2022年醫(yī)美行業(yè)膠原蛋白深度報(bào)告及重點(diǎn)企業(yè)分析

2022年醫(yī)美行業(yè)膠原蛋白深度報(bào)告及重點(diǎn)企

業(yè)分析1.醫(yī)美行業(yè)概覽：新材料新藍(lán)海，多場(chǎng)景筑造新風(fēng)口L1膠原蛋白：獨(dú)特三螺旋，皮膚組織的生命支架膠原蛋白是構(gòu)成動(dòng)物生命基礎(chǔ)的不溶性纖維型蛋白質(zhì)，占人體總蛋白含量的25%?33%,主要存在于皮膚、肌肉、骨骼、牙齒、內(nèi)臟與眼睛等處，起到支撐器官與保護(hù)機(jī)體的作用，同時(shí)又與細(xì)胞增生、成熟、分裂與信息傳遞具備密切聯(lián)系。獨(dú)特三螺旋結(jié)構(gòu)兼具生物學(xué)活性與水溶性。膠原蛋白屬于細(xì)胞外基質(zhì)的結(jié)構(gòu)蛋白，約占真皮組織的95%,并在所有皮膚組織（包括表皮和皮下組織）中占據(jù)75%,獨(dú)特的三螺旋結(jié)構(gòu)使得膠原蛋白兼具生物學(xué)活性與水溶性等優(yōu)勢(shì)，良好的生物學(xué)特性可在多領(lǐng)域得到廣泛應(yīng)用：水合作用：由甘氨酸、羥脯氨酸和羥賴氨酸形成的三螺旋結(jié)構(gòu)可與水分子結(jié)合發(fā)生水合作用，使部分水以間質(zhì)水的形式橋接在酰胺基和段基之間，促進(jìn)膠原自組裝并起到補(bǔ)水、鎖水的保濕作用，可作為功效性成分應(yīng)用于護(hù)膚美容領(lǐng)域。生物相容性：三螺旋結(jié)構(gòu)為細(xì)胞外基質(zhì)構(gòu)建網(wǎng)絡(luò)支架并起到錨定和支持作用，為細(xì)胞提供增殖分化的良好環(huán)境，可作為角膜修復(fù)與疤痕敷料等材料用于細(xì)胞增生修復(fù)。低免疫原性：膠原蛋白刺激機(jī)體形成特異性抗原或致敏淋巴細(xì)胞的性質(zhì)較弱,可作為軟骨再生支架、微創(chuàng)整形器械等藥械植入人體內(nèi)。生物降解性：膠原酶的特異性作用下，可破壞膠原蛋白的三螺旋結(jié)構(gòu)，將其降解為二氧化碳與水，并被人體吸收利用或代謝排出。圖表2:膠原蛋白三螺旋結(jié)構(gòu)示意圖膠原的三重螺旋結(jié)構(gòu)是其特有的活性構(gòu)象(Gly-X-Y)n帆復(fù)序列資料來源:創(chuàng)爾生物招股說明書,國盛證券研究所 系奈@》是1)按類型劃分：人體所含膠原蛋白有28種之多，其中I型、II型、m型膠原合計(jì)占比高達(dá)總膠原含量的80-90%o1)I型膠原蛋白：纖維直徑粗大，呈致密條束狀，是構(gòu)成皮膚的主體；2)n型膠原蛋白：主要由軟骨細(xì)胞產(chǎn)生，多存在于骨骼、關(guān)節(jié)、肌腱等組織；3)ni型膠原蛋白：呈疏網(wǎng)狀散布于I型膠原周圍，起到支撐組織和締結(jié)組織的作用，并維持皮膚組織細(xì)膩柔滑。由于成人自身真皮成纖維細(xì)胞只能合成I型膠原蛋白，因此隨年齡增長，人體皮膚中I型和ni型膠原蛋白的比例逐步形成不可逆的下降趨勢(shì)。I型及ni型膠原蛋白在皮膚護(hù)理領(lǐng)域應(yīng)用廣泛。1)面膜領(lǐng)域：高濃度的I型膠原蛋白分子間具有可形成彈力網(wǎng)的吸附力，應(yīng)用于面膜敷料可使水分子停留在角質(zhì)層，減少凈表皮失水率，達(dá)到保濕功效。2)醫(yī)療器械：重組I型膠原蛋白可構(gòu)筑皮膚中的膠原支撐力，重組ni型膠原蛋白具有肌膚年輕修護(hù)力，對(duì)維持皮膚健康狀態(tài)作用明顯。3)醫(yī)美填充：I型膠原蛋白可重塑纖維網(wǎng)架結(jié)構(gòu)，解決松弛塌陷問題；in型膠原蛋白可恢復(fù)皮膚彈性，解決膚質(zhì)膚色問題。I型和in型膠原蛋白的合理配比既能鎖住皮膚儲(chǔ)水層中的水分又能為各種皮膚細(xì)胞提供支撐，具備良好的美容效果。2)按纖維型劃分：可分為成纖維膠原和非成纖維膠原兩大類。人體中I、n、m、xi、xxw和xxvn型等含量最多的膠原均為成纖維膠原，占據(jù)膠原總數(shù)的90%,可起到細(xì)胞支架、固定等作用；其余則為非成纖維膠原，是連接表皮與真皮的重要結(jié)構(gòu)。3）按制備技術(shù)劃分：按照制備技術(shù)可分為動(dòng)物源、明膠、水解、重組膠原蛋白四類：動(dòng)物源膠原蛋白由動(dòng)物組織中提取純化而來，完全保留三螺旋結(jié)構(gòu)與生物學(xué)特性，是當(dāng)前的主要制備技術(shù)，可廣泛應(yīng)用于醫(yī)學(xué)、化妝品、食品工業(yè)等領(lǐng)域。明膠膠原蛋白為膠原蛋白在高溫下的變性產(chǎn)物，三螺旋結(jié)構(gòu)受到破壞被打開，具有高親水性與安全性，多作為膠漲劑應(yīng)用于糕點(diǎn)、果醬等食品加工領(lǐng)域中。水解膠原蛋白為膠原在蛋白酶水解后得到的產(chǎn)物，缺少三螺旋結(jié)構(gòu)，相對(duì)分子質(zhì)量較小且易于降解，多應(yīng)用于營養(yǎng)保健品與日用品等領(lǐng)域。重組膠原蛋白是利用基因工程技術(shù)將人體膠原蛋白基因進(jìn)行特定序列設(shè)計(jì)后重組產(chǎn)生，具備更高的安全性與生物相容性，可在原有領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)對(duì)動(dòng)物源膠原蛋白的替代。圖表10:2016-2027年全球膠原蛋白原料市場(chǎng)規(guī)模資料來源:GrandViewResearch,創(chuàng)爾生物招股書,國盛證券書W碰》.是1.2制備技術(shù)：動(dòng)物源酶法提取VS人源基因重組體系動(dòng)物源提?。簜髦苽浼夹g(shù)，受限安全風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前動(dòng)物源提取法仍以技術(shù)成熟，應(yīng)用廣泛等特點(diǎn)位居主流制備法，主要通過熱水法、酸法、堿法及酶法等四類方法提取后再由膜分離、免疫原性清除等方法分離純化后制得，其中酸法與酶法產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程領(lǐng)先：酸提取法：將動(dòng)物原料進(jìn)行預(yù)處理后置于低離子強(qiáng)度的酸性介質(zhì)中進(jìn)行溶解，通過鹽析、透析等步驟得到酸溶性膠原蛋白。酸提取法處理后三螺旋結(jié)構(gòu)完整，能保持較好的生物學(xué)特性，是目前較為常用的提取方法之一。酶提取法：利用蛋白酶限制性切割膠原蛋白的末端肽，剩余主體部分可溶于中性或酸性溶液中，提取出的酶溶性膠原蛋白膠原純度高、理化性質(zhì)較好，是快速獲得高品質(zhì)膠原蛋白的有效途徑。酶法提取以高效率、高產(chǎn)量、高純度占據(jù)技術(shù)上風(fēng)。病毒感染風(fēng)險(xiǎn)與免疫原性是動(dòng)物源膠原蛋白的痛點(diǎn)，因此在高純度與提取率的情況下，實(shí)現(xiàn)有效清除免疫原性片段并保證三螺旋結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性與生物活性成為動(dòng)物源提取技術(shù)的核心壁壘。對(duì)比四類主流提取技術(shù)，酶法提取可完整保留膠原蛋白三螺旋結(jié)構(gòu)，提取純度高、速度快、產(chǎn)率大、質(zhì)量優(yōu)，可用于高附加值產(chǎn)品開發(fā)。政策支持重組膠原蛋白產(chǎn)業(yè)規(guī)范化高質(zhì)量發(fā)展。2021-2022年國家藥監(jiān)局先后頒布三項(xiàng)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)及政策，分別對(duì)重組膠原蛋白生物材料命名、產(chǎn)品監(jiān)督管理及質(zhì)量控制等作出規(guī)范要求，其中2021年由國家藥監(jiān)局頒布的《重組膠原蛋白類醫(yī)療產(chǎn)品分類界定原則》明確規(guī)范三類重組膠原蛋白生物材料命名術(shù)語：強(qiáng)調(diào)I、n、ni型別膠原蛋白特征詞區(qū)分，規(guī)定使用重組人膠原蛋白、重組人源膠原蛋白、重組類膠原蛋白等三類A級(jí)核心詞與溶液、凍干粉、凝膠、海綿、纖維與其他等六類B級(jí)核心詞，奠定行業(yè)產(chǎn)業(yè)化發(fā)展基礎(chǔ)。行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的逐步完善為重組膠原蛋白良性發(fā)展構(gòu)建良好的競爭環(huán)境，相關(guān)政策也為產(chǎn)品的合規(guī)性提供了有效背書，在確立安全有效質(zhì)量可控的生產(chǎn)體系基礎(chǔ)上為新技術(shù)推廣應(yīng)用提供有力保障?；蚬こ讨亟M：安全高效的新興制備技術(shù)。膠原蛋白重組技術(shù)以基因工程根據(jù)膠原蛋白基因序列構(gòu)建重組表達(dá)質(zhì)粒載體，并將表達(dá)載體電轉(zhuǎn)化至菌株獲得基因工程菌種，對(duì)其進(jìn)行發(fā)酵罐發(fā)酵、純化及鑒定。根據(jù)《重組膠原蛋白生物材料命名指導(dǎo)原則》，重組技術(shù)可分為：1）重組類膠原蛋白：由人體膠原蛋白功能區(qū)域的mRNA逆轉(zhuǎn)錄為cDNA,并重組修飾后形成的特定基因編碼的氨基酸序列或片段組合，當(dāng)前主要廠商為巨子生物；2）重組人源化膠原蛋白：由人體中膠原蛋白功能區(qū)基因序列的部分區(qū)域重組制成的人膠原蛋白特定型別基因編碼的全長或部分氨基酸序列片段，當(dāng)前主要生產(chǎn)廠商包含錦波生物、創(chuàng)健醫(yī)療等；3）重組人膠原蛋白：具備三螺旋結(jié)構(gòu)的人膠原蛋白特定型別基因編碼的全長氨基酸序列，目前尚無規(guī)模廠商達(dá)到全人源重組水平。圖表11:2016-2027年全球天然膠原產(chǎn)量■全球天然膠原產(chǎn)量規(guī)模情況（千噸）資料來源:GrandViewResearch,創(chuàng)爾生物招股書,國盛證券硼含他認(rèn)是基因序列、發(fā)酵與純化共筑重組技術(shù)壁壘。三類重組膠原蛋白的核心區(qū)別在于表達(dá)體系建立、宿主選擇、蛋白表達(dá)、蛋白純化、蛋白保存等，且隨著基因序列同源性與相似度提升，膠原蛋白載體表達(dá)產(chǎn)率與生物活性功能性出現(xiàn)相應(yīng)提升。1）基因工程構(gòu)建：將人體膠原蛋白基因與質(zhì)粒載體結(jié)合制成工程菌，并修飾工程去除端肽，其中合適的氨基酸序列有利于蛋白形成三螺旋結(jié)構(gòu)，質(zhì)粒載體相當(dāng)于生長的母體，兩者結(jié)合之后能夠形成比較完整、能繁殖的重組菌；2）高密度發(fā)酵決定產(chǎn)量：將制備好的重組菌置入發(fā)酵罐中進(jìn)行定向轉(zhuǎn)化與繁殖，選擇高表達(dá)量的菌株，控制pH值、溫度及溶氧控制等發(fā)酵條件可決定菌種生長及膠原蛋白產(chǎn)量高低，這一過程提供豐富的營養(yǎng)物質(zhì)（氨基酸、維生素等），讓重組菌在盡可能短的時(shí)間內(nèi)繁殖更多；3）分離純化決定純度：選取金屬離子親和層析（IMAC）、免疫親和層析（FC）等先進(jìn)純化方法可從發(fā)酵罐內(nèi)分離雜質(zhì)提取高純度的重組膠原蛋白。微生物表達(dá)為主流重組蛋白構(gòu)建體系。重組膠原蛋白合成需構(gòu)建表達(dá)體系，將目的基因和載體連接后導(dǎo)入到不同宿主細(xì)胞（包括動(dòng)物、植物及微生物），再進(jìn)行發(fā)酵誘導(dǎo)表達(dá)重組膠原蛋白。由于動(dòng)植物表達(dá)體系培養(yǎng)難度大且成本較高，當(dāng)前商業(yè)化生產(chǎn)主要選擇以大腸桿菌及酵母體系為主的微生物表達(dá)體系。1）大腸桿菌制備方法成熟：穩(wěn)定性與可控性良好,因生長周期短、生產(chǎn)成本低等優(yōu)勢(shì)占據(jù)較大生產(chǎn)份額，但由于是原核生物缺乏翻譯后加工系統(tǒng)。2）酵母表達(dá)系統(tǒng)發(fā)展完善:包含畢赤酵母的發(fā)酵體系、啤酒酵母的發(fā)酵體系。作為真核表達(dá)系統(tǒng)具有翻譯后修飾等優(yōu)點(diǎn)，可用于表達(dá)外源蛋白并不產(chǎn)生內(nèi)毒素。其中畢赤酵母生長快速，分子遺傳學(xué)操作容易，且具有強(qiáng)烈好氧生長偏愛性，可進(jìn)行細(xì)胞高密度培養(yǎng)并用于大規(guī)模工業(yè)化生產(chǎn)?；蚬こ讨亟M技術(shù)以高效、高質(zhì)、安全等特點(diǎn)成未來行業(yè)主流。較傳統(tǒng)動(dòng)物源制備技術(shù)而言，基因工程可實(shí)現(xiàn)膠原蛋白生產(chǎn)成本與性能方面的顯著提升，已成為膠原蛋白行業(yè)的大勢(shì)所趨：1）技術(shù)與成本：動(dòng)物膠原蛋白制備的單次設(shè)備成本較低，但提取原料成本高昂，制備周期較長；重組膠原蛋白技術(shù)研發(fā)與設(shè)備成本昂貴，但合成周期較短，原料成本便宜，規(guī)模效應(yīng)明顯。2）穩(wěn)定性對(duì)比：動(dòng)物源膠原蛋白可保留多重螺旋結(jié)構(gòu)，力學(xué)結(jié)構(gòu)與穩(wěn)定性優(yōu)越，重組膠原蛋白具備單螺旋結(jié)構(gòu)，水溶性與保濕效果良好，可用于功能性敷料與護(hù)膚品領(lǐng)域。3）安全性對(duì)比：動(dòng)物源膠原蛋白可能存在病毒感染風(fēng)險(xiǎn)或引起人體免疫反應(yīng)，而重組膠原蛋白可有效避免病毒隱患與免疫反應(yīng)，保證醫(yī)學(xué)應(yīng)用安全。圖關(guān)122019年全球膠原蛋白原料主要應(yīng)用領(lǐng)域占比■醫(yī)療健康■食品和飲料■護(hù)膚品■其他資料來源:GrandViewResearch,創(chuàng)爾生物招股書,國盛證項(xiàng)翳篦姆量產(chǎn)與結(jié)構(gòu)性問題仍為重組技術(shù)發(fā)展桎梏。當(dāng)前我國重組膠原蛋白技術(shù)仍處研發(fā)中，短期內(nèi)仍面臨技術(shù)與規(guī)模復(fù)制難度。重組技術(shù)的核心是膠原蛋白的翻譯后修飾，具有熱穩(wěn)定性的重組膠原蛋白需要高水平的表達(dá)體系與足夠的P4H進(jìn)行活性催化。但當(dāng)前技術(shù)路徑難以實(shí)現(xiàn)充分羥基化，并導(dǎo)致生理溫度下膠原蛋白的基本螺旋構(gòu)象遇熱不穩(wěn)定，影響其在針劑注射領(lǐng)域中的填充與支撐作用。從產(chǎn)量角度看，P4H共表達(dá)技術(shù)階段限制重組膠原蛋白的大規(guī)模商業(yè)化進(jìn)程，當(dāng)前主流微生物重組表達(dá)宿主細(xì)胞不能提供充足P4H,羥基化修飾能力較弱，對(duì)比天然膠原蛋白的羥基化效率較低，重組技術(shù)在制備產(chǎn)量與純度方面仍有提升空間。中短期看好敷料與護(hù)膚品應(yīng)用，長期針劑商業(yè)化機(jī)遇可期。當(dāng)前頭部公司的膠原蛋白提取與重組技術(shù)均取得重大突破，膠原蛋白產(chǎn)品已具備突出的補(bǔ)水保濕、修復(fù)抗衰等皮膚護(hù)理功效，在輕醫(yī)美趨勢(shì)下，有望發(fā)揮其在敷料與功效性護(hù)膚品市場(chǎng)中高消費(fèi)頻次與強(qiáng)用戶粘性的特性，實(shí)現(xiàn)膠原蛋白產(chǎn)品滲透率與規(guī)模的迅速提升。長期來看，針劑注射領(lǐng)域的壁壘更為突出，重組膠原蛋白在支撐性與穩(wěn)定性方面的不足限制其僅能應(yīng)用于水光領(lǐng)域，未來在結(jié)構(gòu)性與生物活性提升的前提下有望拓寬填充市場(chǎng)空間，加速商業(yè)化進(jìn)程。L3市場(chǎng)規(guī)模：千億容量，重組膠原蛋白最具看點(diǎn)全球膠原蛋白產(chǎn)量穩(wěn)步發(fā)展，天然膠原占據(jù)主導(dǎo)。根據(jù)GrandViewResearch,2019年全球天然膠原蛋白（動(dòng)物組織來源）產(chǎn)量規(guī)模已達(dá)3.16萬噸，對(duì)應(yīng)天然膠原蛋白原料端市場(chǎng)規(guī)模153.56億美元，預(yù)計(jì)至2027年產(chǎn)量規(guī)模有望提升至4.43萬噸，2020-2027年CAGR為4.31%,對(duì)應(yīng)原料端市場(chǎng)規(guī)模達(dá)226.22億美元，對(duì)應(yīng)CAGR達(dá)4.96%。醫(yī)療健康用膠原蛋白占比近50%,未來仍為產(chǎn)業(yè)增長主力。醫(yī)療健康領(lǐng)域已經(jīng)成為膠原蛋白應(yīng)用的主力，2019年全球膠原蛋白原料應(yīng)用領(lǐng)域中，醫(yī)療健康（含醫(yī)美）市場(chǎng)規(guī)模達(dá)76.04億美元，占總應(yīng)用市場(chǎng)比重為49.83%,預(yù)計(jì)至2027年有望提升至111.17億美元，2020-2027CAGR達(dá)4.86%。圖表13:2016-2027年全球膠原蛋白原料在醫(yī)療健康領(lǐng)域的應(yīng)用規(guī)模IMI全球醫(yī)療健康領(lǐng)域膠原蛋白市場(chǎng)規(guī)模（億美元）資料來班GrandViewResearch,創(chuàng)爾生物招股書,國盛證再須領(lǐng)辦是中國膠原蛋白原料市場(chǎng)發(fā)展后來居上，增速超全球平均水平。2019年我國天然膠原蛋白產(chǎn)量規(guī)模2000噸，占全球產(chǎn)量份額的6.33%,對(duì)應(yīng)膠原蛋白原料端市場(chǎng)規(guī)模達(dá)9.83億美元。我國膠原蛋白市場(chǎng)受益于國家政策支持、居民收入水平提升與醫(yī)美市場(chǎng)蓬勃發(fā)展，未來規(guī)模增速有望超越全球平均水平，預(yù)計(jì)至2027年我國天然膠原蛋白產(chǎn)量可提升至3070噸，2020-2027年CAGR達(dá)6.01%,對(duì)應(yīng)天然原料端市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)15.76億美元，2020-2027年CAGR達(dá)6.08%,其中醫(yī)療健康（含醫(yī)美）領(lǐng)域的原料應(yīng)用規(guī)模有望達(dá)7.48億美元。膠原蛋白產(chǎn)品：醫(yī)美與護(hù)膚場(chǎng)景下的高增行業(yè)。膠原蛋白以獨(dú)特的生物相容性被廣泛應(yīng)用于醫(yī)用敷料、護(hù)膚品等領(lǐng)域。合成生物學(xué)技術(shù)的進(jìn)步使得低成本大規(guī)模的生產(chǎn)成為可能，在國家政策與法規(guī)的支持下，重組膠原蛋白產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模有望高速增長。據(jù)弗利斯特沙利文預(yù)測(cè)，2021年我國整體膠原蛋白產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模達(dá)288億元，預(yù)計(jì)至2027年有望增長至1738億元，其中重組膠原蛋白產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模達(dá)108億元，預(yù)計(jì)至2027年有望增長至1083億元，期間CAGR達(dá)42.4%,在膠原蛋白產(chǎn)品中的滲透率由37.7%提升至62.3%0千億市場(chǎng)下，重組膠原蛋白最具看點(diǎn)。重組膠原蛋白可有效解決皮膚敏感、衰老、慢性炎癥等問題，更貼切當(dāng)代求美者的護(hù)理需求。預(yù)期至2027年含重組膠原蛋白成分的功效

性護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模有望提升至645億元，期間CAGR達(dá)55.0%,含重組膠原蛋白成分的醫(yī)用敷料市場(chǎng)規(guī)模有望提升至255億元，期間CAGR達(dá)28.8%。■支組膠原要白 ■動(dòng)物洋膠原蛋白64.560%圖表18:2027E膠原蛋白產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模及重組膠原蛋白產(chǎn)品細(xì)分市場(chǎng)規(guī)模（十億元;人民幣）■支組膠原要白 ■動(dòng)物洋膠原蛋白64.560%■功敗性護(hù)膚品醫(yī)用敷料醫(yī)美應(yīng)用一般護(hù)膚保健品生物醫(yī)用材料其他英圣@認(rèn)是資料技源:巨子生物招股書.Frost&Sullivan.英圣@認(rèn)是1.4產(chǎn)業(yè)鏈：整合原料端和產(chǎn)品端，中下游一體化膠原蛋白行業(yè)已形成完整成熟的產(chǎn)業(yè)鏈布局，上中下游環(huán)節(jié)分工明確：上游環(huán)節(jié)：膠原生產(chǎn)原料供應(yīng)——膠原蛋白產(chǎn)業(yè)上游為從事膠原原料相關(guān)的畜牧業(yè)及微生物發(fā)酵企業(yè)廠商，生產(chǎn)環(huán)節(jié)毛利率約為20-30%左右。當(dāng)前上游原料種類繁多，供應(yīng)體量充足，動(dòng)物膠原蛋白原料主要為牛跟腱、豬蹄豬皮、雞翅雞皮、魚皮和微生物等，涉及企業(yè)主要為牧原股份、溫氏股份等畜牧業(yè)、漁業(yè)公司，重組膠原蛋白的原料主要來自微生物發(fā)酵企業(yè)所生產(chǎn)的畢赤酵母和大腸桿菌等菌種。中游環(huán)節(jié)：膠原蛋白原料制備和加工——?jiǎng)游镌茨z原和重組膠原蛋白生產(chǎn)。中游廠商的毛利率在80%以上，大部分頭部中游原料廠商同時(shí)覆蓋下游膠原蛋白產(chǎn)品的生產(chǎn)，如創(chuàng)爾生物、巨子生物、錦波生物等。其中，動(dòng)物源膠原蛋白廠商固定成本較低，原材料等可變成本較高，重組膠原蛋白廠商固定設(shè)備等固定成本較高，原材料等可變成本較低。下游環(huán)節(jié)：膠原蛋白終端產(chǎn)品應(yīng)用——涉及醫(yī)療健康、皮膚護(hù)理及食品三大應(yīng)用領(lǐng)域的品牌方。①醫(yī)療健康（含醫(yī)美）領(lǐng)域：應(yīng)用場(chǎng)景包括創(chuàng)面敷料、止血材料、藥物載體、注射填充材料和注射再生材料等，頭部廠商錦波生物、雙美生物毛利率可達(dá)80%-85%。②皮膚護(hù)理領(lǐng)域：應(yīng)用場(chǎng)景為護(hù)膚原液、面膜敷料及乳霜等，頭部廠商巨子生物、創(chuàng)爾生物、敷爾佳毛利率可達(dá)75%-85%。③食品領(lǐng)域：主要產(chǎn)品包括人造膠原腸衣、保健食品和食用添加劑等，代表品牌安利紐崔萊、湯臣倍健毛利率可達(dá)60%-70%。價(jià)值鏈拆解：中游制造利潤豐厚，渠道毛利率可達(dá)80+%。以創(chuàng)爾生物及巨子生物的單片膠原蛋白修復(fù)面膜為例，由畜牧業(yè)或微生物發(fā)酵企業(yè)處采購的原料成本約為2-2.5元，經(jīng)中游膠原蛋白廠商制備加工成膠原蛋白敷料后銷往不同渠道并觸達(dá)終端消費(fèi)者，1）按經(jīng)銷渠道毛利率80%計(jì)算，售予經(jīng)銷商的出貨價(jià)約12.5元，并經(jīng)10%的加價(jià)倍率售至醫(yī)美選線機(jī)構(gòu)，再由45%左右的加價(jià)率售往終端消費(fèi)者；2）線上DTC渠道毛利率可達(dá)90%左右，廠商將敷料產(chǎn)品直接通過線上直銷觸達(dá)消費(fèi)者，終端定價(jià)為29元/片，考慮銷售折扣與促銷活動(dòng)后的實(shí)際成交價(jià)約為20-25元/片。競爭格局分散，細(xì)分龍頭初顯。由于膠原蛋白的原料來源、制備方法、膠原類型種類眾多，膠原蛋白行業(yè)生產(chǎn)的競爭格局較為分散。細(xì)分賽道中制備技術(shù)成熟，研發(fā)與牌照壁壘的龍頭公司嶄露頭角，醫(yī)療生物領(lǐng)域的代表企業(yè)有創(chuàng)爾生物、其勝生物（昊海生科旗下）、無錫貝迪生物、北京益爾康等;醫(yī)美注射領(lǐng)域牌照稀缺，當(dāng)前已獲批證的企業(yè)有雙美生物、長春博泰、錦波生物、愛美客、長春圣博瑪、華東醫(yī)藥；修復(fù)敷料護(hù)與護(hù)膚品領(lǐng)域的龍頭生產(chǎn)商包括創(chuàng)爾生物、陜西巨子等。圖表23:美國膠原蛋白注射劑市場(chǎng)規(guī)模、產(chǎn)品均價(jià)及療程數(shù)市場(chǎng)規(guī)模（左軸：百萬美元）資料來源:ASPS,國盛證券研究所注:2014年起不再統(tǒng)計(jì)膠愿蛋白注=射劑市場(chǎng)規(guī)模及均價(jià),2018年起不再統(tǒng)計(jì)膠原蛋白注射劑療程強(qiáng)@認(rèn)是產(chǎn)業(yè)鏈垂直一體化趨勢(shì)延續(xù)。重組與提取技術(shù)在膠原蛋白產(chǎn)業(yè)鏈中占據(jù)關(guān)鍵地位，中游廠商可憑借技術(shù)與原料優(yōu)勢(shì)進(jìn)軍下游市場(chǎng)并建立較高差異化競爭壁壘，形成產(chǎn)業(yè)鏈中下游一體化的發(fā)展趨勢(shì)。當(dāng)前創(chuàng)爾生物與巨子生物等頭部原料廠商均已成功切入終端皮膚護(hù)理市場(chǎng)，建立一體化產(chǎn)業(yè)鏈打造全流程生產(chǎn)能力，在原料端可緩解產(chǎn)能壓力并以規(guī)模量產(chǎn)釋放成本優(yōu)勢(shì)，在供應(yīng)鏈支撐下可協(xié)同各業(yè)務(wù)發(fā)展，結(jié)合渠道端布局加速產(chǎn)品商業(yè)化進(jìn)程。我們認(rèn)為技術(shù)與成本是當(dāng)前膠原蛋白產(chǎn)業(yè)競爭的核心要素，打通產(chǎn)業(yè)鏈有望放大廠商在終端的核心競爭力，未來產(chǎn)業(yè)鏈一體化趨勢(shì)仍將延續(xù)。2.膠原蛋白注射劑：再生針劑與重組膠原的新藍(lán)海美國市場(chǎng)：再生針劑占比90%,引領(lǐng)填充新潮膠原蛋白注射劑首發(fā)地，40年發(fā)展史幾經(jīng)產(chǎn)品迭代。全球首款膠原蛋白注射產(chǎn)品Zyderm于1981年即通過美國FDA注冊(cè)，在注射市場(chǎng)的出現(xiàn)時(shí)間早于玻尿酸與肉毒，迄今為止已有40年注射史。自首代產(chǎn)品ZydermI后，膠原蛋白注射劑市場(chǎng)歷經(jīng)Zyplast,CosmoDerm、CosmoPlast等數(shù)代產(chǎn)品迭新,在安全性能上逐步克服非人源膠原蛋白攜帶的致病風(fēng)險(xiǎn)與免疫反應(yīng)，在填充性能上向維持時(shí)間更長久，注射區(qū)域更細(xì)分等方向發(fā)展。對(duì)比玻尿酸，膠原蛋白注射優(yōu)勢(shì)明顯：1）調(diào)和膚色：不同于玻尿酸的無色，膠原蛋白填充劑呈乳白色，在淺層填充后可調(diào)和肌膚顏色，起到美白，淡化黑眼圈的作用；2）術(shù)后不良癥狀弱：膠原蛋白相比玻尿酸親水性弱，填充后不易吸水膨脹，可避免術(shù)后親水腫脹癥狀；3）注射效果自然：乳白色的膠原蛋白可有效避免玻尿酸注射后的“丁達(dá)爾現(xiàn)象”，注射效果自然美觀。

圖表24:美國玻尿酸注射劑市場(chǎng)規(guī)模、產(chǎn)品均價(jià)及療程數(shù)2000180016001400120010008006004002000700600500400-300200100市場(chǎng)規(guī)模（左軸：百萬美元）療程數(shù)（左軸：萬次）?均價(jià)（右軸：美元/次）20052007200920112013201520172019r800資料來源:700600500400-300200100市場(chǎng)規(guī)模（左軸：百萬美元）療程數(shù)（左軸：萬次）?均價(jià)（右軸：美元/次）20052007200920112013201520172019r800持久性、安全性及高定價(jià)為早期膠原蛋白的三大缺陷。即使膠原蛋白注射優(yōu)勢(shì)眾多，但注射產(chǎn)品未能匹配美國本土的求美需求，主要系1）填充場(chǎng)景有限：膠原蛋白質(zhì)地單相，適用于細(xì)紋、淚溝、蘋果肌等軟組織容量填充，但無法滿足骨性容量填充，在終端的適應(yīng)場(chǎng)景不足；2）注射功效不匹配：膚色調(diào)和是膠原蛋白的主打功效，但美白在美國白人社會(huì)中需求較少；3）注射難度較大：膠原蛋白不具備類似玻尿酸的流動(dòng)性，注射后可能出現(xiàn)無法通過溶解酶修復(fù)的結(jié)塊問題，對(duì)于醫(yī)生的注射水平要求較高；4）原料成本高昂：膠原蛋白產(chǎn)量稀缺導(dǎo)致其原料價(jià)格約為玻尿酸的10倍，但終端平均價(jià)格卻低于玻尿酸平均水平，嚴(yán)重壓縮終端利潤空間。在填充效果與性價(jià)比優(yōu)勢(shì)突出的玻尿酸產(chǎn)品打壓下，膠原蛋白注射劑逐漸淡出美國市場(chǎng)，注射規(guī)模由2006年的1.04億美元銳減至2013年的3183萬美元，對(duì)應(yīng)療程數(shù)也由22.06萬次降至1.37萬次。以Scupltra為代表的再生針劑開啟填充新時(shí)代。傳統(tǒng)膠原蛋白注射品雖未能實(shí)現(xiàn)與玻尿酸的區(qū)隔，但依靠創(chuàng)新成分的膠原蛋白再生劑開啟填充新時(shí)代，含PLLA聚左旋乳酸的再生產(chǎn)品Sculptra于2009年獲批應(yīng)用于醫(yī)美并迅速博得市場(chǎng)關(guān)注。以Sculptra為首的再生針劑由20%-30%的微球(PLLA、PCL、PMMA等)和70%-80%的填充介質(zhì)(玻尿酸、CMC、膠原蛋白)構(gòu)成，其中填充介質(zhì)可實(shí)現(xiàn)即時(shí)效果，而PLLA等微球具備生物刺激作用，可在組織內(nèi)引起免疫反應(yīng)并誘導(dǎo)人體成纖維細(xì)胞再生膠原蛋白及彈性纖維等真皮基質(zhì)成，在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)膠原蛋白密度快速增長。對(duì)比膠原蛋白及玻尿酸等注射劑，再生針劑兼具即時(shí)與長效填充效果，呈現(xiàn)自然漸進(jìn)式美化，維持時(shí)間可長達(dá)1-5年，性價(jià)比與注射效果優(yōu)勢(shì)明顯。再生針劑以長效、自然等優(yōu)勢(shì)漸居膠原蛋白注射主流。再生針劑憑借長效自然的填充效果在醫(yī)美市場(chǎng)發(fā)展迅速，2009年兩款獲FDA批準(zhǔn)的再生針劑Sculptra(PLLA)與Artefill/Bellafill(PMMA)合計(jì)注射療程數(shù)達(dá)10.09萬例，在膠原蛋白注射市場(chǎng)的合計(jì)占比為37.34%,合計(jì)占比至2017年時(shí)已達(dá)91%,再生針劑已在膠原蛋白注射市場(chǎng)中占據(jù)主導(dǎo)地位。圖表27:膠原蛋白再生劑獲批后成為膠原蛋白注射產(chǎn)品的主流(%)資料來源:ASPS,國盛證券研究所填充領(lǐng)域下，再生針劑對(duì)玻尿酸替代效應(yīng)顯現(xiàn)。根據(jù)美國ASPS的統(tǒng)計(jì)，2020年美國膠原蛋白再生劑注射規(guī)模已達(dá)1.89億美元，其中PLLA占據(jù)1.14億美元，PMMA占據(jù)0.75億美元。以肉毒素、玻尿酸、膠原蛋白案例數(shù)合計(jì)作為注射劑市場(chǎng)總案例數(shù)，2020年膠原蛋白案例數(shù)占比為2.84%,同期肉毒素/玻尿酸占比分別為60.91%/36.25%；按市場(chǎng)規(guī)模計(jì)，2020年膠原蛋白注射類項(xiàng)目市場(chǎng)規(guī)模占比4.70%,同期肉毒素/玻尿酸占比分別為50.86%/44.44%o由于再生針劑與玻尿酸在醫(yī)美注射領(lǐng)域均主打填充作用，兩類產(chǎn)品的療程及規(guī)模比率可以一定程度上反映再生針劑的滲透率，2020年美國膠原蛋白針劑（以再生劑為主）療程數(shù)/玻尿酸注射療程數(shù)的比值已提升至1/12,規(guī)模比率近1/10,再生針劑在填充市場(chǎng)中對(duì)于玻尿酸的替代逐步顯現(xiàn)。復(fù)盤美國市場(chǎng)：再生針劑為膠原蛋白行業(yè)演繹的趨勢(shì)之-O膠原蛋白類注射產(chǎn)品最早起源于美國，四十年發(fā)展史中經(jīng)歷數(shù)次興衰起伏，傳統(tǒng)膠原蛋白產(chǎn)品由于填充場(chǎng)景有限與成本高昂等桎梏在玻尿酸等同類填充競爭中逐步退出歷史舞臺(tái)。復(fù)盤膠原產(chǎn)品迭代史，我們認(rèn)為兼具長期與即時(shí)填充效果的再生針劑有效彌補(bǔ)了傳統(tǒng)膠原蛋白填充不足與低性價(jià)比等劣勢(shì)，更貼合現(xiàn)代求美者追求自然、抗衰、長效等需求，已近乎實(shí)現(xiàn)在膠原注射領(lǐng)域的完全替代，并成為膠原蛋白行業(yè)在注射領(lǐng)域演繹的主流趨勢(shì)之一。中國臺(tái)灣市場(chǎng)：渠道低價(jià)出貨及用戶精準(zhǔn)定位破局中國臺(tái)灣膠原蛋白市場(chǎng)同樣面臨成本與適應(yīng)癥困境。美國膠原蛋白注射劑產(chǎn)品Zyderm于1984年于中國臺(tái)灣地區(qū)獲批上市，開啟中國臺(tái)灣地區(qū)膠原蛋白填充新格局，此后Zyderm二代產(chǎn)品、Zyplast等產(chǎn)品陸續(xù)于八九十年代入局。海外膠原蛋白注射劑在中國臺(tái)灣市場(chǎng)的發(fā)展中也面臨與美國市場(chǎng)相似的困境，產(chǎn)品價(jià)格高昂與注射填充劣勢(shì)嚴(yán)重削弱在終端市場(chǎng)的綜合競爭力，產(chǎn)品批證也在停產(chǎn)后相繼注銷。圖表30:膠原蛋白在美國注射劑市場(chǎng)占比遠(yuǎn)低于肉毒素與玻尿酸（%）資料來源:ASPS,國盛證卷研究所 是雙美生物的破局：產(chǎn)品精準(zhǔn)定位眼周與水光等膠原蛋白功能市場(chǎng)。雙美生物為中國臺(tái)灣本土膠原蛋白生產(chǎn)商，專注于生醫(yī)高分子材料研究與開發(fā)，于2006年推出首款雙美I號(hào)膠原蛋白植入劑產(chǎn)品（膚柔美）后又相繼于2008/2014年推出第二代（膚麗美）、第三代膠原蛋白植入劑產(chǎn)品（膚力原）。雙美生物針對(duì)膠原蛋白注射特點(diǎn)與中國臺(tái)灣地區(qū)的求美需求精準(zhǔn)匹配產(chǎn)品定位，最大化膠原蛋白填充效應(yīng)。三代產(chǎn)品在全面部注射基礎(chǔ)上將眼周填充作為重點(diǎn)發(fā)展方向，發(fā)揮膠原蛋白在膚色調(diào)和與淡化黑眼圈方面的作用，其中首代產(chǎn)品膚柔美利用中國臺(tái)灣唯一S.P.F.（無特定病原）豬場(chǎng)之豬體皮為原料，大幅降低膠原蛋白注射的免疫反應(yīng)率至0.3%,并成為中國臺(tái)灣第一款獲批侵入式醫(yī)療器材；二代產(chǎn)品膚麗美以交聯(lián)蛋白技術(shù)顯著延長效果維系時(shí)間并豐富適應(yīng)癥；第三代產(chǎn)品在此基礎(chǔ)上加入利多卡因，優(yōu)化消費(fèi)者注射體驗(yàn)，當(dāng)前公司披露第四代升級(jí)產(chǎn)品已處在研狀態(tài)。低價(jià)出貨策略破局經(jīng)銷難題，雙美迅速搶占渠道份額：針對(duì)傳統(tǒng)膠原蛋白原料高昂但終端獲利較薄的難題，雙美以低價(jià)策略迅速搶占膠原蛋白填充市場(chǎng)。雙美植入劑在終端價(jià)格看齊美國進(jìn)口產(chǎn)品Zyderm15000元新臺(tái)幣的零售價(jià)，在院線渠道端則憑借因地制宜的成本優(yōu)勢(shì)實(shí)行低價(jià)策略，據(jù)年報(bào)信息計(jì)算，2008年雙美植入劑在中國臺(tái)灣地區(qū)的平均出貨價(jià)為2490元新臺(tái)幣/ml,以遠(yuǎn)低于Zyderm售予醫(yī)院的10000元新臺(tái)幣/支，通過擴(kuò)大經(jīng)銷商與渠道獲利空間迅速搶占市場(chǎng)份額，2008-2011年間雙美植入劑在中國臺(tái)灣地區(qū)銷量從7642ml上升至20189ml,CAGR達(dá)38.24%,銷售額從1.90億元新臺(tái)幣上升至4.76億元新臺(tái)幣，CAGR達(dá)35.70%,并于2011年成為中國臺(tái)灣地區(qū)唯一合規(guī)的膠原蛋白注射針劑廠商。渠道策略調(diào)整伴隨市場(chǎng)數(shù)度興衰：2011年后雙美生物出貨量可代表中國臺(tái)灣膠原蛋白注射市場(chǎng)發(fā)展，并跟隨渠道策

略歷經(jīng)先衰后增的階段。⑴衰退階段(2012-2016)：由于終端價(jià)格混亂導(dǎo)致獲利空間與消費(fèi)意愿下滑，雙美于2012年與中國臺(tái)灣總代理商解除合約，渠道端的負(fù)面影響導(dǎo)致雙美植入劑在中國臺(tái)灣地區(qū)的銷量從2012年的15161ml大幅降低至2016年的6100ml,對(duì)應(yīng)銷售額由3.84億元新臺(tái)幣縮水至1.50億元新臺(tái)幣。⑵增長階段(2017-2020)：2016年雙美新任董事長與總經(jīng)理上任，重新調(diào)整產(chǎn)品與渠道策略，雙美植入劑在中國臺(tái)灣地區(qū)的銷量從9749ml增長至22061ml,年復(fù)合增長率31.29%,銷售額從1.77億元新臺(tái)幣上升至6.48億元新臺(tái)幣，年復(fù)合增長率54.09%。平均出貨價(jià)逐步恢復(fù)至3000兀新臺(tái)幣左右，終端定價(jià)約為10000新臺(tái)幣左右。圖表36：雙美生物營收及歸母凈利潤(百萬元;人民幣)■營業(yè)收入 歸母凈利潤營收yoy(%) 歸母承刷yoy(%)Qnno/yuu%800%700%600%500%400%300%200%100%L0%2016 2017 2018 2019 20202021Q3資料來源:Wind,國盛證券研究所膠原蛋白注射劑迅速搶占內(nèi)地市場(chǎng)，驅(qū)動(dòng)業(yè)績營利高增。雙美的產(chǎn)品與渠道策略大獲成功，三款膠原蛋白產(chǎn)品合計(jì)收入占比長期超90%以上，2016-2020年間在終端市場(chǎng)的強(qiáng)勁表現(xiàn)驅(qū)動(dòng)營利高增，至2020年公司營收體量達(dá)2.00億元RMB,期間CAGR達(dá)56.12%,歸母凈利潤規(guī)模達(dá)5526萬元，期間CAGR為248.02%,并以先發(fā)優(yōu)勢(shì)與品類優(yōu)勢(shì)迅速占據(jù)內(nèi)地市場(chǎng)，2016-2020年間的大陸區(qū)收入增長至1.74億元RMB,期間CAGR達(dá)60.86%o再生針劑：膠原蛋白注射市場(chǎng)的新突破口。中國臺(tái)灣膠原蛋白注射行業(yè)緊跟海外發(fā)展，在傳統(tǒng)膠原蛋白注射劑升級(jí)的基礎(chǔ)之上呈現(xiàn)再生針劑的突破口。2010年法國Sculptra（舒顏萃）于中國臺(tái)灣地區(qū)獲批并成為當(dāng)?shù)厥卓钅z原蛋白再生劑產(chǎn)品，在2015年與2019年另有EllansC與Aesthefill兩款再生產(chǎn)品相繼獲批，在產(chǎn)品成分、功能效果與定價(jià)方面呈現(xiàn)差異化定位，建立寡占競爭格局。復(fù)盤中國臺(tái)灣市場(chǎng)：精準(zhǔn)定位與產(chǎn)品升級(jí)是膠原蛋白行業(yè)演繹的另一趨勢(shì)。中國臺(tái)灣膠原蛋白市場(chǎng)幾乎于美國處于同一起跑線，具備相似的時(shí)代與產(chǎn)品背景，在海外注射劑紛紛敗退之際，本土針劑廠商雙美生物充分挖掘膠原蛋白填充亮點(diǎn)，精準(zhǔn)定位市場(chǎng)求美需求，以價(jià)格策略實(shí)現(xiàn)破局之路。對(duì)標(biāo)中國臺(tái)灣市場(chǎng)，我國內(nèi)地具備更相似的審美標(biāo)準(zhǔn)與市場(chǎng)發(fā)展環(huán)境，在中國臺(tái)灣市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)指引下，我們認(rèn)為展現(xiàn)差異化優(yōu)勢(shì)與突破價(jià)格桎梏是傳統(tǒng)膠原蛋白針劑克服發(fā)展弊端的可行之路，在此趨勢(shì)下，產(chǎn)品安全與注射性能良好的重組膠原蛋白有望成為膠原注射行業(yè)發(fā)展的另一個(gè)新方向。內(nèi)地市場(chǎng)：技術(shù)創(chuàng)新及產(chǎn)品供給驅(qū)動(dòng)增長我國膠原蛋白注射市場(chǎng)起步較晚，項(xiàng)目占比不足1%。對(duì)比美國與中國臺(tái)灣等海外成熟市場(chǎng)，我國內(nèi)地膠原蛋白注射市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)落后，獲批生產(chǎn)商數(shù)量較少。截止2022年4月膠原蛋白填充劑主要廠商僅有以I型膠原蛋白為主的中國臺(tái)灣雙美生物和長春博泰，以及首款獲批HI型膠原蛋白的廠商錦波生物。終端醫(yī)美產(chǎn)品有限，膠原蛋白注射項(xiàng)目占比不足1%。據(jù)新氧大數(shù)據(jù)，2019年我國注射醫(yī)美項(xiàng)目中，玻尿酸和肉毒素占比分別達(dá)66.59%和32.67%,而膠原蛋白注射劑仍處于發(fā)展初期，產(chǎn)品受眾較少，在注射項(xiàng)目中占比低于0.74%,對(duì)比2020年美國膠原蛋白針劑（以再生劑為主）療程數(shù)/玻尿酸注射療程數(shù)的1/6,我國膠原蛋白及再生針劑發(fā)展仍處于起步階段。圖表39:2020年美國膠原蛋白注射療程與玻尿酸對(duì)比（萬例,%）^43.63,14%■膠原蛋白注射項(xiàng)目? —注4"頁H261.97,

86%資料來源:ASPS,國盛證券研究所 工奈@認(rèn)是產(chǎn)品供給有限，性價(jià)比與副作用限制傳統(tǒng)膠原蛋白市場(chǎng)擴(kuò)容。①常規(guī)填充性價(jià)比：對(duì)比內(nèi)地在售玻尿酸產(chǎn)品，針對(duì)淚溝、隆鼻等注射訴求，膠原蛋白注射劑代表產(chǎn)品膚麗美價(jià)格約為玻尿酸的3-4倍，而維持時(shí)間僅為后者1-2倍，單位維持時(shí)間內(nèi)價(jià)格較高，而在頸紋、法令紋的注射填充上，膠原蛋白注射劑產(chǎn)品維持時(shí)間甚至短于玻尿酸，膠原蛋白注射劑綜合性價(jià)比低于玻尿酸產(chǎn)品。②副作用：國內(nèi)主要膠原蛋白注射劑廠商雙美生物、長春博泰的膠原蛋白產(chǎn)品均為動(dòng)物源，存在一定免疫風(fēng)險(xiǎn)，且注射后出現(xiàn)的結(jié)塊問題無法用溶解酶溶解，技術(shù)要求更嚴(yán)格。行業(yè)成長潛力豐富，未來以重組膠原與再生針劑兩大路徑發(fā)展。傳統(tǒng)膠原蛋白由于生產(chǎn)成本高昂、存在免疫風(fēng)險(xiǎn)、注射難度高等弊端未能在我國終端市場(chǎng)完全釋放優(yōu)勢(shì)。在膠原蛋白產(chǎn)能瓶頸逐步突破與優(yōu)質(zhì)新品陸續(xù)上市的新風(fēng)口下，我們認(rèn)為膠原蛋白注射劑市場(chǎng)極具成長潛力，產(chǎn)品趨勢(shì)將順應(yīng)求美痛點(diǎn)向重組膠原蛋白與再生針劑兩大路徑分化發(fā)展，龍頭醫(yī)美公司加速入局與在研管線有望為行業(yè)持續(xù)高增儲(chǔ)備豐富動(dòng)能。產(chǎn)品端創(chuàng)新及供給增加，多款注射牌照接連落地。我國NMPA藥監(jiān)局針對(duì)膠原蛋白注射劑與再生劑產(chǎn)品采取嚴(yán)格監(jiān)管流程，長期以來產(chǎn)品稀缺性制約膠原蛋白類針劑在終端的發(fā)展。2021年以來多款注射牌照接連落地，再生針劑中長春圣博瑪?shù)陌S嵐-LOviselle童顏針、華東醫(yī)藥代理的伊妍仕EHansdS少女針及愛美客的濡白天使產(chǎn)品均陸續(xù)獲得HI類醫(yī)療器械證書，并于2021下半年相繼上市；膠原蛋白注射劑中錦波生物旗下的重組ni型人源膠原蛋白注射劑薇旖美獲批上市，產(chǎn)品端的創(chuàng)新與供給增加有望孕育膠原蛋白注射行業(yè)的爆發(fā)契機(jī)。膠原新品直擊消費(fèi)者求美痛點(diǎn)。膠原蛋白注射劑與再生劑各具千秋，膠原蛋白注射劑具有美白、抗衰、保濕、補(bǔ)充皮膚養(yǎng)分等功效，可在全面部注射實(shí)現(xiàn)面部彈性及含水量提

升、美白抗炎等功效，其中添加交聯(lián)劑的膠原蛋白注射劑具有一定支撐力，可用于填充凹陷。膠原蛋白再生劑通過刺激膠原再生具有漸進(jìn)式與長效的塑形效果，可在眉骨、太陽穴、鼻部、鼻基底及下頜緣等部位注射填充凹陷、提升飽滿度、改善面部輪廓。圖表43:膠原蛋白及再生類產(chǎn)品注射部位及追求效果膠原蛋白注射劑印堂及眉玲：輪廓改善全面部：提高面部彈性及支撐，效果自然含水■,美白，抗炎太陽穴：改善凹陷署區(qū)：改善眉毛低垂下壓山根：自然塑形太陽穴：改善凹陷面中：自然填充，改善凹陷，面部飽滿面中：蘋果肌、臉頰飽滿下霞伸及下解：膠原蛋白注射劑印堂及眉玲：輪廓改善全面部：提高面部彈性及支撐，效果自然含水■,美白，抗炎太陽穴：改善凹陷署區(qū)：改善眉毛低垂下壓山根：自然塑形太陽穴：改善凹陷面中：自然填充，改善凹陷，面部飽滿面中：蘋果肌、臉頰飽滿下霞伸及下解：輪廓改善，效果自然鼻■底：改善法令紋下巴：填充飽滿，效果自然 ■基底：改善法令紋、凹陷眼周：改善上眼瞼松弛、眼窩凹陷，眼周動(dòng)態(tài)紋（魚尾紋）、輻射狀細(xì)紋，黑眼圈、淚溝膠原蛋白再生劑資料來源：新量.國盛證叁研究所1）自然美、抗衰老等新訴求下，膠原蛋白再生劑應(yīng)運(yùn)崛起。據(jù)艾瑞咨詢2021年調(diào)查結(jié)果顯示，產(chǎn)品安全性與效果自然分別以58.2%和51.2%的占比成為求美者選擇醫(yī)美產(chǎn)品時(shí)的前兩大參考因素，而產(chǎn)品效果不長久則為當(dāng)前醫(yī)美抗衰項(xiàng)目的第一大痛點(diǎn)。從注射效果上看，膠原蛋白再生劑填充效果更加自然，抗衰過程循序漸進(jìn)，成分可完全代謝，不具有免疫風(fēng)險(xiǎn)，在突破傳統(tǒng)注射填充劑定位的同時(shí)有限規(guī)避膠原蛋白填充劑的局限性。從維持時(shí)間上看，再生劑可維持1-4年的填充效果，注射性價(jià)比明顯提升。對(duì)比Sculptra增長瓶頸，我國再生新品性能優(yōu)勢(shì)突出。由于醫(yī)生操作難度較大且產(chǎn)品懸浮性差等弊端，Sculptra童顏針銷量自獲批后的8年間僅增長了150%。國內(nèi)新品技術(shù)進(jìn)一步升級(jí)，利好醫(yī)生端&消費(fèi)者端。國內(nèi)膠原蛋白再生新品在海外基礎(chǔ)上優(yōu)化性能：1）圣博瑪艾維嵐：縮短凍干粉復(fù)溶時(shí)間,從原材料環(huán)節(jié)規(guī)避結(jié)節(jié)可能；2）伊妍仕：凝膠形態(tài)無需復(fù)溶,可隨時(shí)注射；3）愛美客濡白天使：以HA+聚左旋乳酸復(fù)配成分實(shí)現(xiàn)即刻填充與皮膚持續(xù)煥新，SDAM技術(shù)解決材料改性及微球團(tuán)聚問題，且凝膠形態(tài)無需復(fù)溶節(jié)約注射時(shí)間并降低醫(yī)生的操作難度，并添加0.3%的利多卡因減輕注射痛感。再生產(chǎn)品效果卓越，消費(fèi)者認(rèn)可度優(yōu)異。以2022年4月新氧APP終端產(chǎn)品測(cè)評(píng)分?jǐn)?shù)顯示，以濡白天使針與伊妍仕少女針為代表的再生針劑在終端市場(chǎng)的用戶認(rèn)可度與人氣熱度較高，在傳統(tǒng)玻尿酸填充劑市場(chǎng)競爭格局中獨(dú)樹一幟。其中濡白天使針效果評(píng)分高達(dá)5.0的滿分水平，位居填充劑排名第一,伊妍仕少女針以18800元的零售價(jià)格在注射針劑市場(chǎng)中率先確立定價(jià)差異化優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)人氣熱度高達(dá)8.5分，終端認(rèn)可度優(yōu)異。渠道建設(shè)以B端教育為起點(diǎn)推動(dòng)向消費(fèi)者端的鋪貨展開。膠原蛋白再生劑作為新注射品類，需對(duì)注射方法及注意事項(xiàng)進(jìn)行相關(guān)培訓(xùn)，提高渠道端對(duì)產(chǎn)品的認(rèn)知和信賴進(jìn)而引發(fā)醫(yī)美機(jī)構(gòu)向消費(fèi)者端做宣傳營銷。濡白天使、伊妍仕、艾維嵐均展開大規(guī)模醫(yī)師培訓(xùn)，實(shí)現(xiàn)渠道端的深度綁定。以少女針為例，華東醫(yī)藥在線上已建立小紅書、微博、微信公眾號(hào)等社交平臺(tái)入口，積極經(jīng)營信息流廣告逐步提升品牌曝光度；在線下B端開展注射方法及注意事項(xiàng)的相關(guān)培訓(xùn)，C端持續(xù)發(fā)力“伊妍仕之夜一新品發(fā)布會(huì)”、“跨界美學(xué)合伙人一攜手芭莎珠寶舉辦珠寶設(shè)計(jì)大賽”等眾多高曝光度品牌活動(dòng)。三款再生膠原蛋白產(chǎn)品自上市以來均實(shí)現(xiàn)線下渠道的迅速推廣，截至2022年3月覆蓋城市數(shù)均超50+o圖表44:2021年消費(fèi)者選擇醫(yī)美時(shí)效果自然為考慮因素資料來源:艾瑞咨詢,國盛證券研究所2）眼周填充與水光針再顯膠原蛋白優(yōu)勢(shì)。截至2022年4月，國內(nèi)共有四款在售ni類膠原蛋白注射劑產(chǎn)品（膚力原已獲批但不出售），均具備眼周填充與保濕修復(fù)功效，可在水光與眼周市場(chǎng)大展拳腳。1）薇旖美：為重組皿型人源化膠原蛋白，氨基酸序列和人膠原蛋白氨基酸序列特定功能區(qū)相同,具有高于人體I型和in型膠原蛋白的粘附性，生物相容性與修復(fù)特性良好。2）膚柔美&膚麗美：為豬源I型膠原蛋白，可改善皮膚膚質(zhì)。3）弗緞：為牛源i+in性膠原蛋白，均采用去端肽技術(shù)降低致敏率，成分中的I型膠原起支撐作用，HI型膠原可促進(jìn)皮膚愈合，并用于水光維養(yǎng)。眼周市場(chǎng)：無可替代的競爭優(yōu)勢(shì)。艾瑞咨詢2021年數(shù)據(jù)顯示，眼周部位是求美者最重視的美化部分，年均抗衰花費(fèi)達(dá)6972.3元，位居全身首位。膠原蛋白注射劑高度貼合我國醫(yī)美消費(fèi)者的美容需求，在眼周抗衰市場(chǎng)具有獨(dú)到的競爭優(yōu)勢(shì):1）乳白色不透光：膠原蛋白呈乳白色、不透光質(zhì)地，可即刻遮蓋眼周的黑色素，并且避免眼周因皮膚組織較薄易出現(xiàn)的丁達(dá)爾現(xiàn)象；2）吸水性弱：膠原蛋白與玻尿酸不同，具有弱吸水性，術(shù)后腫脹的概率較低，恢復(fù)快，不影響社交；3）降解產(chǎn)物為氨基酸：有效抑制皮膚色素酪氨酸酶的活性，在皮膚源頭上改善黑色素；4）補(bǔ)充膠原：為真皮細(xì)胞補(bǔ)充營養(yǎng)，起到填充細(xì)紋和淚溝的作用。高頻次與普適性決定水光針未來市場(chǎng)空間廣闊。水光針通過水光儀器將透明質(zhì)酸等產(chǎn)品導(dǎo)入皮膚，可在短時(shí)間內(nèi)為肌膚快速補(bǔ)充水分，達(dá)到改善膚色、收縮毛孔以及祛除皺紋等功效。憑借低風(fēng)險(xiǎn)、普適性、效果明顯、性價(jià)比突出等優(yōu)勢(shì),水光針位列我國醫(yī)美用戶注射針劑第四位，根據(jù)艾瑞咨詢調(diào)研數(shù)據(jù)，2020年在醫(yī)美用戶中的受眾占比達(dá)34%,終端市場(chǎng)規(guī)模達(dá)62.5億元，預(yù)計(jì)至2025年將達(dá)219億元，期間CAGR達(dá)28.50%。水光針效果明顯但維持時(shí)間較短，需多次注射保證療效，具備較高的消費(fèi)頻次與用戶粘性，未來市場(chǎng)規(guī)模有望持續(xù)擴(kuò)張。

圖表50:我國注射類醫(yī)關(guān)器械細(xì)分市場(chǎng)規(guī)模變化資料來源:億渡數(shù)據(jù)、國盛證券研究所 福圣@認(rèn)是行業(yè)趨勢(shì)由單一補(bǔ)水走向復(fù)合水光，膠原蛋白注射劑大有可為。人體內(nèi)膠原蛋白跟隨衰老速度開始大幅流失，面部肌膚缺水現(xiàn)象是多方面“內(nèi)因”導(dǎo)致?；A(chǔ)水光以玻尿酸為核心成分，主要功效為保濕鎖水，無法解決本質(zhì)問題，膠原蛋白水光針應(yīng)運(yùn)而生，行業(yè)趨勢(shì)逐漸走向注射功效型復(fù)合水光。膠原蛋白水光針可幫助肌膚直接補(bǔ)充流失的膠原蛋白，達(dá)到潛移默化的養(yǎng)膚作用，更全面地改善膚質(zhì)、緊致毛孔、保持肌膚水分。水光針存量競爭有限，合規(guī)廠商高度受益。我國水光針市場(chǎng)“水貨”、“假貨”泛濫，2022年3月30日國家藥監(jiān)局發(fā)布《關(guān)于調(diào)整《醫(yī)療器械分類目錄》部分內(nèi)容的公告》，其中“水光”類產(chǎn)品由長期陰影地帶正式納入監(jiān)管認(rèn)可，按照III類器械管理。截止目前國內(nèi)僅4張水光類的HI類醫(yī)療藥械證，獲批水光針產(chǎn)品僅6款，其中雙美生物旗下膚柔美為市場(chǎng)唯一合規(guī)的膠原蛋白類水光產(chǎn)品，在高度有限的存量競爭格局中有望持續(xù)受益。龍頭加速入局與管線儲(chǔ)備提供行業(yè)未來高增動(dòng)能。我國膠原蛋白行業(yè)起步晚增速快，在膠原新品的持續(xù)推動(dòng)下未來市場(chǎng)規(guī)模與滲透率提升空間可觀。分品類看，再生針劑為膠原蛋白藍(lán)海新市場(chǎng)，醫(yī)美龍頭企業(yè)紛紛入局，其中由江蘇吳中引進(jìn)的愛塑美童顏針已處于ni期臨床階段預(yù)計(jì)將于2023年上市，四環(huán)醫(yī)藥等上市公司深化醫(yī)美產(chǎn)業(yè)布局，一代童顏針與二代少女針已處于臨床研究中；膠原蛋白注射劑領(lǐng)域中，重組膠原為行業(yè)發(fā)展新趨勢(shì)，龍頭廠商巨子生物旗下已有四款重組膠原蛋白注射劑處于在研狀態(tài)之中。當(dāng)前醫(yī)美產(chǎn)業(yè)龍頭廠商加速入局膠原蛋白行業(yè)，管線儲(chǔ)備充足，注射新品接連進(jìn)入市場(chǎng)，未來有望實(shí)現(xiàn)快速放量，開辟新的市場(chǎng)空間。

圖表51:2020年中國醫(yī)美用戶注射針劑使用情況資料來源:觀研天下、國盛證養(yǎng)研究所 理膠原蛋白注射與再生市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算：由于膠原蛋白注射劑與玻尿酸在醫(yī)美注射領(lǐng)域均主打填充作用，可以膠原蛋白注射劑/玻尿酸療程滲透率推算膠原蛋白注射劑規(guī)模，并根據(jù)核心單品分別推算重組膠原蛋白、動(dòng)物膠原蛋白與再生針劑出貨規(guī)模。我們預(yù)計(jì)至2025年我國膠原蛋白注射類產(chǎn)品出貨規(guī)模有望達(dá)55.82億元，其中動(dòng)物源膠原蛋白/重組膠原蛋白/再生針劑出貨規(guī)模分別達(dá)8.64/7.21/39.97億元。核心假設(shè)1：膠原蛋白/玻尿酸注射規(guī)模滲透率持續(xù)提升:參考新氧2021醫(yī)美白皮書數(shù)據(jù)，當(dāng)前其他類注射（含膠原蛋白）/玻尿酸注射規(guī)模比值為9.53%,我們假設(shè)2022-2025年間該比值跟隨膠原新品上市節(jié)奏年均提升2-10pctso核心假設(shè)2：動(dòng)物膠原蛋白注射市場(chǎng)假設(shè)：當(dāng)前雙美生物與長春博泰為我國僅有的兩大合規(guī)動(dòng)物源膠原蛋白注射劑廠商，參考雙美生物大陸區(qū)收入與長春博泰弗慢出貨量，假設(shè)2022-2025年期間動(dòng)物源膠原蛋白注射劑市場(chǎng)年均增速達(dá)27%-42%。核心假設(shè)3：重組膠原蛋白市場(chǎng)假設(shè)：錦波生物旗下薇旖美為當(dāng)前唯一的重組膠原蛋白注射針劑，參考終端零售價(jià)我們假設(shè)其2021年出貨價(jià)1500元，此后年均降價(jià)50元。核心假設(shè)4：再生針劑市場(chǎng)假設(shè)：參考國內(nèi)僅有四款針劑廠商產(chǎn)品口碑與渠道鋪貨能力假設(shè)再生市場(chǎng)2022-2025年未來增速達(dá)31%-244%。3.醫(yī)用敷料與化妝品：獨(dú)特修復(fù)功能，械與妝共舞醫(yī)用敷料：修復(fù)功能獨(dú)特，應(yīng)用前景光明輕醫(yī)美趨勢(shì)下，醫(yī)用敷料發(fā)展空間廣闊。據(jù)艾媒數(shù)據(jù)測(cè)算，2021年我國輕醫(yī)美用戶規(guī)模同增19.3%至1813萬人，對(duì)應(yīng)醫(yī)美市場(chǎng)規(guī)模達(dá)2274億元。輕醫(yī)美發(fā)展趨勢(shì)下，玻尿酸、水光、肉毒等注射場(chǎng)景豐富加速術(shù)后修復(fù)與治療需求。醫(yī)用敷料可有效減輕治療后的紅斑，緩解疼痛、瘙癢、緊繃等不適感，加快皮膚屏障的修復(fù)，在醫(yī)美與護(hù)膚場(chǎng)景的滲透率提升契機(jī)下有望迎來高速發(fā)展機(jī)遇。我們測(cè)算至2025年我國貼片式醫(yī)用皮膚修復(fù)敷料總量約為18.20億片，2021-2025年間CAGR達(dá)30.32%。醫(yī)用敷料市場(chǎng)格局分散，國內(nèi)CR5達(dá)26.5%o據(jù)巨子生物招股書數(shù)據(jù)，以零售額計(jì)算，2021年我國醫(yī)用敷料市場(chǎng)競爭格局相對(duì)分散，CR5品牌合計(jì)市占率達(dá)26.5%,其中，敷爾佳與巨子生物市占份額領(lǐng)先，分別達(dá)10.1%/9.0%o圖表55:2018-2022E中國醫(yī)美終端消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模（億元）資料來源:《更美2021醫(yī)美行業(yè)白皮書》,國盛證養(yǎng)研究所紈圣⑥認(rèn)是行業(yè)新風(fēng)口下，膠原蛋白敷料應(yīng)用前景明亮。由于批文稀缺與生產(chǎn)成本高昂，膠原蛋白在敷料應(yīng)用市場(chǎng)暫時(shí)落后于先發(fā)優(yōu)勢(shì)與品牌效應(yīng)明顯的玻尿酸，2019年敷爾佳、榮晟、芙清/芙芙、綻妍及可孚等透明質(zhì)酸敷料廠商合計(jì)市占率達(dá)80%o當(dāng)前創(chuàng)爾生物與巨子生物兩大敷料廠商崛起加速膠原蛋白在敷料應(yīng)用領(lǐng)域的滲透率，選取敷爾佳、巨子生物、貝泰妮、創(chuàng)爾生物、可孚醫(yī)藥等五家主流敷料廠商2021年?duì)I收數(shù)據(jù)測(cè)算，膠原蛋白廠商在敷料行業(yè)中的市占率已達(dá)41%。在當(dāng)前產(chǎn)品升級(jí)、技術(shù)突破與政策鼓勵(lì)的行業(yè)新風(fēng)口下，我們認(rèn)為未來膠原蛋白在敷料市場(chǎng)的應(yīng)用空間有望加速提升。膠原蛋白具備有別于玻尿酸的修復(fù)功能。玻尿酸作為敷料的作用機(jī)制是通過水合過程起到保濕潤滑的維護(hù)功能，但膠原蛋白作為肌體自然蛋白兼具保濕與修復(fù)功能，在功效上的差異化優(yōu)勢(shì)明顯。膠原蛋白對(duì)皮膚表面的蛋白質(zhì)分子具有較大親和力，可為細(xì)胞生長提供適宜的環(huán)境，并參與細(xì)胞的遷移、分化與增殖等行為，可有效增強(qiáng)表皮屏障、改善水的跨膜運(yùn)輸、恢復(fù)上皮超微結(jié)構(gòu)、促進(jìn)創(chuàng)面愈合以及減輕局部炎癥,具有玻尿酸所不具備的修復(fù)功能。膠原蛋白ni類敷料陸續(xù)獲批，產(chǎn)品供給逐步釋放。我國藥監(jiān)局針對(duì)醫(yī)用皮膚敷料的審批管理嚴(yán)格，含透明質(zhì)酸與膠原蛋白成分的醫(yī)用皮膚修復(fù)敷料批文達(dá)108個(gè)，其中ni類批文高度稀缺，敷爾佳與可復(fù)美均屬于II類醫(yī)用皮膚修復(fù)敷料醫(yī)療器械，而含膠原蛋白的醫(yī)用皮膚修復(fù)輔料HI類批文僅4張，分別屬于創(chuàng)爾生物、世紀(jì)偉信、崇山生物及珂瑞康生物,其中世紀(jì)偉信和創(chuàng)爾生物分別于2015/2016年獲證，持證較成熟，崇山生物和珂瑞康生物分別于2020/2021年獲得HI類證,產(chǎn)品銷售尚未成體量。重組技術(shù)升級(jí)有望逐步突破膠原蛋白產(chǎn)能瓶頸。行業(yè)內(nèi)主流生產(chǎn)商包括巨子生物、錦波生物、創(chuàng)爾生物及聚源生物均有產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃，涉及行業(yè)中游及下游環(huán)節(jié)即膠原蛋白原料及終端產(chǎn)品產(chǎn)能的大幅擴(kuò)張，其中巨子生物212.50噸的重組膠原蛋白年產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃及聚源生物醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目最快將于2022年年內(nèi)實(shí)現(xiàn)。行業(yè)產(chǎn)能瓶頸的突破將進(jìn)一步推進(jìn)膠原蛋白產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程，提高行業(yè)產(chǎn)業(yè)化確定性，助推行業(yè)整體快速發(fā)展；同時(shí)技術(shù)升級(jí)賦能行業(yè)內(nèi)企業(yè)持續(xù)降本增效，具有前瞻性布局的優(yōu)勢(shì)企業(yè)有望保持領(lǐng)先身位。圖表56:2016-2023E中國輕醫(yī)美用戶規(guī)模（萬人）資料來源:艾媒數(shù)據(jù),國盛證券研究所熱至@，認(rèn)是膠原蛋白醫(yī)用皮膚修復(fù)敷料規(guī)模測(cè)算：我們分別假設(shè)醫(yī)用場(chǎng)景與護(hù)膚場(chǎng)景下貼片式醫(yī)用敷料的對(duì)應(yīng)消費(fèi)者人群、滲透率與使用頻次，并以貼片式與非貼片式敷料市場(chǎng)份額對(duì)比預(yù)測(cè)未來膠原蛋白整體敷料規(guī)模。依據(jù)以下假設(shè)，我們測(cè)算至2025年我國膠原蛋白醫(yī)用皮膚修復(fù)敷料規(guī)模有望達(dá)199億元,其中貼片式敷料136億元。核心假設(shè)1醫(yī)美場(chǎng)景：參考艾瑞咨詢及觀研天下數(shù)據(jù)2021年輕醫(yī)美人數(shù)與皮炎等醫(yī)用人群總數(shù)，假設(shè)至2025年醫(yī)美場(chǎng)景下單人次貼片敷料年度消費(fèi)量達(dá)36片，敷料使用滲透率提升至54%。核心假設(shè)2生美場(chǎng)景：參考護(hù)膚品消費(fèi)者總數(shù)與敏感肌人群占比測(cè)算功效性護(hù)膚品消費(fèi)者基數(shù)，假設(shè)至2025年生美場(chǎng)景下單人次貼片敷料年度消費(fèi)量達(dá)27片，敷料使用滲透率提升至42%。核心假設(shè)3膠原蛋白在醫(yī)用敷料中占比持續(xù)提升：由巨子生物招股書測(cè)算當(dāng)前重組膠原蛋白在醫(yī)用敷料占比約29%,假設(shè)2022-2025年均提升l-3pcts。核心假設(shè)4：貼片式膠原蛋白敷料單價(jià)逐年下滑：重組技術(shù)進(jìn)步與膠原量產(chǎn)推動(dòng)敷料終端價(jià)格下滑，假設(shè)單片膠原蛋白敷料價(jià)格年均下降1-2元。醫(yī)用敷料行業(yè)在規(guī)范化與技術(shù)升級(jí)下加速擴(kuò)容。醫(yī)用敷料產(chǎn)品具備強(qiáng)功效，高頻次、低單價(jià)等消費(fèi)特點(diǎn)，在輕醫(yī)美與功能性護(hù)膚趨勢(shì)延續(xù)的背景下，市場(chǎng)規(guī)模加速擴(kuò)容為大勢(shì)所趨。未來1）重組膠原蛋白滲透率提升：在重組與制備技術(shù)升級(jí)迭代驅(qū)使下，重組膠原蛋白產(chǎn)品的生物活性與功能性及載體表達(dá)產(chǎn)率有望持續(xù)提升，也使規(guī)模效應(yīng)之下低成本量產(chǎn)成為可能，生產(chǎn)廠商在產(chǎn)業(yè)鏈上的一體化進(jìn)程可加速重組膠原蛋白的滲透率與規(guī)模提升。2）行業(yè)規(guī)范化進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)：針對(duì)膠原蛋白與醫(yī)用敷料行業(yè)生產(chǎn)銷售的法律法規(guī)逐步完善，以2021年12月國家藥監(jiān)局的I類醫(yī)療器械產(chǎn)品目錄公告為代表，醫(yī)用冷敷貼、冷敷凝膠等醫(yī)用敷料仍將長期面臨嚴(yán)格監(jiān)管環(huán)境。

醫(yī)用敷料格局再現(xiàn)變數(shù)，膠原蛋白成分集中度持續(xù)提升。當(dāng)前敷料市場(chǎng)由于成分豐富，生產(chǎn)商眾多競爭格局相對(duì)分散,行業(yè)CR5僅26.5%,即使在膠原蛋白敷料領(lǐng)域中也因制備技術(shù)差異存在大量生產(chǎn)商。從敷料角度而言，膠原蛋白擁有玻尿酸不具備的修復(fù)功效，在供給與成本端持續(xù)優(yōu)化的條件下可沖擊由透明質(zhì)酸鈉長期主導(dǎo)的敷料市場(chǎng)，行業(yè)競爭格局再現(xiàn)變數(shù)，未來膠原蛋白成分在敷料市場(chǎng)中的占比將持續(xù)提升。從膠原蛋白敷料市場(chǎng)而言，重組膠原蛋白較動(dòng)物源膠原蛋白相比具備安全、高效、穩(wěn)定等優(yōu)勢(shì)，在龍頭廠商規(guī)模化效益逐步釋放下，行業(yè)落后產(chǎn)能或被淘汰，膠原蛋白敷料競爭格局將加速集中。國裝57:2021年國內(nèi)醫(yī)用敷料前五大參與者市場(chǎng)份額（按零售額計(jì)）■公司F（硅酮醫(yī)用敷料生產(chǎn)商）公司G■公司F（硅酮醫(yī)用敷料生產(chǎn)商）公司G（動(dòng)物源膠原蛋白醫(yī)用敷料生產(chǎn)商）公司H（硅酮醫(yī)用敷料生產(chǎn)商）■巨子生物資料來源:巨子生物招股書，國盛證券研究所行業(yè)競爭加劇下，技術(shù)與牌照構(gòu)建廠商核心優(yōu)勢(shì)。1）生產(chǎn)技術(shù)：當(dāng)前規(guī)模化量產(chǎn)與產(chǎn)品空間結(jié)構(gòu)仍為重組膠原技術(shù)發(fā)展難點(diǎn)，率先突破技術(shù)限制在保持量產(chǎn)的同時(shí)可兼顧生物活性、高純度與低內(nèi)毒素的廠商可實(shí)現(xiàn)對(duì)動(dòng)物源制備技術(shù)的降維打擊，以產(chǎn)能、產(chǎn)量與產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)迅速占領(lǐng)原料市場(chǎng)。2）牌照壁壘：醫(yī)用敷料按照醫(yī)療器械受NMPA嚴(yán)格監(jiān)管，其中ni類醫(yī)療器械取證難度較大，牌照與資質(zhì)壁壘高筑，率先取證的廠商可在存量競爭中搶占先發(fā)優(yōu)勢(shì)，并逐步實(shí)現(xiàn)從產(chǎn)品力向品牌力的積淀。3.2護(hù)膚品：膠原蛋白成分崛起，消費(fèi)者教育加速滲透“成分黨”崛起加速功效性護(hù)膚品市場(chǎng)發(fā)展。中國醫(yī)師協(xié)會(huì)2021年調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，72.1%的人群認(rèn)為自己有皮膚亞健康情況。在氣候、生活方式、飲食和化學(xué)物質(zhì)等因素誘發(fā)敏感肌、皮膚問題人群增多的趨勢(shì)下，對(duì)護(hù)膚品中可解決皮膚問題的活性成分十分重視的成分黨消費(fèi)者增加，驅(qū)動(dòng)功效性護(hù)膚市場(chǎng)快速增長。根據(jù)智研咨詢數(shù)據(jù)，2020年中國皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)到189.31億元，2015-2020年率CAGR達(dá)25.24%o市占率相對(duì)較低，膠原蛋白在功效性護(hù)膚品應(yīng)用空間廣闊。根據(jù)巨子生物招股書，2021年功效性護(hù)膚品競爭格局中CR5合計(jì)占據(jù)68%的市場(chǎng)份額，其中前四大企業(yè)均以植物提取物、透明質(zhì)酸、神經(jīng)酰胺和積雪草苔等成分為核心賣點(diǎn)，僅有巨子生物一家公司主打膠原蛋白功效性護(hù)膚品，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)份額為11.9%,膠原蛋白在功效性護(hù)膚領(lǐng)域的應(yīng)用仍有較大推廣空間。對(duì)比傳統(tǒng)功效因子，膠原蛋白護(hù)膚功能突出。膠原蛋白具備修復(fù)、保濕、抗皺、美白及補(bǔ)充養(yǎng)分等功效，可廣泛應(yīng)用于護(hù)膚品：1）修復(fù)：膠原蛋白可于皮膚上形成薄膜，減少經(jīng)皮水分流失，保護(hù)皮膚免受腐蝕性因素侵害，其修復(fù)作用可廣泛應(yīng)用于針對(duì)敏感性肌膚的護(hù)膚品功效。2）保濕：膠原蛋白與皮膚角質(zhì)層結(jié)構(gòu)相近，可快速滲透皮膚表皮層，與角質(zhì)層的水結(jié)合形成網(wǎng)狀鎖水結(jié)構(gòu)，起到天然保濕因子的作用，使皮膚呈現(xiàn)豐滿狀態(tài)。3）抗皺：膠原蛋白具備良好的生物相容性、親和力和滲透性，可填充在皮膚基質(zhì)之間形成極薄膜層，增加皮膚張力，皺紋舒展，賦予肌膚彈性。4）美白：膠原多肽中所含的酪氨酸殘基可與皮膚中的酪氨酸與酪氮酸酶的活性中心結(jié)合，從而抑制多巴配轉(zhuǎn)化，阻隔皮膚中黑色素的形成，達(dá)到美白作用。5）補(bǔ)充皮膚養(yǎng)分：膠原蛋白及膠原蛋白肽可給予含皮膚層必需的養(yǎng)分，增強(qiáng)原有膠原蛋白活性，保持角質(zhì)層水分以及纖維結(jié)構(gòu)的完整性，改善細(xì)胞生存環(huán)境并促進(jìn)新陳代謝。

國表58：2021年醫(yī)用敷料主流廠商收入占比敷爾佳（透明質(zhì)酸）巨子生物（膠原蛋白）貝泰妮（透明質(zhì)酸）創(chuàng)爾生物（膠原蛋白）可孚醫(yī)療（透明質(zhì)酸）資料來源:公司公告,國盛證券研究所注:圖例括號(hào)內(nèi)為醫(yī)用敷料產(chǎn)品主要成

分,‘相關(guān)收入為近似醫(yī)用敷料收入 9條而?小星海內(nèi)外廠商的布局下，護(hù)膚品品牌效應(yīng)與滲透率迅速提升：膠原蛋白：從廠商來看，成分為膠原蛋白（非膠原蛋白肽）的國內(nèi)廠商包括創(chuàng)爾生物、巨子生物、珀萊雅、丸美等,海外廠商包括高絲、貝納通、資生堂、寶潔、菲洛嘉等；從品牌來看，膠原蛋白護(hù)膚品牌既包括創(chuàng)爾美、可麗金、可復(fù)美等國貨功效性護(hù)膚品牌，也包括希思黎、怡麗絲爾、Olay、菲洛嘉等老牌護(hù)膚品牌，其中可復(fù)美為2021年國內(nèi)第四暢銷專業(yè)皮膚護(hù)理品牌，創(chuàng)爾美/可復(fù)美/敷爾佳天貓旗艦店粉絲數(shù)破百萬；從產(chǎn)品來看，產(chǎn)品品類豐富，覆蓋面膜、面霜、眼霜、水乳、精華和噴霧等形態(tài)，功效主要為修護(hù)、保濕、緊致及提亮膚色，且產(chǎn)品銷量表現(xiàn)亮眼，例如天貓敷爾佳膠原蛋白面膜月銷量超4萬、可麗金兩款面膜月及可復(fù)美柔膚水月銷量破萬。膠原蛋白肽：膠原蛋白肽是由膠原經(jīng)蛋白酶水解制備的相對(duì)低分子量的產(chǎn)物，同樣具有美白保濕功效，被廣泛應(yīng)用于食品及美容領(lǐng)域，其提取具有一定技術(shù)壁壘。國內(nèi)主打膠原蛋白的護(hù)膚品牌旗下產(chǎn)品成分大多為膠原蛋白而非膠原蛋白肽，海外以膠原蛋白肽為產(chǎn)品成分品牌包括FANCL、佑天蘭、伊蒂之屋等，旗下產(chǎn)品類型包括面膜、水乳、眼霜等。膠原蛋白護(hù)膚品測(cè)算：通過將護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模及膠原蛋白成分的市占率相乘得到膠原蛋白護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模，預(yù)計(jì)至2025年膠原蛋白護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)196億元。、核心假設(shè)1：護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模增速穩(wěn)中有升：參考前瞻產(chǎn)業(yè)研究院國內(nèi)護(hù)膚品規(guī)模數(shù)據(jù)，考慮2022年疫情對(duì)化妝品銷售的承壓影響，假設(shè)2022年護(hù)膚品增速10.0%,2023-2025年增速維持在11-12%核心假設(shè)2：功效性護(hù)膚品高增，占護(hù)膚品市場(chǎng)比重持續(xù)提升：消費(fèi)者需求持續(xù)高漲有望推動(dòng)功效性護(hù)膚品占護(hù)膚品市場(chǎng)比重持續(xù)提升，假設(shè)2021-2025年功效性護(hù)膚品市場(chǎng)占比年均提升l-2pcts,至2025年達(dá)13.9%o核心假設(shè)3：膠原蛋白成分滲透率持續(xù)提升：2020年計(jì)算得到膠原蛋白護(hù)膚品占功效性護(hù)膚品市場(chǎng)比重為21.7%,未來隨著膠原蛋白產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)及消費(fèi)者對(duì)膠原蛋白成分認(rèn)知不斷增強(qiáng),膠原蛋白成分滲透率有望持續(xù)提升，假設(shè)2021年-2025年年均增長1.2-1.8pctSo產(chǎn)品為王趨勢(shì)下，功效性護(hù)膚品加速崛起。需求端，皮膚問題人群增多與關(guān)注度提升的趨勢(shì)下，消費(fèi)者日益重視功效性護(hù)膚品消費(fèi)，核心成分與功效成為產(chǎn)品聚焦點(diǎn)；供給端，海內(nèi)外品牌紛紛入局功效性護(hù)膚品賽道，以渠道與營銷聯(lián)動(dòng)加速搶占消費(fèi)者心智。行業(yè)新趨勢(shì)下，功效性護(hù)膚品賽道成長空間廣闊。高集中格局下，膠原蛋白成分突圍可期。當(dāng)前我國功效性護(hù)膚品賽道競爭格局高度集中，行業(yè)CR5已達(dá)68%,而其中主打膠原蛋白成分的巨子生物市占率僅11.9%。對(duì)比主流功效性護(hù)膚品成分，膠原蛋白抗衰與修復(fù)功效突出，在重組膠原蛋白技術(shù)不斷突破產(chǎn)能瓶頸與上游廠商加速布局產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)的趨勢(shì)下，我們認(rèn)為膠原蛋白成分在功效性護(hù)膚品市場(chǎng)中的占比將持續(xù)提升。圖表63:2015-2020中國皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚市場(chǎng)規(guī)模資料來源:智研咨詢,國盛證券研究所 豆比@認(rèn)是行業(yè)新進(jìn)者勢(shì)不可擋，品牌與產(chǎn)品力仍為競爭核心要塞。膠原蛋白供給放量的大背景下，其護(hù)膚功效逐步為人所知，作為化妝品新成分仍將吸引海內(nèi)外品牌加速布局。行業(yè)日益加劇的競爭之下，產(chǎn)品力與品牌力過硬的公司有望突出重圍。1）品牌力：品牌仍為功效性護(hù)膚品第一大競爭力，專業(yè)優(yōu)質(zhì)的品牌有助于迅速占領(lǐng)消費(fèi)者心智，建立可持續(xù)競爭優(yōu)勢(shì)。2）產(chǎn)品力：功效性護(hù)膚品賽道中成分功效與產(chǎn)品矩陣豐富度為競爭關(guān)注亮點(diǎn)，具備研發(fā)實(shí)力的廠商更易以產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)樹立品牌口碑。3）營銷&渠道：膠原蛋白成分市場(chǎng)起步較晚，在整體市場(chǎng)中滲透率水平較低，多渠道布局與多維度營銷組合打法可提升品牌曝光度，率先觸及目標(biāo)消費(fèi)客群，加速搶占功效性護(hù)膚市場(chǎng)份額。.醫(yī)療/創(chuàng)新食品：修復(fù)與再生材料，膠原保健品成長潛力大醫(yī)療領(lǐng)域：組織與再生工程亟待開發(fā)膠原蛋白的醫(yī)療領(lǐng)域應(yīng)用集中于藥物傳輸與組織工程系統(tǒng)。1）作為基體的藥物傳輸系統(tǒng)：主要產(chǎn)品膠原蛋白海綿可吸收大量組織滲透液，預(yù)防傷口快速干結(jié)并能起到潤滑作用，在治療嚴(yán)重?zé)齻蛣?chuàng)傷方面用途廣泛；水凝膠則可利用膠原蛋白與腎上腺素復(fù)合制成的可注射性產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)遏制癌細(xì)胞生成的作用；2）作為基體的組織工程系統(tǒng)：可應(yīng)用于皮膚移植、人工骨、內(nèi)置止血材料、眼科疾病的治療及組織工程等。高端創(chuàng)傷敷料藍(lán)海市場(chǎng)亟待挖掘，預(yù)計(jì)未來7年CAGR達(dá)34%o高端創(chuàng)傷敷料主要針對(duì)慢性傷口、燒傷、復(fù)雜手術(shù)等愈合難度大，周期長，易引發(fā)嚴(yán)重并發(fā)癥的傷口護(hù)理。隨著世界人口老齡化程度加劇，與老年人密切相關(guān)的褥瘡、潰瘍等慢性傷口的護(hù)理日益受到關(guān)注。傳統(tǒng)創(chuàng)傷敷料由于不具備治療、修復(fù)等功能，在臨床中應(yīng)用范圍受到局限。市場(chǎng)對(duì)康復(fù)時(shí)間縮短的訴求催生高端創(chuàng)傷敷料需求。據(jù)GrandViewResearch統(tǒng)計(jì)，2019年全球高端創(chuàng)傷敷料市場(chǎng)規(guī)模達(dá)65.79億美元，預(yù)計(jì)

2026年將達(dá)到88.22億美元，其中膠原類創(chuàng)傷敷料規(guī)模達(dá)8.02億美元。組織工程、再生醫(yī)學(xué)等領(lǐng)域應(yīng)用前景廣闊。我國醫(yī)用膠原產(chǎn)品歷史較短，I、II型膠原蛋白在組織工程上的應(yīng)用主要集中在術(shù)后創(chuàng)面愈合、止血、眼科疾病治療等傳統(tǒng)領(lǐng)域。隨著相關(guān)研究的不斷深入，在骨修復(fù)材料、組織工程支架等領(lǐng)域也開始取得成果，技術(shù)上逐步實(shí)現(xiàn)對(duì)歐美發(fā)達(dá)國家的追趕，未來應(yīng)用前景廣闊。圖表64:2021年國內(nèi)功效性護(hù)膚品市場(chǎng)競爭格局（零售額:億元）■公司A■公司B■巨子生物公司C公司D■其他資料來源:巨子生物招股說明書,國盛證券研究所食品領(lǐng)域：保健品&零食終端空間廣闊膠原蛋白含有人體所需的多種氨基酸，乃至一般蛋白質(zhì)中稀缺的羥脯氨酸、焦谷氨酸與羥基賴氨酸等，其獨(dú)有的三螺旋結(jié)構(gòu)與化學(xué)成分賦予了諸多獨(dú)特功能，在延緩皮膚衰老、維持肌膚彈性、調(diào)節(jié)血壓、保護(hù)胃黏膜與強(qiáng)筋健骨等方面均具有良好作用。當(dāng)前膠原蛋白在食品領(lǐng)域的應(yīng)用形式主要有保健品、新式零食、食品添加劑及包材等。膠原蛋白為功能性食品廠商重點(diǎn)布局成分。功能性食品廠商可分為保健食品企業(yè)、食品企業(yè)、日化企業(yè)、藥企和原材料企業(yè)和初創(chuàng)公司等，國內(nèi)較為知名的成熟及新興功能性食品廠商均有形式豐富、種類多樣的膠原蛋白產(chǎn)品布局，包括飲料、片劑、粉劑、丸劑和燕窩等，其中湯臣倍健、H&HGroup（斯維詩）、FANCL及金達(dá)威集團(tuán)等的膠原蛋白產(chǎn)品布局較為全面。由于膠原蛋白三條肽鏈之間鍵合牢固，人很難消化吸收，膠原蛋白功能性食品的成分主要為膠原水解后的產(chǎn)物膠原蛋白肽，在促進(jìn)人體骨骼生長、補(bǔ)充人體微量營養(yǎng)元素等方面均有作用。1）保健品：產(chǎn)品形態(tài)豐富，主打功能多元。膠原蛋白保健品為口服第一大產(chǎn)品，主打減肥及降血壓血脂、補(bǔ)鈣、調(diào)節(jié)腸胃，美顏抗衰等功能方向，2020年銷售額超16億元，產(chǎn)品發(fā)展成熟，已具備口服液、沖飲、果凍、膠原蛋白片、軟糖等多種形態(tài)，其中口服液及沖飲類類保健品為消費(fèi)主流，新型產(chǎn)品軟糖與果凍增速高達(dá)200%。國內(nèi)廠商加速膠原蛋白保健品布局。湯臣倍健、華熙生物等上市公司均已布局膠原蛋白保健品，其中口服美容為膠原蛋白保健品最主要的應(yīng)用場(chǎng)景。以湯臣倍健的膠原蛋白產(chǎn)品矩陣為例，從產(chǎn)品布局方向及天貓銷售數(shù)據(jù)來看，大部分產(chǎn)品針對(duì)女性消費(fèi)者人群、主打美容保健功能且多款產(chǎn)品達(dá)到上千至上萬的月銷量。華熙生物同樣推出“黑零”品牌布局美容保健品市場(chǎng)，產(chǎn)品主打玻尿酸、膠原蛋白、煙酰胺等成分，膠原蛋白產(chǎn)品共兩款膠原蛋白飲口口口O2）新式零食：品類增速領(lǐng)先，入局廠商眾多。新式零食為近年行業(yè)熱點(diǎn)，將膠原蛋白成分融入糖果、飲料、餅干薯片、乳制品、肉類等零食類型，主要可分為代餐、零食、飲品三大品類。當(dāng)前規(guī)模體量雖然較小，2020年整體銷售規(guī)模不足1億元，但同比增速可觀，其中代餐類食品銷售額增速超400%,呈現(xiàn)低基數(shù)高增長的趨勢(shì)。糖果類穩(wěn)居第一大零食賽道。2020年膠原蛋白零食TOP10銷售品牌中，良品鋪?zhàn)?、不在故鄉(xiāng)、依萃健等7家品牌均已布局糖果類產(chǎn)品。此外太古、江中、王老吉等知名品牌也紛紛布局膠原蛋白零食，在產(chǎn)品宣傳上重點(diǎn)突出膠原蛋白肽等成分，主打健康、0脂、食養(yǎng)等產(chǎn)品理念定位年輕消費(fèi)者人群。圖表69:全球高端創(chuàng)傷敷料市場(chǎng)規(guī)模情況（億美元）yoy(%yoy(%)全球高端創(chuàng)傷敷料市場(chǎng)規(guī)模（億美元）^―資料來源:GrandViewResearch,創(chuàng)爾生物招股書,國盛證券本旗券.是3）食品添加劑：膠原蛋白可作為食品添加劑用于肉制品、乳制品、糖果焙烤食品制作環(huán)節(jié)中。膠原蛋白作為肉制品添加劑可保持肉質(zhì)鮮嫩、保持新鮮度、提高食物色澤，應(yīng)用于乳制品中可增加蛋白營養(yǎng)成分、改善風(fēng)味及提高乳化穩(wěn)定性，應(yīng)用于糖果烘烤食品中可提升成品率、保持內(nèi)部結(jié)構(gòu)細(xì)膩、松軟有彈性。4）食品包材：膠原蛋白腸衣以動(dòng)物真皮層、肌腱和骨膠原為原料，具備良好的透光性、透氣性與可食用性。對(duì)比傳統(tǒng)天然腸衣的產(chǎn)量、規(guī)格與品級(jí)限制，膠原蛋白腸衣的規(guī)格、壁厚和長度可根據(jù)生產(chǎn)需要任意選擇，便于工業(yè)化連續(xù)生產(chǎn)，備受食品加工企業(yè)青睞。.重點(diǎn)企業(yè)分析膠原蛋白以獨(dú)特的生物學(xué)活性與水溶性廣泛應(yīng)用于多元領(lǐng)域，供給端的政策支持與技術(shù)進(jìn)步使膠原量產(chǎn)成為可能，需求端輕醫(yī)美與護(hù)膚場(chǎng)景滲透率提升契機(jī)下，膠原蛋白行業(yè)成長空間廣闊，預(yù)計(jì)至2025年我國膠原蛋白原料市場(chǎng)規(guī)模92.53億元，膠原蛋白終端產(chǎn)品規(guī)模961億元。其中1）注射劑：對(duì)標(biāo)美國與中國臺(tái)灣等成熟地區(qū)，我國內(nèi)地膠原蛋白針劑市場(chǎng)相對(duì)落后，2020年膠原蛋白類注射項(xiàng)目占玻尿酸項(xiàng)目比重僅1/100。當(dāng)前膠原新品新品落地，直擊求美者痛點(diǎn)，再生針劑以長效、自然、抗衰等優(yōu)勢(shì)走上美業(yè)新風(fēng)口，膠原蛋白注射劑可拓展眼周與水光市場(chǎng)應(yīng)用，醫(yī)美龍頭加速入局有望提供行業(yè)高增動(dòng)能，我們測(cè)算至2025年我國膠原蛋白類針劑注射市場(chǎng)可達(dá)42億元。2）敷料與護(hù)膚品市場(chǎng):膠原蛋白在新品升級(jí)與產(chǎn)能突破的行業(yè)新風(fēng)口下有望在醫(yī)用敷料與功效性護(hù)膚品領(lǐng)域中扮演日益重要的角色，在巨子生物為代表的海內(nèi)外品牌商布局下可進(jìn)一步放大品牌勢(shì)能，實(shí)現(xiàn)妝字號(hào)與械字號(hào)聯(lián)動(dòng)發(fā)展，我們測(cè)算至2025年膠原蛋白醫(yī)用敷料與功效性護(hù)膚品規(guī)模分別達(dá)199/196億元。圖表70:全球膠原類高端創(chuàng)傷敷料市場(chǎng)規(guī)模情況(億美元)資料來旅：GrandViewResearch.創(chuàng)爾生物招股書,國盛證養(yǎng)研或養(yǎng)@認(rèn)是愛美客：國產(chǎn)針劑龍頭，濡白天使支撐業(yè)績高增坐擁牌照優(yōu)勢(shì)的醫(yī)美龍頭。愛美客為國產(chǎn)醫(yī)美針劑龍頭,已實(shí)現(xiàn)透明質(zhì)酸鈉系列皮膚填充劑、再生膠原蛋白填充劑與面部埋植線等領(lǐng)域的產(chǎn)品覆蓋，擁有的in類醫(yī)療器械牌照數(shù)位居行業(yè)首位。在核心產(chǎn)品“嗨體”系列與新品“濡白天使''放量增長支撐下，2021年公司實(shí)現(xiàn)營收14.48億元(yoy+104.13%),歸母凈利潤9.58億元(yoy+117.81%)。以“濡白天使''切入膠原再生藍(lán)海市場(chǎng)。愛美客旗下再生膠原蛋白產(chǎn)品“濡白天使''于2021年6月獲NMPA批準(zhǔn)并于下半年商業(yè)化上市，為國內(nèi)首款合規(guī)“HA+聚左旋乳酸”注射產(chǎn)品。對(duì)比已有競品，濡白天使差異化優(yōu)勢(shì)競爭優(yōu)勢(shì)突出：①無需復(fù)溶，簡化操作步驟：濡白天使將左旋乳酸-乙二醇共聚物微球均勻混懸在交聯(lián)透明質(zhì)酸凝膠內(nèi)，可直接注射。②注射體感好：濡白天使成分含0.3%利多卡因，減輕注射痛感，提升消費(fèi)者體驗(yàn)。③具有即時(shí)填充效果：玻尿酸效果立竿見影,代謝之后再生的膠原蛋白原位補(bǔ)充，效果既能立顯且可以長效。④效果維持時(shí)間長：玻尿酸+膠原蛋白無縫銜接，峰值效果持久，最長可達(dá)18-24個(gè)月。⑤懸浮分散兩親性微球技術(shù)：濡白天使特含聚乙二醇成分呈現(xiàn)出親水性與親脂性的物理性質(zhì)；采用SDAM專利技術(shù)使微球均勻分布進(jìn)一步避免微球局部團(tuán)聚，解決注射后紅腫、疼痛、凹凸不平等問題。授牌制度深度結(jié)合終端渠道。濡白天使渠道推廣采取牌照授權(quán)制，操作醫(yī)師經(jīng)選拔后授予“濡白天使醫(yī)生注射牌照”,優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品+優(yōu)質(zhì)醫(yī)師''的組合為新品推廣帶來先發(fā)優(yōu)勢(shì)并樹立優(yōu)質(zhì)市場(chǎng)口碑。截至2021年12月，產(chǎn)品鋪貨進(jìn)度良好，上市四個(gè)月已完成近200家醫(yī)療機(jī)構(gòu)、250名醫(yī)生及逾50座城市的推廣覆蓋。我們推測(cè)截至一季度末天使針已覆蓋300+終端機(jī)構(gòu)，審核持牌醫(yī)生近500位，牌照授權(quán)模式有利于帶動(dòng)終端渠道推廣快速滲透。

圖表78:愛美客2018-2022Q1營收及歸母凈利情況營業(yè)總收入（億元） 營收增速貝泰妮：領(lǐng)跑大健康產(chǎn)業(yè)的功效護(hù)膚龍頭領(lǐng)跑黃金賽道的敏感肌護(hù)膚龍頭。貝泰妮是專注功效性皮膚護(hù)理產(chǎn)品的龍頭國貨企業(yè)，主品牌薇諾娜以純天然植物活性成分護(hù)膚品位列國內(nèi)皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚第一品牌。公司通過設(shè)立薇諾娜Baby、AOXMED等多品牌梯度逐步拓展大健康生態(tài)版圖，產(chǎn)品矩陣以護(hù)膚品為核心，向彩妝與醫(yī)療器械產(chǎn)品延伸，2021年護(hù)膚品/彩妝/醫(yī)療器械收入占比分別達(dá)90.22%/1.32%/8.10%0業(yè)績持續(xù)高增，凈利率穩(wěn)中有升。在敏感肌護(hù)膚需求爆發(fā)式增長趨勢(shì)下，貝泰妮憑借醫(yī)學(xué)專業(yè)背書與品牌戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)營收躍遷式增長，2021年公司實(shí)現(xiàn)營收40.22億元(yoy+52.57%),2017-2021年CAGR49.84%,歸母凈利8.63億元(yoy+58.77%),2017-2021年CAGR53.95%。期間公司水平優(yōu)秀，毛利率長期居于76%以上高水平，整體費(fèi)用管控能力強(qiáng)勁，規(guī)模效益持續(xù)釋放與精細(xì)化運(yùn)營下，公司管理賽用率逐年下滑至8.92%,對(duì)應(yīng)歸母凈利潤穩(wěn)中有升，至2021年已達(dá)21.48%。妝械聯(lián)動(dòng)再添膠原蛋白新品。貝泰妮以功效性護(hù)膚主品牌薇諾娜入局醫(yī)療器械業(yè)務(wù)版圖，并采取自主生產(chǎn)、委托加工及OEM結(jié)合的生產(chǎn)模式，旗下已有透明質(zhì)酸修護(hù)生物膜、修護(hù)貼等敷料產(chǎn)品。薇諾娜新設(shè)酵母重組膠原蛋白系列再添膠原蛋白敷料新品，其中酵母重組膠原蛋白貼敷料及酵母重組膠原蛋白液體敷料兩款敷料產(chǎn)品主打“加速愈合、緩解炎癥的功效，目前已獲n類醫(yī)用敷料證。品牌教育賦能醫(yī)療器械規(guī)模擴(kuò)張。薇諾娜以功效性護(hù)膚品領(lǐng)域樹立的品牌形象賦能醫(yī)療器械業(yè)務(wù)發(fā)展，通過參與525全國護(hù)膚日活動(dòng)及皮膚學(xué)直播綜藝等方式提升產(chǎn)品功效認(rèn)知度。膠原蛋白作為低滲透率的功效性成分有望通過薇諾娜的專業(yè)品牌形象及有效推廣宣傳向消費(fèi)者鞏固對(duì)其功效的認(rèn)知和信賴。2017-2021年期間，公司醫(yī)療器械收入從0.93億元增至3.26億元，占營收比重提升至8.10%,其中2021年醫(yī)療器械毛利率達(dá)84.69%,遠(yuǎn)超同期其他業(yè)務(wù)盈利水平。未來醫(yī)療器械仍是公司發(fā)展重要戰(zhàn)略，集團(tuán)將持續(xù)順利推進(jìn)醫(yī)療器械研發(fā)項(xiàng)目，不斷儲(chǔ)備系列II、III類醫(yī)療器械產(chǎn)品。圖表82:貝泰妮2017-2022Q1營收、