太極集團靠營銷驅動業(yè)績

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作為傳統(tǒng)的抱團股，在貴州茅臺（600519.SH）、恒瑞醫(yī)藥（600276.SH）的拖累下，“吃酒喝藥〞的行情一下子跌入低谷。兩個行業(yè)都遇到了成長窘境，到底發(fā)生了什么？

白酒暫且不表，醫(yī)藥的表現(xiàn)主要和集采有關。

對于醫(yī)藥企業(yè)來說，生產的藥品進了集采名單，價格會被壓到極低，損失巨額利潤;但假如該藥物在集采體系之內，而公司的藥品進不了集采名單，那么等同于幾乎就無人問津了，更沒有利潤。

也就是說，納入集采的品種，對于藥企來說，無論進不進集采都會導致?lián)p失利潤（貌似進了集采算運氣好一點）。隨著醫(yī)保覆蓋面的越來越廣泛，對于投資者來說，與其賭哪家公司的哪款藥物進集采，還不如放棄整個行業(yè)。

在時代的浪潮中，無人能獨善其身。

8月19日，太極集團（600129.SH）發(fā)布了2021年半年報，報告期內實現(xiàn)銷售收入64.43億元，比上年同期的57.54億元增長11.97%，歸屬于上市公司股東的凈利潤7687.87萬元，比上年同期的1021.76萬元增長652.41%。

是太極集團與其他同行業(yè)不一樣，成功逆襲？連續(xù)三年扣非凈利潤虧損

雖然太極集團的業(yè)績增幅看起來十分浮夸，但由于上年扣非凈利潤虧損，公司的業(yè)績增速不具備可比性。筆者查了一下公司歷年的財報，發(fā)現(xiàn)不僅僅是上年扣非凈利潤虧損，而是連續(xù)三年扣非凈利潤虧損。

公司2022年以來歸母凈利潤分別為7026萬元、-7083萬元和6606萬元，而同期扣非凈利潤分別為-8363萬元、-1.57億元和-5.55億元。

是什么原因讓公司扣非凈利潤逐年增虧的呢？

以虧損嚴重的2022年年報為例，全年營收規(guī)模112億元，銷售費用達到了37億元。從比例上看，銷售費用占銷售收入33%左右，這個比例和恒瑞醫(yī)藥基本持平，并不算太離譜，但是這個數(shù)據(jù)有著巨大的水分。銷售費用的真相

財報顯示，太極集團核心業(yè)務有兩大部分，一是制藥，二是醫(yī)藥商業(yè)。所謂醫(yī)藥商業(yè)，其實就是連鎖藥店。

從營收構成來說，除了一部分銷售人員工資、倉儲類開支，連鎖藥店用到的銷售費用十分低。而公司的銷售費用，主要是由制藥板塊發(fā)生的市場推廣費而構成。

剔除掉連鎖藥店的營收，公司銷售費用占營收的比例超過50%。

從成本構成來看，公司制藥業(yè)務營收59億元，成本24億元左右。這也就意味著，和37億元的銷售費用相比，公司制藥的成本，甚至遠遠低于推銷帶來的成本。

一塊錢的營銷費都賣不了一塊錢的藥，這樣的產品能有多少競爭力？也難免會虧損。

2021年半年報顯示，公司的銷售費用占營收比例過高的狀況并沒有好轉，反而變本加厲，公司制藥板塊的成本只有17.77億元，同期銷售費用超過20億元。

既然連年扣非凈利潤虧損，公司又靠什么實現(xiàn)歸母凈利潤的逆轉？

一是“恰到好處〞的政府補助，公司每年都有不菲的政府補助，2022年超過1億元;二是公司持有的股票浮盈超過1億元;三是出售子公司的股權。2022年，公司將旗下的房地產公司和門診醫(yī)院進行出售，僅投資收益就超過4億元?？蓱z的研發(fā)費用

和銷售費用相比，公司的研發(fā)支出就卑微到塵土了。

2021年半年報顯示，研發(fā)費用只有4100多萬元。如此低的研發(fā)開支，是不太可能維持產品的市場競爭力。

從銷量對比大的產品線來看，公司的核心藥物是以藿香正氣口服液為首的中成藥。由于這類藥品為歷代成方，創(chuàng)新性很小，投入的研發(fā)也就十分少。

與此同時，作為公開配方，市場上的同質化競品也十分多。所以太極集團需要投入巨額的營銷費用讓醫(yī)院、藥店推薦自己這個品牌的藿香正氣口服液，而不推薦另外一個品牌的。

中成藥企業(yè)研發(fā)投入較低是通病。不過曾經的中成藥龍頭云南白藥（000538.SZ）抓住機遇進行了義無反顧的轉型，如今已經成為中國第一大牙膏企業(yè)，并在面膜等護膚產品方面擁有不俗的實力。云南白藥可能是中成藥企業(yè)轉型最成功的一個，但大部分企業(yè)并沒有如此好的運氣。

而研發(fā)投入?yún)T乏的最終結果，是在未來的創(chuàng)新藥競爭過程中不斷敗下陣來。其他應付款里的故事

從會計核算的角度看，公司計入銷售費用的同時，并沒有將所有市場推廣費支付，而是臨時計入了其他應付款科目。

好多藥企的其他應付款里，都有大量的欠給經銷商、醫(yī)院等渠道的推廣費。太極集團的其他應付款中，尚未支付出去的銷售費用達到了5.49億元。

除此之外，其他應付款顯示，公司的連鎖藥店板塊，通過收取其他醫(yī)藥廠家的押金和保證金，圈了5億多元，也被納入公司的滾動資金統(tǒng)籌使用。

需要留意的是，公司其他應付款中有5.69億元的往來款。

公司未在財報中對這部分款項做更多的披露，但比較其他應收款中列示的往來款，大致可以猜測，均為關聯(lián)方或合作方的資金往來。

從公司在財報中披露的擔保狀況看，為其他醫(yī)藥連鎖企業(yè)的擔保十分多，總擔保金額高達37億元。醫(yī)藥連鎖之間相互擔保十分常見，形成一個巨大的資金互助聯(lián)盟。這種抱團取暖的行為，和房地產企業(yè)有點類似。

其中一部分企業(yè)通過擔保獲取貸款后，資金狀況稍好的，不那么急用錢的，會將部分資金以“往來款〞的形式借給其他企業(yè)周轉。

可見太極集團的資金狀況不算樂觀，現(xiàn)金流狀況對比差。零售業(yè)態(tài)帶來資金鏈過度緊張

依照營收比例，太極集團有大半業(yè)務是醫(yī)藥連鎖，這個行業(yè)有個共同的特點：特別占壓資金。圖：太極集團歷年的銷售費用

公司賬面存貨超過24.7億元，存貨周轉天數(shù)高達120天。粗算的話，剔除掉制藥業(yè)務，公司連鎖藥店的存貨周轉天數(shù)大約半年以上。

基于我們對藥店的常規(guī)理解，好多藥品很難短時間賣掉，存貨對資金的占壓對比大，公司不得不靠借錢維持正常的經營和周轉。

各種長短期借款超過40億元，半年利息支出更是達到了8100萬元。依照這個進度推算，全年利息費用很可能突破2億元，遠出公司的凈利潤，在資金鏈的重負下，淪為銀行的“打工仔〞。

在公司缺錢的同時，大股東貌似也并不太好過。iFind顯示，公司的第一大股東太極集團有限公司在2022年底質押了約50%的股份。企查查顯示，該大股東有多起正在進行的官司。

一般來說，股權質押比例超過30%，就要對大股東的資金狀況保持警戒。假如股權質押比例超過60%，要么是大股東對上市公司失去了信心，要么很可能是資金鏈快轉不動了。

50%左右是一個較為危險的臨界點，大股東和上市公司關于資金層面的運作都需要留意。

太極集團是一家十分特別的醫(yī)藥企業(yè)，同時占據(jù)兩個細分領域，一是中藥，二是醫(yī)藥連鎖。中藥方面，研發(fā)投入對比少，主要依靠巨額的營銷費，傳統(tǒng)幾款中成藥打天下。醫(yī)藥連鎖方面，公司的資金鏈十分緊張，而這個領