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金融工程概述金融工程概述
金融工程是上世紀(jì)90年代初西方國(guó)家出現(xiàn)的一門(mén)新興金融學(xué)科。它運(yùn)用工程技術(shù)的方法(數(shù)學(xué)建模、數(shù)值計(jì)算、網(wǎng)絡(luò)圖解、仿真模擬等)設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)和實(shí)施新型金融產(chǎn)品,創(chuàng)造性地解決金融問(wèn)題。金融工程學(xué)將工程思維引入金融科學(xué)的研究,融現(xiàn)代金融學(xué)、信息技術(shù)與工程方法于一體,迅速發(fā)展成為一門(mén)新興的交叉性學(xué)科,在把金融科學(xué)的研究推進(jìn)到一個(gè)新的發(fā)展階段的同時(shí),對(duì)金融產(chǎn)業(yè)乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域產(chǎn)生了極其深遠(yuǎn)的影響。本章將從金融工程產(chǎn)生和發(fā)展的背景入手,逐步介紹金融工程的概念、基本思想、基本方法和基本工具,為深入學(xué)習(xí)掌握金融工程的核心知識(shí)打下良好基礎(chǔ)。金融工程利用工程技術(shù)來(lái)解決金融業(yè)的實(shí)際問(wèn)題,這種工程技術(shù)包括理論,工具和工藝方法。工藝方法是結(jié)合相關(guān)理論和工具來(lái)構(gòu)造和實(shí)施一項(xiàng)操作的過(guò)程中的布置和過(guò)程本身。支持金融工程的工藝方法有組合和成,新創(chuàng),剝離(本金和利息),分割(風(fēng)險(xiǎn)和收益)等,本章介紹了金融工程的4種基本分析方法:無(wú)套利定價(jià)法,風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)法,狀態(tài)價(jià)格定價(jià)法和積木分析法。金融工程是上世紀(jì)90年代初西方國(guó)家出現(xiàn)的一門(mén)新價(jià)格上漲,經(jīng)濟(jì)滯脹1973年爆發(fā)石油危機(jī),油價(jià)暴漲本位貨幣徹底與黃金脫鉤,各國(guó)貨幣間的兌換比例根據(jù)外匯市場(chǎng)上的供求狀況和國(guó)家的適當(dāng)干預(yù)而確定。
以美元為基礎(chǔ)的固定匯率制度(布雷頓森林體系)的崩潰1.1金融工程產(chǎn)生和發(fā)展的背景1.1.1全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化20世紀(jì)70年代經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生劇變價(jià)格上漲,經(jīng)濟(jì)滯脹1973年爆發(fā)石油危機(jī),油價(jià)暴對(duì)金融領(lǐng)域造成的影響:物價(jià)總體水平的波動(dòng),使得通貨膨脹變得難以預(yù)測(cè),名義利率與實(shí)際利率相脫節(jié),利率不能真實(shí)反映借貸市場(chǎng)上的資金供求狀況金融管制已經(jīng)不能同經(jīng)濟(jì)環(huán)境相適應(yīng)。全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化為金融工程的產(chǎn)生提供了外部環(huán)境。
西方各國(guó)做出應(yīng)對(duì):紛紛放松金融管制、鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)交叉經(jīng)營(yíng)、平等競(jìng)爭(zhēng),形成了一股金融自由化的改革潮流和金融創(chuàng)新的浪潮,為金融工程的產(chǎn)生提供了外部環(huán)境。對(duì)金融領(lǐng)域造成的影響:全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化為金融工程的產(chǎn)生提供根據(jù)熊彼特的“創(chuàng)新理論”,金融自由化的縱深發(fā)展成為金融創(chuàng)新活動(dòng)的直接導(dǎo)火索。在19世紀(jì)80年代的金融創(chuàng)新活動(dòng)中,一些旨在規(guī)避各類(lèi)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)(物價(jià)、利率、匯率、股價(jià)等)、提高流動(dòng)性的衍生金融產(chǎn)品的問(wèn)世特別引人注目,舉例如下:金融創(chuàng)新的突出表現(xiàn)是金融產(chǎn)品的創(chuàng)新。1.1.2金融創(chuàng)新的影響根據(jù)熊彼特的“創(chuàng)新理論”,金融自由化的縱深發(fā)展成為金融創(chuàng)新活
浮動(dòng)利率債券和浮動(dòng)利率貸款:合同利率能夠隨著市場(chǎng)利率的變動(dòng)而定期調(diào)整,以便使合同能夠真實(shí)地反映借貸市場(chǎng)的資金供求狀況;
遠(yuǎn)期利率協(xié)議:一方希望防范利率未來(lái)上升的風(fēng)險(xiǎn),而另一方則希望化解未來(lái)利率下降的風(fēng)險(xiǎn)。于是雙方簽定協(xié)議,對(duì)一定金額的貨幣在未來(lái)某一時(shí)刻的利率進(jìn)行約定。期滿時(shí),根據(jù)約定利率和期滿時(shí)的市場(chǎng)實(shí)際利率之間的差額進(jìn)行結(jié)算。如果期滿時(shí)的市場(chǎng)利率高于約定利率,表明市場(chǎng)利率上升了,賣(mài)方向買(mǎi)方支付利差,反之,買(mǎi)方向賣(mài)方支付利差。遠(yuǎn)期利率協(xié)議的意義是為利率變動(dòng)受損的一方提供現(xiàn)金補(bǔ)償。
外匯期貨:把外匯的交易用標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約來(lái)表示。買(mǎi)賣(mài)雙方在規(guī)定的時(shí)期按照事先規(guī)定的匯率履行合約(或交割、或現(xiàn)金結(jié)算)。預(yù)計(jì)將來(lái)收到外匯的出口商可以通過(guò)賣(mài)出外匯期貨,彌補(bǔ)將來(lái)外匯匯率下跌的損失;進(jìn)口商則通過(guò)買(mǎi)進(jìn)外匯期貨,在一定程度上避免將來(lái)外匯匯率上漲的風(fēng)險(xiǎn)。浮動(dòng)利率債券和浮動(dòng)利率貸款:合同利率能夠隨著市場(chǎng)
股指期貨:把股票指數(shù)通過(guò)乘數(shù)轉(zhuǎn)化為一定面值的資產(chǎn),也就是股指期貨的交易標(biāo)的物。同其他任何期貨的功能一樣,通過(guò)開(kāi)展同現(xiàn)貨市場(chǎng)(股票市場(chǎng))方向相反的交易,股指期貨可以為股票二級(jí)市場(chǎng)的投資人提供規(guī)避股票價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的有效工具。
利率互換:雙方以交換一定的現(xiàn)金流為目的而達(dá)成的協(xié)議,互相交換雙方承擔(dān)的利息。普通的利率互換是,一方愿意對(duì)名義上的本金以固定利率支付利息,而另一方愿意對(duì)同一名義本金支付浮動(dòng)利息。互換的基本目的是為了鎖定融資成本,并利用不同市場(chǎng)間的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)謀取互換利益。
期權(quán)交易:這種交易賦予期權(quán)購(gòu)買(mǎi)方在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)按照規(guī)定的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)或出售指定資產(chǎn)的權(quán)利,以防止該資產(chǎn)的價(jià)格未來(lái)發(fā)生不利于他的變動(dòng)。作為擁有該選擇權(quán)的代價(jià),期權(quán)的購(gòu)買(mǎi)方必須支付期權(quán)出賣(mài)方一筆費(fèi)用。期權(quán)是應(yīng)用比較廣泛的防范各類(lèi)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的金融衍生工具。股指期貨:把股票指數(shù)通過(guò)乘數(shù)轉(zhuǎn)化為一定面值的金融衍生產(chǎn)品本質(zhì)衍生產(chǎn)品(Derivatives)是指價(jià)值依賴(lài)于其標(biāo)的資產(chǎn)(UnderlyingAssets)的金融工具。金融衍生產(chǎn)品本質(zhì)衍生產(chǎn)品的用途套期保值(Hedge)套利(Arbitrage)投機(jī)(Speculate)衍生產(chǎn)品的用途
金融工程在設(shè)計(jì)這些金融產(chǎn)品的過(guò)程中,運(yùn)用先進(jìn)的技術(shù)手段,對(duì)客戶(hù)面臨的收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估、分解、取舍和組合,并通過(guò)其有法律效力的契約予以規(guī)范,使越來(lái)越多的獨(dú)特的金融產(chǎn)品被創(chuàng)造出來(lái)。
因此,金融工程的問(wèn)世是金融創(chuàng)新持續(xù)發(fā)展的技術(shù)動(dòng)力,從而使金融業(yè)在新的形勢(shì)下煥發(fā)勃勃生機(jī)。金融工程在設(shè)計(jì)這些金融產(chǎn)品的過(guò)程中,運(yùn)用先進(jìn)的金融創(chuàng)新例子案例A法國(guó)Rhone-Poulenc公司的員工持股計(jì)劃I1993年1月,當(dāng)該公司部分私有化時(shí),法國(guó)政府給予員工10%的折扣來(lái)購(gòu)買(mǎi)公司股票,公司除了允許在12個(gè)月之內(nèi)付款之外,還額外給予15%的折扣。盡管如此,只有不到20%的員工參與購(gòu)買(mǎi),分配給員工的配額也只認(rèn)購(gòu)了75%。1993年底,該公司在全面私有化時(shí)發(fā)現(xiàn)難以進(jìn)一步推進(jìn)員工持股。金融創(chuàng)新例子案例A法國(guó)Rhone-Poulenc公司的員案例A法國(guó)Rhone-Poulenc公司的員工持股計(jì)劃II美國(guó)信孚銀行的金融工程方案:?jiǎn)T工持股者在未來(lái)的4.5年內(nèi)獲得25%的最低收益保證加上2/3的股票超額收益;作為交換,在此期間持股者不可出售股票,但擁有投票權(quán),4.5年后可自由處置股票。具體收益為:25%+2/3max(R4.5
-25%;0)案例A法國(guó)Rhone-Poulenc公司的員工持股計(jì)劃I案例A法國(guó)Rhone-Poulenc公司的員工持股計(jì)劃III案例A法國(guó)Rhone-Poulenc公司的員工持股計(jì)劃I案例B美國(guó)大通銀行的指數(shù)存單I1987年3月18日,美國(guó)大通銀行發(fā)行了世界上首個(gè)保本指數(shù)存單。該存單與S&P500指數(shù)未來(lái)一年的表現(xiàn)掛鉤,存款者可以在三檔結(jié)構(gòu)中選擇:0%-75%、2%-60%和4%-40%。max(60%R;2%)=60%max(R-3.3%;0)+2%案例B美國(guó)大通銀行的指數(shù)存單I案例B美國(guó)大通銀行的指數(shù)存單II案例B美國(guó)大通銀行的指數(shù)存單II
首先,運(yùn)用計(jì)算機(jī)軟件開(kāi)發(fā)出的各種計(jì)算和分析軟件包,為金融工程提供了開(kāi)發(fā)和實(shí)施各種新型金融產(chǎn)品、解決財(cái)務(wù)金融問(wèn)題的有效手段。
其次,計(jì)算機(jī)和現(xiàn)代通訊技術(shù)的應(yīng)用,創(chuàng)造了全球性金融市場(chǎng),促進(jìn)了各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展金融工程活動(dòng)。
第三,信息技術(shù)的發(fā)展還通過(guò)影響其他環(huán)境因素或與其他因素共同作用,對(duì)金融工程的發(fā)展產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。信息技術(shù)的進(jìn)步為金融工程的發(fā)展提供了技術(shù)上的支持、物質(zhì)條件、研究手段和新的發(fā)展空間。1.1.3信息技術(shù)進(jìn)步的影響首先,運(yùn)用計(jì)算機(jī)軟件開(kāi)發(fā)出的各種計(jì)算和分析軟件
交易者在追逐利潤(rùn)和防范風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程中,常常會(huì)產(chǎn)生暫時(shí)無(wú)法滿足的市場(chǎng)需求。金融機(jī)構(gòu)在追求自身利益的驅(qū)使下,將工程技術(shù)方法大規(guī)模運(yùn)用到金融產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)、設(shè)計(jì)和定價(jià),開(kāi)發(fā)出新的金融產(chǎn)品和新的融資技術(shù)。于是,企業(yè)在投資、融資過(guò)程中對(duì)效率的追求、金融機(jī)構(gòu)在滿足客戶(hù)需求方面對(duì)自身效率的追求,推動(dòng)了金融工程不斷向前發(fā)展。反過(guò)來(lái),金融工程的廣泛應(yīng)用又切實(shí)提高了金融市場(chǎng)的效率。1.豐富了投資者的選擇,吸引資金,減少資源閑置。2.滿足多元化的資金需求,降低融資成本。3.提高金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)行效率。4.降低交易成本,提高金融市場(chǎng)活躍程度。市場(chǎng)效率金融工程互相促進(jìn)相輔相成1.1.4市場(chǎng)追求效率的結(jié)果交易者在追逐利潤(rùn)和防范風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程中,常常會(huì)產(chǎn)
全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化為金融工程的產(chǎn)生提供了外部環(huán)境。金融創(chuàng)新使金融業(yè)煥發(fā)勃勃生機(jī),促使金融工程加速發(fā)展。信息技術(shù)的進(jìn)步為金融工程的發(fā)展提供了技術(shù)上的支持、物質(zhì)條件、研究手段和新的發(fā)展空間。市場(chǎng)參與者在追求市場(chǎng)效率的過(guò)程中推動(dòng)了金融工程的產(chǎn)生。金融工程產(chǎn)生和發(fā)展的外部條件金融工程產(chǎn)生和發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)因金融工程產(chǎn)生和發(fā)展的外部條件金融工程產(chǎn)生和發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)因
風(fēng)險(xiǎn)作為遭受損失的可能性,是指經(jīng)濟(jì)結(jié)果的任何變化,其本質(zhì)
在于經(jīng)濟(jì)結(jié)果的不確定性。
金融學(xué)把風(fēng)險(xiǎn)管理的重點(diǎn)放在各類(lèi)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)上。金融工程提供兩種選擇思路進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理:轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)和分散風(fēng)險(xiǎn)。1.轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)例1.一家企業(yè)半年后將收到一筆美元外匯,該企業(yè)現(xiàn)在打算通過(guò)遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)按照固定的匯率(比如1美元:8.27人民幣)把美元賣(mài)出,換成人民幣。這樣,無(wú)論半年后的美元實(shí)際匯率如何,該企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況都不會(huì)受到影響。如果半年后美元貶值(比如1:8.22),則該企業(yè)通過(guò)買(mǎi)賣(mài)遠(yuǎn)期外匯避免了0.05元人民幣的損失。假如半年后美元升值(比如1:8.32),該公司少收了每美元0.05元人民幣的利潤(rùn)。1.2金融工程與風(fēng)險(xiǎn)管理風(fēng)險(xiǎn)作為遭受損失的可能性,是指經(jīng)濟(jì)結(jié)果的任何變金融工程(全套735張課件)
在現(xiàn)實(shí)中,有些企業(yè)并不想把全部不確定性排除掉,根據(jù)其長(zhǎng)年的交易經(jīng)驗(yàn)和對(duì)市場(chǎng)的判斷,這些企業(yè)愿意保留一部分不確定性,以期獲取些許風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)。如:例2.在上例中如果企業(yè)沒(méi)有賣(mài)出遠(yuǎn)期美元,而是購(gòu)買(mǎi)了一份期權(quán)合約,合約賦予企業(yè)半年后可以按照1:8.27的價(jià)格賣(mài)出美元的權(quán)利,但企業(yè)沒(méi)有義務(wù)必須賣(mài)出。作為獲取這個(gè)權(quán)利的代價(jià),企業(yè)需要支付期權(quán)賣(mài)方每美元0.02元人民幣。當(dāng)美元貶值為1:8.22時(shí),企業(yè)行使期權(quán)按外匯匯率1:8.27把美元賣(mài)出,扣除0.02元人民幣期權(quán)費(fèi)后,可以按照1:8.25的匯率確定收益;當(dāng)美元升值到1:8.32時(shí),企業(yè)可以放棄期權(quán),按照該價(jià)格接受美元,在扣除了0.02元人民幣的期權(quán)費(fèi)后,可以按照1:8.30的價(jià)格確定收益。在現(xiàn)實(shí)中,有些企業(yè)并不想把全部不確定性排除掉,
遠(yuǎn)期和期權(quán)同樣都是用于防范匯率風(fēng)險(xiǎn)。所不同的是,該企業(yè)通過(guò)期權(quán)交易,在支付了一筆費(fèi)用的條件下,把對(duì)自己不利的價(jià)格變動(dòng)帶來(lái)的損失限制在一定的范圍內(nèi),把對(duì)自己有利的價(jià)格變動(dòng)保留下來(lái)。期權(quán)是人們運(yùn)用工程方法創(chuàng)造的典型金融衍生品。
金融工程設(shè)計(jì)的期權(quán)以及其他的衍生工具,在風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移中為人們提供了多種選擇:交易者可以將全部風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去,也可以根據(jù)自己的交易技巧和偏好,對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益作出調(diào)整。遠(yuǎn)期和期權(quán)同樣都是用于防范匯率風(fēng)險(xiǎn)。所不同的2.分散風(fēng)險(xiǎn)傳統(tǒng)投資理論的缺陷:這個(gè)說(shuō)法有其合理成分,但只是基于一種經(jīng)驗(yàn)判斷。雖然人們已經(jīng)認(rèn)識(shí)到分散投資的必要性,卻不知道如何分散投資。傳統(tǒng)的投資理論中的經(jīng)典口號(hào)是“不要把所有的雞蛋放在一個(gè)籃子里”。2.分散風(fēng)險(xiǎn)傳統(tǒng)投資理論的缺陷:這個(gè)說(shuō)法有其合理成分,但只是
馬柯維茨的證券投資組合理論運(yùn)用數(shù)學(xué)模型確定了選擇證券種類(lèi)的方法,即解決了一筆投資分散到什么程度、每一種組合中包含幾種證券、每種證券占多大比例以及如何選定這些證券等問(wèn)題。馬柯維茨模型以及后來(lái)以此為基礎(chǔ)發(fā)展起來(lái)的資本資產(chǎn)定價(jià)模型和套利定價(jià)模型在上世紀(jì)60-70年代廣泛應(yīng)用于投資基金的投資決策中,并使投資基金獲得很大發(fā)展。
缺陷:理論就不能完全適應(yīng)形勢(shì)發(fā)展的需要。一是模型本身有缺陷,如假設(shè)前提不符合現(xiàn)實(shí)(投資者并不全是風(fēng)險(xiǎn)厭惡者,有時(shí)他們甘愿冒一定的風(fēng)險(xiǎn)獲取較高利潤(rùn));模型計(jì)算比較困難,數(shù)據(jù)難以獲取等。二就是組合投資只能降低非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),而對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)無(wú)能為力。
因此,為了彌補(bǔ)傳統(tǒng)的保險(xiǎn)服務(wù)和證券組合投資手段的不足,金融工程這種新興的風(fēng)險(xiǎn)管理手段就應(yīng)運(yùn)而生了。馬柯維茨的證券投資組合理論運(yùn)用數(shù)學(xué)模型確定了選
金融工程以金融衍生工具的應(yīng)用作為風(fēng)險(xiǎn)管理的主要手段,將分散在社會(huì)經(jīng)濟(jì)各個(gè)角落里的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)等集中到衍生品交易市場(chǎng)中集中匹配,然后分割、包裝并重新分配,使套期保值者通過(guò)一定方法規(guī)避營(yíng)業(yè)中的大部分風(fēng)險(xiǎn),不承擔(dān)或只承擔(dān)極少一部分風(fēng)險(xiǎn)。金融衍生品交易控制金融風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)是并不改變?cè)谢A(chǔ)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)暴露,而是在表外建立一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)暴露與原有業(yè)務(wù)剛好相反的頭寸,從而達(dá)到表外業(yè)務(wù)與表內(nèi)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的完美中和。
金融工程與傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)管理手段相比具有三個(gè)方面比較明顯的優(yōu)勢(shì)。一是它具有更高的準(zhǔn)確性和時(shí)效性。金融工程通過(guò)對(duì)衍生品精確定價(jià)和交易匹配準(zhǔn)確地抵消相當(dāng)一部分系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。成熟衍生品市場(chǎng)上的流動(dòng)性可以對(duì)市場(chǎng)價(jià)格變化作出靈活反映,解決了傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)管理工具處理風(fēng)險(xiǎn)時(shí)的時(shí)滯問(wèn)題。二是它的成本優(yōu)勢(shì)。可以減少交易者套期保值的成本,降低了尋找交易對(duì)手的信息成本,交易的標(biāo)準(zhǔn)化和集中性又極大地降低了交易成本。三是它的靈活性。金融機(jī)構(gòu)以金融工程為素材,隨時(shí)根據(jù)客戶(hù)需要為其“量身訂造”金融新產(chǎn)品,這種靈活性是傳統(tǒng)金融工具無(wú)法相比的。金融工程以金融衍生工具的應(yīng)用作為風(fēng)險(xiǎn)管理的主要理解金融工程為各種金融問(wèn)題提供創(chuàng)造性的解決方案:金融工程的根本目的設(shè)計(jì)、定價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)管理:金融工程的三大主要內(nèi)容基礎(chǔ)證券與金融衍生產(chǎn)品:金融工程的主要工具現(xiàn)代金融學(xué)、工程方法與信息技術(shù):金融工程的主要技術(shù)手段理解金融工程前所未有的創(chuàng)新與加速度發(fā)展:金融工程的作用變幻無(wú)窮的新產(chǎn)品:市場(chǎng)更加完全;促進(jìn)合理定價(jià);降低市場(chǎng)交易成本、提高市場(chǎng)效率更具準(zhǔn)確性、時(shí)效性和靈活性的低成本風(fēng)險(xiǎn)管理風(fēng)險(xiǎn)放大與市場(chǎng)波動(dòng)如何理解衍生產(chǎn)品與風(fēng)險(xiǎn)、金融危機(jī)的關(guān)系?前所未有的創(chuàng)新與加速度發(fā)展:金融工程的作用
雖然金融工程是20世紀(jì)80年代才開(kāi)始成為一門(mén)獨(dú)立的金融學(xué)科的,但它的思想早在兩三千年前就開(kāi)始出現(xiàn),其實(shí)踐活動(dòng)自那時(shí)起就一直在持續(xù)進(jìn)行。
古希臘時(shí)期人們已有期權(quán)的思想萌芽。亞里士多德《政治學(xué)》一書(shū)載有古希臘一名智者以預(yù)定橄欖榨油機(jī)租金價(jià)格而獲利的例子。這便是購(gòu)買(mǎi)和轉(zhuǎn)讓看漲期權(quán)最早期的實(shí)踐活動(dòng)。早在古希臘時(shí)期就有人懂得利用期權(quán)獲利啦!1.3金融理論的發(fā)展與金融工程雖然金融工程是20世紀(jì)80年代才開(kāi)始成為一門(mén)獨(dú)
直到19世紀(jì)的后期,隨著工業(yè)革命的完成和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中企業(yè)制度的建立,金融理論進(jìn)入加速發(fā)展的態(tài)勢(shì)時(shí),才為現(xiàn)代金融工程的出現(xiàn)奠定思想基礎(chǔ)。下面簡(jiǎn)單介紹一下金融理論的發(fā)展與金融工程。歐文?費(fèi)雪——提出資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)值等于其未來(lái)現(xiàn)金流貼現(xiàn)值之和的思想——對(duì)后來(lái)的資產(chǎn)定價(jià)理論的發(fā)展起到奠基石的作用。本杰明?格蘭罕姆——《證券分析》——開(kāi)創(chuàng)了證券分析史的新紀(jì)元。其理論被當(dāng)時(shí)的證券業(yè)奉為“證券業(yè)的圣經(jīng)”。弗里德里克?麥考萊——提出“久期”的概念和“利率免疫”的思想——久期的概念對(duì)于債券投資具有十分重要的意義。馬柯維茨——發(fā)表論文“證券組合分析”——為衡量證券的收益和風(fēng)險(xiǎn)提供了基本思路,為金融實(shí)務(wù)努力尋找這種組合提供了理論依據(jù),其分析框架成了構(gòu)建現(xiàn)代金融工程的各理論分析的基礎(chǔ)。1896年1934年1938年1952年直到19世紀(jì)的后期,隨著工業(yè)革命的完成和市場(chǎng)經(jīng)莫迪利安尼和默頓?米勒——發(fā)表論文“資本成本、公司財(cái)務(wù)與投資理論”,提出了現(xiàn)代企業(yè)金融資本結(jié)構(gòu)理論的基石MM定理(Modigliani-MillerTheorem)——這一理論構(gòu)成現(xiàn)代金融理論的重要支柱之一。威廉?夏普、簡(jiǎn)?莫森和約翰?林特納一起創(chuàng)造了資本資產(chǎn)定價(jià)模型(簡(jiǎn)稱(chēng)CAPM)——這一理論與同時(shí)期的套利定價(jià)模型(APT)標(biāo)志著現(xiàn)代金融理論走向成熟。羅伯特?默頓——總結(jié)和發(fā)展了一系列理論,為金融學(xué)和財(cái)務(wù)學(xué)的工程化發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的數(shù)學(xué)基礎(chǔ),取得了一系列突破性的成果。費(fèi)雪?布萊克和麥隆?舒爾斯——發(fā)表論文“期權(quán)與公司債務(wù)定價(jià)”,成功推導(dǎo)出期權(quán)定價(jià)的一般模型——為期權(quán)在金融工程領(lǐng)域內(nèi)的廣泛應(yīng)用鋪平道路,成為在金融工程化研究領(lǐng)域最具有革命性的里程碑式的成果。達(dá)萊爾?達(dá)菲等人——在不完全資本市場(chǎng)一般均衡理論方面的經(jīng)濟(jì)學(xué)研究為金融工程的發(fā)展提供了重要的理論支持,將現(xiàn)代金融工程的意義從微觀的角度推到宏觀的高度。1958年20世紀(jì)60年代1973年20世紀(jì)70年代20世紀(jì)80年代莫迪利安尼和默頓?米勒——發(fā)表論文“資本成本、公司財(cái)務(wù)與投資
金融產(chǎn)品定價(jià)是金融工程最基礎(chǔ)的工作,是保值、套利、金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)和創(chuàng)新、以及風(fēng)險(xiǎn)管理等的基礎(chǔ)。
本書(shū)著重談衍生產(chǎn)品的定價(jià)。1.4金融產(chǎn)品定價(jià)金融產(chǎn)品定價(jià)是金融工程最基礎(chǔ)的工作,是保值、套根據(jù)金融工具未來(lái)現(xiàn)金流的特征,運(yùn)用恰當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率將這些現(xiàn)金流貼現(xiàn)成現(xiàn)值,即絕對(duì)定價(jià)法要求的價(jià)格。
利用基礎(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格與衍生產(chǎn)品價(jià)格之間的內(nèi)在關(guān)系,假定基礎(chǔ)產(chǎn)品的價(jià)格外生給定,運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)法或無(wú)套利定價(jià)法為衍生產(chǎn)品定價(jià)。股票和債券定價(jià)
金融衍生產(chǎn)品定價(jià)
比較直觀,便于理解
不受風(fēng)險(xiǎn)偏好等主觀變量影響,容易測(cè)度;非常貼近市場(chǎng)。金融工具未來(lái)的現(xiàn)金流難以確定;恰當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率難以確定。當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格與理論價(jià)格不符,投資者往往無(wú)能為力;一旦市場(chǎng)價(jià)格與理論價(jià)格不符,就會(huì)出現(xiàn)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)。定義適用范圍優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)絕對(duì)定價(jià)法相對(duì)定價(jià)法1.4.1絕對(duì)定價(jià)法與相對(duì)定價(jià)法根據(jù)金融工具未來(lái)現(xiàn)金流的特征,運(yùn)用恰當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率將這些現(xiàn)金流貼
現(xiàn)代金融學(xué)衍生金融產(chǎn)品的定價(jià)理論建立在以下5條關(guān)于金融市場(chǎng)特征的假設(shè)基礎(chǔ)上。假設(shè)一:市場(chǎng)不存在摩擦。
即金融市場(chǎng)沒(méi)有交易成本(包括傭金、買(mǎi)賣(mài)差價(jià)、稅賦等)。沒(méi)有保證金要求,
也沒(méi)有賣(mài)空限制。假設(shè)二:市場(chǎng)參與者不承擔(dān)對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)。
即對(duì)于市場(chǎng)參與者所涉及的任何一個(gè)金融交易合同,合同對(duì)方不存在違約的可能。假設(shè)三:市場(chǎng)是完全競(jìng)爭(zhēng)的。
金融市場(chǎng)上任何一位參與者都是價(jià)格的承受者,不是價(jià)格的制定者?,F(xiàn)實(shí)中規(guī)模
比較大、交易品種比較成熟的市場(chǎng)接近這一假設(shè)。假設(shè)四:市場(chǎng)參與者厭惡風(fēng)險(xiǎn),且希望財(cái)富越多越好。
如果有兩個(gè)投資機(jī)會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)相同,則投資者偏好回報(bào)率高的投資機(jī)會(huì),若它們的
回報(bào)率相同,則投資者偏好風(fēng)險(xiǎn)水平低的投資機(jī)會(huì)。假設(shè)五:市場(chǎng)不存在套利機(jī)會(huì)。
如果市場(chǎng)上存在著獲取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)的機(jī)會(huì),套利活動(dòng)就會(huì)進(jìn)行調(diào)整,直到這種
機(jī)會(huì)消失為止。從嚴(yán)格意義上來(lái)講,套利是指在某項(xiàng)資產(chǎn)的交易過(guò)程中,投資
者在不需要期初投資支出的情況下,獲取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。無(wú)套利假設(shè)是金融衍生
工具定價(jià)理論生存和發(fā)展的最重要的假設(shè)。1.4.2衍生金融產(chǎn)品定價(jià)的基本假設(shè)現(xiàn)代金融學(xué)衍生金融產(chǎn)品的定價(jià)理論建立在以下5無(wú)套利定價(jià)法的思想無(wú)套利定價(jià)法的原理與應(yīng)用1.5無(wú)套利定價(jià)法無(wú)套利定價(jià)法的思想無(wú)套利定價(jià)法的原理與應(yīng)用1.5無(wú)套利定價(jià)
如果市場(chǎng)是有效率的話,市場(chǎng)價(jià)格必然由于套利行為作出相應(yīng)的調(diào)整,重新回到均衡的狀態(tài)。這就是無(wú)套利的定價(jià)原則。根據(jù)這個(gè)原則,在有效的金融市場(chǎng)上,任何一項(xiàng)金融資產(chǎn)的定價(jià),應(yīng)當(dāng)使得利用該項(xiàng)金融資產(chǎn)進(jìn)行套利的機(jī)會(huì)不復(fù)存在。套利(嚴(yán)格意義):指投資者在不需要任何初始投資的情況下獲得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn),利用一個(gè)或多個(gè)市場(chǎng)存在的各種價(jià)格差異,在不冒任何損失風(fēng)險(xiǎn)且無(wú)需投資者自用資金的情況下就有可能賺取利潤(rùn)的交易策略。
1.5.1無(wú)套利定價(jià)法的思想如果市場(chǎng)是有效率的話,市場(chǎng)價(jià)格必然1.5.11、無(wú)套利定價(jià)原理
無(wú)套利的價(jià)格是什么:無(wú)套利均衡的價(jià)格必須使得套利者處于這樣一種境地:他通過(guò)套利形成的財(cái)富的現(xiàn)金價(jià)值,與他沒(méi)有進(jìn)行套利活動(dòng)時(shí)形成的財(cái)富的現(xiàn)金價(jià)值完全相等,即套利不能影響他的期初和期末的現(xiàn)金流量狀況。1.5.2無(wú)套利定價(jià)法的原理及應(yīng)用1、無(wú)套利定價(jià)原理無(wú)套利的價(jià)格例子1有兩家公司A和B,稅前收益都是1000萬(wàn)元,它們的資本構(gòu)成如下:A公司100萬(wàn)股,A公司的預(yù)期收益是10%,所以股價(jià)是(1000萬(wàn)元/10%)/100萬(wàn)股=100元/股
B公司60萬(wàn)股,市價(jià)是90元/股
4000萬(wàn)企業(yè)債券,年利率是8%,付息320萬(wàn)/年
套利方法如下:頭寸情況
1%A股票空頭1%B債券多頭1%B股票多頭凈現(xiàn)金流即期現(xiàn)金流+10000股×100元/股=100萬(wàn)元-1%×4000萬(wàn)元=-40萬(wàn)元-6000股×90元/股=-54萬(wàn)元
+6萬(wàn)元未來(lái)每年現(xiàn)金流-EBIT的1%1%×320萬(wàn)元=3.2萬(wàn)元1%×(EBIT-320萬(wàn)元)
0只有當(dāng)B企業(yè)的股票價(jià)值是100元/股時(shí),才不會(huì)引起套利活動(dòng)。例子1A100萬(wàn)股,A公司的預(yù)期收益B60萬(wàn)股,市價(jià)是90假設(shè)現(xiàn)在6個(gè)月即期年利率為10%(連續(xù)復(fù)利,下同),1年期的即期利率是12%。如果有人把今后6個(gè)月到1年期的遠(yuǎn)期利率定為11%,試問(wèn)這樣的市場(chǎng)行情能否產(chǎn)生套利活動(dòng)?套利過(guò)程是:
期初:現(xiàn)金流是06個(gè)月后現(xiàn)金流是0一年后現(xiàn)金流是17萬(wàn)
10%的利率借入6個(gè)月資金1000萬(wàn)元12%的利率貸出1年期資額1000萬(wàn)元簽訂一份遠(yuǎn)期利率協(xié)議,規(guī)定按11%的價(jià)格6個(gè)月后從市場(chǎng)借入資金1051萬(wàn)元+1000萬(wàn)-1000萬(wàn)0還款1000萬(wàn)元和51萬(wàn)利息借入1051萬(wàn)-1051萬(wàn)+1051萬(wàn)收回本息還本付息1127萬(wàn)1110萬(wàn)投資者假設(shè)現(xiàn)在6個(gè)月即期年利率為10%(連續(xù)復(fù)利,下同),1年期的(1)無(wú)套利定價(jià)原則首先要求套利活動(dòng)在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的狀態(tài)下進(jìn)行。(2)無(wú)套利定價(jià)的關(guān)鍵技術(shù)是所謂“復(fù)制”技術(shù),即用一組證券來(lái)復(fù)制另外一組證券。(3)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利活動(dòng)從即時(shí)現(xiàn)金流看是零投資組合(自融資組合)。
無(wú)套利定價(jià)方法的主要特征:
(1)無(wú)套利定價(jià)原則首先要求套利活動(dòng)在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)無(wú)套利定價(jià)方法Case:假設(shè)一種不支付紅利股票目前的市價(jià)為10元,我們知道在3個(gè)月后,該股票價(jià)格要么是11元,要么是9元。假設(shè)現(xiàn)在的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)年利率等于10%,現(xiàn)在我們要找出一份3個(gè)月期協(xié)議價(jià)格為10.5元的該股票歐式看漲期權(quán)的價(jià)值。
如何將無(wú)套利定價(jià)法運(yùn)用到期權(quán)定價(jià)中?(1)構(gòu)建一個(gè)由一單位看漲期權(quán)空頭和Δ單位的標(biāo)的股票多頭組成的組合。使該組合在期權(quán)到期時(shí)無(wú)風(fēng)險(xiǎn),Δ必須滿足下式:該無(wú)風(fēng)險(xiǎn)組合的現(xiàn)值應(yīng)為:由于該組合中有一單位看漲期權(quán)空頭和0.25單位股票多頭,而目前股票市場(chǎng)為10元,因此:10×0.25–f=2.19
f=0.31Case:假設(shè)一種不支付紅利股票目前的市價(jià)為10元,我們知道
2.無(wú)套利定價(jià)法的應(yīng)用(1)金融工具的模仿。即通過(guò)構(gòu)建一個(gè)金融工具合使之與被模仿的金融工具具有相同或相似的盈虧狀況。例如,我們可以通過(guò)買(mǎi)入一份看漲期權(quán)同時(shí)賣(mài)出一份看跌期權(quán)來(lái)模仿股票的盈虧。圖2.1股票與模仿股票的盈虧盈虧看跌期權(quán)空頭看漲期權(quán)空頭期末股價(jià)股票模仿股票2.無(wú)套利定價(jià)法的應(yīng)用(1)金融工具的模仿。即通過(guò)構(gòu)建一個(gè)(2)金融工具的合成金融工具的合成是指通過(guò)構(gòu)建一個(gè)金融工具組合使之與被模仿的金融工具具有相同價(jià)值。例如:合成股票的構(gòu)成是:一個(gè)看漲期權(quán)的多頭,一個(gè)看跌期權(quán)的空頭和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券。(2)金融工具的合成風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)的原理無(wú)套利定價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)法的關(guān)系1.6風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)法風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)的原理無(wú)套利定價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)法的關(guān)系1.6
在對(duì)衍生證券定價(jià)時(shí),我們可以假定所有投資者都是風(fēng)險(xiǎn)中性的,此時(shí)所有證券的預(yù)期收益率都可以等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r,所有現(xiàn)金流量都可以通過(guò)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率進(jìn)行貼現(xiàn)求得現(xiàn)值。這就是風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)原理。風(fēng)險(xiǎn)中性假定僅僅是為了定價(jià)方便而作出的人為假定,但通過(guò)這種假定所獲得的結(jié)論不僅適用于投資者風(fēng)險(xiǎn)中性情況,也適用于投資者厭惡風(fēng)險(xiǎn)的所有情況。1.6.1風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)法的原理在對(duì)衍生證券定價(jià)時(shí),我們可以假定所有投資者都是假設(shè)一種不支付紅利股票目前的市價(jià)為10元,我們知道在3個(gè)月后,該股票價(jià)格要么是11元,要么是9元。假設(shè)現(xiàn)在的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)年利率等于10%,現(xiàn)在我們要找出一份3個(gè)月期協(xié)議價(jià)格為10.5元的該股票歐式看漲期權(quán)的價(jià)值。在風(fēng)險(xiǎn)中性世界中,我們假定該股票上升的概率為P,下跌的概率為1-P。
P=0.6266這樣,根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)原理,我們就可以就出該期權(quán)的價(jià)值:
假設(shè)一種不支付紅利股票目前的市價(jià)為10元,我們知道在3個(gè)在風(fēng)Generalcase假設(shè)一個(gè)無(wú)紅利支付的股票,當(dāng)前時(shí)刻t股票價(jià)格為S,基于該股票的某個(gè)期權(quán)的價(jià)值是f,期權(quán)的有效期是T,在這個(gè)有效期內(nèi),股票價(jià)格或者上升到Su,或者下降到。當(dāng)股票價(jià)格上升到Su時(shí),我們假設(shè)期權(quán)的收益為fu,如果股票的價(jià)格下降到時(shí),期權(quán)的收益為fd。
圖2.2
股票價(jià)格和期權(quán)價(jià)格1.6.2無(wú)套利定價(jià)法與風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)法的關(guān)系Generalcase圖2.2首先,構(gòu)造一個(gè)由Δ股股票多頭和一個(gè)期權(quán)空頭組成的證券組合,并計(jì)算出該組合為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)的Δ值。
如果無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率用r表示,則該無(wú)風(fēng)險(xiǎn)組合的現(xiàn)值一定是(SuΔ-fu)e-r(T-t),而構(gòu)造該組合的成本是SΔ-f,在沒(méi)有套利機(jī)會(huì)的條件下,兩者必須相等。即SΔ-f=(SuΔ-fu)e-r(T-t)
,所以1無(wú)套利定價(jià)法的思路首先,構(gòu)造一個(gè)由Δ股股票多頭和一個(gè)期權(quán)空頭組成的1無(wú)套利定2風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)的思路假定風(fēng)險(xiǎn)中性世界中股票的上升概率為P,由于股票未來(lái)期望值按無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率貼現(xiàn)的現(xiàn)值必須等于該股票目前的價(jià)格,因此該概率可通過(guò)下式求得:2風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)的思路風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)在本質(zhì)上與無(wú)套利具有內(nèi)在一致性。風(fēng)險(xiǎn)中性假定僅僅是一個(gè)純技術(shù)假定,但通過(guò)這種假定獲得的結(jié)論不僅適用于投資者風(fēng)險(xiǎn)中性情況,也適用于投資者厭惡風(fēng)險(xiǎn)的所有情況。風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)在本質(zhì)上與無(wú)套利具有內(nèi)在一致性。狀態(tài)價(jià)格定價(jià)的原理狀態(tài)價(jià)格定價(jià)的應(yīng)用1.7狀態(tài)價(jià)格定價(jià)技術(shù)狀態(tài)價(jià)格定價(jià)的原理狀態(tài)價(jià)格定價(jià)的應(yīng)用1.7狀態(tài)價(jià)格定價(jià)技
狀態(tài)價(jià)格指的是在特定的狀態(tài)發(fā)生時(shí)回報(bào)為1,否則回報(bào)為0的資產(chǎn)在當(dāng)前的價(jià)格。如果未來(lái)時(shí)刻有N種狀態(tài),而這N種狀態(tài)的價(jià)格我們都知道,那么我們只要知道某種資產(chǎn)在未來(lái)各種狀態(tài)下的回報(bào)狀況以及市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率水平,我們就可以對(duì)該資產(chǎn)進(jìn)行定價(jià),這就是狀態(tài)價(jià)格定價(jià)技術(shù)。1.7.1狀態(tài)價(jià)格定技術(shù)原理狀態(tài)價(jià)格指的是在特定的狀態(tài)發(fā)生時(shí)回報(bào)為1,否則A是有風(fēng)險(xiǎn)證券,其目前的價(jià)格是,一年后其價(jià)格要么上升到u,要么下降到d。這就是市場(chǎng)的兩種狀態(tài):上升狀態(tài)(概率是q)和下降狀態(tài)(概率是1-q)?;咀C券1基本證券2市場(chǎng)狀態(tài)u時(shí)的值10市場(chǎng)狀態(tài)d時(shí)的值01現(xiàn)值A(chǔ)是有風(fēng)險(xiǎn)證券,其目前的價(jià)格是,一年后其價(jià)格要么上升到u,要由單位基本證券組成的組合在T時(shí)刻無(wú)論出現(xiàn)什么狀態(tài),其回報(bào)都是1元。這是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的投資組合,其收益率應(yīng)該是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率r所以只要這兩種基本證券存在,我們就能為A定價(jià):購(gòu)買(mǎi)u
份基本證券1和d
份基本證券2組成一個(gè)假想的證券組合。該組合在T時(shí)刻無(wú)論發(fā)生什么情況,都能夠產(chǎn)生和證券A一樣的現(xiàn)金流=u+d或1=u+d由單位基本證券組成的組合在T時(shí)刻無(wú)論出現(xiàn)什么狀態(tài),其回報(bào)都是
只要有具備上述性質(zhì)的一對(duì)基本證券存在,我們就能夠通過(guò)復(fù)制技術(shù),為金融市場(chǎng)上的任何有價(jià)證券定價(jià)。關(guān)于有價(jià)證券的價(jià)格上升的概率p,它依賴(lài)于人們作出的主觀判斷,但是人們對(duì)p認(rèn)識(shí)的分歧不影響為有價(jià)證券定價(jià)的結(jié)論。無(wú)套利分析(包括其應(yīng)用狀態(tài)價(jià)格定價(jià)技術(shù))的過(guò)程與結(jié)果同市場(chǎng)參與者的風(fēng)險(xiǎn)偏好無(wú)關(guān)。只要有具備上述性質(zhì)的一對(duì)基本證券存在,假設(shè)某股票符合我們上面提到的兩種市場(chǎng)狀態(tài),即期初價(jià)值是,期末價(jià)值是,這里只可能取兩個(gè)值:一是=Su=u,u>1,二是==d,d<1。我們現(xiàn)在想要確定的是依附于該股票的看漲期權(quán)的價(jià)值是多少?我們構(gòu)造這樣一個(gè)投資組合,以便使它與看漲期權(quán)的價(jià)值特征完全相同:以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r借入一部分資金B(yǎng)(相當(dāng)于做空無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券),同時(shí)在股票市場(chǎng)上購(gòu)入N股標(biāo)的股票。該組合的成本是N-B,到了期末,該組合的價(jià)值V是N-RB,R是利率因子。對(duì)應(yīng)于的兩種可能,V有兩個(gè)取值:如果=Su,則V=Vu=NSu-RB,如果=,則V==N-RB。1.7.2狀態(tài)價(jià)格定價(jià)技術(shù)的應(yīng)用假設(shè)某股票符合我們上面提到的兩種市場(chǎng)狀態(tài),即期初價(jià)值是由于期初的組合應(yīng)該等于看漲期權(quán)的價(jià)值,即有N-B=c0,把N和B
代入本式中,得到看漲期權(quán)的價(jià)值公式其中由于期初的組合應(yīng)該等于看漲期權(quán)的價(jià)值,即有N-B=c
積木分析法也叫模塊分析法,指將各種金融工具進(jìn)行分解和組合,以解決金融問(wèn)題。
+=多頭金融價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)+多頭看跌期權(quán)=多頭看漲期權(quán)+=多頭金融價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)+多頭看漲期權(quán)=多頭看跌期權(quán)期權(quán)交易的四種損益圖(不考慮期權(quán)費(fèi))1.8積木分析法積木分析法也叫模塊分析法,指將各種金融工具進(jìn)行+=買(mǎi)入看漲期權(quán)+賣(mài)出看跌期權(quán)=買(mǎi)入遠(yuǎn)期+=賣(mài)出看漲期權(quán)+買(mǎi)入看跌期權(quán)=賣(mài)出遠(yuǎn)期+金融工程師常用的六種積木=+=+金融工程師常用的六種積木=+=+連續(xù)復(fù)利假設(shè)數(shù)額A以利率R投資了n年。如果利息按每一年計(jì)一次復(fù)利,則上述投資的終值為:
如果每年計(jì)m次復(fù)利,則終值為:當(dāng)m趨于無(wú)窮大時(shí),就稱(chēng)為連續(xù)復(fù)利(Continuouscompounding),此時(shí)的終值為連續(xù)復(fù)利假設(shè)數(shù)額A以利率R投資了n年。如果利息按每一年計(jì)一次課后習(xí)題:1.假設(shè)外匯市場(chǎng)美元兌換馬克的即期匯率是1美元換1.8馬克,美元利率是8%,馬克利率是4%,試問(wèn)一年后遠(yuǎn)期無(wú)套利的均衡利率是多少?2.銀行希望在6個(gè)月后對(duì)客戶(hù)提供一筆6個(gè)月的遠(yuǎn)期貸款。銀行發(fā)現(xiàn)金融市場(chǎng)上即期利率水平是:6個(gè)月利率為9.5%,12個(gè)月利率為9.875%,按照無(wú)套利定價(jià)思想,銀行為這必遠(yuǎn)期利率索要的利率是多少?3.假如英鎊與美元的即期匯率是1英鎊=1.6650美元,遠(yuǎn)期匯率是1英鎊=1.6600美元,六個(gè)月期美元與英鎊的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)年利率分別為6%和8%,問(wèn)是否存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利機(jī)會(huì)?如果存在,如何套利?4.一只股票現(xiàn)在價(jià)格是40元,該股票一個(gè)月后價(jià)格將是42元或者38元,假設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率是8%,用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利原則和風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)法,計(jì)算執(zhí)行價(jià)格為39元的一個(gè)月期歐式看漲期權(quán)的價(jià)格。5.一只股票現(xiàn)在價(jià)格是50元,該股票六個(gè)月后價(jià)格將是55元或者45元,假設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率是8%,用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利原則和風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)法,計(jì)算執(zhí)行價(jià)格為50元的六個(gè)月期歐式看跌期權(quán)的價(jià)值。6.假設(shè)市場(chǎng)上股票價(jià)格S=20元,執(zhí)行價(jià)格X=18元,r=10%,T=1年。如果市場(chǎng)報(bào)價(jià)歐式看漲期權(quán)的價(jià)格是3元,試問(wèn)存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利機(jī)會(huì)嗎?如果有,如何套利?課后習(xí)題:7.一只股票現(xiàn)在價(jià)格是100元。有連續(xù)兩個(gè)時(shí)間步,每個(gè)步長(zhǎng)6個(gè)月,每個(gè)單二叉樹(shù)預(yù)期上漲10%,或下跌10%,無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率8%,運(yùn)用無(wú)套利原則求執(zhí)行價(jià)格為100元的看漲期權(quán)的價(jià)格。7.一只股票現(xiàn)在價(jià)格是100元。有連續(xù)兩個(gè)時(shí)間步,每個(gè)步長(zhǎng)62022/10/1663
遠(yuǎn)期和期貨概述
2022/10/1163
遠(yuǎn)期和期貨概述2022/10/1664一、金融遠(yuǎn)期合約(ForwardContracts)是指雙方約定在未來(lái)的某一確定時(shí)間,按確定的價(jià)格買(mǎi)賣(mài)一定數(shù)量的某種金融資產(chǎn)的合約。在合約中,未來(lái)將買(mǎi)入標(biāo)的物的一方稱(chēng)為多方(LongPosition),而在未來(lái)將賣(mài)出標(biāo)的物的一方稱(chēng)為空方(ShortPosition)。
遠(yuǎn)期合約并不能保證其投資者未來(lái)一定盈利,但投資者可以通過(guò)遠(yuǎn)期合約獲得確定的未來(lái)買(mǎi)賣(mài)價(jià)格,從而消除了價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。
2022/10/1164一、金融遠(yuǎn)期合約(ForwardC2022/10/1665如果到期標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格高于交割價(jià)格K,遠(yuǎn)期多頭就盈利而空頭就會(huì)虧損;反之,遠(yuǎn)期多頭就虧損而空頭就會(huì)盈利。(b)遠(yuǎn)期空頭的到期盈虧(a)遠(yuǎn)期多頭的到期盈虧標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格KK盈虧盈虧2022/10/1165如果到期標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格高于交割價(jià)2022/10/1666
遠(yuǎn)期合約是適應(yīng)規(guī)避現(xiàn)貨交易風(fēng)險(xiǎn)的需要而產(chǎn)生的。遠(yuǎn)期市場(chǎng)的交易機(jī)制可以歸納為兩大特征:分散的場(chǎng)外交易和非標(biāo)準(zhǔn)化合約。遠(yuǎn)期合約不在交易所交易,而是在金融機(jī)構(gòu)之間或金融機(jī)構(gòu)與客戶(hù)之間通過(guò)談判后簽署的。其交易主要是私下進(jìn)行的,基本不受監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管。
2022/10/1166遠(yuǎn)期合約是適應(yīng)規(guī)避現(xiàn)2022/10/1667
由于不在交易所集中交易而是由交易雙方具體談判商定細(xì)節(jié),雙方可以就交割地點(diǎn)、交割時(shí)間、交割價(jià)格、合約規(guī)模、標(biāo)的物的品質(zhì)等細(xì)節(jié)進(jìn)行談判,以便盡量滿足雙方的需要??偟膩?lái)看,作為場(chǎng)外交易的非標(biāo)準(zhǔn)化合約,遠(yuǎn)期的優(yōu)勢(shì)在于靈活性很大,可以根據(jù)交易雙方的具體需要簽訂遠(yuǎn)期合約,比較容易規(guī)避監(jiān)管。2022/10/1167由于不在交易所集中交易而是由2022/10/1668遠(yuǎn)期合約的缺點(diǎn)首先,由于遠(yuǎn)期合約沒(méi)有固定的、集中的交易場(chǎng)所,不利于信息交流和傳遞,不利于形成統(tǒng)一的市場(chǎng)價(jià)格,市場(chǎng)效率較低。其次,由于每份遠(yuǎn)期合約千差萬(wàn)別,這就給遠(yuǎn)期合約的流通造成較大不便,因此遠(yuǎn)期合約的流動(dòng)性較差。最后,遠(yuǎn)期合約的履約沒(méi)有保證,當(dāng)價(jià)格變動(dòng)對(duì)一方有利時(shí),對(duì)方有可能無(wú)力或無(wú)誠(chéng)意履行合約,因此遠(yuǎn)期合約的違約風(fēng)險(xiǎn)較高。2022/10/1168遠(yuǎn)期合約的缺點(diǎn)首先,由于遠(yuǎn)期合約沒(méi)有2022/10/1669金融遠(yuǎn)期合約的種類(lèi)遠(yuǎn)期利率協(xié)議(ForwardRateAgreements,簡(jiǎn)稱(chēng)FRA)是買(mǎi)賣(mài)雙方同意從未來(lái)某一商定的時(shí)期開(kāi)始在某一特定時(shí)期內(nèi)按協(xié)議利率借貸一筆數(shù)額確定、以具體貨幣表示的名義本金的協(xié)議。合約中最重要的條款要素為協(xié)議利率,我們通常稱(chēng)之為遠(yuǎn)期利率,即現(xiàn)在時(shí)刻的將來(lái)一定期限的利率。例如14遠(yuǎn)期利率,即表示1個(gè)月之后開(kāi)始的期限3個(gè)月的遠(yuǎn)期利率;3×6遠(yuǎn)期利率,則表示3個(gè)月之后開(kāi)始的期限為3個(gè)月的遠(yuǎn)期利率。2022/10/1169金融遠(yuǎn)期合約的種類(lèi)遠(yuǎn)期利率協(xié)議(Fo2022/10/16702022/10/11702022/10/1671遠(yuǎn)期外匯合約遠(yuǎn)期外匯合約(ForwardExchangeContracts)是指雙方約定在將來(lái)某一時(shí)間按約定的遠(yuǎn)期匯率買(mǎi)賣(mài)一定金額的某種外匯的合約。按照遠(yuǎn)期的開(kāi)始時(shí)期劃分,遠(yuǎn)期外匯合約又分為直接遠(yuǎn)期外匯合約(OutrightForwardForeignExchangeContracts)和遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議(SyntheticAgreementforForwardExchange
,簡(jiǎn)稱(chēng)SAFE)。2022/10/1171遠(yuǎn)期外匯合約遠(yuǎn)期外匯合約(Forwa2022/10/16722022/10/117273732022/10/1674遠(yuǎn)期股票合約遠(yuǎn)期股票合約(Equityforwards)是指在將來(lái)某一特定日期按特定價(jià)格交付一定數(shù)量單個(gè)股票或一攬子股票的協(xié)議。
2022/10/1174遠(yuǎn)期股票合約遠(yuǎn)期股票合約(Equit2022/10/1675二、金融期貨合約金融期貨合約(FinancialFuturesContracts)是指在交易所交易的、協(xié)議雙方約定在將來(lái)某個(gè)日期按事先確定的條件(包括交割價(jià)格、交割地點(diǎn)和交割方式等)買(mǎi)入或賣(mài)出一定標(biāo)準(zhǔn)數(shù)量的特定金融工具的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。同樣,我們稱(chēng)在合約中未來(lái)將買(mǎi)入標(biāo)的物的一方為多方,而在未來(lái)賣(mài)出標(biāo)的物的一方為空方。合約中規(guī)定的價(jià)格就是期貨價(jià)格。
2022/10/1175二、金融期貨合約金融期貨合約(Fin2022/10/1676
從本質(zhì)上說(shuō),期貨與遠(yuǎn)期完全是相同的,都是在當(dāng)前時(shí)刻約定未來(lái)的各交易要素。
期貨與遠(yuǎn)期的重要區(qū)別就在于交易機(jī)制的差異。與場(chǎng)外交易的非標(biāo)準(zhǔn)化遠(yuǎn)期合約相反,期貨是在交易所內(nèi)交易的標(biāo)準(zhǔn)化合約。交易所同時(shí)還規(guī)定了一些特殊的交易和交割制度,如每日盯市結(jié)算(MarktoMarketandDailySettlement)和保證金(Margin)制度等。
2022/10/1176從本質(zhì)上說(shuō),期貨與遠(yuǎn)期完2022/10/1677金融期貨合約的種類(lèi)按標(biāo)的物不同,金融期貨可分為利率期貨、股價(jià)指數(shù)期貨和外匯期貨。利率期貨是指標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格依賴(lài)于利率水平的期貨合約,如長(zhǎng)期國(guó)債期貨、短期國(guó)債期貨和歐洲美元期貨。股票指數(shù)期貨是指以特定股票指數(shù)為標(biāo)的資產(chǎn)的期貨合約,S&P500股指期貨合約就是其典型代表。
外匯期貨的標(biāo)的物是外匯,如美元、德國(guó)馬克、法國(guó)法郎、英鎊、日元、澳元、加元等。2022/10/1177金融期貨合約的種類(lèi)按標(biāo)的物不同,金融2022/10/1678金融期貨的產(chǎn)生和發(fā)展金融期貨合約交易又是在現(xiàn)代商品期貨交易的基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的。
20世紀(jì)70年代初,世界經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生巨大變化,“布雷頓森林體系”崩潰,世界各國(guó)開(kāi)始實(shí)行浮動(dòng)匯率制,金融市場(chǎng)上的利率、匯率和證券價(jià)格開(kāi)始發(fā)生急劇波動(dòng),整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系風(fēng)險(xiǎn)增大。人們?nèi)找嬖鲩L(zhǎng)的金融避險(xiǎn)需求推動(dòng)了金融期貨交易的產(chǎn)生。2022/10/1178金融期貨的產(chǎn)生和發(fā)展金融期貨合約交易2022/10/1679金融期貨問(wèn)世至今不過(guò)短短三十余年的歷史,但其發(fā)展速度卻相當(dāng)驚人。時(shí)至今日,金融期貨交易在許多方面都已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)走在了商品期貨交易的前面。一些重要的期貨交易甚至可以一天24小時(shí)在世界各地不同的期貨市場(chǎng)上連續(xù)進(jìn)行。 目前全球最大的期貨交易所當(dāng)屬2007年7月CME與CBOT合并后形成的CMEGROUP交易所,2006年兩家交易所交易的合約總數(shù)合起來(lái)超過(guò)了22億份,合約總名義本金超過(guò)1000萬(wàn)億美元。P312022/10/1179金融期貨問(wèn)世至今不過(guò)短短三十余年的歷80802022/10/1681三、金融期貨交易期貨交易的基本特征就是標(biāo)準(zhǔn)化和在交易所集中交易,這兩個(gè)特征及其衍生出的一些交易機(jī)制,成為期貨有別于遠(yuǎn)期的關(guān)鍵。2022/10/1181三、金融期貨交易期貨交易的基本特征就2022/10/1682期貨市場(chǎng)的第一個(gè)運(yùn)行特征是在有組織的交易所內(nèi)集中進(jìn)行,交易雙方并不直接接觸,交易所和清算機(jī)構(gòu)充當(dāng)所有期貨買(mǎi)方的賣(mài)者和所有期貨賣(mài)方的買(mǎi)者,匹配買(mǎi)賣(mài)撮合成交,集中清算。這種交易方式克服了遠(yuǎn)期交易信息不充分和違約風(fēng)險(xiǎn)較大的缺陷,在很大程度上提高了市場(chǎng)流動(dòng)性和交易效率,降低了違約風(fēng)險(xiǎn),成為遠(yuǎn)期交易進(jìn)化到期貨交易的一個(gè)關(guān)鍵。(一)集中交易與統(tǒng)一清算2022/10/1182期貨市場(chǎng)的第一個(gè)運(yùn)行特征是在有組織的2022/10/1683交易所交易所是一個(gè)投資者根據(jù)預(yù)先制訂的交易制度進(jìn)行集中交易的場(chǎng)所。交易所本身不參加期貨交易,它的主要職能是:提供交易場(chǎng)地或交易平臺(tái);制訂標(biāo)準(zhǔn)交易規(guī)則;負(fù)責(zé)監(jiān)督和執(zhí)行交易規(guī)則;制訂標(biāo)準(zhǔn)的期貨合同;解決交易糾紛。2022/10/1183交易所2022/10/1684清算機(jī)構(gòu)清算機(jī)構(gòu)是負(fù)責(zé)對(duì)期貨交易所內(nèi)交易的期貨合約進(jìn)行交割、對(duì)沖和結(jié)算操作的獨(dú)立機(jī)構(gòu)。充當(dāng)每筆交易的媒介,使得期貨合約的買(mǎi)賣(mài)只要價(jià)格數(shù)量匹配就可以隨時(shí)進(jìn)行,不用尋找和通知特定的交易對(duì)手。由于清算所充當(dāng)買(mǎi)方的賣(mài)者和賣(mài)方的買(mǎi)者,既向買(mǎi)方保證了賣(mài)方的履約,也向賣(mài)方保證了買(mǎi)方的履約,極大地降低了期貨交易的違約風(fēng)險(xiǎn)。具體看來(lái),保證金制度和每日盯市結(jié)算制度、會(huì)員對(duì)會(huì)員間的無(wú)限連帶清償責(zé)任、以及清算機(jī)構(gòu)自身雄厚的資本等幾個(gè)方面,大大降低了違約風(fēng)險(xiǎn)。在美國(guó)期貨交易史上至今還從未發(fā)生過(guò)清算機(jī)構(gòu)違約的先例。2022/10/1184清算機(jī)構(gòu)2022/10/1685特定期貨合約的合約規(guī)模、交割日期和交割地點(diǎn)等都是標(biāo)準(zhǔn)化的,在合約上均有明確規(guī)定,無(wú)須雙方再商定,價(jià)格是期貨合約的唯一變量。一般來(lái)說(shuō),常見(jiàn)的標(biāo)準(zhǔn)期貨合約條款包括:(1)交易單位。交易所對(duì)每個(gè)期貨產(chǎn)品都規(guī)定了統(tǒng)一的數(shù)量和數(shù)量單位,統(tǒng)稱(chēng)“交易單位”(TradeUnit)或“合約規(guī)?!保–ontractSize)。不同交易所、不同期貨品種的交易單位規(guī)定都各不相同。[例](二)標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約條款2022/10/1185特定期貨合約的合約規(guī)模、交割日期和交2022/10/1686例如,CME規(guī)定長(zhǎng)期國(guó)債期貨合約的交易單位為面值100000美元的美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債。如果交易者在CME買(mǎi)進(jìn)一張長(zhǎng)期國(guó)債期貨合約并持有到期,其在合約到期日必須買(mǎi)進(jìn)面值為100000美元的美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債。股指期貨合約與普通的期貨合約又略有不同,其交易單位(合約規(guī)模)不是固定的金額,而是由標(biāo)的股價(jià)指數(shù)和每個(gè)指數(shù)點(diǎn)所代表的價(jià)值(或稱(chēng)合約乘數(shù))的乘積決定。如CME交易的S&P500指數(shù)期貨合約,每點(diǎn)S&P500指數(shù)代表的價(jià)格為250美元。這樣2007年9月21日,由于最后結(jié)算價(jià)格為1,533.38,2007年9月到期的SPU7指數(shù)期貨結(jié)算時(shí)的合約價(jià)值就為1533.38×250美元=383345美元。2022/10/1186例如,CME規(guī)定長(zhǎng)期國(guó)債期貨合約的交2022/10/1687-(2)到期時(shí)間。到期時(shí)間是交易所為期貨合約規(guī)定的另一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化條款。 與到期時(shí)間相聯(lián)系的有幾個(gè)概念:到期循環(huán)與到期月。交割月(DeliveryMonth)、交割日(DeliveryDay)與現(xiàn)金結(jié)算日(CashSettlementDay)。最后交易日。2022/10/1187-(2)到期時(shí)間。到期時(shí)間2022/10/1688到期循環(huán)與到期月。一般來(lái)說(shuō),期貨交易實(shí)行一定的到期循環(huán),且大多是3月循環(huán),即每年的3、6、9、12月為到期月。交割月(DeliveryMonth)、交割日(DeliveryDay)與現(xiàn)金結(jié)算日(CashSettlementDay)。如果期貨實(shí)行實(shí)物交割,期貨合約中就會(huì)規(guī)定具體的交割月與交割日。如果期貨合約無(wú)法或不方便進(jìn)行實(shí)際交割,就可以采用計(jì)算和劃轉(zhuǎn)凈盈虧的方式進(jìn)行結(jié)算,被稱(chēng)為現(xiàn)金交割或現(xiàn)金結(jié)算。這時(shí)期貨合約中就會(huì)規(guī)定現(xiàn)金結(jié)算日。一般來(lái)說(shuō)交割月(或結(jié)算月)就是到期月。具體的交割日與現(xiàn)金結(jié)算日則依期貨合約不同而不同。最后交易日。最后交易日是指期貨合約可以進(jìn)行交易的最后日期,一般與現(xiàn)金結(jié)算日或最后交割日相聯(lián)系。顯然,在最后交易日沒(méi)有對(duì)沖的期貨頭寸就將進(jìn)入現(xiàn)金結(jié)算或?qū)嵨锝桓畛绦颉?022/10/11882022/10/1689-(3)最小價(jià)格波動(dòng)值期貨合約中通常也規(guī)定了最小的價(jià)格波動(dòng)值,或稱(chēng)為“刻度值”(TickSize)。期貨交易中買(mǎi)賣(mài)雙方每次報(bào)價(jià)時(shí)價(jià)格的變動(dòng)必須是這個(gè)最小變動(dòng)價(jià)位的整數(shù)倍。-(4)每日價(jià)格波動(dòng)限制與交易中止規(guī)則(熔斷)-(5)交割條款通常期貨合約的到期交割可能有兩種方式:現(xiàn)金交割與實(shí)物交割2022/10/1189-(3)最小價(jià)格波動(dòng)值2022/10/1690現(xiàn)金交割:在現(xiàn)金結(jié)算日,買(mǎi)賣(mài)雙方只需根據(jù)結(jié)算價(jià)計(jì)算出各自的盈虧并相應(yīng)劃轉(zhuǎn)資金即可實(shí)現(xiàn)交割。實(shí)物交割:如果采用實(shí)物交割,期貨合約則要規(guī)定更具體的交割條款,包括交割標(biāo)的質(zhì)量和等級(jí)條款和交割地點(diǎn)條款等等。在交割標(biāo)的條款上,由于許多金融期貨合約允許使用超過(guò)一種的可交割證券,合約條款中通常會(huì)詳細(xì)列示可接受的標(biāo)的資產(chǎn)以及多方相應(yīng)支付的價(jià)格。2022/10/1190現(xiàn)金交割:在現(xiàn)金結(jié)算日,買(mǎi)賣(mài)雙方只需2022/10/1691除了以上5個(gè)方面之外,期貨合約中通常還有諸如交易時(shí)間、產(chǎn)品代碼、頭寸限額(PositionLimit)等不太重要的或是不具有一般性的標(biāo)準(zhǔn)條款。這些標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約條款看似對(duì)期貨交易進(jìn)行了高度的限制,但實(shí)際上正是由于期貨合約的高度標(biāo)準(zhǔn)化,價(jià)格成為期貨合約交易中的唯一變量,才使得期貨頭寸的開(kāi)立和平倉(cāng)能夠非常便利地進(jìn)行,大大提高了期貨合約的交易效率和流動(dòng)性,促進(jìn)了期貨交易的發(fā)展,使其成為期貨有別于遠(yuǎn)期的一個(gè)重要特征。2022/10/1191除了以上5個(gè)方面之外,期貨合約中通常929293932022/10/1694(三)保證金制度和每日盯市結(jié)算制度
在期貨交易開(kāi)始之前,期貨的買(mǎi)賣(mài)雙方都必須在經(jīng)紀(jì)公司開(kāi)立專(zhuān)門(mén)的保證金賬戶(hù),并存入一定數(shù)量的保證金,這個(gè)保證金也稱(chēng)為初始保證金(InitialMargin)。保證金的數(shù)目因合約而不同,也可能因經(jīng)紀(jì)人而不同。每日盯市結(jié)算:在每天期貨交易結(jié)束后,交易所與清算機(jī)構(gòu)都要進(jìn)行結(jié)算和清算,按照每日確定的結(jié)算價(jià)格計(jì)算每個(gè)交易者的浮動(dòng)盈虧并相應(yīng)調(diào)整該交易者的保證金賬戶(hù)頭寸。
2022/10/1194(三)保證金制度和每日盯市結(jié)算制度2022/10/1695在盯市結(jié)算完成以后,如果交易者保證金賬戶(hù)的余額超過(guò)初始保證金水平,交易者可隨時(shí)提取現(xiàn)金或用于開(kāi)新倉(cāng)。但交易者取出的資金額不得使保證金賬戶(hù)中的余額低于初始保證金水平。而當(dāng)保證金賬戶(hù)的余額低于交易所規(guī)定的維持保證金(MaintenanceMargin)水平時(shí)(維持保證金水平通常低于初始保證金水平),經(jīng)紀(jì)公司就會(huì)通知交易者限期內(nèi)把保證金水平補(bǔ)足到初始保證金水平,否則就會(huì)被強(qiáng)制平倉(cāng)。這一要求補(bǔ)充保證金的行為就稱(chēng)為保證金追加通知(MarginCall)。交易者必須存入的額外的金額被稱(chēng)為變動(dòng)保證金(VariationMargin)。(有關(guān)保證金的計(jì)算見(jiàn)案例2.5)(三)保證金制度和每日盯市結(jié)算制度2022/10/1195在盯市結(jié)算完成以后,如果交易者保證金案例:保證金計(jì)算96案例:保證金計(jì)算962022/10/1697清算保證金(ClearingMargin):與經(jīng)紀(jì)人要求投資者開(kāi)設(shè)保證金賬戶(hù)一樣,清算機(jī)構(gòu)也要求其會(huì)員在清算機(jī)構(gòu)開(kāi)設(shè)一定的保證金賬戶(hù),一般稱(chēng)為清算保證金(ClearingMargin)。與投資者保證金賬戶(hù)的操作方式類(lèi)似,清算會(huì)員的保證金賬戶(hù)也實(shí)行每日盯市結(jié)算。(三)保證金制度和每日盯市結(jié)算制度2022/10/1197清算保證金(ClearingMar2022/10/1698交易者A清算會(huì)員清算機(jī)構(gòu)非清算會(huì)員交易者B期貨保證金流程圖通過(guò)貫穿交易者-經(jīng)紀(jì)公司-非清算會(huì)員-清算會(huì)員-清算機(jī)構(gòu)整個(gè)鏈條的保證金制度與每日盯市結(jié)算,期貨交易實(shí)行的是嚴(yán)格無(wú)負(fù)債的運(yùn)行機(jī)制,這一點(diǎn)幾乎從根本上保證了期貨不太可能出現(xiàn)違約現(xiàn)象。(三)保證金制度和每日盯市結(jié)算制度2022/10/1198交易者A清算會(huì)員清算機(jī)構(gòu)非清算會(huì)員交2022/10/1699
注意:遠(yuǎn)期交易是到期一次性結(jié)算的,所以在遠(yuǎn)期存續(xù)期內(nèi),實(shí)際交割價(jià)格始終不變,標(biāo)的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格的變化給投資者帶來(lái)的是賬面浮動(dòng)盈虧,到期結(jié)算時(shí)標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格與交割價(jià)格的差異才是投資者的真實(shí)盈虧。 期貨則有所不同。由于期貨是每日盯市結(jié)算實(shí)現(xiàn)真實(shí)盈虧的,因此可以把期貨看作一個(gè)每日以結(jié)算價(jià)平倉(cāng)結(jié)清并以該結(jié)算價(jià)重新開(kāi)立的合約,每日結(jié)算價(jià)格就是不斷變動(dòng)的期貨交割價(jià)格。(三)保證金制度和每日盯市結(jié)算制度2022/10/1199 注意:遠(yuǎn)期交易是到期一次性結(jié)算的,2022/10/16100(四)開(kāi)立與結(jié)清期貨頭寸開(kāi)立期貨頭寸(OpenaFuturesPosition)的方式有二:買(mǎi)入建倉(cāng)(OpenaFuturesPositionwithaPurchase)和賣(mài)出建倉(cāng)(OpenaFuturesPositionwithaSale),即分別進(jìn)入期貨的多頭和空頭建倉(cāng)。結(jié)清期貨頭寸(ClosingaFuturesPosition)的方式則主要有以下3種:到期交割或現(xiàn)金結(jié)算(DeliveryorCashSettlement)平倉(cāng)(Offset)期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨(Exchange-for-Physicals,EFP)2022/10/11100(四)開(kāi)立與結(jié)清期貨頭寸開(kāi)立期貨2022/10/16101(四)開(kāi)立與結(jié)清期貨頭寸到期交割或現(xiàn)金結(jié)算(DeliveryorCashSettlement)即投資者持有期貨頭寸到期,按照期貨合約的規(guī)定和要求進(jìn)行實(shí)際交割或現(xiàn)金結(jié)算。一般來(lái)說(shuō),交易者傾向于用對(duì)沖平倉(cāng)或期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨的方式來(lái)結(jié)清期貨頭寸,因?yàn)榻桓钔ǔR谔囟〞r(shí)間以特定方式進(jìn)行,費(fèi)時(shí)費(fèi)力。盡管如此,交割的存在保證了整個(gè)期貨交易的順利進(jìn)行,保證了期貨價(jià)格和標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格之間的內(nèi)在聯(lián)系,其重要性是不容忽視的。正是因?yàn)榫哂凶詈蠼桓畹目赡苄裕S著期貨交割月份的逼近,期貨價(jià)格才會(huì)收斂于標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格;而當(dāng)?shù)竭_(dá)交割期限時(shí),期貨價(jià)格才會(huì)等于或非常接近于現(xiàn)貨價(jià)格,否則就存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利的機(jī)會(huì)。2022/10/11101(四)開(kāi)立與結(jié)清期貨頭寸到期交割2022/10/16102(四)開(kāi)立與結(jié)清期貨頭寸平倉(cāng)(Offset)這是目前期貨市場(chǎng)上最主要的一種結(jié)清頭寸的方式。那些不愿進(jìn)行實(shí)物交割的期貨交易者,可以在最后交易日結(jié)束之前通過(guò)反向?qū)_交易來(lái)結(jié)清自身的期貨頭寸,從而無(wú)需進(jìn)入最后的交割環(huán)節(jié)。平倉(cāng)的方式既克服了遠(yuǎn)期交易流動(dòng)性差的問(wèn)題,又比實(shí)物交割方式來(lái)得省事和靈活,因此目前大多數(shù)期貨交易都是通過(guò)對(duì)沖平倉(cāng)來(lái)結(jié)清頭寸的。2022/10/11102(四)開(kāi)立與結(jié)清期貨頭寸平倉(cāng)(O2022/10/16103(四)開(kāi)立與結(jié)清期貨頭寸期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨(Exchange-for-Physicals,EFP)
期貨市場(chǎng)上的交易者還可以通過(guò)EFP來(lái)結(jié)清自身的頭寸。所謂EFP,是指兩個(gè)交易者經(jīng)過(guò)協(xié)商并經(jīng)交易所同意,同時(shí)交易某種現(xiàn)貨商品以及基于該現(xiàn)貨商品的期貨合約來(lái)結(jié)清兩者頭寸的一種交易方式。盡管EFP的結(jié)果和平倉(cāng)有點(diǎn)類(lèi)似,但EFP在某些方面還是與平倉(cāng)有很大的不同。首先,交易者事實(shí)上進(jìn)行了實(shí)物的交割;第二,期貨合約并不是通過(guò)交易所內(nèi)的集中交易來(lái)結(jié)清頭寸的;第三,兩個(gè)交易者可以私下協(xié)商價(jià)格以及其他的交易條款。2022/10/11103(四)開(kāi)立與結(jié)清期貨頭寸期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)2022/10/16104(五)期貨報(bào)價(jià)與行情表解讀案例2.6
表2-72007年9月25日S&P500股指期貨交易行情
表2-7中的各列分別表示期貨合約的標(biāo)的資產(chǎn)、到期月份、當(dāng)天結(jié)算價(jià)(帶s下標(biāo))或?qū)崟r(shí)報(bào)價(jià)(不帶s下標(biāo))、當(dāng)天結(jié)算價(jià)(或?qū)崟r(shí)報(bào)價(jià))比上一交易日結(jié)算價(jià)的漲跌、本交易日的開(kāi)盤(pán)價(jià)、最高價(jià)、最低價(jià)、交易量、未平倉(cāng)合約數(shù)、期貨合約所屬的交易所??梢钥闯?,到期時(shí)間最近的期貨品種交易量最大。
2022/10/11104(五)期貨報(bào)價(jià)與行情表解讀案例2期貨報(bào)價(jià)與行情解讀2012年4月27日滬深300股指期貨交易行情Copyright?2013Zheng,Zhenlong&Chen,Rong105合約代碼今開(kāi)盤(pán)最高價(jià)最低價(jià)成交量(手)成交金額(萬(wàn)元)持倉(cāng)量(手)今收盤(pán)今結(jié)算IF12052642.22647.02632.024892319711549.1443855.02638.62640.0IF12062655.82657.02643.48009636834.0423929.02648.42650.4IF12092674.02682.82670.493675129.55839212675.02676.6IF12122710.22714.02701.848139078.186162706.02708.6期貨報(bào)價(jià)與行情解讀2012年4月27日滬深300股指期貨交易2022/10/16106(五)期貨報(bào)價(jià)與行情表解讀
另外,值得強(qiáng)調(diào)的是對(duì)“未平倉(cāng)合約數(shù)”的理解。未平倉(cāng)合約數(shù)是指某種期貨合約流通在外的合約總數(shù)。它是所有多頭數(shù)之和,相應(yīng)地也是所有空頭數(shù)之和。當(dāng)某項(xiàng)期貨合約正在交易時(shí),如果交易雙方都是建倉(cāng),則市場(chǎng)中該期貨合約的未平倉(cāng)合約數(shù)(OpenInterest)增加一個(gè);如果其中一方是建倉(cāng)而另一方是平倉(cāng),則未平倉(cāng)合約數(shù)保持不變;如果雙方都是平倉(cāng),則未平倉(cāng)合約數(shù)將減少一個(gè)。
(案例2.7)2022/10/11106(五)期貨報(bào)價(jià)與行情表解讀另2022/10/16107案例2.7
未平倉(cāng)合約數(shù)的變化
2007年9月21日,2009年9月到期的S&P500指數(shù)期貨合約SPU9在CME上市。2022/10/11107案例2.72022/10/16108四、遠(yuǎn)期和期貨的比較(一)交易場(chǎng)所不同
遠(yuǎn)期并沒(méi)有固定的交易場(chǎng)所,買(mǎi)賣(mài)雙方各自尋找合適的對(duì)象,因而是一個(gè)無(wú)嚴(yán)格組織的分散市場(chǎng)。在金融遠(yuǎn)期交易中,金融機(jī)構(gòu)(尤其是銀行)充當(dāng)著重要角色。
期貨合約則在交易所內(nèi)交易,一般不允許場(chǎng)外交易。期貨市場(chǎng)是一個(gè)有組織的、有秩序的、統(tǒng)一的市場(chǎng)。
(二)標(biāo)準(zhǔn)化程度不同
遠(yuǎn)期交易遵循“契約自由”的原則,這使得遠(yuǎn)期合約具有很大的靈活性,但也給合約的轉(zhuǎn)手和流通造成很大麻煩,導(dǎo)致了遠(yuǎn)期合約二級(jí)市場(chǎng)的不發(fā)達(dá)。
期貨合約則是標(biāo)準(zhǔn)化的。標(biāo)準(zhǔn)化條款使得期貨難以滿足特殊的交易需求,但同時(shí)也大大便利了期貨合約的訂立和轉(zhuǎn)讓?zhuān)蛊谪浐霞s具有極強(qiáng)的流動(dòng)性。
(三)違約風(fēng)險(xiǎn)不同
遠(yuǎn)期合約的履行主要取決于簽約雙方的信用,一旦一方無(wú)力或不愿履約時(shí),另一方就會(huì)蒙受損失。
期貨合約的履行則由交易所或清算公司提供擔(dān)保。交易雙方直接面對(duì)的都是交易所,即使一方違約,另一方也幾乎不會(huì)受到影響。機(jī)制完善的期貨交易的違約風(fēng)險(xiǎn)幾乎為零。2022/10/11108四、遠(yuǎn)期和期貨的比較(一)交易場(chǎng)所2022/10/16109(四)合約雙方關(guān)系不同
遠(yuǎn)期合約是交易雙方直接簽訂的,而且由于遠(yuǎn)期合約的違約風(fēng)險(xiǎn)主要取決于交易對(duì)手的信用,因此簽約前通常要對(duì)交易對(duì)手的信譽(yù)和實(shí)力等方面作充分的了解。
期貨合約的履行完全不取決于對(duì)方而只取決于交易所或清算機(jī)構(gòu),交易所是所有買(mǎi)方的賣(mài)者和所有賣(mài)方的買(mǎi)者。在期貨交易中,交易者根本無(wú)需知道對(duì)方是誰(shuí),市場(chǎng)信息成本很低。
(五)價(jià)格確定方式不同
遠(yuǎn)期合約的交割價(jià)格是由交易雙方直接談判并私下確定的。期貨交易的價(jià)格則是在交易所中通過(guò)公開(kāi)競(jìng)價(jià)或根據(jù)做市商報(bào)價(jià)交易確定的。
(六)結(jié)算方式不同
遠(yuǎn)期合約簽訂后,只有到期才進(jìn)行交割清算,其間均不進(jìn)行結(jié)算。
期貨交易則是每天結(jié)算的。
(七)結(jié)清方式不同
由于遠(yuǎn)期合約是非標(biāo)準(zhǔn)化的,不易找到轉(zhuǎn)讓對(duì)象,并要征得原交易對(duì)手的同意,因此絕大多數(shù)遠(yuǎn)期合約只能通過(guò)到期實(shí)物交割或現(xiàn)金結(jié)算來(lái)結(jié)束。
期貨合約則可以通過(guò)到期交割結(jié)算、平倉(cāng)和期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨三種方式結(jié)清。在實(shí)際中,絕大多數(shù)期貨合約都是通過(guò)平倉(cāng)來(lái)了結(jié)的。2022/10/11109(四)合約雙方關(guān)系不同
遠(yuǎn)期合約是2022/10/16110滬深300期指合約內(nèi)容介紹
(1)每日價(jià)格最大波動(dòng)限制。滬深300股指期貨合約的每日價(jià)格最大波動(dòng)限制為上一交易日結(jié)算價(jià)的±10%。最后交易日及季月合約上市首日的限制幅度為±20%。這里有兩點(diǎn)要提醒投資者注意:第一,每日價(jià)格的最大波動(dòng)限制幅度不是固定不變的,交易所有權(quán)根據(jù)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)狀況進(jìn)行調(diào)整;第二,計(jì)算價(jià)格最大波動(dòng)限制的基準(zhǔn)是上一交易日的結(jié)算價(jià),不是收盤(pán)價(jià)。這是因?yàn)?,滬?00股指期貨采用當(dāng)日無(wú)負(fù)債結(jié)算制度,在該制度下,計(jì)算投資者當(dāng)日盈虧以及交易保證金的依據(jù)是結(jié)算價(jià),而非收盤(pán)價(jià)。
2022/10/11110滬深300期指合約內(nèi)容介紹2022/10/16111(2)最低交易保證金。滬深300股指期貨合約的最低交易保證金為合約價(jià)值的12%。從這里不難看出,交易保證金依保證金比率和合約價(jià)值而定,因此,交易保證金是被合約占用的資金,不能用于其他用途。投資者期貨保證金賬戶(hù)中的資金余額超過(guò)交易保證金的那部分為可用資金,投資者可以自由支配??捎觅Y金不可為負(fù),否則意味著交易保證金不足,如在規(guī)定的時(shí)限內(nèi)未能補(bǔ)足,將面臨強(qiáng)行平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn),所造成的損失由投資者承擔(dān)。因此,投資者必須隨時(shí)關(guān)注自己期貨保證金賬戶(hù)中資金余額的情況。2022/10/11111(2)最低交易保證金。滬深300股2022/10/16112(3)交割方式。滬深300股指期貨合約采用現(xiàn)金交割方式,即在合約到期時(shí),按照交易所的規(guī)則和程序,交易雙方按照交割結(jié)算價(jià)進(jìn)行現(xiàn)金差價(jià)結(jié)算,而不需要交割一籃子股票等現(xiàn)貨來(lái)了結(jié)到期未平倉(cāng)合約。2022/10/11112(3)交割方式。滬深300股指期貨2022/10/16113(4)合約月份
我們知道,股指期貨合約都有到期日,到期日也即最后交易日。在到期日收市時(shí)尚未被平倉(cāng)的持倉(cāng)頭寸就要進(jìn)行現(xiàn)金交割,合約月份就是指股指期貨合約到期交割時(shí)所在的月份。滬深300股指期貨合約的最后交易日為合約到期月份的第三個(gè)周五,交割日期與最后交易日相同。
這里提醒投資者注意兩點(diǎn):第一,最后交易日是合約到期月份的第三個(gè)周五,不是月末;第二,投資者在最后交易日前要根據(jù)持倉(cāng)目的,選擇提前平倉(cāng)還是持有到期交割,切不可像有些投資者買(mǎi)股票長(zhǎng)期投資那樣買(mǎi)后不管。2022/10/11113(4)合約月份
我們知道,股2022/10/16114
滬深300股指期貨的合約月份有四個(gè),即當(dāng)月、下月及隨后的兩個(gè)季月,季月指3月、6月、9月、12月。也就是說(shuō),同時(shí)有四個(gè)合約在交易。比如,在2010年3月2日的滬深300股指期貨仿真交易中,就同時(shí)有IF1003、IF1004、IF1006、IF1009四個(gè)合約在交易,其中IF1003為當(dāng)月合約,IF1004為下月合約,IF1006和IF1009為隨后的兩個(gè)季月合約。以IF1006為例,“IF”為滬深300股指期貨合約的交易代碼,“10”指2010年,“06”指到期交割月份為6月份。其余依此類(lèi)推。
2022/10/11114滬深300股指期貨的合約月份有2022/10/16115每一合約的合約乘數(shù)為每點(diǎn)人民幣300元。合約價(jià)值為股指期貨指數(shù)點(diǎn)乘以合約乘數(shù)。合約交易的最小變動(dòng)價(jià)位是0.2點(diǎn)指數(shù)點(diǎn),交易報(bào)價(jià)指數(shù)點(diǎn)須為0.2點(diǎn)的整數(shù)倍。。2022/10/11115每一合約的合約乘數(shù)為每點(diǎn)人民幣302022/10/16116(5)交易時(shí)間
滬深300股指期貨的交易時(shí)間為9:15-11:30,13:00-15:15,開(kāi)盤(pán)比股票交易提前15分鐘,收盤(pán)比股票交易晚15分鐘。提醒投資者注意,在最后交易日,滬深300股指期貨交易的收盤(pán)時(shí)間與股票交易相同,都為15:00.2022/10/11116(5)交易時(shí)間
滬深300股2022/10/1611
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