基礎(chǔ)化工行業(yè)中期投資策略：周期筑底關(guān)注弱周期龍頭聚焦新材料成長(zhǎng)領(lǐng)域

1、 第 頁(yè) 目錄 HYPERLINK l _bookmark0 一、化工行業(yè)概況5 HYPERLINK l _bookmark1 行業(yè)景氣頂點(diǎn)已過(guò)，凈利潤(rùn)同比出現(xiàn)下滑5 HYPERLINK l _bookmark8 子行業(yè)：民爆、粘膠、日化仍有增長(zhǎng)，多數(shù)利潤(rùn)下滑6 HYPERLINK l _bookmark11 基礎(chǔ)化工行業(yè)市場(chǎng)繼續(xù)呈現(xiàn)弱勢(shì)7 HYPERLINK l _bookmark14 二、油價(jià)存下跌預(yù)期，化工品走勢(shì)存疑8 HYPERLINK l _bookmark15 化工品繼續(xù)筑底，未來(lái)走勢(shì)或?qū)⒗^續(xù)分化8 HYPERLINK l _bookmark18 油價(jià)反彈或?qū)⒔Y(jié)束，短期高油價(jià)承壓1

2、0 HYPERLINK l _bookmark20 三、傳統(tǒng)主線：關(guān)注優(yōu)質(zhì)弱周期及消費(fèi)類龍頭11 HYPERLINK l _bookmark21 PVA 行業(yè)11 HYPERLINK l _bookmark25 高倍甜味劑行業(yè)13 HYPERLINK l _bookmark28 磷肥行業(yè)13 HYPERLINK l _bookmark31 四、新材料主線：關(guān)注優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)龍頭14 HYPERLINK l _bookmark32 膠粘劑：原材料降價(jià)伊始，利潤(rùn)率有望提升15 HYPERLINK l _bookmark36 鋰電材料：下游高增，強(qiáng)者恒強(qiáng)17 HYPERLINK l _bookmark37

3、 下游新能車需求高增拉動(dòng)中上游17 HYPERLINK l _bookmark44 補(bǔ)貼大幅退坡，堅(jiān)持扶優(yōu)扶強(qiáng)18 HYPERLINK l _bookmark46 躋身海外供應(yīng)鏈的隔膜龍頭受益于全球電動(dòng)化加速19 HYPERLINK l _bookmark49 光伏材料：國(guó)內(nèi)市場(chǎng)即將啟動(dòng)，海外需求續(xù)熱21 HYPERLINK l _bookmark50 海外需求續(xù)熱，裝機(jī)穩(wěn)步向上21 HYPERLINK l _bookmark57 政策陸續(xù)落地，國(guó)內(nèi)需求即將啟動(dòng)22 HYPERLINK l _bookmark60 LED 應(yīng)用：小間距繼續(xù)井噴，新技術(shù)加速接棒24 HYPERLINK l _bo

4、okmark62 五、重點(diǎn)推薦公司25 HYPERLINK l _bookmark63 皖維高新25 HYPERLINK l _bookmark64 金禾實(shí)業(yè)27 HYPERLINK l _bookmark65 回天新材28 HYPERLINK l _bookmark66 利亞德29 HYPERLINK l _bookmark67 恩捷股份30 HYPERLINK l _bookmark68 隆基股份31 HYPERLINK l _bookmark69 通威股份32 HYPERLINK l _bookmark70 六、總結(jié)33 HYPERLINK l _bookmark71 七、風(fēng)險(xiǎn)提示34圖

5、 HYPERLINK l _bookmark2 圖 1 歷年基礎(chǔ)化工企業(yè)總體營(yíng)業(yè)收入示意圖5 HYPERLINK l _bookmark3 圖 2 歷年基礎(chǔ)化工企業(yè)總體歸母凈利潤(rùn)示意圖5 HYPERLINK l _bookmark4 圖 3 歷年基礎(chǔ)化工行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率示意圖6 HYPERLINK l _bookmark5 圖 4 歷年基礎(chǔ)化工行業(yè)庫(kù)存示意圖6 HYPERLINK l _bookmark6 圖 5 歷年基礎(chǔ)化工行業(yè)在建工程及固定資產(chǎn)之和6 HYPERLINK l _bookmark7 圖 6 歷年基礎(chǔ)化工銷售商品提供勞務(wù)收到現(xiàn)金/營(yíng)收6 HYPERLINK l _bookmark

6、9 圖 7 近兩季度基礎(chǔ)化工子行業(yè)營(yíng)收 YoY7 HYPERLINK l _bookmark10 圖 8 近兩季度基礎(chǔ)化工子行業(yè)歸母凈利潤(rùn) YoY7 HYPERLINK l _bookmark12 圖 9 2019 年初至今 A 股基礎(chǔ)化工板塊表現(xiàn)7 HYPERLINK l _bookmark13 圖 10 A 股行業(yè)估值情況8 HYPERLINK l _bookmark16 圖 11 價(jià)格較 19 年初漲幅居前產(chǎn)品示意圖9 HYPERLINK l _bookmark17 圖 12 價(jià)格較 18 年同期漲幅居前產(chǎn)品示意圖9 HYPERLINK l _bookmark19 圖 13 NYMEX

7、原油及 ICE 布油價(jià)格走勢(shì)示意圖11 HYPERLINK l _bookmark22 圖 14 PVA 行業(yè)主要產(chǎn)能來(lái)源示意圖12 HYPERLINK l _bookmark23 圖 15 歷年我國(guó) PVA 產(chǎn)量及表觀消費(fèi)量示意圖12 HYPERLINK l _bookmark24 圖 16 歷年我國(guó) PVA 進(jìn)出口量示意圖12 HYPERLINK l _bookmark26 圖 17 安賽蜜市場(chǎng)格局示意圖13 HYPERLINK l _bookmark27 圖 18 三氯蔗糖市場(chǎng)格局示意圖13 HYPERLINK l _bookmark29 圖 19 歷年國(guó)內(nèi)一銨產(chǎn)量、出口量及表觀消費(fèi)量示

8、意圖14 HYPERLINK l _bookmark30 圖 20 歷年國(guó)內(nèi)二銨產(chǎn)量、出口量及表觀消費(fèi)量示意圖14 HYPERLINK l _bookmark33 圖 21 膠粘劑產(chǎn)量、產(chǎn)量增速及全國(guó) GDP 增速示意圖15 HYPERLINK l _bookmark34 圖 22 膠粘劑產(chǎn)量、產(chǎn)量增速及全國(guó) GDP 增速示意圖16 HYPERLINK l _bookmark35 圖 23 膠粘劑下游細(xì)分市場(chǎng)示意圖16 HYPERLINK l _bookmark38 圖 24 2017-2019Q1 新能源汽車?yán)塾?jì)產(chǎn)量（萬(wàn)輛）17 HYPERLINK l _bookmark39 圖 25 20

9、17-2019Q1 新能源汽車?yán)塾?jì)銷量（萬(wàn)輛）17 HYPERLINK l _bookmark40 圖 26 2017-2019Q1 動(dòng)力電池裝機(jī)（GWh）及變化18 HYPERLINK l _bookmark41 圖 27 2018 車型月度裝機(jī)（GWh）及乘用車裝機(jī)占比18 HYPERLINK l _bookmark42 圖 28 2017 年動(dòng)力電池企業(yè)裝機(jī)量占比18 HYPERLINK l _bookmark43 圖 29 2018 年動(dòng)力電池企業(yè)裝機(jī)量占比18 HYPERLINK l _bookmark47 圖 30 我國(guó)鋰電池隔膜銷量及同比變化情況19 HYPERLINK l _b

10、ookmark51 圖 31 全球新增光伏裝機(jī)及變化21 HYPERLINK l _bookmark52 圖 32 我國(guó)新增光伏裝機(jī)及變化21 HYPERLINK l _bookmark53 圖 33 光伏組件當(dāng)月出口數(shù)量（MW）22 HYPERLINK l _bookmark54 圖 34 光伏組件當(dāng)月出口金額（億美元）22 HYPERLINK l _bookmark55 圖 35 硅片價(jià)格變化22 HYPERLINK l _bookmark56 圖 36 光伏電池片價(jià)格變化22 HYPERLINK l _bookmark61 圖 37 國(guó)內(nèi) LED 應(yīng)用市場(chǎng)規(guī)模示意圖25表 HYPERLI

11、NK l _bookmark45 表 1 2018、2019 純電動(dòng)乘用車補(bǔ)貼基數(shù)及調(diào)整系數(shù)19 HYPERLINK l _bookmark48 表 2 全球各大車企新能源汽車的戰(zhàn)略規(guī)劃20 HYPERLINK l _bookmark58 表 3 2018-2019 光伏電價(jià)情況23 HYPERLINK l _bookmark59 表 4 第一批光伏平價(jià)項(xiàng)目并網(wǎng)情況24一、化工行業(yè)概況行業(yè)景氣頂點(diǎn)已過(guò)，凈利潤(rùn)同比出現(xiàn)下滑我們選取了 172 家 2010 年至今數(shù)據(jù)完整的企業(yè)進(jìn)行營(yíng)業(yè)收入及歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)統(tǒng)計(jì)分析。根據(jù) Wind 數(shù)據(jù)顯示，基礎(chǔ)化工行業(yè) 172 家企業(yè)單季度營(yíng)業(yè)收入之和自

12、2016 年 Q2 季度起呈現(xiàn)同比上升趨勢(shì)，并且在 2017 年 Q1 季度達(dá)到增速峰值（46.41%），之后增速呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)，2018 年 Q4 季度一度只有個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，19 年 Q1 季度增速略有回升，提升至 11.59%；從歸母凈利潤(rùn)情況來(lái)看， 2017 年 Q1 季度增速達(dá)到 170%之后逐步下滑，2018 年 Q4 季度增速變負(fù)值，19 年 Q1 季度盡管降幅縮窄，但仍有 22%的降幅?；A(chǔ)化工行業(yè)整體進(jìn)入景氣期后增長(zhǎng)乏力，盡管環(huán)保趨嚴(yán)能夠剔除一些落后及小產(chǎn)能，但龍頭企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)仍然會(huì)導(dǎo)致行業(yè)供給出現(xiàn)惡化，我們預(yù)計(jì)未來(lái)行業(yè)整體波動(dòng)將以油價(jià)中樞為指導(dǎo)，平穩(wěn)期表現(xiàn)將會(huì)與行業(yè)內(nèi)補(bǔ)庫(kù)存、去庫(kù)存小

13、周期較為一致，若油價(jià)下跌，將有整體價(jià)格中樞下移可能。圖 1 歷年基礎(chǔ)化工企業(yè)總體營(yíng)業(yè)收入示意圖圖 2 歷年基礎(chǔ)化工企業(yè)總體歸母凈利潤(rùn)示意圖3500.000.5300.0033000.000.4250.002.52500.002000.001500.001000.00500.000.30.20.10200.00150.00100.0050.0021.510.50-0.50.002010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q2201

14、4Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1-0.10.00-12010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q

15、22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1單季度營(yíng)業(yè)收入（億元） YoY（%）單季度歸母凈利潤(rùn)（億元） YoY（%）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 據(jù) Wind 數(shù)據(jù)顯示，2014 年之后負(fù)債率出現(xiàn)下降，2017 年降至49.50%，為近年來(lái)低位，隨著企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)啟動(dòng)，18 年負(fù)債率有所提升。從庫(kù)存情況來(lái)看，隨著龍頭企業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張及產(chǎn)品價(jià)格提升影響，庫(kù)存水平自 16 年起也逐步提升，但 18 年多數(shù)化工品價(jià)格高位回落， 而庫(kù)存仍在持續(xù)提升，行業(yè)供需格局一定程度上出現(xiàn)惡化，加速了去庫(kù)存周期的到來(lái)。圖 3 歷年基礎(chǔ)化工行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率示意圖圖 4 歷年基

16、礎(chǔ)化工行業(yè)庫(kù)存示意圖602000.00581800.001600.00561400.00541200.001000.0052800.0050600.0048400.00200.00462010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018

17、Q32018Q42019Q10.0044201020112012201320142015201620172018 資產(chǎn)負(fù)債率（%）庫(kù)存（億元）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 據(jù) Wind 數(shù)據(jù)顯示，基礎(chǔ)化工行業(yè)在建工程和固定資產(chǎn)之和呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，尤其是 2018 年出現(xiàn)了較大提升，隨著環(huán)保督查持續(xù)深入，規(guī)模優(yōu)勢(shì)顯現(xiàn)，龍頭企業(yè)逐步擴(kuò)產(chǎn)補(bǔ)充清退產(chǎn)能空缺。盡管銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金與營(yíng)業(yè)收入比值逐步下降，但仍高于 100%。圖 5 歷年基礎(chǔ)化工行業(yè)在建工程及固定資產(chǎn)之和 圖 6 歷年基礎(chǔ)化工銷售商品提供勞務(wù)收到現(xiàn)金/營(yíng)收8000.001147000.001126000.00110500

18、0.004000.001081063000.002000.001041000.001020.00201020112012201320142015201620172018在建工程+固定資產(chǎn)凈值（億元）100201020112012201320142015201620172018 銷售商品提供勞務(wù)收到現(xiàn)金/營(yíng)收（%）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 子行業(yè)：民爆、粘膠、日化仍有增長(zhǎng)，多數(shù)利潤(rùn)下滑我們選取了 2010 年至今數(shù)據(jù)齊全的 172 家基礎(chǔ)化工上市公司， 根據(jù) wind 數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，營(yíng)業(yè)收入方面，民爆、氯堿、鉀肥、磷化工、滌綸、錦綸等子行業(yè) 19 年 Q1 增速較好，復(fù)合肥、塑料制品、

19、氟化工有所下滑；歸母凈利潤(rùn)方面，民爆、粘膠、樹脂、印染、錦綸等子行業(yè)同比漲幅較大，農(nóng)藥、氮肥、復(fù)合肥、純堿、氟化工、聚氨酯、塑料制品等子行業(yè)出現(xiàn)下滑。圖 7 近兩季度基礎(chǔ)化工子行業(yè)營(yíng)收 YoY圖 8 近兩季度基礎(chǔ)化工子行業(yè)歸母凈利潤(rùn) YoY150.00%130.00%110.00%90.00%70.00%50.00%30.00%10.00%-10.00%-30.00%-50.00%700.00%500.00%300.00%100.00%-100.00%氮肥（13）鉀肥（2） 磷肥（3） 復(fù)合肥（5）農(nóng)藥（17） 滌綸（4） 氨綸（2） 粘膠（4） 錦綸（2） 樹脂（5） 純堿（3） 氯堿（17

20、） 無(wú)機(jī)鹽（3）氟化工（3）有機(jī)硅（3）磷化工（3）聚氨酯（8）其他化學(xué)原料（20）日用化學(xué)品（6）民爆用品（7） 印染化學(xué)品（6）涂料涂漆（8） 橡膠制品（4） 塑料制品（12）其他化學(xué)制品（12）氮肥（13）鉀肥（2） 磷肥（3） 復(fù)合肥（5）農(nóng)藥（17） 滌綸（4） 氨綸（2） 粘膠（4） 錦綸（2） 樹脂（5） 純堿（3） 氯堿（17） 無(wú)機(jī)鹽（3）氟化工（3）有機(jī)硅（3）磷化工（3）聚氨酯（8）其他化學(xué)原料（20）日用化學(xué)品（6）民爆用品（7） 印染化學(xué)品（6）涂料涂漆（8） 橡膠制品（4） 塑料制品（12）其他化學(xué)制品（12）-300.00%2018Q4營(yíng)收同比YoY(%)2019

21、Q1營(yíng)收同比YoY(%)2018Q4歸母凈利潤(rùn)同比YoY(%)2019Q1歸母凈利潤(rùn)同比YoY(%)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 基礎(chǔ)化工行業(yè)市場(chǎng)繼續(xù)呈現(xiàn)弱勢(shì)從 2019 年年初至今，基礎(chǔ)化工板塊略跑輸于滬深 300 指數(shù)， 但部分題材股表現(xiàn)強(qiáng)勁，華昌化工、元力股份、德威新材、百傲化學(xué)、凱龍股份均實(shí)現(xiàn)翻倍；白馬股萬(wàn)華化學(xué)、揚(yáng)農(nóng)化工、浙江龍盛、魯西化工等均走勢(shì)強(qiáng)勁。圖 9 2019 年初至今 A 股基礎(chǔ)化工板塊表現(xiàn)60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%19-0119-0119-0119-0119-0119-0219-0219-0219-021

22、9-0319-0319-0319-0319-0419-0419-0419-0419-0519-0519-0519-05-10.00%化工(申萬(wàn))滬深300數(shù)據(jù)來(lái)源：wind， 從估值上看，基礎(chǔ)化工 PE（TTM）為 21.63 倍（剔除負(fù)值后為18.41 倍），處于近五年來(lái)較低位置。從行業(yè)比較來(lái)看，基礎(chǔ)化工行業(yè)屬于估值屬于中等偏低位置（30 個(gè)行業(yè)從低到高排 12），低于中證 1000，高于中證 500 和滬深300。圖 10 A 股行業(yè)估值情況5045403530252015105CS銀行CS鋼鐵CS煤炭CS建筑CS房地產(chǎn)CS建材滬深300CS商貿(mào)零售CS汽車CS綜合CS家電CS交通運(yùn)輸中證

23、500CS基礎(chǔ)化工CS紡織服裝CS電力及公用事業(yè)CS非銀行金融CS石油石化CS輕工制造中證1000CS傳媒CS機(jī)械CS電力設(shè)備CS通信CS餐飲旅游CS電子元器件CS食品飲料CS醫(yī)藥CS有色金屬CS農(nóng)林牧漁CS國(guó)防軍工CS計(jì)算機(jī)0數(shù)據(jù)來(lái)源：wind， 二、油價(jià)存下跌預(yù)期，化工品走勢(shì)存疑化工品繼續(xù)筑底，未來(lái)走勢(shì)或?qū)⒗^續(xù)分化化工品價(jià)格 2016 年下半年開(kāi)始暴漲之后，17 年至 18 年上半年多數(shù)商品價(jià)格中樞持續(xù)上移，盡管年內(nèi)的淡旺季對(duì)行業(yè)仍有一定影響，但整體而言，并且隨著環(huán)保督查持續(xù)深化，供給收縮常態(tài)化， 預(yù)計(jì)將會(huì)維持較高價(jià)格中樞。經(jīng)百川資訊統(tǒng)計(jì)，127 種化工品中較年初上漲的品種有 35 個(gè)，

24、雙氧水、丙烯腈、鹽酸、VE、聚合 MDI、天膠等漲幅居前，均超過(guò)了 10%；燒堿、醋酸、硫酸、PA66、R125、VC 等跌幅居前，43 個(gè)產(chǎn)品跌幅超過(guò) 10%，整體跌幅大于漲幅。圖 11 價(jià)格較 19 年初漲幅居前產(chǎn)品示意圖60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%數(shù)據(jù)來(lái)源：百川資訊 與 2018 年同期相比，價(jià)格上漲的品種僅有 23 個(gè)，螢石、氯化銨、無(wú)水氫氟酸、VE、鹽酸漲幅居前，均超過(guò) 10%；TDI、醋酸、苯胺、PC、DMC、107 膠、丙酮、VC、生膠等跌幅居前，11 個(gè)產(chǎn)品跌幅超過(guò) 40%，23 個(gè)產(chǎn)品跌幅超過(guò) 30%，同比下跌幅度較大。圖

25、 12 價(jià)格較 18 年同期漲幅居前產(chǎn)品示意圖50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%數(shù)據(jù)來(lái)源：百川資訊 我們認(rèn)為化工品筑底階段正在輪流進(jìn)行，從一季度情況來(lái)看， 多數(shù)行業(yè)第一期底部信號(hào)已經(jīng)確認(rèn)，未來(lái)隨著環(huán)保督查持續(xù)深入及 新產(chǎn)能投放的互相制約，多數(shù)行業(yè)供需格局能夠維持相對(duì)穩(wěn)定狀態(tài)。但貿(mào)易摩擦升級(jí)短期內(nèi)不排除對(duì)化工行業(yè)下游需求造成影響，疊加 油價(jià)下跌預(yù)期存在，行業(yè)存在二次筑底的可能性。對(duì)于行業(yè)集中度相對(duì)較高的細(xì)分子行業(yè)盡管存在年內(nèi)周期波動(dòng)，但供需格局穩(wěn)定， 價(jià)格中樞將企穩(wěn)，甚至回升。油價(jià)反彈或?qū)⒔Y(jié)束，短期高油

26、價(jià)承壓年初以來(lái)，油價(jià)進(jìn)入上行通道，美油和布油一度突破 66 和 73 美元，OPEC 減產(chǎn)及地緣政治對(duì)油價(jià)形成了強(qiáng)力支撐，委內(nèi)瑞拉局勢(shì)繼續(xù)惡化導(dǎo)致原油出口不斷下降，美國(guó)對(duì)伊朗制裁及中東動(dòng)蕩局勢(shì)使得對(duì)市場(chǎng)的悲觀預(yù)期暫時(shí)得以消退。但我們認(rèn)為隨著美油產(chǎn)量提升及地緣政治影響的邊際效應(yīng)持續(xù)減弱，除非中東地區(qū)出現(xiàn)失控狀態(tài)，中短期來(lái)看油價(jià)將難以維持高位。供應(yīng)方面：美國(guó)能源信息署(EIA)公布報(bào)告顯示，截至 5 月 17日當(dāng)周，美國(guó)原油庫(kù)存增加 474 萬(wàn)桶至 4.768 億桶，升至 2017 年 8月以來(lái)最高，市場(chǎng)預(yù)估為減少 59.9 萬(wàn)桶。更多數(shù)據(jù)顯示，上周俄克拉荷馬州庫(kù)欣原油庫(kù)存增加 126.6 萬(wàn)桶，

27、連續(xù) 5 周錄得增長(zhǎng)，且升至 2017 年 12 月以來(lái)最高水平。與此同時(shí)，美國(guó)精煉油庫(kù)存增加 76.8萬(wàn)桶，創(chuàng) 2 月 15 日當(dāng)周(14 周)以來(lái)最大增幅，市場(chǎng)預(yù)估為減少 4.8萬(wàn)桶。美國(guó)汽油庫(kù)存增加 371.6 萬(wàn)桶，創(chuàng) 1 月 25 日當(dāng)周(17 周)以來(lái)最大增幅，市場(chǎng)預(yù)估為減少 29.9 萬(wàn)桶。此外，上周美國(guó)國(guó)內(nèi)原油產(chǎn)量增加 10 萬(wàn)桶至 1220 萬(wàn)桶/日。美國(guó)油服公司貝克休斯(Baker Hughes)周五(5 月17 日)公布數(shù)據(jù)顯示，截至 5 月 17 日當(dāng)周，美國(guó)石油活躍鉆井?dāng)?shù)減少 3 座至 802座，連降兩周且五周內(nèi)有四周錄得下降。更多數(shù)據(jù)顯示，截至 5 月日當(dāng)周美國(guó)石油

28、和天然氣活躍鉆井總數(shù)減少 1 座至 987 座。需求方面：EIA 在月度短期能源展望報(bào)告預(yù)計(jì)，2019 年美國(guó)石油日需求將增加 36 萬(wàn)桶。2020 年，美國(guó)石油需求將增加 25 萬(wàn)桶。該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，2019 年 4 月-9 月，美國(guó)將成為汽油、混合油的凈出口國(guó)，這是 1960 年以來(lái)首次。在頁(yè)巖油的推動(dòng)下，美國(guó)已成為全球最大的原油生產(chǎn)國(guó)，2018 年的產(chǎn)量接近 1100 萬(wàn)桶，打破了 1970年創(chuàng)下的年度紀(jì)錄。EIA 在此前發(fā)布的年度能源展望報(bào)告中已經(jīng)預(yù)測(cè)，隨著美國(guó)原油和天然氣產(chǎn)量的增加以及國(guó)內(nèi)需求的減少，美國(guó)明年將成為能源凈出口國(guó)，為 70 年來(lái)首次。827772676257524742圖

29、13 NYMEX 原油及 ICE 布油價(jià)格走勢(shì)示意圖NYMEX原油ICE布油數(shù)據(jù)來(lái)源：wind 三、傳統(tǒng)主線：關(guān)注優(yōu)質(zhì)弱周期及消費(fèi)類龍頭我們認(rèn)為大部分傳統(tǒng)周期行業(yè)第一波產(chǎn)品價(jià)格見(jiàn)底已經(jīng)陸續(xù)確認(rèn)，短期內(nèi)預(yù)計(jì)將會(huì)平穩(wěn)；但從中期來(lái)看，龍頭企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)持續(xù)進(jìn)行，環(huán)保督查邊際改善效應(yīng)削弱，行業(yè)供需關(guān)系或?qū)⒊掷m(xù)惡化，影響產(chǎn)品價(jià)格及利潤(rùn)水平，甚至部分進(jìn)口替代空間較大的子行業(yè)也存在這些問(wèn)題。因此，我們認(rèn)為聚氨酯、煤化工等子行業(yè)估值進(jìn)一步修復(fù)的空間較小，但 ROE 等數(shù)據(jù)較好，白馬龍頭（萬(wàn)華化學(xué)、華魯恒升、魯西化工）具有長(zhǎng)期關(guān)注價(jià)值，尤其是超跌后的機(jī)會(huì)；弱周期及消費(fèi)類子行業(yè)經(jīng)營(yíng)相對(duì)較為穩(wěn)定，我們建議關(guān)注供需格局持續(xù)

30、優(yōu)化的 PVA 行業(yè)（皖維高新）、磷肥行業(yè)（新洋豐、云天化），三氯蔗糖價(jià)格觸底的高倍甜味劑行業(yè)（金禾實(shí)業(yè)），分散度較高及國(guó)產(chǎn)品牌升級(jí)的日化品行業(yè)（上海家化、珀萊雅）。此外，對(duì)于產(chǎn)品仍有漲價(jià)動(dòng)力的部分殺蟲劑產(chǎn)品也值得關(guān)注（湖南海利）。PVA 行業(yè)PVA 行業(yè)是我們一直跟蹤的煤化工細(xì)分領(lǐng)域，我們認(rèn)為 PVA 行業(yè)仍處于復(fù)蘇期的中早期，市場(chǎng)集中度較高，類似于染料行業(yè)整合初期，未來(lái)空間較大。我國(guó) PVA 產(chǎn)量增長(zhǎng)迅速，目前占全球產(chǎn)能的 60%；2012 年為上個(gè)周期拐點(diǎn)，轉(zhuǎn)入低迷期，2017 年起回暖。前幾年市場(chǎng)普遍認(rèn)為PVA 行業(yè)處于產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩、供過(guò)于求的狀態(tài)，實(shí)際上行業(yè)有效產(chǎn)能并不高。國(guó)內(nèi)產(chǎn)能主

31、要產(chǎn)能由傳統(tǒng)系、中石化系和西北民營(yíng)系組成。行業(yè)被動(dòng)去產(chǎn)能持續(xù)多年，傳統(tǒng)系淘汰了多家設(shè)備老、成本高的企業(yè)。產(chǎn)量、表觀消費(fèi)量的增長(zhǎng)都提示我們 PVA 行業(yè)被低估?？v使在近年 PVA 價(jià)格走低的時(shí)候，產(chǎn)品的表觀消費(fèi)量仍然在逐年增加。部分產(chǎn)能由于成本過(guò)高、經(jīng)營(yíng)不善等原因陸續(xù)退出，實(shí)際產(chǎn)能逐年 減少。經(jīng)我們測(cè)算，主要廠商名義產(chǎn)能102.5 萬(wàn)噸，開(kāi)工率超過(guò)75%。圖 14 PVA 行業(yè)主要產(chǎn)能來(lái)源示意圖數(shù)據(jù)來(lái)源：百川資訊 從進(jìn)出口數(shù)據(jù)來(lái)看，我國(guó) PVA 進(jìn)口量遠(yuǎn)低于出口量，且趨于穩(wěn)定，而出口量近年來(lái)連創(chuàng)新高。2010 年出口量在 4 萬(wàn)噸左右，之后在 2011 和 2017 年上兩次臺(tái)階，2017 年出

32、口量達(dá)到 13.27 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 32.3%。圖 15 歷年我國(guó) PVA 產(chǎn)量及表觀消費(fèi)量示意圖 圖 16 歷年我國(guó) PVA 進(jìn)出口量示意圖9014.008012.007010.0060508.00406.00304.00202.001019951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201

33、6201700.00產(chǎn)量（萬(wàn)噸）表觀消費(fèi)量（萬(wàn)噸）進(jìn)口（萬(wàn)噸）出口（萬(wàn)噸）數(shù)據(jù)來(lái)源：維綸工業(yè)協(xié)會(huì) 數(shù)據(jù)來(lái)源：維綸工業(yè)協(xié)會(huì) 我們認(rèn)為隨著 17 年年中，湘維 10 萬(wàn)噸產(chǎn)能徹底關(guān)停，行業(yè)供給端得到了較大改善，目前僅有皖維系、中石化系和民營(yíng)系（內(nèi)蒙雙欣、寧夏大地）三足鼎立，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，形成了類似于染料行業(yè)整合初期的態(tài)勢(shì)，并且三季度 PVA 價(jià)格連續(xù)出現(xiàn)提升， 復(fù)蘇拐點(diǎn)已得到確認(rèn)。我們認(rèn)為未來(lái) PVA 價(jià)格中樞有望繼續(xù)上移， 行業(yè)龍頭（皖維高新）有望高度受益。高倍甜味劑行業(yè)高倍甜味劑是人工合成甜味劑的一個(gè)類別，阿斯巴甜、安賽蜜、三氯蔗糖、紐甜等產(chǎn)品逐步被市場(chǎng)接受。目前，安賽蜜及三氯蔗糖正在

34、成為市場(chǎng)主流，對(duì)前幾代產(chǎn)品進(jìn)行逐步替代。安賽蜜方面，目前金禾實(shí)業(yè)是全球最大生產(chǎn)商，擁有 12000 噸年產(chǎn)能，全球市占率超過(guò) 50%。浩波科技 4000 噸產(chǎn)能面臨搬遷問(wèn)題，中小廠商生產(chǎn)難以穩(wěn)定，龍頭企業(yè)受益，安賽蜜 18 年價(jià)格漲至 5 萬(wàn)/噸，隨著滲透率提升，未來(lái)仍有上漲空間。三氯蔗糖方面，英國(guó)泰萊是最早進(jìn)行三氯蔗糖研發(fā)和批量生產(chǎn)的企業(yè)，目前擁有 3500 噸產(chǎn)能；國(guó)內(nèi)企業(yè)中，金禾實(shí)業(yè)擁有 3000噸產(chǎn)能，山東康寶 2700 噸產(chǎn)能，山東中怡 2000 噸產(chǎn)能，但存在部分產(chǎn)能因環(huán)保等各種問(wèn)題無(wú)法順利釋放的問(wèn)題。18 年三氯蔗糖價(jià)格在 20-25 萬(wàn)/噸，低于多數(shù)中小廠商成本。未來(lái)隨著成本線

35、壓制和環(huán)保趨嚴(yán)，行業(yè)龍頭有望享受市占率及價(jià)格的雙提升（行業(yè)龍頭：金禾實(shí)業(yè)）。圖 17 安賽蜜市場(chǎng)格局示意圖圖 18 三氯蔗糖市場(chǎng)格局示意圖1000150035004000金禾實(shí)業(yè)江蘇浩波Nutrinova維多化工江西250035001500120001500300020002700北洋英國(guó)泰萊金禾實(shí)業(yè)山東康寶山東中怡新琪安科技鹽城捷康其他數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：新思界產(chǎn)業(yè)研究中心， 磷肥行業(yè)國(guó)內(nèi)磷肥行業(yè)目前處于景氣穩(wěn)定期，受上游限產(chǎn)影響，行業(yè)供給繼續(xù)收縮，下游需求方面相對(duì)穩(wěn)定，海外出口仍然量較大。上游方面，四川、云南、湖北、貴州等地相繼出臺(tái)了磷礦石減產(chǎn)停產(chǎn)計(jì)劃，國(guó)內(nèi)磷礦石供給出現(xiàn)收縮，

36、產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲，對(duì)磷肥生產(chǎn)企業(yè)帶來(lái)了較大的成本提升，加速了行業(yè)出清，隨著下游產(chǎn)量減少，磷礦石價(jià)格也在近期出現(xiàn)回落。據(jù)百川資訊統(tǒng)計(jì)，2017 年國(guó)內(nèi)磷酸一銨和磷酸二銨實(shí)物產(chǎn)量分別為 2134 萬(wàn)噸和 1731 萬(wàn)噸，同比減少 8.62%和 5.3%，2018 年分別為 1818 萬(wàn)噸和 1548 萬(wàn)噸，同比減少 14.80%和 10.61%，較 14 年的3597 萬(wàn)噸和 1714 萬(wàn)噸有大幅回落。從出口量方面來(lái)看，17 和 18年一銨的出口量同比增長(zhǎng) 20.04%和 2.39%，二銨出口量同比增長(zhǎng)-5.84%和 16.69%，遠(yuǎn)好于產(chǎn)量數(shù)據(jù)。我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)供給收縮仍然是趨勢(shì)，掌握上游資源的大型

37、企業(yè)將會(huì)高度受益（新洋豐、云天化等）。圖 19 歷年國(guó)內(nèi)一銨產(chǎn)量、出口量及表觀消費(fèi)量示意圖圖 20 歷年國(guó)內(nèi)二銨產(chǎn)量、出口量及表觀消費(fèi)量示意圖40002500350020003000250015002000150010001000500500020142015201620172018020142015201620172018產(chǎn)量（萬(wàn)噸）出口（萬(wàn)噸）表觀消費(fèi)量（萬(wàn)噸）產(chǎn)量（萬(wàn)噸）出口（萬(wàn)噸）表觀消費(fèi)量（萬(wàn)噸）數(shù)據(jù)來(lái)源：百川資訊， 數(shù)據(jù)來(lái)源：百川資訊， 四、新材料主線：關(guān)注優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)龍頭隨著國(guó)內(nèi)產(chǎn)品技術(shù)持續(xù)提升，陸續(xù)出現(xiàn)了多個(gè)進(jìn)口替代子行業(yè)， 并且替代品種仍在增加，替代領(lǐng)域也從中低端向中高端進(jìn)行擴(kuò)散

38、。我國(guó)生產(chǎn)成本低、下游市場(chǎng)容量大且升級(jí)能力強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)使得包括面 板在內(nèi)的多個(gè)高端領(lǐng)域出現(xiàn)了產(chǎn)能向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)，國(guó)內(nèi)配套能 力持續(xù)提升，優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)不斷涌現(xiàn)。從另一方面來(lái)看，外資化企 持續(xù)在國(guó)內(nèi)投建生產(chǎn)企業(yè)、尋求并購(gòu)標(biāo)的，期望能夠獲取優(yōu)質(zhì)資源 和擴(kuò)大市場(chǎng)，但大型外企的管理成本及經(jīng)營(yíng)模式使其難以應(yīng)對(duì)國(guó)產(chǎn) 替代進(jìn)程，逐步退入金字塔塔尖區(qū)域，盡管塔尖區(qū)域附加值較高， 但對(duì)于中端市場(chǎng)的掌控力的消退也將市場(chǎng)份額逐步讓出。我們建議 關(guān)注國(guó)產(chǎn)替代的優(yōu)質(zhì)子行業(yè)膠粘劑行業(yè)（回天新材等）、面板及半 導(dǎo)體配套材料行業(yè)（飛凱材料、鼎龍股份、晶瑞股份等）、珠光材 料行業(yè)（坤彩科技）、尾氣處理材料，并關(guān)注高速增長(zhǎng) LED

39、應(yīng)用行業(yè)（利亞德、洲明科技等）。新能源行業(yè)具有一定的逆周期屬性，符合國(guó)家改善能源結(jié)構(gòu)的要求。雖然補(bǔ)貼力度退坡，但隨著產(chǎn)業(yè)技術(shù)的不斷進(jìn)步、下游市場(chǎng)需求的持續(xù)增長(zhǎng)以及海外市場(chǎng)的打開(kāi)，政策的作用邊際弱化，行業(yè)逐漸步入市場(chǎng)化主導(dǎo)的成長(zhǎng)期。我們建議關(guān)注新能源汽車的上游鋰電材料（寧德時(shí)代、億緯鋰能、當(dāng)升科技、恩捷股份）以及光伏材料（隆基股份、通威股份）。4.1 膠粘劑：原材料降價(jià)伊始，利潤(rùn)率有望提升我國(guó)目前已經(jīng)是世界最大的用膠國(guó)家，2014 年全球膠類產(chǎn)品的消費(fèi)量已經(jīng)超過(guò) 1900 萬(wàn)噸，價(jià)值約 294 億美元，而中國(guó)地區(qū)膠類產(chǎn)品的消費(fèi)量占全球的 32%（亞太地區(qū)的 2/3）。圖 21 膠粘劑產(chǎn)量、產(chǎn)量增

40、速及全國(guó) GDP 增速示意圖1% 5%21%32%25%16%中國(guó)亞洲其他歐洲北美南美世界其他數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng) 膠粘劑行業(yè)下游受基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、房地產(chǎn)、汽車、高鐵、新能源等多個(gè)行業(yè)影響，因此，國(guó)家政策和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)行業(yè)增速具有一定的影響。根據(jù)中國(guó)膠粘劑和膠粘帶工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2005 年我國(guó)膠粘劑產(chǎn)量為 257.5 萬(wàn)噸，2016 年產(chǎn)量上升為 733.5 萬(wàn)噸，年復(fù)合增長(zhǎng)率為 9.98%。圖 22 膠粘劑產(chǎn)量、產(chǎn)量增速及全國(guó) GDP 增速示意圖80018.070060050040030020010016.014.012.010.08.06.04.02.002005 2006 2007

41、2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016膠粘劑產(chǎn)量（萬(wàn)噸）膠粘劑產(chǎn)量增速（%）0.0數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)膠粘劑和膠粘帶工業(yè)協(xié)會(huì) 從下游細(xì)分市場(chǎng)看，目前國(guó)內(nèi)主要應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)榻ㄖ?、包裝/標(biāo)簽、木工制品等。其中建筑/施工/民用工程/裝飾工藝用膠占 28.7%，包裝與標(biāo)簽用膠占 21.1%，木工和細(xì)木工制品用膠占 13.8%，交通運(yùn)輸用膠占 7.6%。因此，受益于房地產(chǎn)后周期、基建、汽車等下游需求回升，膠粘劑需求量也將持續(xù)增加。圖 23 膠粘劑下游細(xì)分市場(chǎng)示意圖6.50%7.20%28.70%7.30%7.60%21.10%13.80%6.30% 1.50%建筑

42、/施工/裝飾包裝與標(biāo)簽?zāi)竟ず图?xì)木工制品交通運(yùn)輸纖維加工紙加工及書本裝訂裝配作業(yè)/其他制鞋和皮革消費(fèi)/自用數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)膠粘劑和膠粘帶工業(yè)協(xié)會(huì) 膠粘劑產(chǎn)品下游應(yīng)用領(lǐng)域多而雜，直接導(dǎo)致不同型號(hào)和用途的產(chǎn)品種類繁多，因此，膠粘劑生產(chǎn)企業(yè)往往集中于一類或者幾類， 龍頭企業(yè)行業(yè)市占率較低。此外，由于外資龍頭企業(yè)在膠粘劑領(lǐng)域中浸淫已久，在技術(shù)、規(guī)模、服務(wù)能力等多方面具備了一定優(yōu)勢(shì)， 在整個(gè)膠粘劑市場(chǎng)中占有較大份額。膠粘劑技術(shù)壁壘較高，認(rèn)證過(guò)程極為嚴(yán)格，通常從開(kāi)始合作到進(jìn)入供應(yīng)商名單開(kāi)始供貨所需的周期至少需要 1-2 年，大客戶的認(rèn)證周期甚至能突破 5 年?？蛻魧?duì)于穩(wěn)定生產(chǎn)、產(chǎn)品穩(wěn)定性的要求及技術(shù)支持服務(wù)方

43、面的需求也非常高。盡管 2017 年國(guó)內(nèi)膠粘劑企業(yè)大多數(shù)出現(xiàn)了利潤(rùn)的大幅下滑（除回天新材等），主要原因是有機(jī)硅原材料大幅漲價(jià)導(dǎo)致成本激增，而由于行業(yè)集中度低，價(jià)格傳導(dǎo)尚需時(shí)間消化。隨著上游有機(jī)硅及聚氨酯原材料大幅下跌，DMC、107 生膠、聚合 MDI 等多個(gè)原材料同比出現(xiàn)了大幅下跌，膠粘劑企業(yè)的成本中樞有望持續(xù)改善，企業(yè)利潤(rùn)將會(huì)加速釋放。前期布局完善的行業(yè)公司龍頭（回天新材等）將高度受益。鋰電材料：下游高增，強(qiáng)者恒強(qiáng)下游新能車需求高增拉動(dòng)中上游新能源汽車產(chǎn)銷量持續(xù)高增。2018 年新能源汽車產(chǎn)銷量維持高速增長(zhǎng)。中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，2018 年全年新能源汽車?yán)塾?jì)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)銷量分別為 127.05 萬(wàn)輛

44、和 125.60 萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng) 60%和 61.65%。2019 年一季度補(bǔ)貼新政尚未出臺(tái)，下游搶裝明顯。2019 年一季度新能源汽車?yán)塾?jì)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)銷 27.81 萬(wàn)輛和 27.42 萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)85.40%和 91.75%?！笆濉币?guī)劃要求在 2020 年我國(guó)將計(jì)劃實(shí)現(xiàn)產(chǎn)銷 200 萬(wàn)輛以上的新能源汽車。圖 24 2017-2019Q1 新能源汽車?yán)塾?jì)產(chǎn)量（萬(wàn)輛）圖 25 2017-2019Q1 新能源汽車?yán)塾?jì)銷量（萬(wàn)輛）數(shù)據(jù)來(lái)源：中汽協(xié)， 數(shù)據(jù)來(lái)源：中汽協(xié)， 下游新能車產(chǎn)銷量的高速增長(zhǎng)拉動(dòng)上游鋰電材料的需求。2018 年全年實(shí)現(xiàn)動(dòng)力電池裝機(jī) 56.98GWh，同比增長(zhǎng) 53.83

45、%。其中新能源乘用車裝機(jī)量 33.06GWh，占比達(dá) 58.01%；新能源客車裝機(jī)17.33GWh，占比30.41%；新能源專用車裝機(jī)6.6GWh，占比11.58%。2019 年一季度實(shí)現(xiàn)動(dòng)力電池裝機(jī) 12.32GWh，同比增長(zhǎng) 178.73%。圖 26 2017-2019Q1 動(dòng)力電池裝機(jī)（GWh）及變化圖 27 2018 車型月度裝機(jī)（GWh）及乘用車裝機(jī)占比數(shù)據(jù)來(lái)源：GGII， 數(shù)據(jù)來(lái)源：GGII， 行業(yè)集中度提升。2018 年共有93 家電池芯廠實(shí)現(xiàn)了裝機(jī)供應(yīng)， 較 2017 年減少 9 家。其中 CATL 以 23.54GWh 裝機(jī)排在首位，占比41.31%；比亞迪以 11.44GW

46、h 裝機(jī)排名第二，占比 20.08%；兩家合計(jì)占比超六成。2019Q1 兩家合計(jì)實(shí)現(xiàn)裝機(jī) 9.16GWh，占比提升至74%。2018 年裝機(jī) CR5 達(dá) 73.87%，CR10 達(dá) 83.06%。而 2017 年裝機(jī) CR5 為 60.45%，CR10 為 72.19%，行業(yè)集中度顯著提升。圖 28 2017 年動(dòng)力電池企業(yè)裝機(jī)量占比圖 29 2018 年動(dòng)力電池企業(yè)裝機(jī)量占比數(shù)據(jù)來(lái)源：真鋰研究， 數(shù)據(jù)來(lái)源：真鋰研究， 補(bǔ)貼大幅退坡，堅(jiān)持扶優(yōu)扶強(qiáng)2019年3月26日，財(cái)政部、工業(yè)和信息化部、科技部和發(fā)展改革委四部委聯(lián)合發(fā)布了關(guān)于進(jìn)一步完善新能源汽車推廣應(yīng)用財(cái)政補(bǔ)貼政策的通知。重點(diǎn)內(nèi)容包括：1、

47、國(guó)補(bǔ)大幅退坡，補(bǔ)貼基數(shù)綜合下降程度超50%；2、2019年3月26日至6月25日為過(guò)渡期，期間按2018年補(bǔ)貼的0.1倍（不符合2019指標(biāo)）和0.6倍（符合2019指標(biāo)）補(bǔ)貼；3、過(guò)渡期后地補(bǔ)取消，轉(zhuǎn)為支持充電（加氫）等配套設(shè)施；4、電池技術(shù)門檻提高，但調(diào)整系數(shù)下修。表 1 2018、2019 純電動(dòng)乘用車補(bǔ)貼基數(shù)及調(diào)整系數(shù)對(duì)比純電動(dòng)續(xù)航里程（km）2019 補(bǔ)貼基數(shù)(萬(wàn)元)2018 補(bǔ)貼基數(shù)(萬(wàn)元)電池能量密度（Wh/kg）2019 調(diào)整系數(shù)2018 調(diào)整系數(shù)15020001.510512000.620025002.4120（125）1400.812503001.83.41401600.9

48、1.13004001.84.5=16011.2=4002.55數(shù)據(jù)來(lái)源：財(cái)政部、工信部等四部委， 補(bǔ)貼退坡幅度較大，并向上游動(dòng)力電池企業(yè)傳導(dǎo)，動(dòng)力電池環(huán)節(jié)或面臨進(jìn)一步降價(jià)壓力。頭部企業(yè)在成本、技術(shù)、客戶等方面的優(yōu)勢(shì)凸顯，行業(yè)集中度有望進(jìn)一步提升、以量補(bǔ)價(jià)，建議關(guān)注動(dòng)力電池行業(yè)的絕對(duì)龍頭（寧德時(shí)代）。主要廠商的磷酸鐵鋰電池的能量密度已達(dá) 140Wh/kg，隨著補(bǔ)貼大幅退坡，鐵鋰電池的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)開(kāi)始顯現(xiàn)。同時(shí)，車企為弱化供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)而尋求與優(yōu)質(zhì)二線電池企業(yè)合作的意向越發(fā)明顯。鐵鋰電池裝機(jī)高增、斬獲海外大客戶訂單的二線電池企業(yè)龍頭（億緯鋰能等）有望高度受益。躋身海外供應(yīng)鏈的隔膜龍頭受益于全球電動(dòng)化加速

49、隔膜作為鋰電池四大主要材料之一，其主要作用在于防止正負(fù)極材料接觸導(dǎo)致短路，是保障電池安全的最重要部分之一。隔膜是鋰電材料中技術(shù)壁壘較高的材料，也是毛利率最高材料。隨著我國(guó)新能源汽車產(chǎn)銷量持續(xù)高增，國(guó)產(chǎn)隔膜的銷量也快速增長(zhǎng)。GGII 數(shù)據(jù)顯示，2018 年我國(guó)鋰離子電池隔膜銷量 20.2 億平米，自 2010 年起 CAGR 高達(dá) 56.90%。圖 30 我國(guó)鋰電池隔膜銷量及同比變化情況數(shù)據(jù)來(lái)源：GGII， 在能源安全、溫室效應(yīng)、大氣污染等因素影響驅(qū)動(dòng)下，全球范圍內(nèi)推動(dòng)新能源汽車的發(fā)展與普及、減少燃油車的銷售與使用，已成為汽車行業(yè)發(fā)展重要趨勢(shì)。全球主流車企紛紛制定了新能源汽車發(fā)展規(guī)劃，電動(dòng)化進(jìn)程

50、加速。表 2 全球各大車企新能源汽車的戰(zhàn)略規(guī)劃車企新能源汽車戰(zhàn)略規(guī)劃大眾2020 年前在中國(guó)推廣 13 款新能源汽車，產(chǎn)能達(dá)到 30 萬(wàn)輛； 2025 年實(shí)現(xiàn)新能源車型 80 款，推出 30 款純電動(dòng)汽車，年產(chǎn) 100 萬(wàn)輛，年銷量占整個(gè)集團(tuán)汽車銷量的 25%-30%； 2026 年之后不再對(duì)燃油車進(jìn)行研發(fā)投資寶馬制定“第一戰(zhàn)略”，2020 年之前所有車系都具備電動(dòng)化選項(xiàng)； 2025 年實(shí)現(xiàn)新能源汽車銷量占據(jù)總銷量的 15-25%通用2020 年將推出超過(guò) 9 款新能源汽車； 2023 年前在中國(guó)推出 20 余款純電動(dòng)車型福特2025 年底在中國(guó)推出 50 款汽車車型，其中包括 8 款純電動(dòng)汽

51、車車型奔馳投資 100 億歐元開(kāi)發(fā)新能源汽車，設(shè)立全新完整新能源汽車系列子品牌 EQ戴勒姆2025 年前推出 10 款電動(dòng)車型； 2025 年純電動(dòng)汽車銷量占比 15-25%豐田制定全球電氣化戰(zhàn)略，混合動(dòng)力車 2020 年以前全球年銷量達(dá)到 150 萬(wàn)輛；2030年零排放電動(dòng)汽車和燃料電池汽車的年銷量達(dá)到 100 萬(wàn)輛左右日產(chǎn)2020 年銷售車輛的 20%為零排放汽車，2025 年電動(dòng)車占總銷售額的 40%本田電動(dòng)化作為未來(lái) 10 年最核心戰(zhàn)略之一； 2025 年前推出 20 款以上的電動(dòng)化車型；2030 年前新能源產(chǎn)品占比 2/3沃爾沃全球電氣化戰(zhàn)略，全系車型引入插電混動(dòng)選項(xiàng)，“三步走”新能

52、源戰(zhàn)略； 2025 年實(shí)現(xiàn)新能源汽車占據(jù)總銷量的 50%，新能源汽車銷量達(dá)到 100 萬(wàn)輛三菱2020 年前向市場(chǎng)投放 14 款新能源汽車，新能源車占比 20%標(biāo)志雪鐵龍到 2021 年推出 7 款插電車型和 4 款純電車型菲亞特到 2018 年推出 4 款插電混合動(dòng)力新能源車； 到 2025 年，菲亞特的絕大多數(shù)車型都將采用混合動(dòng)力數(shù)據(jù)來(lái)源：容百科技招股說(shuō)明書， LG 化學(xué)是歐美新能源車型電池儲(chǔ)備最多的企業(yè)。LG 化學(xué)2017 年動(dòng)力電池出貨量在 4.5GWh 左右，2020 年出貨目標(biāo) 90GWh，增量可觀。一般來(lái)說(shuō)，出口海外的隔膜產(chǎn)品價(jià)格要遠(yuǎn)高于內(nèi)銷的產(chǎn)品價(jià)格，在國(guó)內(nèi)補(bǔ)貼退坡、大打價(jià)格戰(zhàn)

53、的大環(huán)境下對(duì)公司的毛利率有一定的支撐。目前來(lái)看，干法隔膜龍頭星源材質(zhì)早已取代 Celgard 成為 LG 化學(xué)的干法隔膜供應(yīng)商，而濕法隔膜龍頭恩捷股份出貨 LG 化學(xué)，并成為三星 SDI 在中國(guó)唯一認(rèn)證的隔膜供應(yīng)商。隨著全球電動(dòng)化的加速，出貨海外的高端隔膜龍頭企業(yè)（恩捷股份、星源材質(zhì)） 將顯著受益。光伏材料：國(guó)內(nèi)市場(chǎng)即將啟動(dòng)，海外需求續(xù)熱海外需求續(xù)熱，裝機(jī)穩(wěn)步向上2018 年，“5.31 新政”加劇了光伏市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)，行業(yè)部分落后產(chǎn)能遭到淘汰，國(guó)內(nèi)需求和光伏產(chǎn)品價(jià)格快速下跌，行業(yè)資源向優(yōu)質(zhì)企業(yè)集中。雖然新政對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)造成了沖擊，但也加速了光伏系統(tǒng)造價(jià)成本的下降，僅 2018 年下半年，光伏產(chǎn)業(yè)鏈

54、各環(huán)節(jié)產(chǎn)品價(jià)格跌幅均超過(guò)了20%，同時(shí)由于海外光伏裝機(jī)的非技術(shù)性成本較低，海外需求受到拉動(dòng)，光伏的經(jīng)濟(jì)性助力全球光伏市場(chǎng)需求增長(zhǎng)。國(guó)際能源署數(shù)據(jù)顯示，2018 年中國(guó)新增光伏裝機(jī) 44.22GW，同比下降16.60%；2018 年全球新增光伏裝機(jī) 94.25GW，同比上漲 0.62%。剔除中國(guó)裝機(jī)數(shù)據(jù)后，全球新增裝機(jī) 50.03GW，同比上漲 23.08%。隨著歐洲諸多國(guó)家 2020 指標(biāo)年的臨近，及澳大利亞、印度等新興光伏市場(chǎng)的快速發(fā)展，我們預(yù)計(jì) 2019 年全球新增光伏裝機(jī)約120GW，保持穩(wěn)步增長(zhǎng)。圖 31 全球新增光伏裝機(jī)及變化圖 32 我國(guó)新增光伏裝機(jī)及變化數(shù)據(jù)來(lái)源：IRENA， 數(shù)

55、據(jù)來(lái)源：IRENA， 19Q1 光伏電池片、組件出口同比高增，海外市場(chǎng)續(xù)熱。2019 年 Q1 我國(guó)光伏電池片出口至 64 個(gè)國(guó)家，出口總額約 4 億美元，同比增長(zhǎng) 35.71%；出口數(shù)量 2.78GW，同比增長(zhǎng) 100.5%； 從出口市場(chǎng)看，前五位市場(chǎng)分別是韓國(guó)、印度、越南、土耳其和德 國(guó)。韓國(guó)取代印度成為我國(guó)電池片出口第一大市場(chǎng)，占總出口額的19.87%。2019 年 Q1 我國(guó)光伏組件產(chǎn)品出口至 186 個(gè)國(guó)家，出口額為43.9 億美元，同比增長(zhǎng)31.89%；出口量16.78GW，同比增長(zhǎng)77.63%。從出口地區(qū)看，我國(guó)組件出口前五位市場(chǎng)分別是越南、荷蘭、印度、 日本和澳大利亞。其中越南

56、取代印度成為我國(guó)組件出口第一大市場(chǎng)， 同時(shí)對(duì)對(duì)墨西哥、西班牙、烏克蘭、巴基斯坦等歐盟、拉美和中東地區(qū)出口同比大幅增長(zhǎng)。圖 33 光伏組件當(dāng)月出口數(shù)量（MW）圖 34 光伏組件當(dāng)月出口金額（億美元）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind， 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind， 由于海外市場(chǎng)需求的拉動(dòng)，光伏產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品價(jià)格自 2018 年底企穩(wěn)反彈，硅片龍頭隆基股份、中環(huán)股份紛紛上調(diào)硅片價(jià)格，2019 年一季度行業(yè)整體盈利能力環(huán)比顯著提升，行業(yè)回暖趨勢(shì)明確。圖 35 硅片價(jià)格變化圖 36 光伏電池片價(jià)格變化數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind， 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind， 政策陸續(xù)落地，國(guó)內(nèi)需求即將啟動(dòng)2019 年 4 月 12 日，國(guó)家能源局綜合司發(fā)布關(guān)于

57、 2019 年風(fēng)電、光伏發(fā)電建設(shè)管理有關(guān)要求的通知（征求意見(jiàn)稿）、2019 年風(fēng)電建設(shè)管理工作方案和2019 年光伏發(fā)電建設(shè)管理工作方案三份文件。新政策下，國(guó)家能源局將不再設(shè)定全年的光伏補(bǔ)貼裝機(jī)規(guī)模，表 3 2018-2019 光伏電價(jià)情況轉(zhuǎn)而在財(cái)政部框定的補(bǔ)貼總量（30 億元）下確定裝機(jī)規(guī)模，其中，7.5 億元用于戶用光伏（折合約 350 萬(wàn)千瓦）、補(bǔ)貼競(jìng)價(jià)項(xiàng)目按 22.5 億元補(bǔ)貼（不含光伏扶貧）組織項(xiàng)目建設(shè)。除扶貧、戶用項(xiàng)目外， 其余需要國(guó)家補(bǔ)貼的光伏發(fā)電項(xiàng)目均須采取招標(biāo)等競(jìng)爭(zhēng)性配置方式。項(xiàng)目補(bǔ)貼競(jìng)價(jià)由地方組織申報(bào)、國(guó)家統(tǒng)一排序。國(guó)家能源局將根據(jù)修正后的申報(bào)補(bǔ)貼項(xiàng)目上網(wǎng)電價(jià)報(bào)價(jià)由低到高排

58、序遴選納入補(bǔ)貼范圍的項(xiàng)目，將補(bǔ)貼資金優(yōu)先用于補(bǔ)貼需求下降快、能盡快實(shí)現(xiàn)平價(jià)的項(xiàng)目和地區(qū)。2019 年 4 月 30 日，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布了關(guān)于完善光伏發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)機(jī)制有關(guān)問(wèn)題的通知，明確了 2019 年光伏補(bǔ)貼電價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。此次政策更改過(guò)去的標(biāo)桿電價(jià)為指導(dǎo)電價(jià)，指導(dǎo)電價(jià)也就是補(bǔ)貼電價(jià)的上限，最高不超過(guò)這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。三類資源區(qū)指導(dǎo)價(jià)分別為每千瓦時(shí) 0.40 元、0.45 元和 0.55 元（需競(jìng)價(jià)）。另外，“自發(fā)自用、余額上網(wǎng)”的工商業(yè)分布式補(bǔ)貼指導(dǎo)價(jià)為每千瓦時(shí) 0.10 元（需競(jìng)價(jià)），戶用光伏補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)為每千瓦時(shí) 0.18 元，村級(jí)扶貧電站價(jià)格不變。單位：元/kwh2018（5.31 前）2018（5.3

59、1 后）2019地面電站村級(jí)光伏扶貧電站地面電站地面電站村級(jí)光伏扶貧電站 類資源區(qū)0.550.650.50.40.65類資源區(qū)0.650.750.60.450.75類資源區(qū)0.750.850.70.550.85戶用分布式扶貧0.420.42工商業(yè)分布式（自發(fā)自用、余額上網(wǎng)）0.370.320.1戶用0.18數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家發(fā)改委， 2019 年 5 月 15 日，國(guó)家發(fā)改委、能源局發(fā)布關(guān)于建立健全可再生能源電力消納保障機(jī)制的通知 ，對(duì)各省級(jí)行政區(qū)域設(shè)定可再生能源電力消納責(zé)任權(quán)重，建立健全可再生能源電力消納保障機(jī)制。文件要求：各省級(jí)能源主管部門牽頭承擔(dān)消納責(zé)任權(quán)重落實(shí)責(zé)任，售電企業(yè)和電力用戶協(xié)同承

60、擔(dān)消納責(zé)任，電網(wǎng)企業(yè)承擔(dān)經(jīng)營(yíng)區(qū)消納責(zé)任權(quán)重實(shí)施的組織責(zé)任。新能源消納保障長(zhǎng)效機(jī)制的建立， 有利于新能源發(fā)電健康、可持續(xù)發(fā)展，提升新能源在我國(guó)電力結(jié)構(gòu)中的地位，促進(jìn)能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。2019 年 5 月 22 日，國(guó)家發(fā)改委、能源局公布了 2019 年第一批風(fēng)電、光伏發(fā)電平價(jià)上網(wǎng)項(xiàng)目名單，共 250 家項(xiàng)目，合計(jì)裝機(jī)20.76GW。其中光伏發(fā)電項(xiàng)目 168 個(gè)，合計(jì)裝機(jī)容量 14.78GW。此次發(fā)布的評(píng)價(jià)名單中明確給出 2019 年底前投產(chǎn)（或部分投產(chǎn)）的表 4 第一批光伏平價(jià)項(xiàng)目并網(wǎng)情況光伏發(fā)電項(xiàng)目共 49 個(gè)，合計(jì)裝機(jī)約 4.61GW，整體規(guī)模符合預(yù)期。單位：萬(wàn)千瓦省份總裝機(jī)容量2019 年20