公司估值方法

1、公司估值方法公司估值方法公司估值方法xxx公司公司估值方法文件編號(hào)： 文件日期： 修訂次數(shù)：第 1.0 次更改 批 準(zhǔn)審 核制 定方案設(shè)計(jì)，管理制度公司估值-相對(duì)估值法 HYPERLINK o 市凈率 市盈率估值法市盈率（P/E）指每股市價(jià)除以每股收益。市盈率表示的是投資者為了獲得公司每一單位的收益或盈利而愿意支付多少倍的價(jià)格。一般來(lái)說(shuō),市盈率的高低可以用來(lái)衡量投資者承擔(dān)的投資風(fēng)險(xiǎn),市盈率越高說(shuō)明投資者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)越高。利用不同的數(shù)據(jù)計(jì)出的市盈率，有不同的意義?，F(xiàn)行市盈率利用過(guò)去四個(gè)季度的每股盈利計(jì)算，而預(yù)測(cè)市盈率可以用過(guò)去四個(gè)季度的盈利計(jì)算，也可以根據(jù)上兩個(gè)季度的實(shí)際盈利以及未來(lái)兩個(gè)季度的

2、預(yù)測(cè)盈利的總和計(jì)算。需要注意的是，市盈率的計(jì)算只包括普通股，不包含優(yōu)先股。靜態(tài)市盈率：靜態(tài)市盈率=市價(jià)/最近一個(gè)財(cái)政年度的每股盈利動(dòng)態(tài)市盈率（PEG）：其計(jì)算公式是以靜態(tài)市盈率為基數(shù)，乘以動(dòng)態(tài)系數(shù)。該系數(shù)為1（1i）n，i為企業(yè)每股收益的增長(zhǎng)性比率，n為企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展的存續(xù)期。另外，用其他方法也可以計(jì)算動(dòng)態(tài)市盈率：動(dòng)態(tài)市盈率=股票市價(jià)/（當(dāng)年中報(bào)每股凈利潤(rùn)去年年報(bào)凈利潤(rùn)/去年中報(bào)凈利潤(rùn)） 或動(dòng)態(tài)市盈率=靜態(tài)市盈率（p/e）/平均增長(zhǎng)率（r） 其中：p收盤(pán)價(jià)，e每股凈利，r-平均增長(zhǎng)率。 合理股價(jià)=每股收益（EPS）X合理的市盈率。其中要注意的是，在收益周期性明顯的行業(yè)和企業(yè)，其估值應(yīng)以多年的

3、平均每股收益來(lái)替代最近一年的每股收益，這樣才能更合理的使用市盈率來(lái)估值。公司估值=市盈率（參考的上市公司平均PE值）X最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的凈利潤(rùn) HYPERLINK o 市凈率 市凈率估值法市凈率（P/B）指每股市價(jià)除以每股賬面凈資產(chǎn)；合理股價(jià)=每股凈資產(chǎn)X合理的市凈率。較適用于高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)以及周期性較強(qiáng)行業(yè)，擁有大量固定資產(chǎn)并且賬面價(jià)值相對(duì)較為穩(wěn)定的企業(yè)；銀行、保險(xiǎn)和其他流動(dòng)資產(chǎn)比例高的公司；以及績(jī)差及重組型公司。PB估值方法不適用于賬面價(jià)值的重置成本變動(dòng)較快的公司；固定資產(chǎn)較少的，商譽(yù)或知識(shí)財(cái)產(chǎn)權(quán)較多的服務(wù)行業(yè)。 市凈率為許多研究員廣泛采用的原因僅在于它解決了行業(yè)虧損、市盈率為負(fù)的問(wèn)題，對(duì)他們

4、來(lái)說(shuō)，市凈率是市盈率失效后最簡(jiǎn)單、最直觀的指標(biāo)。但是，市凈率為股價(jià)與賬面凈資產(chǎn)的比值，其假設(shè)條件是認(rèn)為股價(jià)和公司的賬面凈資產(chǎn)高度相關(guān)，這是一個(gè)非常嚴(yán)格的假設(shè)。企業(yè)不是資產(chǎn)的堆積，其所以有投資價(jià)值并不是因?yàn)樗鼡碛匈Y產(chǎn)，而是能夠有效地利用資產(chǎn)去創(chuàng)造收益。因此，一般來(lái)說(shuō)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值和企業(yè)價(jià)值的估值相關(guān)程度很小。同時(shí)，由于會(huì)計(jì)上采用的歷史成本法以及會(huì)計(jì)政策等方面的差異，使得資產(chǎn)的賬面價(jià)值與真實(shí)價(jià)值相去甚遠(yuǎn)。因而，在估值時(shí)市凈率法并不經(jīng)常作為主要方法加以使用。 公司估值=市凈率（參考的上市公司平均PB值）X凈資產(chǎn)EV/EBITDA估值法EV/EBITDA=企業(yè)價(jià)值與利息、稅項(xiàng)、折舊及攤銷(xiāo)前盈利的比率，又

5、稱(chēng)企業(yè)價(jià)值倍數(shù)。EV代表企業(yè)價(jià)值=市值+總負(fù)債-總現(xiàn)金=市值+凈負(fù)債，該指標(biāo)最早是用作收購(gòu)兼并的定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，現(xiàn)在已廣泛用于對(duì)公司價(jià)值的評(píng)估和股票定價(jià)。這里的公司價(jià)值不是資產(chǎn)價(jià)值，而是指業(yè)務(wù)價(jià)值，即如果要購(gòu)買(mǎi)一家持續(xù)經(jīng)營(yíng)的公司需要支付多少價(jià)錢(qián)，這筆錢(qián)不僅包括對(duì)公司盈利的估值，還包括需承擔(dān)的公司負(fù)債。企業(yè)價(jià)值被認(rèn)為是更加市場(chǎng)化及準(zhǔn)確的公司價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)，其衍生的估值指標(biāo)如EV/銷(xiāo)售額、EV/EBITDA等被廣泛用于股票定價(jià)；EBITDA代表未扣除利息、所得稅、折舊與攤銷(xiāo)前的盈余=營(yíng)業(yè)利潤(rùn)+折舊費(fèi)用+攤銷(xiāo)費(fèi)用，其中營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=毛利-營(yíng)業(yè)費(fèi)用-管理費(fèi)用。 EV/EBITDA估值方法一般適用于資本密集、準(zhǔn)壟斷或者

6、具有巨額商譽(yù)的收購(gòu)型公司，這樣的公司往往因?yàn)榇罅空叟f攤銷(xiāo)而壓低了賬面利潤(rùn)；EV/EBITDA還適用于凈利潤(rùn)虧損，但毛利、營(yíng)業(yè)利益并不虧損的公司。 EV/EBITDA 估值方法不適用于固定資產(chǎn)更新變化較快公司；凈利潤(rùn)虧損、毛利、營(yíng)業(yè)利益均虧損的公司；資本密集、有高負(fù)債或大量現(xiàn)金的公司。 EV/EBITDA和市盈率（PE）等相對(duì)估值法指標(biāo)的用法一樣，其倍數(shù)相對(duì)于行業(yè)平均水平或歷史水平較高通常說(shuō)明高估，較低說(shuō)明低估，不同行業(yè)或板塊有不同的估值（倍數(shù)）水平。 但是，EV/EBITDA 較PE有明顯優(yōu)勢(shì)，相比而言，由于 EBITDA指標(biāo)中扣除的費(fèi)用項(xiàng)目較少，因此其相對(duì)于凈利潤(rùn)而言成為負(fù)數(shù)的可能性也更小，

7、因而具有比PE更廣泛的使用范圍；其次，由于在EBITDA指標(biāo)中不包含財(cái)務(wù)費(fèi)用，因此它不受企業(yè)融資政策的影響，不同資本結(jié)構(gòu)的企業(yè)在這一指標(biāo)下更具有可比性；同樣，由于EBITDA為扣除折舊攤銷(xiāo)費(fèi)用之前的收益指標(biāo)，企業(yè)間不同的折舊政策也不會(huì)對(duì)上述指標(biāo)產(chǎn)生影響，這也避免了折舊政策差異以及折舊反常等現(xiàn)象對(duì)估值合理性的影響。最后，EBITDA指標(biāo)中不包括投資收益、營(yíng)業(yè)外收支等其他收益項(xiàng)目，僅代表了企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)績(jī)效，這也使企業(yè)間的比較更加純粹，真正體現(xiàn)了企業(yè)主業(yè)運(yùn)營(yíng)的經(jīng)營(yíng)效果以及由此而應(yīng)該具有的價(jià)值。然而EV/EBITDA更適用于單一業(yè)務(wù)或子公司較少的公司估值，如果業(yè)務(wù)或合并子公司數(shù)量眾多，需要做復(fù)雜

8、調(diào)整，有可能會(huì)降低其準(zhǔn)確性。EV/EBITDA倍數(shù)法作為當(dāng)前專(zhuān)業(yè)投資人員越來(lái)越普遍采用的一種估值方法，其主要優(yōu)勢(shì)就在于EBITDA指標(biāo)對(duì)企業(yè)收益的更清晰度量，以及該指標(biāo)和企業(yè)價(jià)值之間更強(qiáng)的相關(guān)性。然而在某些具體行業(yè)中，由于行業(yè)特性和會(huì)計(jì)處理規(guī)定可能會(huì)導(dǎo)致上述關(guān)系一定程度的扭曲，這時(shí)就需要使用者對(duì)EBITDA指標(biāo)進(jìn)行一定的調(diào)整，恢復(fù)其衡量企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)稅前績(jī)效的合理性。以航空公司為例，公司運(yùn)營(yíng)的飛機(jī)有的是自籌資金購(gòu)買(mǎi)的，這在財(cái)務(wù)報(bào)表上顯示為企業(yè)的固定資產(chǎn)需要每年計(jì)提折舊。如上所述，這類(lèi)費(fèi)用并不在EBITDA指標(biāo)中扣除。但航空公司中還有相當(dāng)一部分飛機(jī)是租來(lái)的，每年付給飛機(jī)租賃公司一定的費(fèi)用，而這部分

9、費(fèi)用在財(cái)務(wù)報(bào)表中顯示為經(jīng)營(yíng)費(fèi)用，在EBITDA指標(biāo)中已經(jīng)進(jìn)行了扣除。顯然，如果單純的比較航空公司EBITDA水平就會(huì)有失公允。所以，此時(shí)應(yīng)該將航空公司EBITDA指標(biāo)中已經(jīng)扣除的租賃費(fèi)用加回，變形為EBITDAR指標(biāo)，從而實(shí)現(xiàn)公司之間的可比性，相應(yīng)的估值方法也變形為EV/EBITDAR倍數(shù)法。在石油行業(yè)中，勘探活動(dòng)可以界定為高風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)。要衡量石油公司的運(yùn)營(yíng)績(jī)效，需要將勘探費(fèi)用加回以進(jìn)行比較，此時(shí)相應(yīng)的估值方法演化為EV/EBITDAX公司估值=企業(yè)價(jià)值倍數(shù)（參考的上市公司平均EV/EBITDA值）X最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的EBITDAEV/銷(xiāo)售收入（EV/Sales）企業(yè)價(jià)值EV主營(yíng)業(yè)務(wù)收入,該

10、估值指標(biāo)與市銷(xiāo)率（P/S）的原理和用法相同，主要用作衡量一家利潤(rùn)率暫時(shí)低于行業(yè)平均水平甚至是處于虧損狀態(tài)公司的價(jià)值，其前提條件是投資者預(yù)期這家公司的利潤(rùn)率未來(lái)會(huì)達(dá)到行業(yè)平均水平。使用銷(xiāo)售收入的用意是銷(xiāo)售收入代表市場(chǎng)份額和公司的規(guī)模，如果公司能夠有效改善運(yùn)營(yíng)，將可實(shí)現(xiàn)行業(yè)平均或預(yù)期的盈利水平。該指標(biāo)只能用于同行業(yè)內(nèi)公司的比較，通過(guò)比較并結(jié)合業(yè)績(jī)改善預(yù)期得出一個(gè)合理的倍數(shù)后，乘以每股銷(xiāo)售收入，既可得出符合公司價(jià)值的目標(biāo)價(jià)。 HYPERLINK o 市銷(xiāo)率 市銷(xiāo)率（P/S）估值法市銷(xiāo)率也稱(chēng)價(jià)格營(yíng)收比，是股票市值與銷(xiāo)售收入（營(yíng)業(yè)收入）的比率：市銷(xiāo)率=總市值/銷(xiāo)售收入 市銷(xiāo)率估值法的優(yōu)點(diǎn)是，銷(xiāo)售收入最穩(wěn)

11、定，波動(dòng)性?。徊⑶覡I(yíng)業(yè)收入不受公司折舊、存貨、非經(jīng)常性收支的影響，不像利潤(rùn)那樣易操控；收入不會(huì)出現(xiàn)負(fù)值，不會(huì)出現(xiàn)沒(méi)有意義的情況，即使凈利潤(rùn)為負(fù)也可用。所以，市銷(xiāo)率估值法可以和市盈率估值法形成良好的補(bǔ)充。市銷(xiāo)率估值法的缺點(diǎn)是，它無(wú)法反映公司的成本控制能力，即使成本上升、利潤(rùn)下降，不影響銷(xiāo)售收入，市銷(xiāo)率依然不變。另外，市銷(xiāo)率（PS）會(huì)隨著公司銷(xiāo)售收入規(guī)模擴(kuò)大而下降；營(yíng)業(yè)收入規(guī)模較大的公司，PS較低。- 絕對(duì)估值法現(xiàn)金流量折現(xiàn)法DCF（Discounting cash flow）估值法：指將項(xiàng)目或資產(chǎn)在生命期內(nèi)將要產(chǎn)生的現(xiàn)金流折現(xiàn)，計(jì)算出當(dāng)前價(jià)值的一種評(píng)估方法，通常適用于項(xiàng)目投資、商業(yè)地產(chǎn)估值等?，F(xiàn)

12、金流量折現(xiàn)法：是對(duì)企業(yè)未來(lái)的 HYPERLINK o 現(xiàn)金流量 現(xiàn)金流量及其 HYPERLINK o 風(fēng)險(xiǎn) 風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)期，然后選擇合理的 HYPERLINK o 貼現(xiàn)率 貼現(xiàn)率，將未來(lái)的 HYPERLINK o 現(xiàn)金流量 現(xiàn)金流量折合成 HYPERLINK o 現(xiàn)值 現(xiàn)值。使用此法的關(guān)鍵確定：第一，預(yù)期企業(yè)未來(lái)存續(xù)期各年度的現(xiàn)金流量；第二，要找到一個(gè)合理的公允的 HYPERLINK o 折現(xiàn)率 折現(xiàn)率，折現(xiàn)率的大小取決于取得的未來(lái)現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的折現(xiàn)率就越高；反之亦反之。 在實(shí)際操作中現(xiàn)金流量主要使用實(shí)體現(xiàn)金流量和 HYPERLINK o 股權(quán) 股權(quán)現(xiàn)金流量。實(shí)體現(xiàn)金流量是指企

13、業(yè)全部 HYPERLINK o 投資人 投資人擁有的現(xiàn)金流量總和。實(shí)體現(xiàn)金流量通常用 HYPERLINK o 加權(quán)平均資本成本 加權(quán)平均資本成本來(lái)折現(xiàn)。 股權(quán)現(xiàn)金流量是指實(shí)體現(xiàn)金流量扣除與 HYPERLINK o 債務(wù) 債務(wù)相聯(lián)系的現(xiàn)金流量。股權(quán)現(xiàn)金流量通常用 HYPERLINK o 權(quán)益資本成本 權(quán)益資本成本來(lái)折現(xiàn)，而權(quán)益資本成本可以通過(guò) HYPERLINK o 資本資產(chǎn)定價(jià)模式 資本資產(chǎn)定價(jià)模式來(lái)求得。 價(jià)值 其中：n為資產(chǎn)的年限； CFt為t年的現(xiàn)金流量；r為包含了預(yù)計(jì) HYPERLINK o 現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn) 現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)的折現(xiàn)率。 局限性：由于目前的現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法存在種種假設(shè)前提,而現(xiàn)

14、實(shí)的資本市場(chǎng)和投資者素質(zhì)往往無(wú)法達(dá)到其要求的條件,因此在利用現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法進(jìn)行評(píng)估時(shí)會(huì)出現(xiàn)各種問(wèn)題,主要表現(xiàn)在：】（1）沒(méi)有反映現(xiàn)金流量的動(dòng)態(tài)變化由于企業(yè)的現(xiàn)金流量時(shí)刻處干變化之中,而且現(xiàn)金流量是時(shí)間、 HYPERLINK o 銷(xiāo)售收入 銷(xiāo)售收入等參數(shù)的變化函數(shù),必然導(dǎo)致依賴(lài)于現(xiàn)金流量的 HYPERLINK o 企業(yè)價(jià)值 企業(yè)價(jià)值也處于動(dòng)態(tài)變化之中。但是在前面的評(píng)估模型中,忽視了現(xiàn)金流量的動(dòng)態(tài)變化,單單依靠線(xiàn)性關(guān)系來(lái)確定現(xiàn)金流量,使評(píng)估結(jié)果更多地表現(xiàn)為靜態(tài)結(jié)論。（2）不能反映企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿的動(dòng)態(tài)變化由于企業(yè)在經(jīng)營(yíng)中會(huì)根據(jù)環(huán)境的變化而改變企業(yè)的舉債數(shù)額和 HYPERLINK o 負(fù)債比率 負(fù)債比

15、率,引起 HYPERLINK o 財(cái)務(wù)杠桿 財(cái)務(wù)杠桿的波動(dòng),從而使企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生波動(dòng)。一般情況下,這種風(fēng)險(xiǎn)的變化要在現(xiàn)金流量或者折現(xiàn)率中得到反映。但是目前的評(píng)估模型只是從靜止的觀點(diǎn)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估,忽視了這種財(cái)務(wù)杠桿和 HYPERLINK o 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的變化。 （3）現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)問(wèn)題：目前的現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)是將現(xiàn)金流量與銷(xiāo)售收人和 HYPERLINK o 凈利潤(rùn) 凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)聯(lián)系起來(lái),雖然從表面上看兩者具有相關(guān)性,但是在實(shí)際中,凈利潤(rùn)與現(xiàn)金流量是相關(guān)的,這其中主要是企業(yè)對(duì) HYPERLINK o 會(huì)計(jì)政策 會(huì)計(jì)政策的調(diào)整以及 HYPERLINK o 避稅 避稅等手段的運(yùn)用,出現(xiàn)凈利潤(rùn)、銷(xiāo)售收人與現(xiàn)金流量不配比的現(xiàn)象?，F(xiàn)金流量的波動(dòng)與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、戰(zhàn)略 HYPERLINK o 投資計(jì)劃 投資計(jì)劃和 HYPERLINK o 籌資 籌資活動(dòng)中,影響現(xiàn)金流量的是付現(xiàn)銷(xiāo)售收入和付現(xiàn) HYPERLINK o 銷(xiāo)售成本 銷(xiāo)售成本,因此,在具體預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量時(shí),應(yīng)該以付現(xiàn)的收人和 HYPERLINK o 成本 成本為基礎(chǔ),而不應(yīng)該以銷(xiāo)售收入為基礎(chǔ)。 （4）折現(xiàn)率的確定問(wèn)題：目