公司金融-投資決策與資本預(yù)算

11公司金融

第四章資本預(yù)算決策方法折現(xiàn)現(xiàn)金流法一、凈現(xiàn)值法（Netpresentvalue）項(xiàng)目的凈現(xiàn)值是項(xiàng)目壽命期各個(gè)階段的預(yù)期現(xiàn)金流量折現(xiàn)現(xiàn)值的加總，減去初始投資支出

決策法：

,則項(xiàng)目可行；反之則不可行23項(xiàng)目A時(shí)間投資支出凈利潤折舊現(xiàn)金流量折現(xiàn)后現(xiàn)金流（r=12%）0-100000-100000-100000115000200003500031250215000200003500027901.79315000200003500024912.31415000200003500022243.13515000200003500019858.94項(xiàng)目B0-100000-100000-100000110000200003000026785.71213000200003300026307.4314000200003400024200.53418000200003800024149.69520000200004000022697.07優(yōu)勢(shì)1、考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值。2、凈現(xiàn)值包括了項(xiàng)目的全部現(xiàn)金流量，其它資本預(yù)算方法往往會(huì)忽略某特定時(shí)期之后的現(xiàn)金流量。3、凈現(xiàn)值對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行了合理折現(xiàn)，折現(xiàn)率長由項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)收益和資金的機(jī)會(huì)成本來選擇4.凈現(xiàn)值具有可加性缺點(diǎn)(1)資金成本率的確定較為困難，在經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定情況下，資本市場(chǎng)的利率經(jīng)常變化更加重了確定的難度。(2)凈現(xiàn)值法說明投資項(xiàng)目的盈虧總額，但沒能說明單位投資的效益情況，即投資項(xiàng)目本身的實(shí)際投資報(bào)酬率。這樣會(huì)造成在投資規(guī)劃中著重選擇投資大和收益大的項(xiàng)目而忽視投資小，收益小，而投資報(bào)酬率高的更佳投資方案。4二、內(nèi)部收益率法內(nèi)部收益率法(InternalRateofReturn法)內(nèi)部收益率IRR，是資金流入現(xiàn)值總額與資金流出現(xiàn)值總額相等、凈現(xiàn)值等于（NPV=0）零時(shí)的折現(xiàn)率投資項(xiàng)目的IRR決策法

當(dāng)IRR>資本成本r,則項(xiàng)目可行當(dāng)IRR<資本成本r,則項(xiàng)目不可行5Copyright?2007PearsonAddison-Wesley.Allrightsreserved.6-6NPV與IRRWhenthebenefitsofaninvestmentoccurbeforethecosts,theNPVisanincreasingfunctionofthediscountrate.借入和貸出資金項(xiàng)目A：先投資1萬元，是以50%的利率貸出資金項(xiàng)目B：先獲得1萬元，是以50%的利率借入資金融資型項(xiàng)目的IRR決策法

當(dāng)IRR<資本成本r,則項(xiàng)目可行當(dāng)IRR>資本成本r,則項(xiàng)目不可行8項(xiàng)目C0C1IRRNPV(r=10%)A-100001500050%3636.36B10000-1500050%-3636.36多重IRR一個(gè)項(xiàng)目初始投資為22000元，之后4年每年獲得15000元現(xiàn)金流，但在第5年還需投入4000元，此項(xiàng)目的IRR是多少？對(duì)于長期項(xiàng)目，常需要進(jìn)行在投資，此時(shí)會(huì)出現(xiàn)多重IRR，此時(shí)用NPV法則9Copyright?2007PearsonAddison-Wesley.Allrightsreserved.6-10Inthiscase,thereismorethanoneIRR,invalidatingtheIRRrule.Iftheopportunitycostofcapitaliseitherbelow4.723%orabove19.619%,Starshouldmaketheinvestment.相互排斥的項(xiàng)項(xiàng)目該如何選擇？？11項(xiàng)目C0C1IRRNPV(r=10%)A-1000020000100%80818.18B-200003500075%118181.82對(duì)相互排斥的的兩個(gè)項(xiàng)目，，可采取增量IRR法增量現(xiàn)金流的的NPV，若大于0，則選擇進(jìn)行行增量投資增量現(xiàn)金流的的IRR，若大于折現(xiàn)現(xiàn)率，則選擇擇進(jìn)行增量投投資12項(xiàng)目C0C1IRRNPV(r=10%)A-1000020000100%80818.18B-200003500075%118181.82B-A-100001500050%36363.64三、經(jīng)濟(jì)增加加值法（EVA）EVA(Economicvalueadded)EVA是指從稅后凈營業(yè)利潤中扣除包括股股權(quán)和債務(wù)的的全部投入資本成本后的所得。企企業(yè)的盈利只只有高于其資本成本（（包括股權(quán)和和債務(wù)成本））時(shí)才會(huì)為股股東創(chuàng)造價(jià)值值它衡量了減去去資本占用費(fèi)費(fèi)用后企業(yè)經(jīng)經(jīng)營產(chǎn)生的利利潤，是經(jīng)濟(jì)效率和資本使用效率率的綜合指數(shù)13Cn為未來每個(gè)時(shí)時(shí)期n產(chǎn)生的現(xiàn)金流流，在每期，，因項(xiàng)目占用用而未能投資資到他處的I元的資本成本本（資本成本本率為r）與NPV法則間的異同同?14Copyright??2007PearsonAddison-Wesley.Allrightsreserved.6-15Copyright??2007PearsonAddison-Wesley.Allrightsreserved.6-16優(yōu)點(diǎn)：考慮了權(quán)益資資本成本能較準(zhǔn)確反映映公司在一定定時(shí)期內(nèi)創(chuàng)造造的價(jià)值可作為財(cái)務(wù)預(yù)預(yù)警指標(biāo)一種有效的激勵(lì)方式能真正反映企企業(yè)的經(jīng)營業(yè)業(yè)績(jī)注重公司的可可持續(xù)發(fā)展缺點(diǎn)：短期財(cái)務(wù)指標(biāo)標(biāo)，可能與股股東財(cái)富最大大化的未來各各期的經(jīng)濟(jì)增增加值矛盾對(duì)非財(cái)務(wù)信息息重視不夠17四、盈利指數(shù)數(shù)法盈利指數(shù)法是是能夠用于評(píng)評(píng)價(jià)資本預(yù)算算項(xiàng)目的對(duì)貨貨幣的時(shí)間價(jià)價(jià)值進(jìn)行調(diào)整整的方法。盈盈利指數(shù)(profitabilityindex)是指初始投資資以后所有預(yù)預(yù)期未來現(xiàn)金金流的現(xiàn)值與初始投資的比值。盈利指數(shù)(PI)=未來現(xiàn)金流量量現(xiàn)值/初始投資=凈現(xiàn)值/消耗的資源=創(chuàng)造的價(jià)值/消耗的資源盈利指數(shù)決策策法的規(guī)則：：盈利指數(shù)>1，則項(xiàng)目可行行；盈利指數(shù)<1，則項(xiàng)目不可可行。18增量盈利指數(shù)數(shù)大于1，應(yīng)選擇初初始投資較大大的項(xiàng)目A,與NPV法則一致19項(xiàng)目C0C1C2C3PINPV(r=10%)A-2000040000100080002.1623200.6B-1000010002000300002.5115101.43A-B-1000039000-1000-220001.818099.17資源約束下的的PI法（萬元）700萬資金分配按NPV分配，選C（200），D（200）,E（300）項(xiàng)目，NPV和為144萬（其中D項(xiàng)目投資200萬，NPV為24）按PI分配，選擇A（100）,C（200）,D（100）,E（300）項(xiàng)目NPV和為152萬20項(xiàng)目初始投資PVNPVPIA100120201.20B150160101.07C200250501.25D250280301.12E300370701.23優(yōu)點(diǎn)注意到了項(xiàng)目目現(xiàn)金流入量量，而注意到到了項(xiàng)目的現(xiàn)現(xiàn)金流出量，，在評(píng)價(jià)項(xiàng)目目收益時(shí)有著著特殊的作用用?？紤]了貨幣的的時(shí)間價(jià)值和和整個(gè)項(xiàng)目期期內(nèi)的全部現(xiàn)現(xiàn)金流入量和和流出量當(dāng)企業(yè)的投資資資金受到限限制時(shí)，不能能投資于所有有NPV>0的項(xiàng)目時(shí)，PI法很適用缺點(diǎn)當(dāng)有互斥項(xiàng)目目時(shí)，面臨著著與NPV法則矛盾的結(jié)結(jié)果，此時(shí)可可采用增量PI法。若A-B項(xiàng)目的增量PI>1，則選擇項(xiàng)目目A2122222222第五章資本預(yù)算中的的一些問題2323第一節(jié)現(xiàn)金金流量的估算算1.現(xiàn)金流量是指與投資決決策有關(guān)的在在未來不同時(shí)時(shí)點(diǎn)發(fā)生的現(xiàn)現(xiàn)金流入和現(xiàn)現(xiàn)金流出?，F(xiàn)金凈流量是指現(xiàn)金金流入和與現(xiàn)現(xiàn)金流出的差差額2.現(xiàn)金流流量的構(gòu)成初始投資：項(xiàng)目運(yùn)運(yùn)行必須得現(xiàn)現(xiàn)金支出營業(yè)現(xiàn)金流量：在在經(jīng)濟(jì)年限內(nèi)內(nèi)生產(chǎn)經(jīng)營發(fā)發(fā)生的現(xiàn)金流流入和流出終結(jié)現(xiàn)金流量：項(xiàng)項(xiàng)目終止時(shí)發(fā)發(fā)生的現(xiàn)金流流量，主要包包括固定資產(chǎn)產(chǎn)的稅后殘值值和回收的流流動(dòng)資產(chǎn)投資資232424現(xiàn)金流估算的的原則現(xiàn)金流量應(yīng)為為稅后現(xiàn)金流量項(xiàng)目分析中的的現(xiàn)金流量都都是增量的任何直接（資本資出，折折舊，息稅等等）或間接（機(jī)會(huì)成本，侵侵蝕效應(yīng)等）與某項(xiàng)目相相關(guān)的現(xiàn)金流流入或流出都都應(yīng)歸類與此此現(xiàn)金流量與折折現(xiàn)率應(yīng)保持持一致股權(quán)資本成本本、債權(quán)資本本成本、項(xiàng)目目資本成本以以及公司加權(quán)權(quán)平均資本成成本2525增量現(xiàn)金流項(xiàng)目評(píng)估中的的增量現(xiàn)金流量包括括所有因?yàn)榻邮茉擁?xiàng)目而直接接導(dǎo)致的公司司未來現(xiàn)金流流量的變動(dòng)。增量現(xiàn)金流量量的定義隱含含著一個(gè)顯而而易見的推論論：任何現(xiàn)金金流量，如果果不管項(xiàng)目是是否接受它都都存在，那么它就是是不相關(guān)的。。增量現(xiàn)金流量量=接受項(xiàng)目目后所產(chǎn)生的的所有現(xiàn)金流流量-沒有此此項(xiàng)目時(shí)的所所有現(xiàn)金流量量2626是否屬于增量量現(xiàn)金流？沉沒成本：已發(fā)生的、、且當(dāng)項(xiàng)目不不被采納時(shí)無無法收回的費(fèi)費(fèi)用機(jī)會(huì)成本：將資源分配配給新項(xiàng)目而而產(chǎn)生的成本本營運(yùn)資本：是流動(dòng)資產(chǎn)減去流動(dòng)負(fù)債的差差額。是企業(yè)投放在在流動(dòng)資產(chǎn)上上的資金，具具體包括應(yīng)收收賬款、存貨貨、應(yīng)付票據(jù)據(jù)、預(yù)收票據(jù)據(jù)、預(yù)提費(fèi)用用等占用的資資金附加效應(yīng)：項(xiàng)目實(shí)施后后，對(duì)其他項(xiàng)項(xiàng)目的影響，，可能是正面面的(協(xié)同效效應(yīng)synergy)，，也可能是負(fù)負(fù)面的(侵蝕蝕效應(yīng)erosion)27現(xiàn)金流量的估估算據(jù)產(chǎn)生現(xiàn)金流流的活動(dòng)，可可以現(xiàn)金流分分為三大類：：經(jīng)營性現(xiàn)金流、投資性現(xiàn)金流和籌資性現(xiàn)金流量假設(shè)：權(quán)益資資金投資，無無籌資性現(xiàn)金金流經(jīng)營性現(xiàn)金流流=稅前利潤*（（1-Tc）+折舊舊投資資性性現(xiàn)現(xiàn)金金流流=營運(yùn)運(yùn)資資本本變變動(dòng)動(dòng)+資本本支支出出總現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量=稅前前利利潤潤*（（1-Tc）+折舊舊+營運(yùn)運(yùn)資資本本變變動(dòng)動(dòng)+資本本支支出出2728經(jīng)營營性性現(xiàn)現(xiàn)金金流流=稅前前利利潤潤*(1-Tc)+折舊舊投資資性性現(xiàn)現(xiàn)金金流流=營運(yùn)運(yùn)資資本本變變動(dòng)動(dòng)+資本本支支出出總現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量=稅前前利利潤潤*(1-Tc)+折舊舊-營運(yùn)運(yùn)資資本本變變動(dòng)動(dòng)-資本本支支出出28現(xiàn)金流量表T0t1t2t31）銷售收入1200000150000020000002）經(jīng)營費(fèi)用6000007000008000003）折舊4000004000004000004）稅前利潤EBIT2000004000008000005）所得稅（33%）660001320002640006）凈利潤1340002680005360007）經(jīng)營性CF(6)+(3)5340006680009360008）資本支出-12000009）營運(yùn)資本變動(dòng)-120000-5000017000010)投資性CF(8)+(9)-1200000-120000-5000017000011）總現(xiàn)金流(7)+(10)-120000041400061800076600029折舊舊與與現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量折舊舊會(huì)影影響響應(yīng)應(yīng)稅稅收收益益和和凈凈收收益益，，但但它它并并非非現(xiàn)現(xiàn)金金流流出出，，其其產(chǎn)產(chǎn)生生的的節(jié)稅稅收收益益應(yīng)計(jì)計(jì)入入現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量直線線折折舊舊法：：固固定定資資產(chǎn)產(chǎn)使使用用期期內(nèi)內(nèi)各各會(huì)會(huì)計(jì)計(jì)時(shí)時(shí)期期計(jì)計(jì)提提等等額額的的折折舊舊費(fèi)費(fèi)用用加速速折折舊舊法：：MACRS固定定資資產(chǎn)產(chǎn)使使用用前前期期計(jì)計(jì)提提較較多多折折舊舊費(fèi)費(fèi)用用，，然然后后逐逐漸漸遞遞減減兩種種折折舊舊法法的的累累積積折折舊舊相相同同2930項(xiàng)目的稅稅后現(xiàn)金金流項(xiàng)目初始始投入8萬元，直直線折舊舊法下5年后殘值值3萬元，折折現(xiàn)率為為10%每年折舊的節(jié)節(jié)稅收益益=折舊*稅稅率=1萬*25%=2500NPV=10363.67，其中5年節(jié)稅額額的現(xiàn)值值為9477元3012345收入3000031500330752472936465-經(jīng)營費(fèi)用1000010500110251157612155-折舊1000010000100001000010000=稅前利潤EBIT1000011000120501315314310-所得稅（25%）25002750301332883578=凈利潤750082509038986510733+折舊1000010000100001000010000=稅后現(xiàn)金流量175001825019038198652073331通脹與現(xiàn)現(xiàn)金流當(dāng)存在通通貨膨脹脹時(shí)，實(shí)實(shí)際利率率為Eg,買入利率率為5%的1年期國債債1000元，，若若一年后后通脹預(yù)預(yù)期為4%，則實(shí)際際利率為為多少？？3132名義現(xiàn)金金流量實(shí)際現(xiàn)金金流量=名義現(xiàn)金金流量/(1+r通脹)當(dāng)實(shí)際/名義現(xiàn)金金流量對(duì)對(duì)應(yīng)實(shí)際際/名義利率率來計(jì)算算，在考考慮通脹的情況下下，兩種種計(jì)算的的NPV相同若實(shí)際現(xiàn)現(xiàn)金流量量按名義義利率折折現(xiàn)，NPV將被高估估；若名名義現(xiàn)金金流量按按實(shí)際利利率折現(xiàn)現(xiàn)，NPV將被低估估3233通脹與NPV第4年末無殘殘值，折折現(xiàn)率為為10%無通脹時(shí)時(shí)，NPV=29815.24元33年初始投資EBITDA折舊凈收益t=25%現(xiàn)金流量0-20000018000050000225007250028000050000225007250038000050000225007250048000050000225007250034通脹率為為5%時(shí)的項(xiàng)目目現(xiàn)金流流量(1)r名=1.1*1.05-1=15.5%NPV=25521.22(2)實(shí)際現(xiàn)金金流，得得相同的的NPV34年初始投資EBITDA折舊凈收益t=25%現(xiàn)金流量0-200000184000500002550075500288200500002865078659392610500003195881957.5497241500003543085430.3835第二節(jié)特特殊情情況下的的資本預(yù)預(yù)算決策策資本限額下的資本本預(yù)算決決策選擇使每每單位初初始投資資的凈現(xiàn)現(xiàn)值最大大的項(xiàng)目目步驟確定可用用資金額額的約束束條件計(jì)算可接接受項(xiàng)目目的NPV，估估算初始始投資額額計(jì)算可接接受項(xiàng)目目的PI據(jù)PI的的大小，，從高到到底排序序選擇項(xiàng)項(xiàng)目當(dāng)項(xiàng)目累累積初始始投資額額達(dá)到資資金限額額時(shí)為止止3536當(dāng)資本的的約束條條件不止一個(gè)個(gè)時(shí)，PI法將失失效假設(shè)公司司在現(xiàn)在和1年后可分別籌籌集到100000元元做投資資，可行行的四個(gè)個(gè)項(xiàng)目中中如何選選擇項(xiàng)目C0C1C2NPV(r=10%)PIA-100000300000500002140493.14B-50000500002000001607434.21C-50000500001500001194213.39D0-4000006000001322311.3337不同壽命命期的資資本預(yù)算算決策如何選擇擇5年期期項(xiàng)目A，NPVa=500和10年年期項(xiàng)目目B，NPVb=600,r=10%周期匹配配法等價(jià)年度度成本(約當(dāng)年年均成本本法)EAC等等價(jià)年度度成本是是指某項(xiàng)項(xiàng)資產(chǎn)或或某項(xiàng)目目在整個(gè)個(gè)壽命期期間每年收到或支支出的現(xiàn)金流量量。Ca=500/A(5,10%)Cb=?38更新決策策更新決策策決定是是否用一一個(gè)具有有相同功功能的新新資產(chǎn)取取代現(xiàn)有有資產(chǎn)Eg：某某公司考考慮更新新計(jì)算機(jī)機(jī)設(shè)備。。舊設(shè)備備目前賬賬面價(jià)值值為50000元，剩剩余壽命命為5年年且可按按20000元元售出，，不考慮慮資本受受益稅。。新設(shè)備備購置成成本為150000元元，壽命命為5年年，使用用新機(jī)器器后年?duì)I營業(yè)費(fèi)用用將降低低40000元元。假設(shè)設(shè)新舊設(shè)設(shè)備均采采用直線線折舊法法，5年年后均無無殘值。。公司所所得稅率率為25%，折折現(xiàn)率為為10%，是否否該更換換設(shè)備？？39新設(shè)備的的凈初始投資資=-150000+20000=-13000元新設(shè)備增加的年折舊舊稅后收收益（30000-10000））*25%=5000元新設(shè)備增加的年稅后后收益40000*（（1-25%））=30000元NPV=-130000+(30000+5000)*A(5,10%)=2678元應(yīng)替換40擴(kuò)展決策策某商店考考慮擴(kuò)大大規(guī)模，，預(yù)投資資50萬萬元，并并在未來來10年年內(nèi)直線線折舊，，期末無無殘值。。擴(kuò)展決決策采用用后的下下一年開開始，每每年商店店收益為為20萬萬元，假假設(shè)折現(xiàn)現(xiàn)率為10%，，公司所所得稅率率為25%，該該擴(kuò)展決決策是否否可行？？初始投資資年折舊節(jié)節(jié)稅收益益年稅后收收益41414141第六章資本預(yù)算算中的不不確定性性分析4242第一節(jié)敏敏感感性和場(chǎng)場(chǎng)景分析析敏感性分分析是研研究投資資決策方方法對(duì)項(xiàng)項(xiàng)目假設(shè)設(shè)條件變變動(dòng)的敏敏感性的的一種方方法；在在資本預(yù)預(yù)算中分分析凈現(xiàn)現(xiàn)值NPV和內(nèi)內(nèi)部收益益率IRR對(duì)各各因素的的敏感程程度步驟基于預(yù)期期，估算算基礎(chǔ)狀狀態(tài)分析析中的現(xiàn)現(xiàn)金流和和收益找出基礎(chǔ)礎(chǔ)狀態(tài)分分析中的的主要假假設(shè)條件件（影響響收益的的變量和和宏觀經(jīng)經(jīng)濟(jì)情況況等）改變分析析中一個(gè)個(gè)假設(shè)條條件，保保持其他他假設(shè)不不變，估估算變化化后的NPV把所得信信息和基基礎(chǔ)狀態(tài)態(tài)分析相相聯(lián)系，，決定項(xiàng)項(xiàng)目是否否可行42Copyright??2007PearsonAddison-Wesley.Allrightsreserved.7-43Best-andWorst-CaseParameterAssumptionsforHomeNetCopyright??2007PearsonAddison-Wesley.Allrightsreserved.7-44GreenbarsshowthechangeinNPVun