如何評(píng)估銀行股-杜麗虹

1、如何評(píng)估銀行股股：看轉(zhuǎn)型價(jià)價(jià)值摘自證券市場(chǎng)場(chǎng)周刊 2008年年09月088日杜麗虹/文轉(zhuǎn)型潛力是是評(píng)估銀行股股價(jià)值的一個(gè)個(gè)重要因素。從從美國(guó)銀行業(yè)業(yè)發(fā)展的歷史史數(shù)據(jù)看，當(dāng)當(dāng)前業(yè)務(wù)價(jià)值值只占銀行總總價(jià)值潛力的的1/3到11/2：轉(zhuǎn)型型中的銀行估估值水平可以以是傳統(tǒng)銀行行的2到3倍倍，即使在轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)型完成后，仍仍可享受500%左右的溢溢價(jià)。對(duì)對(duì)于固守于“建建網(wǎng)點(diǎn)、拉存存款、放貸款款”傳統(tǒng)思維維的中國(guó)銀行行業(yè)，誰(shuí)能具具有戰(zhàn)略眼光光，大膽轉(zhuǎn)型型，從而獲得得轉(zhuǎn)型價(jià)值，仍仍是未知之?dāng)?shù)數(shù)。資本本市場(chǎng)取代銀銀行成為整個(gè)個(gè)金融系統(tǒng)的的核心是金融融體系演變的的必然趨勢(shì)，轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)型已是一種種必然，是金金融生態(tài)里適適者生存的

2、法法則。轉(zhuǎn)型的的戰(zhàn)略與潛力力決定著銀行行的未來(lái)成長(zhǎng)長(zhǎng)，也決定著著銀行的今天天價(jià)值。轉(zhuǎn)型也成為為決定中國(guó)銀銀行業(yè)生死存存亡的大事摒棄“建建網(wǎng)點(diǎn)、拉存存款、放貸款款”的傳統(tǒng)思思維，找到自自己的新定位位，這不僅要要有戰(zhàn)略的眼眼光，更要有有大膽的取舍舍。但目目前，中國(guó)銀銀行業(yè)所謂的的轉(zhuǎn)型仍是淺淺嘗輒止，只只是在傳統(tǒng)存存貸款業(yè)務(wù)模模式下一些新新業(yè)務(wù)的嘗試試，而美國(guó)的的同行則早已已先行一步，并并轉(zhuǎn)型得更為為徹底。美國(guó)最古老老的銀行紐約約銀行，在上上世紀(jì)90年年代末拋卻了了所有的傳統(tǒng)統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)，變變身為一家專專門服務(wù)于資資本市場(chǎng)的結(jié)結(jié)算、托管和和投資績(jī)效評(píng)評(píng)估銀行，在在整個(gè)金融價(jià)價(jià)值鏈的專業(yè)業(yè)化裂變與重重新

3、聚合中找找到了自己的的獨(dú)特定位，成成為全球結(jié)算算托管領(lǐng)域的的領(lǐng)頭羊；同同樣有著悠久久歷史的傳統(tǒng)統(tǒng)銀行梅隆公公司，在20001年出售售了所有的零零售業(yè)務(wù)，釋釋放了近半的的風(fēng)險(xiǎn)資本，將將這些資本重重新配置到資資產(chǎn)管理和財(cái)財(cái)富管理領(lǐng)域域，并在20006年成為為最好的全球球化投資管理理銀行之一。金融價(jià)值鏈的裂變與聚合決定了每個(gè)細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)的集中度將大幅提高，只有那些最有眼光和膽識(shí)的銀行才能在這場(chǎng)金融變局中重新尋獲最適合自己的新定位，并實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型的價(jià)值。 紐約銀行在轉(zhuǎn)型的高峰期曾創(chuàng)造了6.6倍多的市凈率，是當(dāng)時(shí)傳統(tǒng)銀行估值的3倍；而梅隆公司市凈率也曾一度穩(wěn)定在4倍水平，高出傳統(tǒng)銀行一倍。對(duì)于有著更高的成長(zhǎng)，

4、但也有著更大不確定性的中國(guó)銀行業(yè)，眼前的增長(zhǎng)并不足以欣喜，更重要的是未來(lái)的轉(zhuǎn)型潛力。那么，招商銀行(600036)會(huì)成為中國(guó)的梅隆公司嗎？興業(yè)銀行(601166)會(huì)成為中國(guó)的紐約銀行嗎？工商銀行(601398，1398.HK)龐大的網(wǎng)點(diǎn)如何成為轉(zhuǎn)型的動(dòng)力，而不是轉(zhuǎn)型的負(fù)累？民生銀行(600016)又該如何把中小企業(yè)融資服務(wù)與資本市場(chǎng)、私募市場(chǎng)嫁接？誰(shuí)能獲取轉(zhuǎn)型部分的估值？我們拭目以待。紐約銀行：百年轉(zhuǎn)型 紐約銀行成立于1784年，是美國(guó)最古老的銀行。成立之初，紐約銀行曾獨(dú)立支撐紐約的商業(yè)活動(dòng)，并為美國(guó)交通系統(tǒng)的構(gòu)建提供了大量資金，成為海運(yùn)、鐵路和地鐵系統(tǒng)的主要貸款人。隨著整個(gè)金融體系的演變，紐

5、約銀行一直在努力開拓新業(yè)務(wù)以適應(yīng)新的金融環(huán)境：1832年開始為私人客戶提供理財(cái)服務(wù)；20世紀(jì)初開始提供外匯服務(wù)，并進(jìn)入了證券經(jīng)紀(jì)領(lǐng)域；1922年收購(gòu)紐約人壽與信托公司，延伸進(jìn)入保險(xiǎn)、信托領(lǐng)域；1933年首次把信托資產(chǎn)投入股票市場(chǎng)，進(jìn)入投資管理領(lǐng)域；1988年并購(gòu)Irving Trust，拓展了證券服務(wù)業(yè)務(wù)不過(guò)，直到上世紀(jì)90年代初期，紐約銀行仍是一家以傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)為主的銀行，1990年時(shí)，利息收入占到其總收入的60%左右，并通過(guò)收購(gòu)其他商業(yè)銀行的分支來(lái)拓展業(yè)務(wù)1992年收購(gòu)了巴克萊銀行在紐約的62個(gè)分支，1993年收購(gòu)了National Community Banks的全部分支進(jìn)入90年代后半

6、期，紐約銀行在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域的拓展遭遇了新興金融機(jī)構(gòu)的沖擊，公司戰(zhàn)略發(fā)生重大轉(zhuǎn)變，開始逐步退出存貸款業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)而集中拓展資產(chǎn)服務(wù)和投資管理領(lǐng)域：1995年關(guān)閉了在紐約的抵押貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)并出售了全部的抵押貸款業(yè)務(wù)組合；1997年出售了信用卡業(yè)務(wù)；1999年出售了保理融資業(yè)務(wù)(該業(yè)務(wù)當(dāng)年排名全美第二、加拿大第一)；2001年至2005年間又減少了41%的非金融企業(yè)貸款業(yè)務(wù)；2006年，用所有的零售分支(包括338個(gè)分支機(jī)構(gòu)、70萬(wàn)零售客戶和2000個(gè)中小企業(yè)客戶、130億存款和90億資產(chǎn))與JP Morgan交換公司信托業(yè)務(wù)，2007年3月又將合資抵押貸款公司49%股權(quán)出售信貸從銀行的主要產(chǎn)品變?yōu)槠渌?/p>

7、金融服務(wù)的輔助服務(wù)，再到全部剝離出售，紐約銀行在過(guò)去10年間徹底擺脫了傳統(tǒng)銀行定位。隨著信貸業(yè)務(wù)的逐步剝離，紐約銀行一般企業(yè)貸款頭寸逐年下降，由1999年的接近18萬(wàn)億美元降至2006年的4萬(wàn)億美元左右；凈利息收益也從上世紀(jì)80年代初的60%下降到2007年的20%。今天，紐約銀行的非利息收益占比已顯著超過(guò)美洲銀行等相對(duì)傳統(tǒng)的綜合性大型銀行。在剝離傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的同時(shí)，紐約銀行在過(guò)去10年間，共進(jìn)行了90多次并購(gòu)，全部集中于投資管理和資產(chǎn)服務(wù)領(lǐng)域。如在2006年，紐約銀行1月收購(gòu)的Alcentra Group Limited，為資產(chǎn)管理公司；3月收購(gòu)的Urdang Capital Managemen

8、t，為房地產(chǎn)投資公司；6月收購(gòu)的TD BankNorth，為債券資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)；10月用零售金融業(yè)務(wù)換取了JP Morgan的信托業(yè)務(wù)，12月收購(gòu)了一家證券服務(wù)公司50%股權(quán)。在1994年時(shí)，紐約銀行的資產(chǎn)服務(wù)、零售銀行、批發(fā)銀行三項(xiàng)業(yè)務(wù)各自貢獻(xiàn)了利潤(rùn)總額的1/3，但到2004年時(shí)資產(chǎn)和資本市場(chǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)已占到利潤(rùn)和資產(chǎn)總額的3/4，傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)僅占1/4，2005年隨著批發(fā)銀行業(yè)務(wù)的全面剝離，傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)的比重進(jìn)一步減少到15%，2006年用零售銀行業(yè)務(wù)與JP摩根交換公司信托業(yè)務(wù)后，傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)被徹底剝離。2007年7月，紐約銀行與以投資管理見長(zhǎng)的梅隆公司合并，成為紐約銀行梅隆公司。美國(guó)最古老的

9、銀行已經(jīng)完全轉(zhuǎn)型為一家為其他金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)客戶和富裕個(gè)人提供資本市場(chǎng)結(jié)算、托管和投資績(jī)效分析的新金融機(jī)構(gòu)了。最古老的銀行 最前沿的業(yè)務(wù)今天的紐約銀行梅隆公司，費(fèi)用等中間收益成為主要的盈利模式(占總收益的80%)圍繞資本市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)，公司業(yè)務(wù)已演化為兩大部門：投資管理和機(jī)構(gòu)服務(wù)。其中，投資管理部門又具體分為資產(chǎn)管理和財(cái)富管理兩項(xiàng)子業(yè)務(wù)；機(jī)構(gòu)服務(wù)部門具體分為資產(chǎn)服務(wù)、發(fā)行服務(wù)、結(jié)算服務(wù)和現(xiàn)金管理四項(xiàng)子業(yè)務(wù)，為金融機(jī)構(gòu)、高端客戶和企業(yè)客戶提供投資管理、私人銀行、資產(chǎn)托管、證券托管、證券結(jié)算、證券經(jīng)紀(jì)、證券化打包、投資績(jī)效分析、第三方抵押、融資融券、現(xiàn)金管理等多項(xiàng)服務(wù)。2007年，紐約銀行梅隆公司總

10、收益中的30%來(lái)自于投資管理，11%來(lái)自于結(jié)算服務(wù)，27%來(lái)自于發(fā)行服務(wù)、15%來(lái)自于現(xiàn)金管理、16%來(lái)自于投資管理；在資產(chǎn)方面，資產(chǎn)服務(wù)占用了24%的資產(chǎn)，結(jié)算服務(wù)21%、發(fā)行服務(wù)9%、現(xiàn)金管理25%、投資管理21%。紐約銀行從一家傳統(tǒng)銀行變身為一家專業(yè)化銀行，為金融機(jī)構(gòu)和其他高端客戶提供以資本市場(chǎng)為核心的托管、結(jié)算等資產(chǎn)服務(wù)不同于傳統(tǒng)銀行致力于間接融資服務(wù)，紐約銀行的所有業(yè)務(wù)都是圍繞資本市場(chǎng)展開的，但與證券公司和投資銀行又不同，紐約銀行在努力發(fā)展托管、結(jié)算等“銀行”更擅長(zhǎng)的業(yè)務(wù)。目前，紐約銀行梅隆公司的托管資產(chǎn)總額達(dá)到23萬(wàn)億美元，管理資產(chǎn)總額達(dá)到1.1萬(wàn)億美元，是全球第13大、全美第9大

11、、歐洲第7大資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，是全美前十大財(cái)富管理機(jī)構(gòu)；在資產(chǎn)服務(wù)方面，亦是全美最大的基金托管人之一，全球最大的基金服務(wù)商之一，是全球最大的證券發(fā)行托管人、第三方抵押資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)及投資管理人績(jī)效分析公司；是美國(guó)最大的國(guó)債和存款憑證的融券商，是美國(guó)第三大捐贈(zèng)基金托管人，是美國(guó)最大的基金過(guò)戶銀行之一；為美國(guó)50%的政府證券提供結(jié)算服務(wù)，為美國(guó)40%的ETF提供交易服務(wù)，為英國(guó)35%的養(yǎng)老基金提供托管和結(jié)算服務(wù)，為美國(guó)財(cái)富500強(qiáng)中的85%和全球500強(qiáng)的70%提供資產(chǎn)服務(wù)。紐約銀行，這家最古老的銀行，在金融市場(chǎng)的演化中，扮演著最前沿的角色。轉(zhuǎn)型背后：金融價(jià)值鏈裂變?cè)谏鲜兰o(jì)80年代末、90年代初，紐約銀

12、行的業(yè)績(jī)表現(xiàn)欠佳，甚至出現(xiàn)了虧損。實(shí)際上，隨著整個(gè)金融體系的發(fā)展，傳統(tǒng)銀行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)變得日益激烈起來(lái)，在零售銀行方面，基金公司、保險(xiǎn)公司、私人銀行等都在與傳統(tǒng)銀行競(jìng)爭(zhēng)理財(cái)客戶；在批發(fā)銀行方面，財(cái)務(wù)公司、保理公司、保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金等也都在與傳統(tǒng)銀行競(jìng)爭(zhēng)貸款業(yè)務(wù)，而資本市場(chǎng)的發(fā)展、股票融資、債券融資、商業(yè)票據(jù)的出現(xiàn)則直接減少了企業(yè)對(duì)貸款的需求。正如紐約銀行所說(shuō)：全球化、金融市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)化和金融機(jī)構(gòu)不斷增加的外包需求(專業(yè)化分工)成為公司轉(zhuǎn)型的重要?jiǎng)恿?。過(guò)去200年間全球金融生態(tài)發(fā)生了重大的演化，資本市場(chǎng)取代銀行成為整個(gè)金融系統(tǒng)的核心，圍繞資本市場(chǎng)崛起了一批新興金融機(jī)構(gòu)，整個(gè)金融系統(tǒng)已變得越來(lái)越復(fù)雜

13、，而全球化則加劇了這種復(fù)雜性，于是產(chǎn)生了金融服務(wù)的外包需求，并推動(dòng)了專業(yè)化分工的發(fā)展，即“金融價(jià)值鏈的裂變”。早期的金融服務(wù)是以銀行為中介的存貸款服務(wù)，由銀行將消費(fèi)者的富余資金貸給企業(yè)，在這一過(guò)程中，銀行充當(dāng)了整個(gè)金融系統(tǒng)的主導(dǎo)，并產(chǎn)生了JP摩根這樣的金融寡頭。與此同時(shí)，歐洲市場(chǎng)上出現(xiàn)了服務(wù)于高端客戶的信托機(jī)構(gòu)，它們?yōu)橄M(fèi)者提供各種財(cái)富管理服務(wù)。20世紀(jì)初，股票市場(chǎng)的發(fā)展使金融生態(tài)系統(tǒng)進(jìn)入了一個(gè)新紀(jì)元，在消費(fèi)者服務(wù)方面出現(xiàn)了基金等資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，而在企業(yè)服務(wù)方面則從傳統(tǒng)銀行中分化出投資銀行，這一時(shí)期的典型事件就是摩根家族的衰落與分拆。進(jìn)入20世紀(jì)70年代以后，美國(guó)出現(xiàn)了證券化市場(chǎng)，由此誕生了一批

14、專門從事證券化打包、擔(dān)保的金融機(jī)構(gòu)，如房利美、房貸美，以及專業(yè)化的信用卡銀行(美國(guó)運(yùn)通)、專業(yè)化的抵押貸款銀行(Countrywide)等；隨著資本市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展，出現(xiàn)了更多專業(yè)從事資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，如雷曼兄弟、高盛、美林等證券公司；同時(shí)，隨著歐美國(guó)家居民財(cái)富的積累，私人銀行開始興起，為高端客戶提供一對(duì)一的理財(cái)服務(wù)。20世紀(jì)80年代以來(lái)，金融市場(chǎng)的進(jìn)一步延伸形成了替代投資機(jī)構(gòu)，作為傳統(tǒng)股票和債券投資的替代品，如私人股權(quán)基金、風(fēng)險(xiǎn)投資公司、房地產(chǎn)基金、基金中的基金、對(duì)沖基金、夾層融資、結(jié)構(gòu)性債券基金等，與傳統(tǒng)基金不同，替代投資基金通常有更嚴(yán)格的申購(gòu)贖回限制，以保持資金的長(zhǎng)期性；2007年

15、，全球最大的替代投資基金黑石的上市將替代投資推向主流。由此，隨著金融生態(tài)的演化，整個(gè)金融系統(tǒng)變得更加復(fù)雜，圍繞資本市場(chǎng)出現(xiàn)了許多新的職能機(jī)構(gòu)。如幫助企業(yè)上市的投資銀行；幫助消費(fèi)者參與資本市場(chǎng)的共同基金、養(yǎng)老基金；幫助其他金融機(jī)構(gòu)充分利用資本市場(chǎng)的證券化機(jī)構(gòu)；還有提高資本市場(chǎng)效率的替代投資機(jī)構(gòu)，改善資本市場(chǎng)流動(dòng)性的做市商，提供資本市場(chǎng)交易服務(wù)的證券經(jīng)紀(jì)公司等。上述這些新金融機(jī)構(gòu)的出現(xiàn)把銀行這個(gè)傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)從金融體系的核心位置擠向了專業(yè)化分工的一角作為整個(gè)金融系統(tǒng)的一個(gè)環(huán)節(jié)，傳統(tǒng)銀行需要找到自己新的職能定位。而在新金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)的同時(shí)，一些傳統(tǒng)服務(wù)在新的金融體系下也變得日益復(fù)雜起來(lái)。比如隨著結(jié)構(gòu)性債

16、券產(chǎn)品的出現(xiàn)，傳統(tǒng)債券發(fā)行業(yè)務(wù)的定價(jià)、結(jié)算變得復(fù)雜起來(lái)，而隨著全球化的推進(jìn)，離岸共同基金的出現(xiàn)則增加了傳統(tǒng)基金募集管理的難度，此外，還有替代投資基金的募集管理、ETF的交易服務(wù)、可變資本的投資公司、可轉(zhuǎn)換證券投資機(jī)構(gòu)的發(fā)起和資產(chǎn)托管，以及資本市場(chǎng)的回購(gòu)、回贖、互換交易等。每一種新金融工具和新金融機(jī)構(gòu)的出現(xiàn)，都在增加傳統(tǒng)銀行托管結(jié)算服務(wù)的難度，而全球化則加劇了這項(xiàng)工作的復(fù)雜性。今天，對(duì)投資組合結(jié)算、估值、績(jī)效考評(píng)、風(fēng)險(xiǎn)提示、賬戶管理已變成一項(xiàng)需要將專業(yè)化金融技術(shù)與專業(yè)化IT技術(shù)結(jié)合的高難度動(dòng)作了。在此背景下，銀行僅靠網(wǎng)點(diǎn)優(yōu)勢(shì)已經(jīng)不能完成上述工作了。于是，隨著資本市場(chǎng)的爆發(fā)性增長(zhǎng)，整個(gè)金融系統(tǒng)出現(xiàn)

17、了專業(yè)化分工的“裂變”，在銀行體系內(nèi)部，這種裂變趨勢(shì)更加明顯。在公司業(yè)務(wù)方面，出現(xiàn)了專業(yè)化的投資銀行、中小企業(yè)融資銀行、貿(mào)易融資銀行、融資租賃公司等；在零售業(yè)務(wù)方面，則出現(xiàn)了專業(yè)化的信用卡公司、抵押貸款銀行、教育貸款銀行、資產(chǎn)管理銀行等。即使是那些看似綜合經(jīng)營(yíng)、無(wú)所不能的金融巨頭們，也有著各自不同的專業(yè)側(cè)重，如摩根士丹利以投行業(yè)務(wù)為主，投行業(yè)務(wù)占總收入的60%以上，而高盛、雷曼則以資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)為主，資本市場(chǎng)投資收益占到總收入的60%以上，瑞士銀行擅長(zhǎng)財(cái)富管理業(yè)務(wù)，占到總收入的40%左右，美洲銀行擅長(zhǎng)零售銀行業(yè)務(wù)，占到總收益的70%，富蘭克林的資產(chǎn)管理收益占到總收益的56%，黑石的替代投資收益占

18、到總收益的88%而在這一過(guò)程中，紐約銀行也在反思和重新尋找自己的定位，只是不同于花旗銀行選擇了零售銀行定位、摩根家族走向了投資銀行業(yè)務(wù)，紐約銀行選擇了一個(gè)更特殊的市場(chǎng)：資本市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)服務(wù)。隨著金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的復(fù)雜化和全球化的推進(jìn)，銀行、共同基金、養(yǎng)老基金、政府、企業(yè)等參與資本市場(chǎng)的難度越來(lái)越大了，簡(jiǎn)單的結(jié)算托管業(yè)務(wù)在新的金融環(huán)境下已經(jīng)變成一項(xiàng)高度專業(yè)化的工作。在此背景下，許多金融機(jī)構(gòu)都產(chǎn)生了外包服務(wù)的需求作為單一一家銀行或基金公司，在結(jié)算托管上投入大量人力、物力顯然是不值得的，但如果能夠有一家機(jī)構(gòu)將其他金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)、政府客戶的結(jié)算托管服務(wù)集合起來(lái)，統(tǒng)一投入、統(tǒng)一運(yùn)營(yíng)，則將創(chuàng)造巨大的規(guī)模效應(yīng)。于

19、是，在上世紀(jì)90年代后半期，紐約銀行開始了明確的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型：“轉(zhuǎn)型是為了滿足全球化發(fā)展的需要、養(yǎng)老基金的崛起、對(duì)沖基金等替代投資的發(fā)展、以及其他更復(fù)雜的金融產(chǎn)品和金融服務(wù)的需求。”“放眼未來(lái)：我們看到在金融資產(chǎn)管理和交易的各個(gè)方面都變得更加復(fù)雜，市場(chǎng)的運(yùn)行更加快速而有效，市場(chǎng)的參與者也在逐步增多，機(jī)構(gòu)之間的競(jìng)爭(zhēng)更加復(fù)雜，更加依賴于紐約銀行這樣的專家來(lái)提供信息與咨詢；同時(shí)，龐大的資產(chǎn)池需要更高水平的服務(wù)，更多的創(chuàng)新增加了復(fù)雜度，還有各市場(chǎng)間不斷增加的關(guān)聯(lián)性、連動(dòng)性與交互影響，這些都需要更加專業(yè)化的服務(wù)?！苯鹑趦r(jià)值鏈的重新聚合與金融價(jià)值鏈分解相對(duì)應(yīng)的是金融價(jià)值鏈的重新聚合專業(yè)化分工是為了專業(yè)化聚合，

20、以便借助規(guī)模效應(yīng)來(lái)提高分工服務(wù)的效率。2006年，紐約銀行用自己全部的零售分支與JP摩根交換了公司信托業(yè)務(wù)，標(biāo)志著紐約銀行從銀行背景的融資業(yè)務(wù)徹底轉(zhuǎn)向資本市場(chǎng)融資業(yè)務(wù)，而這一事件也成為金融體系演化過(guò)程中，價(jià)值鏈分解與重新聚合的典范。在此之前，紐約銀行就已經(jīng)在通過(guò)并購(gòu)、交換等手段，不斷“收集”其他銀行手中的公司信托等資產(chǎn)服務(wù)業(yè)務(wù)：1995年，紐約銀行從BankAmerica手中買下了證券出借、清算和信托業(yè)務(wù)，從JP摩根手中買下了證券出借和信托業(yè)務(wù)，從NationsBank手中買下了公司信托業(yè)務(wù)；1997年從Wells Fargo手中買下了市政和公司債信托業(yè)務(wù)；1998年從一些小銀行手中買下了公司

21、信托業(yè)務(wù)；1999年從蘇格蘭皇家銀行手中買下了它的信托子銀行，拓展了資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)；2000年從巴克萊銀行手中買下了發(fā)行、代理和定金服務(wù)業(yè)務(wù)，從美洲銀行洛杉磯私人銀行分部買下了90億美元的托管資產(chǎn)；2001年從所羅門史密斯巴尼公司手中買下了證券清算子業(yè)務(wù)，從蒙特利爾銀行手中買下了公司信托業(yè)務(wù)，并從其他一些地區(qū)性銀行手中收購(gòu)資產(chǎn)托管業(yè)務(wù)；2002年從瑞士一波手中購(gòu)買了一家提供研究服務(wù)的子公司；2003年以20億美元從瑞士一波手中收購(gòu)了證券和資產(chǎn)服務(wù)公司Pershing(為此公司發(fā)行了10億美元股票和10億美元次級(jí)債)；2004年從夏威夷銀行手中購(gòu)買了公司信托業(yè)務(wù)；2005年從南加州地區(qū)銀行MI銀行

22、手中買下了債券托管及其他服務(wù)業(yè)務(wù)，同年與北歐、澳大利亞、印度等地的金融機(jī)構(gòu)合作提供資產(chǎn)和資本市場(chǎng)服務(wù)；2006年用零售業(yè)務(wù)向JP Morgan交換了公司信托業(yè)務(wù)；2007年與梅隆公司合并，加強(qiáng)了資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，收購(gòu)了梅隆與ABN ARMO公司合資的證券服務(wù)子公司全部股權(quán)通過(guò)上述一系列的聚合行為，今天的紐約銀行已經(jīng)發(fā)展為全球最大的資產(chǎn)服務(wù)銀行，在全球100多個(gè)市場(chǎng)建立服務(wù)平臺(tái)，為4.7萬(wàn)億美元基金提供資產(chǎn)服務(wù)，每日劃轉(zhuǎn)基金17萬(wàn)筆、總額1.8萬(wàn)億美元，并通過(guò)全球54個(gè)地區(qū)分支為9萬(wàn)客戶的11萬(wàn)億美元債券資產(chǎn)提供發(fā)行服務(wù)，為全球65%的存款憑證提供托管服務(wù)，管理著1.6萬(wàn)億美元第三方抵押資產(chǎn)。此外，

23、紐約銀行還在90個(gè)市場(chǎng)上，為1150名機(jī)構(gòu)投資人提供結(jié)算服務(wù)，每日結(jié)算120萬(wàn)筆交易，涉及2.35億份美國(guó)證券和16億份非美國(guó)證券。2007年底，紐約銀行梅隆公司的總托管資產(chǎn)額已達(dá)到23萬(wàn)億美元。金融價(jià)值鏈的重新聚合、規(guī)模化的運(yùn)作大大提高了紐約銀行專業(yè)化金融服務(wù)的效率，并使公司擺脫了激烈競(jìng)爭(zhēng)中的業(yè)績(jī)高波動(dòng)與利潤(rùn)萎縮的威脅。轉(zhuǎn)型的價(jià)值創(chuàng)造自上世紀(jì)90年代后半期轉(zhuǎn)型以來(lái)，紐約銀行的總資產(chǎn)回報(bào)率(剔除非經(jīng)常性收益后)節(jié)節(jié)攀升，從0.5%上升到2.3%，其后隨著投資管理業(yè)務(wù)的拓展，資產(chǎn)回報(bào)率有所下降，但目前仍穩(wěn)定在1%以上。與美洲銀行和JP摩根兩家相對(duì)傳統(tǒng)的銀行相比，在轉(zhuǎn)型過(guò)程中，紐約銀行的總資產(chǎn)回報(bào)

24、率遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了另兩家銀行，只是隨著近年來(lái)另兩家銀行的加速轉(zhuǎn)型，差距開始縮小，但在次貸危機(jī)中，紐約銀行仍以其相對(duì)穩(wěn)定的業(yè)績(jī)而超越了同行。實(shí)際上，過(guò)去5年，紐約銀行的總資產(chǎn)回報(bào)率較行業(yè)平均水平高出10%。除了資產(chǎn)回報(bào)率整體水平的提高外，轉(zhuǎn)型的另一個(gè)好處是提高了業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性，以費(fèi)用收益為主的盈利模式，降低了業(yè)績(jī)的波動(dòng)性根據(jù)紐約銀行自己的測(cè)算，標(biāo)普500指數(shù)全年100個(gè)點(diǎn)的變化(相當(dāng)于目前點(diǎn)位下指數(shù)7%-8%的變化)，對(duì)公司費(fèi)用收益的影響是1%，對(duì)每股收益的影響是0.05美元(2007年EPS為$2.18)。低波動(dòng)性使紐約銀行在次貸危機(jī)中免于重創(chuàng)，2007年在美國(guó)金融機(jī)構(gòu)普遍低迷之時(shí)，紐約銀行每股收益卻

25、實(shí)現(xiàn)了16%的增長(zhǎng)，并使年內(nèi)平均的總資產(chǎn)回報(bào)率上升了0.04個(gè)百分點(diǎn)。以分析師預(yù)測(cè)中值計(jì)算(路透數(shù)據(jù)庫(kù))，2008年公司每股收益將再增長(zhǎng)18%，未來(lái)3年年均增長(zhǎng)16.4%。同時(shí)，總資產(chǎn)回報(bào)率和凈資產(chǎn)回報(bào)率也都將呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。低波動(dòng)性不僅降低了資本風(fēng)險(xiǎn)，還為公司提供了低谷期的并購(gòu)機(jī)會(huì)。在2002年的經(jīng)濟(jì)低迷中，紐約銀行就進(jìn)行了10次并購(gòu)，當(dāng)年并購(gòu)總支出4.98億美元，另有4.87億美元的潛在分期付款成本。而回報(bào)率的提高和穩(wěn)定性的改善，直接結(jié)果就是估值水平的提高。從紐約銀行與JP摩根、美洲銀行和花旗集團(tuán)的歷史股價(jià)走勢(shì)可以看出，紐約銀行與花旗集團(tuán)這兩家積極探索新金融定位的銀行在轉(zhuǎn)型過(guò)程中獲得了超額回

26、報(bào)，漲幅顯著超越了美洲銀行和JP 摩根。如何評(píng)估銀行股：看轉(zhuǎn)型價(jià)值(2) 2008年09月08日 17:47 和訊網(wǎng)證券市場(chǎng)周刊在過(guò)去20年中，紐約銀行創(chuàng)造了2000%的回報(bào)，是傳統(tǒng)銀行的10倍多！從紐約銀行與美洲銀行、JP摩根的市凈率比較也可以看出，在轉(zhuǎn)型的高峰期，紐約銀行的市凈率一度達(dá)到6.6倍，而同期美洲銀行、JP摩根的市凈率僅為1.8倍、2.5倍。隨著轉(zhuǎn)型的完成，紐約銀行估值水平開始回落，在次貸危機(jī)前穩(wěn)定在2.5倍左右，較傳統(tǒng)銀行1.5倍-1.7倍的市凈率仍高出50%。受次貸危機(jī)對(duì)整體金融體系的沖擊，紐約銀行目前市凈率降至1.4倍，但仍較美洲銀行的0.9倍市凈率高出50%，較JP摩根的

27、1.1倍市凈率高出30%，較花旗集團(tuán)的1倍市凈率高出40%，較全國(guó)性銀行平均市凈率高10%，剔除商譽(yù)等無(wú)形資產(chǎn)后，有形資產(chǎn)市凈率較行業(yè)平均水平高出1倍。由上可見，轉(zhuǎn)型帶動(dòng)了紐約銀行整體估值水平的上升，作為率先轉(zhuǎn)型并找準(zhǔn)新金融定位的銀行，其估值水平可以達(dá)到同行的2-3倍，即使在轉(zhuǎn)型完成后的穩(wěn)定階段，適應(yīng)新金融環(huán)境的業(yè)務(wù)定位仍可創(chuàng)造50%左右的溢價(jià)。梅隆公司：大膽轉(zhuǎn)型又一案例 其實(shí)，轉(zhuǎn)型的不僅是紐約銀行，2007年，紐約銀行與梅隆公司合并為紐約銀行梅隆公司，在合并發(fā)生前，梅隆公司也進(jìn)行了徹底的轉(zhuǎn)型。梅隆公司，1869年成立，曾是美國(guó)鋼鐵、西屋等公司股東，并成為美國(guó)鋼鐵業(yè)的主要貸款人之一，后來(lái)又發(fā)展

28、為紐約和芝加哥地區(qū)最大的私人銀行，其董事長(zhǎng)曾擔(dān)任美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)。1946年梅隆銀行與聯(lián)合信托合并，成為當(dāng)時(shí)最大的銀行之一，并把業(yè)務(wù)延伸進(jìn)入信托等領(lǐng)域，1983年成立梅隆資本管理公司。不過(guò)，到1999年以前公司一直是一家傳統(tǒng)銀行，在賓西法尼亞、馬賽諸塞、特拉華、馬里蘭等州擁有1200個(gè)零售網(wǎng)點(diǎn)和400多個(gè)分支機(jī)構(gòu)，提供儲(chǔ)蓄存款、抵押貸款、企業(yè)貸款等傳統(tǒng)銀行服務(wù)，是全美第22大銀行控股公司、第13大住宅抵押貸款銀行和第7大商業(yè)地產(chǎn)貸款銀行。1992年時(shí)，公司三分之二的利潤(rùn)來(lái)自傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)，占總資產(chǎn)的96%并占用了85%的風(fēng)險(xiǎn)資本，資產(chǎn)服務(wù)業(yè)務(wù)僅占用了4%的資產(chǎn)和17%的風(fēng)險(xiǎn)資本。上世紀(jì)90年代，梅隆

29、公司加速在資產(chǎn)和財(cái)富管理領(lǐng)域的發(fā)展。1993年收購(gòu)了專門為養(yǎng)老計(jì)劃設(shè)計(jì)投資產(chǎn)品的波士頓公司，1994年收購(gòu)了美國(guó)最古老的共同基金管理公司、美國(guó)第6大共同基金管理公司Drefus，1998年收購(gòu)了倫敦的投資管理公司Newton Investment Management，2000年與大通-曼哈頓銀行合資成立資產(chǎn)服務(wù)公司，2002年與ABN ARMO合資成立托管銀行，同年收購(gòu)了Henderson Global Investor的私人銀行部門，2004年收購(gòu)了提供對(duì)沖基金中的基金Evaluation Association Capital Markets (EACM)以及貝爾斯登旗下的一家基金，此后

30、不斷收購(gòu)?fù)顿Y管理公司和資產(chǎn)服務(wù)公司，到2006年時(shí)已連續(xù)6年被評(píng)為最佳全球投資托管人。收購(gòu)加強(qiáng)了梅隆公司的投資管理和資產(chǎn)服務(wù)業(yè)務(wù)，到2000年時(shí)中間收益部門的利潤(rùn)貢獻(xiàn)已過(guò)半，不過(guò)，傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)的重資產(chǎn)特性使其占用了總資產(chǎn)的80%，并拉低了整體的資產(chǎn)回報(bào)率。為了提高資本金的使用效率，梅隆公司在收購(gòu)的同時(shí)也開始進(jìn)行瘦身活動(dòng)：1995年以證券化方式出售了部分信用卡貸款，1996年將次級(jí)房貸和保費(fèi)融資貸款證券化，1999年將抵押貸款、信用卡、網(wǎng)上交易等多項(xiàng)業(yè)務(wù)打包出售，同年還出售了7個(gè)零售分支，2000年出售了汽車貸款業(yè)。2001年，梅隆公司開始集中瘦身，當(dāng)年把零售銀行業(yè)務(wù)賣給了Citizen Fin

31、ancial Group，同時(shí)出售的還有中小企業(yè)租賃業(yè)務(wù)和商務(wù)信用卡業(yè)務(wù)，2002年出售了零售證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、非投資級(jí)抵押貸款業(yè)務(wù)，從而完成了由傳統(tǒng)銀行向新型金融服務(wù)公司的轉(zhuǎn)型。根據(jù)梅隆公司2002年的業(yè)務(wù)重述，此輪剝離的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)占總資產(chǎn)的1/3，釋放了45%的風(fēng)險(xiǎn)資本實(shí)際上，2001年非持續(xù)經(jīng)營(yíng)收益占到總收益的2/3。這是一次大膽的剝離與轉(zhuǎn)型，但為公司在投資管理和資產(chǎn)服務(wù)領(lǐng)域的后續(xù)擴(kuò)張?zhí)峁┝顺渥愕馁Y本動(dòng)力。2004年，梅隆公司進(jìn)一步出售了債券交易部門，2006年出售了保費(fèi)融資子公司、風(fēng)險(xiǎn)投資子公司和地產(chǎn)開發(fā)商的貸款，與此同時(shí)，投資管理部門在并購(gòu)擴(kuò)張的推動(dòng)下，已經(jīng)成為公司持續(xù)發(fā)展的新動(dòng)力。在經(jīng)歷

32、了2001年的戰(zhàn)略調(diào)整后，梅隆公司以投資管理和資產(chǎn)服務(wù)為核心的新“持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)”穩(wěn)步增長(zhǎng)，并逐步超越了轉(zhuǎn)型前的利潤(rùn)和每股收益水平。到2006年時(shí)，梅隆公司費(fèi)用收益已占到總收益的90%以上，傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)已被完全置換，公司主要提供資產(chǎn)管理、財(cái)富管理、資產(chǎn)服務(wù)(托管、融券、匯兌)、支付及現(xiàn)金管理等服務(wù)。不過(guò)，與紐約銀行不同，梅隆公司在轉(zhuǎn)型中更加側(cè)重于投資管理。其2006年總收益中的54%來(lái)自投資管理，總利潤(rùn)的73%由投資管理部門貢獻(xiàn)，目前，資產(chǎn)管理、財(cái)富管理、資產(chǎn)服務(wù)、支付及現(xiàn)金管理等各部門的資本回報(bào)率也都相對(duì)穩(wěn)定在30%水平。轉(zhuǎn)型殊途同歸 最終走向合并紐約銀行與梅隆公司這兩家有著百年歷史的古老銀行

33、隨著金融體系的演進(jìn)都發(fā)生了巨變。在1890年至1930年間，隨著資本市場(chǎng)的萌芽與發(fā)展，兩家銀行都把業(yè)務(wù)延伸到投資管理和資產(chǎn)服務(wù)領(lǐng)域，進(jìn)入20世紀(jì)后，兩家銀行都開始了國(guó)際化擴(kuò)張，一戰(zhàn)后又都開始借助并購(gòu)手段進(jìn)行新金融業(yè)務(wù)的延伸，并在本世紀(jì)初完成了從傳統(tǒng)銀行到新型銀行的全面轉(zhuǎn)型，盡管兩家銀行的轉(zhuǎn)型側(cè)重不同，一家轉(zhuǎn)向了資產(chǎn)服務(wù)，一家轉(zhuǎn)向了投資管理，但它們都從傳統(tǒng)的間接融資走向了資本市場(chǎng)服務(wù)。而2007年這兩家銀行的合并創(chuàng)造了全球最大的資產(chǎn)服務(wù)公司和頂級(jí)的投資管理機(jī)構(gòu)。合并后的新公司還在繼續(xù)進(jìn)行著業(yè)務(wù)戰(zhàn)略的調(diào)整，2007年紐約銀行梅隆公司收購(gòu)了梅隆與ABN ARMO合資的證券服務(wù)公司另50%的股權(quán)，以及

34、對(duì)沖基金PI Asset Management公司剩余50%的股權(quán)。此外，紐約銀行梅隆公司還收購(gòu)了30個(gè)投資服務(wù)公司和16個(gè)證券經(jīng)紀(jì)商，2008年1月，公司又收購(gòu)了一家巴西資產(chǎn)管理公司ARX Capital Management；同時(shí)，2007年出售了合資抵押貸款公司49%的股權(quán)，2008年出售了梅隆公司旗下的Mellon 1st Business Bank，減少了11億美元貸款和27億美元的存款。未來(lái)，紐約銀行梅隆公司還需要考慮是否進(jìn)一步聚焦于機(jī)構(gòu)和高端客戶的服務(wù)，而將共同基金業(yè)務(wù)出售。實(shí)際上，2008年公司已開始出售資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。隨著整個(gè)金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的復(fù)雜化，金融機(jī)構(gòu)需要更加明晰的專業(yè)化定

35、位，并不斷動(dòng)態(tài)調(diào)適自己的定位。在這一過(guò)程中，誰(shuí)能最早的找準(zhǔn)定位，并大膽的取舍，誰(shuí)就能夠獲得持久的生命力。-誰(shuí)能獲取轉(zhuǎn)型估值？杜麗虹/文中國(guó)銀行業(yè)的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)估值應(yīng)與美國(guó)銀行相當(dāng)，長(zhǎng)期平均在2倍左右。但該部分價(jià)值僅占公司總價(jià)值潛力的1/3，轉(zhuǎn)型的前景構(gòu)成了剩余的價(jià)值。紐約銀行和梅隆公司的故事啟示我們，在百年的金融體系演化中，適者生存。資本市場(chǎng)取代銀行成為整個(gè)金融系統(tǒng)的核心是金融體系演變的必然趨勢(shì)，隨之而來(lái)的是層出不窮的金融創(chuàng)新和由此催生的新興金融機(jī)構(gòu)，金融市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)在復(fù)雜化、范圍在全球化、分工在專業(yè)化，這就要求銀行這種古老的金融機(jī)構(gòu)不能再固守“建網(wǎng)點(diǎn)、拉存款、放貸款”的傳統(tǒng)思維，必須找到自己的新定位，這不僅需要戰(zhàn)略的眼光，更要有大膽的取舍。專業(yè)化分工下的全能其實(shí)，即使是那些相對(duì)傳統(tǒng)的銀行，也在主動(dòng)或被動(dòng)的尋找自己的新定位。如美洲銀行，也正在努力拓展自己的投資銀行、資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)，非利息收益的比重也在不斷提高，從20%提高到了60%水平。不過(guò)，美洲銀行顯然還沒找到最合適自己的定位，也因此，它的估值水平一直低于其他金融機(jī)構(gòu)。至于全能銀行的典范花旗，其誕生恰恰是專業(yè)化分工的結(jié)果，今天的花旗實(shí)際上是沿著四條并購(gòu)主線“組裝”起來(lái)的零售銀行業(yè)務(wù)、公司銀行業(yè)務(wù)、融資租賃及其他業(yè)務(wù)和海外市場(chǎng)業(yè)務(wù)而每條線上都匯聚了最著名的專業(yè)化公司。如投行業(yè)務(wù)，桑迪.威爾1986年從數(shù)據(jù)