輕工制造行業(yè)磨底期分化加速守望龍頭成長

輕工行業(yè)：1年經(jīng)營顯著修復(fù)，Q1邊際承壓截至22年4月0A股1年報(bào)及2Q1季報(bào)已披露完畢據(jù)Wnd數(shù)據(jù)輕工板（申萬分類A股非T的6家企業(yè)1年共實(shí)現(xiàn)營收70.5億同比增長，較9年仍增長%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤9億元，同比增長%，較9年仍增長%受1年國內(nèi)疫情緩解下內(nèi)銷恢復(fù)出口需求旺盛及0年低基數(shù)影響，1年輕工板塊營收同比增速創(chuàng)下8年來最高值，但同時(shí)受到1年大宗原材料漲價(jià)、海運(yùn)費(fèi)上行以及部分企業(yè)計(jì)提大額資產(chǎn)或信用減值等因素沖擊，板塊歸母凈利增速弱于收入表現(xiàn)，但增速亦創(chuàng)下8年以來新高。此外，21輕工板塊實(shí)現(xiàn)營收14.01億元，同比增長%實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2億元同比下降%我們判斷主要系2Q1疫情反撲趨勢(shì)下需求受壓制、原材料價(jià)格高位震蕩以及1Q1基數(shù)較高等因素所致。圖表：輕工板塊營業(yè)收入合計(jì)（申萬分） 圖表：輕工板塊歸母凈利合計(jì)（申萬分）,00,00,00,00,00,00,00,000

輕工制造行業(yè)營收（億元） 同比（%，右軸

5%0%5%0%5%0%

0050005000500050000

輕工制造行業(yè)歸母凈利潤（億元） 同比（%，右軸）0%0%0%0%0%1%2%3%03A04A0503A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q103A04A05A06A07A08A09A00A01A21注統(tǒng)計(jì)口徑為003A04A05A06A07A08A09A00A01A21Wind

Wind圖表：輕工板塊單季度營業(yè)收入合計(jì)（萬分類） 圖表：輕工板塊單季度歸母凈利合計(jì)（萬分類）,00,00,00,00000

輕工制造行業(yè)營收（億元） 同比（%，右軸

0%0%0%0%0%0%0%1%

806040200009Q109Q209Q109Q209Q309400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q301Q402Q1

輕工制造行業(yè)歸母凈利潤（億元） 同比（%，右軸）0%5%0%0%5%08Q108Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201301Q402Q1Wind Wind分板塊看，1年家用輕工板塊營收同增%至36.69億元，歸母凈利潤同比增長%至191.35億元，其中家具板塊營收同比增長%至10.17億元，歸母凈利潤同比下降%至8億元我們判斷一方面系1年家居及家用領(lǐng)域原材料價(jià)格上升等沖擊盈利，另一方面系受到部分房企信用事件影響，部分家居企業(yè)計(jì)提大額資產(chǎn)及信用減值等拖累凈利所致1年造紙板塊營收同增%至19.67億元?dú)w母凈利同增%至13.20億元，1年漿價(jià)及國廢價(jià)格上行背景下，龍頭紙企積極落實(shí)提價(jià)，盈利表現(xiàn)穩(wěn)健1年包裝板塊營收同增%至102.8億元?dú)w母凈利同比增長%至9.80億元，利潤增速不及收入亦主要受1年原料成本上行影響此外2Q1受疫情反撲等因素沖擊，各板塊營收及利潤增速均有所轉(zhuǎn)弱，家用輕工/造紙/包裝2Q1營收分別同增%6.8%/%，歸母凈利潤同比分別下滑%13.%。圖表：輕工各細(xì)分板塊營業(yè)收入增速（萬分類，單位：） 圖表：輕工各細(xì)分板塊歸母凈利增速（萬分類，單位：）刷營速 工營速 塊增速5%0%5%0%5%0%06A 07A 08A 09A 00A 01A 2Q1

4%2%0%0%0%0%0%2%4%6%8%

包裝印刷板塊歸母凈利潤增速 家用輕工板塊歸母凈利潤增造紙板塊歸母凈利潤增速07A 08A 09A 00A 01A 2Q1Wind 資料來源Wind01為9較00滑7系21系21年海為4較20降為%比0降4c。1降1t至.6升0t至4。圖表：輕工板塊盈利能力（申萬分類） 圖表：輕工板塊期間費(fèi)用率（申萬分類）5%0%5%0%5%0%

2%銷售費(fèi)用率（%）管理銷售費(fèi)用率（%）管理+研發(fā)費(fèi)用率（%）財(cái)務(wù)費(fèi)用率（%）毛利率（%）期間費(fèi)用率（%）凈利率（%）03A04A05A毛利率（%）期間費(fèi)用率（%）凈利率（%）03A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q103A04A05A06A07A08A09A00A01A21Wind Wind從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)看，1年輕工板塊平均資產(chǎn)負(fù)債率為%，較0年提升3個(gè)百分點(diǎn)2Q1資產(chǎn)負(fù)債率同比提升pct至%現(xiàn)金流方面1年輕工板塊平均經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額占營收比重為%，較0年下滑0個(gè)百分點(diǎn)，我們判斷占比下滑主要系部分家用輕工企業(yè)回款賬期延長及原料成本上行下支付備貨款增加所致2Q1該標(biāo)同比提升pct至-%。圖表：輕工板塊資產(chǎn)負(fù)債率算術(shù)平均值申萬分類） 圖表：輕工板塊經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額占營比重（申萬分類）資產(chǎn)負(fù)債率（%）資產(chǎn)負(fù)債率（%）9%8%7%6%5%4%

6%4%2%0%2%4%6%

經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額營業(yè)收入（%）03A04A05A06A07A03A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q103A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q1家居：聚焦零售發(fā)力，行業(yè)分化加速中疫情緩解下1年家居行業(yè)消費(fèi)需求回補(bǔ)2Q1因疫情反撲等因素需求再度承壓據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)受益于1年疫情有效控制及0年起地產(chǎn)景氣回升拉動(dòng)消費(fèi)需求年我國限額以上家具類零售額達(dá)到18億元同比增速達(dá)5%增速同比修復(fù)1.pc；此外21年全國規(guī)模以上家具制造業(yè)企業(yè)營業(yè)收入同比增長5%至6億元，增速同比修復(fù)9.pc此外受部分地區(qū)疫情反撲部分城市管控趨嚴(yán)及前期地產(chǎn)表現(xiàn)轉(zhuǎn)弱影響，2年開年以來家居需求再度承壓，據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2Q1限額以上家具類零售額同比下滑7%至5億元規(guī)模以上家具制造業(yè)企業(yè)營業(yè)收入同比微增%至75.4億元。圖表：家具類零售額 圖表：家具制造業(yè)企業(yè)營業(yè)收入,00,00,00,00,00000

零售額家具類億元) 同比右軸)07A 08A 09A 00A 01A

0%5%0%5%1%

0,00,00,00,00,00,00,00,00,00,000

家具制造業(yè)營業(yè)收入億元) 同比右軸07A 08A 09A 00A 01A

5%0%5%1%國家統(tǒng)計(jì)局 國家統(tǒng)計(jì)局疫情以來行業(yè)分化加速，上市家居企業(yè)表現(xiàn)明顯優(yōu)于行業(yè)，2Q1困境之下更顯龍頭韌性。根據(jù)申萬行業(yè)三級(jí)分類，截至2年一季報(bào)A股非T上市家居企業(yè)共2家，收入端，1年家具板塊共實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17億元同比增長%增速顯著優(yōu)于行業(yè)水平及終端家具零售額表現(xiàn)龍頭提份額邏輯持續(xù)兌現(xiàn)2Q1在疫情反撲地產(chǎn)景氣下行背景下，家具板塊共實(shí)現(xiàn)營收1.84億元，同比增速%，仍明顯領(lǐng)先于全行業(yè)及終端需求表現(xiàn)，其中定制龍頭歐派家居2Q1營收同比增速達(dá)%，顧家家居2Q1營收同比增速達(dá)2%困境之下龍頭企業(yè)成長更顯韌性利潤端1年家具板塊歸母凈利同比下滑0%至8億元我們判斷主要系1年部分房企信用風(fēng)險(xiǎn)暴露導(dǎo)致部分家居企業(yè)計(jì)提大額資產(chǎn)及信用減值所致，此外原料及海運(yùn)成本壓力、大宗毛利率下滑等因素亦對(duì)板塊盈利能力產(chǎn)生一定擾動(dòng)2Q1家具板塊歸母凈利同比下降3%至6億元主要系疫情影響、原料成本高位震蕩及去年同期基數(shù)較高所致。圖表：家具板塊（申萬三級(jí)分類）企業(yè)業(yè)收入合計(jì) 圖表：家具板塊（申萬三級(jí)分類）企業(yè)母凈利潤合計(jì),00,00,00,00000000000

家具板塊營收（億元） 同比（%，右軸

5%0%5%0%5%0%

20000

家具板塊歸母凈利潤（億元） 同比（%，右軸

0%0%0%0%2%4%03A04A05A06A07A003A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q103A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q1圖表：家具板塊單季度營業(yè)收入情況 圖表：家具板塊單季度歸母凈利潤情況0050005000500050000

家具板塊營收（億元） 同比（%，右軸

0%0%0%0%0%2%4%

505)1)

家具板塊歸母凈利潤（億元） 同比（%，右軸）3%0%0%2%7%09Q209Q309Q4009Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q301Q402Q109Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q2013009Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201301Q402Q109Q1Wind我們選取6家家居上市企（歐派家居索菲亞尚品宅配志邦家居金牌廚柜好萊客、我樂家居、皮阿諾共8家定制家居企業(yè)，顧家家居、喜臨門、夢(mèng)百合共3家軟體家居企業(yè)，美克家居、曲美家居、大亞圣象、江山歐派、帝歐家居共5家成品家居企業(yè)）作代表性樣本，對(duì)家居行業(yè)企業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)進(jìn)行進(jìn)一步總結(jié)回顧。收入層面看定制家居8大定制企業(yè)1年?duì)I（整體法下同同增%至億元。分季度看，Q1/Q2/Q/Q3收入同比增速分別為1.7%37.3%/1.0%0.9%，收入增速呈現(xiàn)前高后低一方面系0年同期基數(shù)影響另一方面亦反映出1Q2以來地產(chǎn)景氣下行、工程及零售端需求表現(xiàn)逐漸承壓。從個(gè)股層面看，好萊客受益于并表千川木門，1年?duì)I收同增%，增速位列行業(yè)第一；歐派家居作為行業(yè)龍頭穩(wěn)步推動(dòng)全品類全渠道發(fā)展戰(zhàn)略積極探索整裝整家等新模式1年在高體量的基礎(chǔ)上營收增速仍高達(dá)%，彰顯龍頭風(fēng)范志邦家居金牌廚柜穩(wěn)控大宗風(fēng)險(xiǎn)聚焦零售發(fā)力推動(dòng)新品類快速放量，1年?duì)I收增速分別為%/3.6%增速在8家公司中分列第三第四此外2Q1受疫情反撲等影響，8家定制企業(yè)收入同比增長%，增速環(huán)比略降.8c。軟體家居：3大軟體家居企業(yè)1年?duì)I收同比增長%至32.53億元。分季度看，Q1/Q2/Q/Q4收入同比增速分別為%56.3%/28.%19.%。對(duì)比而言，1Q-Q4軟體家居收入增速明顯優(yōu)于定制，我們認(rèn)為一方面系軟體家居行業(yè)格局較好且消費(fèi)屬性更強(qiáng)受地產(chǎn)影響弱于定制且未受到工程端房企信用事件影響另一方面則系1年家居出口景氣度仍高，軟體家居出口業(yè)務(wù)收入端表現(xiàn)強(qiáng)勁。從個(gè)股層面看，軟體龍頭顧家家居1年?duì)I收同增%領(lǐng)跑行業(yè)床墊賽道龍頭喜臨門自主品牌業(yè)務(wù)快速發(fā)展1年公司營收同增%位列第二此外2Q1軟體企業(yè)營收同比增長%仍領(lǐng)先于定制行業(yè)。成品家居5大成品家居企業(yè)1年實(shí)現(xiàn)營收4億元同比增長%分季度看，1Q1/Q2/Q/Q4收入同比增速分別為%1.1%0%-%。分個(gè)股看，大亞圣象1年推動(dòng)組織架構(gòu)調(diào)整圍繞搶市占擴(kuò)品類目標(biāo)推動(dòng)渠道開拓及營銷創(chuàng)新地板與板材業(yè)務(wù)穩(wěn)步前行1年?duì)I收同增%位列5家公司首位曲美家居子公司kornes管理體系優(yōu)化成效顯現(xiàn)外銷放量驅(qū)動(dòng)收入增長1年總營收同增%位列第二位。此外，2Q1成品家居企業(yè)合計(jì)營收同比下滑%。圖表：主要居企業(yè)單季度營業(yè)收入同增速情況分定證券代碼333CH證券簡歐派家Q15.%Q2.%Q3.%Q4.%Q10.%Q2.%Q3.%Q4.%Q1.%20A.%21A.%家居272CH索菲亞5.%.%.%.%0.%.%.%.%.%.%.%016CH尚品宅配7.%4.%.%.%0.%.%.%.%2.%0.%.%301CH志邦家居1.%.%.%.%9.%.%.%.%.%.%.%398CH好萊客8.%.%.%.%3.%.%.%.%.%.%.%380CH金牌廚柜.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%253CH皮阿諾5.%.%.%.%.%.%.%.%1.%.%.%326CH我樂家居.%.%.%.%.%.%.%7.%.%.%.%定制家居整體情況（整體法）4.3%.%.%.%9.7%.%.%.%.%.1%.%軟體316CH 顧家家居.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%家居313CH 夢(mèng)百合.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%308CH 喜臨門3.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%軟體家居整體情況（整體法）.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%成品037CH 美克家居9.%4.%.%.%8.%.%.%.%4.%8.% .%家居318CH 曲美家居6.%.%.%.%.%.%.%.%.%.% .%010CH 大亞圣象6.%.%.%.%.%.%.%.%.%.% .%308CH 江山歐派.%.%.%.%.%.%.%2.%.%.% .%298CH 帝歐家居3.%.%1.%.%.%.%.%.%4.%.% .%成品家居整體情況（整體法）4.4%.7%.1%.%.%.%.0%.%.%.0% .%定制家居方面分品類看1年櫥柜衣柜業(yè)務(wù)收入均提速多品類戰(zhàn)略成效加速顯現(xiàn)進(jìn)一步拆分定制家居企業(yè)各品類收入情況按整體法計(jì)算1年7家定制企業(yè)櫥柜收入比增長%至6.05億元較9年增速上升0.pc其中好萊客櫥柜業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，1年櫥柜營收同增%索菲亞經(jīng)營戰(zhàn)略調(diào)整下櫥柜增速有所放緩1年櫥柜營收同增%。021年7家定制企業(yè)衣柜業(yè)務(wù)同比增長%至8億元。櫥柜企業(yè)拓品衣柜進(jìn)展更為順利，其中歐派家居1年衣柜及配套品營收同增2%，受到1年收入統(tǒng)計(jì)口徑變動(dòng)影響，還原配套品影響后同比增速約為%，主要系公司發(fā)力整家定制帶動(dòng)增長；此外志邦家居、金牌廚柜旗下衣柜門店快速拓展，驅(qū)動(dòng)衣柜收入快速放量中，1年柜營收增速分別達(dá)5.3%/6.3%。圖表：主要定家居企業(yè)分品類營業(yè)收及同比增速情況定制櫥柜 定制衣柜營業(yè)收入證券簡歐派家17A.418A.519A.320A.121A.917A.618A.819A.720A.221A0.72（億元）索菲亞.90.09.51.1.0.7.1.6.2.9志邦家居.6.8.7.9.4.25.30.34.1.0金牌廚柜.6.6.2.3.0.24.38.05.99.00我樂家居.78.88.27.43.52.37.94.05.41.73皮阿諾.18.88.2.4.0.90.97.87.13.91好萊客.25.70.38.10.1.8.0.1.3合計(jì)4.33.97.28.06.050.06.63.41.84.38營收歐派家居.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%同比增速索菲亞.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%志邦家居.%.%.%.%.%6.%.%.%.%.%金牌廚柜.%.%.%.%.%5.%0.%1.%.%.%我樂家居.%.%.%.%0.%1.%.%.%.%.%皮阿諾.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%好萊客2.%.%.%.%.%.%.%.%增速（整體法）.%.0%.%.5%.%.%.%.%.%.%注：尚品宅配未披露櫥衣等細(xì)分品類數(shù)據(jù)，故未在表中列示；樂家居定制衣柜分類含全屋定制業(yè)務(wù)收入；好萊客定制衣柜分類含配套品收入，21年歐派家居衣柜業(yè)務(wù)統(tǒng)計(jì)口徑變動(dòng)，包括了配套品收入。資料來源：公司公告，分渠道看房企信用事件影響下大宗增速普遍收縮定制家居重新聚焦零售發(fā)力。1年受個(gè)別房企信用違約事件影響，家居大宗業(yè)務(wù)以防范風(fēng)險(xiǎn)、強(qiáng)化賬款管理為主線，收入端整體增速有所放緩，1年7家定制企業(yè)大宗渠道合計(jì)收入同比增長%至0.18億元，增速同比下降6.pc大宗增長承壓背景下定制家居企業(yè)重新聚焦零售端發(fā)力一方面大力推動(dòng)傳統(tǒng)零售渠道體系優(yōu)化與管理變革，另一方面加強(qiáng)整裝等新渠道開拓打開流量空間，1年7家定制企業(yè)零售端合計(jì)收入同比增長%至0億元，營收增速遠(yuǎn)超-0年可見零售發(fā)力效果明顯當(dāng)下大宗仍承壓2年零售端有望繼續(xù)驅(qū)動(dòng)增長。圖表：主要定家居企業(yè)分渠道營業(yè)收及同比增速情況零售渠道 大宗渠道營業(yè)收入證券簡歐派家17A.918A.319A9.320A5.321A6.6717A.6418A.819A.220A.221A.3（億元）索菲亞.1.1.9.2.3.37.84.55.4.4志邦家居.4.1.1.2.2.96.91.39.5.1金牌廚柜.8.1.5.0.0.24.03.05.93.5我樂家居.77.87.6.9.4.35.89.41.90.27皮阿諾.3310.85.53.11.48.06.44.12.79好萊客.1.9.7.9.3.01.12.23.40合計(jì)4.34.33.73.95.40.4.2.8.90.18營收歐派家居.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%同比增速索菲亞.%.%.%.%.%7.%4.%.%.%.%志邦家居.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%金牌廚柜.%.%.%.%.%.%.%9.%.%.%我樂家居.%.%.%.%.%1.%1.%0.%.%6.%皮阿諾4.%.%.%.%.%.%6.%0.%.%.%好萊客.%.%.%.%.%5.%2.%9.%增速（整體法）.%.%.4%.4%.%.%.%.%.%.%注：尚品宅配渠道口徑與其余家居企業(yè)有異，故未在表中列示資料來源：公司公告，軟體家居方面，分品類看1年軟體家居套系化銷售趨勢(shì)深入，沙發(fā)床墊協(xié)同成長。一步拆分軟體家居企業(yè)各品類收入情況按整體法計(jì)算1年3家軟體企業(yè)沙發(fā)業(yè)務(wù)營收同增%至3億元床及床墊業(yè)務(wù)收入同增%至150.5億元1年軟體家居龍頭企業(yè)紛紛加快大店、融合店開拓進(jìn)度，鼓勵(lì)套系化銷售實(shí)現(xiàn)跨品類聯(lián)合帶單，主品類及新品類增速均表現(xiàn)亮眼顧家喜臨門沙發(fā)及床類1年收入增速均超%夢(mèng)百合受床墊反傾銷、海外工廠產(chǎn)能尚處爬坡期等因素影響，床類收入增速有所放緩，1年對(duì)收入同增%。圖表：主要軟家居企業(yè)分品類營業(yè)收及同比增速情況沙發(fā) 床及床墊營業(yè)收入證券簡顧家家17A.218A.419A.120A.321A.717A.8618A.219A.320A.821A.8（億元）喜臨門.82.19.18.4.8.0.8.8.1夢(mèng)百合.37.57.75.2.4.3.8.4.6合計(jì).2.3.7.61.23.8.5.90.805.25營收顧家家居.%.%.%.%.%.%.%.%.%.同比增速喜臨門.%.%.%.%.%.%.%.%夢(mèng)百合.%9.%.%.%.%.%.%.%增速（整體法）.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%注：夢(mèng)百合床及床墊收入包括記憶棉床墊、臥室用品、電動(dòng)床資料來源：公司公告，分區(qū)域看1年軟體家居內(nèi)外銷協(xié)同發(fā)力共驅(qū)收入增長內(nèi)銷端疫情以來大量中小品牌及經(jīng)銷商因經(jīng)營困難等陸續(xù)退出市場(chǎng)，騰退出大量優(yōu)質(zhì)店面資源，頭部軟體企業(yè)借此加速推動(dòng)線下渠道建設(shè)同步發(fā)力線上營銷積極搶占內(nèi)銷市場(chǎng)份額1年3家軟體企業(yè)合計(jì)境內(nèi)收入同增%至8.85億元，各家內(nèi)銷增速均明顯超過-220年，考慮到內(nèi)銷渠道體系搭建、品牌認(rèn)知度提升、以及龍頭組織能力持續(xù)夯實(shí)，我們認(rèn)為內(nèi)銷有望持續(xù)驅(qū)動(dòng)軟體家居成長市場(chǎng)份額將加速向頭部集中外銷端受益于1年家居出口高景氣，3家軟體企業(yè)合計(jì)境外收入同增%至0億元近年來受美國床墊反傾銷等因素影響，部分家居企業(yè)外銷增速一度受挫，伴隨龍頭公司出口業(yè)務(wù)向多市場(chǎng)、多品類開拓及海外產(chǎn)能投建投產(chǎn)，我們認(rèn)為軟體家居出口業(yè)務(wù)成長仍具韌性。圖表：主要軟家居企業(yè)分區(qū)域營業(yè)收及同比增速情況境內(nèi) 境外營業(yè)收入證券簡顧家家17A.618A.019A.720A.921A0.1217A.318A.019A.820A.321A.8（億元）喜臨門.9.0.9.4.8.82.4.1.96.5夢(mèng)百合.20.15.04.09.5.2.7.7.5.7合計(jì).5.50.803.328.85.7.1.60.944.10營收顧家家居.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%同比增速喜臨門.%.%.%.%.%.%.%.%5.%.%夢(mèng)百合.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%增速（整體法）.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%資料來源：公司公告，利潤端受部分企業(yè)計(jì)提大額資產(chǎn)或信用減值、1年原材料成本及海運(yùn)價(jià)格上行大宗業(yè)務(wù)毛利率下滑及等因素影響，1年家具板塊凈利潤普遍承壓。21年定制軟體成品家具板塊歸母凈利潤分別同比變動(dòng)-%/26.%-34.%至28.6/1.4/13.28億元。分季度看，定制方面Q/Q/Q3/Q4歸母凈利同比增速分別為20.3%12.%/0.%-16.4%軟體方面，2Q1/Q2/QQ4歸母凈利同比增速分別為%7.6%-4.%2680.2%，其中Q3歸母凈利潤下滑主要系夢(mèng)百合受計(jì)提訴訟判決的61億元營業(yè)外支出所致4增速異常主要系0年同期顧家家居計(jì)提商譽(yù)減值導(dǎo)致當(dāng)期合計(jì)基數(shù)較低所致。成品方面，2Q1/Q2/Q/Q4成品家居歸母凈利同比增速分別為1.9%-%-34.%-1%。圖表：主要家居企單季度歸母凈利潤比增速情況分定證券代碼333CH證券簡歐派家Q11.%Q2.%Q3.%Q4.%Q10.%Q2.%Q3.%Q4.%Q1.%20A.%21A.%家居272CH索菲亞1.%.%.%.%2.%.%.%4.%.%.%9.%016CH尚品宅配8.%2.%.%7.%5.%.%5.%3.%3.%0.%1.%301CH志邦家居4.%.%.%4.%3.%.%.%.%.%.%.%398CH好萊客4.%4.%.%.%8.%.%.%7.%.%4.%6.%380CH金牌廚柜6.%.%.%.%7.%2.%8.%.%1.%.%.%253CH皮阿諾4.%.%.%.%5.%.%.%-3.%6.%.%7.%326CH我樂家居0.%.%.%.%8.%.%3.%7.%.%.%7.%定制家居整體情況（整體法）1.9%.%.%.%0.3%.%.2%6.4%3.3%.6%8.9%軟體316CH 顧家家居.%.%.%6.%.%.%.%9.%.%7.%.%家居313CH夢(mèng)百合.%.%.%0.%1.%6.%9.%8.%4.%.%7.%308CH 喜臨門3.%5.%.%.%5.%.%.%.%6.%7.%.%軟體家居整體情況（整體法）5.6%.%.%9.6%.%.6%3.3%22.2%.6%9.7%.%成品037CH 美克家居9.%.%.%7.%8.%2.%8.%2.%3.%3.%5.%家居318CH曲美家居8.%1.%9.%6.%1.%7.%6.%0.%.%.%.%010CH大亞圣象8.%.%.%1.%7.%.%4.%1.%3.%3.%.%308CH江山歐派9.%.%.%.%1.%.%6.%3.%.%.%9.%298CH帝歐家居3.%.%0.%.%.%.%9.%7.%2.%.%7.%成品家居整體情況（整體法） 2.1% .% .% .% 7.9% .% 4.1%1.0%3.2% .% 4.5%注：由于個(gè)別公司盈利由負(fù)轉(zhuǎn)正，因此在整體法下存在平均增長率高于所有單個(gè)公司增長率的情況盈利能力方面，1年家居行業(yè)毛利率凈利率均有所下滑靜候盈利能力修復(fù)。毛利率方面，1年代表性家居企業(yè)平均毛利率為%，同比下降9個(gè)百分點(diǎn)我們判斷毛利率下降主要系1年起收入準(zhǔn)則調(diào)整后運(yùn)輸費(fèi)用計(jì)入成本進(jìn)而影響毛利率1年大宗原材料價(jià)格及海運(yùn)成本普遍上漲，部分家居企業(yè)已通過提價(jià)應(yīng)對(duì)，但提價(jià)落地過程中尚無法完全轉(zhuǎn)嫁成本壓力房企信用事件影響下大宗業(yè)務(wù)集中向央企國企行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇毛利率有所下行綜合以上因素家居各板塊1年毛利率均同比有所下滑其中定制家居/軟體家居/成品家居毛利率均值分別為3.2%/29.8%/3.0%，同比分別下滑1.6/4.52/.88pct。展望22年考慮到俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)等因素影響下原材料價(jià)格尚處高位震蕩期，家具板塊或?qū)⒅饕ㄟ^業(yè)務(wù)或訂單結(jié)構(gòu)優(yōu)化、挖掘內(nèi)部降本增效空間等方式維持毛利率穩(wěn)定，短期看家居毛利率仍有一定壓力，長期看好原料價(jià)格彈性下盈利修復(fù)機(jī)遇。圖表：代表性家居企業(yè)盈利指標(biāo)均值（術(shù)平均法） 圖表：定制、軟體及成品家居企業(yè)毛利均值差異（算術(shù)平均法）毛利率均值期間費(fèi)用率均值凈利率毛利率均值期間費(fèi)用率均值凈利率均值0%5%0%5%0%5%0%

5%0%5%0%5%0%

定制家居均值 軟體家居均值 成品家居均值05A06A07A08A09A00A01A2Q103A04A05A03A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q1費(fèi)用率方面1年代表性家居企業(yè)期間費(fèi)用率同比小幅下行1年代表性家居企業(yè)平均期間費(fèi)用率為%，同比下降.6百分點(diǎn)，其中銷售/管理+研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為%/8%1%同比下降0/0pct具體來看定制軟體成品家居期間費(fèi)用率分別同比變動(dòng)--.ct至0%/.%/2%我們判斷費(fèi)用率整體下行主要系）0年疫情導(dǎo)致收入基數(shù)較低，1年收入恢復(fù)下規(guī)模效應(yīng)釋放，相應(yīng)對(duì)費(fèi)用起到攤薄作用）部分家居企業(yè)推行精細(xì)化運(yùn)營，向內(nèi)部要效益，精細(xì)化費(fèi)用投放。此外，由于1部分定制企業(yè)計(jì)提大宗業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)或信用減值，導(dǎo)致當(dāng)期凈利率下行幅度較大，綜合影響下21年代表性家居企業(yè)凈利率同比下行.1ct至%。圖表：代表性家居企業(yè)費(fèi)用率均值（算平均法） 圖表：代表性家居企業(yè)銷售費(fèi)用率均值算術(shù)平均法）007A08A09A0%8%6%4%2%0%03A03A04A05A06AWind

用值銷售費(fèi)用率均值 用值

0%8%6%4%2%0%Wind

定制家居銷售費(fèi)用率均值 軟體家居銷售費(fèi)用率均值成品家成品家居銷售費(fèi)用率均值00A01A2Q105A06A07A08A09A00A000A01A2Q1圖表：家居細(xì)分板塊單季度銷售費(fèi)用率況成品家居成品家居5%0%5%0%09109Q2009109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q301Q402Q1Wind營運(yùn)能力方面，代表性家居企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率同比略上行，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率同比有所下行。存貨方面1年代表性家居企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率平均為1次較0年同期上升0次其中定制家居、軟體家居、成品家居存貨周轉(zhuǎn)率分別同比變動(dòng)0.6/+0.66/-0.01次至、、8次。應(yīng)收賬款方面，1年代表性家居企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率同比下降9次至0次其中軟體家居應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率同比上升8次至7次主要受益于收入增長及回款增加定制家居應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率同比下降6次至6次主要系部分企業(yè)應(yīng)收賬款賬期拉長所致進(jìn)入2Q家居代表企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率同比下降6次至7次應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率同比下降0次至25次。圖表：代表性家居企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率情況算術(shù)平均法） 圖表：代表性家居企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率況（算術(shù)平均法）..2.1.7.2.1.3.8.1.1.7.4.4.0.2.2.6.08.9.0.58607406 205 004 3 2 1 03A04A05A06A003A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q103A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q1Wind Wind現(xiàn)金流方面1年代表性家居企業(yè)收現(xiàn)比均值同比上升pct至%其中定制軟體成品板塊收現(xiàn)比均值分別同比變動(dòng)--+pct至16.7%10.6%/104.%成品板塊收現(xiàn)比上行主要系江山歐派發(fā)力渠道體系變革，零售經(jīng)銷及工程代理模式下銷售回款較好所致進(jìn)入2Q1代表性家居企業(yè)收現(xiàn)比同比提升.1ct至%預(yù)收賬款及合同負(fù)債角度看，1年代表性家居企業(yè)預(yù)收賬款合同負(fù)債同比增長1%至1億元，其中定制軟體成品家居預(yù)收賬款合同負(fù)債分別同比變動(dòng)%1.2%/1.43%。進(jìn)入2Q，代表性家居企業(yè)預(yù)收賬款合同負(fù)債同比增長1.%至1.97億元，其中定制軟體成品家居預(yù)收賬款合同負(fù)債分別同比變動(dòng)%-.%/+%，盡管受疫情擾動(dòng)，定制家居預(yù)收仍有亮眼表現(xiàn)，在手訂單充足為后續(xù)營收釋放奠定基礎(chǔ)。整體均值軟體均值定制均值成品均值均 圖表：代表性家居企業(yè)收現(xiàn)比（算術(shù)平）整體均值軟體均值定制均值成品均值整體均值 定制均值（右軸）0%0%0%1%2%3%4%

0%軟體均值（右軸軟體均值（右軸）成品均值（右軸）0%1%2%3%4%5%

3%2%2%1%1%0%0%5%0%03A04A05A06A003A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q103A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q1Wind Wind圖表：代表性家居企業(yè)預(yù)收賬款情況20

預(yù)收賬款+合同負(fù)債（億元） 同比（%，右軸

0%00

0%0%0%0%0%0 0Wind

03A 04A 05A 06A 07A 08A 09A 00A 01A

1%從機(jī)構(gòu)持倉角度看家具板塊Q1相比Q4基金重點(diǎn)持倉倉位環(huán)比下降pct至%，超配比率環(huán)比提升pct至-6%。從個(gè)股來看，軟體家居龍頭企業(yè)顧家家居為家居行業(yè)中持有基金數(shù)最多（7只）的企業(yè)，定制家居龍頭企業(yè)歐派家居位列第二（7只，其次為索菲亞（3只、志邦家居（21只。此外，索菲亞經(jīng)營層面邊際改善、2年向新而行戰(zhàn)略升級(jí)獲市場(chǎng)認(rèn)可是2Q1家居行業(yè)內(nèi)獲增持最多的標(biāo)的季度持倉增長236.萬股，其次則為歐派家居、大亞圣象，分別獲增持、.7萬股。圖表：家居行業(yè)各季度公募基金重倉持倉位情況 圖表：家居行業(yè)各季度超配比例.%.%

.%.%.%

.%.%

.%.% .%.% 0.2%07Q107Q2007Q107Q207Q307Q408Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300401101Q201Q301Q402Q107Q107Q207Q307Q408Q108Q208Q308Q409109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q301Q402Q1圖表：1公募基金家具板塊持股況代碼公司申萬三級(jí)行業(yè)持有基金數(shù)持股總量（萬股）季報(bào)持倉變動(dòng)（萬股）持股占流通股（）持股總市值（百萬元）持股占基凈值比持股占基股票投資316CH顧家家居家具5.469.21.268.99.03.03333CH歐派家居家具7.566.8.706.07.02.03272CH索菲亞家具1.763.70.406.306.00301CH志邦家居家具6.661.2.111.5.03.0399HK敏華控股家具8.45.0.793.31.01.02308CH喜臨門家具8.78.66.54.0.02.00318CH曲美家居家具8.423.55.592.0.00.02380CH金牌廚柜家具87.56.6.787.0.01.04308CH江山歐派家具70.86.7.811.4.05.00010CH大亞圣象家具60.815.7.855.6.04.07311CH海象新材家具2.90.90.15.01.00.00016CH尚品宅配家具13.97.92.870.4.05.00展望22年：零售方面：2年聚焦零售或?yàn)榧揖有袠I(yè)主旋律，但開年以來，地產(chǎn)銷售及竣工增速下行、疫情反撲等負(fù)面因素階段性沖擊家居接單及出貨表現(xiàn)，同時(shí)原料成本仍處高位，行業(yè)盈利能力仍承壓。我們認(rèn)為，一方面家居需求偏剛性，當(dāng)期受壓制的消費(fèi)需求將在疫情修復(fù)后快速回補(bǔ)，全年看家居營收表現(xiàn)有望呈現(xiàn)類似0年的前低后高趨勢(shì)；另一方面當(dāng)下多重負(fù)面因素集中釋放，龍頭α能力凸顯，將加速行業(yè)格局優(yōu)化，例如流量下滑背景下龍頭企業(yè)通過多元渠道布局、搭配豐富營銷手段主動(dòng)引流，全品類拓展、套系化銷售促進(jìn)客單值提升；成本端，龍頭企業(yè)依托資金優(yōu)勢(shì)主動(dòng)備庫原材料，定制家居降低板材優(yōu)惠花色、精益生產(chǎn)向內(nèi)部要效率，軟體家居價(jià)格傳導(dǎo)能力較強(qiáng)，全年看原料壓力較為可控。我們認(rèn)為優(yōu)質(zhì)龍頭標(biāo)的成長韌性仍強(qiáng)，逆勢(shì)提份額邏輯有望加速兌現(xiàn)。工程方面：短期看，1年房企信用事件影響下，家居企業(yè)參與工程業(yè)務(wù)態(tài)度更為謹(jǐn)慎優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理將成為2年工程業(yè)務(wù)發(fā)展主線我們認(rèn)為工程訂單進(jìn)一步向央企、國企房地產(chǎn)開發(fā)商集中，同時(shí)工程領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)加劇之下業(yè)務(wù)毛利率或?qū)⒗^續(xù)承壓。長期看，我國精裝房占比仍較海外發(fā)達(dá)國家有明顯差距，長期看精裝趨勢(shì)不改，客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)質(zhì)、資金實(shí)力較強(qiáng)、風(fēng)控體系完善的頭部家居企業(yè)工程業(yè)務(wù)發(fā)展更具優(yōu)勢(shì)。出口方面當(dāng)下人民幣處于貶值周期利好出口產(chǎn)業(yè)鏈盈利修復(fù)建議關(guān)注海外產(chǎn)能局領(lǐng)先的軟體家居龍頭。個(gè)股方面，建議關(guān)注：）全品類全渠道能力持續(xù)驗(yàn)證、組織管理能力優(yōu)秀的家居龍頭歐派家居（6333CH、顧家家居（6316CH；）渠道快速擴(kuò)張、自主品牌快速崛起、邁向國貨名牌的床墊龍頭喜臨門（6308CH；）產(chǎn)品及渠道底蘊(yùn)深厚、產(chǎn)品策略、渠道管理、組織運(yùn)營迎來積極變化的索菲亞（0272CH。包裝：供需改善轉(zhuǎn)型驅(qū)動(dòng)，期待行業(yè)盈利拐點(diǎn)根據(jù)申萬行業(yè)三級(jí)分類截至2年一季報(bào)A股非T上市包裝印刷企業(yè)共5家1年共實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入8億元同比增長%我們認(rèn)為主要系1年疫情修復(fù)后下游包裝需求不斷恢復(fù)所致；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0億元，同比增長%，我們判斷歸母凈利增速不及收入主要系1年原材料漲價(jià)影響毛利率所致。分季度看，Q1/Q2/Q/Q4板塊營收分別同比變動(dòng)%%13.%1.2%至38.17230.438.65億元，歸母凈利潤分別同比變動(dòng)3.%30.%2.6%-1.6%至2.832.521.14億元。進(jìn)入22年，受到疫情反撲及原料成本高位影響，1營收與利潤增速均環(huán)比有所下行，2Q1包裝板塊營收同比增長%至7億元?dú)w母凈利同比下滑%至0.2億元。圖表：包裝印刷板塊營業(yè)收入合計(jì)（申分類） 圖表：包裝印刷板塊單季度營業(yè)收入合（申萬分類）,00,00,00,00000000000

包裝印刷板塊營業(yè)收入（億元） 同比（%，右軸

0%5%0%5%0%

500050005000500003A04A03A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q1

包裝印刷板塊營業(yè)收入（億元） 同比（%，右軸

0%0%0%0%0%1%01401402Q109Q109Q209Q309Q400Q100Q20009Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q320000

包裝印刷板塊歸母凈利潤（億元） 同比（%，右軸）0% 0% 0% 0%0%51%003A04A0503A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q1

包裝印刷板塊歸母凈利潤（億元） 同比（%，右軸）0%0%0%0%0%2%09Q209Q309Q409Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q301Q402Q109Q1盈利能力方面，1年包裝板塊毛利率均值為%，同比下降7個(gè)百分點(diǎn)；分季度看，1Q/Q/Q/Q4毛利率分別為%%2.5%2.2%，毛利率逐季走弱主要系包裝用大宗原材料價(jià)格上漲所致，進(jìn)入2Q，板塊毛利率環(huán)比提升.5ct至%，但由于原料成本同比仍處高位，毛利率同比下滑3.2ct。費(fèi)用方面，1年包裝板塊平均期間費(fèi)用率同比下降.8pct至4%，其中銷售管理研發(fā)財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為%、0.3%%同比分別下降0/5pct進(jìn)入2Q包裝板塊期間費(fèi)用率同比提升0.9cpt至%。綜合影響下1年板塊銷售凈利率同比下降.7pct至%，2Q1銷售凈利率同比下降.99pct至09Q1包裝印刷板塊銷售費(fèi)用率（%）%）包裝印刷板塊財(cái)務(wù)費(fèi)用率（%）圖表：包裝印刷板塊盈利能力（算術(shù)平法） 圖表：包裝印刷板塊銷售費(fèi)用率（%）%）包裝印刷板塊財(cái)務(wù)費(fèi)用率（%）包裝印刷板塊毛利率（%）0%5%0%5%0%

（%）包裝印刷板塊凈利率（%）

2%0%03A04A05A06A03A04A05A06A07A08A09A00A01A2Q103A04A05A06A07A08A09A00A01A21圖表：箱板紙、瓦楞價(jià)格表現(xiàn) 圖表：鋁錠市場(chǎng)價(jià)格表現(xiàn) 中國箱板紙市場(chǎng)周均價(jià)（元噸） 中國箱板紙市場(chǎng)周均價(jià)（元噸）,00,00,00,00,00,00,00,00,00,00

中國AA級(jí)瓦楞紙市場(chǎng)周均價(jià)（元/噸）

市場(chǎng)價(jià)鋁錠:A元市場(chǎng)價(jià)鋁錠:A元噸)4,002,000008,006,004,002,000001000300000010003000500070009001101010103010501070109011102010203010501050106010701070108010901090110011101110112020102010202020302030204個(gè)股層面看，龍頭企業(yè)積極推動(dòng)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，助力營收穩(wěn)步增長，但原料成本壓力下利潤有所承壓。）紙包裝龍頭裕同科技踐行大包裝戰(zhàn)略，在深耕消費(fèi)電子行業(yè)基礎(chǔ)上開拓酒包、煙標(biāo)、化妝品、大健康等新賽道，順應(yīng)環(huán)保包裝趨勢(shì)研發(fā)環(huán)保紙塑產(chǎn)品，多業(yè)務(wù)打開成長空間1年收入同增20%至5億元?dú)w母凈利同比下降%至2億元主要系原材料上漲拖累毛利率所致金屬包裝龍頭奧瑞金積極開拓二片業(yè)務(wù)行業(yè)供需改善下二片罐營收表現(xiàn)亮眼，同時(shí)圍繞“包裝+”戰(zhàn)略推出食品、飲料等自有品牌產(chǎn)品，年?duì)I收同增%至8億元，歸母凈利潤同增%至1億元。展望后續(xù)，考慮到當(dāng)下疫情擾動(dòng)有望加速行業(yè)供需格局改善，且疫情控制后下游需求回補(bǔ)及公司多元化戰(zhàn)略加持下，我們認(rèn)為龍頭包裝企業(yè)收入成長仍具韌性，成本端當(dāng)下原料價(jià)格尚處高位，龍頭公司通過業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、工廠降本增效、乃至更為靈活的定價(jià)機(jī)制積極應(yīng)對(duì)成本壓力，中長期看原料價(jià)格回落有望釋放盈利彈性。公司代碼公司簡稱營業(yè)收入（億元）營同比增歸母公司代碼公司簡稱營業(yè)收入（億元）營同比增歸母凈利潤（億元）歸母凈利同比增ROE毛利率凈利率期間費(fèi)用率228CH合興包裝5.5.%.24.%.%.%.%.%231CH裕同科技8.5.%.2.%..% .%.%201CH奧瑞金8.8.%.1.%.%.% .%.%010CH紫江企業(yè).3.%.5.%.%.% .%.%291CH勁嘉股份.7.%.2.%.%.% .%.%115CH東風(fēng)股份.1.%.9.%.%.% .%.%203CH美盈森.1.%.09.%.%.% .%.%214CH永新股份.2.%.2.%.%.% .%.%243CH通產(chǎn)麗星.1.%.3.%.%.% .%.%265CH順灝股份.5.%.36.%.%.% .%.%217CH東港股份.0.%.9.%.%.% .%.%162CH上海艾錄.2.%.4.%.%.% .%.%從機(jī)構(gòu)持倉角度看，包裝行業(yè)Q1相比Q4板塊基金重點(diǎn)持倉倉位環(huán)比下降.0pt至3%，超配比率環(huán)比提升1pct至-%。從個(gè)股來看，紙包裝龍頭裕同科技為包裝印刷行業(yè)中持有基金數(shù)最多的企（4家其次為勁嘉股（0家集友股（4家、奧瑞（4家雙星新（4家此外東風(fēng)股份奧瑞金為2Q1基金增持?jǐn)?shù)量最多的企業(yè)，分別增持1萬股、6萬股。圖表：包裝行業(yè)各季度公募基金重倉持倉位情況 圖表：包裝行業(yè)各季度超配比例.0%.5%.0%.5%.0%.5%

.0%0.0%0.1%0.1%0.2%02%0.3%07Q107Q207Q307Q107Q207Q307Q408Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q301Q402Q107Q107Q207Q307Q408Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201301Q402Q1圖表：1公募基金包裝板塊持股況代碼公司申萬三級(jí)行業(yè)持有基金數(shù)持股總量（萬股）季報(bào)持倉變動(dòng)（萬股）持股占流通股（）持股總市值（百萬元）持股占基凈值比持股占基股票投資231CH裕同科技包裝印刷Ⅲ2.790.72.445.7.09.02291CH勁嘉股份包裝印刷Ⅲ1.51.1.38.3.03.02201CH奧瑞金包裝印刷Ⅲ48.973.86.46.7.02.00329CH集友股份包裝印刷Ⅲ46.020.57.048.1.0.06285CH雙星新材包裝印刷Ⅲ40.70.38.42.5.02.00115CH東風(fēng)股份包裝印刷Ⅲ30.710.71.05.3.04.05299CH盛通股份包裝印刷Ⅲ39.662.4.730.9.04.07010CH紫江企業(yè)包裝印刷Ⅲ28.055.2.494.7.03.02243CH力合科創(chuàng)包裝印刷Ⅲ2.4.4.06.71.00.01228CH合興包裝包裝印刷Ⅲ10.4.8.11.80.00.01269CH嘉美包裝包裝印刷Ⅲ1.6.6.05.07.00.00057CH萬順新材包裝印刷Ⅲ1.9.9.02.90.00.00162CH上海艾錄包裝印刷Ⅲ1.05.05.00.01.00.00168CH寶鋼包裝包裝印刷Ⅲ1.05.9.02.58.00.00展望22年：紙包裝疫情反復(fù)等加速行業(yè)格局優(yōu)化龍頭企業(yè)大包裝布局穩(wěn)步推進(jìn)酒包煙標(biāo)等多元業(yè)務(wù)布局打開成長空間，繼續(xù)看好龍頭包裝企業(yè)份額上升。成本端，據(jù)卓創(chuàng)資訊，中國箱板紙g瓦楞紙-g白卡紙市場(chǎng)均價(jià)環(huán)比2Q4分別變動(dòng)-5.%/-9.1%/+0.%其中白卡紙均價(jià)同比下降成本壓力緩解有望帶動(dòng)盈利能力改善，此外龍頭企業(yè)生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)凸顯，降本增效加速落地改善盈利。金屬包裝疫情階段性壓制終端食飲消費(fèi)表現(xiàn)看好疫情控制后消費(fèi)需求加速回補(bǔ)時(shí)據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)2Q1鋁錠00市場(chǎng)均價(jià)同比上漲5.%環(huán)比2Q4上漲8.%2Q1鍍錫板（0.89均價(jià)同比上漲%環(huán)比2Q4下降%我們判斷當(dāng)下金屬包裝企業(yè)成本壓力仍較大，但考慮到行業(yè)格局改善下龍頭議價(jià)能力提升，若原材料超預(yù)期上行龍頭企業(yè)有望通過更為靈活的定價(jià)機(jī)制進(jìn)行適當(dāng)傳導(dǎo)，經(jīng)營表現(xiàn)或更具優(yōu)勢(shì)。消費(fèi)輕工：必選消費(fèi)穩(wěn)步前行，新型煙草規(guī)范發(fā)展晨光股份：公司1年?duì)I收同增%至176.07億元，歸母凈利潤同增%至億元，扣非凈利潤同比增長%至1.50億元。分業(yè)務(wù)看，1年在疫情擾動(dòng)雙減政策沖擊背景下，公司加速核心業(yè)務(wù)產(chǎn)品優(yōu)化，依托全渠道布局優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)穩(wěn)步成長1年傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)收入同比增長%至0億元其中晨光科技營收同增1%至7億元科力普方面繼續(xù)推動(dòng)大客戶開發(fā)完善倉儲(chǔ)物流及技術(shù)平臺(tái)建設(shè)1年科力普營收同增%至6億元零售大店方面1年晨光生活館營收同增%至154億元，其中九木雜物社營收同比增長%至9億元截至1年底公司九木直營加盟門店分別凈增0家至39/44家。圖表：晨光股份4年以來營業(yè)收入及增速 圖表：晨光股份4年以來歸母凈利潤及增速0080604020000

營業(yè)收入（億元） 同比（%，右軸）

0% 5% 0% 5% 0% 85% 60% 4% 2% 0

歸母凈利潤（億元） 同比（%，右軸

0%0%0%0%1%2%04A05A06A07A004A05A06A07A08A09A00A01A2Q104A05A06A07A08A09A00A01A2Q1思摩爾國際1年公司營收同比增長%至5億元1年溢利及全面收益總額同比增長%至7億元經(jīng)調(diào)整的凈利潤同比增長%至3億元分業(yè)務(wù)看，得益于市場(chǎng)需求的穩(wěn)步增長以及公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)增強(qiáng)1年oB銷售收入同增至4億元；此外，1年oC收入同增%至1.2億元，主要系公司積極拓展新市場(chǎng)，推出差異化產(chǎn)品促進(jìn)銷售。分區(qū)域來看，受益于大陸疫情好轉(zhuǎn)，1年公司對(duì)大陸客戶收入同增%至0億元占比提升1.1ct至（扣除出口貿(mào)易商后內(nèi)銷收入占比%較0年提升1pct此外1年對(duì)美國中國香港歐洲客戶收入分別同比變動(dòng)1.7%/4%/36.4%至1.77/7.76/1.09億元，占比分別為1.2%/2.5%/15.%。圖表：思摩爾國際7年以來營業(yè)收入及增速 圖表：思摩爾國際7年以來溢利及全面收益總額及增速60402000

營業(yè)總收入（億元） 同比右軸)

4% 2% 0%0%0%0%0%

凈利潤（億元） 同比右軸)

5%0%5%0%5%0%0%0 07A 08A 09A 00A 01A

0 07A 08A 09A 00A 01A資料來源Win 資料來源Win，展望22年：文化辦公用品零售端雙減政策影響已經(jīng)逐步落定上海陸續(xù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)后疫情沖擊亦有望筑底，龍頭公司渠道布局及品牌力樹立牢固競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，看好零售業(yè)務(wù)迎來拐點(diǎn)；企業(yè)端辦公集采業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)建議持續(xù)關(guān)注集采U豐富物流配送體系完善具備電化對(duì)接平臺(tái)的品牌企業(yè)。建議關(guān)注晨光股份（6399CH新型煙草：4月2日，國家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局、國家標(biāo)準(zhǔn)化管理委員會(huì)正式發(fā)布《子煙強(qiáng)制國家標(biāo)準(zhǔn)4月5日關(guān)于電子煙生產(chǎn)批發(fā)零售各環(huán)節(jié)指導(dǎo)意見及技術(shù)審細(xì)則陸續(xù)出臺(tái)，標(biāo)志著電子煙監(jiān)管政策進(jìn)一步落地。伴隨政策推進(jìn)，高技術(shù)要求及高認(rèn)證門檻將加速落后產(chǎn)能及批零企業(yè)出清，利好市場(chǎng)份額向管理規(guī)范、技術(shù)及產(chǎn)品力領(lǐng)先、產(chǎn)能布局充足的龍頭集中，建議關(guān)注全球霧化設(shè)備龍頭思摩爾國際（99H。投資建議家居：聚焦零售發(fā)力，行業(yè)分化加速中地產(chǎn)端，開年以來，地方政府積極落實(shí)維穩(wěn)政策，地產(chǎn)維穩(wěn)已從頂層發(fā)聲逐步擴(kuò)散至地方落實(shí)，尤其現(xiàn)階段疫情反撲下，短期內(nèi)地產(chǎn)、消費(fèi)數(shù)據(jù)或仍存一定壓力，全年來看穩(wěn)增長政策發(fā)力將更顯必要性和緊迫性，地產(chǎn)及產(chǎn)業(yè)鏈政策支持有望持續(xù)落地，看好預(yù)期改善下家具板塊估值修復(fù)機(jī)遇。行業(yè)端，2年聚焦零售或?yàn)榧揖有袠I(yè)主旋律，但開年以來，地產(chǎn)銷售及竣工增速下行、疫情反撲等負(fù)面因素階段性沖擊家居接單及出貨表現(xiàn)，同時(shí)原料成本仍處高位，行業(yè)盈利能力仍承壓。我們認(rèn)為，一方面家居需求偏剛性，當(dāng)期受壓制的消費(fèi)需求將在疫情控制后快速回補(bǔ)全年看家居營收表現(xiàn)有望呈現(xiàn)類似0年的前低后高趨勢(shì)另一方面當(dāng)下多重負(fù)面因素集中釋放，龍頭α能力凸顯，將加速行業(yè)格局優(yōu)化，例如流量下滑背景下龍頭企業(yè)通過多元渠道布局、搭配豐富營銷手段主動(dòng)引流，全品類拓展、套系化銷售促進(jìn)客單值提升。成本端，龍頭企業(yè)依托資金優(yōu)勢(shì)主動(dòng)備庫原材料，定制家居降低板材優(yōu)惠花色、精益生產(chǎn)向內(nèi)部要效率，軟體家居價(jià)格傳導(dǎo)能力較強(qiáng)，全年看原料壓力較為可控。我們認(rèn)為優(yōu)質(zhì)龍頭標(biāo)的成長韌性仍強(qiáng)，逆勢(shì)提份額邏輯有望加速兌現(xiàn)。建議關(guān)注：1）全品類+全渠道能力持續(xù)驗(yàn)證、組織管理能力優(yōu)秀的家居龍頭歐派家居（6333CH顧家家（6316CH渠道快速擴(kuò)張自主品牌快速崛起邁向國貨名牌的床墊龍頭喜臨（63008CH產(chǎn)品及渠道底蘊(yùn)深厚產(chǎn)品策略渠道管理組織運(yùn)營迎來積極變化的索菲亞（2CH包裝：供需改善轉(zhuǎn)型驅(qū)動(dòng)，期待行業(yè)盈利拐點(diǎn)紙包裝疫情反復(fù)等加速行業(yè)格局優(yōu)化龍頭企業(yè)大包裝布局穩(wěn)步推進(jìn)酒包煙標(biāo)等多元業(yè)務(wù)布局打開成長空間，繼續(xù)看好龍頭包裝企業(yè)份額上升。成本端，據(jù)卓創(chuàng)資訊，中國箱板紙g瓦楞紙-g白卡紙市場(chǎng)均價(jià)環(huán)比2Q4分別變動(dòng)-5.%/-9.1%/+0.%其中白卡紙均價(jià)同比下降成本壓力緩解有望帶動(dòng)盈利能力改善，此外疫情反撲下包裝行業(yè)供需格局有望加速改善，且龍頭企業(yè)生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)凸顯，議價(jià)能力提升降本增效加速落地有望改善盈利。金屬包裝疫情階段性壓制終端食飲消費(fèi)表現(xiàn)看好疫情控制后消費(fèi)需求加速回補(bǔ)時(shí)據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)2Q1鋁錠00市場(chǎng)均價(jià)同比上漲5.%環(huán)比2Q4上漲%2Q1鍍錫板（0.89均價(jià)同比上漲%環(huán)比2Q4下降%我們判斷當(dāng)下金屬包裝企業(yè)成本壓力仍較大，但考慮到行業(yè)格局改善下龍頭議價(jià)能力提升，若原材料超預(yù)期上行龍頭企業(yè)有望通過更為靈活的定價(jià)機(jī)制進(jìn)行適當(dāng)傳導(dǎo)，經(jīng)營表現(xiàn)或更具優(yōu)勢(shì)。消費(fèi)輕工：必選消費(fèi)穩(wěn)步前行，新型煙草規(guī)范發(fā)展文化辦公用品零售端雙減政策影響已經(jīng)逐步落定上海陸續(xù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)后疫情沖擊亦有望筑底，龍頭公司渠道布局及品牌力樹立牢固競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，看好零售業(yè)務(wù)迎來拐點(diǎn)；企業(yè)端辦公集采業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)建議持續(xù)關(guān)注集采U豐富物流配送體系完善具備電化對(duì)接平臺(tái)的品牌企業(yè)。建議關(guān)注晨光股份（6399CH新型煙草：4月2日，國家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局、國家標(biāo)準(zhǔn)化管理委員會(huì)正式發(fā)布《子煙強(qiáng)制國家標(biāo)準(zhǔn)4月5日關(guān)于電子煙生產(chǎn)批發(fā)零售各環(huán)節(jié)指導(dǎo)意見及技術(shù)審細(xì)則陸續(xù)出臺(tái)，標(biāo)志著電子煙監(jiān)管政策進(jìn)一步落地。伴隨政策推進(jìn)，高技術(shù)要求及高認(rèn)證門檻將加速落后產(chǎn)能及批零企業(yè)出清，利好市場(chǎng)份額向管理規(guī)范、技術(shù)及產(chǎn)品力領(lǐng)先、產(chǎn)能布局充足的龍頭集中，建議關(guān)注全球霧化設(shè)備龍頭思摩爾國際（669H重點(diǎn)公司推薦歐派家（3CH，增持，目標(biāo)價(jià)0元：收入增長亮眼領(lǐng)跑行業(yè)彰顯龍頭風(fēng)范歐派家居在2Q1高基數(shù)與當(dāng)前全國疫情多點(diǎn)散發(fā)背景下，公司經(jīng)營表現(xiàn)依然亮眼，營收同比增長%至4億元，歸母凈利同比增長%至3億元，主要系政府補(bǔ)助交易性金融資產(chǎn)投資收益等非經(jīng)常性收益同比減少所致扣非歸母凈利同比增長至4億元增速略慢于收入我們判斷主要系毛利率同比略降所致分渠道看公司深耕零售渠道，整裝大家居雙品牌兩翼并進(jìn)帶動(dòng)零售收入高增，2Q1零售渠道營收同比增長%至3.46億元其中經(jīng)銷店直營店?duì)I收分別同比增長3.1%/5.2%至3.2/1.3億元大宗渠道順應(yīng)市場(chǎng)變化嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)穩(wěn)中求進(jìn)在去年同期較高基數(shù)下21大宗收同比下滑%至3億元。門店方面，一季度通常為家居行業(yè)淡季亦是門店調(diào)整的時(shí)期受經(jīng)銷商經(jīng)營計(jì)劃調(diào)整優(yōu)化招商等因素影響下公司2Q1門店數(shù)量較1年底減少7家，截至2年一季度末公司門店總數(shù)達(dá)8家。我們預(yù)計(jì)-4年歸母凈利分別為./89億元對(duì)應(yīng)S為5.7元參照可比公司2年一致預(yù)期5倍E均值考慮到供應(yīng)鏈效率與組織管理能力全面提升，給予2年0倍目標(biāo)，目標(biāo)價(jià)0元，維持“增持”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情發(fā)展不確定性，地產(chǎn)銷售超預(yù)期下滑，品類拓展不及預(yù)期。顧家家居（6CH，買入，目標(biāo)價(jià)0元：全品類推進(jìn)，內(nèi)外銷齊驅(qū)公司1年?duì)I收同增%至2億元，歸母凈利同增%至4億元，扣非歸母凈利同增%至7億元還原0年商譽(yù)減值影響1年歸母凈利同增5%非凈利同增%。此外，公司2Q1單季營收同增0.%至4.40億元，歸母凈利同增%至4.43億元扣非歸母凈利同增%至2億元分品類看公司全品類融合趨勢(shì)深入沙發(fā)主業(yè)優(yōu)勢(shì)繼續(xù)凸顯，1年沙發(fā)營收同增4.%至9.67億元床墊品類快速放量1年?duì)I收同增%至8億元全屋定制業(yè)務(wù)加速拓展1年?duì)I收同增至0億元此外集成配套品信息技術(shù)服務(wù)紅木家具收入分別同比變動(dòng)%8.%、1.%至3.401.26億元分區(qū)域看內(nèi)貿(mào)方面公司深化零售變革全年內(nèi)銷收入同增%至2億元外銷方面受益于家居出口高景氣發(fā)揮供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)全年外銷營收同增%至8億元。我們預(yù)計(jì)-4年歸母凈利分別為./40億元S分別為元參照可比公司2年一致預(yù)期4倍E均值考慮到供應(yīng)鏈效率與組織管理能力全面提升給予公司2年2倍目標(biāo)目標(biāo)價(jià)0元維“買入評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情發(fā)展不確定性，地產(chǎn)銷售超預(yù)期下滑，轉(zhuǎn)型成效不及預(yù)期。喜臨門（8CH，增持，目標(biāo)價(jià)7元：經(jīng)營穩(wěn)中有進(jìn)，零售表現(xiàn)亮眼公司2Q1營收同增1.35%至5億元?dú)w母凈利潤同比降低%至4億元?dú)w母凈利潤同比下滑主要系2Q1出售晟喜華視產(chǎn)生投資收益3億元睿喜公司投資權(quán)益凈值提升8億元，導(dǎo)致2Q1基數(shù)較高；）2Q1工資培訓(xùn)攤銷等費(fèi)用增加，當(dāng)期管理費(fèi)用確認(rèn)較多2Q1扣非后歸母凈利同增%至9億元2Q1國內(nèi)部分區(qū)域疫情反撲擾動(dòng)下公司業(yè)績表現(xiàn)仍穩(wěn)中有進(jìn)分業(yè)務(wù)看2Q1公司自主品牌零售業(yè)務(wù)入同增%至8億元，其中線下渠道布局穩(wěn)步推進(jìn)，截至2Q1喜臨門、喜眠、MD（含夏圖門店數(shù)量分別達(dá)391/108/598家合計(jì)較年初凈增4家2Q1線下零售收入同增%至4億元疫情擾動(dòng)下線上渠道韌性凸顯2Q1線上零售收入同增%至3億元。此外，2Q1自主品牌工程代工業(yè)務(wù)營收分別同比變動(dòng)-4%/8%至0.3/4.48億元。分產(chǎn)品看，21床墊/軟床及其配套/沙發(fā)/木質(zhì)家具營收分別同比變動(dòng)2%/+1%/-2%-%至7.4、7、1.9、2億元，我們判斷木質(zhì)家具營收下滑主要系工程業(yè)務(wù)縮量所致。我們預(yù)計(jì)-4年歸母凈利分別為7.9/10.1/1.23億元S分別為1.3/2.5/3.41元。參照可比公司2年一致預(yù)期4倍E均值考慮到公司自主品牌持續(xù)發(fā)力競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)凸顯，給予公司2年9倍目標(biāo)，目標(biāo)價(jià)3.67元，維持“增持”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情發(fā)展不確定性，原材料價(jià)格波動(dòng)，渠道拓展不及預(yù)期。索菲亞（2CH，增持，目標(biāo)價(jià)4元：多品牌全渠道推進(jìn)，疫情下穩(wěn)步前行公司2年一季度公司營收同增%至9億元?dú)w母凈利潤同比下滑%至億元，主要系非流動(dòng)資產(chǎn)處置損失同比增加以及交易性金融資產(chǎn)投資收益同比減少等非經(jīng)常性損益波動(dòng)所致扣非歸母凈利潤同比增長%至6億元公司堅(jiān)定推“全渠道、多品牌、全品類”的戰(zhàn)略布局，分渠道看，2Q1索菲亞零售渠道（經(jīng)銷直營）收入同比增長約%至1.36億元，其中“米蘭納”品牌維持門店開設(shè)速度、整裝家裝渠道步入高速發(fā)展軌道，2年一季度“米蘭納”實(shí)現(xiàn)營收8萬元、經(jīng)銷商合作疊加公司直簽裝企實(shí)現(xiàn)營收7億元新業(yè)務(wù)加速發(fā)展、成為公司新增長點(diǎn)；此外