折現(xiàn)率基礎(chǔ)知識課程講解

1、 收益現(xiàn)現(xiàn)值法的的參數(shù)之之二-折折現(xiàn)率的的計算和和選擇 fttwszzl 摘要：本文是是在文章章“收益現(xiàn)現(xiàn)值法及及其主要要參數(shù)之之一 預(yù)期期收益額額的選擇擇”之后，對折現(xiàn)現(xiàn)率計算算和選擇擇，進行行了編輯輯和探討討。在實實際評估估業(yè)務(wù)中中，折現(xiàn)現(xiàn)率大小小，對評評估結(jié)果果影響很很大，所所以對折折現(xiàn)率計計算與選選擇就是是十分重重要的了了。 一、折折現(xiàn)率的的實質(zhì) 科學(xué)、準確、合理地地計算和和選取折折現(xiàn)率，對評估估結(jié)果的的真實性性和可靠靠性有著著重要的的影響。 從本金金運動的的直接目目的來看看，本金金與收益益是可以以相互轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)化的量量：依據(jù)據(jù)一定量量的本金金投入，可以取取得一定定量的收收益，從從而產(chǎn)生生本

2、金收收益率的的社會概概念、行行業(yè)概念念和企業(yè)業(yè)概念；反之，根據(jù)預(yù)預(yù)期收益益，通過過本金收收益率的的逆運算算,就可可以追溯溯相對應(yīng)應(yīng)的本金金。本金金還原中中,適用用的本金金收益率率，稱之之為本金金化率。如果企企業(yè)無限限期預(yù)期期收益穩(wěn)穩(wěn)定，其其收益現(xiàn)現(xiàn)值就是是年預(yù)期期收益除除以適用用本金收收益率的的結(jié)果。但收益益穩(wěn)定只只是一種種抽象的的假設(shè)，而且作作為本金金載體的的企業(yè)可可能是有有限期運運營，從從而使收收益額及及時間都都是有差差異的。為反映映這些差差異，就就引進了了折現(xiàn)的的概念。折現(xiàn)實實際上是是以本金金占有收收益的事事實為基基礎(chǔ)并并將這個個事實對對于時間間的關(guān)系系形象化化稱為資資金的時時間價值值。

3、適用用本金收收益率就就稱之為為折現(xiàn)率率，收益益折現(xiàn)是是本金還還原技術(shù)術(shù)，本金金化率與與折現(xiàn)率率質(zhì)同名名異。 折現(xiàn)率率，亦稱稱貼現(xiàn)率率，是用用以將技技術(shù)資產(chǎn)產(chǎn)的未來來收益還還原(或或轉(zhuǎn)換)為現(xiàn)在在價值的的比率。由于技技術(shù)資產(chǎn)產(chǎn)本身具具有一定定的價值值，人們們之所以以購買、使用、投資于于它，正正是基于于其能夠夠帶來的的未來收收益。這這種由技技術(shù)資產(chǎn)產(chǎn)帶來的的未來收收益一般般表現(xiàn)為為利潤總總額、凈凈利潤、凈現(xiàn)金金流量等等。如果果將這種種未來收收益進行行折現(xiàn)，所選用用的折現(xiàn)現(xiàn)率只能能是投資資于技術(shù)術(shù)資產(chǎn)的的投資報報酬率(或稱投投資收益益率)?？梢姡夹g(shù)資資產(chǎn)評估估收益法法中的折折現(xiàn)率的的實質(zhì)是是一種投

4、投資報酬酬率。而而這種投投資報酬酬率的取取得需要要付出一一定的代代價，即即企業(yè)必必須籌措措一定的的資本投投資于技技術(shù)資產(chǎn)產(chǎn)，這樣樣資本成成本即成成為投資資報酬率率的最低低界限。因此，企業(yè)的的綜合資資本成本本也可用用作收益益現(xiàn)值法法中的折折觀率。另一方方面，企企業(yè)在決決定未來來投資方方向時一一般有兩兩種可能能的選擇擇，其一一是將資資本投資資于國庫庫券、政政府公債債或存入入銀行。在這種種情況下下，企業(yè)業(yè)可以很很有把握握地按時時收回本本金和利利息，不不需冒任任何風(fēng)險險。但大大多數(shù)投投資者愿愿意選擇擇第二種種，即冒冒一定的的風(fēng)險投投資，如如投資于于一項高高新技術(shù)術(shù)，以期期獲得額額外收益益。在這這種情況

5、況下，投投資者所所要求的的報酬可可分為兩兩部分，一為投投資者的的無風(fēng)險險報酬或或稱無風(fēng)風(fēng)險利息息，相當當于購買買國庫券券和政府府債券的的利息,其報酬酬率稱為為無風(fēng)險險利息率率。二為為投資者者的風(fēng)險險價值，即投資資者所冒冒的不能能按時收收回本金金和利息息的風(fēng)險險所要求求的補償償，其報報酬率稱稱為風(fēng)險險價值率率。這些些風(fēng)險包包括經(jīng)營營風(fēng)險、利息率率風(fēng)險和和市場風(fēng)風(fēng)險三種種。這樣樣投資報報酬率，即折現(xiàn)現(xiàn)率也可可視為無無風(fēng)險利利息率加加上風(fēng)險險價值率率。當然然，為準準確反映映企業(yè)投投資于技技術(shù)資產(chǎn)產(chǎn)所獲收收益的大大小，折折現(xiàn)率還還可用資資金利潤潤率表示示。二、計算算和選取取折現(xiàn)率率的方法法 在技術(shù)術(shù)資

6、產(chǎn)評評估中，折現(xiàn)率率的計算算和選取取一般應(yīng)應(yīng)符合以以下三條條原則： 11科學(xué)學(xué)性?？瓶茖W(xué)性是是指折現(xiàn)現(xiàn)率的計計算方法法必須科科學(xué)，有有一定的的理論依依據(jù)，能能夠科學(xué)學(xué)、準確確、客觀觀地反映映評估對對象的真真實價值值。折現(xiàn)現(xiàn)率的選選取應(yīng)在在科學(xué)計計算的基基礎(chǔ)上合合理選用用。 2可可行性?？尚行孕允侵刚壅郜F(xiàn)率的的計算和和選取要要符合評評估目的的的要求求，要與與所選用用的收益益額協(xié)調(diào)調(diào)配套。如將技技術(shù)資產(chǎn)產(chǎn)商品化化，評估估的主要要目的是是確認該該技術(shù)商商品的市市場交易易價格，所用的的收益額額一般為為利潤總總額，相相應(yīng)的折折現(xiàn)率最最好是資資金利潤潤率；如如將技術(shù)術(shù)資產(chǎn)化化或資本本化，評評估的主主要目的

7、的是確認認該技術(shù)術(shù)投人生生產(chǎn)、經(jīng)經(jīng)營后的的超額收收益，所所用收益益額一般般應(yīng)為凈凈現(xiàn)金流流量，相應(yīng)的的折現(xiàn)率率最好為為綜合資資本成本本或無風(fēng)風(fēng)險利息息率加風(fēng)風(fēng)險價值值率。 3實用性性。實用用性是指指折現(xiàn)率率的計算算和選取取要切合合實際，具有較較好的操操作性，能為人人們所接接受并自自覺地在在評估實實踐中加加以利用用。 根據(jù)上上述原則則，下面面分別介介紹幾種種折現(xiàn)率率的計算算和選取取方法。(一)按按折現(xiàn)率率是種收益益率,選選取折現(xiàn)現(xiàn)率。任任何資產(chǎn)產(chǎn)都會產(chǎn)產(chǎn)生一定定的收益益，因此此折現(xiàn)率率就是某某一價值值的資產(chǎn)產(chǎn)充當投投資時的的收益率率。由于于收益率率是與投投資風(fēng)險險成正比比的，風(fēng)風(fēng)險大者者，收益益

8、率也高高，反之之，收益益率則低低。當把把資金存存入國家家銀行時時，或購購買國庫庫券時，風(fēng)險很很小，利利率也就就低。而而將資金金投向房房地產(chǎn)、股票等等資產(chǎn)時時，收益益率高、風(fēng)險也也大。因因此，用用收益現(xiàn)現(xiàn)值法評評估資產(chǎn)產(chǎn)價值時時，折現(xiàn)現(xiàn)率應(yīng)等等于這種種資產(chǎn)在在一般情情況下的的收益率率。 由 VAA/r， 得 rAA/V（其中VV為資產(chǎn)產(chǎn)價值；r為折折限率；A為凈凈利潤）具體方法法是，若若要求得得某一資資產(chǎn)的拆拆現(xiàn)率，可以在在市場上上抽取與與估價資資產(chǎn)具有有相似特特點的資資產(chǎn)凈收收益與價價格的比比率作為為依據(jù)。為了準準確起見見，可以以抽取多多宗相似似資產(chǎn)的的這些方方面的資資料，求求其凈收收益與價價

9、格的平平均值。例例如，有有5宗相相似資產(chǎn)產(chǎn)的凈收收益與價價格的資資料，見見下表。表. 單位位:萬元元凈收益價格折現(xiàn)率(%)A2319012.11B108811.44C6554212.00D9072012.55E3225012.88表中五種種相似資資產(chǎn)的折折線率的的簡單算算術(shù)平均均數(shù)為112.116%,如果以以價格為為權(quán)數(shù),計算的的加權(quán)平平均數(shù)為為12.29%。一般般可以用用這兩個個平均值值為擬評評估資產(chǎn)產(chǎn)的折現(xiàn)現(xiàn)率。 也可以通通過資產(chǎn)產(chǎn)收益率率、將風(fēng)風(fēng)險高低低進行排排序，用用插入法法求折現(xiàn)現(xiàn)率。具具體做法法是，將將各種類類型投資資及其收收益率找找出，按按收益率率大小從從低向高高排列，制成圖圖表

10、，評評估人員員再根據(jù)據(jù)經(jīng)驗判判斷所要要評估的的資產(chǎn)的的折現(xiàn)率率應(yīng)在哪哪個范圍圍內(nèi)，從從而求出出折現(xiàn)率率。投資資類別包包括銀行行存款、貸款、國庫券券、債券券、股票票、保險險以及各各領(lǐng)域的的投資。 (二二)以綜綜合資本本成本法法計算和和選取折折現(xiàn)率。所謂綜綜合資本本成本，是指用用某種籌籌資方式式所籌措措的資本本占資本本總額的的比重為為權(quán)重，對各種種籌資方方式的個個別資本本成本進進行加權(quán)權(quán)平均所所得到的的資本成成本，亦亦稱加權(quán)權(quán)平均成成本或全全部資本本成本。 目前我我國企業(yè)業(yè)籌措資資本的方方式主要要有：發(fā)發(fā)行債券券、發(fā)行行股票(包括優(yōu)優(yōu)先股和和普通股股)、向向銀行貸貸款、融融資租賃賃、留存存收益等等

11、。下面面分別介介紹幾種種主要籌籌資方式式的成本本計算及及綜合資資本成本本的計算算方法。 1、債債券成本本的計算算： 企業(yè)發(fā)發(fā)行債券券通常要要事先規(guī)規(guī)定利息息率，但但債券利利息可以以列作企企業(yè)的財財務(wù)費用用，使企企業(yè)的營營業(yè)利潤潤減少，因而使使企業(yè)少少交了一一部分所所得稅，故企業(yè)業(yè)實際發(fā)發(fā)行的債債券利息息為：債債券利息息(1一一所得稅稅率)。此外。企業(yè)發(fā)發(fā)行債券券時，需需支付一一些籌資資費，如如債券印印刷費、發(fā)行手手續(xù)費等等，從而而使企業(yè)業(yè)實際取取得的資資本要少少于債券券的發(fā)行行總額，企業(yè)實實際籌措措到的資資本應(yīng)為為：債券券發(fā)行總總額(1一一籌資費費率)，或為：(債券券發(fā)行總總額一籌籌資總額額)

12、。因因此，債債券的成成本計算算公式為為：式中：ZZB為債債券成本本； E為債債券發(fā)行行總額； I為債債券年利利息額（I=EEi）； i為債債券利息息率； f為為籌資費費率； F為籌籌資費額額； SS為所得得稅率。 2、 銀行貸貸款成本本的計算算； 企業(yè)向向銀行貸貸款的成成本計算算方法與與發(fā)行債債券類似似，其利利息支出出同樣可可在稅前前扣除，且一股股無籌資資費用，或籌資資費用很很少可忽忽略不計計。但銀銀行為保保證其貸貸款的安安全性，有時會會要求企企業(yè)從貸貸款中扣扣除一部部分以無無息回存存的方式式作擔(dān)保保。在計計算銀行行貸款成成本時，此扣除除部分可可按籌資資費用處處理。計計算公式式為： 式中：YD

13、為為銀行貸貸款成本本； LL為銀行行貸款利利息額； E為銀銀行貸款款總額； FF為無息息回存額額； S為所所得稅率率； i為為銀行貸貸款利率率若銀行不不要求企企業(yè)從貸貸款總額額扣除一一部分無無息回存存，則銀銀行貸款款成本計計算公式式為： YD=i（1S） 3、優(yōu)優(yōu)先股成成本的計計算：企業(yè)發(fā)行行優(yōu)先股股票，同同發(fā)行債債券一樣樣，也需需支付籌籌資費，如注冊冊費，代代銷費等等。其股股息一股股為預(yù)先先設(shè)定并并定期支支付，但但股息是是以稅后后凈利支支付的，不會減減少企業(yè)業(yè)應(yīng)上交交的所得得稅。優(yōu)優(yōu)先股的的成本計計算公式式為： 式中中：Kpp為優(yōu)先先股成本本； DD0為預(yù)期期每年支支付的股股息（DD0=P0

14、i） P00為優(yōu)先先股股金金總額；i預(yù)期期每股股股息率；f為籌籌資費率率。 44、普通通股成本本的計算算： 確定普普通股成成本的方方法，原原則上與與優(yōu)先股股相同。但是普普通股的的股利是是不固定定的，通通常是逐逐年增長長的。如如果每年年以固定定比率gg增長，第一年年股利為為Dc，則第第二年股股利為DD2Dc(1+g),第三年年股利為為D3=Dc(1+g)22,依此此類推,第n年年股利為為Dn=Dc(1+g)nn1。因此，普通股股的成本本計算公公式可簡簡化為：式中：KKc為普通通股成本本； DDc為第一一年預(yù)計計發(fā)放股股利;ff為籌資資費率; PCC為普通通股股金金總額；g為普通通股股利利預(yù)計每每

15、年增長長率。5、留存存收益成成本的計計算： 留存收收益亦稱稱留用利利潤或保保留利潤潤，是企企業(yè)稅后后利潤扣扣除支付付的股息息、股利利以后的的余額。企業(yè)納納稅后利利潤，除除用于支支付股息息、股利利外，其其余主要要用于發(fā)發(fā)展生產(chǎn)產(chǎn)，追加加投資。從股東東的角度度看，企企業(yè)留存存收益可可以作為為股息和和股利分分配給股股東，而而股東再再用這部部分股息息和股利利或者購購買本企企業(yè)的股股票，或或者用于于證券市市場投資資，或者者存人銀銀行，從從而獲利利。但普普通股持持有者沒沒有以股股利的形形式取得得這部分分收益，而是由由企業(yè)直直接將這這筆資金金用于發(fā)發(fā)展生產(chǎn)產(chǎn)，這就就等于普普通股股股東對企企業(yè)追加加了投資資。

16、普通通股股東東對這部部分追加加投資同同對以前前交給企企業(yè)的股股本一樣樣，也要要求給予予相同比比率的報報酬。因因此，企企業(yè)留用用利潤涉涉及一種種機會成成本，它它等于普普通股股股東投資資于企業(yè)業(yè)所要求求的收益益率，即即普通股股成本。但是，如果企企業(yè)將稅稅后利潤潤作為股股利分配配，股東東則要交交納一定定的個人人所得稅稅，然后后才能進進行再投投資，因因此，再再投資的的數(shù)額比比留存收收益直接接投資的的數(shù)額要要小，其其收益率率也就比比普通股股要求的的收益小小，其計計算公式式為： KrKc(1一TT)(11f) 式中：Kr為為留存收收益成本本； KKc為普普通股成成本； T為股股東個人人所得稅稅稅率； ff

17、為經(jīng)紀紀費率。 66、 綜綜合資本本成本的的計算 企業(yè)用用各種不不同方式式籌集到到的資本本，其成成本各異異，為了了推確反反映企業(yè)投投資于高高新技術(shù)術(shù)所付出出的資本本代價，求得合合理的折折現(xiàn)率，需要測算全全部資本本的加權(quán)權(quán)平均成成本，即即綜合資資本成本本計算公公式為：式中：WWACCC為綜合合資本成成本；nn為企業(yè)業(yè)資本來來源的個個數(shù)； Kj第j種種資本來來源的成成本；wwj為第jj種資本本來源占占全部資資本的比比重; 綜合資資本成本本的計算算方法有有兩種；一是帳帳面價值值法，即即以各類類資本的的賬面價價值為基基礎(chǔ)，計計算各類類資本占占總資本本的比重重，并以以此為權(quán)權(quán)數(shù)計算算全部資資本的綜綜合資

18、本本成本；二是市場場價格法法，即以以各類資資本的市市場價格格為基礎(chǔ)礎(chǔ)計算各各類資本本的市場場價格占占總資本本市價的的比重，并以此此為權(quán)數(shù)數(shù)計算全全部資本本的綜合合資本成成本。例；某企企業(yè)為引引進一項項高新技技術(shù)需建建設(shè)一條條新的生生產(chǎn)線，計劃多多方位籌籌資，根根據(jù)現(xiàn)有有條件設(shè)設(shè)計的資資本結(jié)構(gòu)構(gòu)如下表表所示。該企業(yè)業(yè)發(fā)行的的普通股股市價為為2000元，第第一年期期望股利利為100元，預(yù)預(yù)計以后后每年股股利將增增加5，該該企業(yè)的的所得稅稅率為333。發(fā)行各各種證券券的籌資資平均費費率5，求該該企業(yè)的的綜合資資本成本本。表522 某企企業(yè)計劃劃資本結(jié)結(jié)構(gòu)表 單單位：萬萬元資本來源源金額比重銀行貸款款

19、，平均均利率771006.255%長期債券券，年利利率10050031.225優(yōu)先股，年利率率520012.55普通股，40，0000股80050合計16000100 由上述述，可測測算各種種資本來來源的成成本及綜綜合成本本如下：銀行貸款款成本： YDD=i（1S)=7%（133）44.699%長期債券券成本： 100%(1-33%)/(1-55%)=7.005% 優(yōu)先股股成本： 5%/(1-5%)=5.26% 普通股股成本:=110/2200/(1-5%)+55%=110.226% 全全部資本本綜合資資本成本本得到：4.669%6.225%+7.005%31.25%+5.26%12.5%+

20、100.266%50%=0.29%+2.20%+0.65%+ 55.133%=88.277% 即該企企業(yè)在用用收益法法進行資資產(chǎn)評估估時的折折現(xiàn)率應(yīng)應(yīng)為8.27%。 需要指指出，我我國企業(yè)業(yè)目前用用于投資資的資本本來源主主要靠銀銀行和其其他金融融機構(gòu)貸貸款，也也有相當當一部分分企業(yè)靠靠職工集集資或向向其他單單位、個個人借款款，其年年利率很很不相同同，應(yīng)根根據(jù)具體體情況進進行分析析。運用綜合合資本成成本計算算折現(xiàn)率率時也可可根據(jù)企企業(yè)各類類要素資資產(chǎn)的流流動性、變現(xiàn)性性、邊際際貢獻和和籌資成成本等因因素，以以及各類類資產(chǎn)的的構(gòu)成和和綜合報報酬率來來計算。即有式中:VVbe為企企業(yè)總價價值；VVn

21、wcc為企業(yè)業(yè)凈流動動資金； VVta為有有形資產(chǎn)產(chǎn)值；VVia為無無形資產(chǎn)產(chǎn)值； Rnnwc為為凈流動動資金收收益率；Rtaa為有形形資產(chǎn)收收益率；Ria為為無形資資產(chǎn)收益益率。而而無形資資產(chǎn)回報報則有： 式式中： ViiaVVbeVnwwcVtaa 凈流動動資金收收益率(Rnwwc)的的確定：凈流動資資金是企企業(yè)流動動性最強強的資產(chǎn)產(chǎn)，由于于這一資資產(chǎn)的高高速流動動性(現(xiàn)現(xiàn)金可以以立即收收到，應(yīng)應(yīng)收帳款款大約在在60天天左右收收到，企企業(yè)庫存存周轉(zhuǎn)約約為900天)，變現(xiàn)能能力最強強，其風(fēng)風(fēng)險程度度最低。Rnwwc一般般以短期期證券的的投資收收益為標標準。 有形資資產(chǎn)收益益率(RRta)的確

22、定定： 有形資資產(chǎn)通常常由房產(chǎn)產(chǎn)、機器器和設(shè)備備構(gòu)成，這些資資產(chǎn)也是是可以變變現(xiàn)，但但流動性性較低，這類資資產(chǎn)比凈凈流動資資金風(fēng)險險大，但但比無形形資產(chǎn)風(fēng)風(fēng)險小。適當收收益率可可以用銀銀行貸款款利率；但如企企業(yè)依靠靠資本市市場獲得得購買資資產(chǎn)之資資金，則則收益應(yīng)應(yīng)是長期期債券收收益。無形資產(chǎn)產(chǎn)收益率率（Rtta）確確定：因為無形形資產(chǎn)不不易轉(zhuǎn)讓讓，很難難重組，故企業(yè)業(yè)認為是是最具風(fēng)風(fēng)險的資資產(chǎn)，特特別是商商譽，其其收益可可通過上上述公式式間接計計算。例如 某某公司的的要素資資產(chǎn)情況況如下表表所示，求其綜綜合資產(chǎn)產(chǎn)成本。要素資產(chǎn)產(chǎn)情況 單位：萬元資產(chǎn)分類類金額收益率加權(quán)收益益率凈流動資資產(chǎn)106

23、%0.6%有形資產(chǎn)產(chǎn)(固定定資產(chǎn))7014%9.8%無形資產(chǎn)產(chǎn)2018%3.6%全部投資資10014%由上式不不難得出出該公司司的綜合合資本成成本為114%。即該公公司收益益現(xiàn)值法法評估時時，可選選擇144%折現(xiàn)現(xiàn)率。 （三）以以無風(fēng)險險利息率率加風(fēng)險險價值率率法計算算和選取取折現(xiàn)率率。無風(fēng)險利利息率加加風(fēng)險價價值率法法是在無無風(fēng)險利利息率的的基礎(chǔ)上上，充分分考慮投投資項目目未來的的風(fēng)險程程度，以以確定合合適的折折現(xiàn)率來來對技術(shù)術(shù)資產(chǎn)進進行科學(xué)學(xué)、準確確、合理理的評估估。假設(shè)前提提：1不同的的投資風(fēng)風(fēng)險不同同；2不同的的風(fēng)險可可以合適適的投資資報酬率率來補償償。用安全利利率加風(fēng)風(fēng)險調(diào)整整值來求

24、求取折現(xiàn)現(xiàn)率。所所謂安全全利率是是指無償償還風(fēng)險險的利率率，一般般以長期期國債利利率或國國家銀行行定期存存款利率率作為參參考。由由于一般般投資都都有風(fēng)險險，所以以一般資資產(chǎn)的收收益率要要高于安安全利率率。超過過的部分分可以用用風(fēng)險調(diào)調(diào)整值來來表示。風(fēng)險調(diào)調(diào)整值一一般可以以劃分幾幾個檔次次，各個個檔次相相差幾個個百分點點，一般般通過風(fēng)風(fēng)險分析析，可以以將擬評評估資產(chǎn)產(chǎn)的風(fēng)險險進行歸歸類從從而找出出風(fēng)險調(diào)調(diào)整值，最終求求得折現(xiàn)現(xiàn)率。以以房地產(chǎn)產(chǎn)評估為為例。如如果將房房地產(chǎn)資資產(chǎn)的風(fēng)風(fēng)險歸為為四類，每種風(fēng)風(fēng)險間的的風(fēng)險調(diào)調(diào)整值相相差2個個百分點點，而以以國債、銀行定定期存款款利率為為安全利利率。 由

25、于國債債、銀行行定期存存款利率率為安全全利率。這些利利率在實實際工作作中很容容易取得得，所以以該法的的關(guān)鍵在在于確定定風(fēng)險價價值率或或稱風(fēng)險險報酬率率。計算算確定風(fēng)風(fēng)險價值值率的步步驟和方方法是首首先確定定投資項項目的風(fēng)風(fēng)險程度度。所謂投資資風(fēng)險是是指投資資項目未未來收益益的不確確定性。投資風(fēng)風(fēng)險的大大小通常?？捎猛锻顿Y項目目未來各各年凈現(xiàn)現(xiàn)金流量量及其發(fā)發(fā)生概率率的大小小進行衡衡量和測測算。其其中最能能準確反反映投資資項目風(fēng)風(fēng)險程度度的指標標是投資資項目的的變異系系數(shù)(或或稱為變變差系數(shù)數(shù),標準準差系數(shù)數(shù)),它它是投資資項目未未來各年年凈現(xiàn)金金流量的的均方差差(標準準差)與與其期望望值的比比

26、值。計計算公式式為： 式中： V為變變異系數(shù)數(shù)；S為均方方差；為為期望值值。其中，投投資項目目未來各各年凈現(xiàn)現(xiàn)金流量量的期望望值和均均方差計計算公式式為： ; 式中：KKi為第i種情況況下的年年凈現(xiàn)金金流量；Pi為第i種情況況發(fā)生的的概率；n為年凈凈現(xiàn)金流流量可能能出現(xiàn)的的情況數(shù)數(shù)。例如：某某公司擬擬投資一一項新技技術(shù)，經(jīng)經(jīng)市場調(diào)調(diào)查，新新技術(shù)應(yīng)應(yīng)用后，該項目目各年凈凈現(xiàn)金流流量及其其發(fā)生的的概率如如下表，試測算算該項目目的風(fēng)險險程度。表.投資資項目凈凈現(xiàn)金流流量及其其發(fā)生的的概率單單位: 元可能狀態(tài)態(tài)很好好一般差凈現(xiàn)金流流量4000000300000020000001000000概率0.20

27、.30.30.2該項目未未來凈現(xiàn)現(xiàn)金流量量期望值值和均方方差可計計算如下下:凈現(xiàn)金流流量期望望值 =4400,00000.223000,00000.33 2000,00000.33+1000,00000.22=2550,0000元元均方差=(4400,0000-2550,0000)20.22(3000,00002500,0000)220.33(2000,00002500,0000)220.33(1000,00002500,0000)220.330.5=1102,4699.511元該投資項項目的變變異系數(shù)數(shù)即風(fēng)險險程度為為:=(1002,4469.51/2500,0000)=0.441上述方法法

28、在測算算投資項項目風(fēng)險險程度時時，事實實上隱含含著一個個不一定定現(xiàn)實的的假定，即假定定投資項項目未來來各年凈凈現(xiàn)金流流量出現(xiàn)現(xiàn)的狀態(tài)態(tài)、金額額及發(fā)生生概率一一致。如如果在技技術(shù)資產(chǎn)產(chǎn)評估時時對未來來各年凈凈現(xiàn)金流流量的預(yù)預(yù)測確實實如此，則此法法具有很很強的實實用性。如果評評估時對對各年凈凈現(xiàn)金流流量的預(yù)預(yù)測結(jié)果果是各年年凈現(xiàn)金金流量出出現(xiàn)狀態(tài)態(tài)、金額額及發(fā)生生概率不不完全一一致，則則需對上上述方法法進行修修正，修修正后測測算投資資項目風(fēng)風(fēng)險程度度的步驟驟為： (11)計算算投資項項目經(jīng)濟濟壽命內(nèi)內(nèi)各年凈凈現(xiàn)金流流量的期期望值，公式為為： (2)計算整整個投資資項目凈凈現(xiàn)金流流量的期期望值公公式

29、為:式中：為為整個投投資項目目的凈現(xiàn)現(xiàn)值的期期望值； mm為投資資項目的的經(jīng)濟壽壽命；為為第t年經(jīng)濟濟凈現(xiàn)金金流量的的期望值值； KK為投資資項目的的資本成成本；II為項目目投資支支出額。 (3)計算投投資項目目經(jīng)濟壽壽命內(nèi)各各年凈現(xiàn)現(xiàn)金流量量的均方方差,公式為為: (4)計計算整個個投資項項目的均均方差,即將投投資項目目經(jīng)濟壽壽命內(nèi)各各年的投投資風(fēng)險險折成現(xiàn)現(xiàn)在的風(fēng)風(fēng)險,公式為為:式中:SSp為整個個投資項項目均方方差;SSt為投資資項目第第t年的均均方差。 (5)計計算整個個投資項項目的變變異系數(shù)數(shù),公式為為: (式中中:Vp為整個個投資項項目的變變異系數(shù)數(shù)。)例如:某某公司擬擬引進一一項

30、高技技術(shù),投資支支出額為為20000000元,資本成成本為110%,項目投投產(chǎn)后的的各年凈凈現(xiàn)金流流量預(yù)測測如下表表。項目投資資支出額額及未來來各年凈凈現(xiàn)金流流量預(yù)測測值經(jīng)濟壽命命可能狀態(tài)態(tài)凈現(xiàn)金流流量(元)概率投資支出出額200,00001好130,00000.3一般10000000.2差 70000000.52好150,00000.2一般100,00000.3差 500,00000.53好150,00000.4一般120,00000.3差 800,00000.34好100,00000.5一般 50,00000.2差 20,00000.3(1)經(jīng)經(jīng)濟壽命命內(nèi)各年年凈現(xiàn)金金流量期期望值: 1=

31、133000000.33100000000.227000000.55=9440000元=150000000.22100000000.335000000.55=8550000元3=155000000.44120000000.338000000.33=12200000元4=100000000.555000000.222000000.33=6660000元(2)該該項目凈凈現(xiàn)值的的期望值值:=8554544.555+7002477.933+901157.78+450078.8920000000=9009399.155元(3)經(jīng)經(jīng)濟壽命命各年凈凈現(xiàn)金流流量的方方差：S12=(13300000-9940

32、000)220.33(10000000940000)20.22(7000000940000)20.55=688400000000S22=(15500000-8850000)220.22(10000000850000)20.33(5000000850000)20.55=1552500000000S32=(1550000012000000)0.44(1220000012000000)20.33(80000012000000)0.33 840000000000S42=(10000000660000)20.55(5000000660000)20.22(200000660000)20.331266400

33、000000 (44) 該項目目的均方方差:由上式: 元(5)該該項目的的變異系系數(shù)即投投資風(fēng)險險: (式中中:Vp為整個個投資項項目的變變異系數(shù)數(shù)。) (6)確定投投資項目目的風(fēng)險險價值率率。風(fēng)險險價值亦亦稱風(fēng)險險報酬，是指投投資者因因冒風(fēng)險險進行投投資而要要求的額額外報酬酬。風(fēng)險險報酬相相對于風(fēng)風(fēng)險投資資額的比比率，稱稱為風(fēng)險險價值率率或風(fēng)險險報酬率率。投資資項目的的變異系系數(shù)雖然然能正確確評價投投資風(fēng)險險程度的的大小，但并不不能反映映出風(fēng)險險價值，要計算算投資項項目的風(fēng)風(fēng)險價值值，必須須借助風(fēng)風(fēng)險價值值系數(shù)。風(fēng)險價價值、風(fēng)風(fēng)險價值值系數(shù)和和變異系系數(shù)的關(guān)關(guān)系可用用下式表表示： PrbVp

34、式中：PPr為風(fēng)風(fēng)險價值值率； b為風(fēng)風(fēng)險價值值系數(shù)； Vp為變異異系數(shù)。那么，投投資項目目的總報報酬即評評估折現(xiàn)現(xiàn)率可表表示為： RRf十PrRf十bVp式中：RR為投資資的報酬酬率即折折現(xiàn)率； Rf為無風(fēng)風(fēng)險利息息率。 b系系數(shù)的確確定方法法有： (11)根據(jù)據(jù)以往同同類項目目加以確確定，即即參照以以往相同同或相似似投資項項目的歷歷史資料料來確定定b系數(shù)。例如，某企業(yè)業(yè)擬進行行一項技技術(shù)改造造，假定定此類項項目的投投資報酬酬率一般般為200左右右，無風(fēng)風(fēng)險利息息率為110，經(jīng)測算算該項目目的變異異系數(shù)為為1，則風(fēng)風(fēng)險價值值系數(shù)： bb(R-Rf)/VVp=(220%-10%)/11=100

35、%風(fēng)險價值值率bVVp10110 (2)根據(jù)變變異系數(shù)數(shù)與投資資報酬率率之間的的關(guān)系加加以確定定(稱為高高、低點點法)例：假定定某公司司過去55個投資資項目的的報酬率率及變異異系數(shù)如如下表,未來投投資項目目的變異異系數(shù)為為0.55,求未未來投資資項目的的投資報報酬率。表.某公公司五項項投資的的報酬率率和變異異系數(shù)投資項目目變異系數(shù)數(shù)(Vpii)投資報酬酬率KiA0.28% B0.49.5%C0.814%D1.218.55%E2.026%在已知上上表資料料時,風(fēng)險價價值系數(shù)數(shù)可按下下式計算算：b=(最最高報酬酬率最低報報酬率)/(最最高變異異系數(shù)最低變變異系數(shù)數(shù))=(26%8%)/(22.00.

36、22)10%風(fēng)險價值值率PrrbVp=100%0.555%假定無風(fēng)風(fēng)險利息息率為77%,則則未來項項目第投投資報酬酬率即折折現(xiàn)率為為: R=77%+55%=112%事實上,b值的的確定與與企業(yè)是是否敢于于冒險有有很大關(guān)關(guān)系,敢于冒冒風(fēng)險的的企業(yè)bb值往往往較大,相應(yīng)地地風(fēng)險價價值率亦亦較大,反之,則風(fēng)險險價值率率較小。因此,在技術(shù)術(shù)資產(chǎn)評評估時,對風(fēng)險險價值率率的確定定,除了用用定量方方法進行行測算外外,很大程程度上要要靠評估估人員的的知識、經(jīng)驗等等諸多因因素確定定。鑒于于目前我我國絕大大多數(shù)企企業(yè)不愿愿冒風(fēng)險險進行投投資，而而我國的的無風(fēng)險險利息率率即國庫庫券利息息率為33左右右，因此此，在

37、評評估時折折現(xiàn)率一一般應(yīng)大大于7，最最好確定定為715左左右，超超過155的情情況不宜宜太多。 (三)以資金金利潤率率法計算算和選取取折現(xiàn)率率 1資資金利潤潤率的概概念和種種類。資資金利潤潤率反映映了各單單位資金金所提供供的利潤潤額，可可分為社社會資金金利潤率率、行業(yè)業(yè)資金利利潤率和和企業(yè)資資金利潤潤率。國家計委委和建設(shè)設(shè)部為反反映經(jīng)濟濟體制財財稅制度度改革的的新情況況，在大大量調(diào)研研和專題題研究的的基礎(chǔ)上上，于ll 9993年4月正式式發(fā)布了了方法法與參數(shù)數(shù)。其其中對國國民經(jīng)濟濟評價參參數(shù)之一一的社會會資金利利潤率進進行了修修改，社社會資金金利潤率率定為112。由于國民民經(jīng)濟中中各行業(yè)業(yè)的資

38、金金收益相相差很大大，方方法與參參數(shù)也也給出了了我國各各個部門門、各個個行業(yè)的的基礎(chǔ)收收益率，可作遴遴選部門門行業(yè)的的資金利利潤率的的參考。行業(yè)資金金平均利利潤率定定義如下下:行業(yè)資金金平均利利潤率=同行業(yè)業(yè)各企業(yè)業(yè)利潤總總額(各企業(yè)業(yè)的固定定資產(chǎn)平平均總額額+定額流流動資金金平均余余額)同行業(yè)種種企業(yè)由由于規(guī)模模、實力力、經(jīng)營營管理和和技術(shù)水水平等等等差異，其資金金利潤率率也不同同。企業(yè)資金金利潤率率=企業(yè)的利利潤總額額(企業(yè)固固定資產(chǎn)產(chǎn)平均總總額+定額流流動資金金平均占占用額) 2資資金利潤潤率的選選用。對對那些產(chǎn)產(chǎn)品在市市場上供供求狀況況大致均均衡、產(chǎn)產(chǎn)品價格格與價值值大致吻吻合，市市場

39、環(huán)境境好，行行業(yè)平均均利潤率率與社會會平均利利潤率大大體一致致的企業(yè)業(yè)，可采采用社會會平均利利潤率為為企業(yè)適適用資產(chǎn)產(chǎn)收益率率。對于產(chǎn)品品供不應(yīng)應(yīng)求或供供大于求求，價格格高于價價值或低低于價值值較多，市場環(huán)環(huán)境仍未未完全形形成或受受政策限限制行行業(yè)資金金平均利利潤率與與社會平平均利潤潤率有較較大差異異的企業(yè)業(yè)，可選選用行業(yè)業(yè)平均利利潤率為為企業(yè)的的適用資資產(chǎn)收益益率。如果企業(yè)業(yè)在同行行業(yè)中有有特殊性性，如規(guī)規(guī)模小，管理水水平不完完善的鄉(xiāng)鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)業(yè)或規(guī)模模小、技技術(shù)水平平高、風(fēng)風(fēng)險大的的高新技技術(shù)企業(yè)業(yè)，則應(yīng)應(yīng)考慮企企業(yè)的特特點，在在行業(yè)資資金平均均利潤率率上進行行調(diào)整。資金利潤潤率有著著鮮明的

40、的企業(yè)、行業(yè)、地區(qū)、系統(tǒng)乃乃至?xí)r序序的分布布特征。另外在在資金利利潤率的的選取時時還要與與收益額額的計算算口徑相相統(tǒng)一。我國有有關(guān)書上上所列的的行業(yè)資資金平均均利潤適適用于所所得稅前前財務(wù)評評價指標標。(四)資資本資產(chǎn)產(chǎn)定價模模型(CCAPMM模型)資本資產(chǎn)產(chǎn)定價模模型(ccapiitall Asssetts PPriccingg Moodell)，簡簡稱CAAPM模模型，根根據(jù)CAAPM這這一模型型，合適適的報酬酬里只有有一個因因素決定定，即一一項投資資收益的的易變性性和證券券市場上上廣泛的的證券收收益相比比較的情情況。公公司產(chǎn)權(quán)權(quán)投資風(fēng)風(fēng)險率的的評估，應(yīng)從證證券市場場上那些些反映同同類企業(yè)

41、業(yè)、購買買力、利利息率、經(jīng)濟和和行業(yè)風(fēng)風(fēng)險的公公司所提提供的產(chǎn)產(chǎn)權(quán)收益益中得出出。其計計算公式式為：RRff十(Rmm一Rf) R為投資資報酬率率Rf為無無風(fēng)險報報酬，一一般取長長期債券券的利率率;Rm為市市場上期期望報酬酬率即證證券市場場上廣泛泛證券收收益率一反映映項具體體投資相相對于證證券市場場廣泛證證券的易易變性系系數(shù)，即即為一定定時期個個股指數(shù)數(shù)變化與與股市總總指數(shù)變變化的比比率。即即為與股股票市場場相關(guān)的的投資回回報系數(shù)數(shù)，可通通過分析析系統(tǒng)資資料來計計算。下面，舉舉一個美美國ABBC公司司用CAAPM模模型評估估該公司司的投資資回報率率，作為為我們應(yīng)應(yīng)用該模模型的參參考。美國ABB

42、C公司司選用適適用回報報率，他他們首先先觀察和和選擇了了債券的的回報率率：90天定定期大額額存單、6個月月的國庫庫券、長長期的國國庫券、Aaaa級的公公司債券券、Baaa級的的公司債債券、利利息率分分別為：5.775、5.339、7.772、8.556、9.999和和7.550。由于政府府的信譽譽，國庫庫券是最最無風(fēng)險險、最安安全的一一種投資資，能在在收益和和資本的的回收上上得到強強有力的的保證，因此，其收益益率較低低；反之之，公司司債券的的風(fēng)險大大，收益益也高。ABC公公司投資資風(fēng)險率率的評估估，應(yīng)從從那些反反映同類類企業(yè)、購買力力、利息息率、經(jīng)經(jīng)濟和行行業(yè)風(fēng)險險的公司司所提供供的產(chǎn)權(quán)權(quán)收益中中得出。運用資資本定價價模型，可求出出產(chǎn)權(quán)收收益率，其數(shù)學(xué)學(xué)表述為為： RRRf+(RmmRf) 對上述述模式，無風(fēng)險險報酬率率從美國國聯(lián)邦儲儲備銀行行公布的的美國財財務(wù)資料料中得出出。19986年年12月月31日日，美國國長期債債券的報報酬率為為7772； ABBC公司司的值，需需對證券券風(fēng)險評評估中得得出。為為此,選選擇了一一些公開開上市交交易、又又與ABBC公司司相似的的公司，觀察其其值，取取其平均均值作為為與ABBC有關(guān)關(guān)的投資資變動的的影響因因素。AABC公公司取如如下可供供比較公公司在證證券風(fēng)險險評估中中的值：衛(wèi)生保健健公司、柯思公公司、供供貨公司司、保健健庫服務(wù)務(wù)公司