中美利差的“九宮格”：倒掛等閑視之

1、目 錄 HYPERLINK l _TOC_250010 日下無新中美利倒掛的顧4 HYPERLINK l _TOC_250009 三輪倒掛的“前情后景”4 HYPERLINK l _TOC_250008 三輪利差倒掛的匯總8 HYPERLINK l _TOC_250007 庖丁解牛中美長(zhǎng)收益率拆分8 HYPERLINK l _TOC_250006 中債長(zhǎng)端的拆分分析8 HYPERLINK l _TOC_250005 美債長(zhǎng)端的分解透析15 HYPERLINK l _TOC_250004 中美長(zhǎng)端利差的影響因素匯總15 HYPERLINK l _TOC_250003 歧路探秘中美利走勢(shì)的演15

2、HYPERLINK l _TOC_250002 中美利差的走勢(shì)的情景分析15 HYPERLINK l _TOC_250001 利差倒掛？等閑視之！16 HYPERLINK l _TOC_250000 4. 結(jié)論18圖表目錄圖 中美利差倒掛的三個(gè)階段（單位：%）4圖 2：2002.01-2004.03的利差變動(dòng)分析（單位：%）5圖 3：2002年全年 主導(dǎo)長(zhǎng)端處于低位（單位：%）6圖 4：2002年以來美國(guó)核心 變動(dòng)情況（單位：%）6圖 5：2005.03-2007.10的利差變動(dòng)分析（單位：%）6圖 中美經(jīng)濟(jì)處于不同通路的時(shí)間段（單位：%）7圖 7：2004年6月-2006年5月的連續(xù)加息（單

3、位：%）7圖 中國(guó)歷次加息的情況（單位：%）7圖 9：2008.10-2010.06的中美利差變動(dòng)分析（單位：%）8圖 中債長(zhǎng)端收益率的分析框架9圖 經(jīng)濟(jì)基本面與10年期國(guó)債收益率關(guān)系（單位：%）9圖 土地成交價(jià)款領(lǐng)先土地購臵費(fèi)1年（單位：%）10圖 銷售受限購限貸影響將下行，建安費(fèi)用也將下行10圖 制造業(yè)投資累計(jì)同比和工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比（領(lǐng)先1年）10圖 15：2019年全年基建變動(dòng)情況（單位：%）10圖 車市與政策相關(guān)，2019年增長(zhǎng)預(yù)計(jì)乏力（單位：%）圖 17：2019年單月進(jìn)出口增速預(yù)測(cè)（單位：%）圖 18：2019年 的變動(dòng)趨勢(shì)（單位：%）圖 19：2019年 的變動(dòng)趨勢(shì)（單位：%

4、）圖 20：2018年3月央行開始不再跟隨美聯(lián)儲(chǔ)加息（單位：%）12圖 21：2018年2019年1月的三次降準(zhǔn)臵換和兩次定向降準(zhǔn)（單位：%）12圖 、10為稅收大月，央行于 年 1月降準(zhǔn)臵換符合我們的判斷（單位：億元）12圖 23：2017年-2018年監(jiān)管重要節(jié)點(diǎn)對(duì)債市的影響（單位：%）13圖 24：2018年9月美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)利率預(yù)期點(diǎn)陣圖14圖 25：2018年12月美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)利率預(yù)期點(diǎn)陣圖14圖 美聯(lián)儲(chǔ)加息與 的關(guān)系（單位：%）15圖 27：10年期國(guó)債收益率通脹的指引作用（單位：%）16圖 國(guó)債 對(duì)通脹的指引作用（單位：%）16圖 期限溢價(jià)大幅下行（單位：%）17表 社融存量及增速新舊口徑

5、對(duì)比（單位：萬億%）10表 2：2018年9月美聯(lián)儲(chǔ)主席和聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)成員對(duì)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)（單位：%）13表 中美利差的情景分析16引言：根據(jù)數(shù)據(jù)顯示：2018 年 11 月 16 日中美 1 年國(guó)債收益率實(shí)現(xiàn)倒掛。彼時(shí)中債 1010 27 48BP。因此，市場(chǎng)對(duì)后期中美利差的變動(dòng)走勢(shì)產(chǎn)生不同的觀點(diǎn)？而對(duì)這些問題的認(rèn)識(shí)判斷會(huì)直接影響到貨幣政三輪倒掛的“前情后景”2002 年2018 段出現(xiàn)了中美債券長(zhǎng)端收益率出現(xiàn)了倒掛的情況，這三個(gè)時(shí)間段分別集中在2002.01-2004.03 （ 周期約 天2005.3-2007.10 （ 周期約 天）2008.102010.06（430 天，我們分別關(guān)注這三個(gè)

6、時(shí)段的期限利差的變動(dòng)情況，進(jìn)而可以分析中美利差倒掛的相關(guān)驅(qū)動(dòng)因素，以及倒掛結(jié)束的指標(biāo)，進(jìn)而可以與近期經(jīng)濟(jì)、政策的情況進(jìn)行比對(duì)，從而總結(jié)相關(guān)的規(guī)律。圖 1：中美利差倒掛的三個(gè)階段（單位：%）數(shù)據(jù)來源：，Wind1.1.1.2002.012004.3時(shí)間段的分析2002 1 月2004 3 月中美利差的變動(dòng)，2002 1 月-6 月中美利差水PCE 2002 2%以上通脹的目2 所分析的：2002 月-2003 9 2002 6 2003 年10 2014 9 2PI 均有所回升20044 10 月加息，貨幣政策由松轉(zhuǎn)緊。因此從第一輪中美利差倒掛的歷史上我們可以發(fā)現(xiàn)，中美經(jīng)濟(jì)周期一致性是利率變動(dòng)的

7、主因。同時(shí)走出第一輪倒掛的驅(qū)動(dòng)力量更多的是在于中國(guó)貨幣政策的不斷變化以及基本面的實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)變。圖 2：2002.01-2004.03 的利差變動(dòng)分析（單位：%）數(shù)據(jù)來源：，Wind圖 年全年 （2002年以來美國(guó)核心 E（）數(shù)據(jù)來源：，Wind數(shù)據(jù)來源：，Wind1.1.2.2005.032010.06時(shí)間段的分析2005 3 月2007 10 系美國(guó)一方收益率變動(dòng)所致，這預(yù)計(jì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)回暖狀態(tài)下美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策緊縮，（2004 6 月-2006 5 月的連續(xù)加息相關(guān)。而利率倒掛的結(jié)束仍然是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的回暖作用下，央行調(diào)整貨幣政策由松轉(zhuǎn)緊所致2007 3 次加息，倒掛的結(jié)束仍是中國(guó)所主導(dǎo)的。圖 5：

8、2005.03-2007.10 的利差變動(dòng)分析（單位：%）數(shù)據(jù)來源：，Wind圖 6：中美經(jīng)濟(jì)處于不同通路的時(shí)間段（單位：%）20046月-20065（%）數(shù)據(jù)來源：，Wind數(shù)據(jù)來源：，Wind圖 8：中國(guó)歷次加息的情況（單位：%）數(shù)據(jù)來源：，Wind1.1.3.2008.102010.06時(shí)間段的分析而關(guān)于 2008 年 10 月2010 年 6 月的倒掛與前兩輪不同，利差處于波動(dòng)狀態(tài)，2008 10 月、2009 5 月8 2010 2 月6 月這三個(gè)時(shí)間段。其中第一個(gè)時(shí)段處于中國(guó)貨幣政策“雙降”之后，資金面轉(zhuǎn)松驅(qū)2010-2011 6%的前期，貨幣政策持續(xù)轉(zhuǎn)松，兩者共同作用下，利差由倒

9、掛逐漸恢復(fù)。圖 9：2008.10-2010.06 的中美利差變動(dòng)分析（單位：%）數(shù)據(jù)來源：，Wind三輪利差倒掛的匯總從三輪利差倒掛的簡(jiǎn)要分析中，我們可以發(fā)現(xiàn)中美利差的倒掛主要系兩者的經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)行處于不同階段所致。引致利差出現(xiàn)倒掛的誘因，更多集中于兩者經(jīng)濟(jì)狀況與貨幣政策出現(xiàn)差異最大的階段。而利差倒掛的結(jié)束，更多是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的回暖作用下，貨幣政策由松轉(zhuǎn)緊。因此，我們認(rèn)為倒掛的萌芽要關(guān)注兩國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的差異階段、倒掛的高點(diǎn)要關(guān)注經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與貨幣政策的最強(qiáng)差異時(shí)間段，而倒掛的結(jié)束則更多的要關(guān)注兩國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的變動(dòng)以及貨幣政策調(diào)整的拐點(diǎn)。（10中債長(zhǎng)端的拆分分析2014 年、2017 年兩年間產(chǎn)生了極大的

10、作用，其核心是對(duì)金融杠桿率的限制，進(jìn)而會(huì)對(duì)收益率波動(dòng)產(chǎn)生沖擊。這三大因素也可以從供求兩個(gè)角度進(jìn)行分析，基本面反映經(jīng)濟(jì)整體狀況，是固定收益資產(chǎn)的需求端。而流動(dòng)性寬松程度以及金融監(jiān)管的力度對(duì)可以配臵固定收益資產(chǎn)的力量（基礎(chǔ)貨幣以及杠桿率）進(jìn)行限制，可以視為固定收益資產(chǎn)的供給端因素。供求兩方面的綜合力量決定著長(zhǎng)端收益率的高低。圖 10：中債長(zhǎng)端收益率的分析框架圖 11：經(jīng)濟(jì)基本面與 10 年期國(guó)債收益率關(guān)系（單位：%）數(shù)據(jù)來源：，Wind數(shù)據(jù)來源：，Wind基本面的分析如圖 10、所示，長(zhǎng)端收益率變動(dòng)中樞主要受經(jīng)濟(jì)基本面的影響，而經(jīng)濟(jì)基GDP GDP 的增速可GDP （，GDP 、的綜合體現(xiàn)。因此我

11、們想要判斷債券長(zhǎng)端的GDP GDP 的增速的重點(diǎn)在于對(duì)其各個(gè)分項(xiàng)的前景判斷。2019 6.06.5%GDP 2018 GDP 2017 年的 4.05%2.9%。2019 2%GDP 將持續(xù)GDP 的衡量范圍之內(nèi)，同時(shí)伴隨土地成交價(jià)款的下行，土地購臵費(fèi)預(yù)計(jì)也將持續(xù)下行。綜合判斷，房地產(chǎn)投資 2019 年將持續(xù)承壓。制造業(yè)方面雖然保持回升的狀態(tài)，但本輪驅(qū)動(dòng)制造業(yè)回升的動(dòng)力主要集中在供給端的刺激，下游需求依舊疲弱，因此預(yù)計(jì)制造業(yè)的回暖難以持續(xù)。疊加上游行業(yè)回暖對(duì)下游行業(yè)利潤(rùn)的擠壓、企業(yè)盈利能力的下行等因素，預(yù)計(jì) 2019 年制造業(yè)難2019 年投資仍面臨極大的壓力。消費(fèi)方面：車市、樓市、原油三大市

12、場(chǎng)目前均處于疲弱狀態(tài)，而這三個(gè)市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)影響最為劇烈，因此雖然消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)力量最大且占比最高，但預(yù)計(jì)2019 年消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)預(yù)計(jì)仍相對(duì)有限。除了拉動(dòng)內(nèi)需的投資、消費(fèi)之外，拉動(dòng)外需的出口同樣面臨較大壓力，受全球經(jīng)濟(jì)回暖速度下行以及貿(mào)易戰(zhàn)依舊存在變數(shù)等因素的影響，預(yù)計(jì) 2019 年出口增速將有所承壓。而除了“量”的方面之外， 價(jià)格效應(yīng)的承壓也是 2019 年經(jīng)濟(jì)下行的另一方面原因。CPI 雖然受豬瘟以及水災(zāi)的因素影響，短期有有所回升，但一方面目前 M2 處于低位、需求端承壓，需求難以高企不支持 CPI 的回升。PPI 方面受原油價(jià)格持續(xù)下行，上游行業(yè)對(duì)下游的擠壓等因素的影響，預(yù)計(jì) 2019

13、年 PPI 也同樣將位于低位波動(dòng)。因此 CPI、PPI 的下降支持反映價(jià)格的 GDP 平減指數(shù)的下行。從數(shù)據(jù)上來看：2018 年 12 月 31 日統(tǒng)計(jì)局公布 2018 年 12 月前瞻景氣度指數(shù)PMI 指數(shù)收于 49.4%，跌破 50%的榮枯線之下，PMI 2018 年年度策略會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)判斷：目前內(nèi)外需求疲弱依舊，價(jià)格下行壓力較大， 年基本面下行壓力仍大，長(zhǎng)端依舊存在下行的可能。圖 1 （圖 13：銷售受限購限貸影響將下行，建安費(fèi)用也將下行數(shù)據(jù)來源：，Wind數(shù)據(jù)來源：，Wind圖 14：制造業(yè)投資累計(jì)同比和工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比（領(lǐng)先 1 年）圖 15：2019 年全年基建變動(dòng)情況（單

14、位：%）數(shù)據(jù)來源：，Wind數(shù)據(jù)來源：，Wind圖 16：車市與政策相關(guān)，2019 年增長(zhǎng)預(yù)計(jì)乏力（單位：%）圖 17：2019 年單月進(jìn)出口增速預(yù)測(cè)（單位：%）數(shù)據(jù)來源：，Wind數(shù)據(jù)來源：，Wind圖 18：2019 年 CPI 的變動(dòng)趨勢(shì)（單位：%）圖 19：2019 年 PPI 的變動(dòng)趨勢(shì)（單位：%）數(shù)據(jù)來源：，Wind數(shù)據(jù)來源：，Wind流動(dòng)性的分析=短端+2018 年美聯(lián)儲(chǔ)加OMO 5 開始，就顯示出中國(guó)貨幣政策不在同步，同6 月、12 7，10 月分別進(jìn)行 月-12 36 12 1000 12 圖 20：2018 年 3 月央行開始不再跟隨美聯(lián)儲(chǔ)加息（單位：%）22018年201

15、91月的三次降準(zhǔn)臵換和兩次定向降準(zhǔn)（單位：%）數(shù)據(jù)來源：，Wind數(shù)據(jù)來源：，Wind2019 年央行貨幣政策依舊將維持“寬貨幣”的態(tài)勢(shì)，這樣做的初堅(jiān)決不搞大水漫灌的表述 1 4 1115 1 2019年一季度到期的中期借貸便利2017 4 月以來的MLF 之外，預(yù)計(jì)本次降準(zhǔn)臵換將釋放約8000 FICC 2018 年 2019 1 月為第（萬億我們認(rèn)為 1 月降準(zhǔn)臵換的主要目的是為了配合地方政府債提前發(fā)行，并可以起到對(duì)沖大月稅期、緩解春節(jié)前資金面緊張的功效，臵換 MLF 還可以起到降低融資成本， 防止流動(dòng)性分層加劇的功效：央行今日的操作正好印證了我們前期的判斷。圖 22：1、4、7、10 為

16、稅收大月，央行于 2019 年 1 月降準(zhǔn)臵換符合我們的判斷（單位： 億元）數(shù)據(jù)來源：，Wind指標(biāo)名稱社融（舊口徑）（1指標(biāo)名稱社融（舊口徑）（1次調(diào)整）（2次調(diào)整）增速（舊口徑）（1次調(diào)整）（2次調(diào)整）2017-08169.36171.42176.2113.0513.514.52017-09171.23173.36178.4013.0213.414.42017-10172.11174.36179.5312.9113.414.42017-11173.60175.99181.3812.471313.92017-12174.64177.39182.8711.9612.513.42018-0117

17、7.59180.29185.7711.2711.7412.72018-02178.72181.43186.9211.2211.6912.72018-03179.94182.81188.3710.5111.0311.92018-04181.40184.38190.0210.5111.1011.92018-05182.13185.20190.9410.2710.8711.62018-06183.27186.53192.379.7910.4511.12018-07184.15187.45193.469.6510.3010.82018-08185.42188.80195.249.4810.1010.8

18、2018-09186.49190.12197.308.979.6710.62018-10186.92190.62197.898.619.3210.22018-11188.18192.07199.308.409.149.9數(shù)據(jù)來源：，Wind監(jiān)管因素的分析濟(jì)發(fā)展過程中。2017 2017 月開啟的三三四十2017 2018 年以資管圖 23：2017 年-2018 年監(jiān)管重要節(jié)點(diǎn)對(duì)債市的影響（單位：%）數(shù)據(jù)來源：，Wind但值得關(guān)注的是：金融監(jiān)管的加強(qiáng)，從對(duì)債市的沖擊來說，主要是打擊了此前監(jiān)管套利、期限錯(cuò)配、多層嵌套、影子銀行、剛性兌付等等現(xiàn)象，這些現(xiàn)象對(duì)于債年監(jiān)管對(duì)于債市的負(fù)面影響相對(duì)較小。所

19、以綜合基本面、資金面和政策面三個(gè)角度：長(zhǎng)端收益率仍有下行的可能，如10 年期國(guó)債收益率波動(dòng)范圍調(diào)整到： 2.8%-3.4%3.1%。顯示長(zhǎng)端后期仍有下行的可能。美債長(zhǎng)端的分解透析對(duì)美債而言，核心的分析重點(diǎn)依舊是經(jīng)濟(jì)周期的運(yùn)轉(zhuǎn)以及貨幣政策的周期變動(dòng)。具體的我們將美債長(zhǎng)端收益率具體拆分為：美債長(zhǎng)端=短期利率+通脹預(yù)期+期限溢價(jià)，分別對(duì)應(yīng)著貨幣政策的走勢(shì)，基本面的預(yù)判，以及其他偏好類的因素。而對(duì)美國(guó)而言，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策的選擇需要考慮包括對(duì)于貨幣政策的考量，貨幣政策的走勢(shì)可以用聯(lián)儲(chǔ)加息的頻率進(jìn)行衡量。我們分析美債的長(zhǎng)端，主要關(guān)注的就是聯(lián)儲(chǔ)的態(tài)度，以及通脹后期的走勢(shì)的判斷。短期利率短期利率可以用當(dāng)期的

20、短端收益率與遠(yuǎn)期收益率的均值來表示，首先短端收益（聯(lián)邦基金利率FFR）關(guān)系密切，而政策利率主要受到聯(lián)儲(chǔ)未來加息的情況所影響。根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)官2019 年底聯(lián)邦基金利率的預(yù)2.875%2.9% 9 月點(diǎn)陣圖暗示， 2019 3.125%12 月的數(shù)據(jù)顯示聯(lián)儲(chǔ)官員2019 年加息兩次的步調(diào)。聯(lián)儲(chǔ)加息次數(shù)的減少表明遠(yuǎn)端12 12 月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議呈現(xiàn)鴿派的表述、鮑威2019 表 2：2018 年 9 月美聯(lián)儲(chǔ)主席和聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)成員對(duì)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)表（單位：%）變量中值趨勢(shì)201820192020長(zhǎng)期201820192020長(zhǎng)期實(shí)際GDP增長(zhǎng)率3.02.32.01.93.0-3.12.3-2.51.8-2.0

21、1.8-2.09 月預(yù)測(cè)3.12.52.01.83.0-3.22.4-2.71.8-2.11.8-2.0失業(yè)率3.73.53.64.43.73.5-3.73.6-3.94.2-4.59 月預(yù)測(cè)3.73.53.54.53.73.4-3.63.5-4.04.3-4.6PCE 通脹1.91.92.12.01.8-1.91.8-2.12.0-2.12.09 月預(yù)測(cè)2.12.02.12.02.0-2.12.0-2.12.0-2.22.0核心 PCE 通脹1.92.02.01.8-1.92.0-2.12.0-2.19 月預(yù)測(cè)2.02.12.11.9-2.02.0-2.12.0-2.2聯(lián)邦基金利率2.42.

22、93.13.12.42.6-3.12.6-3.12.5-3.09 月預(yù)測(cè)2.43.13.43.42.1-2.42.9-3.42.9-3.62.8-3.0數(shù)據(jù)來源：，F(xiàn)ED圖 24：2018 年 9 月美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)利率預(yù)期點(diǎn)陣圖圖 25：2018 年 12 月美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)利率預(yù)期點(diǎn)陣圖數(shù)據(jù)來源：，F(xiàn)ED數(shù)據(jù)來源：，F(xiàn)ED通脹預(yù)期PCE10 -10 IPS（通脹指數(shù)國(guó)債，因TIPS 10 10 PCE 2020 2%水平之上，但經(jīng)濟(jì)基本面18 GDP 0.1 個(gè)3% GDP 2.3%，19 年經(jīng)濟(jì)增速大幅PCE 18-20 1.9%、2.0%、2.0%-TIPS 收益率角度來分2018 TIPS 18 年

23、上圖 26：美聯(lián)儲(chǔ)加息與 PCE 的關(guān)系（單位：%）數(shù)據(jù)來源：，Wind圖 年期國(guó)債收益率（圖 28：國(guó)債-TIPS 對(duì)通脹的指引作用（單位：%）數(shù)據(jù)來源：，F(xiàn)ED數(shù)據(jù)來源：，F(xiàn)ED期限溢價(jià)+收益率曲線上長(zhǎng)短端=期限溢價(jià)+流2018 12 18 日（最新數(shù)據(jù)） -30 P1.61%；2014 年底以來持續(xù)收負(fù)，主因來自于聯(lián)儲(chǔ)推QE 政策，以及外部經(jīng)濟(jì)體，比如歐日央行推行的更加低的政策性利率，這樣12 月議息QE 的趨勢(shì)。短期內(nèi)市場(chǎng)長(zhǎng)期國(guó)（2018 月中國(guó)所持美國(guó)國(guó)債1.14 5 ，美債長(zhǎng)端收益率有回升的壓力。圖 29：期限溢價(jià)大幅下行（單位：%）數(shù)據(jù)來源：，Wind2.3. 中美長(zhǎng)端利差的影響

24、因素匯總通過上文的論述，我們可以將影響中美兩國(guó)長(zhǎng)端的因素做一個(gè)匯總。中債長(zhǎng)端主要受到基本面（GDP 增速、資金面（央行貨幣政策度三方面的影響。而美債更多受到短端利率（可視為聯(lián)儲(chǔ)加息次數(shù)預(yù)期、通脹預(yù)期（PCETIPS 之差）以及期限溢價(jià)三方面因素影響所致。目前來看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面下行壓力較大，投資中僅基建有發(fā)力的可能，但預(yù)PPI 受下游需求不足以及原油價(jià) 10 年期國(guó)債收益率仍有政策調(diào)整的情況，需要分別進(jìn)行情景分析。中美利差的走勢(shì)的情景分析根據(jù)上文的分析，我們預(yù)計(jì)中債長(zhǎng)端后期大概率仍將下行，而美債收益率變動(dòng)相對(duì)難以確定，但大幅抬升的動(dòng)能已相對(duì)不足。有鑒于此，我們將中美長(zhǎng)債收益率2.83.13.1

25、2%-3.15%（11 月-12 月的均值，全年最高均值3.4%-3.66%（近十年的年度最高均值5 2.8%同時(shí)美債回升至3.12%-3.15%這種情況是較大概率出現(xiàn)倒掛的情況。其他的 4 種情況不是利差相對(duì)受基本面、資金面和監(jiān)管影響，中債長(zhǎng)端將成下行趨勢(shì)中債（下行較大）中債（下行幅度一般）受基本面、資金面和監(jiān)管影響，中債長(zhǎng)端將成下行趨勢(shì)中債（下行較大）中債（下行幅度一般）中債（維持不變）經(jīng)分析，美債雖然長(zhǎng)端回升2019仍有2-3 動(dòng)力3.31%（目前）2.8%（2019年）3.31%（目前）3.1%（2019 年目前3.4（2019 年美債長(zhǎng)端下行目前）中美利差將走闊，不會(huì)倒掛中美利差將走闊，不會(huì)倒掛中美利差將走闊，不會(huì)倒掛持續(xù)下降美債長(zhǎng)端上行目前）出現(xiàn)倒掛風(fēng)險(xiǎn)，此種可能性相對(duì)較大中美利差較為接近，倒掛為偶然事件不會(huì)倒掛，但利差呈現(xiàn)波動(dòng)態(tài)勢(shì)收益率上行3.12-3.15%（11 月的均