歐洲債務(wù)危機(jī)：起因、影響與展望

0812/ 11/70025335L歐洲債務(wù)危機(jī)：起因、影響與展望2011-08-1211:39:59來源：銀行家（北京）有1人參與手機(jī)看新聞轉(zhuǎn)發(fā)到微博（22）2009年10月，希臘新任首相喬治?帕潘德里歐宣布，其前任隱瞞了大量的財(cái)政赤字，隨即引發(fā)市場(chǎng)恐慌。截至同年12月，三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)紛紛下調(diào)了希臘的主權(quán)債務(wù)評(píng)級(jí)，投資者在拋售希臘國(guó)債的同時(shí)，愛爾蘭、葡萄牙、西班牙等國(guó)的主權(quán)債券收益率也大幅上升，歐洲債務(wù)危機(jī)全面爆發(fā)。 2011年6月，意大利政府債務(wù)問題使危機(jī)再度升級(jí)。這場(chǎng)危機(jī)不像美國(guó)次貸危機(jī)那樣一開始就來勢(shì)洶洶，但在其緩慢的進(jìn)展過程中，隨著產(chǎn)生危機(jī)國(guó)家的增多與問題的不斷浮現(xiàn)，加之評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不時(shí)的評(píng)級(jí)下調(diào)行為，目前已經(jīng)成為牽動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)神經(jīng)的重要事件。政府失職、過度舉債、制度缺陷等問題的累積效應(yīng)最終導(dǎo)致了這場(chǎng)危機(jī)的爆發(fā)。在歐元區(qū)17國(guó)中，以葡萄牙、愛爾蘭、意大利、希臘與西班牙等五個(gè)國(guó)家（以下簡(jiǎn)稱“PIIGS五國(guó)”）的債務(wù)問題最為嚴(yán)重。歐債危機(jī)起因過度舉債政府部門與私人部門的長(zhǎng)期過度負(fù)債行為，是造成這場(chǎng)危機(jī)的直接原因。如表1所示，除西班牙與葡萄牙在20世紀(jì)90年代經(jīng)歷了凈儲(chǔ)蓄盈余外，PIIGS五國(guó)在1980?2009年間均處于負(fù)債投資狀態(tài)。長(zhǎng)期的負(fù)債投資導(dǎo)致了巨額政府財(cái)政赤字。歐盟《穩(wěn)定與增長(zhǎng)公約》規(guī)定，政府財(cái)政赤字不應(yīng)超過國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的3%而在危機(jī)形成與爆發(fā)初期的2007?2009年，政府赤字?jǐn)?shù)額急劇增加。以希臘為例，從2001年加入歐元區(qū)到2008年危機(jī)爆發(fā)前夕，希臘年平均債務(wù)赤字達(dá)到了5%而同期歐元區(qū)數(shù)據(jù)僅為2%希臘的經(jīng)常項(xiàng)目赤字年均為9%同期歐元區(qū)數(shù)據(jù)僅為1%2009年，希臘外債占GDR匕例已高達(dá)115%這個(gè)習(xí)慣于透支未來的國(guó)家已經(jīng)逐漸失去了繼續(xù)借貸的資本。 這些問題在PIIGS五國(guó)中普遍存在。隨著歐洲區(qū)域一體化的日漸深入，以希臘、葡萄牙為代表的一些經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低的國(guó)家，在工資、社會(huì)福利、失業(yè)救濟(jì)等方面逐漸向德國(guó)、法國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家看齊，支出水平超出國(guó)內(nèi)產(chǎn)出的部分越來越大。由于工資及各種社會(huì)福利在上漲之后難以向下調(diào)整，即存在所謂的“粘性”，導(dǎo)致政府與私人部門的負(fù)債比率節(jié)節(jié)攀升。西班牙和愛爾蘭債務(wù)問題的成因與希臘略有不同。這兩個(gè)國(guó)家受到次貸危機(jī)的影響，房地產(chǎn)市場(chǎng)迅速蕭條，國(guó)內(nèi)銀行體系出現(xiàn)大量壞賬，最終形成銀行業(yè)危機(jī)。而政府在救助銀行業(yè)的過程中，舉債與償債的能力均出現(xiàn)了問題。此時(shí)，已經(jīng)背負(fù)巨額債務(wù)的五國(guó)政府，其進(jìn)一步借貸的能力已大不如前，政府信用已經(jīng)不能令投資者安心充當(dāng)債權(quán)人的角色。投資者一般將6%乍為主權(quán)債務(wù)危機(jī)的一個(gè)警戒值，一旦超過這一水平，該國(guó)將面臨主權(quán)債務(wù)危機(jī)。意大利的債務(wù)問題在PIIGS五國(guó)中前景相對(duì)樂觀，但目前其10年期國(guó)債的收益率水平已接近6%除意大利之外，PIIGS五國(guó)2009年的政府赤字均已經(jīng)數(shù)倍于3%勺警戒值，如表2所示。當(dāng)巨額的政府預(yù)算赤字不能用新發(fā)債務(wù)的方式進(jìn)行彌補(bǔ)時(shí)，債務(wù)危機(jī)就會(huì)不可避免地爆發(fā)。政府失職與制度缺陷PIIGS五國(guó)經(jīng)歷如此嚴(yán)重的危機(jī)，動(dòng)作遲緩、不作為或亂開“藥方”的五國(guó)政府難辭其咎。雖然五國(guó)政府在危機(jī)前與危機(jī)中的表現(xiàn)不盡相同，但其失職行為是危機(jī)的重要助推因素。首先，為了追逐短期利益，在大選與民意調(diào)查中取悅民眾，政府采用“愚民政策”，采取了“飲鴆止渴”的行為。例如，希臘政府在2009年之前隱瞞了大量的財(cái)政虧空。其次，一些政府試圖通過各種途徑逃避歐盟委員會(huì)與歐洲央行的監(jiān)管處罰。德國(guó)、法國(guó)等經(jīng)濟(jì)發(fā)展“龍頭”曾是這方面的負(fù)面典型，而其他國(guó)家也隨之紛紛效仿。再次，以愛爾蘭、西班牙為代表的一些國(guó)家政府放任國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)泡沫膨脹，一旦泡沫破滅，又動(dòng)用大量的納稅人財(cái)富去救助虛擬經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)人為扭曲。最后，政府首腦過于畏首畏尾，不敢采取果斷措施將危機(jī)扼殺于“萌芽狀態(tài)”。例如，意大利政府在2009年赤字達(dá)到%寸沒有采取果斷行動(dòng)，而是一味拖延，導(dǎo)致了目前危機(jī)升級(jí)的局面。歐元區(qū)的制度缺陷在本次危機(jī)中也有所顯現(xiàn)。首先，根據(jù)歐元區(qū)的制度設(shè)計(jì)，各成員國(guó)沒有貨幣發(fā)行權(quán)，也不具備獨(dú)立的貨幣政策，歐洲央行負(fù)責(zé)整個(gè)區(qū)域的貨幣發(fā)行與貨幣政策實(shí)施。在歐洲經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程中，統(tǒng)一的貨幣使區(qū)域內(nèi)的國(guó)家享受到了很多好處，在經(jīng)濟(jì)景氣階段，這種安排促進(jìn)了區(qū)域內(nèi)外的貿(mào)易發(fā)展，降低了宏觀交易成本。然而，在風(fēng)暴來臨時(shí)，陷入危機(jī)的國(guó)家無法因地制宜地執(zhí)行貨幣政策，進(jìn)而無法通過本幣貶值來縮小債務(wù)規(guī)模和增加本國(guó)出口產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，只能通過緊縮財(cái)政、提高稅收等壓縮總需求的辦法增加償債資金來源，這使原本就不景氣的經(jīng)濟(jì)狀況雪上加霜。冰島總統(tǒng)近日指出，冰島之所以能夠從破產(chǎn)的深淵中快速反彈，就是因?yàn)檎脱胄心軌蛞宰约旱呢泿刨H值，來推動(dòng)本國(guó)產(chǎn)品出口，這是任何歐元區(qū)國(guó)家無法享受的“政策福利”。而英國(guó)政府也多次重申不會(huì)加入歐元區(qū)。歐債危機(jī)中的各國(guó)表現(xiàn)PIIGS五國(guó)：債臺(tái)高筑但境況不同飽受危機(jī)困擾的PIIGS五國(guó)均處于很高的負(fù)債水平，如表3所示。歐盟《穩(wěn)定與增長(zhǎng)公約》規(guī)定，政府債務(wù)占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重不應(yīng)超過60%而除西班牙政府債務(wù)水平與該水平較為接近外，其他國(guó)家債務(wù)水平均大幅超標(biāo)。希臘與葡萄牙兩國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)缺乏增長(zhǎng)動(dòng)力，但工資水平、社會(huì)福利、公共事業(yè)等方面支出巨大，政府對(duì)債務(wù)高度依賴，且在借新還舊的過程中，不斷凈增新的債務(wù)，利息支出已超出國(guó)家財(cái)政的支付能力。 20世紀(jì)80年代，希臘公共負(fù)債相對(duì)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重僅為%而2000年之后，這一比值在超過100%B仍不斷攀升，預(yù)計(jì)2011年將達(dá)到152%2012?2014年，希臘將有1920億歐元的到期債務(wù)需要展期，另需發(fā)行450億歐元新債以應(yīng)對(duì)財(cái)政赤字。葡萄牙的境遇與希臘類似，雖然程度稍輕，但對(duì)外界的影響卻更加令人猝不及防。2011年7月6日，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪突然將葡萄牙的長(zhǎng)期主權(quán)債務(wù)評(píng)級(jí)從Baa1下調(diào)至屬于垃圾級(jí)的Ba2,并將評(píng)級(jí)展望定為“負(fù)面”，亦即在未來12?18個(gè)月內(nèi)可能會(huì)進(jìn)一步調(diào)降該國(guó)評(píng)級(jí)。此次下調(diào)對(duì)投資者的信心造成了很大打擊。愛爾蘭與西班牙兩國(guó)政府償付能力問題并不突出，但國(guó)內(nèi)銀行業(yè)自次貸危機(jī)以來，飽受壞賬困擾。在救助銀行業(yè)的過程中，政府付出了巨大成本。以愛爾蘭為例，該國(guó)在1995?2007年維持了5%Z上的高速增長(zhǎng)，隨后，受美國(guó)次貸危機(jī)的影響，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)景氣度急速回落，最終在銀行體系內(nèi)形成了大量壞賬。截至2011年5月，愛爾蘭政府至少向金融機(jī)構(gòu)注入了 700億歐元，這一數(shù)值已經(jīng)超過了該國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的一半。據(jù)估計(jì)，繼續(xù)注入300億?500億歐元資金后，可基本完成對(duì)該國(guó)銀行業(yè)的救助。西班牙2010年預(yù)算赤字占GDP的比傷J高達(dá)％其債務(wù)問題同樣源于國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)業(yè)，且飽受高失業(yè)率的困擾。2011年一季度，西班牙失業(yè)率為％而青年失業(yè)率更是局達(dá)40%意大利是PIIGS五國(guó)中經(jīng)濟(jì)總量最大的國(guó)家，在歐元區(qū)17國(guó)中僅次于德國(guó)和法國(guó)而位列第三，經(jīng)濟(jì)總量在區(qū)域內(nèi)的占比約 17%意大利國(guó)債余額高居歐元區(qū)榜首，占GD用勺比例則僅次于希臘，排名歐元區(qū)第二。該國(guó)不但債務(wù)總量巨大，且到期償還問題突出。根據(jù)穆迪評(píng)級(jí)公司的最新統(tǒng)計(jì)， 2011年，意大利的利息支出將超過政府財(cái)政收入的 10%其中大部分債務(wù)將在未來五年內(nèi)到期，相比之下，債務(wù)纏身的西班牙的利息支出也不過只占到本國(guó)財(cái)政收入的6%意大利的經(jīng)濟(jì)基本面在危機(jī)國(guó)家中相對(duì)優(yōu)良，自身“造血”能力也相對(duì)較強(qiáng)，市場(chǎng)對(duì)該國(guó)的經(jīng)濟(jì)前景并不十分悲觀。2011年7月中旬，意大利成功發(fā)行了億元一年期國(guó)債，雖然收益率較6月時(shí)高出了個(gè)百分點(diǎn)，但投資者普遍認(rèn)為此次發(fā)行是意大利債務(wù)危機(jī)走向緩和的樂觀信號(hào)， 當(dāng)天意大利股市即上演了逆轉(zhuǎn)歐元區(qū)：經(jīng)濟(jì)整體萎靡但強(qiáng)國(guó)仍有余力受PIIGS五國(guó)主權(quán)債務(wù)危機(jī)影響，歐元區(qū)整體負(fù)債相對(duì) GDP勺比率已經(jīng)達(dá)到85%無論從凈態(tài)比率方面還是動(dòng)態(tài)進(jìn)展方面來看，該區(qū)域已經(jīng)處于慢性債務(wù)危機(jī)之中。德國(guó)和法國(guó)作為歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)總量前兩位的國(guó)家，在本次危機(jī)中表現(xiàn)穩(wěn)健，其中德國(guó)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭十分明顯。本文以2001年6月為基期，對(duì)德國(guó)與歐元區(qū)的工業(yè)增加值變化情況進(jìn)行對(duì)比，并以美國(guó)工業(yè)增加值數(shù)據(jù)作為參照，結(jié)果如圖1所示。在2007?2009年的次貸危機(jī)期間，德國(guó)經(jīng)濟(jì)深受影響，但 2009年6月起，德國(guó)經(jīng)濟(jì)一直處于復(fù)蘇過程之中。一方面，德國(guó)以汽車、機(jī)械為代表的核心部門保持著較強(qiáng)的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)；另一方面，歐洲債務(wù)危機(jī)導(dǎo)致的歐元貶值增加了德國(guó)出口產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，對(duì)出口導(dǎo)向型的德國(guó)經(jīng)濟(jì)起到了提振作用。2011年以來，德國(guó)出口強(qiáng)勁增長(zhǎng)。2011年5月，德國(guó)出口同比增加%環(huán)比增加%今年初以來，德國(guó)股市DA對(duì)旨數(shù)漲幅逾2%說明投資者對(duì)歐元區(qū)不同經(jīng)濟(jì)體的未來前景持有截然不同的態(tài)度，德國(guó)經(jīng)濟(jì)與危機(jī)四伏的歐元區(qū)形成了“蹺蹺板”效應(yīng)，而這種效應(yīng)在短期內(nèi)能夠起到區(qū)域內(nèi)的“穩(wěn)定器”作用。歐債危機(jī)對(duì)其他主要國(guó)家的影響以英國(guó)、美國(guó)為代表的歐元區(qū)外的發(fā)達(dá)國(guó)家，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面受危機(jī)影響較小。歐洲雖然是美國(guó)的第二大出口市場(chǎng)，但由于出口僅占美國(guó)GDP勺7%整個(gè)歐洲出口對(duì)美國(guó)GDP勺貢獻(xiàn)僅有1%因此美國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)歐洲需求的依存度很低。但英美等國(guó)的金融機(jī)構(gòu)持有大量的危機(jī)國(guó)家債券，償付前景尚不明朗，一旦止付將可能引發(fā)新一輪連鎖反映。以日本、中國(guó)為代表的對(duì)出口依賴較大的國(guó)家可能會(huì)受累于歐盟經(jīng)濟(jì)景氣下滑，進(jìn)而影響本國(guó)經(jīng)濟(jì)。歐盟是中國(guó)第一大出口市場(chǎng)，而中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)又在很大程度上依賴于外部需求，如果危機(jī)不能得到妥善解決，必將在實(shí)體層面向中國(guó)傳導(dǎo)。歐債危機(jī)對(duì)金融業(yè)的影響本次歐債危機(jī)中，以愛爾蘭、西班牙為代表的“泡沫破滅”國(guó)家的債務(wù)問題始于銀行業(yè)，通過政府的救助開始由銀行體系向本國(guó)政府傳導(dǎo)。而銀行由于持有大量的政府債券，再度面臨潛在資本損失。很多銀行由政府持股或控制，政府在危機(jī)時(shí)刻對(duì)一些具有系統(tǒng)重要性的金融機(jī)構(gòu)也肯定會(huì)伸出援手。在此情形下，這種債務(wù)危機(jī)不斷在政府與銀行之間傳導(dǎo)的模式一旦形成，必將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)造成致命打擊。在歐洲，銀行持有政府債券的現(xiàn)象十分普遍希臘國(guó)家銀行是希臘國(guó)內(nèi)最大的銀行，在希臘債務(wù)危機(jī)爆發(fā)前，該銀行一級(jí)資本充足率達(dá)到了11%勺高水平，彳a該行持有180億歐元的希臘國(guó)債，一旦希臘政府進(jìn)行債務(wù)重組，這些債券將大幅貶值，該銀行也必將遭受重創(chuàng)。希臘國(guó)外的一些大型金融機(jī)構(gòu)也持有大量希臘國(guó)債，例如，巴黎百富勤集團(tuán)和德國(guó)商業(yè)銀行分別持有50億歐元和30億歐元的希臘國(guó)債。希臘作為歐元區(qū)的小型經(jīng)濟(jì)體，其國(guó)債的減值對(duì)債券持有人已經(jīng)具備了相當(dāng)大的殺傷力。意大利、西班牙等大型經(jīng)濟(jì)體一旦發(fā)生國(guó)債減值，勢(shì)必再度引發(fā)全球性金融危機(jī)。英國(guó)巴克萊銀行在西班牙擁有約439億歐元的債權(quán)性資產(chǎn)，規(guī)模僅次于該行在英國(guó)、美國(guó)的資產(chǎn)數(shù)量。這些資產(chǎn)有一半以上與房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)。與上述機(jī)構(gòu)相比，目前，由英國(guó)政府控股的蘇格蘭皇家銀行處境更糟。該行持有高達(dá)640億歐元的愛爾蘭債務(wù)，其中120億歐元的債務(wù)已經(jīng)違約。該行總資本在2010年末為580億歐元，雖已得到英國(guó)政府的救助，但如果愛爾蘭債務(wù)問題繼續(xù)惡化甚至全面違約，則該行必將面臨破產(chǎn)的窘境。意大利作為全球第三大國(guó)債發(fā)行人，其債權(quán)人遍及世界各地。歐洲銀行業(yè)直接或間接持有的意大利債務(wù)高達(dá)9987億歐元。美國(guó)金融業(yè)在歐元區(qū)也擁有巨大的風(fēng)險(xiǎn)敞口。根據(jù)巴克萊銀行的統(tǒng)計(jì)，美國(guó)銀行業(yè)持有的意大利和西班牙債務(wù)分別高達(dá)2690億美元和1790億美元。一旦這些債務(wù)出現(xiàn)違約，處于溫和復(fù)蘇過程中的美國(guó)金融業(yè)必將再次遭受重創(chuàng)。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是在金融市場(chǎng)中處于相對(duì)獨(dú)立地位，但又在某種程度上高度參與市場(chǎng)的特殊群體。在本次歐債危機(jī)中，三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)試圖擺脫在美國(guó)次貸危機(jī)時(shí)遭受的指責(zé)，希望通過事前預(yù)測(cè)各國(guó)危機(jī)程度的做法，挽回聲譽(yù)。但評(píng)級(jí)公司在本次危機(jī)中扮演的角色與次貸危機(jī)時(shí)依然相似， 區(qū)別在于大幅下調(diào)評(píng)級(jí)的對(duì)象由證券化資產(chǎn)變成了主權(quán)國(guó)家。 這些機(jī)構(gòu)往往在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)大好時(shí),不斷地上調(diào)評(píng)級(jí)；經(jīng)濟(jì)形勢(shì)轉(zhuǎn)差時(shí)，過分悲觀地估計(jì)評(píng)級(jí)對(duì)象的信用狀況。沒有證據(jù)表明評(píng)級(jí)公司比市場(chǎng)其他參與者占有更多信息，也沒有證據(jù)表明它們的模型能夠用于預(yù)測(cè)?？梢灶A(yù)計(jì)，本次危機(jī)過后，這些評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將再度面臨公眾的指責(zé)。但目前為止，這些機(jī)構(gòu)對(duì)媒體和公眾的影響力仍然很大，依然是市場(chǎng)中的重要參與力量。發(fā)展態(tài)勢(shì)與救助模式展望危機(jī)國(guó)家已經(jīng)無法憑借一己之力解決自身的痼疾，周邊國(guó)家、機(jī)構(gòu)的援助方案與援助力度將在很大程度上決定危機(jī)的進(jìn)程。德國(guó)作為歐元區(qū)內(nèi)經(jīng)濟(jì)總量最大的主權(quán)國(guó)家，其對(duì)危機(jī)國(guó)家的救助意愿與救助能力將成為左右危機(jī)發(fā)展態(tài)勢(shì)的重要因素。如前文所述，德國(guó)經(jīng)濟(jì)與財(cái)政狀況正在逐步恢復(fù)，前景較為樂觀，因此德國(guó)有余力向危機(jī)國(guó)家提供幫助。從另一角度出發(fā)，穩(wěn)定和諧的歐元區(qū)是德國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要保障，德國(guó)自身已無法游離于歐元區(qū)之外而獨(dú)善其身。一方面，歐洲貨幣一體化進(jìn)程基本是一個(gè)不可逆的過程，這決定了德國(guó)難以退出歐元區(qū)；另一方面，德國(guó)也不可能坐視危機(jī)國(guó)家的問題惡化而“隔岸觀火”，一體化的制度設(shè)計(jì)注定是“牽一發(fā)而動(dòng)全身”，只有共同發(fā)展才是唯一的出路。因此，德國(guó)有救助危機(jī)國(guó)家的意愿。雖然此前德國(guó)國(guó)內(nèi)在救助問題上紛爭(zhēng)不斷，但只有實(shí)實(shí)在在地向危機(jī)國(guó)家伸出救助之手，才真正符合德國(guó)自身利益。 2011年7月中旬,經(jīng)過國(guó)內(nèi)的激烈爭(zhēng)論，德國(guó)政府宣布將與歐洲央行和國(guó)際貨幣基金組織(IMF)協(xié)調(diào)確定針對(duì)希臘的第二輪救助計(jì)劃。法國(guó)國(guó)內(nèi)形勢(shì)雖沒有德國(guó)樂觀，但情況較為相似。如果德法能夠在救助問題上進(jìn)一步通力合作，則救助進(jìn)程將可能大大縮短。在針對(duì)本次危機(jī)的救助過程中，歐洲央行、歐盟委員會(huì)、國(guó)際貨幣基金組織等機(jī)構(gòu)紛紛向危機(jī)國(guó)家提出應(yīng)對(duì)方案，伸出援助之手。希臘、愛爾蘭和葡萄牙均先后向歐盟委員會(huì)申請(qǐng)救援，救助方案正處于制定之中或執(zhí)行初期。這些組織對(duì)愛爾蘭的救助是一個(gè)較為成功的案例。 2010年末，愛爾蘭與歐盟和國(guó)際貨幣基金組織就接受850億歐元援助達(dá)成協(xié)議。根據(jù)協(xié)議規(guī)定，國(guó)際貨幣基金組織、歐盟委員會(huì)和歐洲央行的聯(lián)合審查組將每季度對(duì)愛爾蘭財(cái)政、金融、經(jīng)濟(jì)情況以及推進(jìn)救助計(jì)劃的成效進(jìn)行審查。 2011年7月中旬的審查結(jié)果顯示，救助計(jì)劃如期推進(jìn)，資金運(yùn)用狀況良好，愛爾蘭政府穩(wěn)步實(shí)施了協(xié)議規(guī)定的相關(guān)舉措，對(duì)行業(yè)工資進(jìn)行了一些有益的調(diào)整，尤其重點(diǎn)調(diào)整了一些目前失業(yè)率較高行業(yè)的工資結(jié)構(gòu)。這些調(diào)整對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)供給層面的復(fù)蘇具有積極意義。此次審議后，愛爾蘭將再度獲得 40億歐元的救助資金。從長(zhǎng)期來看，危機(jī)的救助不僅取決于外部援助，更取決于危機(jī)國(guó)家自身的努力方向與努力程度。此前，這些危機(jī)國(guó)家過度透支的消費(fèi)與投資模式導(dǎo)致了危機(jī)的上演，而政府不但沒能在政策制度上進(jìn)行正確的引導(dǎo)，甚至在錯(cuò)誤的方向上“推波助瀾”。如果這些國(guó)家不能夠“量入為出”，依然維持超出自身產(chǎn)出能力范圍的消費(fèi)支出，則即使暫時(shí)度過了這次危機(jī)，未來必定還會(huì)出現(xiàn)“入不敷出”引發(fā)的一系列問題。經(jīng)過危機(jī)的洗禮，歐元區(qū)必定在制度建設(shè)、規(guī)則制定、政策實(shí)施等方面更加謹(jǐn)慎、嚴(yán)格與完善。此前，歐洲央行由于無法針對(duì)區(qū)域內(nèi)特定國(guó)家的情況制定政策，在針對(duì)遏制通脹與保證經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等目標(biāo)制定政策時(shí)，顯得僵化而滯后。在歐債危機(jī)之前，歐洲央行不合時(shí)宜的政策被認(rèn)為是危機(jī)爆發(fā)的催化劑。在美國(guó)次貸危機(jī)席卷全球的2008年7月，歐洲央行不顧歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的脆弱性，將基準(zhǔn)利率由4悔高到%使一些國(guó)家原本就不堪重負(fù)的財(cái)政和房地產(chǎn)行業(yè)處于“四面楚歌”的境地，而房地產(chǎn)業(yè)的大面積壞賬又勢(shì)必波及金融業(yè)。另外，歐洲央行大量持有各成員國(guó)國(guó)債。對(duì)陷入危機(jī)的希臘、愛爾蘭和葡萄牙三個(gè)小型經(jīng)濟(jì)體，歐洲央行持有的國(guó)債金額分別為 470億歐元、190億歐元和210億歐元。因此，成員國(guó)的償債能力與央行自身亦息息相關(guān)。相信在本次危機(jī)過后，以歐洲央行為代表的核心宏觀經(jīng)濟(jì)管理機(jī)構(gòu)會(huì)進(jìn)行較為深刻的自省，這將有利于整個(gè)歐元區(qū)的長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展。（作者單位：中國(guó)工商銀行資產(chǎn)管理部）歐洲債務(wù)危機(jī)即歐洲主權(quán)的債務(wù)危機(jī)。具是指在2008年金融危機(jī)發(fā)生后，希臘等歐盟國(guó)家所發(fā)生的債務(wù)危機(jī)。一、外部原因：金融危機(jī)中政府加杠桿化使債務(wù)負(fù)擔(dān)加重 金融危機(jī)使得各國(guó)政府紛紛推出刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的寬松政策，高福利、低盈余的希臘無法通過公共財(cái)政盈余來支撐過度的舉債消費(fèi)。全球金融危機(jī)推動(dòng)私人企業(yè)去杠桿化、政府增加杠桿。希臘政府的財(cái)政原本處于一種弱平衡的境地，由于國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊，惡化了其國(guó)家集群產(chǎn)業(yè)的盈利能力，公共財(cái)政現(xiàn)金流呈現(xiàn)出趨于枯竭的惡性循環(huán)，債務(wù)負(fù)擔(dān)成為不能承受之重。 評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)煽風(fēng)點(diǎn)火，助推危機(jī)蔓延 評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不斷調(diào)低主權(quán)債務(wù)評(píng)級(jí)，助推危機(jī)進(jìn)一步蔓延。全球三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不斷下調(diào)上述四國(guó)的主權(quán)評(píng)級(jí)。 2011年7月末，標(biāo)普已經(jīng)將希臘主權(quán)評(píng)級(jí)09年底的A-下調(diào)到了CC級(jí)（垃圾級(jí)），意大利的評(píng)級(jí)展望也在11年5月底被調(diào)整為負(fù)面，繼而在9月份和10月初標(biāo)普和穆迪又一次下調(diào)了意大利的主權(quán)債務(wù)評(píng)級(jí)。 葡萄牙和西班牙也遭遇了主權(quán)評(píng)級(jí)被頻繁下調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)危機(jī)起到了推波助瀾的作用，也可成為危機(jī)向深度發(fā)展直接性原因。二、內(nèi)部原因：產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不平衡：實(shí)體經(jīng)濟(jì)空心化，經(jīng)濟(jì)發(fā)展脆弱 以旅游業(yè)和航運(yùn)業(yè)為支柱產(chǎn)業(yè)的希臘經(jīng)濟(jì)難以抵御危機(jī)的沖擊。在歐盟國(guó)家中，希臘經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相對(duì)較低，資源配置極其不合理，以旅游業(yè)和航運(yùn)業(yè)為主要支柱產(chǎn)業(yè)。一方面，為了大力發(fā)展支柱產(chǎn)業(yè)并拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，希臘對(duì)旅游業(yè)及其相關(guān)的房地產(chǎn)業(yè)加大了投資力度，其投資規(guī)模超過了自身能力，導(dǎo)致負(fù)債提高。2010年服務(wù)業(yè)在GD廿占比達(dá)到%其中旅游業(yè)約占20%而工業(yè)占GD用勺比重僅有%農(nóng)業(yè)占GD用勺比重更少為%加上2004年舉辦奧運(yùn)會(huì)增加的91億美元赤字，截止2010年希臘政府的債務(wù)總量達(dá)到3286億歐元，占GD用另一方面，從反映航運(yùn)業(yè)景氣度的波羅的海干散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)（ BDI）看，受金融危機(jī)影響從08年底開始航運(yùn)業(yè)進(jìn)入周期低谷，景氣度不斷下滑。航運(yùn)業(yè)的衰退對(duì)造船業(yè)形成了巨大沖擊。由此看出，希臘的支柱產(chǎn)業(yè)屬于典型依靠外需拉動(dòng)的產(chǎn)業(yè)，這些產(chǎn)業(yè)過度依賴外部需求，在金融危機(jī)的沖擊面前顯得異常脆弱。 以出口加工制造業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的意大利在危機(jī)面前顯得力不從心。意大利經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的最大特點(diǎn)是以出口加工為主的中小企業(yè)（創(chuàng)造國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的70%。2010年意 大利成為世界第7大出口大國(guó)（出口總額4131億歐元，占世界出口額比重%,主 要依靠出口拉動(dòng)的經(jīng)濟(jì)體極易受到外界環(huán)境的影響。金融危機(jī)的爆發(fā)對(duì)意大利的出口制造業(yè)和旅游業(yè)沖擊非常大，2009年其出口總量出現(xiàn)大幅下滑，之后有所回升，但是回升的狀況還主要依賴于各國(guó)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程。隨著世界經(jīng)濟(jì)日益全球化和競(jìng)爭(zhēng)加劇，意大利原有的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)逐漸消失，近10年意大利的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢，低于歐盟的平均水平。 依靠房地產(chǎn)和建筑業(yè)投資拉動(dòng)的西班牙和愛爾蘭經(jīng)濟(jì)本身存在致命缺陷。建筑業(yè)、汽車制造業(yè)與旅游服務(wù)業(yè)是西班牙的三大支柱產(chǎn)業(yè)。由于長(zhǎng)期享受歐元區(qū)單一貨幣體系中的低利率，使得房地產(chǎn)業(yè)和建筑業(yè)成為西班牙近年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?。?999年到2007年，西班牙房地產(chǎn)價(jià)格翻了一番，同期歐洲新屋建設(shè)的60%TB發(fā)生在西班牙。房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)推動(dòng)了西班牙就業(yè)率的下降。2007年西班牙失業(yè)率從兩位數(shù)下降到了%然而在全球金融危機(jī)席卷下，房地產(chǎn)泡沫的破滅導(dǎo)致西班牙失業(yè)率又重新回到了 20姒上，其中25以下的年輕人只有一半人擁有工作，另外西班牙的高失業(yè)率也存在體制性因素，就業(yè)政策不鼓勵(lì)招收新人。而海外游客的減少對(duì)西班牙的另一支柱性產(chǎn)業(yè)-旅游業(yè)造成了巨大的打擊。愛爾蘭一直被譽(yù)為歐元區(qū)的“明星”，因?yàn)槠浣?jīng)濟(jì)增速一直顯著高于歐元區(qū)平均水平，人均GD也比意大利、希臘、西班牙高出兩成多，更是葡萄牙一倍左右。但在2010年底同樣出現(xiàn)了流動(dòng)性危機(jī)，并接受了歐盟和IMF的救助，究其原因主要是愛爾蘭的經(jīng)濟(jì)主要靠房地產(chǎn)投資拉動(dòng)。2005年愛爾蘭房地產(chǎn)業(yè)就已經(jīng)開始浮現(xiàn)泡沫，且在市場(chǎng)推波助瀾下愈吹愈大，2008年愛爾蘭房?jī)r(jià)已經(jīng)超過所有OECDI房?jī)r(jià)，在次貸危機(jī)的沖擊下，愛爾蘭房地產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)急速下跌，同時(shí)銀行資產(chǎn)出現(xiàn)大規(guī)模的縮水，過度發(fā)達(dá)的金融業(yè)在房地產(chǎn)泡沫破裂后受到了巨大打擊，愛爾蘭高速運(yùn)轉(zhuǎn)的經(jīng)濟(jì)受到重創(chuàng)，從此陷入低迷。 工業(yè)基礎(chǔ)薄弱，而主要依靠服務(wù)業(yè)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的葡萄牙經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)比較脆弱。 葡萄牙在 過去十幾年中最為顯著的一個(gè)特點(diǎn)是服務(wù)行業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)，這與其他幾個(gè)歐元區(qū)國(guó)際及其相似， 2010年葡萄牙的農(nóng)林牧漁業(yè)只創(chuàng)造了%勺增加值，工業(yè)創(chuàng)造了%勺增加值，而服務(wù)業(yè)創(chuàng)造的增加值達(dá)到了％（受大西洋影響而形成溫和的地中海天氣以及綿延漫長(zhǎng)的海岸，這些得天獨(dú)厚的自然條件得葡萄牙旅游業(yè)得以很好的發(fā)展）。近幾年葡萄牙開始進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型（從傳統(tǒng)的制造業(yè)向高新技術(shù)行業(yè)轉(zhuǎn)型），汽車及其零部件、電子、能源和制藥等高新技術(shù)行業(yè)得到了一定的發(fā)展。政府在扶持高科技企業(yè)上面投入了大量資金，而這些資金通常都是通過低息貸款來實(shí)現(xiàn)。美國(guó)金融危機(jī)的爆發(fā)，導(dǎo)致融資成本隨之飆升，從而使葡萄牙企業(yè)受到?jīng)_擊，影響到整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)。 總體看來，PIIGS五國(guó)屬于歐元區(qū)中相對(duì)落后的國(guó)家，他們的經(jīng)濟(jì)更多依賴于勞動(dòng)密集型制造業(yè)出口和旅游業(yè)。隨著全球貿(mào)易一體化的深入，新興市場(chǎng)的勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)吸引全球制造業(yè)逐步向新興市場(chǎng)轉(zhuǎn)移，南歐國(guó)家的勞動(dòng)力優(yōu)勢(shì)不復(fù)存在。而這些國(guó)家又不能及時(shí)調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，使得經(jīng)濟(jì)在危機(jī)沖擊下顯得異常脆弱。 人口結(jié)構(gòu)不平衡：逐步進(jìn)入老齡化 人口老齡化是社會(huì)人口結(jié)構(gòu)中老年人口占總?cè)丝诘谋壤粩嗌仙囊环N發(fā)展趨勢(shì)。隨著工化和城市化步伐的加快，各種生活成本越來越高，生育率不斷下降，老年人口在總?cè)丝谥械恼急炔粩嗌仙?，最快進(jìn)入老齡化的發(fā)達(dá)國(guó)家是日本，日本的勞動(dòng)力人口占總?cè)丝诘谋戎貜纳鲜兰o(jì)90年代初開始出現(xiàn)拐點(diǎn)，隨之出現(xiàn)了日本經(jīng)濟(jì)的持續(xù)低迷和政府債務(wù)的不斷上升。我們判斷從二十世紀(jì)末開始，歐洲大多數(shù)國(guó)家人口結(jié)構(gòu)也開始步入快速老齡化主要有三個(gè)方面：長(zhǎng)期低出生率和生育率、平均預(yù)期壽命的延長(zhǎng)、生育潮人口大規(guī)模步入老齡化。首先，從主要國(guó)家粗出生率（每1000人中出生的嬰兒數(shù)）和生育率（每位婦女平均生育孩子個(gè)數(shù)）看出，歐盟國(guó)家的嬰兒出生率和生育率近年來低于絕大部分地區(qū)，成為僅次于日本的出生率降低最快的區(qū)域。 其次，1996-2010年歐盟國(guó)家人口出生時(shí)平均預(yù)期壽命從歲上升至歲。美國(guó)聯(lián)邦統(tǒng)計(jì)局預(yù)計(jì)到2050年歐盟國(guó)家人口出生時(shí)平均預(yù)期壽命將達(dá)到歲。最后，由于二戰(zhàn)后生育潮已經(jīng)開始接近退休年齡，并且人口出生率逐步下降，歐元區(qū)人口年齡結(jié)構(gòu)從正金字塔形逐步向倒金字塔形轉(zhuǎn)變，人口占比的峰值從 1990年的25-29歲上移至2007年的40-44歲，而且這一趨勢(shì)仍在進(jìn)行，從今往后老齡化問題將 剛性的社會(huì)福利制度 對(duì)于歐盟內(nèi)部來講，既有神圣日耳曼羅馬帝國(guó)（西歐地區(qū)）與拜占庭帝國(guó)（東歐地區(qū)）之間的問題（同屬希臘羅馬基督教文化，但政治制度不同導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)發(fā)展道路不同），也存在南歐和北歐之間的問題。對(duì)于歐元區(qū)來講，主要的矛盾體現(xiàn)在南北歐問題上。天主教在與百姓共同生活的一千年來，變得稍具靈活性，而新教是一個(gè)忠于圣經(jīng)的嚴(yán)格的教派，所以信新教的北歐人比南歐人更嚴(yán)謹(jǐn)有序，在加上地理和氣候因素，把這兩種文化的人群捆綁在同一個(gè)貨幣體系下，必然會(huì)帶來以下南北歐格局：北歐制造，南歐消費(fèi)；北歐儲(chǔ)蓄，南歐借貸；北歐出口，南歐進(jìn)口；北歐經(jīng)常賬戶盈余，南歐赤字；北歐人追求財(cái)富，南歐人追求享受。三、根本原因歐元區(qū)制度缺陷，各國(guó)無法有效彌補(bǔ)赤字 第一，貨幣制度與財(cái)政制度不能統(tǒng)一，協(xié)調(diào)成本過高。根據(jù)有效市場(chǎng)分配原則，貨幣政策服務(wù)于外部目標(biāo)，主要維持低通脹，保持對(duì)內(nèi)幣值穩(wěn)定，財(cái)政政策服務(wù)于內(nèi)部目標(biāo)，主要著力于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，解決失業(yè)問題，從而實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡。歐元區(qū)一直以來都是世界上區(qū)域貨幣合作最成功的案例，然而08年美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)使得歐元區(qū)長(zhǎng)期被隱藏的問題凸現(xiàn)出來。 歐洲中央銀行在制定和實(shí)施貨幣政策時(shí)，需要平衡各成員國(guó)的利益，導(dǎo)致利率政策調(diào)整總是比其他國(guó)家慢半拍，調(diào)整也不夠到位，在統(tǒng)一的貨幣政策應(yīng)對(duì)危機(jī)滯后的情況下，各國(guó)政府為了盡早走出危機(jī)，只能通過擴(kuò)張性的財(cái)政政策來調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)，許多歐元區(qū)成員國(guó)違反了《穩(wěn)定與增長(zhǎng)公約》中公共債務(wù)占GDP比重上限60%勺標(biāo)準(zhǔn)，但是并沒有真正意義上的懲罰措施，由此形成了負(fù)向激勵(lì)機(jī)制，加強(qiáng)了成員國(guó)的預(yù)算赤字沖動(dòng)，道德風(fēng)險(xiǎn)不斷加劇。具體傳導(dǎo)路徑為：突發(fā)美國(guó)金融危機(jī)？貨幣財(cái)政制度的不統(tǒng)一造成貨幣政策行動(dòng)滯后？各國(guó)通過擴(kuò)展性財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)？主權(quán)債務(wù)激增？財(cái)政收入無法覆蓋財(cái)政支出？危機(jī)爆發(fā)。第二，歐盟各國(guó)勞動(dòng)力無法自由流動(dòng)，各國(guó)不同的公司稅稅率導(dǎo)致資本的流入，從而造成經(jīng)濟(jì)的泡沫化。最初蒙代爾的最優(yōu)貨幣區(qū)理論是以生產(chǎn)要素完全自由流動(dòng)為前提，并以要素的自由流動(dòng)來代替匯率的浮動(dòng)。歐元體系只是在制度上放松了人員流動(dòng)的管制，而由于語言、文化、生活習(xí)慣、社會(huì)保障等因素的存在，歐盟內(nèi)部勞動(dòng)力并不能完全自由流動(dòng)。從各國(guó)的失業(yè)率水平來看，德國(guó)目前的失業(yè)率已經(jīng)下降到 7犯下，低于危機(jī)前水平，但是西班牙的失業(yè)率高達(dá)％另一方面，歐盟國(guó)家只統(tǒng)一了對(duì)外關(guān)稅稅率，并沒有讓渡公司稅稅率，目前法國(guó)的公司稅率最高為%比利時(shí)為34%意大利為31%德國(guó)為%英國(guó)為28%其他邊緣國(guó)家及東歐國(guó)家的公司稅率普遍低于20%這些稅率較低的國(guó)家也正是勞動(dòng)力比較充足的國(guó)家，資金和勞動(dòng)的結(jié)合使得這些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)不斷膨脹，資金主要投資在支柱性的產(chǎn)業(yè)，比如加工制造業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)和旅游業(yè)，從而導(dǎo)致了國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的泡沫化。從歐元兌美元走勢(shì)可以看出，次貸危機(jī)前的很長(zhǎng)一段時(shí)間歐元一直是處于一個(gè)上升通道，出口是受到一定程度的打擊，南歐國(guó)家本來就不發(fā)達(dá)的工業(yè)和制造業(yè)更少受到資金的青睞，造成這些國(guó)家貿(mào)易赤字造成貿(mào)易赤字連年增加，各國(guó)通過發(fā)債彌補(bǔ)，同樣是因?yàn)闅W元的升值，歐債受到投資人的歡迎，舉債成本低廉，從而形成一個(gè)惡性循環(huán)。第三，歐元區(qū)設(shè)計(jì)上沒有退出機(jī)制，出現(xiàn)問題后協(xié)商成本很高。由于在歐元區(qū)建立的時(shí)候沒有充分考慮退出機(jī)制，這給以后歐元區(qū)危機(jī)處理提出了難題。目前個(gè)別成員國(guó)在遇到問題后，就只能通過歐盟的內(nèi)部開會(huì)討論，來解決成員國(guó)出現(xiàn)的問題，市場(chǎng)也隨著一次次的討論而跌宕起伏，也正是一次次的討論使得危機(jī)不能得到及時(shí)解決。歐元區(qū)銀行體系互相持有債務(wù)令危機(jī)牽一發(fā)動(dòng)全身近年來歐洲銀行業(yè)信貸擴(kuò)張非常瘋狂，致使其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不斷加大，其總資產(chǎn)與核心資本的比例甚至超過受次貸沖擊的美國(guó)同行。影響：對(duì)歐盟而言，主權(quán)國(guó)家經(jīng)濟(jì)地位急劇下降，歐元面臨解體。對(duì)國(guó)際，以中國(guó)為例歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)對(duì)中國(guó)的影響從目前來看是短期的和有限的。主要的影響有以下兩個(gè)方面。首先是對(duì)出口的沖擊，危機(jī)會(huì)導(dǎo)致歐元區(qū)今年下半年增長(zhǎng)下降。歐盟又是中國(guó)最大的出口市場(chǎng)，其目前占中國(guó)出口市場(chǎng)的比重約在18%i21戒問，所以如果來自歐盟外需下降，今年下半年中國(guó)出口情況不是很令人樂觀。但是隨著歐洲債務(wù)危機(jī)得到控制，對(duì)中國(guó)出口的影響就會(huì)降低。其次歐洲主權(quán)債務(wù)爆發(fā)，加劇短期資本流動(dòng)波動(dòng)性。歐債危機(jī)導(dǎo)致全球避險(xiǎn)情緒加重，資金紛紛回流美元。中國(guó)面臨的不是短期資本由流入變?yōu)榱鞒?，相反有可能中?guó)會(huì)面臨更加洶涌的短期資本流入，因?yàn)楦绹?guó)相比，中國(guó)也算是一個(gè)安全港，今年我們GDH曾速會(huì)超過9%,同時(shí)人民幣對(duì)美元依然有升值的壓力而國(guó)內(nèi)通貨膨脹預(yù)期加大提高國(guó)內(nèi)加息的可能，這樣增加了我國(guó)和發(fā)達(dá)國(guó)家之間的利差，這些原因綜合說明中國(guó)也是一個(gè)能吸引避險(xiǎn)資金，包括逃離資金流入一個(gè)很重要的目標(biāo)市場(chǎng)。歐洲債務(wù)危機(jī)：原因、影響與啟示摘要：作為全球金融危機(jī)的延續(xù)和深化，歐洲債務(wù)危機(jī)的深層次原因在于歐元區(qū)財(cái)政貨幣政策二元性、歐盟內(nèi)外部的結(jié)構(gòu)性矛盾和各國(guó)經(jīng)濟(jì)失衡，國(guó)際投機(jī)炒作也加速了危機(jī)的爆發(fā)。此次事件使國(guó)際金融市場(chǎng)、歐元地位、歐元區(qū)穩(wěn)定和主要經(jīng)濟(jì)體退出策略受到?jīng)_擊，但對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期影響有限。中國(guó)所受影響較小，但其所暴露的問題值得我們關(guān)關(guān)鍵字：債務(wù)危機(jī)；全球經(jīng)濟(jì)；歐盟一體化

2009年10月，希臘政府宣布2009年財(cái)政赤字將達(dá)到GD用勺12.7%且遠(yuǎn)高于歐盟規(guī)定的3%勺上限，希臘債務(wù)危機(jī)由此拉開序幕。12月全球三大評(píng)級(jí)公司下調(diào)希臘主權(quán)評(píng)級(jí)， 希臘危機(jī)隨即愈演愈烈，歐洲其它國(guó)家不斷陷入危機(jī)，歐元區(qū)正面對(duì)成立11年以來最為嚴(yán)峻的考驗(yàn)。從希臘到愛爾蘭，從意大利到西班牙，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)體的巨額債務(wù)問題，就像慢性發(fā)展的惡性“腫瘤”，侵蝕著尚未全面復(fù)蘇的全球經(jīng)濟(jì)。因此，必須深刻認(rèn)識(shí)本次歐洲債務(wù)危機(jī)背后的結(jié)構(gòu)性問題和深層次原因，認(rèn)真分析全球經(jīng)濟(jì)受到的的影響和沖擊，獲取有益啟示，為化解危機(jī)的不利影響與恢復(fù)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期平衡提供理論依據(jù)和決策支持。一、歐洲債務(wù)危機(jī)的原因首先，主權(quán)債務(wù)問題實(shí)際是本次金融危機(jī)的延續(xù)和深化。一般來說，經(jīng)濟(jì)繁榮期，私人部門的負(fù)債相對(duì)較高，而每次危機(jī)之后，政府的財(cái)政赤字都會(huì)出現(xiàn)惡化。美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)全球經(jīng)濟(jì)衰退，也點(diǎn)燃了歐洲暗藏于風(fēng)平浪靜海面下的巨大債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。各國(guó)為抵御經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的救市開支巨大，部分國(guó)家多年財(cái)政紀(jì)律松弛、控制赤字不力，使得目前歐元區(qū)16國(guó)平均赤字水平超過6%各國(guó)財(cái)政赤字過高和債務(wù)嚴(yán)重超標(biāo)直接引發(fā)了本次債務(wù)危機(jī)（見下表）。表12009年部分歐洲國(guó)家政府財(cái)政狀況財(cái)政余額/GDP政府債務(wù)/GDP希臘—12.7113愛爾蘭—12.566西班牙—11.254葡萄牙—877意大利—5.3115數(shù)據(jù)來源：經(jīng)合組織（/home/）其次，歐元區(qū)財(cái)政貨幣政策二元性導(dǎo)致了主權(quán)債務(wù)問題的產(chǎn)生。一方面，歐元區(qū)財(cái)政政策的溢出效應(yīng)干擾了統(tǒng)一貨幣政策的運(yùn)作，分散的財(cái)政政策和統(tǒng)一的貨幣政策使得各國(guó)面對(duì)危機(jī)沖擊時(shí)，過多依賴財(cái)政政策，而且有擴(kuò)大財(cái)政赤字的內(nèi)在傾向[1];另一方面，歐元區(qū)長(zhǎng)期實(shí)行的低利率政策，使希臘等國(guó)能夠盡享獲得低廉借貸， 促進(jìn)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，掩蓋了其勞動(dòng)生產(chǎn)率低但勞動(dòng)成本高等結(jié)構(gòu)性問題。經(jīng)濟(jì)危機(jī)下這些問題日益凸顯，希臘和西班牙等國(guó)越來越難越履行債務(wù)，最終引發(fā)大規(guī)模違約。再次，歐元區(qū)各國(guó)（如PIIGS國(guó)家，即希臘、愛爾蘭、葡萄牙、意大利和西班牙）內(nèi)部經(jīng)濟(jì)失衡是引發(fā)債務(wù)問題的深層原因。如希臘長(zhǎng)期財(cái)政預(yù)算超支，公務(wù)員隊(duì)伍龐大，偷公共事業(yè)占總 GDP的40%稅逃稅嚴(yán)重，私人部門赤字過大，經(jīng)濟(jì)危機(jī)造成的政府收入下降使得情況更加嚴(yán)重；葡萄牙的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在本世紀(jì)的前十年迅速回落，其人均 GDP[2]只有歐盟平均的2/3;愛爾蘭經(jīng)濟(jì)在過去的兩年陷入衰退，其房地產(chǎn)泡沫破滅嚴(yán)重影響了政府稅收和民眾消費(fèi)能力；意大利經(jīng)濟(jì)近年來發(fā)展緩慢，并為高失業(yè)率、高稅收所困擾；西班牙的經(jīng)濟(jì)在高于歐盟平均值之上增長(zhǎng)十多年之后陷入了嚴(yán)重的衰退之中，失業(yè)率在過去的一年里大幅上升，其財(cái)政赤字也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出歐盟所允許的上限[2]第四，歐盟內(nèi)外部的結(jié)構(gòu)性矛盾是債務(wù)危機(jī)爆發(fā)的制度性因素。一方面，由于歐元區(qū)內(nèi)部勞動(dòng)生產(chǎn)率和競(jìng)爭(zhēng)力差異的擴(kuò)大，德國(guó)、荷蘭等出口大國(guó)與希臘等危機(jī)國(guó)之間存在巨額經(jīng)常項(xiàng)目失衡。德國(guó)和荷蘭基本一直處于經(jīng)常項(xiàng)目順差，兩國(guó)去年經(jīng)常項(xiàng)下盈余仍高達(dá) GDP勺5%（見下圖），而希臘、西班牙等危機(jī)最為嚴(yán)重的國(guó)家則出現(xiàn)了巨額貿(mào)易赤字和經(jīng)常賬戶赤字。圖1部分歐洲國(guó)家經(jīng)常項(xiàng)目盈余占GDPb匕重（單位：。%數(shù)據(jù)來源：同表1）另一方面，迫于政黨和工會(huì)組織的壓力，希臘等國(guó)多年來過度提高工資和養(yǎng)老金等社會(huì)福利待遇水平，隨著人口老齡化加速，這不僅給政府帶來巨大的財(cái)政壓力，也提高了單位勞動(dòng)成本，使希臘在與亞洲低成本國(guó)家的競(jìng)爭(zhēng)中不斷處于劣勢(shì)，長(zhǎng)時(shí)間的積累導(dǎo)致政務(wù)債務(wù)和對(duì)外債務(wù)不斷攀升。我們用 1999-2008年部分歐洲國(guó)家的單位勞動(dòng)成本和財(cái)政赤字占GDP比重的散點(diǎn)圖，結(jié)果發(fā)現(xiàn)勞動(dòng)力成本相對(duì)較高的國(guó)家，財(cái)政赤字也較高（見圖2）。隨著經(jīng)濟(jì)全球化和貿(mào)易一體化進(jìn)程的加速，面對(duì)亞洲市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，以往傳統(tǒng)的勞動(dòng)密集型制造業(yè)優(yōu)勢(shì)盡失。圖2單位勞動(dòng)成本與財(cái)政赤字占比散點(diǎn)圖（數(shù)據(jù)來源：同表 1）歐元區(qū)統(tǒng)一的貨幣政策使得這種歐元區(qū)內(nèi)外的結(jié)構(gòu)性矛盾和不平衡無法通過貨幣貶值等手段來糾正和調(diào)節(jié)，政府只能采用財(cái)政政策來刺激和維持國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)，加劇了財(cái)政赤字和債務(wù)的產(chǎn)生，成為本次危機(jī)的導(dǎo)火索。最后，國(guó)際炒家的投機(jī)炒作加速了本次債務(wù)危機(jī)。 10年前，高盛公司幫助希臘政府掩蓋真實(shí)債務(wù)問題而加入歐元區(qū)，2002年起，誘使希臘購(gòu)買其大量CDS等金融衍生產(chǎn)品，導(dǎo)致當(dāng)前債務(wù)危機(jī)。危機(jī)后，大肆沽空投機(jī)歐元，在金融衍生品的助漲下，希臘貸款成本飆升，危機(jī)被放大蔓延至整個(gè)歐元區(qū) [3]o二、歐洲債務(wù)危機(jī)對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)的影響（一）恐慌情緒在全球蔓延，金融市場(chǎng)動(dòng)蕩加劇希臘爆出債務(wù)危機(jī)后，全球主要金融市場(chǎng)大幅動(dòng)蕩。截至3月28日，道瓊斯指數(shù)大跌近3%西班牙和葡萄牙的藍(lán)籌股指數(shù)分另I」下跌了近6噴口5%反映亞太地區(qū)股指的摩根士丹利亞太指數(shù)已從 1月中旬的高位下跌6.5%跌幅超過同期全球股市3%勺平均水平。受穆迪關(guān)于美國(guó)國(guó)債 AAA評(píng)級(jí)壓力的警示，道瓊斯近日跌回萬點(diǎn)之下。全球匯率市場(chǎng)動(dòng)蕩也進(jìn)一步加劇。美元一改此前的頹勢(shì)強(qiáng)勁反彈，在歐洲債務(wù)問題的“拉動(dòng)”下，美元指數(shù)從 11月底以來升值近10%,而歐元?jiǎng)t大幅走跌，2月份，歐元兌美元匯率下跌1.7%,兌日元下跌3.2%信貸市場(chǎng)的反應(yīng)也非常迅速和激烈，PIIGS各國(guó)的主權(quán)信用CDS息差在短期內(nèi)大幅上升，其中希臘、葡萄牙和西班牙的息差已經(jīng)超越金融危機(jī)最嚴(yán)重時(shí)期的水平，創(chuàng)下了歷史新高。債務(wù)問題還波及到大宗商品市場(chǎng)，原油價(jià)格大幅下挫，基本金屬紛紛收跌。（二）多國(guó)金融機(jī)構(gòu)在此次危機(jī)中受到波及以希臘為例，我們從其國(guó)債的持有國(guó)和地區(qū)的分布可以看出（見圖3）,2005-2009年歐盟地區(qū)（不包括希臘）占比達(dá)50%是受希臘債務(wù)問題影響最深的地區(qū)，而美國(guó)和亞洲地區(qū)因?yàn)槌钟械膫鶛?quán)很少，所以受到的直接影響將非常小此外，歐盟地區(qū)的銀行也認(rèn)購(gòu)了希臘絕大多數(shù)的債券。希臘對(duì)國(guó)外銀行發(fā)售的 3000億歐元的公司和銀行債中，歐洲地區(qū)的銀行持有的債券規(guī)模超過 90%法國(guó)、瑞士和德國(guó)認(rèn)購(gòu)規(guī)模較大。希臘債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)使得歐盟各國(guó)及其銀行將受到直接沖擊。圖32005—2009年希臘國(guó)債的持有地區(qū)分布（資料來源：申萬研究）圖4各國(guó)銀行認(rèn)購(gòu)的希臘債權(quán)規(guī)模（單位：十億歐元）二、歐洲債務(wù)危機(jī)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響（一）世界經(jīng)濟(jì)受影響有限，不會(huì)出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)歐洲債務(wù)問題將深刻影響金融市場(chǎng)、市場(chǎng)預(yù)期和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，未來全球經(jīng)濟(jì)仍存在較大不確定性。但總的來說，本次危機(jī)不會(huì)對(duì)全球金融機(jī)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇產(chǎn)生致命沖擊，不大可能出現(xiàn)大范圍加速衰退的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，全球經(jīng)濟(jì)受其影響有限。其一，此次債務(wù)國(guó)經(jīng)濟(jì)總量占?xì)W元區(qū)比重還不到 10%而且歐元區(qū)預(yù)算赤字占GDP勺比例平均為6%遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國(guó)和日本兩位數(shù)的赤字水平[4]o其二，本次債務(wù)危機(jī)與金融衍生產(chǎn)品導(dǎo)致的次貸危機(jī)不同，其杠桿率較低，傳染性不強(qiáng)。希臘債務(wù)的主要債權(quán)方—西方發(fā)達(dá)國(guó)家，在處理債務(wù)危機(jī)上有比較成熟的經(jīng)驗(yàn)。而且由于全球?qū)捤傻呢泿耪?，歐洲的商業(yè)銀行不缺乏流動(dòng)性，歐洲銀行不太可能出現(xiàn)巨大損失。（二）歐元地位和歐元區(qū)穩(wěn)定將經(jīng)受考驗(yàn)歐元自啟動(dòng)以來，憑借雄厚的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，已迅速成為僅次于美元的第二大國(guó)際貨幣，金融危機(jī)為歐元提升國(guó)際地位提供了機(jī)遇。但希臘等國(guó)的債務(wù)問題損害了市場(chǎng)對(duì)歐元的信心，如果不能夠盡快有效解決，將嚴(yán)重影響歐元的國(guó)際地位和歐元區(qū)的整體穩(wěn)定性，歐元區(qū)貨幣聯(lián)盟模式也將經(jīng)受嚴(yán)峻考驗(yàn)。（三）全球主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)退出策略將受影響此前，受益于新興經(jīng)濟(jì)體的快速增長(zhǎng)和全球經(jīng)濟(jì)的緩慢復(fù)蘇，各國(guó)已開始考慮經(jīng)濟(jì)刺激政策的退出策略。但目前各經(jīng)濟(jì)體面臨政策兩難，各國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨勢(shì)剛剛確立，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)不牢固，仍需持續(xù)的經(jīng)濟(jì)刺激政策維系經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)；另一方面，新興市場(chǎng)由于資本流入的增加帶來的通脹或通脹預(yù)期增強(qiáng)而不得不考慮緊縮政策，歐洲國(guó)家持續(xù)擴(kuò)大財(cái)政支出又會(huì)惡化債務(wù)問題，債務(wù)危機(jī)短期內(nèi)也難以解決，因此各國(guó)退出策略必將受嚴(yán)重影響。（四）中國(guó)所受影響不大，但仍需高度重視和警惕首先，對(duì)歐洲出口或受損。作為中國(guó)最大的貿(mào)易伙伴，歐盟陷入債務(wù)危機(jī)必將嚴(yán)重削弱其購(gòu)買力和國(guó)內(nèi)需求，中國(guó)對(duì)歐洲的出口肯定會(huì)受到?jīng)_擊。而且人民幣升值也會(huì)增大出口企業(yè)成本， 減弱我國(guó)產(chǎn)品在歐洲市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。 不過,中國(guó)對(duì)歐洲的出口主要集中在一些發(fā)達(dá)國(guó)家，希臘、西班牙、葡萄牙等并非很大的出口市場(chǎng)。其次，歐元危機(jī)給人民幣匯率水平帶來了正反兩方面的影響。一方面，希臘爆發(fā)危機(jī)以來，歐元對(duì)美元的匯率跌幅已經(jīng)超過10%歐元對(duì)美元貶值，而人民幣名義盯住美元，這在一定程度上緩解了人民幣對(duì)美元名義匯率的升值壓力；另一方面，債務(wù)危機(jī)可能導(dǎo)致大規(guī)模短期國(guó)際資本流入，加大人民幣升值壓力，而人民幣升值又會(huì)吸引套利資金流入，進(jìn)一步增強(qiáng)升值預(yù)期。此外，近期美國(guó)政府不顧世界輿論反對(duì)，堅(jiān)持要求人民幣升值，很可能將中國(guó)列為“匯率操縱國(guó)”。總之，人民幣升值的外部壓力會(huì)顯著增強(qiáng)。第三，對(duì)金融市場(chǎng)有短期影響。受投資者對(duì)債務(wù)危機(jī)憂慮增強(qiáng)影響，短期內(nèi)中國(guó)資本市場(chǎng)受沖擊明顯。但這種影響目前來看僅僅是短期的，市場(chǎng)下跌后風(fēng)險(xiǎn)將自然釋放。對(duì)于中國(guó)銀行業(yè)來說，由于中國(guó)金融體系相對(duì)比較封閉，大型商業(yè)銀行沒有參與希臘等國(guó)的融資，因此，此次危機(jī)對(duì)我國(guó)銀行業(yè)的負(fù)面影響也非常小。三、本次債務(wù)危機(jī)的啟示（一）對(duì)歐盟各國(guó)的啟示首先，嚴(yán)酷的事實(shí)說表明金融危機(jī)并沒有走遠(yuǎn)， 本次歐洲主權(quán)債務(wù)問題的解決仍需要一個(gè)過程。 各國(guó)應(yīng)提高警惕，嚴(yán)防新一輪的金融危機(jī)的出現(xiàn)，根據(jù)自身不同國(guó)情，推行財(cái)政緊縮計(jì)劃，逐步削減財(cái)政赤字，摸索出擺脫債務(wù)危機(jī)的不同路徑和模式。其次，要緩解危機(jī)、避免危機(jī)再次發(fā)生，必須從根本上對(duì)歐盟各國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改革。因此，各國(guó)應(yīng)推進(jìn)自由化改革，通過發(fā)展教育促進(jìn)人力資本積累、加快技術(shù)創(chuàng)新等提高勞動(dòng)生產(chǎn)率，增強(qiáng)出口競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)應(yīng)要改革勞動(dòng)力市場(chǎng)，降低名義工資，減小歐元區(qū)外亞洲低成本國(guó)家的沖擊，恢復(fù)歐元區(qū)內(nèi)外部總供求平衡和貿(mào)易平衡，以軟著陸的方式實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。第三，審慎的產(chǎn)業(yè)政策是保持宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的基礎(chǔ)，脫離實(shí)際的經(jīng)濟(jì)發(fā)展將隱藏巨大風(fēng)險(xiǎn)。陷入危機(jī)的主要國(guó)家都過于依賴某個(gè)或者某幾個(gè)受危機(jī)影響嚴(yán)重的周期性產(chǎn)業(yè)。如希臘依靠旅游和船運(yùn)業(yè)，西班牙依靠旅游業(yè)、愛爾蘭依靠房地產(chǎn)業(yè)等[5]o各國(guó)應(yīng)在產(chǎn)業(yè)發(fā)展和宏觀穩(wěn)定上取得有效平衡， 在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)，揚(yáng)長(zhǎng)避短， 積極發(fā)展特色產(chǎn)業(yè)。最后，歐盟一體化亟待完善。本次債務(wù)危機(jī)中，歐元區(qū)內(nèi)部長(zhǎng)期存在的制度性缺陷和政策錯(cuò)位迅速暴露。歐盟各國(guó)應(yīng)加快完善歐洲貨幣、財(cái)政及政治一體化機(jī)制，加強(qiáng)政策協(xié)調(diào)與溝通，強(qiáng)化和補(bǔ)充現(xiàn)有機(jī)制，加強(qiáng)金融監(jiān)管協(xié)作，提高歐盟穩(wěn)定性和危機(jī)應(yīng)對(duì)能力。（二）對(duì)中國(guó)的啟示中國(guó)遠(yuǎn)離歐洲債務(wù)危機(jī)，中期內(nèi)也不可能發(fā)生主權(quán)債務(wù)危機(jī)，但債務(wù)問題對(duì)我國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中存在的一些問題仍有重要的啟示作用。第一，應(yīng)積極制訂相關(guān)政策措施，防止歐洲債務(wù)問題對(duì)中國(guó)的沖擊。一方面，我國(guó)出口企業(yè)應(yīng)做好應(yīng)急準(zhǔn)備，將出口萎縮帶來的損失減到最小，政府也要繼續(xù)擴(kuò)大內(nèi)需，減少對(duì)外需的依賴，防止經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩；另一方面，盡管中國(guó)目前的資本賬戶并未完全開放，但不斷涌入的熱錢已使中國(guó)的資產(chǎn)出現(xiàn)泡沫，相關(guān)部門也要加強(qiáng)觀測(cè)和預(yù)警，管理資本流入，采用有效手段保證化解可能的風(fēng)險(xiǎn)。其次，要全面審視中國(guó)的主權(quán)債務(wù)問題。雖然中國(guó)財(cái)政赤字和公共債務(wù)占比一直處在國(guó)家警戒線之下， 2009年財(cái)政赤字GDP占比低于3%總債務(wù)占比低于20%遠(yuǎn)低于國(guó)際警戒線的60%安全性明顯優(yōu)于發(fā)達(dá)國(guó)家。但中國(guó)應(yīng)從外匯儲(chǔ)備、外債負(fù)擔(dān)以及整體債務(wù)狀況等方面更加全面地審視中國(guó)的債務(wù)問題。 同時(shí)，地方債務(wù)問題應(yīng)該引起高度重視。金融危機(jī)爆發(fā)以來，各地紛紛推出大規(guī)模救市措施，地方政府債務(wù)迅速擴(kuò)張，有研究估計(jì)地方債務(wù)總額相當(dāng)于 GD田勺5%[6]o這些債務(wù)一旦出現(xiàn)違約風(fēng)險(xiǎn)，將會(huì)影響市場(chǎng)信心甚至國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全。當(dāng)然，國(guó)有企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的不良資產(chǎn)等臨時(shí)性負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)仍不容忽視。當(dāng)前，要明確自身債務(wù)水平，制訂相關(guān)措施，確保債務(wù)安全，促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展。第三，歐元危機(jī)為人民幣國(guó)際化提供了有益啟示，創(chuàng)造了新的契機(jī)。由于缺乏與統(tǒng)一的貨幣政策制度配套的財(cái)政政策制度，財(cái)政方面的自主控制造成了歐元體系的失衡。因此，人民幣國(guó)際化需要完善貨幣、財(cái)政政策的制度建設(shè)。我國(guó)還可利用歐元信譽(yù)危機(jī)，積極推動(dòng)與以歐元部分結(jié)算貿(mào)易的國(guó)家在雙邊貿(mào)易中使用本幣結(jié)算，增加人民幣的國(guó)際使用量，逐步推動(dòng)人民幣的區(qū)域性貿(mào)易結(jié)算功能。最后，本次危機(jī)暴露出的歐元貨幣體系問題，為亞洲貨幣合作提供了借鑒。亞洲金融危機(jī)以來，關(guān)于亞洲成立共同貨幣區(qū)乃至“亞元”的呼聲高漲。根據(jù)蒙代爾的最優(yōu)貨幣區(qū)理論，只有成員國(guó)在要素自由流動(dòng)、經(jīng)濟(jì)趨同等情況下，加入共同貨幣區(qū)才會(huì)帶來福利增進(jìn)， 條件不成熟卻勉強(qiáng)加入可能得不償失 [7]。希臘在經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平與其他國(guó)家相比有較大差距時(shí)，加入歐元區(qū)并引發(fā)本次危機(jī)就是很好的例子。因此，現(xiàn)在看來，亞洲設(shè)立共同貨幣區(qū)的條件尚未成熟。主要參考文獻(xiàn)：鄭聯(lián)盛.歐洲主權(quán)債務(wù)問題：演進(jìn)、影響與啟示 [R].中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所國(guó)際金融研究中心內(nèi)部研究報(bào)告，2010—2—12沈建光.歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)：下一個(gè)拉美危機(jī) ?[R].中國(guó)國(guó)際金融公司海外市場(chǎng)研究部?jī)?nèi)部報(bào)告， 2010—2一8屈紹輝.希臘債務(wù)危機(jī)：成也高盛，敗也高盛 [OL].新華網(wǎng)：/,2010-3-08葉檀.歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)或是美國(guó)陽謀 [OL].東方財(cái)富網(wǎng)：,2010-2-20李慧勇，孟祥娟.風(fēng)險(xiǎn)總體可控解決尚需時(shí)日：希臘主權(quán)債務(wù)危機(jī)成因及前景分析 [R].申銀萬國(guó)研究所內(nèi)部報(bào)告，2010—3—11鄭聯(lián)盛.主權(quán)債務(wù)拖延全球復(fù)蘇[OL].聯(lián)合早報(bào)網(wǎng)：,2010-3-02陳聽雨.同意建立拯救希臘機(jī)制， 歐盟尚未具體措施達(dá)成一致.[OL].新華網(wǎng)：/,2010-3-17歐洲債務(wù)危機(jī)的成因、影響與未來走勢(shì)日期：2011年12月05日15:40來源：作者：范瑋王樹華孫克強(qiáng)編者按：歐洲債務(wù)危機(jī)始于希臘的債務(wù)危機(jī)，2009年12月8日全球三大評(píng)級(jí)公司下調(diào)希臘主權(quán)評(píng)級(jí)。2010年起歐洲其它國(guó)家也開始陷入危機(jī)，希臘已非危機(jī)主角，整個(gè)歐盟都受到債務(wù)危機(jī)困擾。伴隨德國(guó)等歐元區(qū)的龍頭國(guó)都開始感受到危機(jī)的影響，歐元大幅下跌，加上歐洲股市暴挫，整個(gè)歐元區(qū)正面對(duì)成立11年以來最嚴(yán)峻的考驗(yàn)，有評(píng)論家更推測(cè)歐元區(qū)最終會(huì)解體收?qǐng)?。一、歐洲債務(wù)危機(jī)發(fā)展回顧（上）如果把這場(chǎng)歐洲債務(wù)危機(jī)比作一場(chǎng)大火的話，希臘債務(wù)危機(jī)則是點(diǎn)燃“燎原之勢(shì)”的火星。在希臘之后，不僅西班牙、葡萄牙和愛爾蘭等幾國(guó)財(cái)政赤字嚴(yán)重，財(cái)政狀況相對(duì)較好的德國(guó)和法國(guó)2009財(cái)年的財(cái)政赤字占GD用勺比重也分別高達(dá)嗨口％，遠(yuǎn)超《穩(wěn)定與增長(zhǎng)條約》規(guī)定的3%勺上限，歐洲系統(tǒng)性債務(wù)危機(jī)恐一觸即發(fā)。2009年10月20日，希臘債務(wù)問題浮出水面。2009年10月，新一屆希臘政府宣布2009年財(cái)政赤字水平將達(dá)到國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的%是上屆政府預(yù)估的兩倍以上，且遠(yuǎn)高于歐盟規(guī)定的 3%勺上限，對(duì)此外界一片嘩然，希臘政府債務(wù)危機(jī)由此拉開序幕。希臘經(jīng)濟(jì)和工業(yè)研究基金會(huì)負(fù)責(zé)人、經(jīng)濟(jì)學(xué)家亞尼斯?斯圖爾納拉斯2010年2月18日說，希臘陷入嚴(yán)重的政府債務(wù)危機(jī)有著深刻的歷史原因，政府財(cái)政多年來超支、公務(wù)員隊(duì)伍龐大、偷逃稅現(xiàn)象嚴(yán)重是三大重要因素。雖然近年來希臘歷屆政府已意識(shí)到這一點(diǎn)，但卻沒有及時(shí)采取措施，切實(shí)鞏固財(cái)政，結(jié)果當(dāng)國(guó)際金融和經(jīng)濟(jì)危機(jī)襲來時(shí)，作為希臘國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱的旅游業(yè)和航運(yùn)業(yè)受到?jīng)_擊，早已捉襟見肘的希臘財(cái)政再也無法維持下去。公務(wù)員隊(duì)伍過于龐大也是導(dǎo)致希臘債務(wù)危機(jī)的一大因素。據(jù)斯圖爾納拉斯估計(jì)，僅政府部門嚴(yán)格意義上的公務(wù)員數(shù)量就占希臘全國(guó)勞動(dòng)人口的10%如果算上養(yǎng)老金管理機(jī)構(gòu)等一些公共部門的從業(yè)人員，這一比例會(huì)更高，龐大的公務(wù)員隊(duì)伍帶來巨大的財(cái)政負(fù)擔(dān)。此外，斯圖爾納拉斯認(rèn)為，希臘政府多年來在打擊偷逃稅方面一直力度不夠，令政府失去了大筆財(cái)政收入，無力填補(bǔ)巨額支出留下的缺口。據(jù)他估計(jì)，希臘政府因偷逃稅行為每年損失的稅收至少相當(dāng)于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的 4%2009年11月9日，葡萄牙赤字上調(diào)陷債務(wù)危機(jī)葡萄牙表示2009年財(cái)政赤字占GDP勺比例從原來的%上調(diào)到8%該國(guó)經(jīng)濟(jì)在過去10年中都很少出現(xiàn)過正增長(zhǎng)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)警告其面臨“慢性死亡”。2009年12月，希臘主權(quán)信用評(píng)級(jí)遭調(diào)降國(guó)際著名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)惠譽(yù)宣布，將希臘主權(quán)信用評(píng)級(jí)由“A-”降為“BBB+,同時(shí)將希臘公共財(cái)政狀況前景展望確定為“負(fù)面”。這是希臘主權(quán)信用級(jí)別在過去10年中首次跌落到A級(jí)以下，同一天，另一家著名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾也把希臘列入負(fù)面觀察名單，并表示假如當(dāng)?shù)卣€未能削減日益龐大的赤字，便有可能把該國(guó)的信貸評(píng)級(jí)調(diào)低。希臘主權(quán)信用評(píng)級(jí)遭下調(diào)再度引發(fā)市場(chǎng)對(duì)政府財(cái)政赤字管理和風(fēng)險(xiǎn)控制的擔(dān)憂。2010年1月28日，德國(guó)希臘國(guó)債利至差創(chuàng)最高在2009年12月初歐元兌美元匯率曾經(jīng)再度突破1比的歷史高位，但隨著希臘債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)，歐元匯率急轉(zhuǎn)直下，兩個(gè)多月降幅約為 10%截至2010年1月底，希臘政府降低赤字的措施尚未取得各方的信賴， 歐元還在繼續(xù)經(jīng)受沖擊。很多人開始擔(dān)心，希臘債務(wù)危機(jī)已開始演變成歐元危機(jī)。 2010年1月29日，西班牙宣布赤字超預(yù)期西班牙財(cái)政部在2010年2月發(fā)表并呈交給歐盟執(zhí)委會(huì)的報(bào)告中表示，財(cái)政赤字占GDP勺比例將在2013年降至3%整體預(yù)算赤字比例將在明年降至%后年減至％這波60年來最嚴(yán)重的衰退讓西班牙2007年的預(yù)算盈余轉(zhuǎn)為赤字，成為去年歐元區(qū)財(cái)政赤字第三高的國(guó)家，僅次于希臘和愛爾蘭。西班牙今年失業(yè)率預(yù)估平均高達(dá) 19%恐讓財(cái)政赤字問題雪上加霜。2010年2月9日，德國(guó)擬牽頭援助希臘等國(guó)一場(chǎng)政府債務(wù)危機(jī)開始在歐元區(qū)邊緣國(guó)家蔓延，并對(duì)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定構(gòu)成威脅，德國(guó)一改之前消極態(tài)度，考慮對(duì)陷入財(cái)政危機(jī)的希臘等國(guó)提供支持。此此前，德國(guó)一直秉持著希臘等國(guó)應(yīng)該自己解決債務(wù)赤字問題， 并認(rèn)為希臘的經(jīng)濟(jì)規(guī)模尚小，其主權(quán)債務(wù)危機(jī)不足以撼動(dòng)歐洲乃至全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。但在債務(wù)危機(jī)所造成的恐慌情緒迅速蔓延后，歐盟各國(guó)趨向于團(tuán)結(jié)起來共同桿衛(wèi)歐洲經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。隨著德國(guó)態(tài)度轉(zhuǎn)變，歐美股市債市匯市受鼓舞紛紛作出積極反應(yīng)。希臘10年期國(guó)債價(jià)格也迅速走高，收益率下降幅度創(chuàng)12年來最大。二、歐洲債務(wù)危機(jī)發(fā)展回顧（下）2010年4月27日，葡萄牙信貸評(píng)級(jí)從A僻A-4月27日中午，標(biāo)準(zhǔn)普爾評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將希臘主權(quán)債務(wù)評(píng)級(jí)從 BBB下調(diào)為BB+,使之成為名符其實(shí)的垃圾級(jí)，稍早前，標(biāo)準(zhǔn)普爾還將葡萄牙的長(zhǎng)期國(guó)內(nèi)及國(guó)際貨幣發(fā)行信貸評(píng)級(jí)從A+調(diào)降至A-,歐元大跌，期貨市場(chǎng)上銅價(jià)大跌，有分析認(rèn)為，此舉可能導(dǎo)致蔓延歐洲的債務(wù)危機(jī)失去控制。分析師表示，擔(dān)心葡萄牙在短期內(nèi)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)大幅加劇。雖然最近幾年葡萄牙在公共層面進(jìn)行了大量改革，但其公共財(cái)政仍然存在結(jié)構(gòu)性疲軟，預(yù)計(jì)在 2013年之前葡萄牙政府可能會(huì)一直苦于維持相對(duì)較高的債務(wù)水平。2010年4月28日，西班牙債信評(píng)等從AA樨至AA標(biāo)準(zhǔn)普爾公司把西班牙債務(wù)的評(píng)級(jí)從AA+S下調(diào)一個(gè)等級(jí)至AA級(jí)，標(biāo)準(zhǔn)普爾相信，該國(guó)未來數(shù)年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景不佳，將使它難于修補(bǔ)自己的公共財(cái)政。國(guó)際信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾公司連兩日調(diào)降歐元區(qū) PIIGS五國(guó)的債信，使希臘債引發(fā)的歐洲債信危機(jī)蔓延惡化。標(biāo)準(zhǔn)普爾還估計(jì)，如果希臘公債發(fā)生違約事件，可能造成投資人2000億歐元的損失。2010年5月5日，歐差股市國(guó)際油價(jià)遭重挫希臘債務(wù)問題再次重創(chuàng)投資者信心，市場(chǎng)不但擔(dān)心 1100億歐元的希臘救助計(jì)劃可能無法被批準(zhǔn)，而且懷疑希臘財(cái)務(wù)危機(jī)所需資金可能高于援助數(shù)目。另外，市場(chǎng)還傳言，西班牙的信用等級(jí)可能會(huì)再度被降低，這些都讓投資者再次繃緊神經(jīng)。周二歐美股市全線下跌，同時(shí)歐元兌美元匯率下挫至12個(gè)月新低，原因是投資者對(duì)希臘政府能否遵守救援方案所要求的嚴(yán)格緊縮財(cái)政的疑問越來越大。截至凌晨收盤，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)下跌點(diǎn)，跌幅%收于點(diǎn)，為4月7日以來最低收盤點(diǎn)數(shù)。%勺跌幅也是道指自2月4日以來的最大單日下跌百分比。道指成分股當(dāng)中，卡特彼勒(Caterpillar)下跌%美國(guó)鋁業(yè)(Al-coa)下跌%惠普(Hewlett-Packard)下跌%納斯達(dá)克綜合指數(shù)下跌點(diǎn)，跌幅％收于點(diǎn)，為4月1日以來最低收盤點(diǎn)數(shù)。點(diǎn)的下跌點(diǎn)數(shù)也是2009年1月20日以來的最大單日下跌點(diǎn)數(shù)。標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)下跌點(diǎn)，跌幅％收于點(diǎn)，為3月31日以來最低收盤點(diǎn)數(shù)。%勺跌幅為該指數(shù)自2月4日以來的最大下跌百分比。法國(guó)巴黎股市CAC4什旨數(shù)以點(diǎn)報(bào)收，比前一交易日下跌了點(diǎn)，跌幅為％德國(guó)法蘭克福股市DA刈旨數(shù)報(bào)收于點(diǎn)，比前一交易日減少了點(diǎn)，跌幅為％倫敦股市《金融時(shí)報(bào)》100種股票平均價(jià)格指數(shù)4日大跌，報(bào)收點(diǎn)，比前一交易日下跌了點(diǎn)，跌幅為％由于對(duì)主權(quán)債務(wù)危機(jī)的擔(dān)憂使市場(chǎng)情緒受挫，推動(dòng)美元匯率大幅走高，紐約市場(chǎng)國(guó)際油價(jià)4日暴跌4%g每桶83美元之下。2010年5月9日，歐盟7500億歐元救市隨著希臘債務(wù)危機(jī)愈演愈烈，并呈現(xiàn)向其他歐元區(qū)國(guó)家蔓延的危險(xiǎn)趨勢(shì)，當(dāng)?shù)貢r(shí)隊(duì)5月9日夜里到10日凌晨，歐盟、國(guó)際貨幣基金組織和主要西方經(jīng)濟(jì)體中央銀行聯(lián)手重拳出擊， 推出一套旨在維護(hù)歐洲和世界金融穩(wěn)定的“組合拳”。歐盟27國(guó)財(cái)長(zhǎng)經(jīng)過11個(gè)小時(shí)的磋商，終于在10日凌晨決定設(shè)立一項(xiàng)總額高達(dá)7500億歐元的救助機(jī)制，用于幫助可能陷入債務(wù)危機(jī)的歐元區(qū)成員國(guó)，防止希臘債務(wù)危機(jī)蔓延，并達(dá)到維護(hù)歐元區(qū)穩(wěn)定的目的。這套史上最龐大的救助機(jī)制由三部分資金組成，其中4400億歐元將由歐元區(qū)國(guó)家根據(jù)相互間協(xié)議提供，為期3年;600億歐元將以歐盟《里斯本條約》相關(guān)條款為基礎(chǔ)，由歐盟委員會(huì)從金融市場(chǎng)上籌集 ；此外國(guó)際貨幣基金組織將提供2500億歐元。就在歐盟27國(guó)財(cái)長(zhǎng)會(huì)議決定創(chuàng)建7500億歐元巨型穩(wěn)定基金的同時(shí)，歐元區(qū)、美國(guó)、加拿大、英國(guó)、瑞士等主要西方經(jīng)濟(jì)體的央行也聯(lián)合起來,共同應(yīng)對(duì)希臘債務(wù)危機(jī)。在10日凌晨，歐洲央行采取一項(xiàng)前所未有的舉措，決定從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買歐元區(qū)成員國(guó)政府債券。許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，這一政策好比金融危機(jī)保衛(wèi)戰(zhàn)中的“核選項(xiàng)”，是歐洲央行應(yīng)對(duì)歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)的強(qiáng)大政策工具。在當(dāng)前希臘債務(wù)危機(jī)久拖不決的背景下，歐盟、國(guó)際貨幣基金組織和主要西方經(jīng)濟(jì)體央行采取的上述措施， 主要希望從財(cái)政政策和貨幣政策兩個(gè)方面，增強(qiáng)投資者信心，避免危機(jī)進(jìn)一步惡化和蔓延。這些舉措推出后，受到國(guó)際貨幣基金組織和二十國(guó)集團(tuán)歡迎，全球金融市場(chǎng)也作出積極回應(yīng)。其中，日本東京股市在大幅下跌后10日出現(xiàn)反彈；當(dāng)天國(guó)際外匯市場(chǎng)上,此前受到重創(chuàng)的歐元匯率也有所反彈。10日紐約股市開盤大漲，三大指數(shù)漲幅均超過4%到目前為止，嚴(yán)格地說，歐元區(qū)16個(gè)成員中，無一個(gè)國(guó)家的政府赤字目前在GDP勺3%^內(nèi)；它們的平均赤字在GD用勺7%Z上。除希臘以外，愛爾蘭、意大利、西班牙、葡萄牙的赤字和債務(wù)問題都很突出。三、歐洲債務(wù)危機(jī)形成原因歐洲債務(wù)危機(jī)爆發(fā)以來，各界專家學(xué)者就歐洲債務(wù)危機(jī)形成原因紛紛作出了解讀。中國(guó)社會(huì)科學(xué)院專家尹中立認(rèn)為歐洲債務(wù)危機(jī)的根源在于人口結(jié)構(gòu)老齡化。他認(rèn)為不少觀察家認(rèn)為是一年前爆發(fā)的全球金融危機(jī)導(dǎo)致了歐洲一些國(guó)家目前的債務(wù)危機(jī)。其實(shí)，全球金融危機(jī)只是讓歐洲債務(wù)危機(jī)提前引爆，即使沒有全球金融危機(jī)，歐洲債務(wù)危機(jī)同樣不可避免，因?yàn)檫@些國(guó)家普遍面臨著同樣的問題：人口老齡化日趨嚴(yán)重、國(guó)家的產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力顯著削弱，而長(zhǎng)期富裕的生活環(huán)境養(yǎng)成的高消費(fèi)習(xí)慣無法自動(dòng)作出調(diào)整， 而政治家為了選票必然通過政府舉債支出來維持高生活水平與社會(huì)福利，導(dǎo)致財(cái)政赤字不斷擴(kuò)大、政府債務(wù)高居不下。人口老齡化是工業(yè)化與城市化的產(chǎn)物，因?yàn)閾狃B(yǎng)成本越來越高，人們生育孩子的愿望日益降低，使生育率迅速降低。歐洲諸國(guó)完成工業(yè)化與城市化的時(shí)間比較早,出生率一直處在較低的水平，普遍面臨人口老齡化的挑戰(zhàn)。尤其是二戰(zhàn)以來，歐洲的人口結(jié)構(gòu)變化更加劇烈。二戰(zhàn)之后在歐美等國(guó)家出現(xiàn)“嬰兒潮”，在2010年后同時(shí)進(jìn)入退休年齡，因此，從20世紀(jì)末開始，歐洲的大多數(shù)國(guó)家的人口結(jié)構(gòu)都進(jìn)入了快速老齡化的進(jìn)程。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，發(fā)達(dá)國(guó)家中第一個(gè)進(jìn)入老齡化的國(guó)家是日本， 日本的勞動(dòng)人口占總?cè)丝诘谋戎丶翱側(cè)丝诘臄?shù)量從上個(gè)世紀(jì)90年代初開始出現(xiàn)拐點(diǎn)，隨之出現(xiàn)的是日本經(jīng)濟(jì)持續(xù)的低迷和政府債務(wù)的不斷增長(zhǎng)。整個(gè)歐洲從現(xiàn)在開始就要重復(fù)十幾年前日本的故事了，這意味著這些國(guó)家將陷入長(zhǎng)期的衰退。這才是歐洲債務(wù)危機(jī)爆發(fā)的真正原因。從人口結(jié)構(gòu)的情況看，除了上述的日本和歐洲大多數(shù)國(guó)家同時(shí)進(jìn)入快速

的老齡化狀態(tài)之外，俄羅斯也已經(jīng)進(jìn)入這個(gè)行列，美國(guó)從 2010年開始進(jìn)入退休潮，但人口老齡化的速度比其他發(fā)達(dá)國(guó)家要慢。中國(guó)將從 2020年開始加入老齡化的隊(duì)伍，歷史留給中國(guó)的最佳發(fā)展階段還有 10年的時(shí)間?！督?jīng)濟(jì)參考報(bào)》的《歐洲債務(wù)危機(jī)的三大根源》一文，認(rèn)為希臘等國(guó)債務(wù)危機(jī)有愈演愈烈之勢(shì)。歐洲債務(wù)危機(jī)是自身長(zhǎng)期積累的結(jié)構(gòu)性矛盾的一次集中釋放，是由外部危機(jī)和長(zhǎng)期內(nèi)部失衡的累積、財(cái)政貨幣政策二元性矛盾以及東西歐債務(wù)鏈引發(fā)的危機(jī)?！稓W洲債務(wù)危機(jī)的三大根源》一文認(rèn)為：首先，歐洲債務(wù)危機(jī)根源在于宏觀結(jié)本^發(fā)展失衡。事實(shí)上，歐元啟動(dòng) 10年來,歐元區(qū)各國(guó)政府在經(jīng)濟(jì)政策上并沒有走向一致，歐元區(qū)各國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力差距不斷增大。根據(jù)歐盟委員會(huì)最新報(bào)告，德國(guó)是歐元區(qū)幾個(gè)大國(guó)中惟一競(jìng)爭(zhēng)力出現(xiàn)上升的國(guó)家，與之相比，法國(guó)、意大利和西班牙以及希臘和葡萄牙卻出現(xiàn)了競(jìng)爭(zhēng)力大幅下降和貿(mào)易赤字嚴(yán)重惡化。特別是自歐元區(qū)成立伊始便開始實(shí)行較低利率政策,這使希臘等國(guó)能夠享受低廉借貸成本以維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，從而掩蓋了其生產(chǎn)率低但勞動(dòng)成本高等結(jié)構(gòu)性問題。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示,希臘、西班牙和葡萄牙的實(shí)際有效匯率被高估超過10%歐元區(qū)內(nèi)部各國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力的差異和宏觀失衡對(duì)歐元區(qū)的長(zhǎng)期穩(wěn)定提出極其嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。其次，歐元區(qū)財(cái)政赤字問題由來已久，也凸顯了歐元區(qū)財(cái)政貨幣政策二元性的深層次矛盾。分散的財(cái)政政策和統(tǒng)一的貨幣政策的矛盾是歐元區(qū)特有的政策二元性矛盾，但若要建立更大規(guī)模的統(tǒng)一財(cái)政預(yù)算，勢(shì)必更進(jìn)一步剝奪各成員國(guó)的財(cái)權(quán)。從主權(quán)國(guó)家的角度來說，財(cái)政政策的自主權(quán)對(duì)其管理和調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)有著非常重要的意義，而統(tǒng)一的財(cái)權(quán)也無法滿足各成員國(guó)之間差異化的需求。在宏觀層面上，歐元區(qū)成員國(guó)財(cái)政政策的溢出效應(yīng)干擾了統(tǒng)一貨幣政策的運(yùn)作。在貨幣聯(lián)盟條件下，各成員國(guó)一直以來都有一種內(nèi)在的財(cái)政赤字?jǐn)U大的傾向。這是因?yàn)?，成員國(guó)財(cái)政赤字的加大可以刺激本國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，增加就業(yè)。事實(shí)上，《穩(wěn)定與增長(zhǎng)公約》對(duì)成員國(guó)的財(cái)政赤字作出了不得超過其國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值3%勺限制，并規(guī)定如果每超過這一標(biāo)準(zhǔn)的一個(gè)百分點(diǎn)，就要向歐洲中央銀行繳納相當(dāng)于該國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值％勺無息“穩(wěn)定存款”。如果兩年內(nèi)財(cái)政赤字仍不達(dá)標(biāo)，則將存款變?yōu)榱P款。但是，一旦成員國(guó)的財(cái)政赤字超過了“可維持”的限度，就會(huì)使聯(lián)盟內(nèi)利率上升。而且，財(cái)政政策的溢出效應(yīng)會(huì)使一些國(guó)家將財(cái)政赤字的代價(jià)轉(zhuǎn)移到其他國(guó)家，當(dāng)負(fù)面溢出效應(yīng)波及到整個(gè)歐元區(qū)時(shí)，有可能引發(fā)各國(guó)之間的赤字大戰(zhàn)，甚至導(dǎo)致一些國(guó)家不堪重負(fù)退出歐元區(qū)。止匕外，西歐債務(wù)危機(jī)也受前期東歐債務(wù)危機(jī)所累。多年來，東西歐一直存在著極強(qiáng)的債務(wù)鏈關(guān)系。具有高報(bào)酬率的東歐新興市場(chǎng)成為有吸引力的投資洼地， 資本的高回報(bào)率為進(jìn)入后工業(yè)化的西歐提供持續(xù)發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)力， 西歐的資本也極大推動(dòng)了東歐經(jīng)濟(jì)的繁榮。但是，國(guó)際金融危機(jī)的爆發(fā)徹底打破了東歐與西歐的經(jīng)濟(jì)關(guān)系，資產(chǎn)大幅縮水的西歐銀行紛紛收緊銀根，對(duì)包括東歐在內(nèi)的信貸驟然減少，復(fù)蘇乏力的西歐國(guó)家越來越難以振興經(jīng)濟(jì)并承擔(dān)債務(wù)，被一體化勢(shì)頭所掩蓋的深層問題充分暴露出來。四、歐洲債務(wù)危機(jī)的影響1、延緩全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐2010年6月10日，世界銀行發(fā)布了最新的《2010年全球經(jīng)濟(jì)展望》報(bào)告。報(bào)告認(rèn)為，雖然歐洲債務(wù)危機(jī)的影響目前已經(jīng)得到了一定的控制，但是卻對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成潛在的威脅，全球經(jīng)濟(jì)中期增長(zhǎng)將受到影響。對(duì)歐洲經(jīng)濟(jì)而言，作為債務(wù)危機(jī)的發(fā)生地，債務(wù)危機(jī)必然引發(fā)財(cái)政緊縮勢(shì)必進(jìn)而大大延緩歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐。根據(jù)歐盟委員會(huì)5月初發(fā)布的最新預(yù)測(cè)，歐盟和歐元區(qū)今年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率將僅為1咐口%復(fù)蘇步伐明顯落后于美國(guó)等其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，更無法與新興經(jīng)濟(jì)體相比。對(duì)發(fā)展中國(guó)家而言，主權(quán)債務(wù)長(zhǎng)期持續(xù)增加將會(huì)導(dǎo)致信貸更加昂貴，從而減少對(duì)發(fā)展中國(guó)家的投資并影響當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。與此同時(shí)，那些與歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)國(guó)家有著密切貿(mào)易和金融聯(lián)系的發(fā)展中國(guó)家會(huì)感受到巨大的余波。2、引發(fā)歐洲金融市場(chǎng)動(dòng)蕩在歐洲債務(wù)危機(jī)爆發(fā)的過程中，由于市場(chǎng)對(duì)未來經(jīng)濟(jì)走勢(shì)信心不足，主要經(jīng)濟(jì)體金融市場(chǎng)均出現(xiàn)了多次大幅度振蕩。2010年以來，歐元兌美元匯率不斷走低，股市深幅動(dòng)蕩。受債務(wù)危機(jī)影響，歐洲金融市場(chǎng)再度陷入劇烈動(dòng)蕩，歐元信心遭遇沉重打擊。自希臘債務(wù)危機(jī)爆發(fā)以來的半年多時(shí)回里，歐元對(duì)美元匯率已累計(jì)下挫約20%并一度探至近4年以來的新低。更為嚴(yán)重的是，歐洲債務(wù)危機(jī)將對(duì)銀行體系的穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生較大影響。眾所周知，希臘本世紀(jì)初發(fā)行的國(guó)債均為歐元區(qū)銀行持有，也得到了多數(shù)歐洲銀行的擔(dān)保。如果希臘出現(xiàn)支付危機(jī)導(dǎo)致本國(guó)國(guó)債不能如期兌付，這必然對(duì)歐洲其他銀行帶來極大沖擊，對(duì)銀行業(yè)的穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)帶來嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。 3、對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生多重影響多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，歐洲債務(wù)危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響首先體現(xiàn)在出口方面。其原因在于，歐洲債務(wù)危機(jī)有可能進(jìn)一步導(dǎo)致歐元的貶值。事實(shí)上，自2010年以來，人民幣對(duì)歐元的累計(jì)升值%這給中國(guó)的出口商造成了巨大的成本壓力。同時(shí)，如果歐洲各國(guó)采取財(cái)政緊縮政策的話，這些歐洲國(guó)家的收入將降低，從而使進(jìn)口需求下滑，從而導(dǎo)致中國(guó)出口的減少。有關(guān)專家指出，“4月份，我國(guó)對(duì)歐出口的增速仍然維持在25%但這種反應(yīng)可能會(huì)比較滯后。在5-6月，特別是三季度反應(yīng)會(huì)比較明顯，有可能會(huì)下降6-7個(gè)百分點(diǎn)?！狈中袠I(yè)