生前后會會有變動動，且在在校生2233年內保保持穩(wěn)定定。教育培訓訓行業(yè)用用戶收費費高低順順序：11對1-小班/大班-線上培培訓-線線上考試試服務。（2） 基于員員工平均均貢獻上上看（注：由由于上市市公司多多僅在年年報中公公布，表表格中除除學大教教育外均均采用最最近一年年年報雇雇員數據據）線上高于于線下：ATAA平均員員工創(chuàng)收收達到99.955萬美元元位于首首位，正正保遠程程教育66.155萬美元元緊隨其其后；班班組模式式為主的的新東方方、學而而思均在在4萬美美元左右右；安博博雖然單單位員工工創(chuàng)收44.433萬美元元，但考考慮到其其兼職超

13、超過萬人人，是全全職員工工近兩倍倍，實際際數字或或與學大大接近；諾亞舟舟幼兒園園模式人人均創(chuàng)收收最低，僅1.25萬萬美元。平均員工工創(chuàng)收和和和用戶戶收費高高低基本本是是倒倒過來的的，可見見在未來來擴張過過程中的的邊際利利潤高低低順序是是：線上上考試服服務-線線上培-小班/大班-1對11。二、20012年年中國教教育上市市公司大大事回顧顧1、新東東方：SSEC調調查和渾渾水質疑疑風波事件回顧顧：20012年年7月111日，新東方方公布了了VIEE股東的的結構調調整；77月177日公布布20112財年年4季度度業(yè)績，宣布接接到SEEC調查查通知，股價暴暴跌311%；77月188日，渾渾水發(fā)布布報告

14、攻攻擊新東東方，主主要質疑疑點是新新東方加加盟業(yè)務務和VIIE結構構，新東東方股價價再度暴暴跌311%，創(chuàng)創(chuàng)下9.41美美元的55年新低低； 77月199日，新新東方反反駁渾水水對公司司加盟問問題的攻攻擊，并并采取進進一步行行動對渾渾水的報報告進行行質疑；7月220號，新東方方宣布成成立調查查委員會會，就渾渾水報告告中幾項項錯誤指指責進行行調查，同時宣宣布管理理層個人人回購公公司股票票，組織織面向賣賣方分析析師和大大量投資資人的電電話會議議，就渾渾水報告告的幾項項錯誤指指責進行行澄清；7月224日，美國投投資人發(fā)發(fā)起了對對新東方方和CEEO、CCFO的的集體訴訴訟；99月300號，新新東方公公

15、布獨立立調查委委員會的的調查結結果，表表示渾水水的質疑疑無根據據；100月122日，新新東方順順利遞交交20112財年年20FF格式年年報；110月229號，新東方方公布季季報，并并且公布布SECC關于新新東方VVIE調調查的結結論性進進展。此此期間，新東方方強勢反反彈，截截止20012年年12月月20日日，股價價重上220美元元，相對對渾水質質疑當日日9.441美元元的低點點上漲1112%。事件影響響：新東東方VIIE調整整被SEEC調查查以及隨隨之而來來的渾水水質疑風風波，讓讓這家市市值全球球最高的的教育培培訓公司司股價兩兩日揮發(fā)發(fā)70%，不僅僅是今年年中國教教育培訓訓行業(yè)的的大事件件，也

16、是是整個赴赴美上市市中國公公司群體體中的大大事件，20110年底底以來的的這波中中概做空空潮，讓讓數十家家中國公公司退出出美國資資本市場場，中概概市值揮揮發(fā)了千千億美元元，渾水水等因為為做空中中概屢屢屢得手名名聲大噪噪，但是是此次做做空新東東方，在在國內輿輿論支持持新東方方的居多多，新東東方也采采取了及及時有效效的行動動，有力力回應了了做空者者。渾水水做空新新東方后后，也表表示做空空中國公公司難度度加大，轉戰(zhàn)其其他市場場。新東東方反擊擊渾水成成功也標標志著本本輪中概概做空潮潮步入尾尾聲。做做空是成成熟資本本市場正正常的行行為，而而真正優(yōu)優(yōu)秀的公公司是經經得住考考驗的，新東方方在成功功應對本本次

17、危機機的同時時，在與與投資者者的信息息披露上上也應吸吸取一些些教訓，比如在在加盟業(yè)業(yè)務的披披露上，如果當當時更加加嚴謹，或許麻麻煩會少少很多。2、雙威威教育：控制權權爭奪引引發(fā)VIIE資產產轉移及及退市事件回顧顧：雙威威教育管管理層和和美國投投資人的的控制權權之爭從從20111年底底就開始始，20012年年1月這這場爭奪奪戰(zhàn)上演演高潮，1月110日，在雙威威教育股股東大會會上上演演戲劇一一幕，投投資人NNedSSherrwoood及其其推選的的兩名董董事候選選人高票票當選，管理層層無視投投票結果果宣布休休會，NNedSSherrwoood發(fā)布布書面抗抗議。11月188日，公公司宣布布按照股股東

18、大會會選舉結結果，確確認NeedShherwwoodd及其推推薦人入入選董事事會，隨隨后三個個月公司司管理層層大面積積更換，董事長長兼CEEO陳子子昂3月月辭職，改由馮馮一意接接任。陳陳子昂表表示辭職職原因是是與目前前控制董董事會的的NeddSheerwoood等等董事嚴嚴重不合合，且認認為其以以犧牲公公司和股股東為代代價謀取取個人私私利。但是接下下來，美美國投資資人雖然然贏得了了雙威的的控制權權，卻“失去”了公司司。4月月2日，因未能能如期遞遞交20011年年20FF年報，雙威教教育被納納斯達克克停牌；5月99日，納納斯達克克交易所所通知雙雙威教育育，鑒于于該公司司資產出出現重大大損失且且持

19、續(xù)未未能重新新控制這這些資產產，同時時因丟失失公章而而無法控控制銀行行賬戶，上個財財年的審審計報表表預期無無法如期期提交，擬將其其摘牌。6月221日，在考慮慮到涉及及前高管管的相關關調查以以及財報報無法按按時遞交交等因素素以后，雙威教教育放棄棄了繼續(xù)續(xù)爭取上上市資格格的請求求。6月月25日日，雙威威教育正正式退市市至粉單單交易市市場交易易，股價價當日暴暴跌800.666%至00.822美元。雙威到底底發(fā)生了了什么？20112年33月時任任雙威教教育集團團CFOO道格拉拉斯透露露，時任任董事長長陳子昂昂從20011年年7月11日至112月228日，從雙威威教育下下屬的兩兩家主要要盈利來來源公司司

20、語語培信息息、雙巍巍信息部部分賬戶戶共劃出出12筆筆資金，總額55.1億億元。同同時在集集團免除除其職務務后，陳陳子昂卷卷走了語語培、雙雙巍兩家家公司的的工商執(zhí)執(zhí)照、公公章及財財務賬冊冊。除此此以外，雙威教教育集團團的核心心資產由該該集團控控股企業(yè)業(yè)投資的的三家國國內民辦辦學院，其中已已有兩家家學院的的投資企企業(yè)被陳陳子昂私私自轉讓讓給了數數位自然然人，而而該集團團董事會會此前毫毫不知情情。簡言言之，雙雙威原管管理層將將該公司司國內VVIE公公司的主主要資產產都轉移移了。6月199日，雙雙威及旗旗下子公公司向香香港特區(qū)區(qū)法院對對前董事事長及首首席執(zhí)行行官陳子子昂、前前首席財財務官飛飛當銳、前會

21、計計總管馬馬詹諾和和前中國國區(qū)總裁裁江祥源源提起訴訴訟，法法院發(fā)布布禁令，禁止上上述被告告轉移任任何資產產；7月月17日日，公司司披露此此前被轉轉移股權權的重慶慶師范大大學涉外外商貿學學院和湖湖北工業(yè)業(yè)大學商商貿學院院控股公公司調查查進展；8月227日，公司宣宣布順利利結束了了2155萬美元元票據和和權證的的私募發(fā)發(fā)行；88月244日，雙雙威教育育宣布重重新辦理理了激揚揚教育（湖北工工業(yè)大學學商貿學學院的控控股公司司）和聯聯合生物物（廣西西師范大大學漓江江學院的的控股公公司）兩兩家公司司的證照照和公章章。目前前，雙威威教育投投資人仍仍在做追追回被轉轉移走的的資產的的努力。事件影響響：雙威威教育

22、事事件充分分暴露了了美國投投資者在在投資中中國公司司時，應應有的股股東權益益無法得得到保證證，尤其其充分暴暴露了VVIE結結構的風風險，支支付寶事事件將投投資者關關注到VVIE潛潛在的風風險，但但是事發(fā)發(fā)之后馬馬云和雅雅虎進行行了合理理補償，但是雙雙威VIIE則是是侵占上上市資產產的惡性性事件，在此案案中，目目前美國國投資方方無法得得到中國國法律的的保護，相關責責任人則則得不到到相應的的懲罰。雙威事事件加劇劇了美國國投資人人對中國國公司VVIE的的恐慌，而未來來，類雙雙威模式式公司赴赴美上市市難度將將會更大大。3、學而而思：北北京奧數數整頓事事件事件回顧顧：20012年年8月118日，中央電電

23、視臺新新聞頻道道就“奧奧數”現現象進行行報道；8月220日北北京教委委出臺“京4條條”表示示治理奧奧數成績績與升學學掛鉤；8月226日學學而思超超常補錄錄培訓被被央視新新聞曝光光；8月月27日日多家機機構接到到停辦奧奧數班通通知，豐豐臺、海海淀均出出臺了相相關叫停停、整頓頓方針；8月228日，國家教教育部發(fā)發(fā)布300條監(jiān)管管令，要要求不得得采取任任何形式式的考試試、考核核、測試試選拔學學生，禁禁止舉辦辦與入學學掛鉤的的培訓班班，堅決決制止“奧數”等各種種學科競競賽、特特長評級級與學校校錄取相相掛鉤的的行為，不得設設置或變變相設置置重點班班。8月月29日日，學而而思大跌跌13%至每股股7.33美

24、元，盤中創(chuàng)創(chuàng)下6.97美美元的股股價新低低。之后后，隨著著學而思思20113財年年Q1和和Q2業(yè)業(yè)績公布布，連續(xù)續(xù)兩個季季度利潤潤強勁增增長，高高盛、大大摩、德德意志、美林等等大投行行均給予予學而思思積極的的評級，學而思思股價回回升至99美元上上方。事件影響響：作為為奧數起起家的學學而思，而且北北京又是是其最主主要的營營收來源源地，北北京整頓頓奧數，不少投投資人對對學而思思產生憂憂慮，學學而思也也因此將將20113財年年的營收收預期區(qū)區(qū)間由此此前的22.3008億-2.3397億億美元下下調至22.2772億-2.3326億億美元。但是，學而思思這幾年年的發(fā)展展，業(yè)務務已經覆覆蓋中小小學全科科

25、，奧數數雖然是是學而思思的招牌牌業(yè)務之之一，但但是營收收占比應應該只有有10%左右，所以雖雖然下調調了營收收預期，但是幅幅度很小小。而更更進一步步，北京京奧數整整頓事件件一方面面折射出出政府監(jiān)監(jiān)管對該該行業(yè)的的影響，另一方方面也反反映了目目前社會會輿論對對該行業(yè)業(yè)的糾結結，資源源不均的的環(huán)境需需要選拔拔機制，選拔機機制下催催生市場場需求，培訓機機構基于于滿足需需求角度度運行業(yè)業(yè)務，但但是培訓訓機構的的盈利性性卻往往往遭受非非議。4、安博博教育：年報延延遲遞交交的警示示事件回顧顧：20012年年5月11日安博博教育發(fā)發(fā)布公告告稱表示示需要額額外的115天才才能遞交交20FF格式的的年報披披露；5

26、5月166日公司司宣布由由于營收收確認方方式、壞壞賬計提提等項目目需要調調整而再再次延遲遲遞交后后；5月月29日日，安博博遞交220111年200F年報報。由于于年報未未在規(guī)定定時間及及時遞交交，并對對個別會會計項目目進行調調整，導導致安博博股價半半個月由由7.227美元元暴跌440%至至4.335美元元。7月月5日，安博教教育發(fā)布布20112年QQ1季報報，由于于收入確確認時間間調整，安博該該季度出出現大幅幅虧損，此前增增速最快快的職業(yè)業(yè)教育營營收亦同同比下滑滑，公司司同時宣宣布首席席財務官官GarrethhKunng辭職職，安博博股價再再度大跌跌19.61%，至33.733美元。此后安安博

27、股價價保持低低迷，徘徘徊在33美元下下方。事件影響響：安博博教育是是中國教教育培訓訓行業(yè)做做并購最最多的公公司，利利用資本本的力量量整合了了大量區(qū)區(qū)域教育育培訓機機構，資資源比較較豐富，上市以以后一直直在消化化之前的的并購項項目。安安博模式式是否能能行得通通，不能能僅憑這這次年報報延遲就就被否定定，年報報延遲給給計劃上上市的教教育培訓訓公司的的啟示是是必須規(guī)規(guī)范財務務水平，提高公公司治理理能力，否則難難以經受受資本市市場的考考驗。5、學大大教育：職業(yè)經經理人團團隊離職職 金鑫鑫重返一一線事件回顧顧：20012年年1月112日，學大教教育宣布布王鈞因因個人原原因辭去去公司總總裁及董董事職務務，C

28、EEO金鑫鑫將于22月1日日起承擔擔王均的的管理職職責；同同時，學學大首席席信息官官楊海也也因個人人原因辭辭職，這這次事件件學大共共辭退兩兩百多人人，其中中包括11個副總總裁，115個總總監(jiān)，55個高級級經理，35個個經理。事件影響響：王鈞鈞20007至220100年任職職鼎暉創(chuàng)創(chuàng)投，并并代表鼎鼎暉創(chuàng)投投對學大大進行了了投資，并作為為董事積積極參與與了公司司的戰(zhàn)略略發(fā)展，團隊建建設和運運營管理理，20008年年起至今今擔任公公司董事事，并從從20110年起起擔任總總裁。王王鈞擔任任總裁是是學大教教育引進進職業(yè)經經理人管管理團隊隊的嘗試試，但是是方式比比較激進進，一次次性引入入了大批批職業(yè)經經理

29、人，20111年學學大調整整對銷售售團隊的的進行調調整，導導致銷售售人員大大量流失失，股價價暴跌。王鈞離離職金鑫鑫重返一一線意味味著學大大引入職職業(yè)經理理人的嘗嘗試失敗敗了，中中國教育育培訓公公司的管管理團隊隊大多是是原先和和公司一一起成長長起來的的老師培培養(yǎng)起來來的，這這種管理理團隊有有其缺陷陷，引進進有經驗驗的職業(yè)業(yè)經理人人對公司司管理或或許有互互補，但但是如何何融合職職業(yè)經理理人和公公司創(chuàng)業(yè)業(yè)人馬并并不容易易。6、諾亞亞舟繼續(xù)續(xù)收購：48110萬人人民幣收收購代代代康咨詢詢和笑笑笑咨詢事件回顧顧：20012年年11月月，諾亞亞舟旗下下的淵博博教育完完成對代代代康咨咨詢和笑笑笑咨詢詢100

30、0%股權權的收購購項目，收購總總價為446266萬元；代代康康咨詢位位于浙江江省桐鄉(xiāng)鄉(xiāng)和嘉興興，有四四家幼兒兒園，學學生總數數13550人，擁有教教職工2200多多名，收收購價為為人民幣幣14550萬元元；笑笑笑教育成成立于119966年，公公司在220100年成功功在澳大大利亞上上市，今今年100月公司司被鐵礦礦石生產產商收購購，其教教育資產產被剝離離出售。笑笑教教育位于于浙江省省杭州市市，經營營六家幼幼兒園和和一家兒兒童藝術術音樂培培訓中心心，學生生總人數數約為115000人，教教職工2200多多名，收收購價331766萬元。事件影響響：諾亞亞舟自去去年剝離離教育電電子產品品業(yè)務以以后，收

31、收購淵博博教育進進入學前前教育市市場，并并購交易易中明示示“此次次對淵博博教育994866.6萬萬注資中中有46627.6萬將將被用來來繼續(xù)在在長江三三角洲地地區(qū)開辦辦和收購購幼兒園園”。今今年諾亞亞舟在這這個領域域收購整整合進行行擴張，最近季季報CEEO許東東表示下下季度計計劃新開開4家幼幼兒園，目前諾諾亞舟收收購主要要集中在在江浙滬滬。中國國學前教教育市場場巨大，同時異異常分散散，諾亞亞舟賬上上現金充充裕，此此前投入入了2億億多人民民幣進行行收購，目前賬賬上仍然然有6億億多人民民幣的資資金，其其學前教教育的收收購整合合策略在在自有資資金支持持下能否否取得成成功值得得關注。7、正保保遠程：業(yè)

32、績靚靚麗 分分紅給力力 股價價翻番正保遠程程今年繼繼續(xù)聚焦焦行業(yè)職職業(yè)資格格準入領領域的培培訓，除除中華會會計網校校在會計計遠程培培訓領域域保持絕絕對壟斷斷以外，醫(yī)學教教育網、建設工工程教育育網、自自考3665、法法律教育育網也逐逐步樹立立競爭優(yōu)優(yōu)勢，針針對遠程程教育和和移動互互聯網的的新趨勢勢，還推推出了適適用于不不同操作作系統(tǒng)的的手機移移動課堂堂及正保保教育開開放平臺臺。截止止20112年99月300日的220122財年，正保遠遠程業(yè)績績靚麗：持續(xù)經經營業(yè)務務繳費學學員總數數增長337.66%至達達2200.3萬萬人次，持續(xù)經經營業(yè)務務凈收入入增長225.44%至552100萬美元元；GA

33、AAP凈凈利潤扭扭虧，非非GAAAP凈利利潤增長長61.5%至至8400萬美元元。同時時，繼220111年進行行0.448美元元/每AADS（總額度度約16600萬萬美元）的現金金分紅后后，20012年年再度派派發(fā)0.48美美元/每每ADSS（總額額度約116000萬美元元）的現現金分紅紅。正保遠程程教育220122股價累累計上漲漲1277%，由由年初的的不足22美元漲漲到年底底的4美美元多，是中國國教育上上市公司司中20012年年表現最最好的，漲幅也也排進220122年中概概漲幅榜榜前五。8：弘成成教育：線上學學歷教育育競爭加加劇事件回顧顧：弘成成教育主主要營收收集中在在在線學學位課程程業(yè)務

34、，最近兩兩年該業(yè)業(yè)務在每每個季度度營收占占比均超超過766%，且且擁有660%以以上的毛毛利率水水平。從從最近三三年財務務情況看看，弘成成在線學學位課程程年營收收環(huán)比增增長均在在10%左右（20111年：11.9%；20110年：8.77%；220099年：111.66%），20112財年年前九個個月該業(yè)業(yè)務實現現營收合合計2.83億億人民幣幣，環(huán)比比去年同同期增長長13.08%。20012年年7月教教育部同同意在中中央廣播播電視大大學的基基礎上建建立國家家開放大大學，首首批設置置本科專專業(yè)199個。事件影響響：弘成成教育是是教育部部批準的的三個公公共服務務體系之之一，但但自身沒沒有授予予學位

35、資資質，需需要依賴賴合作院院校提供供生源。教育部部自19998年年-20002年年間批準準了677個院校校遠程教教育資格格，20003年年最后批批了1個個后就沒沒有再正正式批，且弘成成在最近近三年合合作院校校數量上上也沒有有增加。而在線線學歷教教育的主主要提供供商正是是各級廣廣播電視視大學，過去廣廣播電視視大學不不具備本本科學歷歷授予資資質在一一定意義義上向遠遠程教育育試點院院校分流流部分生生源，此此輪國家家開放大大學的設設立或將將在未來來與弘成成產生競競爭。9、ATTA：注注會訂單單帶來￥50000萬營營收 事件回顧顧：20012證證券市場場遇冷，金融行行業(yè)不景景氣導致致證券從從業(yè)人員員考量

36、的的下降。作為AATA主主要營收收部分，最近一一個季度度ATAA來自SSAC的的考量約約40萬萬次，較較去年同同期的770多萬萬次可謂謂腰斬，相較于于20112財年年2800萬次的的考量，公司層層對20013年年證券從從業(yè)考試試的預期期已經調調降至1180萬萬次；77月266日，AATA宣宣布中標標20112年度度注冊會會計師考考試服務務商。110月113、114日兩兩天，AATA為為CPAA專業(yè)階階段提供供1355萬次考考試，預預計將增增加50000萬萬人民幣幣營收貢貢獻。88月166日ATTA宣布布經董事事會批準準派發(fā)00.1774美元元/ AADS的的美國存存托憑證證）特別別現金分分紅。

37、事件影響響：獲得得CPAA訂單意意義不僅僅是ATTA截至至目前提提供的單單日最大大考量服服務，并并且是將將一個有有著200余年歷歷史的全全國統(tǒng)一一紙筆考考試轉化化為計算算機考試試成功嘗嘗試。AATA業(yè)業(yè)務模式式優(yōu)勢在在于平臺臺成本攤攤銷完畢畢，有能能力承接接百萬考考量級別別業(yè)務，但目前前占比逾逾7成的的政府業(yè)業(yè)務受談談判周期期和政策策市場變變動影響響會給公公司帶來來較大不不確定性性，企業(yè)業(yè)業(yè)務激激進嘗試試的效果果以及轉轉化常規(guī)規(guī)筆考為為機考的的能力將將成為長長期增長長潛力看看點。10、公公眾監(jiān)管管加嚴：從瘋瘋狂的補補習班到央視視曝光事件回顧顧：20012年年公眾尤尤其是媒媒體對中中國教育育培訓

38、行行業(yè)的監(jiān)監(jiān)管加嚴嚴，20012年年4月創(chuàng)業(yè)家家發(fā)表表題為瘋狂補補習班的封面面專題文文章，之之后國內內各大主主流媒體體、地方方媒體進進行跟進進，對中中國教育育培訓行行業(yè)尤其其是中小小學課外外1對11輔導行行業(yè)進行行了大量量的報道道，對不不少培訓訓機構在在招生中中虛假宣宣傳、過過度承諾諾、教學學和服務務質量問問題等進進行曝光光，20012年年9月中中央電視視臺財經經頻道經濟與與法針針對英語語培訓機機構英孚孚教育、課外輔輔導機構構京翰11對1（安博公公司股票票因為此此報道曾曾臨時停停牌）等等涉及的的某些問問題連續(xù)續(xù)數天的的曝光，將此輪輪媒體報報道推向向高峰。事件影響響：中國國教育培培訓行業(yè)業(yè)近幾年

39、年經歷了了一個高高速發(fā)展展的階段段，尤其其是在大大量資本本的注入入下，教教育培訓訓連鎖在在全國各各地遍地地開花，但是教教育培訓訓是需要要優(yōu)質服服務來保保證質量量的，急急速擴張張的過程程中難免免出現不不規(guī)范的的地方，20112年媒媒體和公公眾對行行業(yè)監(jiān)管管的呼吁吁加強，雖然短短期對行行業(yè)有些些影響，但是長長期來看看更有利利于行業(yè)業(yè)的長期期發(fā)展。三、20012年年中國教教育上市市公司成成長期（一）、教育上上市公司司進入調調整期20100年多家家教育培培訓機構構登陸資資本市場場，成功功上市帶帶來的巨巨額融資資和上市市后對利利潤增長長的壓力力促使各各大機構構加速了了擴張步步伐，220111年的教教輔機

40、構構可謂“跑馬圈圈地，不不亦樂乎乎”。但但是花出出去的錢錢并非能能即刻轉轉化為營營收利潤潤，20012年年擴張帶帶給企業(yè)業(yè)的利潤潤壓力促促使企業(yè)業(yè)進入調調整期。趨勢一：規(guī)?；笾匾曇曅式逃嘤栍栃袠I(yè)由由于進入入門檻較較低，行行業(yè)現金金流極好好且吸引引大量資資本注入入，其擴擴張一度度呈現瘋瘋狂態(tài)勢勢。但隨隨著一、二線城城市競爭爭加劇、消費者者愈加理理性、媒媒體監(jiān)管管聲音頻頻現，中中國教育育培訓行行業(yè)已經經過了單單憑廣告告狂轟亂亂戰(zhàn)和教教學點遍遍地開花花來進行行高速擴擴張的階階段，進進入到比比拼精細細化管理理的競爭爭階段，對盈利利能力提提出了高高的要求求企企業(yè)需要要拼品牌牌影響力力、成本本管理

41、力力、教學學服務力力等等。（為便于于閱讀和和比較，對于三三家企業(yè)業(yè)縱向比比較的表表格對均均企業(yè)財財季作出出部分調調整）學而思是是教育上上市公司司中最早早放緩擴擴張的，上市后后的20011年年，學而而思也有有過較為為迅速的的擴張，20111年教教學中心心環(huán)比增增加1338個，增幅1141%。但這這個速度度進入220122年開始始就有了了質的轉轉向，最最新季報報與20011年年末相比比，教學學中心數數量減少少6.55%。學而思自自20112Q44開始暫暫停擴張張，觀察察上圖不不難發(fā)現現，暫停停擴張前前即20012QQ3學而而思的運運營利潤潤率只有有2.887%，遠遠低低于去年年同期的的10.14%

42、；凈利利潤率也也降至33.544%，低低于去年年同期的的9.776%，可見擴擴張加速速帶給企企業(yè)利潤潤率壓力力明顯。從20112Q44環(huán)比減減少5家家教學中中心開始始，20013QQ1教學學中心總總量沒有有變化，20113Q22大量關關閉一對對一中心心。由此此可見學學而思最最近三個個季度學學員量和和營收的的增長主主要依賴賴于提高高現有教教學中心心利用率率，這一一舉措也也使得最最近一個個季度學學而思達達到了223.557%的的凈利率率水平。下圖根據據教育培培訓機構構學員數數量與當當季教學學中心數數量計算算，雖然然其不能能切實反反映教學學中心利利用率情情況，但但是最近近一個季季度學而而思單個個教學

43、中中心學員員量9661人次次較去年年同期7739人人次的水水平，提提升300.044%。而而在暫停停擴張前前的20012QQ3學而而思單個個教學中中心學員員量5113人次次較去年年同期8825人人次的水水平，下下滑377.822%新東方在在20111年擴擴張相對對不明顯顯，全年年增加880家，增幅117.99%；而而進入220122年，新新東方高高歌猛進進，最近近季報與與20111年末末相比，教學中中心增加加1999家，增增幅377.8%。擴張張的影響響顯著體體現在運運營利潤潤率和凈凈利率的的下滑上上，最近近一個季季度新東東方單個個教學中中心學員員量12238人人次較去去年同期期16555人次

44、次的水平平，下滑滑33.68%。20133財年一一季度新新東方營營收和利利潤均不不及分析析師預期期，凈利利潤增速速僅5.7%，去年同同期增速速為455%。由由于暑期期季度是是新東方方全年最最旺季，本季度度不理想想決定整整個20013財財年增長長或將乏乏力，季季報發(fā)布布后摩根根士丹利利預計該該新東方方20113財年年的運營營利潤增增速將放放緩至77%，遠遠低于前前兩個財財年266%和220%的的增速。利潤率的的下降使使得新東東方開始始做發(fā)展展策略的的調整，由近年年的“搶搶占市場場”的擴擴張策略略轉為重重視利潤潤率提高高的“收收割策略略”。策策略核心心是通過過放緩教教學中心心擴張速速度、提提高教學

45、學中心使使用率、關閉不不賺錢的的業(yè)務、提高定定價等來來改善公公司利潤潤率。新東方CCFO謝謝東螢在在最近電電話會議議中表示示：在過過去兩年年中，新新東方教教學點增增加了一一倍，現現有40005000個VIIP教學學中心利利用嚴重重不足，在下一一步擴張張之前需需要填補補這些中中心利用用率。與學而思思、新東東方班組組式商業(yè)業(yè)模式不不同，學學大的一一對一模模式擴張張成本更更低。截截至三季季度末，學大已已經覆蓋蓋全國228個省省73個個城市，與學而而思的115個、新東方方的499個相比比，學大大教育覆覆蓋城市市無疑是是最多的的。從教教學中心心增速來來看，學學大20011年年增加888家教教學中心心，增

46、幅幅42.51%；20012年年上半年年增加888家，增幅229.88%。從財務表表現看，作為學學大教育育傳統(tǒng)旺旺季的二二季度，20112年毛毛利率、運營利利潤率、凈利潤潤均較去去年同期期有所下下降。二二季度學學大教育育毛利率率35.62%，較去去年同期期的400.444%相比比下降了了5個百百分點；運營利利潤率下下降8個個百分點點。三季季度學大大教學中中心出現現歷史上上首次學學習中心心環(huán)比減減少，CCEO金金鑫表示示“目前前會更加加重視已已有學習習中心網網絡的健健康狀況況，會更更加重視視增長的的健康性性?！弊罱粋€個季度學學大單個個教學中中心學員員量1666人次次較去年年同期1189人人次的

47、水水平，下下滑122.177%；旺旺季二季季度單個個教學中中心學員員量2007人次次較去年年同期2259人人次的水水平，下下滑200.088%。需要注意意的是：一對一一模式與與班組最最主要區(qū)區(qū)別在于于單個學學員消耗耗學時過過程其占占用的場場地和教教師資源源是唯一一的。即即不能通通過增加加班級學學員量的的方式來來提高利利用率，只能依依賴于增增加班次次、課程程，而學學生校外外教育時時間又大大多較集集中。雖然企業(yè)業(yè)選擇放放緩擴張張的具體體時點不不同，但但是新東東方、學學而思、學大都都表達了了希望通通過提高高內部管管理促進進效率提提升，以以便保持持企業(yè)健健康、持持續(xù)增長長的目的的。除了了上市公公司外，

48、前兩年年在全國國火速鋪鋪10000+教教學點的的龍文教教育宣布布20112年起起公司擴擴張方針針略有改改變，不不僅放慢慢步伐，也開始始注重內內部的管管理。這這些行業(yè)業(yè)標桿企企業(yè)對教教學點擴擴張的態(tài)態(tài)度轉變變，或許許是中國國中小學學課外輔輔導行業(yè)業(yè)野蠻增增長時代代結束的的標志。趨勢二：專注核核心業(yè)務務發(fā)展學而思在在20113財年年Q1財財季（33、4、5月）旗下智智康1對對1品牌牌營收創(chuàng)創(chuàng)歷史新新高后，最近一一個季度度關閉了了13個個1對11中心，新開一一個1對對1中心心，凈減減少122個。公公司表示示未來將將管理11對1業(yè)業(yè)務增長長，35年年內該業(yè)業(yè)務營收收上限為為30%。學而而思CFFO考夫

49、夫曼在接接受采訪訪中表示示：學而而思做11對1的的目的不不是為了了做大這這一業(yè)務務，而是是實現與與核心小小班業(yè)務務的互補補，未來來會更加加關注互互補性。如果某某個1對對1中心心超過一一年仍未未盈利，尤其這這是個獨獨立的11對1中中心，公公司會綜綜合考慮慮未來中中心盈利利趨勢、家長反反饋等因因素是否否將其關關閉。學而思11對1業(yè)業(yè)務在營營收中的的占比220099財年是是13%，20010財財年是116%，20111財年年是233%，220122財年是是19.7%。20113財年年以及對對營收占占比是331%，二季度度是211%，學學而思選選擇在此此時著手手管理其其增長主主是基于于模式上上1對11

50、的競爭爭力、利利潤率等等均不如如小班模模式。學學而思設設立1對對1是基基于補充充家長和和學生需需求，管管理這一一業(yè)務和和核心在在于希望望其能夠夠和小班班形成更更好的互互補，從從這點可可以清晰晰看出學學而思在在經歷擴擴張后的的調整中中，正在在將業(yè)務務向小班班模式聚聚焦。新東方在在20112年77月份以以5500萬美元元的價格格剝離包包含199個學習習中心在在內的精精英英語語，公司司表示，精英英英語20002年年開始運運作，但但20112財年年業(yè)務營營收只有有18000萬美美元，虧虧損500萬美元元。精英英英語本本來是新新東方進進軍高端端英語培培訓的業(yè)業(yè)務，耕耕耘多年年但是沒沒法盈利利，該季季度新

51、東東方還關關閉了律律師資格格考試和和注冊會會計師考考試（CCPA）學校等等不賺錢錢的業(yè)務務。新東東方在此此前還曾曾剝離虧虧損的高高考復讀讀學校銘銘師堂、軟件開開發(fā)明日日科技等等業(yè)務。CFOO謝東螢螢表示：我們將將審核所所有的業(yè)業(yè)務種類類，剝離離我們認認為未來來沒有利利潤的業(yè)業(yè)務，以以改善利利潤。學而思理理解低效效的1對對1模式式下，學學大教育育依然可可以做到到上市；新東方方虧損的的精英英英語，華華爾街、英孚依依舊爭的的不亦樂樂乎。教教育培訓訓市場有有多大，有多少少個可能能、潛在在的細分分領域誰誰也說不不全，即即使航母母級的新新東方都都難以面面面俱到到。盤點點一下目目前上市市企業(yè)的的核心業(yè)業(yè)務，

52、學學而思聚聚焦K112小班班模式；學大盯盯緊K112個性性化市場場；新東東方以語語言培訓訓切入，覆蓋留留學、KK12、少兒；諾亞舟舟定位幼幼兒園、正保在在會計領領域獨領領風騷、弘成線線上學歷歷增長穩(wěn)穩(wěn)定、安安博ITT職業(yè)專注，才有機機會。趨勢三：二三線線城市獲獲得更多多關注教輔行業(yè)業(yè)過去幾幾年快速速擴張，導致京京滬等一一線城市市競爭非非常激烈烈，許多多寫字樓樓、社區(qū)區(qū)均可以以看到培培訓機構構的身影影。根據據最近一一個財年年年報披披露：新新東方截截至20012年年5月331日在在北京有有84個個教學點點、在上上海由660個教教學點，學而思思截至220122年2月月29日日在北京京有1337個教教

53、學點，在上海海有466個教學學點，學學大截至至20111年112月在在北京有有30個個教學點點，在上上海有223個教教學點，密集的的教學點點分布對對各大機機構的教教學中心心利用率率將產生生不利影影響。競爭的激激烈加之之人才、租金成成本的上上升，教教輔機構構轉向重重視二三三線城市市發(fā)展。學而思思最近兩兩年小班班業(yè)務中中來自京京滬以外外地區(qū)營營收占比比：從營收占占比角度度，最近近一個季季度京滬滬外小班班營收占占比222%，遠遠超20011年年Q1的的2.77%；從從增速上上20112財年年京滬外外擴張增增速3335%（67/20）數倍于于京滬兩兩地的663%（71/1122）。依依托E度度平臺，學

54、而思思在進入入城市采采取“網網站先行行”策略略，而對對于已經經進入的的城市，前期采采用不會會大面積積鋪開教教學點，CFOO表示未未來學而而思將會會在已經經進入的的城市以以“滲透透”為主主。截至20012年年8月331日，學而思思共進入入15個個城市，其中包包含1季季度新進進入的沈沈陽，二二季度新新開教學學點也是是集中在在京滬以以外武漢漢、深圳圳、西安安等城市市，京滬滬外新市市場的小小班課程程單價大大約在440-550元/小時。公司CCFO表表示到明明年一月月以前不不會再向向其他城城市進行行擴張，20113財年年計劃再再設立220個等等值小班班授課教教學中心心。最近一個個季度新新東方京京滬地區(qū)區(qū)

55、的營收收增長只只有122%，而而其他地地區(qū)的營營收增速速則有335%，而且新新東方收收割策略略明確表表示未來來只在二二三線城城市增加加教學中中心，且且不計劃劃在499個城市市以外進進行擴張張。經營營超過66年以上上學?；敬_保保區(qū)域第第一或者者第二的的位置。當然，新新東方異異地擴張張還顯示示出了雙雙刃劍力力量，由由于京滬滬地區(qū)利利潤率要要比二三三線城市市高，營營收占比比提升對對利潤率率將產生生不利影影響。新新東方CCFO謝謝東螢表表示京滬滬地區(qū)的的營收約約40%但是貢貢獻了660%的的利潤；同時，京滬地地區(qū)的寒寒暑假住住宿班（主要為為留學業(yè)業(yè)務）最最近一個個季度幾幾乎是零零增長，主要原原因就

56、是是隨著教教學網絡絡外延，外地學學生會選選擇就近近到新東東方上課課，而不不再跑到到京滬地地區(qū)讀住住宿班，而住宿宿班是新新東方的的高利潤潤業(yè)務。（二）、教育培培訓公司司能否打打開A股股大門教育的春春天是從從什么時時候開始始的，有有人說新新東方上上市是一一個刺激激，大家家發(fā)現教教育不但但能賺錢錢還能賺賺這么多多；金融融危機是是一個轉轉機，資資本發(fā)現現教育能能避險，紛紛投投入這一一剛性需需求的行行業(yè)。在在經歷220100年上市市高潮后后，2001120012年年度國內內沒有一一家教育育公司上上市。教育行業(yè)業(yè)目前仍仍有大量量企業(yè)存存在融資資需求，VC/PE也也有著巨巨大的退退出壓力力，未來來幾年再再次

57、重啟啟上市將將是必然然結果，但能否否由此開開啟新一一輪赴美美上市高高峰則不不容樂觀觀。一方方面，境境外投資資者謹慎慎的投資資態(tài)度下下，其投投資標的的會十分分挑剔，僅以“概念”實現上上市幾無無可能；另一方方面，在在財務造造假風險險、VIIE風險險、審計計問題依依然未得得到有效效解決的的前提下下，二級級市場投投資者也也很難給給予中國國企業(yè)較較高估值值。如過過赴美上上市存在在阻礙，融資問問題向哪哪解決，A股有有無出路路？教育企業(yè)業(yè)為何上上不了AA股？歸歸結來說說以下三三個原因因：1、公益益屬性。民辦辦教育促促進法規(guī)定，“民辦辦教育事事業(yè)屬于于公益性性事業(yè)”，教教育法也規(guī)定定，任何何組織和和個人不不得

58、以營營利為目目的舉辦辦學校及及其他教教育機構構。這些些都從法法律上排排除了民民辦教育育培訓機機構的營營利性基基礎與作作為上市市公司的的盈利性性相悖。2、外資資禁入。早期投投資教育育行業(yè)的的多是外外資風投投，而外商投投資產業(yè)業(yè)指導目目錄中中對教育育、醫(yī)療療、出版版等行業(yè)業(yè)設立了了禁入規(guī)規(guī)定，已已經投入入的資本本在上市市過程中中將要如如何自處處。3、誰來來管理。作為上上市主體體需要一一個監(jiān)管管機構，而民辦辦教育處處在教育育部、工工商局的的多頭管管理下，有些細細分領域域還涉及及商委、民政、勞動保保障與人人力資源源等部門門，關系系錯綜復復雜。教育企業(yè)業(yè)瞄準AA股上市市機會？原因也也是三點點：1、國內內

59、資本興興起。歐歐債危機機、美國國財政懸懸崖，從從現在全全世界流流動性的的角度來來說，中中國資本本是最充充沛的，且近兩兩年也有有大量基基金投資資教育行行業(yè)。2、A股股溢價。從市盈盈率的角角度，AA股市盈盈率是美美國數倍倍。尤其其對于教教育培訓訓行業(yè)，其品牌牌影響和和服務直直接與消消費者即即潛在投投資者接接觸，業(yè)業(yè)務形態(tài)態(tài)更易被被理解，以便獲獲得估值值溢價。3、國內內投資者者更加了了解中國國教育培培訓公司司華圖教育育已于220122年100月244日正式式啟動IIPO輔輔導備案案，洪恩恩教育、龍文教教育等機機構也在在力爭沖沖刺A股股，SEEC就VVIE結結構下海海外上市市公司的的監(jiān)管問問題也正正在

60、與相相關部委委洽談.市市場或許許能催生生配套政政策，民民辦教育育企業(yè)未未來或將將迎來“合法身身份”的的曙光。四、中國國教育細細分領域域市場概概況1、少兒兒教育中國家庭庭重視子子女教育育自古有有著良好好的根基基，尤其其近幾年年隨著家家庭可支支配收入入增加和和獨生子子女政策策下造成成眾星捧捧月般“六對一一”家庭庭解構改改變，家家長對教教育的投投入可謂謂越來越越早。與與課輔、留學等等熟知教教育領域域相比，由于少少兒階段段沒有相相對統(tǒng)一一的等級級評價標標準，所所以從事事少兒階階段教育育企業(yè)實實質更接接近教育育而非培培訓。下下圖列示示了部分分上市公公司相關關業(yè)務品品牌和專專業(yè)從事事少兒教教育機構構：整體