償付能力監(jiān)管資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與保險(xiǎn)公司治理

償付能力監(jiān)管、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與保險(xiǎn)公司治理SolvencyRegulation,CapitalStructureOptimizationandInsuranceCorporateGovernance

彭友元中國人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院

Peng

Youyuan

SchoolofFinance,RenminUniversityofChina2011中國保險(xiǎn)與風(fēng)險(xiǎn)管理國際年會(huì)2011ChinaInternationalConferenceOnInsuranceAndRiskManagement償付能力監(jiān)管資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與保險(xiǎn)公司治理共14頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第1頁!引言以委托代理理論為起點(diǎn)，一般認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理具有決定作用。

對(duì)于保險(xiǎn)公司而言，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的選擇對(duì)于公司治理結(jié)構(gòu)的改善乃至生存發(fā)展具有至關(guān)重要的意義。

保險(xiǎn)業(yè)是受到嚴(yán)格監(jiān)管的行業(yè)，作為保險(xiǎn)監(jiān)管核心的償付能力監(jiān)管，會(huì)嚴(yán)格約束保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)的選擇。從償付能力監(jiān)管的政策約束出發(fā)，以資本結(jié)構(gòu)為分析工具，探討保險(xiǎn)公司治理問題的理論和現(xiàn)實(shí)意義。償付能力監(jiān)管資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與保險(xiǎn)公司治理共14頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第2頁!償付能力監(jiān)管約束下的保險(xiǎn)公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)選擇償付能力監(jiān)管約束下我國保險(xiǎn)業(yè)和保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)分析資本結(jié)構(gòu)問題凸顯的保險(xiǎn)公司治理風(fēng)險(xiǎn)結(jié)語論文結(jié)構(gòu)償付能力監(jiān)管資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與保險(xiǎn)公司治理共14頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第3頁!一、償付能力監(jiān)管約束下的保險(xiǎn)公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)選擇B.償付能力監(jiān)管對(duì)保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)約束的有效性探討保險(xiǎn)公司的調(diào)整意愿：只有當(dāng)監(jiān)管成本高于調(diào)整成本時(shí)，保險(xiǎn)公司才愿意依據(jù)償付能力監(jiān)管要求調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。償付能力監(jiān)管對(duì)保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)的約束效果并不是立竿見影的，還受保險(xiǎn)公司調(diào)整意愿的制約。資本結(jié)構(gòu)選擇的扭曲：處于快速成長與擴(kuò)張期的保險(xiǎn)公司為了保證其保費(fèi)規(guī)模和增速，不惜通過盲目增資擴(kuò)股和其他再融資來獲取成本高昂的資本金，以降低了杠桿率來滿足監(jiān)管部門可能會(huì)實(shí)施的更為嚴(yán)格的償付能力監(jiān)管要求。有效的償付能力監(jiān)管：在維護(hù)保險(xiǎn)行業(yè)整體的安全性和穩(wěn)健性的同時(shí)，保證保險(xiǎn)市場的效率性和競爭性；在促使保險(xiǎn)公司降低杠桿比率和資本結(jié)構(gòu)的同時(shí)，不會(huì)扭曲保險(xiǎn)公司對(duì)承保風(fēng)險(xiǎn)和投資風(fēng)險(xiǎn)取向，并且保險(xiǎn)公司的效率并沒有因?yàn)閮敻赌芰ΡO(jiān)管而降低。償付能力監(jiān)管資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與保險(xiǎn)公司治理共14頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第4頁!二、償付能力監(jiān)管約束下我國保險(xiǎn)業(yè)和保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)分析A.我國保險(xiǎn)行業(yè)資本結(jié)構(gòu)變動(dòng)趨勢

圖2：2001-2007年我國產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)資本結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來源：徐華，保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)影響因素研究：基于償付能力監(jiān)管的視角，西南財(cái)經(jīng)大學(xué)博士學(xué)位論文，2010年4月。結(jié)論：從整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)的角度看，資本結(jié)構(gòu)對(duì)償付能力監(jiān)管表現(xiàn)出一定的敏感性，償付能力監(jiān)管措施能在一定程度上抑制保險(xiǎn)行業(yè)不斷攀升的資本結(jié)構(gòu)。償付能力監(jiān)管資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與保險(xiǎn)公司治理共14頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第5頁!二、償付能力監(jiān)管約束下我國保險(xiǎn)業(yè)和保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)分析B.我國保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)分析經(jīng)營難題：我國保險(xiǎn)業(yè)的快速發(fā)展是由保險(xiǎn)公司保費(fèi)收入的持續(xù)攀高推動(dòng)的，保險(xiǎn)公司的債務(wù)資本規(guī)模不斷擴(kuò)大，但是權(quán)益資本卻不一定與之匹配，資本結(jié)構(gòu)的合理性受到挑戰(zhàn)。就上市保險(xiǎn)公司而言，股權(quán)融資偏好下承擔(dān)的資本市場價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)權(quán)益資本隨時(shí)有可能侵蝕；就非上市保險(xiǎn)公司而言，內(nèi)源性融資、股東融資和發(fā)行次級(jí)債是增加權(quán)益資本的主要方式，但由于過高的資本成本很難實(shí)現(xiàn)與債務(wù)資本的動(dòng)態(tài)匹配。償付能力監(jiān)管：高財(cái)務(wù)杠桿經(jīng)營引致的償付能力不足風(fēng)險(xiǎn)對(duì)保險(xiǎn)公司乃至保險(xiǎn)行業(yè)的持續(xù)健康發(fā)展顯然是極為不利的，通過償付能力監(jiān)管約束保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)意義重大。償付能力監(jiān)管資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與保險(xiǎn)公司治理共14頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第6頁!三、資本結(jié)構(gòu)問題凸顯的保險(xiǎn)公司治理風(fēng)險(xiǎn)保險(xiǎn)公司治理風(fēng)險(xiǎn)的根源：不同籌資方式?jīng)Q定的資本結(jié)構(gòu)委托代理問題：保險(xiǎn)公司通過高杠桿率將主要的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給債權(quán)人，為追求高額的回報(bào)的股東往往傾向于從事高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，或者采取挪用、關(guān)聯(lián)交易、非法轉(zhuǎn)移等方式濫用控制權(quán)侵占公司利益。公司僵局：保險(xiǎn)合約和保險(xiǎn)責(zé)任的長期性決定了保險(xiǎn)公司盈利模式的特殊性，也導(dǎo)致保險(xiǎn)公司股東和經(jīng)營者之間利益的不一致性。股東一般更關(guān)心短期投資回報(bào)，對(duì)于注入資本降低資本結(jié)構(gòu)顯得較為謹(jǐn)慎；經(jīng)營者更為注重業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張和滿足監(jiān)管要求，要求增加持續(xù)增加資本金意愿比較強(qiáng)烈。股權(quán)結(jié)構(gòu)問題：資本結(jié)構(gòu)決定著股東對(duì)公司的控制程度和干預(yù)方式。股權(quán)結(jié)構(gòu)問題在我國保險(xiǎn)業(yè)突出表現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是國有股權(quán)的所有者缺位現(xiàn)象，二是上市保險(xiǎn)公司的股權(quán)融資偏好問題。前者會(huì)導(dǎo)致保險(xiǎn)公司管控薄弱的風(fēng)險(xiǎn)并誘發(fā)高管舞弊，如新華的天價(jià)養(yǎng)老金事件；后者被認(rèn)為會(huì)嚴(yán)重侵蝕中小投資者利益，如2008年初平安集團(tuán)的再融資風(fēng)波。償付能力監(jiān)管資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與保險(xiǎn)公司治理共14頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第7頁!主要參考文獻(xiàn)[1]Jensen,M.C.andW.H.Meckling,TheoryoftheFirm:ManagerialBehavior,AgencyCostandOwnershipStructure,JournalofFinancialEconomics,1976.3.[2]MertonRC,AnAnalyticDerivationoftheCostofDepositInsuranceandLoan,JournalofBankingandFinance,1977.1.[3]Mayers,DavidandCliffordW.Smith,OwershipStructureandControl:TheMutualizationofStockLifeInsuranceCompanies,JournalofFinancialEconomics,1986.16.[4]Harrington,ScottE.andJ.Nelson,ARegression-BasedMethodologyforSolvencySurveillanceintheProperty-LiabilityInsurance,JournalofRiskandInsurance,1986.53.[5]Staking,KimB.,andBabbel,DavidF,TheRelationbetweenCapitalStructure,InterestRateSensitivityandMarketValueintheP-LInsuranceIndustry,JournalofRiskandInsurance,199.12.[6]Baranoff,EttiG.andThomasW.Sager,TheRelationamongAssetRisk,ProductRisk,andCapitalintheLifeInsuranceIndustry,JournalofBankingandFinance,2002.26.[7]Froot,KennethA,RiskManagement,CapitalBudgeting,andCapitalStructurePolicyforInsuranceandReinsurance,JournalofRiskandInsurance,2007.1.[8]卓志、劉芳，初論我國壽險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)與資本的匹配，財(cái)經(jīng)科學(xué)，2004年第4期。[11]張仕英，保險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)、外部監(jiān)管與資本結(jié)構(gòu)的決定，復(fù)旦大學(xué)博士學(xué)位論文，2008年4月。[9]鄧勇，中國財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)研究——理論框架與實(shí)踐運(yùn)用，西南財(cái)經(jīng)大學(xué)博士學(xué)位論文，2007年4月。[10]徐華、周游，我國非壽險(xiǎn)業(yè)資本結(jié)構(gòu)使用效率的實(shí)證研究，財(cái)經(jīng)科學(xué)，2008年第1期。[12]蔡穎，保險(xiǎn)公司償付能力與資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題研究，保險(xiǎn)研究，2010年第11期。[13]張娜、陳彬，國內(nèi)保險(xiǎn)公司治理理論研究現(xiàn)狀及建議，上海保險(xiǎn)，2010年第6期。[14]徐華，保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)影響因素研究：基于償付能力監(jiān)管的視角，西南財(cái)經(jīng)大學(xué)博士學(xué)位論文，2010年4月。[15]袁力，保險(xiǎn)公司治理：風(fēng)險(xiǎn)與監(jiān)管，中國金融，2010年第2期。[16]劉素春，保險(xiǎn)公司治理的特殊性研究——基于利益相關(guān)者理論，保險(xiǎn)研究，2010年第5期。[17]李科、徐龍炳，資本結(jié)構(gòu)、行業(yè)競爭與外部治理環(huán)境，經(jīng)濟(jì)研究，2009年第6期。[18]曲紅，劉勝軍，資本結(jié)構(gòu)與公司治理，經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊，2011年第1期。[19]袁成，優(yōu)化我國保險(xiǎn)公司治理的策略研究，上海保險(xiǎn)，2011年第1期。償付能力監(jiān)管資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與保險(xiǎn)公司治理共14頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第8頁!一、償付能力監(jiān)管約束下的保險(xiǎn)公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)選擇A.已有文獻(xiàn)評(píng)述國外代表性文獻(xiàn)：Merton(1977)；Meyers(1987)；Harrington和Danzon(1994)；Staking和Babbel(1999)；Baranoff和Sager(2002)；Froot(2007)等。國內(nèi)代表性文獻(xiàn)：卓志和劉芳(2004)；鄧勇(2007)；徐華和周游(2008)；張仕英(2008)；徐華（2010）等。三個(gè)方面的不足：1.保險(xiǎn)業(yè)經(jīng)營模式和風(fēng)險(xiǎn)依存狀況的特殊性，可能會(huì)降低傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論在分析保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)問題時(shí)的解釋力。2.償付能力監(jiān)管政策約束對(duì)保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)的影響或許并不是立竿見影的，還會(huì)受到保險(xiǎn)公司調(diào)整意愿的制約，償付能力監(jiān)管政策約束的可能只是部分保險(xiǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)。3.償付能力監(jiān)管規(guī)則的制定是基于整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展安全性的考慮，而資本結(jié)構(gòu)的選擇與優(yōu)化更多的是單個(gè)保險(xiǎn)公司的戰(zhàn)略發(fā)展考慮，于是有可能產(chǎn)生宏觀約束預(yù)期與微觀調(diào)整意愿的非一致性問題。償付能力監(jiān)管資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與保險(xiǎn)公司治理共14頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第9頁!二、償付能力監(jiān)管約束下我國保險(xiǎn)業(yè)和保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)分析A.我國保險(xiǎn)行業(yè)資本結(jié)構(gòu)變動(dòng)趨勢保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)的度量：已有研究文獻(xiàn)一般采用凈保費(fèi)收入與權(quán)益資本之比（Kenney比率）、責(zé)任準(zhǔn)備金與權(quán)益資本之比這兩種指標(biāo)。

圖1：我國保險(xiǎn)業(yè)資本結(jié)構(gòu)變動(dòng)趨勢（1995-2005）數(shù)據(jù)來源：張仕英，保險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)、外部監(jiān)管與資本結(jié)構(gòu)的決定，復(fù)旦大學(xué)博士學(xué)位論文，2008年4月。鑒于我國保險(xiǎn)市場的分保業(yè)務(wù)主要集中于國內(nèi)市場，該文直接用保費(fèi)收入與權(quán)益資本之比替代Kenney比率。償付能力監(jiān)管資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與保險(xiǎn)公司治理共14頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第10頁!二、償付能力監(jiān)管約束下我國保險(xiǎn)業(yè)和保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)分析B.我國保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)分析

圖3：中國平安集團(tuán)2001-2010年財(cái)務(wù)杠桿變動(dòng)趨勢數(shù)據(jù)來源：2001-2009年數(shù)據(jù)引自蔡穎：保險(xiǎn)公司償付能力與資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題研究，保險(xiǎn)研究，2010年第11期；2010年數(shù)據(jù)摘自平安集團(tuán)2010年度財(cái)務(wù)報(bào)告。代表性公司：平安集團(tuán)從2001年到2010年的財(cái)務(wù)杠桿出現(xiàn)了較大幅度的波動(dòng)，并且一直保持在一個(gè)比較高位的水平，在一定程度上代表了我國保險(xiǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)狀況。償付能力監(jiān)管資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與保險(xiǎn)公司治理共14頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第11頁!二、償付能力監(jiān)管約束下我國保險(xiǎn)業(yè)和保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)分析B.我國保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)分析監(jiān)管困境：保險(xiǎn)公司波動(dòng)上升的資本結(jié)構(gòu)對(duì)于償付能力監(jiān)管并不敏感。張仕英（2008）在控制了財(cái)務(wù)困境、代理成本、信息不對(duì)稱等保險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)特征后，利用26家在我國經(jīng)營的財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司1996-2005年數(shù)據(jù)，將償付能力監(jiān)管作為政策虛擬變量引入進(jìn)行回歸分析，結(jié)果顯示償付能力監(jiān)管政策的出臺(tái)，并沒有像研究假說預(yù)期那樣對(duì)財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生顯著影響，并預(yù)計(jì)在未來很長一段時(shí)間內(nèi)我國保險(xiǎn)公司都將面臨資本不足的危險(xiǎn)。徐華（2010）利用11家我國財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司2001-2006年的數(shù)據(jù)，分析了償付能力監(jiān)管對(duì)財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)我國財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)并沒有對(duì)償付能力監(jiān)管要求做出敏感反應(yīng)，償付能力監(jiān)管政策扭轉(zhuǎn)保險(xiǎn)公司資本結(jié)構(gòu)不斷上升的趨勢。引致問題：在業(yè)務(wù)規(guī)?？焖僭鲩L的階段，保險(xiǎn)公司為尋求權(quán)益資本與債務(wù)資本相匹配的再融資行為既偏離了償付能力監(jiān)管的要求，也沒能