疫情反復(fù)與俄烏沖突對股市產(chǎn)生較大擾動-2022Q1股票市場

股票市場疫情反與俄沖突股市生較擾動摘 要受俄烏沖突和美聯(lián)儲加息影響，全球主要股指均出現(xiàn)跌。A股市場本季度弱于球其他主股市，主股指均跌超過10房地板逆勢強與們在01年報告預(yù)測的論基一致。導(dǎo)致第季度A股市下的主因素：美儲貨政策收縮國內(nèi)地產(chǎn)場下趨勢立幣政的擴受到礙；前期基金抱團式投資難以為繼，高估值的股票出現(xiàn)估值回歸新發(fā)行速價值始貶在內(nèi)外管政的影響下，中股走，拖了國的科股。穩(wěn)定股市的前提是穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，在注冊制改革快速進的背下，小市的股將面估值力。

本報告負(fù)責(zé)人：尹中立本報告執(zhí)筆人：? 尹中立國家金融與發(fā)展實驗高級研究員【ID季報全球金融市場人民幣匯率國內(nèi)宏觀經(jīng)濟宏觀杠桿率中國宏觀金融中國金融監(jiān)管中國財政運行地方區(qū)域財政房地產(chǎn)金融債券市場股票市場銀行業(yè)運行保險業(yè)運行特殊資產(chǎn)行業(yè)運行目 錄一、股票市場的運行狀況 1（一）全球股市受到戰(zhàn)爭的沖擊 1（二）國內(nèi)股市普跌，房地產(chǎn)行業(yè)股票逆勢上漲 1（三）業(yè)績主導(dǎo)股票重新定價 3二、寬松的宏觀政策預(yù)期為何沒能托住股市？ 4三、對股市走勢的判斷及穩(wěn)定市場的建議 9一、股票市場的運行狀況（一）全球股市受到戰(zhàn)爭的沖擊2022年第一季度全球主要股指均出現(xiàn)下跌其中美國主要股指下跌5%左右，歐洲主要股指下跌8%左右。導(dǎo)致全球股市下跌的主要因素是2022年2月24日俄羅斯對烏克蘭了發(fā)起特別軍事行動這引發(fā)了以美國為首的西方國家對俄羅斯進行貿(mào)易制裁和金融制裁導(dǎo)致全球能源和糧食價格大幅度飆升使本高企的通脹進一步惡化。美聯(lián)儲在第一季度實施的加息行動也對股市產(chǎn)生了一定壓力20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%-40.00%圖1 全球主要股指2022年第一季度漲跌幅排數(shù)據(jù)來源：ind。歐洲對俄羅斯的能源依賴程度相當(dāng)深貿(mào)易制裁不僅讓俄羅斯的股市遭到大打（最大跌幅一度超過50%也讓歐洲國家的股價蒙受較大損（圖致使歐洲股市下跌幅度明顯超過美國主要股指下跌幅度。（二）國內(nèi)股市普跌，房地產(chǎn)行業(yè)股票逆勢上漲2022年第一季度上證綜指累計下跌10.65%滬深300指數(shù)下跌14.53%證1000下跌15.46%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌19.96%。從細(xì)分行業(yè)指數(shù)看，國內(nèi)A股市場本季度只有4個行業(yè)指數(shù)沒有下跌個細(xì)分行業(yè)指數(shù)中跌幅超過7%行業(yè)指數(shù)高達5個，這是十分罕見的象！2020年第一季度出現(xiàn)突發(fā)新冠疫情沖擊時，下跌超過7%的行業(yè)指數(shù)只有15（見圖2。30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%%煤煤房地銀行建筑裝農(nóng)林牧石油石有色金紡織服醫(yī)藥生基礎(chǔ)化建筑材料環(huán)美容護商貿(mào)零非銀金輕工制計算機傳機械設(shè)食品飲汽國防軍圖2 申萬一級行業(yè)（31個）2022年第一季度漲跌幅排數(shù)據(jù)來源：ind。本季度表現(xiàn)最好的行業(yè)指數(shù)分別是煤炭和房地產(chǎn)，漲幅分別為22.63%和7.27%煤炭行業(yè)指數(shù)從2020年第三季度開始上漲但不同時間上漲的邏輯是差異的2021年煤炭行業(yè)指數(shù)上漲的主要原因“雙碳戰(zhàn)略影響煤炭給近煤炭行業(yè)指數(shù)上漲的主要原因是俄烏沖突導(dǎo)致全球能源供給減少包括煤炭內(nèi)的能源價格普遍上漲。房地產(chǎn)行業(yè)指數(shù)出現(xiàn)逆勢上漲超出很多人預(yù)期，但符合本研究在2021報告里的預(yù)測在政府出臺化解房地產(chǎn)企業(yè)流動性風(fēng)險的政策之（時估計在3月份前后信貸市場將出現(xiàn)梗阻導(dǎo)致信用收縮股市運行同樣受到擊當(dāng)政府開始出臺政策化解房地產(chǎn)企業(yè)的流動性風(fēng)險股市將會先于樓市復(fù)房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)連續(xù)幾年下跌隨著房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險的化解超跌的房地產(chǎn)業(yè)股票有望成為2022年股票市場的熱點行業(yè)（參見《藍籌股疲弱殼價值“光返照——2021年股票市場分析年度報告。房地產(chǎn)市場的新房成交量從2021年7月開始見頂回落二手房交易從2021年4月開始回落。但房地產(chǎn)行業(yè)的股票估值從2020初開始見頂回落，地產(chǎn)行業(yè)股價回落的時間比房地產(chǎn)市場交易早一年左右。從2020年初開始，金配置房地產(chǎn)類股票的比例逐步下降，至2021年第四季度，股票型基金配置地產(chǎn)業(yè)的股票市值占比只有0.7%。市場普遍預(yù)期房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)歷史性拐點2021年7月中旬中國恒大集團出現(xiàn)債務(wù)違約事件之后進一步強化了這種預(yù)期。在中國恒大集團債務(wù)違約的沖擊下引發(fā)了房地產(chǎn)行業(yè)的信用收縮不金融機構(gòu)對房地產(chǎn)行業(yè)融資更加審慎地方政府對按揭貸款的監(jiān)管也更加格房地產(chǎn)銷售快速下滑，2022年第一季度房地產(chǎn)銷售面積和金額同比下降幅度均在50%左右2022年2月的居民中長期貸款出現(xiàn)負(fù)增長說明筆者擔(dān)憂信貸市場梗阻”已經(jīng)成為現(xiàn)實，信用收縮進一步加劇了房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的流動性困局在中國恒大出現(xiàn)債務(wù)違約之后融創(chuàng)中國也于今年3月出現(xiàn)債務(wù)違約據(jù)筆者的不完全統(tǒng)計截至2022年3月末已經(jīng)有20余家大型房地產(chǎn)開發(fā)企（按照2020年的銷售規(guī)模，這些企業(yè)均為排名前50）出現(xiàn)了公開債務(wù)違約。2022年3月16日國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會召開會議強要及時和提出有力有效的防范化解房地產(chǎn)風(fēng)險應(yīng)對方案，政府啟動應(yīng)對房地產(chǎn)企業(yè)險方案的時間點和我們2021年底估計的基本一致3月16日之后房產(chǎn)行的股價快速反彈股市投資者對房地產(chǎn)市場的預(yù)期正在好轉(zhuǎn)在第一季最活的20只股票里出現(xiàn)了數(shù)7只建筑行業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)股（見表在近幾的季度數(shù)據(jù)中還是第一次集中出現(xiàn)如此多的房地產(chǎn)和建筑行業(yè)股票的身影。表1 2022年第一季度上漲幅度最大的20只股票（上市的新股除外）排名證券簡稱漲幅（）行業(yè)排名證券簡稱漲幅（）行業(yè)1浙江建投340建筑裝飾11美利云169輕工制造2匯通集團399建筑裝飾12中交地產(chǎn)128房地產(chǎn)3吉翔股份347有色金屬13依米康116家用電器4天?；?85房地產(chǎn)14北玻股份105機械設(shè)備5ST292通信15中路股份164綜合6中國醫(yī)藥277醫(yī)藥生物16美諾華116醫(yī)藥生物7海辰藥業(yè)155醫(yī)藥生物17杭州園林103建筑裝飾8雄帝科技165計算機18海泰發(fā)展181房地產(chǎn)9翠微股份142商業(yè)貿(mào)易19曲江文旅153休閑服務(wù)10拓新藥業(yè)183醫(yī)藥生物20信達地產(chǎn)156房地產(chǎn)數(shù)據(jù)來源：ind。（三）業(yè)績主導(dǎo)股票重新定價隨著上市公司年度財務(wù)報告的集中公布每年的第一季度都會出現(xiàn)股價的新定價部分上市公司的股價因為業(yè)績的超預(yù)期而出現(xiàn)上漲部分上市司業(yè)低于預(yù)期就會出現(xiàn)股價下跌表現(xiàn)最差的是那些面臨退市的股票有些差股為連續(xù)業(yè)績虧損而觸碰退市高壓線股價必然大幅度殺跌諸多ST類股票屬于類似情形（見表2。2021年度上市公司報告中，有一種現(xiàn)象值得關(guān)注，一些上市公司的業(yè)績因為受到疫情沖擊而減少，股價出現(xiàn)大幅度下跌，其中不乏高科技類公司的身影表2中的“國科微”和“藍思科技”均屬于此類。表2 2022年第一季度下跌幅度最大的20只股票跌幅排名證券簡稱幅（）跌幅排名證券簡稱幅（）1退市新億7.811ST-5.52ST6.012ST-5.33ST6.713道通科技-5.24ST5.414ST-5.05ST5.615ST-5.06ST5.016兆威機電-5.87中信博5.817長盈精密-5.08國科微5.218藍思科技-4.29中銳股份5.619巨一科技-4.510ST5.020吉岡精密-4.7數(shù)據(jù)來源：ind。新冠疫情從2020年初突然爆發(fā)，經(jīng)過兩年多的抗疫，疫情的影響仍然續(xù)2022年第一季度開始深圳上海吉林等地先后出現(xiàn)疫情的局部發(fā)情再次成為影響股市運行的一個重要因素。二、寬松的宏觀政策預(yù)期為何沒能托住股市？股價是市場預(yù)期的反映，寬松的宏觀政策預(yù)期刺激股價上漲，但2022第一季度是一個例外。2021年12月初召開的中央經(jīng)濟工作會議釋放了寬松宏觀政策信號該會公報認(rèn)為當(dāng)前中國經(jīng)濟面臨三重壓力要“明年經(jīng)濟工作要穩(wěn)字當(dāng)頭穩(wěn)中進各地區(qū)各部門要擔(dān)負(fù)起穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟的責(zé)任各方面要積極推出有于經(jīng)穩(wěn)定的政策政策發(fā)力適當(dāng)靠前從會議基調(diào)來看2022年的經(jīng)濟工作重點穩(wěn)增長貨幣政策和財政政策的大方向是放松的根據(jù)以往的經(jīng)驗每中國觀經(jīng)濟政策處于寬松狀態(tài)股市運行趨勢都是上漲的但此次信息公布后漲綜指只上漲了2%，隨后便出現(xiàn)調(diào)整。1股指持續(xù)下跌，指數(shù)的月度跌幅近10%。在一定程度上一季度的股市下跌“超預(yù)期的除了一季度末爆發(fā)烏沖突外，我們認(rèn)為導(dǎo)致一季度國內(nèi)股市下跌至少還有以下五個原因：一是美聯(lián)儲貨幣政策出現(xiàn)趨勢性變化。自2020年初至201年0月，聯(lián)儲的貨幣政策一直在強調(diào)就業(yè)及經(jīng)濟增長，一直處擴表狀態(tài)。但2021年底開始，美聯(lián)儲開始把關(guān)注的焦點放在物價上，美國2022年2月的居民消物價數(shù)達到了7.9%創(chuàng)40年高位隨之美聯(lián)儲不再認(rèn)為通脹是短期現(xiàn)象20221的美聯(lián)儲貨幣政策例“派色彩更加強烈并采取收緊貨幣的施此影響美元指數(shù)節(jié)節(jié)攀升而非美貨幣出現(xiàn)快速下跌全球股市均出下跌蕩走勢，這個時點與A股下跌基本同步。當(dāng)美聯(lián)儲收緊貨幣政策而人民銀行采取寬松貨幣政策時A股市場出現(xiàn)下跌說明外圍貨幣環(huán)境的收緊嚴(yán)重影響到國內(nèi)貨幣寬松的效果制約著國內(nèi)貨幣政策效果。這是一次重要的貨幣政策實踐，值得我們繼續(xù)觀察。二是房地產(chǎn)預(yù)期未能好轉(zhuǎn)影響信用擴張效果盡管人民銀行釋放擴張幣政策信號但市場認(rèn)為信貸擴張難以實現(xiàn)其癥結(jié)與房地產(chǎn)市場有關(guān)從社融資總量看2020年和2021年均為30萬億元左右信貸融資為20萬億元中房地產(chǎn)融資約為8萬億元占信貸融資比例為40%左右除信貸融之外10萬億元中預(yù)估也有至少四成與房地產(chǎn)行業(yè)直接相關(guān)另外融資需求中來地方政府背景的融資平臺類公司占據(jù)相當(dāng)比例這些融資其實是以土地收益作擔(dān)保的同樣直接或間接與房地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)總之房地產(chǎn)行業(yè)對信貸場具舉足輕重的作用。隨著越來越多的房地產(chǎn)企業(yè)出現(xiàn)債務(wù)違約房地產(chǎn)行業(yè)預(yù)期在持續(xù)惡化重影響到信貸擴張。2022年2月的信貸數(shù)據(jù)低于市場預(yù)期，居民按揭款史前例出現(xiàn)凈減少。盡管我們在防范金融風(fēng)險方面積累了大量經(jīng)驗尤其是最近幾年成功化解諸如安邦系明天系海航系的風(fēng)險但類似房地產(chǎn)行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險何化還有待于繼續(xù)探索。通過增加基礎(chǔ)設(shè)施投資是否可以對沖房地產(chǎn)投資減速對經(jīng)濟的沖擊？存在一定的不確定性因為基礎(chǔ)設(shè)施投資的資金高度依賴于土地出讓收入房地產(chǎn)市場出現(xiàn)流動性危機的背景下，土地出讓已經(jīng)受到嚴(yán)重影響。2021年底的進行的土地集中供應(yīng)中有些城市的城投公司成為土地的主要購買者民營股的大型房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)為了緩解流動性風(fēng)險主動放緩了購置土地的節(jié)奏房地產(chǎn)流動性風(fēng)險不能緩解的假設(shè)下2022年的土地出讓收入應(yīng)該會減少另外中央一直強調(diào)遏制地方政府的債務(wù)擴張，在土地收入減少和債務(wù)不能增加的背景下增加基礎(chǔ)設(shè)施投資只能靠專項債的增加，財政部已經(jīng)開始發(fā)力，但力度還不夠第三公募基“抱團式投資受阻高估值的基金重倉股仍然處在估回歸之途2019年至2020年滬深300指數(shù)連續(xù)兩年上漲30%左基的平均收益頗豐形成資金與股價之間的正反饋公募基金發(fā)行快速增加2020年權(quán)益類和混合型基金發(fā)行了3萬億份，創(chuàng)歷史新高。新募集資金繼續(xù)買入基金重倉股導(dǎo)致這些股票價格節(jié)節(jié)攀升其中最典型的代表就是“貴州茅臺為代表的消費類股票和“恒瑞醫(yī)藥為代表的醫(yī)藥股以貴州茅臺為例股票價格在2019年初只有500多元在資金推動下連續(xù)兩年大幅度上漲至201年初股價上漲至2600元，市值超過3萬億人民幣，成為A股市場市值最大的股票貴州茅臺股價的大幅度上漲并沒有伴隨企業(yè)盈利的同比例增加。2019年州茅臺盈利增加17%，2020年盈利增加13%。因此，貴州茅臺股價上的主驅(qū)動力來自估值的提高，當(dāng)股價上漲到2500元時，對應(yīng)的估值超過60倍市率。如果是一個中小市值的公司，有較好的成長潛力，出現(xiàn)60倍市盈高估有可能是合理的；而作為市場市值最大的公司，60倍市盈率高估值顯然是難持續(xù)的一旦后續(xù)資金跟不上股價就會持續(xù)下跌股價下跌導(dǎo)致基金凈值縮水贖回壓力加大，股價與資金之間形成負(fù)反饋。因此“抱團式”投資和“坐莊操縱股價的結(jié)果一樣，增加了股市的脆弱性?；稹氨F式”投資的風(fēng)險曾經(jīng)在2007年出現(xiàn)過，當(dāng)時股價快速上漲資者踴躍購買基金基金募集資金大量增加推高基金重倉股當(dāng)后續(xù)金難為繼股價便走上了慢慢回歸“熊途2008年股價大幅度下跌結(jié)是基投資者損失慘重，基金業(yè)的發(fā)展也受到嚴(yán)重影響?？梢姍C構(gòu)投資者并沒有從歷史的教訓(xùn)中汲取到營養(yǎng)作為股市監(jiān)管者該采取措施阻止機構(gòu)投資者采取“抱團式”投資行為。2021年基金重倉股均大幅度回落，基金的平均收益也淪為負(fù)數(shù)，基金的發(fā)行快速降溫（見表3。這是對2019年和2020年基金重倉股估值持續(xù)上升的正盡管有些股票的估值已經(jīng)向下修正超過30%但估值依然處在高位最近股價下跌也正是該趨勢的延續(xù)。表3 股票型基金和混合型基金收益率統(tǒng)計季度股票型基金額凈值環(huán)比漲幅混合型基金額凈值環(huán)比漲幅22年一季度-42%-10%21年四季度-25%-15%21年三季度-56%-48%21年二季度1.%78%21年一季度-83%-88%數(shù)據(jù)來源：ind。第四，新股發(fā)行加速，原始股東套現(xiàn)壓力漸顯。2021年新股IO數(shù)量史新高全年有近500只股票發(fā)行盡管新股募資金只有5300多億表4但原始股東套現(xiàn)對股價壓力日益加大，新股發(fā)行的加速沖擊A股市場的“殼值”體系，殼價值貶值讓中小市值股票的估值不可避免出現(xiàn)下跌。表4 新股發(fā)行數(shù)量統(tǒng)計季度IO板塊IO公司數(shù)量IO募資資總額億元22第一季度上?？瓢?7728上海主板105.5深圳創(chuàng)板36399深圳主板52.3合計78141621第四季度上?？瓢?6306上海主板13687深圳創(chuàng)板54527深圳主板75.0合計10165921第三季度上?？瓢?0440上海主板20868深圳創(chuàng)板60331深圳主板75.3合計17189121第二季度上?？瓢?0341上海主板33513深圳創(chuàng)板52361深圳主板108.5合計15182021第一季度上?？瓢?6347上海主板21198深圳創(chuàng)板33108深圳主板104.7合計11710數(shù)據(jù)來源：ind，截至2022年3月31日，北京證券交易所IPO數(shù)據(jù)暫統(tǒng)計在內(nèi)。第五，中概股持續(xù)下跌對A股產(chǎn)生負(fù)面影響。我國有200余家公司在美上市主要以互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)為主最近一年來由于國內(nèi)對互聯(lián)網(wǎng)平臺型司監(jiān)政策變化及美國上市公司監(jiān)管政策的影響阿里巴巴美團等互聯(lián)網(wǎng)公的股出現(xiàn)大幅度回落，導(dǎo)致中概股指數(shù)持續(xù)下跌，萬得中概股100指數(shù)2021年度跌44%，2022年第一季度下跌了28%（見圖3。中概股大幅度下跌主要通過兩條途徑影響A股價格其一是中概股回流股預(yù)期增強，沖擊相關(guān)板塊股票價格；其二是部分互聯(lián)網(wǎng)基