電商快消品戰(zhàn)略梳理

1、 HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分目 錄TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _bookmark0 快消品電商：萬億規(guī)模的重要戰(zhàn)場4 HYPERLINK l _bookmark1 快消品具有巨大的市場空間，多重原因?qū)е戮€上滲透率較低4 HYPERLINK l _bookmark9 時機逐步成熟，快消品成為電商爭奪戰(zhàn)場7 HYPERLINK l _bookmark18 快消品線上化路徑分析9 HYPERLINK l _bookmark19 快消品線上化進(jìn)程概況9 HYPERLINK l _bookmark21 B2C 層面競爭10

2、 HYPERLINK l _bookmark22 模式：京東自營模式 vs.阿里代銷模式10 HYPERLINK l _bookmark27 服務(wù)：阿里快速補齊快消品物流短板，服務(wù)差距縮小12 HYPERLINK l _bookmark33 B2C 線上商超模式總結(jié)：平臺持續(xù)虧損，運營模式向全自營靠攏14 HYPERLINK l _bookmark35 O2O 層面競爭15 HYPERLINK l _bookmark36 電商平臺主導(dǎo)快消品服務(wù)升級，終局指向消費者能否為服務(wù)付費15 HYPERLINK l _bookmark40 阿里內(nèi)部戰(zhàn)略調(diào)整：融合升級，商超業(yè)態(tài)加深新零售探索17 HYPE

3、RLINK l _bookmark42 投資建議19 HYPERLINK l _bookmark43 風(fēng)險提示20 HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分 HYPERLINK l _bookmark2 圖 1：中國社零增速始終高于GDP 增速4 HYPERLINK l _bookmark3 圖 2：居民人均消費支出持續(xù)增長（元）4 HYPERLINK l _bookmark4 圖 3：2018 年居民人均消費支出結(jié)構(gòu)4 HYPERLINK l _bookmark5 圖 4：快速消費品簡介5 HYPERLINK l _bookmark6 圖 5：快速消費

4、品市場規(guī)模5 HYPERLINK l _bookmark7 圖 6：快消品電商相對滲透率6 HYPERLINK l _bookmark8 圖 7：網(wǎng)上零售主要品類商品價格區(qū)間段分布7 HYPERLINK l _bookmark10 圖 8：部分快消品線上渠道滲透率7 HYPERLINK l _bookmark11 圖 9：部分非快消品線上渠道滲透率 S 型特征明顯7 HYPERLINK l _bookmark12 圖 10：中國網(wǎng)民年齡結(jié)構(gòu)8 HYPERLINK l _bookmark13 圖 11：中國網(wǎng)民收入結(jié)構(gòu)8 HYPERLINK l _bookmark14 圖 12：快遞業(yè)務(wù)量迅速攀

5、升8 HYPERLINK l _bookmark15 圖 13：快遞業(yè)務(wù)單票收入下降8 HYPERLINK l _bookmark16 圖 14：韻達(dá)快遞 2018 年成本構(gòu)成9 HYPERLINK l _bookmark17 圖 15：韻達(dá)快遞的單票成本呈現(xiàn)降低趨勢（元/票）9 HYPERLINK l _bookmark20 圖 16：綜合電商進(jìn)軍大快消品類時間線9 HYPERLINK l _bookmark23 圖 17：消費者日常購物需求 10 HYPERLINK l _bookmark24 圖 18：京東自營業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)（按產(chǎn)品品類）11 HYPERLINK l _bookmark25

6、 圖 19：京東全國物流基礎(chǔ)設(shè)施情況（截至 2014 年底）11 HYPERLINK l _bookmark26 圖 20：天貓超市部分類目扣點情況12 HYPERLINK l _bookmark28 圖 21：京東部分地區(qū)配送服務(wù)情況12 HYPERLINK l _bookmark29 圖 22：天貓超市履單能力示意圖13 HYPERLINK l _bookmark30 圖 23：京東歷年履單費用情況14 HYPERLINK l _bookmark31 圖 24：京東每單履單成本（元）14 HYPERLINK l _bookmark34 圖 26：天貓超市 GMV 情況15 HYPERLIN

7、K l _bookmark37 圖 27：阿里、京東、美團在新零售上的布局時間線16 HYPERLINK l _bookmark41 圖 29：組織架構(gòu)調(diào)整后貓超事業(yè)群全鏈服務(wù)示意圖18 HYPERLINK l _bookmark32 表 1：天貓超市配送費用14 HYPERLINK l _bookmark38 表 2：主要電商平臺線上線下布局16 HYPERLINK l _bookmark39 表 3：主要 O2O 模式單均毛利潤測算17快消品電商：萬億規(guī)模的重要戰(zhàn)場快消品具有巨大的市場空間，多重原因?qū)е戮€上滲透率較低消費已經(jīng)成為中國經(jīng)濟增長的中流砥柱。自 2004 年以來，社會消費品零售總

8、額名義同比增速已經(jīng)連續(xù) 14 年超越 GDP 同比增速。雖然社零增速呈現(xiàn)出逐步下降的態(tài)勢，但是截至 2018 年仍然處于9%以上的較高水平。與社零增長相對應(yīng)的，中國居民人均消費支出也保持著穩(wěn)定的增長。2019 年7 月 30 日，中央政治局召開會議，明確提出了“擴大消費”的政策導(dǎo)向，并指出了“深挖國內(nèi)需求潛力，拓展擴大最終需求”、“多用改革辦法擴大消費”、“有效啟動農(nóng)村市場”等較為具體的 綱領(lǐng)性意見。刺激消費已經(jīng)成為了中國歷年經(jīng)濟工作的重中之重，消費已經(jīng)成為中國經(jīng)濟增長的中流砥柱。圖 1：中國社零增速始終高于GDP 增速100806040200社零總額（萬億）GDP現(xiàn)價（萬億）名義同比（社零）

9、Yoy（GDP）25%20%15%10%5%0%資料來源：wind， 圖 2：居民人均消費支出持續(xù)增長（元）圖 3：2018 年居民人均消費支出結(jié)構(gòu)30,00025,00020,00015,00010,0005,000016%14%12%10%8%6%4%2%0%醫(yī)療保健, 8%教育、文化和娛樂, 11%交通和通信, 13%其他用品及服務(wù), 2%食品煙酒, 28%衣著, 6%城鎮(zhèn)居民人均消費支出農(nóng)村居民人均消費支出城鎮(zhèn)YOY農(nóng)村YOY生活用品及服務(wù)消費支出(元), 6%居住, 23% HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分資料來源：wind， 資料來源

10、：wind， 快消品由于具有高頻、重復(fù)的消費特征，在居民消費中占有很大的比重?？焖傧M品(FMCG，F(xiàn)ast Moving Consumer Goods)，從產(chǎn)品屬性來講快消品是使用壽命短、儲藏要求高、消費速度快、且持續(xù)消費的非耐用性消費品；從消費方式來看快消品具有消費頻率高、重復(fù)使用的特征；從使用場景來講快消品主要用于滿足消費的日常飲食、個人護理、家居清潔、日用雜貨等食住需求；從采購決策上來講快消品屬于沖動購買產(chǎn)品消費者在快消品選購過程中對他人建議不敏感重視個人偏好產(chǎn)品的外觀、價格、購買場景等起重要作用消費者注重購買的便利性。分析 2018 年居民人均消費支出結(jié)構(gòu)，快消品占比超過 30%。圖

11、 4：快速消費品簡介資料來源：艾瑞咨詢， 中國快消品市場總規(guī)模超過 10 萬億。根據(jù)對于軟飲料、生鮮、包裝食品等 9 大類快消品市場空間的加總，中國快消品市場規(guī)模自 2015 年起已經(jīng)突破 10 萬億，2018 年達(dá)到約 12 萬億。在過去的 10 年中，市場規(guī)模復(fù)合增速為 7.7%。2018 年，快消品在經(jīng)歷連續(xù)多年的下滑之后迎來反彈。根據(jù)凱度&貝恩公司的研究分析，行業(yè)在品類滲透率、購物頻率以及平均售價共同提升的作用下迎來復(fù)蘇。圖 5：快速消費品市場規(guī)模140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,00002004 2005 2006 2007 2008

12、 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018快消品市場規(guī)模（億元）YOY（快消品）14%12%10%8%6%4%2%0% HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分資料來源：Euromonitor， HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分快消品涵蓋多種品類，線上滲透率具有較大差距。根據(jù)電商相對滲透率和電商滲透率增長軌跡，快消品大致可分類為四個群組。第一組具有較高的電商相對滲透率且電商滲透率增長較快，主要為嬰幼兒和美妝類。第二組以個人護理品類為主，如個人清潔用品

13、、頭發(fā)護理和口腔護理用品。這些品類的電商相對滲透率處于中等水平，并且自 2016 年以來經(jīng)歷了較高速的電商滲透率增長。這一增長得益于電子零售商平臺推出的強勁促銷以及領(lǐng)先品牌和小型品牌的線上投資。第三組包括家庭 護理品類，例如衛(wèi)生紙、衣物柔順劑和廚房清潔用品，以及牙刷和部分食品品類。這些品類的電商相對滲透率處于中等水平且電商滲透率增速較低。第四組包含電商相對滲透率較低且電商滲透率 增長有限的品類，這組中主要為口香糖等沖動消費品以及電商訂單履行物流成本很高的飲料品類。圖 6：快消品電商相對滲透率資料來源：凱度&貝恩， 快消品整體線上滲透率僅為 16.7%，最本質(zhì)原因是產(chǎn)品價格與配送成本之間的矛盾。

14、快消品整體線上滲透率較低的原因較為復(fù)雜。從品類方面看，由于快消品部分具有高時效性要求（生鮮），部分具有沖動型特征（口香糖），線上渠道無法完全滿足各類不同的場景需求。從渠道方面看，由于傳統(tǒng)的線下快消品零售已經(jīng)發(fā)展的較為成熟，沃爾瑪、家樂福、永輝超市、家家悅等能夠在局部或大部地區(qū)為消費者提供全場景覆蓋，擠壓了線上渠道的發(fā)展空間。最本質(zhì)的原因，從價格方面看， 由于快消品相較于服飾、消費電子等產(chǎn)品單價明顯更低，產(chǎn)品價格與配送成本的沖突導(dǎo)致了線上渠道無法在價格端形成優(yōu)勢，導(dǎo)致了線上渠道的吸引力降低。圖 7：網(wǎng)上零售主要品類商品價格區(qū)間段分布資料來源：易觀智庫， 時機逐步成熟，快消品成為電商爭奪戰(zhàn)場非快消

15、品線上滲透率提升面臨瓶頸，快消領(lǐng)域?qū)⒊蔀殡娚毯罄m(xù)爭奪的戰(zhàn)場。與大部分行業(yè)的發(fā)展規(guī)律一樣，非快消品線上滲透率已經(jīng)顯示出明顯的 S 型走勢。消費電子、服飾鞋類、家電等品類，滲透率在 2012 年至 2015 年經(jīng)歷了快速提升的階段后，已經(jīng)呈現(xiàn)出增速放緩的趨勢。由于線下渠道具有實物體驗這一暫時不可動搖的本質(zhì)優(yōu)勢，這些品類的線上滲透率提升將面臨明顯瓶頸。反觀部分快消類產(chǎn)品（生鮮、軟飲料），目前滲透率處于較低的水平是由于核心的商業(yè)模式或盈利模式還未完全建立。未來，如何解決各品類商品的核心問題，勢必成為電商思考的關(guān)鍵。圖 8：部分快消品線上渠道滲透率圖 9：部分非快消品線上渠道滲透率 S 型特征明顯20%

16、16%12%8%4%0%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018軟飲料生鮮包裝食品日用品零食50%40%30%20%10%0%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018服飾鞋類家電寵物用品消費電子 HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分資料來源：Euromonitor， 資料來源：Euromonitor， 價格端的轉(zhuǎn)機：網(wǎng)民結(jié)構(gòu)改善，消費能力以及消費觀念的轉(zhuǎn)變。30 歲-50 歲人群占中國網(wǎng)民的比例持續(xù)提升，這意味著快消品的核心消費群體“觸

17、網(wǎng)”概率更高。同時，網(wǎng)民結(jié)構(gòu)中 3000 元以上月收入人群正在不斷提升，這意味著網(wǎng)民消費能力的逐步提高。又由于當(dāng)前社會越來越快的生活節(jié)奏以及科技對于人民生活習(xí)慣的改變，便利、品質(zhì)在消費觀念中的重要性正在不斷提升。綜合以上， 制約快消品線上滲透率的核心問題價格，正在逐步迎來轉(zhuǎn)機。圖 10：中國網(wǎng)民年齡結(jié)構(gòu)圖 11：中國網(wǎng)民收入結(jié)構(gòu)2%2%100%100%7% 9% 10% 13% 14% 17% 17% 2280%60%80%4%60%27% 3334%39% 443340%440%4337%37% 33331%1%20%20%35% 3224% 26% 22% 22% 21% 16%6% 5%

18、 6% 7% 8% 9% 9%10% 13%36% 37% 38% 36% 36% 37% 37% 37% 39%30% 30% 30% 31% 32% 30% 30% 30% 27%28% 28% 26% 26% 25% 24% 23% 23% 22%7%6%6%0%0%1%0%0%5% 8% 8% 10% 2%6% 7%5% 7%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20180-19歲20-29歲30-49歲50歲以上2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018無收入 1000以下 1000-3000 3

19、000-5000 5000以上資料來源：wind， 資料來源：wind， 圖 12：快遞業(yè)務(wù)量迅速攀升圖 13：快遞業(yè)務(wù)單票收入下降6005004003002001000規(guī)上快遞業(yè)務(wù)量（億件）YOY70%60%50%40%30%20%10%0%302520151050 單票收入（元）YOY0%-5%-10%-15%-20% HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分2%7%4%2%9%0%資料來源：wind， 資料來源：wind， 圖 14：韻達(dá)快遞 2018 年成本構(gòu)成圖 15：韻達(dá)快遞的單票成本呈現(xiàn)降低趨勢（元/票）70%60%50%40%30%20%

20、10%0%1.61.51.41.320162017韻達(dá)快遞2018 HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告， 快消品線上化路徑分析快消品線上化進(jìn)程概況2008 年，國內(nèi)首個網(wǎng)上超市“1 號店”成立，標(biāo)志快消品電商化正式啟動，“1 號店”在其后獲得沃爾瑪戰(zhàn)略投資，并在品類、物流等各個方面進(jìn)行服務(wù)升級。2012 年前后，天貓超市、京東超市陸續(xù)上線，綜合類電商初步開始布局大快消品類。2015-2016 年，天貓超市和京東超市得到阿里和京東戰(zhàn)略級關(guān)注，兩家平臺的競爭開始進(jìn)入白熱化，從純線上向新零售線上線下融合方向不斷延伸

21、。本報告認(rèn)為，快消品線上化過程可以分為兩個層面：（1）B2C 線上商超模式競爭；（2）新零售全渠道 O2O 模式競爭。以下將從這兩個層面進(jìn)行分析。圖 16：綜合電商進(jìn)軍大快消品類時間線資料來源：易觀咨詢， HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分B2C 層面競爭模式：京東自營模式 vs.阿里代銷模式從消費者需求、品類容量、品牌方履單約束等因素考慮，快消品類無法依靠純平臺模式（指品牌方在電商平臺開設(shè)線上店鋪）提高線上化率：消費者對商超購物的需求存在不同層次，總體即時性、高頻次需求占比高且呈上升趨勢。根 據(jù)尼爾森的調(diào)研結(jié)果，消費者商超購物需求中，定期大型采購

22、占比為 22%，而日常一般性補貨采購占比 38%，每日所需非烹調(diào)/食材類采購、食材采購、緊急采購合計占比約 28%，且需求呈上升趨勢。消費者的需求特性決定其對商品品類容量、配送速度的要求更高。單一供應(yīng)商在滿足消費者需求方面存在約束：由于存在履單成本，且即時性配送要求相對更 高，大部分品類單一供應(yīng)商對客單價具有較高要求，能夠滿足定期大型采購但無法滿足日常一般性補貨或緊急采購需求。而對低毛利但高頻消費品類，如生鮮品，單一供應(yīng)商更難以跑通線上模式；平臺模式下甚至?xí)霈F(xiàn)品類短缺問題。圖 17：消費者日常購物需求40%30%20%10%0%20152016資料來源：2016 年度中國賣場超市購物者趨勢報

23、告， 京東順勢以自營模式拓展快消品類，高舉高打、勢頭兇猛。京東超市在 2013 年正式上線，比天貓超市上線時間更晚，但其在拓展快消品類時勢頭兇猛，占據(jù)主動優(yōu)勢。京東采取自營模式高舉高打與其拓寬品類訴求、本身自營基因以及強大物流基礎(chǔ)直接相關(guān)：（1）2014 年，京東直營業(yè)務(wù)中， 電子和家用電器品類收入為 908.9 億元，占比 83.7%；其他品類占比雖有所提升，但提升幅度較小。在當(dāng)時的時點上，京東急需向其他品類進(jìn)行拓展。（2）從收入結(jié)構(gòu)看，京東擁有完全的自營基因，2014、2015 年服務(wù)類收入僅為 64.5 和 131.1 億元，這也讓京東在推自營模式超市業(yè)務(wù)時不存在與品牌方/經(jīng)銷商的沖突。

24、（3）截至 2014 年底，京東已經(jīng)建立了覆蓋全國的物流網(wǎng)絡(luò)：在沈陽、上海、武漢等九個城市擁有物流運營中心；在濟南、青島、南京等 12 個城市建立了前置配送中心；在全國 40 個城市運營約 123 個物流倉庫，合計倉儲面積約 220 萬平方米；在全國約 1862個區(qū)縣設(shè)立了 3210 個配送站和提貨站。對物流配送要求較高的快消品恰好能夠發(fā)揮京東的物流優(yōu)勢，并進(jìn)一步攤薄物流成本。圖 18：京東自營業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)（按產(chǎn)品品類）圖 19：京東全國物流基礎(chǔ)設(shè)施情況（截至 2014 年底）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%15.7% 15.2% 16.3%19.9%24.4

25、%28.8%84.3% 84.8% 83.7%80.1%75.6%71.2%2012201320142015201620173,5003,0002,5002,0001,5001,00050006121232203210電子和家用電器產(chǎn)品其他產(chǎn)品京東全國物流基礎(chǔ)設(shè)施 HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分資料來源：公司年報， 資料來源：公司年報， 圖 20：天貓超市部分類目扣點情況30.0%20.0%10.0%0.0%糖果糕點肉類零食口香糖巧克力 HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分天貓超市傭金扣點資料來源：網(wǎng)

26、絡(luò)資料整理， 服務(wù)：阿里快速補齊快消品物流短板，服務(wù)差距縮小2015 年，出于狙擊京東、拓展品類等各方面因素，阿里宣布全面進(jìn)軍商超領(lǐng)域，并首站選定北京開啟 10 億補貼，兩家平臺在線上商超領(lǐng)域的競爭正式拉開。除促銷價格戰(zhàn)外，（除 2015 年投入10 億元補貼外，2016 年貓超繼續(xù)啟動“雙 20 億計劃”，用 20 億繼續(xù)補貼消費者），我們認(rèn)為雙方在物流服務(wù)上的競爭對快消品線上化趨勢影響更加重要。京東物流服務(wù)能力滿足快消品配送需求。京東在 2010 年即推出“211 限時達(dá)”計劃，即當(dāng)日上午11:00 前提交的現(xiàn)貨訂單（部分城市為上午 10 點前），當(dāng)日送達(dá)；當(dāng)日 23:00 前提交的現(xiàn)貨訂

27、單，次日 15:00 前送達(dá)。到阿里宣布全面進(jìn)軍商超領(lǐng)域的 2015 年，京東已經(jīng)在全國 134 個區(qū)縣推行該計劃，2014 年全年配送訂單中約 42.8%為“211 限時達(dá)”訂單；京東同時能夠在全國其余 866 個區(qū)縣實現(xiàn)次日達(dá)。圖 21：京東部分地區(qū)配送服務(wù)情況資料來源：京東 APP， HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分阿里迅速跟進(jìn)，菜鳥物流“倉+落地配”模式迅速跟進(jìn)服務(wù)能力。菜鳥網(wǎng)絡(luò)主要是通過倉配的模式去解決天貓超市的物流需求，即在多個核心城市設(shè)置中心倉庫，由專業(yè)的倉儲服務(wù)企業(yè)負(fù)責(zé)倉內(nèi)運營，再結(jié)合落地配送公司輻射周邊區(qū)域配送，以保證貨品配送質(zhì)

28、量和物流時效。為了跟進(jìn)競爭對手的物流服務(wù)水平，菜鳥網(wǎng)絡(luò)不斷升級倉配系統(tǒng)和本地化運營能力，2015 年天貓超市擁有 8 個分倉， 2016 年升級為 17 個分倉、2017 年升級為 28 個分倉、截至目前貓超目前在全國擁有 26 個前置倉、5 個集貨倉，覆蓋全國主流城市。在配送速度上，2015 年 6 月開始對北京、上海等地消費者推出“當(dāng)日達(dá)”服務(wù)；到 2016 年 5 月，“當(dāng)日達(dá)”服務(wù)擴展到全國 11 個重點城市；目前當(dāng)日達(dá)覆蓋城市 34 個。圖 22：天貓超市履單能力示意圖資料來源：公司公告， 貓超履單成本相比競爭對手不具優(yōu)勢，內(nèi)部整合動作旨在提升履單效率。截至到目前，貓超與京超在配送速

29、度體驗上基本能夠保持同等水平；但在履單成本上，京東仍然更具優(yōu)勢，這意味著在快消品線上競爭中具有更大主動權(quán)。2016 年京東每單履單成本約 11.6 元，品類拓展帶來成交單量更快增長，京東物流成本不斷被攤薄，而貓超履單成本相對京東更高。從兩家平臺配送費用來看，京東自營訂單滿 99 元免基礎(chǔ)運費，不足金額訂單收取 6 元/單基礎(chǔ)運費；貓超免運費訂單金額為 88 元，略低于京東，但貓超對低于 50 元的訂單收取 20 元/單運費，在運費設(shè)計上貓超偏向引導(dǎo)消費者生成大額訂單。2018 年底阿里進(jìn)行組織架構(gòu)調(diào)整，天貓超市物流支持再次升級，通過內(nèi)部整合提升履單效率：（1）菜鳥單獨成立超市物流團隊，對接、雙

30、線匯報于天貓超市事業(yè)群總裁李永和與菜鳥總裁萬霖；（2）天貓超市一小時達(dá)陸續(xù)接入餓了么配送。圖 23：京東歷年履單費用情況圖 24：京東每單履單成本（元）35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,00008%7%6%5%4%3%2%1%0%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018履單費用（百萬元）%營業(yè)收入181614121086420201420152016每單履單成本（元）資料來源：公司公告， 表 1：天貓超市配送費用資料來源：公司公告， HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分金額（元）重

31、量（kg）運費（元）續(xù)重費用（元/kg）50520150-885518820012002001300300140040015005001資料來源：天貓， B2C 線上商超模式總結(jié)：平臺持續(xù)虧損，運營模式向全自營靠攏在 2015-2016 年天貓、京東的快消品線上化競爭中，我們認(rèn)為總體上京東相對貓超處于領(lǐng)跑狀態(tài)，2017 年京東超市年交易額突破 1000 億，2018 年京東消費品事業(yè)部交易規(guī)模達(dá)到 2000 億；天貓在商家、價格、服務(wù)能力等各個方面快速追趕。當(dāng)天貓、京東在快消品類上競爭不斷升級后，我們認(rèn)為有兩個變化對后期平臺戰(zhàn)略調(diào)整非常重要：（1）物流服務(wù)能力全面提升：快消品類由于高頻、低客單

32、價等因素，對物流服務(wù)能力和效率要求更高，京東物流具有先發(fā)優(yōu)勢，菜鳥網(wǎng)絡(luò)“倉+落地配”模式迅速補齊短板，整體物流服務(wù)能力快速提升。（2）電商控貨能力及本地化運營能力逐步提升，快消品運營模式全面向自營模式靠攏。雖然天貓超市以代銷寄售的平臺模式為主進(jìn)行運營， 但在倉儲、配送、本地運營等方面相比純平臺模式已經(jīng)變得更加重，是一種類自營的平臺模式。2019 年天貓超市進(jìn)行模式升級，逐步向純自營模式靠攏。2019 年初，新組建的天貓超市事業(yè)群宣布升級商業(yè)模式，從以“代銷”為主的模式轉(zhuǎn)為為“采銷” 和“代銷”并行的模式。目前天貓超市采銷模式主要從線上運營能力較弱的中小品牌切入，而對于一些線上運營能力強的品牌，

33、仍可選擇代銷方式；根據(jù)我們的調(diào)研情況，目前貓超通過流量支持和扣點優(yōu)惠來吸引商家轉(zhuǎn)為采銷模式，接受采銷模式的大都為二三線品牌。我們認(rèn)為，天貓超市在這個時點轉(zhuǎn)變商業(yè)模式主要與以下幾個方面的因素相關(guān)：（1）考慮履單成本、平臺補貼、生鮮品類低毛利等因素，貓超持續(xù)虧損，中長期看平臺有減虧訴求；（2）隨著電商平臺在快消品類的競爭從 B2C 模式逐步向 O2O 模式延伸，阿里需要掌握更多貨權(quán)、定價權(quán)； （3）2015 年之后，貓超整體倉儲、配送、商家管理等方面的服務(wù)能力大幅提升，具備控貨能力。圖 25：天貓超市 GMV 情況7006005004003002001000201420152016天貓超市GMV（

34、億元）20172018 HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分資料來源：公司公告， O2O 層面競爭電商平臺主導(dǎo)快消品服務(wù)升級，終局指向消費者能否為服務(wù)付費2015 年 4 月京東上線京東到家，電商平臺在快消品上的競爭正式從純 B2C 線上超市層面轉(zhuǎn)向O2O 新零售層面。線上平臺向線下延伸具有必然性，主要在于，（1）受履單成本高（為了保證履單體驗，供應(yīng)鏈成本幾乎剛性；且體積&重量越高的品類成本成本越高）、快消品渠道毛利空間?。ㄉr品類尤為如此）等因素約束，純 B2C 電商模式無法跑通；（2）線下業(yè)態(tài)在滿足消費者對快消品高頻、即時、一站式的消費需求方面具

35、有不可替代性；（3）在 2C 業(yè)務(wù)面臨流量紅利瓶頸等約束后，具有向 2B 供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型需求。 HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分圖 26：阿里、京東、美團在新零售上的布局時間線資料來源：公司公告，搜狐財經(jīng)， 阿里、京東、美團目前都完成了線上自營/賦能平臺、線下自營/合作門店、落地配送的布局，但出于各自基因和優(yōu)勢的不同，三家平臺的思路有所差異：（1）阿里：線上 B2C+到家平臺+自營線下門店并舉，不考慮物流服務(wù)，貓超模式調(diào)整后阿里線上線下綜合自營程度最高，業(yè)態(tài)偏重；（2） 京東：線上 B2C+到家平臺+自營線下門店并舉，但整體仍偏線上自營和平臺賦能

36、；（3）美團：線上平臺賦能為主，線下自營局部補充，相較來看，美團平臺屬性最強。表 2：主要電商平臺線上線下布局 阿里京東美團線上 B2C 平臺天貓超市、品牌旗艦店京東超市、品牌旗艦店線上賦能平臺淘鮮達(dá)、餓了么京東到家美團APP線下業(yè)務(wù)自營業(yè)態(tài)盒馬鮮生（150+家）7fresh美團買菜參股業(yè)態(tài)高鑫零售、三江購物、新華都、聯(lián)華超市永輝超市、沃爾瑪、天天果園、每日優(yōu)鮮（騰訊參投）合作/賦能業(yè)態(tài)淘鮮達(dá)接入的商超門店數(shù)達(dá)到近 800 家，覆蓋全國近 200 個城市；餓了么：全國近 7000 家超市與蜂鳥配送的送貨上門服務(wù)一起升級京東到家接入沃爾瑪、家樂福、永輝、華潤萬家等線下門店，截至 6 月份，覆蓋的

37、城市數(shù)量已達(dá) 91 個，其中三線及三線以下城市占比過半美團閃購涵蓋超市便利、生鮮果蔬、鮮花綠植等眾多品類，為用戶搭建 30 分鐘到貨的生活賣場配送服務(wù)菜鳥物流、蜂鳥配送京東+達(dá)達(dá)美團自有運力資料來源：公司公告， HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分本報告選取三種 O2O 模式來進(jìn)行單均利潤測算：（1）線下門店淘鮮達(dá)到家：假設(shè)線上到家對線下門店訂單侵蝕率為 15%，且線上客單價比線下高 30%；開通線上到家能夠增加門店銷量，但履單成本導(dǎo)致線上訂單實際毛利率低，整體單均毛利潤下降約 10%、總毛利潤略有下降（目前淘鮮達(dá)暫時沒有向大潤發(fā)等收取平臺費）。（2

38、）每日優(yōu)鮮倉到家：由于存在用戶補貼等因素，實際毛利率較低；履單成本約 10 元/單，不考慮平臺運營等費用，單均利潤為負(fù)。（3）每日優(yōu)鮮倉到家（入駐美團平臺）：平臺收取扣點，但直接或間接提高價格獲得較高毛利率，單均利潤與自營平臺相當(dāng)。從典型 O2O 模式的盈利模型來看，門店到家及倉到家模式的核心擾動因素及未來的發(fā)展方向存在區(qū)別：線下門店本身擁有豐富的 SKU、成熟的供應(yīng)鏈，在接入到家平臺后能夠提升單店銷售額， 高鑫零售每家門店為淘鮮達(dá)提供的生鮮食品和快消品 SKU 約 18,000 個， 2019 年 6 月門店日均單量已提升至 700 單且線上生鮮占比超 50%；而門店實際綜合毛利潤主要受履單

39、成本擾動。未來提高單均盈利的可行手段包括：（1）不斷提高門店線上單量以降低履單成本，但履單成本下降具有瓶頸，目前即時配送上效率最高的美團運力的單均費用約 7-8 元；（2）在用戶形成穩(wěn)定消費習(xí)慣后，為便利性支付一定配送費用。僅從每單運營層面考慮，獨立倉到家模式目前受兩方面因素制約：（1）以蔬菜、水果等高頻但單一品類切入，客單價&毛利率低；（2）履單成本剛性。因此，相對商超門店到家，倉到家模式未來極有可能向兩個方向分化，第一，聚焦核心人群，通過高定價或支付配送費等方式直接或間接讓用戶為便利性付費；第二，擴充品類至商超 SKU 體系?？傮w來看，第一個方向會導(dǎo)致倉到家模式無法向三四五線市場擴張，而第

40、二種方向則面臨升級供應(yīng)鏈的較大挑戰(zhàn)； 本報告傾向于認(rèn)為獨立倉到家模式極有可能成為綜合平臺的渠道補充。表 3：主要 O2O 模式單均毛利潤測算淘鮮達(dá)每日優(yōu)鮮（入駐美團）每日優(yōu)鮮（自有運力）純線下門店線下（接入到家服務(wù)，假設(shè)線上對線下的訂單侵蝕率為 15%）線上合計客單價（元）50506551.47070訂單量2,0001,9702002,170銷售額（元）100,00098,50013,000111,500履單成本（元/單）131010平臺費用0%4%0%毛利率22%22%22%20%15%12%單均毛利潤1110.1-2.3-1.6資料來源： 注：根據(jù)專家訪談，草根調(diào)研等所得數(shù)據(jù)測算阿里內(nèi)部戰(zhàn)

41、略調(diào)整：融合升級，商超業(yè)態(tài)加深新零售探索 HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分2018 年底，阿里宣布新一輪組織架構(gòu)調(diào)整，主要涉及貓超定位、生鮮運營權(quán)、物流服務(wù)等領(lǐng)域：天貓升級為“大天貓”，形成天貓事業(yè)群、天貓超市事業(yè)群、天貓進(jìn)出口事業(yè)部三大板塊， 原天貓事業(yè)群總裁靖捷將繼續(xù)擔(dān)任天貓事業(yè)群總裁；原 CEO 助理李永和將擔(dān)任天貓超市事業(yè)群。淘鮮達(dá)與天貓超市共同組建天貓超市事業(yè)群。（3）貓超生鮮運營由易果轉(zhuǎn)交給盒馬，易果與盒馬深化合作，進(jìn)一步打通線上線下，加速建設(shè)和升級生鮮供應(yīng)鏈體系，推進(jìn)阿里生鮮全鏈能力。（4）菜鳥單獨成立超市物流團隊，對接、雙線匯報于

42、天貓超市事業(yè)群總裁與菜鳥總裁；此前在 2018年“雙 11”之前，天貓超市一小時達(dá)已經(jīng)介入餓了么配送。結(jié)合上文分析所分析快消品線上化所面臨的制約，阿里針對天貓超市的組織架構(gòu)調(diào)整動作傳遞如 下幾個明確趨勢：（1）整合促進(jìn)內(nèi)部物流資源協(xié)同，提高履單效率。不管是貓超落地配送還是一小時達(dá)即時配送，貓超+淘鮮達(dá)的履單效率相對京東等競爭對手仍有較大提升空間，履單效率是所有模式跑通的基礎(chǔ)。（2）調(diào)整生鮮品運營模式，降低整體虧損。原易果運營的貓超生鮮 B2C 模式面臨較大虧損，由盒馬接手意味著阿里生鮮品運營策略全面向門店/倉到家模式轉(zhuǎn)變，短期生鮮規(guī)模收縮將有利于貓超控制虧損。（3）控貨、控價程度大幅提升，阿里

43、正在不斷深入快消品供應(yīng)鏈。隨著貓超運營模式由代銷寄售逐步轉(zhuǎn)為采銷自營，再結(jié)合線下對盒馬、大潤發(fā)等的投資，阿里對快消品供應(yīng)鏈的參與程度不斷提升。（4）貓超事業(yè)群線上線下融合升級，商超業(yè)態(tài)明確承擔(dān)新零售探索任務(wù)。淘鮮達(dá)從盒馬體系剝離與天貓超市組建天貓超市事業(yè)群，阿里體系線上商超 B2C 平臺及線下商超賦能平臺全面融合，商超業(yè)態(tài)將不斷加深新零售探索，給消費者提供更好的服務(wù)體驗。圖 27：組織架構(gòu)調(diào)整后貓超事業(yè)群全鏈服務(wù)示意圖天貓超市事業(yè)群生鮮運營落 地 配 送 一小時達(dá)配送盒馬事業(yè)群 菜鳥物流丹鳥餓了么蜂鳥配送資料來源：公司公告， HYPERLINK / 有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要

44、信息披露見分投資建議通過快消品線上市場空間和線上化路徑的研究，本報告核心結(jié)論歸納如下：快消品擁有萬億規(guī)模的市場空間但線上滲透率低，成為電商爭奪的重要戰(zhàn)場。根據(jù)對于軟飲料、生鮮、包裝食品等 9 大類快消品市場空間的加總，中國快消品市場規(guī)模自 2015 年起已經(jīng)突破 10 萬億，2018 年達(dá)到約 12 萬億，在過去的 10 年中市場規(guī)模復(fù)合增速為7.7%。由于品類、渠道、價格等多方的原因，部分快消產(chǎn)品的線上滲透率較低，最核心的問題在于產(chǎn)品價格與配送成本之間的矛盾。目前，隨著廣大消費者消費能力以及消費觀念的轉(zhuǎn)變，對于價格端的敏感度降低；同時，快遞行業(yè)的迅猛發(fā)展正在逐步降低電商物流成本。價格端與成本

45、端的矛盾逐步迎來轉(zhuǎn)機，快消品的線上化正成為電商爭奪的重要戰(zhàn)場。B2C 層面：平臺持續(xù)虧損，運營模式向全自營靠攏。在 2015-2016 年天貓、京東的快消品線上化競爭中，我們認(rèn)為總體上京東相對貓超處于領(lǐng)跑狀態(tài)，天貓在商家、價格、服務(wù)能力等各個方面快速追趕。當(dāng)天貓、京東在快消品類上競爭不斷升級后，我們認(rèn)為有兩個變化對后期平臺戰(zhàn)略調(diào)整非常重要：（1）物流服務(wù)能力全面提升：快消品類由于高頻、低客單價等因素，對物流服務(wù)能力和效率要求更高，京東物流具有先發(fā)優(yōu)勢，菜鳥網(wǎng)絡(luò)“倉+落地配”模式迅速補齊短板，整體物流服務(wù)能力快速提升。（2）電商控貨能力及本地化運營能力逐步提升，快消品運營模式全面向自營模式靠攏。雖然天貓超市以代銷寄售的平臺模式為主進(jìn)行運營，但在倉儲、配送、本地運營等方面相比純平臺模式已經(jīng)變得更加重， 是一種類自營的平臺模式。2019 年天貓超市進(jìn)行模式升級，向純自營模式靠攏。我們認(rèn)為，天貓超市在這個時點轉(zhuǎn)變商業(yè)模式主要與以下幾個方面的因素相關(guān)：（1）考慮履單成本、平臺補貼、生鮮品類低毛利等因素，貓超持續(xù)虧損，中長期看平臺有減虧訴求；（2）隨著電商平臺在快消品類的競爭從 B2C 模式逐步向 O2O 模式延伸，阿里需要掌握更多貨權(quán)、