國際資產(chǎn)定價(jià)培訓(xùn)課件

第三章國際資產(chǎn)定價(jià)

第三章國際資產(chǎn)定價(jià)

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中國股市自1990年12月底成立以來，歷盡波折，幾經(jīng)起伏。以上證綜指為例，從1990年底的127.61點(diǎn)上升到1993年4月末的1358.78點(diǎn)，隨即下滑到1996年1月的531點(diǎn)。之后，中國股市進(jìn)入了所謂的牛市，一路上漲，上證綜指最終漲到2000年底2000多點(diǎn)。其后的幾年時(shí)間，中國股市總體趨勢下跌不止，上證綜指降到了2005年底的1000點(diǎn)左右。2006年初，股市才出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，隨后中國股市進(jìn)入了歷史上最大的牛市，直到2007年6月，上述指數(shù)最高時(shí)已經(jīng)上漲到4300多點(diǎn)。

引例在此期間有人能始終對股價(jià)做出準(zhǔn)確的估計(jì)嗎？中國股市自1990年12月底成立以來，歷盡波折，3相關(guān)理論有效市場假說資本資產(chǎn)定價(jià)模型套利的定價(jià)模型證券估價(jià)相關(guān)理論有效市場假說41.有效市場假說

有效市場假說的含義

有效市場的股票定價(jià)過程有效市場假說的三種形態(tài)

如果一個(gè)資本市場是有效的，那么這個(gè)市場上的證券價(jià)格總是能夠快速、準(zhǔn)確、完全地反映所有可獲得的信息。

－尤金·法瑪（EugeneFama）

1.有效市場假說如果一個(gè)資本市5有效市場假說的含義有效市場假說包含以下兩個(gè)要點(diǎn)：在市場上的每個(gè)人都是理性的投資者，他們能夠確定每種證券的真實(shí)價(jià)值，并據(jù)此做出最佳的交易決策。信息能夠在證券價(jià)格中快速、完全地得到反映，而這些信息所引起的價(jià)格調(diào)整也是恰當(dāng)?shù)摹?/p>

“盡管這種理論也許并不完全正確，但是，有效市場假說作為一種對世界的描述，比你認(rèn)為的要好得多?！?/p>

－－哈佛經(jīng)濟(jì)學(xué)教授曼昆有效市場假說的含義有效市場假說包含以下兩個(gè)要點(diǎn)：“盡管61.有效市場假說

有效市場假說的含義

有效市場的股票定價(jià)過程有效市場假說的三種形態(tài)

如果一個(gè)資本市場是有效的，那么這個(gè)市場上的證券價(jià)格總是能夠快速、準(zhǔn)確、完全地反映所有可獲得的信息。

－尤金·法瑪（EugeneFama）

1.有效市場假說如果一個(gè)資本市7有效市場股票的定價(jià)過程首先，市場上的投資者會收集關(guān)于公司以及會影響公司的相關(guān)事件的信息或事實(shí)其次，投資者分析這些信息，以決定該公司股票預(yù)期報(bào)酬。他必須分析未來價(jià)格可能所在的區(qū)間。以及這個(gè)區(qū)間與他預(yù)測的股票價(jià)格最佳值之間的離散程度，以及偏離最佳值的可能性。第三，有了這些預(yù)期值和偏離值后，他就可以進(jìn)行投資決策或推薦該股票的買入價(jià)和賣出價(jià)是多少。

單個(gè)投資者對于股票價(jià)格的預(yù)期值所有投資者的股票價(jià)值預(yù)期值的加權(quán)平均值就形成了股票的市價(jià)每個(gè)投資者的股價(jià)預(yù)期值會一樣嗎？權(quán)重是怎么確定的呢？有效市場股票的定價(jià)過程首先，市場上的投資者會收集關(guān)于公司以及8有效市場股票的定價(jià)過程各個(gè)投資者的預(yù)測值由于兩種原因而不一樣：得到信息的渠道不同（盡管每個(gè)人都可以得到公開信息）。對信息中所蘊(yùn)含的影響股票未來價(jià)格因素的理解不同。市場中權(quán)重的確定：在市場上投票用的是資金，所以影響力最大的投資者就是那些控制資金最多的人。另外擁有的信息更好，也會逐漸地賺取更多的資金，從而加大自己的影響力股票的市場價(jià)格是投資者觀點(diǎn)的加權(quán)平均值。那些控制資金額高于平均值，擁有的信息優(yōu)于平均值的投資者的觀點(diǎn)權(quán)重比較大。

結(jié)論有效市場股票的定價(jià)過程各個(gè)投資者的預(yù)測值由于兩種原因而不一樣91.有效市場假說

有效市場假說的含義

有效市場的股票定價(jià)過程有效市場假說的三種形態(tài)

如果一個(gè)資本市場是有效的，那么這個(gè)市場上的證券價(jià)格總是能夠快速、準(zhǔn)確、完全地反映所有可獲得的信息。

－尤金·法瑪（EugeneFama）

1.有效市場假說如果一個(gè)資本市10有效市場假說的三種形態(tài)：弱式效率市場假說該假說是指證券價(jià)格被假設(shè)完全反映包括它本身在內(nèi)的過去歷史的證券價(jià)格資料半強(qiáng)式效率市場假說

該假說是指所有公開的可用信息假定都被反映在證券價(jià)格中強(qiáng)式效率市場假說該假說認(rèn)為所有相關(guān)信息（包括內(nèi)部信息和公開信息）都在證券價(jià)格中反映出來有效市場假說的三種形態(tài)：弱式效率市場假說11國際市場效率的基本問題：一體化：一體化的國際金融市場將會產(chǎn)生國際有效性。在有效的、一體化的世界市場中，所有資產(chǎn)的價(jià)格都與其相關(guān)投資價(jià)值一致。分割：有時(shí)候國際市場被認(rèn)為并非一體化而是被分割的，這是由于存在各種資本的流動性障礙因素（心理障礙、法律約束、交易成本、差別征稅、政治風(fēng)險(xiǎn)和外匯風(fēng)險(xiǎn)等）。盡管每個(gè)國內(nèi)股市場可能是有效的，但存在眾多因素可能會阻礙國際流動資本利用國家間資產(chǎn)的錯誤定價(jià)。國際市場效率的基本問題：一體化：一體化的國際金融市場將會產(chǎn)生12有效市場假說資本資產(chǎn)定價(jià)模型套利的定價(jià)模型證券估價(jià)有效市場假說132.資本資產(chǎn)定價(jià)模型

資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM）最早由威廉·夏普在其論文“資本資產(chǎn)定價(jià)：風(fēng)險(xiǎn)條件下的市場均衡理論（CapitalAssetPrices:ATheoryofMarketEquilibriumunderConditionsofRisk）”中提出，該文發(fā)表在1964年9月份的“JournalofFinance”上。夏普教授也由于其在資本資產(chǎn)定價(jià)方面的成就獲得了1990年的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎。

小知識威廉·夏普

2.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型（Capital142.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件資本資產(chǎn)定價(jià)模型的形式CAPM在證券組合中的運(yùn)用

資本資產(chǎn)定價(jià)模型是描述風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬關(guān)系的理論模型，其認(rèn)為證券期望風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率等于該證券（或證券組合）的系數(shù)與市場風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的乘積。2.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件資本資產(chǎn)定15CAPM模型的假設(shè)條件完全競爭所有投資者都有相同的預(yù)期投資者都是通過考察證券的期望報(bào)酬率與風(fēng)險(xiǎn)去估價(jià)證券，并且都是風(fēng)險(xiǎn)厭惡者資本市場上沒有磨擦存在無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，投資者可按無風(fēng)險(xiǎn)利率無限量地自由借貸單一的投資期限交易費(fèi)用資本利得稅獲取信息的成本所謂磨擦，是指對市場上資本與信息自由流動的阻礙。證券價(jià)格不會因個(gè)別投資者的買或賣而受到影響在風(fēng)險(xiǎn)相同時(shí)，他將選擇期望報(bào)酬率大的投資組合資本市場上投資機(jī)會成本未發(fā)生變化的一段時(shí)間。意味著均值和標(biāo)準(zhǔn)差包含著現(xiàn)存的與該種證券相關(guān)的所有信息

CAPM模型的假設(shè)條件完全競爭交易費(fèi)用所謂磨擦，是指對市場上162.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件資本資產(chǎn)定價(jià)模型的形式CAPM在證券組合中的運(yùn)用

資本資產(chǎn)定價(jià)模型是描述風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬關(guān)系的理論模型，其認(rèn)為證券期望風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率等于該證券（或證券組合）的系數(shù)與市場風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的乘積。2.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件資本資產(chǎn)定17CAPM模型的形式資本資產(chǎn)定價(jià)模型既適用于證券組合，也適用于證券組合條件下的單個(gè)證券，但不適用于單項(xiàng)資產(chǎn)投資決策。單項(xiàng)資產(chǎn)投資決策中應(yīng)采用前述的。資本資產(chǎn)定價(jià)模型在財(cái)務(wù)學(xué)中被廣泛運(yùn)用于證券投資、固定資產(chǎn)投資（調(diào)整有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的貼現(xiàn)率）、資本成本的計(jì)算、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定等。CAPM模型的形式資本資產(chǎn)定價(jià)模型既適用于證券組合，也適用于18CAPM模型的形式例題

銳意公司股票的系數(shù)為2.0，無風(fēng)險(xiǎn)利率為3%，市場上所有股票的平均報(bào)酬率為6%，那么，銳意公司股票的報(bào)酬率應(yīng)為：

=3%+2.0×（6%-3%）=9%CAPM模型的形式例題銳意公司股票的系數(shù)為2.0，無19CAPM模型的形式證券市場線（SecurityMarketLine，簡稱SML）CAPM模型的形式證券市場線（SecurityMarke20CAPM模型的形式通貨膨脹的影響

CAPM模型的形式通貨膨脹的影響21CAPM模型的形式風(fēng)險(xiǎn)回避程度的變化

CAPM模型的形式風(fēng)險(xiǎn)回避程度的變化22CAPM模型的形式股票系數(shù)的變化

：假設(shè)銳意公司股票的系數(shù)從2.0降為1.5，那么，其必要報(bào)酬率為如果銳意公司股票的系數(shù)從2.0上升到2.5，那么其必要報(bào)酬率為：例題CAPM模型的形式股票系數(shù)的變化：假設(shè)銳意公司股票的系232.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件資本資產(chǎn)定價(jià)模型的形式CAPM在證券組合中的運(yùn)用

資本資產(chǎn)定價(jià)模型是描述風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬關(guān)系的理論模型，其認(rèn)為證券期望風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率等于該證券（或證券組合）的系數(shù)與市場風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的乘積。2.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件資本資產(chǎn)定24CAPM模型的證券組合中的運(yùn)用設(shè)證券組合P由某m個(gè)證券組成，各證券的組合權(quán)數(shù)分別為w1,w2,…wm,則在市場均衡狀態(tài)下，P的期望報(bào)酬率為：CAPM模型的證券組合中的運(yùn)用設(shè)證券組合P由某m個(gè)證券組成，25CAPM模型的證券組合中的運(yùn)用

假設(shè)M公司投資了兩種證券A和B，兩種證券的投資比例為1：1，其中A的比重為1.3，B的比重為0.9，市場組合的平均報(bào)酬率為10%，無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為6%，則M公司的期望報(bào)酬率為多少？例題CAPM模型的證券組合中的運(yùn)用假設(shè)M公司投資了兩種證券A26國際資產(chǎn)定價(jià)培訓(xùn)課件27有效市場假說資本資產(chǎn)定價(jià)模型套利的定價(jià)模型證券估價(jià)有效市場假說283.套利的定價(jià)模型套利與均衡套利定價(jià)模型

套利是指利用同一資產(chǎn)在不同市場上或同一市場上存在的價(jià)格差異而賺取無風(fēng)險(xiǎn)利潤的行為。ArbitragePricingModel3.套利的定價(jià)模型套利與均衡套利是指利用同一資產(chǎn)在不同市29套利的定價(jià)與均衡套利與價(jià)格同一律當(dāng)同一資產(chǎn)在不同地點(diǎn)的交易價(jià)格不同時(shí)，就會產(chǎn)生套利機(jī)會。

套利機(jī)會一旦被發(fā)現(xiàn)，投資者就會利用它進(jìn)行套利，這樣即使是少數(shù)幾個(gè)（甚至一個(gè)）套利者的套利行為都將最終消除價(jià)格差異。

價(jià)格同一律是指相同證券在不同市場（或同一市場）的定價(jià)水平應(yīng)該相同的原理。一個(gè)完全競爭、有效的市場總是遵循價(jià)格同一律。套利的定價(jià)與均衡套利與價(jià)格同一律當(dāng)同一資產(chǎn)在不同地點(diǎn)的交易價(jià)30套利的定價(jià)與均衡套利與均衡的關(guān)系（市場A）價(jià)格高（市場B）價(jià)格低投資者從市場B買入，在市場A賣出證券的供應(yīng)逐漸增多證券的需求逐漸增多（市場A）供需均衡（市場B）供需均衡價(jià)格均衡，套利停止套利的定價(jià)與均衡套利與均衡的關(guān)系（市場A）（市場B）投資者313.套利的定價(jià)模型套利與均衡套利定價(jià)模型

套利是指利用同一資產(chǎn)在不同市場上或同一市場上存在的價(jià)格差異而賺取無風(fēng)險(xiǎn)利潤的行為。ArbitragePricingModel3.套利的定價(jià)模型套利與均衡套利是指利用同一資產(chǎn)在不同市32套利定價(jià)模型（APM)多因素模型代表資產(chǎn)報(bào)酬率；Fn代表第n個(gè)因素的異動值，相應(yīng)的代表該證券對于不同因素異動的敏感程度。套利定價(jià)模型（APM)多因素模型代表資產(chǎn)報(bào)酬率；Fn代33套利定價(jià)模型（APM)

某證券的報(bào)酬率受通貨膨脹、GDP和利率三種系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的影響，上年度觀測到該證券對三種因素的敏感程度分別為2、1和-1.8,市場無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為3%。假設(shè)上年初預(yù)測通貨膨脹增長率為5%、GDP增長率為8%，利率不變，而年末實(shí)際通貨膨脹增長率為7%，GDP增長10%，利率增長2%，則該證券的預(yù)期報(bào)酬率為：

例題套利定價(jià)模型（APM)某證券的報(bào)酬率受通貨膨脹、34套利定價(jià)模型（APM)套利定價(jià)模型（APM）根據(jù)套利定價(jià)理論的多因素模型，我們將上述多因素模型中的因素F替換為風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率R，則某個(gè)證券或某個(gè)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)與與報(bào)酬之間的關(guān)系可以表示為：

代表資產(chǎn)報(bào)酬率；代表無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；n是影響資產(chǎn)報(bào)酬率的因素的數(shù)量；代表因素1到因素各自的期望報(bào)酬率；相應(yīng)的代表該資產(chǎn)對于不同因素的敏感程度。

套利定價(jià)模型（APM)套利定價(jià)模型（APM）代表資產(chǎn)報(bào)酬35套利定價(jià)模型（APM)某證券報(bào)酬率對兩個(gè)廣泛存在的不可分散風(fēng)險(xiǎn)因素A與B敏感，對風(fēng)險(xiǎn)因素A敏感程度為0.5,對風(fēng)險(xiǎn)因素B的敏感程度為1.2，風(fēng)險(xiǎn)因素A的期望報(bào)酬率為5%，風(fēng)險(xiǎn)因素B的期望報(bào)酬率為6%，市場無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率3%，則如果該證券報(bào)酬率為：例題套利定價(jià)模型（APM)某證券報(bào)酬率對兩個(gè)廣泛存在的不可36套利定價(jià)模型（APM)小結(jié)CAPM沒有解決的問題系數(shù)只與證券種類有關(guān)APM的進(jìn)步系數(shù)受多種因素的影響套利定價(jià)模型（APM)小結(jié)CAPM沒有解決的問題系數(shù)只與證37有效市場假說資本資產(chǎn)定價(jià)模型套利的定價(jià)模型證券估價(jià)有效市場假說384.證券估價(jià)債券估價(jià)股票估價(jià)4.證券估價(jià)債券估價(jià)39債券估價(jià)

2000年至2004年，我國企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模從80多億元發(fā)展到322億元。2006年10月中旬發(fā)行的中國單筆規(guī)模最大的企業(yè)債券——鐵路建設(shè)債券已經(jīng)達(dá)到了160億元，2005年全年發(fā)行企業(yè)債券654億元。債券估價(jià)2000年至2004年，我國企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模從8040債券估價(jià)債券的構(gòu)成要素債券面值票面利率到期日債券是債務(wù)人向債權(quán)人發(fā)行的，在約定時(shí)間支付一定比例的利息，并在到期時(shí)償還本金的一種有價(jià)證券。債券估價(jià)債券的構(gòu)成要素債券是債務(wù)人向債權(quán)人發(fā)行的，在約定時(shí)間41債券估價(jià)債券的種類按期限的長短分類按發(fā)行主體分類

短期債券長期債券

政府債券公司債券

在公司債券這個(gè)類別里，還有一種由銀行或其他金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券，有人也把這種債券稱為金融債券。

債券估價(jià)債券的種類短期債券政府債券在公司債券這個(gè)類別里，42債券估價(jià)一般情況下的債券估價(jià)模型

P代表債券價(jià)格；i代表債券票面利息率；F代表債券面值；I代表每年利息；

K代表市場利率或投資人要求的必要報(bào)酬率；n代表付息總期數(shù)。

債券估價(jià)一般情況下的債券估價(jià)模型P代表債券價(jià)格；i代表43債券估價(jià)某債券面值為1000，票面利率為10%，期限為5年，某公司要對這種債券進(jìn)行投資，要求必須獲得12%的報(bào)酬率，問債券價(jià)格為多少時(shí)才能進(jìn)行投資。根據(jù)上述公式得：例題債券估價(jià)某債券面值為1000，票面利率為10%，期44債券估價(jià)一次還本付息且不計(jì)復(fù)利的債券估價(jià)模型

希列公司擬購買另一家公司發(fā)行的利隨本清的公司債券，該債券面值為1000元，期限5年，票面利率為10%，不計(jì)復(fù)利，當(dāng)前市場利率為8%，該債券發(fā)行價(jià)格為多少時(shí)，公司才能購買?

例題答案：債券價(jià)格必須低于1021.5元時(shí)，公司才能購買

債券估價(jià)一次還本付息且不計(jì)復(fù)利的債券估價(jià)模型希列公司45債券估價(jià)貼現(xiàn)發(fā)行時(shí)債券的估價(jià)模型

某債券面值為1000元，期限為5年，以貼現(xiàn)方式發(fā)行，期內(nèi)不計(jì)利息，到期按面值償還，當(dāng)時(shí)市場利率為8%，其價(jià)格為多少時(shí)，公司才能購買？例題答案：該債券的價(jià)格只有低于681元時(shí)，公司才能購買債券估價(jià)貼現(xiàn)發(fā)行時(shí)債券的估價(jià)模型某債券面值為1000元，期46債券估價(jià)債券到期報(bào)酬率的計(jì)算

債券到期報(bào)酬率是指購買債券后，一直持有該債券至到期日所獲得的報(bào)酬率。華唐藥業(yè)公司2006年10月1日用平價(jià)購買一張面值為1000元的債券，票面利率為8%，每年的10月1日計(jì)算并支付一次利息，并于5年后的9月30日到期。該公司持有該債券至到期日，計(jì)算期到期報(bào)酬率。例題債券估價(jià)債券到期報(bào)酬率的計(jì)算債券到期報(bào)酬率是指購買債券后47債券估價(jià)解：

解該方程要用“試算法”。用k=8%試算：

可見，平價(jià)發(fā)行的每年付息一次的債券，其到期報(bào)酬率與票面利率相等。債券估價(jià)解：可見，平價(jià)發(fā)行的每年付息一次的債券，其到期報(bào)酬率48債券估價(jià)如果債券的價(jià)格高于面值，則情況將發(fā)生變化。例如華唐公司的買價(jià)為1105元，則

通過前面的例子我們已經(jīng)知道，當(dāng)k=8%時(shí)，價(jià)格應(yīng)為1000元，小于1105元，因此可以判斷報(bào)酬率應(yīng)低于8%，用k=6%進(jìn)行試算：由于貼現(xiàn)結(jié)果仍然小于1105，還要進(jìn)一步降低貼現(xiàn)率試算，用k=4%試算：由于其結(jié)果高于1105，因此可以判斷報(bào)酬率應(yīng)在4%和6%之間，用我們第三章講的內(nèi)插法，求k得債券估價(jià)如果債券的價(jià)格高于面值，則情況將發(fā)生變化。例如華唐公49債券估價(jià)債券投資的優(yōu)點(diǎn)債券投資的缺點(diǎn)

本金安全性高收入比較穩(wěn)定許多債券都具有較好的流動性購買力風(fēng)險(xiǎn)比較大沒有經(jīng)營管理權(quán)

債券估價(jià)債券投資的優(yōu)點(diǎn)本金安全性高購買力風(fēng)險(xiǎn)比較大50債券估價(jià)被稱之為“無風(fēng)險(xiǎn)”的美國長期國債在1994年下跌了20%；而在1994年12月27日的這一天，墨西哥的國債在一天之內(nèi)下跌了27%。2004年中國的債券市場也是一跌再跌，國債凈價(jià)平均下跌7.1%。也是在同一年，中國債券型基金的平均報(bào)酬率僅為0.53%。因此那些認(rèn)為債券無風(fēng)險(xiǎn)或者至少是相對安全的投資者，在這些投資案例中都遭受了慘痛的教訓(xùn)。

關(guān)于債券的風(fēng)險(xiǎn)債券估價(jià)被稱之為“無風(fēng)險(xiǎn)”的美國長期國債在1994年下514.證券估價(jià)債券估價(jià)股票估價(jià)4.證券估價(jià)債券估價(jià)52股票估價(jià)

中國股市自1990年12月底成立以來，歷盡波折，幾經(jīng)起伏。以上證綜指為例，從1990年底的127.61點(diǎn)上升到1993年4月末的1358.78點(diǎn)，隨即下滑到1996年1月的531點(diǎn)。資料來源：上證綜指由色諾芬數(shù)據(jù)庫提供。之后，中國股市進(jìn)入了所謂的牛市，一路上漲，上證綜指最終漲到2000年底2000多點(diǎn)。其后的幾年時(shí)間，中國股市總體趨勢下跌不止，上證綜指降到了2005年底的1000點(diǎn)左右。2006年初，股市才出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，隨后中國股市進(jìn)入了歷史上最大的牛市，直到2007年8月，上述指數(shù)最高時(shí)已經(jīng)上漲到4600多點(diǎn)。

股票估價(jià)中國股市自1990年12月底成立以來，歷盡波折53股票估價(jià)股票的構(gòu)成要素股票價(jià)值股票價(jià)格股利

股票的價(jià)值是指其預(yù)期的未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值。股利是公司從稅后利潤中分配給股東的一種報(bào)酬。

開盤價(jià)、收盤價(jià)、最高價(jià)、最低價(jià)

股票估價(jià)股票的價(jià)值是指其預(yù)期的未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值。股利是公54股票估價(jià)股票投資的種類普通股優(yōu)先股股票投資的目的獲取股利收入及股票買賣差價(jià)利用購買某公司的大量股票達(dá)到控制該公司的目的股票估價(jià)55股票估價(jià)短期持有股票、未來準(zhǔn)備出售的股票估價(jià)模型

長期持有、股利穩(wěn)定不變的股票估價(jià)模型長期持有、股利穩(wěn)定增長的股票估價(jià)模型股票估價(jià)的方法股票估價(jià)短期持有股票、未來準(zhǔn)備出售的股票估價(jià)模型長期持有、56股票估價(jià)樂松機(jī)械設(shè)備公司準(zhǔn)備投資購買六和股份有限公司的股票，該股票去年每股股利為2元，預(yù)計(jì)以后每年以2%的增長率增長，樂松公司經(jīng)分析后，認(rèn)為必須得到8%的報(bào)酬率，才能購買六和股份有限公司的股票，則該種股票的價(jià)格應(yīng)為例題即六和公司的股票價(jià)格在34元以下時(shí)，樂松公司才能購買。股票估價(jià)樂松機(jī)械設(shè)備公司準(zhǔn)備投資購買六和股份有限公司的57股票估價(jià)股票投資的優(yōu)點(diǎn)股票投資的缺點(diǎn)能獲得比較高的報(bào)酬能適當(dāng)降低購買力風(fēng)險(xiǎn)擁有一定的經(jīng)營控制權(quán)普通股對公司資產(chǎn)和盈利的求償權(quán)均居于最后普通股的價(jià)格受眾多因素影響，很不穩(wěn)定普通股的股利收入不穩(wěn)定

股票估價(jià)能獲得比較高的報(bào)酬普通股對公司資產(chǎn)和盈利的求償權(quán)均58謝謝12月-2213:16:4213:1613:1612月-2212月-2213:1613:1613:16:4212月-2212月-2213:16:422022/12/613:16:42謝謝12月-2200:41:3300:4100:4112第三章國際資產(chǎn)定價(jià)

第三章國際資產(chǎn)定價(jià)

60

中國股市自1990年12月底成立以來，歷盡波折，幾經(jīng)起伏。以上證綜指為例，從1990年底的127.61點(diǎn)上升到1993年4月末的1358.78點(diǎn)，隨即下滑到1996年1月的531點(diǎn)。之后，中國股市進(jìn)入了所謂的牛市，一路上漲，上證綜指最終漲到2000年底2000多點(diǎn)。其后的幾年時(shí)間，中國股市總體趨勢下跌不止，上證綜指降到了2005年底的1000點(diǎn)左右。2006年初，股市才出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，隨后中國股市進(jìn)入了歷史上最大的牛市，直到2007年6月，上述指數(shù)最高時(shí)已經(jīng)上漲到4300多點(diǎn)。

引例在此期間有人能始終對股價(jià)做出準(zhǔn)確的估計(jì)嗎？中國股市自1990年12月底成立以來，歷盡波折，61相關(guān)理論有效市場假說資本資產(chǎn)定價(jià)模型套利的定價(jià)模型證券估價(jià)相關(guān)理論有效市場假說621.有效市場假說

有效市場假說的含義

有效市場的股票定價(jià)過程有效市場假說的三種形態(tài)

如果一個(gè)資本市場是有效的，那么這個(gè)市場上的證券價(jià)格總是能夠快速、準(zhǔn)確、完全地反映所有可獲得的信息。

－尤金·法瑪（EugeneFama）

1.有效市場假說如果一個(gè)資本市63有效市場假說的含義有效市場假說包含以下兩個(gè)要點(diǎn)：在市場上的每個(gè)人都是理性的投資者，他們能夠確定每種證券的真實(shí)價(jià)值，并據(jù)此做出最佳的交易決策。信息能夠在證券價(jià)格中快速、完全地得到反映，而這些信息所引起的價(jià)格調(diào)整也是恰當(dāng)?shù)摹?/p>

“盡管這種理論也許并不完全正確，但是，有效市場假說作為一種對世界的描述，比你認(rèn)為的要好得多?！?/p>

－－哈佛經(jīng)濟(jì)學(xué)教授曼昆有效市場假說的含義有效市場假說包含以下兩個(gè)要點(diǎn)：“盡管641.有效市場假說

有效市場假說的含義

有效市場的股票定價(jià)過程有效市場假說的三種形態(tài)

如果一個(gè)資本市場是有效的，那么這個(gè)市場上的證券價(jià)格總是能夠快速、準(zhǔn)確、完全地反映所有可獲得的信息。

－尤金·法瑪（EugeneFama）

1.有效市場假說如果一個(gè)資本市65有效市場股票的定價(jià)過程首先，市場上的投資者會收集關(guān)于公司以及會影響公司的相關(guān)事件的信息或事實(shí)其次，投資者分析這些信息，以決定該公司股票預(yù)期報(bào)酬。他必須分析未來價(jià)格可能所在的區(qū)間。以及這個(gè)區(qū)間與他預(yù)測的股票價(jià)格最佳值之間的離散程度，以及偏離最佳值的可能性。第三，有了這些預(yù)期值和偏離值后，他就可以進(jìn)行投資決策或推薦該股票的買入價(jià)和賣出價(jià)是多少。

單個(gè)投資者對于股票價(jià)格的預(yù)期值所有投資者的股票價(jià)值預(yù)期值的加權(quán)平均值就形成了股票的市價(jià)每個(gè)投資者的股價(jià)預(yù)期值會一樣嗎？權(quán)重是怎么確定的呢？有效市場股票的定價(jià)過程首先，市場上的投資者會收集關(guān)于公司以及66有效市場股票的定價(jià)過程各個(gè)投資者的預(yù)測值由于兩種原因而不一樣：得到信息的渠道不同（盡管每個(gè)人都可以得到公開信息）。對信息中所蘊(yùn)含的影響股票未來價(jià)格因素的理解不同。市場中權(quán)重的確定：在市場上投票用的是資金，所以影響力最大的投資者就是那些控制資金最多的人。另外擁有的信息更好，也會逐漸地賺取更多的資金，從而加大自己的影響力股票的市場價(jià)格是投資者觀點(diǎn)的加權(quán)平均值。那些控制資金額高于平均值，擁有的信息優(yōu)于平均值的投資者的觀點(diǎn)權(quán)重比較大。

結(jié)論有效市場股票的定價(jià)過程各個(gè)投資者的預(yù)測值由于兩種原因而不一樣671.有效市場假說

有效市場假說的含義

有效市場的股票定價(jià)過程有效市場假說的三種形態(tài)

如果一個(gè)資本市場是有效的，那么這個(gè)市場上的證券價(jià)格總是能夠快速、準(zhǔn)確、完全地反映所有可獲得的信息。

－尤金·法瑪（EugeneFama）

1.有效市場假說如果一個(gè)資本市68有效市場假說的三種形態(tài)：弱式效率市場假說該假說是指證券價(jià)格被假設(shè)完全反映包括它本身在內(nèi)的過去歷史的證券價(jià)格資料半強(qiáng)式效率市場假說

該假說是指所有公開的可用信息假定都被反映在證券價(jià)格中強(qiáng)式效率市場假說該假說認(rèn)為所有相關(guān)信息（包括內(nèi)部信息和公開信息）都在證券價(jià)格中反映出來有效市場假說的三種形態(tài)：弱式效率市場假說69國際市場效率的基本問題：一體化：一體化的國際金融市場將會產(chǎn)生國際有效性。在有效的、一體化的世界市場中，所有資產(chǎn)的價(jià)格都與其相關(guān)投資價(jià)值一致。分割：有時(shí)候國際市場被認(rèn)為并非一體化而是被分割的，這是由于存在各種資本的流動性障礙因素（心理障礙、法律約束、交易成本、差別征稅、政治風(fēng)險(xiǎn)和外匯風(fēng)險(xiǎn)等）。盡管每個(gè)國內(nèi)股市場可能是有效的，但存在眾多因素可能會阻礙國際流動資本利用國家間資產(chǎn)的錯誤定價(jià)。國際市場效率的基本問題：一體化：一體化的國際金融市場將會產(chǎn)生70有效市場假說資本資產(chǎn)定價(jià)模型套利的定價(jià)模型證券估價(jià)有效市場假說712.資本資產(chǎn)定價(jià)模型

資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM）最早由威廉·夏普在其論文“資本資產(chǎn)定價(jià)：風(fēng)險(xiǎn)條件下的市場均衡理論（CapitalAssetPrices:ATheoryofMarketEquilibriumunderConditionsofRisk）”中提出，該文發(fā)表在1964年9月份的“JournalofFinance”上。夏普教授也由于其在資本資產(chǎn)定價(jià)方面的成就獲得了1990年的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎。

小知識威廉·夏普

2.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型（Capital722.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件資本資產(chǎn)定價(jià)模型的形式CAPM在證券組合中的運(yùn)用

資本資產(chǎn)定價(jià)模型是描述風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬關(guān)系的理論模型，其認(rèn)為證券期望風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率等于該證券（或證券組合）的系數(shù)與市場風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的乘積。2.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件資本資產(chǎn)定73CAPM模型的假設(shè)條件完全競爭所有投資者都有相同的預(yù)期投資者都是通過考察證券的期望報(bào)酬率與風(fēng)險(xiǎn)去估價(jià)證券，并且都是風(fēng)險(xiǎn)厭惡者資本市場上沒有磨擦存在無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，投資者可按無風(fēng)險(xiǎn)利率無限量地自由借貸單一的投資期限交易費(fèi)用資本利得稅獲取信息的成本所謂磨擦，是指對市場上資本與信息自由流動的阻礙。證券價(jià)格不會因個(gè)別投資者的買或賣而受到影響在風(fēng)險(xiǎn)相同時(shí)，他將選擇期望報(bào)酬率大的投資組合資本市場上投資機(jī)會成本未發(fā)生變化的一段時(shí)間。意味著均值和標(biāo)準(zhǔn)差包含著現(xiàn)存的與該種證券相關(guān)的所有信息

CAPM模型的假設(shè)條件完全競爭交易費(fèi)用所謂磨擦，是指對市場上742.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件資本資產(chǎn)定價(jià)模型的形式CAPM在證券組合中的運(yùn)用

資本資產(chǎn)定價(jià)模型是描述風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬關(guān)系的理論模型，其認(rèn)為證券期望風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率等于該證券（或證券組合）的系數(shù)與市場風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的乘積。2.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件資本資產(chǎn)定75CAPM模型的形式資本資產(chǎn)定價(jià)模型既適用于證券組合，也適用于證券組合條件下的單個(gè)證券，但不適用于單項(xiàng)資產(chǎn)投資決策。單項(xiàng)資產(chǎn)投資決策中應(yīng)采用前述的。資本資產(chǎn)定價(jià)模型在財(cái)務(wù)學(xué)中被廣泛運(yùn)用于證券投資、固定資產(chǎn)投資（調(diào)整有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的貼現(xiàn)率）、資本成本的計(jì)算、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定等。CAPM模型的形式資本資產(chǎn)定價(jià)模型既適用于證券組合，也適用于76CAPM模型的形式例題

銳意公司股票的系數(shù)為2.0，無風(fēng)險(xiǎn)利率為3%，市場上所有股票的平均報(bào)酬率為6%，那么，銳意公司股票的報(bào)酬率應(yīng)為：

=3%+2.0×（6%-3%）=9%CAPM模型的形式例題銳意公司股票的系數(shù)為2.0，無77CAPM模型的形式證券市場線（SecurityMarketLine，簡稱SML）CAPM模型的形式證券市場線（SecurityMarke78CAPM模型的形式通貨膨脹的影響

CAPM模型的形式通貨膨脹的影響79CAPM模型的形式風(fēng)險(xiǎn)回避程度的變化

CAPM模型的形式風(fēng)險(xiǎn)回避程度的變化80CAPM模型的形式股票系數(shù)的變化

：假設(shè)銳意公司股票的系數(shù)從2.0降為1.5，那么，其必要報(bào)酬率為如果銳意公司股票的系數(shù)從2.0上升到2.5，那么其必要報(bào)酬率為：例題CAPM模型的形式股票系數(shù)的變化：假設(shè)銳意公司股票的系812.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件資本資產(chǎn)定價(jià)模型的形式CAPM在證券組合中的運(yùn)用

資本資產(chǎn)定價(jià)模型是描述風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬關(guān)系的理論模型，其認(rèn)為證券期望風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率等于該證券（或證券組合）的系數(shù)與市場風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的乘積。2.資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件資本資產(chǎn)定82CAPM模型的證券組合中的運(yùn)用設(shè)證券組合P由某m個(gè)證券組成，各證券的組合權(quán)數(shù)分別為w1,w2,…wm,則在市場均衡狀態(tài)下，P的期望報(bào)酬率為：CAPM模型的證券組合中的運(yùn)用設(shè)證券組合P由某m個(gè)證券組成，83CAPM模型的證券組合中的運(yùn)用

假設(shè)M公司投資了兩種證券A和B，兩種證券的投資比例為1：1，其中A的比重為1.3，B的比重為0.9，市場組合的平均報(bào)酬率為10%，無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為6%，則M公司的期望報(bào)酬率為多少？例題CAPM模型的證券組合中的運(yùn)用假設(shè)M公司投資了兩種證券A84國際資產(chǎn)定價(jià)培訓(xùn)課件85有效市場假說資本資產(chǎn)定價(jià)模型套利的定價(jià)模型證券估價(jià)有效市場假說863.套利的定價(jià)模型套利與均衡套利定價(jià)模型

套利是指利用同一資產(chǎn)在不同市場上或同一市場上存在的價(jià)格差異而賺取無風(fēng)險(xiǎn)利潤的行為。ArbitragePricingModel3.套利的定價(jià)模型套利與均衡套利是指利用同一資產(chǎn)在不同市87套利的定價(jià)與均衡套利與價(jià)格同一律當(dāng)同一資產(chǎn)在不同地點(diǎn)的交易價(jià)格不同時(shí)，就會產(chǎn)生套利機(jī)會。

套利機(jī)會一旦被發(fā)現(xiàn)，投資者就會利用它進(jìn)行套利，這樣即使是少數(shù)幾個(gè)（甚至一個(gè)）套利者的套利行為都將最終消除價(jià)格差異。

價(jià)格同一律是指相同證券在不同市場（或同一市場）的定價(jià)水平應(yīng)該相同的原理。一個(gè)完全競爭、有效的市場總是遵循價(jià)格同一律。套利的定價(jià)與均衡套利與價(jià)格同一律當(dāng)同一資產(chǎn)在不同地點(diǎn)的交易價(jià)88套利的定價(jià)與均衡套利與均衡的關(guān)系（市場A）價(jià)格高（市場B）價(jià)格低投資者從市場B買入，在市場A賣出證券的供應(yīng)逐漸增多證券的需求逐漸增多（市場A）供需均衡（市場B）供需均衡價(jià)格均衡，套利停止套利的定價(jià)與均衡套利與均衡的關(guān)系（市場A）（市場B）投資者893.套利的定價(jià)模型套利與均衡套利定價(jià)模型

套利是指利用同一資產(chǎn)在不同市場上或同一市場上存在的價(jià)格差異而賺取無風(fēng)險(xiǎn)利潤的行為。ArbitragePricingModel3.套利的定價(jià)模型套利與均衡套利是指利用同一資產(chǎn)在不同市90套利定價(jià)模型（APM)多因素模型代表資產(chǎn)報(bào)酬率；Fn代表第n個(gè)因素的異動值，相應(yīng)的代表該證券對于不同因素異動的敏感程度。套利定價(jià)模型（APM)多因素模型代表資產(chǎn)報(bào)酬率；Fn代91套利定價(jià)模型（APM)

某證券的報(bào)酬率受通貨膨脹、GDP和利率三種系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的影響，上年度觀測到該證券對三種因素的敏感程度分別為2、1和-1.8,市場無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為3%。假設(shè)上年初預(yù)測通貨膨脹增長率為5%、GDP增長率為8%，利率不變，而年末實(shí)際通貨膨脹增長率為7%，GDP增長10%，利率增長2%，則該證券的預(yù)期報(bào)酬率為：

例題套利定價(jià)模型（APM)某證券的報(bào)酬率受通貨膨脹、92套利定價(jià)模型（APM)套利定價(jià)模型（APM）根據(jù)套利定價(jià)理論的多因素模型，我們將上述多因素模型中的因素F替換為風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率R，則某個(gè)證券或某個(gè)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)與與報(bào)酬之間的關(guān)系可以表示為：

代表資產(chǎn)報(bào)酬率；代表無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；n是影響資產(chǎn)報(bào)酬率的因素的數(shù)量；代表因素1到因素各自的期望報(bào)酬率；相應(yīng)的代表該資產(chǎn)對于不同因素的敏感程度。

套利定價(jià)模型（APM)套利定價(jià)模型（APM）代表資產(chǎn)報(bào)酬93套利定價(jià)模型（APM)某證券報(bào)酬率對兩個(gè)廣泛存在的不可分散風(fēng)險(xiǎn)因素A與B敏感，對風(fēng)險(xiǎn)因素A敏感程度為0.5,對風(fēng)險(xiǎn)因素B的敏感程度為1.2，風(fēng)險(xiǎn)因素A的期望報(bào)酬率為5%，風(fēng)險(xiǎn)因素B的期望報(bào)酬率為6%，市場無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率3%，則如果該證券報(bào)酬率為：例題套利定價(jià)模型（APM)某證券報(bào)酬率對兩個(gè)廣泛存在的不可94套利定價(jià)模型（APM)小結(jié)CAPM沒有解決的問題系數(shù)只與證券種類有關(guān)APM的進(jìn)步系數(shù)受多種因素的影響套利定價(jià)模型（APM)小結(jié)CAPM沒有解決的問題系數(shù)只與證95有效市場假說資本資產(chǎn)定價(jià)模型套利的定價(jià)模型證券估價(jià)有效市場假說964.證券估價(jià)債券估價(jià)股票估價(jià)4.證券估價(jià)債券估價(jià)97債券估價(jià)

2000年至2004年，我國企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模從80多億元發(fā)展到322億元。2006年10月中旬發(fā)行的中國單筆規(guī)模最大的企業(yè)債券——鐵路建設(shè)債券已經(jīng)達(dá)到了160億元，2005年全年發(fā)行企業(yè)債券654億元。債券估價(jià)2000年至2004年，我國企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模從8098債券估價(jià)債券的構(gòu)成要素債券面值票面利率到期日債券是債務(wù)人向債權(quán)人發(fā)行的，在約定時(shí)間支付一定比例的利息，并在到期時(shí)償還本金的一種有價(jià)證券。債券估價(jià)債券的構(gòu)成要素債券是債務(wù)人向債權(quán)人發(fā)行的，在約定時(shí)間99債券估價(jià)債券的種類按期限的長短分類按發(fā)行主體分類

短期債券長期債券

政府債券公司債券

在公司債券這個(gè)類別里，還有一種由銀行或其他金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券，有人也把這種債券稱為金融債券。

債券估價(jià)債券的種類短期債券政府債券在公司債券這個(gè)類別里，100債券估價(jià)一般情況下的債券估價(jià)模型

P代表債券價(jià)格；i代表債券票面利息率；F代表債券面值；I代表每年利息；

K代表市場利率或投資人要求的必要報(bào)酬率；n代表付息總期數(shù)。

債券估價(jià)一般情況下的債券估價(jià)模型P代表債券價(jià)格；i代表101債券估價(jià)某債券面值為1000，票面利率為10%，期限為5年，某公司要對這種債券進(jìn)行投資，要求必須獲得12%的報(bào)酬率，問債券價(jià)格為多少時(shí)才能進(jìn)行投資。根據(jù)上述公式得：例題債券估價(jià)某債券面值為1000，票面利率為10%，期102債券估價(jià)一次還本付息且不計(jì)復(fù)利的債券估價(jià)模型

希列公司擬購買另一家公司發(fā)行的利隨本清的公司債券，該債券面值為1000元，期限5年，票面利率為10%，不計(jì)復(fù)利，當(dāng)前市場利率為8%，該債券發(fā)行價(jià)格為多少時(shí)，公司才能購買?

例題答案：債券價(jià)格必須低于1021.5元時(shí)，公司才能購買

債券估價(jià)一次還本付息且不計(jì)復(fù)利的債券估價(jià)模型希列公司103債券估價(jià)貼現(xiàn)發(fā)行時(shí)債券的估價(jià)模型

某債券面值為1000元，期限為5年，以貼現(xiàn)方式發(fā)行，期內(nèi)不計(jì)利息，到期按面值償還，當(dāng)時(shí)市場利率為8%，其價(jià)格為多少時(shí)，公司才能購買？例題答案：該債券的價(jià)格只有低于681元時(shí)，公司才能購買債券估價(jià)貼現(xiàn)發(fā)行時(shí)債券的估價(jià)模型某債券面值為1000元，期104債券估價(jià)債券到期報(bào)酬率的計(jì)算

債券到期報(bào)酬率是指購買債券后，一直持有該債券至到期日所獲得的報(bào)酬率。華唐藥業(yè)公司2006年10月1日用平價(jià)購買一張面值為1000元的債券，票面利率為8%，每年的10月1日計(jì)算并支付一次利息，并于5年后的9月30日到期。該公司持有該債券至到期日，計(jì)算期到期報(bào)酬率。例題債券估價(jià)債券到期報(bào)酬率的計(jì)算債券到期報(bào)酬率是指購買債券后105債券估價(jià)解：

解該方程要用“試算法”。用k=8%試算：

可見，平價(jià)發(fā)行的每年付息一次的債券，其到期報(bào)酬率與票面利率相等。債券估價(jià)解：可見，平價(jià)發(fā)行的每