財(cái)務(wù)成本管理第六章課件

1第六章資本成本1第六章資本成本2本章概述本章資本成本的確定是基礎(chǔ)，后面很多章節(jié)都要用到資本成本，因此本章的題型除單選題、多選題、計(jì)算題外，很容易和第七章、八章綜合起來考察。大綱要求：理解資本成本的概念，能夠估計(jì)普通股成本、債務(wù)成本以及企業(yè)的加權(quán)平均資本成本。2本章概述本章資本成本的確定是基礎(chǔ)，后面很多章節(jié)都要用到資本3第一節(jié)資本成本概述一、資本成本的概念

（一）資本成本的含義

一般說來，資本成本是指投資資本的機(jī)會(huì)成本。這種成本不是實(shí)際支付的成本，而是一種失去的收益，是將資本用于本項(xiàng)投資所放棄的其他投資機(jī)會(huì)的收益，因此被稱為機(jī)會(huì)成本。資本成本也稱為最低期望報(bào)酬率、投資項(xiàng)目的取舍率、最低可接受的報(bào)酬率。

3第一節(jié)資本成本概述一、資本成本的概念

（一）資本成本4（二）資本成本的概念的兩個(gè)方面

資本成本的概念包括兩個(gè)方面：一方面，資本成本與公司的籌資活動(dòng)有關(guān)，它是公司募集和使用資金的成本，即籌資的成本；另一方面，資本成本與公司的投資活動(dòng)有關(guān)，它是投資所要求的最低報(bào)酬率。這兩個(gè)方面既有聯(lián)系，也有區(qū)別。為了加以區(qū)分，我們稱前者為公司的資本成本，后者為投資項(xiàng)目的資本成本。4（二）資本成本的概念的兩個(gè)方面資本成本的概念包括兩個(gè)方面51.公司資本成本含義公司的資本成本，是指組成公司資本結(jié)構(gòu)的各種資金來源的成本的組合，也就是各種資本要素成本的加權(quán)平均數(shù)影響因素一個(gè)公司資本成本的高低，取決于三個(gè)因素：（1）無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率：是指無風(fēng)險(xiǎn)投資所要求的報(bào)酬率。（2）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：是指由于公司未來的前景的不確定性導(dǎo)致的要求投資報(bào)酬率增加的部分。（3）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：是指高財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。公司的負(fù)債率越高，普通股收益的變動(dòng)性越大，股東要求的報(bào)酬率也就越高。由于公司所經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)不同（經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不同），資本結(jié)構(gòu)不同（財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不同），因此各公司的資本成本不同。51.公司資本成本含義公司的資本成本，是指組成公司資本結(jié)構(gòu)的62.投資項(xiàng)目的資本成本含義投資項(xiàng)目的資本成本是指項(xiàng)目本身所需投資資本的機(jī)會(huì)成本。影響因素不同投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)不同，所以它們要求的最低報(bào)酬率不同。每個(gè)項(xiàng)目都有自己的資本成本，它是項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)。62.投資項(xiàng)目的資本成本含義投資項(xiàng)目的資本成本是指項(xiàng)目本身所73.公司資本成本和項(xiàng)目資本成本的區(qū)別區(qū)別公司資本成本是投資人針對(duì)整個(gè)公司要求的報(bào)酬率，或者說是投資者對(duì)于企業(yè)全部資產(chǎn)要求的最低報(bào)酬率。項(xiàng)目資本成本是公司投資于資本支出項(xiàng)目所要求的最低報(bào)酬率。本章主要介紹公司資本成本。有關(guān)項(xiàng)目資本成本的問題，我們將在長(zhǎng)期投資部分進(jìn)一步討論。關(guān)系如果公司新的投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)(1)等于企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)平均風(fēng)險(xiǎn)，則項(xiàng)目資本成本等于公司資本成本；(2)高于企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)，則項(xiàng)目資本成本高于公司資本成本；(3)低于企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)，則項(xiàng)目資本成本低于公司的資本成本。73.公司資本成本和項(xiàng)目資本成本的區(qū)別區(qū)別公司資本成本是投8

二、資本成本的用途用于投資決策、籌資決策、營(yíng)運(yùn)資本管理、評(píng)估企業(yè)價(jià)值和業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)。三、估計(jì)資本成本的方法為了估計(jì)公司的資本成本，需要估計(jì)資本的要素成本，然后根據(jù)各種要素所占的百分比，計(jì)算出加權(quán)平均值。加權(quán)平均資本成本的計(jì)算公式為：8二、資本成本的用途用于投資決策、籌資決策、營(yíng)運(yùn)資【例?6-1】某企業(yè)公司資本成本的高低，取決于（）。A.該企業(yè)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)B.該企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)C.無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率D.該企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)『正確答案』BCD『答案解析』選項(xiàng)A屬于項(xiàng)目資本成本，故選項(xiàng)A錯(cuò)誤。影響公司資本成本的因素包括無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，故選項(xiàng)BCD正確。【例?6-1】某企業(yè)公司資本成本的高低，取決于（）?！赫?0第二節(jié)普通股成本的估計(jì)

本節(jié)要點(diǎn)一、資本資產(chǎn)定價(jià)模型二、股利增長(zhǎng)模型三、債券收益加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法10第二節(jié)普通股成本的估計(jì)本節(jié)要點(diǎn)11一、資本資產(chǎn)定價(jià)模型（一）基本公式Ks＝RF＋β×（Rm－RF）式中：RF——無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；β——該股票的貝塔系數(shù)；Rm——平均風(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)酬率;（Rm－RF）——權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；β×（Rm－RF）——該股票的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。11一、資本資產(chǎn)定價(jià)模型（一）基本公式12【教材例6-1】市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為10%，平均風(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)酬率14%，某公司普通股β值為1.2。普通股的成本為：Ks=10%＋1.2×（14%-10%）=14.8%12【教材例6-1】市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為10%，平均風(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)【例6-2·選擇題】假設(shè)在資本市場(chǎng)中，平均風(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)酬率12%，權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為4%，某公司普通股β值為1.5。該公司普通股的成本為（）。A.18%B.6%C.12%D.14%【答案】D【解析】因?yàn)槠骄L(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)酬率為12%，權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為4%，那么無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率＝平均風(fēng)險(xiǎn)股票市場(chǎng)報(bào)酬率－權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)＝12%－4%＝8%；公司普通股成本Ks＝Rf＋β×（Rm－Rf）＝8%＋1.5×4%＝14%【例6-2·選擇題】假設(shè)在資本市場(chǎng)中，平均風(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)酬率1214（二）無風(fēng)險(xiǎn)利率的估計(jì)通常認(rèn)為，政府債券沒有違約風(fēng)險(xiǎn)，可以代表無風(fēng)險(xiǎn)利率。1.政府債券期限的選擇通常選擇法選擇理由通常認(rèn)為，在計(jì)算公司資本成本時(shí)選擇長(zhǎng)期政府債券比較適宜。（1）普通股是長(zhǎng)期的有價(jià)證券。（2）資本預(yù)算涉及的時(shí)間長(zhǎng)。（3）長(zhǎng)期政府債券的利率波動(dòng)較小14（二）無風(fēng)險(xiǎn)利率的估計(jì)通常認(rèn)為，政府債券沒有違約風(fēng)險(xiǎn)，可152.選擇票面利率或到期收益率通常選擇法選擇理由應(yīng)當(dāng)選擇上市交易的政府長(zhǎng)期債券的到期收益率作為無風(fēng)險(xiǎn)利率的代表。不同時(shí)間發(fā)行的長(zhǎng)期政府債券，其票面利率不同，有時(shí)相差較大。長(zhǎng)期政府債券的付息期不同，有半年期或一年期等，還有到期一次還本付息的，因此，票面利率是不適宜的。不同年份發(fā)行的、票面利率和計(jì)息期不等的上市債券，根據(jù)當(dāng)前市價(jià)和未來現(xiàn)金流計(jì)算的到期收益率只有很小差別。152.選擇票面利率或到期收益率通常選擇法選擇理由應(yīng)當(dāng)選擇上163.選擇名義利率或?qū)嶋H利率（1）通貨膨脹的影響

這里的名義利率是指包含了通貨膨脹的利率，實(shí)際利率是指排除了通貨膨脹的利率。兩者關(guān)系可表述如下式：

如果企業(yè)對(duì)未來現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)是基于預(yù)算年度的價(jià)格水平，并消除了通貨膨脹的影響，那么這種現(xiàn)金流量稱為實(shí)際現(xiàn)金流量。包含了通貨膨脹影響的現(xiàn)金流量，稱為名義現(xiàn)金流量。兩者的關(guān)系為：式中：n——相對(duì)于基期的期數(shù)163.選擇名義利率或?qū)嶋H利率（1）通貨膨脹的影響17（2）決策分析的基本原則名義現(xiàn)金流量要使用名義折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，實(shí)際現(xiàn)金流量要使用實(shí)際折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)。17（2）決策分析的基本原則名義現(xiàn)金流量要使用名義折現(xiàn)率進(jìn)行18【計(jì)算分析題】假設(shè)某方案的實(shí)際現(xiàn)金流量如表所示，名義折現(xiàn)率為10%，預(yù)計(jì)一年內(nèi)的通貨膨脹率為3%，求該方案的凈現(xiàn)值。單位：萬元時(shí)間第0年第1年第2年第3年實(shí)際現(xiàn)金流量-50025028018018【計(jì)算分析題】假設(shè)某方案的實(shí)際現(xiàn)金流量如表所示，名義折現(xiàn)19解法1：將名義現(xiàn)金流量用名義折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)。

時(shí)間第0年第1年第2年第3年實(shí)際現(xiàn)金流量-500250280180名義現(xiàn)金流量-500250×1.03=257.5280×1.032=297.05180×1.033=196.69現(xiàn)值(按10%折現(xiàn))-500257.5×0.9091=234.09297.05×0.8264=245.48196.69×0.7513=147.77凈現(xiàn)值NPV=-500+234.09+245.48+147.77=127.3419解法1：將名義現(xiàn)金流量用名義折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)。時(shí)間第0年20解法2：將實(shí)際現(xiàn)金流量用實(shí)際折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn).時(shí)間第0年第1年第2年第3年實(shí)際現(xiàn)金流量-500250280180現(xiàn)值(按6.80%折現(xiàn))-500250÷1.068=234.08280÷1.0682=245.48180÷1.0683=147.76凈現(xiàn)值NPV=-500+234.08+245.48+147.76=127.3220解法2：將實(shí)際現(xiàn)金流量用實(shí)際折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn).時(shí)間第0年第21（3）實(shí)務(wù)中的處理方式

通常做法一般情況下使用名義貨幣編制預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表并確定現(xiàn)金流量，與此同時(shí)，使用名義的無風(fēng)險(xiǎn)利率計(jì)算資本成本。使用實(shí)際利率的情況（1）存在惡性的通貨膨脹（通貨膨脹率已經(jīng)達(dá)到兩位數(shù)），最好使用實(shí)際現(xiàn)金流量和實(shí)際利率。（2）預(yù)測(cè)周期特別長(zhǎng)。21（3）實(shí)務(wù)中的處理方式通常做法一般情況下使用名義貨幣編22【例6-3選擇題】利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定股票資本成本時(shí)，有關(guān)無風(fēng)險(xiǎn)利率的表述正確的有（）。A.選擇長(zhǎng)期政府債券的票面利率比較適宜B.選擇國(guó)庫(kù)券利率比較適宜C.必須選擇實(shí)際的無風(fēng)險(xiǎn)利率D.政府債券的未來現(xiàn)金流，都是按名義貨幣支付的，據(jù)此計(jì)算出來的到期收益率是名義無風(fēng)險(xiǎn)利率【答案】D22【例6-3選擇題】利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定股票資本成本【例6-4選擇題】資本資產(chǎn)定價(jià)模型是計(jì)算普通股資本成本的常用方法，以下情況中，不能用名義的無風(fēng)險(xiǎn)利率計(jì)算資本成本的是（）。A.通貨膨脹率達(dá)到23%B.預(yù)測(cè)周期特別長(zhǎng)C.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)很大D.預(yù)測(cè)周期很短【答案】AB【解析】在實(shí)務(wù)中，只有在以下兩種情況下，才使用實(shí)際利率計(jì)算資本成本：（1）存在惡性的通貨膨脹（通貨膨脹率已經(jīng)達(dá)到兩位數(shù)）；（2）預(yù)測(cè)周期特別長(zhǎng)?！纠?-4選擇題】資本資產(chǎn)定價(jià)模型是計(jì)算普通股資本成本的242425（三）貝塔值的估計(jì)1.計(jì)算方法：利用第四章的回歸分析或定義公式2.關(guān)鍵變量的選擇25（三）貝塔值的估計(jì)1.計(jì)算方法：利用第四章的回歸分析或定26關(guān)鍵變量選擇理由有關(guān)預(yù)測(cè)期間的長(zhǎng)度公司風(fēng)險(xiǎn)特征無重大變化時(shí)，可以采用5年或更長(zhǎng)的預(yù)測(cè)期長(zhǎng)度；如果公司風(fēng)險(xiǎn)特征發(fā)生重大變化，應(yīng)當(dāng)使用變化后的年份作為預(yù)測(cè)期長(zhǎng)度。較長(zhǎng)的期限可以提供較多的數(shù)據(jù)，得到的貝塔值更具代表性，但在這段時(shí)間里公司本身的風(fēng)險(xiǎn)特征可能會(huì)發(fā)生變化。收益計(jì)量的時(shí)間間隔使用每周或每月的收益率。使用每日內(nèi)的收益率會(huì)由于有些日子沒有成交或者停牌，該期間的收益率為0，由此引起的偏差會(huì)降低股票收益率與市場(chǎng)收益率之間的相關(guān)性，也會(huì)降低該股票的β值。使用每周或每月的收益率能顯著地降低這種偏差，因此被廣泛采用。年度收益率較少采用，回歸分析需要使用很多年的數(shù)據(jù)，在此期間資本市場(chǎng)和企業(yè)都發(fā)生了很大變化。26關(guān)鍵選擇理由有關(guān)預(yù)測(cè)期間的長(zhǎng)度公司風(fēng)險(xiǎn)特征無重大變化時(shí)，27【例6-5】在利用過去的股票市場(chǎng)收益率和一個(gè)公司的股票收益率進(jìn)行回歸分析計(jì)算貝塔值時(shí)，則（）。A.如果公司風(fēng)險(xiǎn)特征發(fā)生重大變化，應(yīng)當(dāng)使用變化后的年份作為預(yù)測(cè)期長(zhǎng)度B.如果公司風(fēng)險(xiǎn)特征無重大變化時(shí)，可以采用較短的預(yù)測(cè)期長(zhǎng)度C.預(yù)測(cè)期長(zhǎng)度越長(zhǎng)越能正確估計(jì)股票的權(quán)益成本D．股票收益盡可能建立在每天的基礎(chǔ)上27【例6-5】在利用過去的股票市場(chǎng)收益率和一個(gè)公司的股票28【答案】A【解析】如果公司風(fēng)險(xiǎn)特征無重大變化時(shí)，可以采用5年或更長(zhǎng)的預(yù)測(cè)期長(zhǎng)度，較長(zhǎng)的期限可以提供較多的數(shù)據(jù)，但在這段時(shí)間里公司本身的風(fēng)險(xiǎn)特征如果發(fā)生很大變化，期間長(zhǎng)并不好。使用每日內(nèi)的收益率會(huì)由于有些日子沒有成交或者停牌，該期間的收益率為0，由此引起的偏差會(huì)降低股票收益率與市場(chǎng)收益率之間的相關(guān)性，也會(huì)降低該股票的β值。使用每周或每月的收益率就能顯著地降低這種偏差，因此被廣泛采用。28【答案】A293.使用歷史β值估計(jì)權(quán)益資本的前提如果公司在經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和收益的周期性（收益的周期性，是指一個(gè)公司的收入和利潤(rùn)與整個(gè)經(jīng)濟(jì)周期狀態(tài)的依賴性強(qiáng)弱。）這三方面沒有顯著改變，則可以用歷史的β值估計(jì)權(quán)益成本。293.使用歷史β值估計(jì)權(quán)益資本的前提如果公司在經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)303031（四）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的估計(jì)1.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的含義市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，通常被定義為在一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的歷史時(shí)期里，權(quán)益市場(chǎng)平均收益率與無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)平均收益率之間的差異。31（四）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的估計(jì)1.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的含義322.權(quán)益市場(chǎng)收益率的估計(jì)關(guān)鍵變量選擇選擇及理由選擇時(shí)間跨度由于股票收益率非常復(fù)雜多變，影響因素很多，因此較短的期間所提供的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)比較極端，無法反映平均水平，因此應(yīng)選擇較長(zhǎng)的時(shí)間跨度。選擇算術(shù)平均數(shù)還是幾何平均數(shù)主張使用算術(shù)平均數(shù)的理由是：算術(shù)平均數(shù)更符合資本資產(chǎn)定價(jià)模型中的平均方差的結(jié)構(gòu)，因而是下一階段風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的一個(gè)更好的預(yù)測(cè)指標(biāo)。主張使用幾何平均數(shù)的理由是：幾何平均數(shù)的計(jì)算考慮了復(fù)合平均，能更好地預(yù)測(cè)長(zhǎng)期的平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。多數(shù)人傾向于采用幾何平均法。考試采用什么方法會(huì)給出要求。322.權(quán)益市場(chǎng)收益率的估計(jì)關(guān)鍵變選擇及理由選擇時(shí)由于股票收333334二、股利增長(zhǎng)模型（一）基本公式一般假定收益以固定的年增長(zhǎng)率遞增，則權(quán)益成本的計(jì)算公式為：Ks＝D1/P0+g（二）增長(zhǎng)率的估計(jì)1.歷史增長(zhǎng)率這種方法是根據(jù)過去的股息支付數(shù)據(jù)估計(jì)未來的股息增長(zhǎng)率。股息增長(zhǎng)率可以按幾何平均數(shù)計(jì)算，也可以按算術(shù)平均數(shù)計(jì)算?！咎崾尽坑捎诠衫郜F(xiàn)模型的增長(zhǎng)率，需要長(zhǎng)期的平均增長(zhǎng)率，幾何增長(zhǎng)率更符合邏輯。34二、股利增長(zhǎng)模型（一）基本公式352.可持續(xù)增長(zhǎng)率假設(shè)未來保持當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策（包括不增發(fā)股票和股票回購(gòu)）不變，則可根據(jù)可持續(xù)增長(zhǎng)率來確定股利的增長(zhǎng)率。股利的增長(zhǎng)率=可持續(xù)增長(zhǎng)率=留存收益比率×期初權(quán)益預(yù)期凈利率【鏈接】可以利用第三章可持續(xù)增長(zhǎng)率的期末權(quán)益計(jì)算公式，即：股利的增長(zhǎng)率=可持續(xù)增長(zhǎng)率=

352.可持續(xù)增長(zhǎng)率假設(shè)未來保持當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策（包36【教材例6-4】某公司的預(yù)計(jì)未來保持經(jīng)營(yíng)效率、財(cái)務(wù)政策不變，預(yù)計(jì)的股利支付率為20%，期初權(quán)益預(yù)計(jì)凈利率為6%，則股利的增長(zhǎng)率為：g=6%×（1-20%）=4.8%36【教材例6-4】某公司的預(yù)計(jì)未來保持經(jīng)營(yíng)效率、財(cái)務(wù)政策不37【例6-6】某公司預(yù)計(jì)未來保持經(jīng)營(yíng)效率、財(cái)務(wù)政策不變，上年的每股股利為3元，每股凈利潤(rùn)為5元，每股賬面價(jià)值為20元，股票當(dāng)前的每股市價(jià)為50元，則股票的資本成本為（）A.11.11%B.16.25%C.17.78%D.18.43%【答案】C【解析】留存收益比例=1-3/5=40%；權(quán)益凈利率=5/20=25%股利的增長(zhǎng)率=可持續(xù)增長(zhǎng)率=留存收益比率×期初權(quán)益預(yù)期凈利率=留存收益比率×權(quán)益凈利率/(1-留存收益比率×權(quán)益凈利率)=40%×25%/(1-40%×25%)=11.11%股票的資本成本=3×（1+11.11%）/50+11.11%=17.78%37【例6-6】某公司預(yù)計(jì)未來保持經(jīng)營(yíng)效率、財(cái)務(wù)政策不變，上383.采用證券分析師的預(yù)測(cè)證券分析師發(fā)布的各公司增長(zhǎng)率預(yù)測(cè)值，通常是分年度或季度的，而不是一個(gè)唯一的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率。對(duì)此，有兩種處理辦法：（1）將不穩(wěn)定的增長(zhǎng)率平均化轉(zhuǎn)換的方法計(jì)算未來足夠長(zhǎng)期間（例如30年或50年）的年度增長(zhǎng)率的平均數(shù)。（2）根據(jù)不均勻的增長(zhǎng)率直接計(jì)算股權(quán)成本383.采用證券分析師的預(yù)測(cè)證券分析師發(fā)布的各公司增長(zhǎng)率預(yù)測(cè)39【例6-7?單選題】已知某普通股的β值為1.2，無風(fēng)險(xiǎn)利率為6%，市場(chǎng)組合的必要收益率為10%，該普通股目前的市價(jià)為10元/股，預(yù)計(jì)第一期的股利為0.8元，不考慮籌資費(fèi)用,假設(shè)根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型和股利增長(zhǎng)模型計(jì)算得出的普通股成本相等，則該普通股股利的年增長(zhǎng)率為（）。

A.6%

B.2%

C.2.8%

D.3%『正確答案』C『答案解析』根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型，普通股成本＝6%＋1.2×（10%-6%）＝10.8%，根據(jù)股利增長(zhǎng)模型，10.8%＝0.8/10＋g，解得g＝2.8%。39【例6-7?單選題】已知某普通股的β值為1.2，無風(fēng)險(xiǎn)利40三、債券收益加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法Ks＝Kdt＋RPc式中：Kdt——稅后債務(wù)成本；

RPc—股東比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。【提示】風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是憑借經(jīng)驗(yàn)估計(jì)的。一般認(rèn)為，某企業(yè)普通股風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)對(duì)其自己發(fā)行的債券來講，大約在3%～5%之間。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較高的股票用5%，風(fēng)險(xiǎn)較低的股票用3%。40三、債券收益加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法Ks＝Kdt＋RPc41

【例6-8】某公司債券稅前成本為10%，所得稅稅率為25%，若該公司屬于風(fēng)險(xiǎn)較高的企業(yè)，采用經(jīng)驗(yàn)估計(jì)值，按照風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法所確定的普通股成本為（）。A.10.5%B.11.5%C.12.5%D.13%【答案】C【解析】風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是憑借經(jīng)驗(yàn)估計(jì)的。一般認(rèn)為，某企業(yè)普通股風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)對(duì)其自己發(fā)行的債券來講，大約在3%~5%之間。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較高的股票用5%，風(fēng)險(xiǎn)較低的股票用3%。所以普通股的資本成本Ks=10%×（1-25%）+5%=12.5%。41【例6-8】某公司債券稅前成本為10%，所得稅稅率為2財(cái)務(wù)成本管理第六章課件43第三節(jié)債務(wù)成本的估計(jì)一、債務(wù)成本的含義

特點(diǎn)估計(jì)債務(wù)成本就是確定債權(quán)人要求的收益率?！咎崾尽總鶆?wù)籌資的成本低于權(quán)益籌資的成本。應(yīng)注意的問題（1）區(qū)分歷史成本和未來成本作為投資決策和企業(yè)價(jià)值評(píng)估依據(jù)的資本成本，只能是未來借入新債務(wù)的成本。現(xiàn)有債務(wù)的歷史成本，對(duì)于未來的決策是不相關(guān)的沉沒成本。（2）區(qū)分債務(wù)的承諾收益與期望收益對(duì)于籌資人來說，債權(quán)人的期望收益是其債務(wù)的真實(shí)成本。因?yàn)榇嬖谶`約風(fēng)險(xiǎn)，債務(wù)投資組合的期望收益低于合同規(guī)定的收益。（3）區(qū)分長(zhǎng)期債務(wù)和短期債務(wù)由于加權(quán)平均資本成本主要用于資本預(yù)算，涉及的債務(wù)是長(zhǎng)期債務(wù)，因此通常的做法是只考慮長(zhǎng)期債務(wù)，而忽略各種短期債務(wù)。

值得注意的是，有時(shí)候公司無法發(fā)行長(zhǎng)期債券或取得長(zhǎng)期銀行借款，被迫采用短期債務(wù)籌資并將其不斷續(xù)約。這種債務(wù)，實(shí)質(zhì)上是一種長(zhǎng)期債務(wù)，是不能忽略的。43第三節(jié)債務(wù)成本的估計(jì)一、債務(wù)成本的含義特點(diǎn)估計(jì)債44二、債務(wù)成本估計(jì)的方法（一）稅前債務(wù)成本1.到期收益率法基本原理：逐步測(cè)試求折現(xiàn)率,即找到使得未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值等于現(xiàn)金流入現(xiàn)值的那一個(gè)折現(xiàn)率.44二、債務(wù)成本估計(jì)的方法（一）稅前債務(wù)成本45【教材例6-6】A公司8年前發(fā)行了面值為1000元、期限30年的長(zhǎng)期債券，利率是7%，每年付息一次，目前市價(jià)為900元。45【教材例6-6】A公司8年前發(fā)行了面值為1000元、期限462.可比公司法基本做法要找一個(gè)擁有可交易債券的可比公司，作為參照物。計(jì)算可比公司長(zhǎng)期債券的到期收益率，作為本公司的長(zhǎng)期債務(wù)成本。注意的問題可比公司應(yīng)當(dāng)與目標(biāo)公司處于同一行業(yè)，具有類似的商業(yè)模式。最好兩者的規(guī)模、負(fù)債比率和財(cái)務(wù)狀況也比較類似。462.可比公司法基本做法要找一個(gè)擁有可交易債券的可比公司，473.風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整法基本公式稅前債務(wù)成本=政府債券的市場(chǎng)回報(bào)率+企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)拇_定信用風(fēng)險(xiǎn)的大小可以用信用級(jí)別來估計(jì)。具體做法如下：（1）選擇若干信用級(jí)別與本公司相同上市公司債券（2）計(jì)算這些上市公司債券的到期收益率；（3）計(jì)算與這些上市公司債券同期的長(zhǎng)期政府債券到期收益率（無風(fēng)險(xiǎn)利率）（4）計(jì)算上述兩個(gè)到期收益率的差額，即信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率（5）計(jì)算信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率的平均值，并作為本公司的信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率。【教材例6-7】473.風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整法基本公式稅前債務(wù)成本=政府債券的市場(chǎng)回報(bào)率484.財(cái)務(wù)比率法按照該方法，需要知道目標(biāo)公司的關(guān)鍵財(cái)務(wù)比率，根據(jù)這些比率可以大體上判斷該公司的信用級(jí)別，有了信用級(jí)別就可以使用風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整法確定其債務(wù)成本。484.財(cái)務(wù)比率法按照該方法，需要知道目標(biāo)公司的關(guān)鍵財(cái)務(wù)比率49（二）稅后債務(wù)成本稅后債務(wù)成本=稅前債務(wù)成本×(1-所得稅率)由于所得稅的作用，債權(quán)人要求的收益率不等于公司的稅后債務(wù)成本。因?yàn)槔⒖梢悦舛?，政府?shí)際上支付了部分債務(wù)成本，所以公司的債務(wù)成本小于債權(quán)人要求的收益率。

優(yōu)先股成本的估計(jì)方法與債務(wù)成本類似，不同的只是其股利在稅后支付，沒有“政府補(bǔ)貼”，其資本成本會(huì)高于債務(wù)。49（二）稅后債務(wù)成本稅后債務(wù)成本=稅前債務(wù)成本×(1-所得50【例6-9】某公司已經(jīng)發(fā)行總面額1000萬元，票面利率為7.5％，到期期限為4年，公司適用的所得稅率為25%，該債券市價(jià)為951.38萬元，則債券稅后資本成本為（）。A.6.75％B.8.74％C.9％D.9.97％【答案】A50【例6-9】某公司已經(jīng)發(fā)行總面額1000萬元，票面利率為51三、優(yōu)先股成本的估計(jì)優(yōu)先股成本的估計(jì)方法與債務(wù)成本類似，不同的只是其股利在稅后支付，沒有“政府補(bǔ)貼”，其資本成本會(huì)高于債務(wù)。51三、優(yōu)先股成本的估計(jì)優(yōu)先股成本的估計(jì)方法與債務(wù)成本類似，52【例6-10?計(jì)算題】某公司現(xiàn)有優(yōu)先股的情況如下：面值100元，股息率10%，每年付息一次，其當(dāng)前的市價(jià)為110元，如果新發(fā)行優(yōu)先股，需要承擔(dān)每股2元的發(fā)行成本。要求計(jì)算優(yōu)先股的資本成本?！赫_答案』資本成本＝（100×10%）/（110－2）＝9.26%52【例6-10?計(jì)算題】某公司現(xiàn)有優(yōu)先股的情況如下：面值153第四節(jié)加權(quán)平均資本成本一、加權(quán)平均資本成本

加權(quán)平均資本成本是個(gè)別資本成本的加權(quán)平均數(shù)，權(quán)數(shù)是各種資本占全部資本的比重。其中的權(quán)數(shù)可以有三種選擇，即賬面價(jià)值權(quán)數(shù)、市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)和目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)。53第四節(jié)加權(quán)平均資本成本一、加權(quán)平均資本成本

加權(quán)54賬面價(jià)值加權(quán)根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上顯示的會(huì)計(jì)價(jià)值來衡量每種資本的比例。缺點(diǎn)：賬面結(jié)構(gòu)反映的是歷史的結(jié)構(gòu)，不一定符合未來的狀態(tài)；賬面價(jià)值會(huì)歪曲資本成本，因?yàn)橘~面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值有極大的差異。實(shí)際市場(chǎng)價(jià)值加權(quán)根據(jù)當(dāng)前負(fù)債和權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值比例衡量每種資本的比例。缺點(diǎn)：市場(chǎng)價(jià)值不斷變動(dòng)，負(fù)債和權(quán)益的比例也隨之變動(dòng)，計(jì)算出的加權(quán)平均資本成本數(shù)額也是轉(zhuǎn)瞬即逝的。目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)加權(quán)指根據(jù)按市場(chǎng)價(jià)值計(jì)量的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)衡量每種資本要素的比例。優(yōu)點(diǎn)：這種方法可以選用平均市場(chǎng)價(jià)格，回避證券市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)頻繁的不便；可以適用于企業(yè)籌措新資金，而不像賬面價(jià)值權(quán)數(shù)和實(shí)際市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)那樣只反映過去和現(xiàn)在的資本結(jié)構(gòu)。54賬面價(jià)值加權(quán)根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上顯示的會(huì)計(jì)價(jià)值來衡量每種

【例6-11】ABC公司按平均市場(chǎng)價(jià)值計(jì)量的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)是：40%的長(zhǎng)期債務(wù)、10%的優(yōu)先股、50%的普通股。長(zhǎng)期債務(wù)的稅后成本是3.90%,優(yōu)先股的成本是8.16%，普通股的成本是11.8%。

『正確答案』該公司的加權(quán)平均成本是：WACC＝（40%×3.9%）＋（10%×8.16%）＋（50%×11.8%）＝1.56%＋0.816%＋5.9%＝8.276%【例6-11】ABC公司按平均市場(chǎng)價(jià)值計(jì)量的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)

【例6-12?單選題】某企業(yè)的預(yù)計(jì)的資本結(jié)構(gòu)中，產(chǎn)權(quán)比率為2/3，債務(wù)稅前資本成本為14%。目前市場(chǎng)上的無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為8%，市場(chǎng)上所有股票的平均收益率為16%，公司股票的β系數(shù)為1.2，所得稅稅率為30%，則加權(quán)平均資本成本為（）。假設(shè)流動(dòng)負(fù)債可以忽略不計(jì)，長(zhǎng)期負(fù)債均為金融負(fù)債。

A.14.48%

B.16%C.18%D.12%

『正確答案』A『答案解析』產(chǎn)權(quán)比率＝負(fù)債/所有者權(quán)益＝2/3；長(zhǎng)期負(fù)債占全部資產(chǎn)的比重＝2/（2＋3）＝0.4；所有者權(quán)益占全部資產(chǎn)的比重＝1－0.4＝0.6；債務(wù)稅后資本成本＝14%×（1－30%）＝9.8%；權(quán)益資本成本＝8%＋1.2×（16%－8%）＝17.6%；加權(quán)平均資本成本＝0.4×9.8%＋0.6×17.6%＝14.48%?！纠?-12?單選題】某企業(yè)的預(yù)計(jì)的資本結(jié)構(gòu)中，產(chǎn)權(quán)比率為57計(jì)算分析題C公司正在研究一項(xiàng)生產(chǎn)能力擴(kuò)張計(jì)劃的可行性，需要對(duì)資本成本進(jìn)行估計(jì)。估計(jì)資本成本的有關(guān)資料如下：（1）公司現(xiàn)有長(zhǎng)期負(fù)債：面值1000元，票面利率12%，每半年付息的不可贖回債券；該債券還有5年到期，當(dāng)前市價(jià)1051.19元；假設(shè)新發(fā)行長(zhǎng)期債券時(shí)采用私募方式，不用考慮發(fā)行成本。（2）公司現(xiàn)有優(yōu)先股：面值100元，股息率10%，每季付息的永久性優(yōu)先股。其當(dāng)前市價(jià)116.79元。如果新發(fā)行優(yōu)先股，需要承擔(dān)每股2元的發(fā)行成本。（3）公司現(xiàn)有普通股：當(dāng)前市價(jià)50元，最近一次支付的股利為4.19元/股，預(yù)期股利的永續(xù)增長(zhǎng)率為5%，該股票的貝他系數(shù)為1.2。公司不準(zhǔn)備發(fā)行新的普通股。（4）資本市場(chǎng)：國(guó)債收益率為7%；市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)估計(jì)為6%。（5）公司所得稅稅率：40%。57計(jì)算分析題C公司正在研究一項(xiàng)生產(chǎn)能力擴(kuò)張計(jì)劃的可行性，需58要求：（1）計(jì)算債券的稅后資本成本；（2）計(jì)算優(yōu)先股資本成本；（3）計(jì)算普通股資本成本：用資本資產(chǎn)價(jià)模型和股利增長(zhǎng)模型兩種方法估計(jì)，以兩者的平均值作為普通股資本成本；（4）假設(shè)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)是30%的長(zhǎng)期債券、10%的優(yōu)先股、60%的普通股，根據(jù)以上計(jì)算得出的長(zhǎng)期債券資本成本、優(yōu)先股資本成本和普通股資本成本估計(jì)公司的加權(quán)平均資本成本。（2008年）58要求：59答案（1）1000×6%×（P/A，K半，10）+1000×（P/F，K半，10）=1051.1960×(P/A，K半，10)+1000×（P/F，K半，10）=1051.19設(shè)K半=5%；60×7.7217+1000×0.6139=1077.20設(shè)K半=6%；60×7.3601+1000×0.5584=1000(K半-5%)/(6%-5%)=(1051.19-1077.2)/(1000-1077.2)K半=5.34%債券的年有效到期收益率=（1+5.34%）2-1=10.97%債券的稅后資本成本=10.97%*（1-40%）=6.58%(2)100×10%=10元，季股利=2.5季優(yōu)先股成本==2.18%年優(yōu)先股成本=（1+2.18%）4-1=9.01%(3)K普

=+5%=13.80%K普=7%+1.2×6%=14.2%平均股票成本=（13.80%+14.2%）÷2=14%（4）加權(quán)平均資本成本＝6.58%×30%+9.01%×10%+14%×60%=11.28%59答案（1）1000×6%×（P/A，K半，10）+10060二、發(fā)行成本的影響（一）債務(wù)的發(fā)行成本如果在估計(jì)債務(wù)成本時(shí)考慮發(fā)行費(fèi)用，則需要將其從籌資額中扣除。此時(shí)，債務(wù)的稅前成本Kd應(yīng)使下式成立：

稅后債務(wù)成本Kdt＝Kd×（1－T）其中：M是債券面值；F是發(fā)行費(fèi)用率；n是債券的到期時(shí)間；T是公司的所得稅稅率；I是每年的利息數(shù)量；Kd是經(jīng)發(fā)行成本調(diào)整后的債務(wù)稅前成本。60二、發(fā)行成本的影響（一）債務(wù)的發(fā)行成本61（二）普通股的發(fā)行成本新發(fā)行普通股的成本，也被稱為外部權(quán)益成本。新發(fā)行普通股會(huì)發(fā)生發(fā)行成本，所以它比留存收益進(jìn)行再投資的內(nèi)部權(quán)益成本要高一些。如果將籌資費(fèi)用考慮在內(nèi)，新發(fā)普通股成本的計(jì)算公式則為：式中：F——普通股籌資費(fèi)用率。【提示】留存收益成本與普通股成本的差異：留存收益成本不考慮籌資費(fèi)用。61（二）普通股的發(fā)行成本62【教材例6-10】ABC公司現(xiàn)有資產(chǎn)1000萬元，沒有負(fù)債，全部為權(quán)益資本。其資產(chǎn)凈利率為15%，每年凈收益150萬元，全部用于發(fā)放股利，公司的增長(zhǎng)率為零。公司發(fā)行在外的普通股100萬股，每股息前稅后利潤(rùn)1.5元（150萬元/100萬股）。股票的價(jià)格為10元。公司為了擴(kuò)大規(guī)模購(gòu)置新的資產(chǎn)（該資產(chǎn)的期望報(bào)酬率與現(xiàn)有資產(chǎn)相同），擬以10元的價(jià)格增發(fā)普通股100萬股，發(fā)行費(fèi)用率為10%。該增資方案是否可行？62【教材例6-10】ABC公司現(xiàn)有資產(chǎn)1000萬元，沒有負(fù)63【例題6-10計(jì)算分析題】公司現(xiàn)有長(zhǎng)期負(fù)債：面值1000元，票面利率12%，每半年付息的不可贖回債券；該債券還有5年到期，當(dāng)前市價(jià)1051.19元；假設(shè)新發(fā)行長(zhǎng)期債券時(shí)采用私募方式，不用考慮發(fā)行成本。公司所得稅稅率：25%。計(jì)算債券的稅后資本成本。63【例題6-10計(jì)算分析題】公司現(xiàn)有長(zhǎng)期負(fù)債：面值100064【答案】1000×6%×（P/A，K半，10）+1000×（P/F，K半，10）=1051.1960×(P/A，K半，10)+1000×（P/F，K半，10）=1051.19設(shè)K半=5%；60×7.7217+1000×0.6139=1077.20設(shè)K半=6%；60×7.3601+1000×0.5584=1000(K半-5%)/(6%-5%)=(1051.19-1077.2)/(1000-1077.2)K半=5.34%債券的年有效到期收益率=（1+5.34%）2-1=10.97%債券的稅后資本成本=10.97%*（1-25%）=8.2%64【答案】1000×6%×（P/A，K半，10）+100065三、影響資本成本的因素外部因素利率市場(chǎng)利率上升，資本成本上升，投資的價(jià)值會(huì)降低，抑制公司的投資。利率下降，公司資本成本也會(huì)下降，會(huì)刺激公司投資市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型可以看出，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)會(huì)影響股權(quán)成本。股權(quán)成本上升時(shí)，各公司會(huì)增加債務(wù)籌資，并推動(dòng)債務(wù)成本上升。稅率稅率變化能影響稅后債務(wù)成本以及公司加權(quán)平均資本成本。內(nèi)部因素資本結(jié)構(gòu)增加債務(wù)的比重，會(huì)使平均資本成本趨于降低，同時(shí)會(huì)加大公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的提高，又會(huì)引起債務(wù)成本和權(quán)益成本上升股利政策根據(jù)股利折現(xiàn)模型，它是決定權(quán)益資本成本的因素之一。公司改變股利政策，就會(huì)引起權(quán)益成本的變化。投資政策公司的資本成本反映現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)。如果公司向高于現(xiàn)有資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目投資，公司資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)提高，并使得資本成本上升。因此，公司投資政策發(fā)生變化對(duì)資本成本就會(huì)發(fā)生變化。65三、影響資本成本的因素外部因素利率市場(chǎng)利率上升，資本成本666667[例題]ABC公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃，公司財(cái)務(wù)主管請(qǐng)你協(xié)助計(jì)算其加權(quán)資本成本。有關(guān)信息如下：

（l）公司銀行借款利率當(dāng)前是10%，明年將下降為8.93%。

（2）公司原有債券本年末即將到期，如果公司按850元發(fā)行面值為1000元，票面利率為8%，期限為5年，分期付息的公司債券，發(fā)行成本為市價(jià)的4%；

（3）公司普通股面值為l元，本年派發(fā)現(xiàn)金股利0.35元，股票獲利率為6.36%，預(yù)計(jì)每股收益增長(zhǎng)率維持7%，并保持25%的股利支付率；67[例題]ABC公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃，公司財(cái)務(wù)主68

（4）公司當(dāng)前（本年）的資本結(jié)構(gòu)為：

銀行借款150萬元

長(zhǎng)期債券650萬元

普通股400萬元

保留盈余420萬元

（5）公司所得稅率為40%；

（6）公司普通股預(yù)期收益的標(biāo)準(zhǔn)差為4.708，整個(gè)股票市場(chǎng)組合收益的標(biāo)準(zhǔn)差為2.14，公司普通股與整個(gè)股票市場(chǎng)間的相關(guān)系數(shù)為0.5；

（7）當(dāng)前國(guó)債的收益率為5.5%，整個(gè)股票市場(chǎng)上普通股組合收益率為13.5%。68（4）公司當(dāng)前（本年）的資本結(jié)構(gòu)為：

銀行借款69要求：（計(jì)算時(shí)單項(xiàng)資本成本百分?jǐn)?shù)保留2位小數(shù)）

（l）計(jì)算銀行借款的稅后資本成本。

答案：銀行借款成本=8.93%×（1-40%）=5.36%69要求：（計(jì)算時(shí)單項(xiàng)資本成本百分?jǐn)?shù)保留2位小數(shù)）

（l70（2）計(jì)算債券的稅后成本。答案：設(shè)債券成本為K,

850×（1-4%）=1000×8%×（1-40%）×（P/A,K,5）+1000×（P/S,K,5）

816=48×（P/A,K,5）+1000×（P/S,K,5）

設(shè)利率為10%（與816比較）：

48×（P/A,10%,5）+1000×（P/S,10%,5）=48×3.7908+1000×0.6209=802.86

設(shè)利率為9%（與816比較）：

48×（P/A,9%,5）+1000×（P/S,9%,5）=48×3.8897+1000×0.6499=836.61

（k-9%）/（10%-9%）=（816-836.61）／（802.86-836.61）

K=9.61%

70（2）計(jì)算債券的稅后成本。答案：設(shè)債券成本為K,

71（3）分別使用股票股利估價(jià)模型（評(píng)價(jià)法）和資本資產(chǎn)定價(jià)模型估計(jì)內(nèi)部股權(quán)資本成本，并計(jì)算兩種結(jié)果的平均值作為內(nèi)部股權(quán)成本。答案：普通股成本和保留盈余成本

股票市價(jià)=0.35/6.36%=5.5元/股

股利增長(zhǎng)模型=（D1/P0）+g=[0.35×（1+7%）/5.5]+7%=6.81%+7%=13.81%

資本資產(chǎn)定價(jià)模型：

公司股票的β=rJM×σJ/σM

β=0.5×（4.708/2.14）=1.1

股票的預(yù)期報(bào)酬率=5.5%+1.1×（13.5%-5.5%）=5.5%+8.8%=14.3%

普通股平均成本=（13.8%+14.3%）/2=14.05%71（3）分別使用股票股利估價(jià)模型（評(píng)價(jià)法）和資本資產(chǎn)定價(jià)模72（4）如果僅靠?jī)?nèi)部融資增加資金總額，明年不增加外部融資規(guī)模，計(jì)算其加權(quán)平均的資本成本。

答案：保留盈余數(shù)額：

因?yàn)椋汗衫Ц堵?每股股利/每股收益

25%=0.35/每股收益

明年每股凈收益

=（0.35/25%）×（1+7%）=1.498（元/股）

預(yù)計(jì)明年留存收益增加

=1.498×400×（1-25%）=449.4

保留盈余數(shù)額=420+449.4=869.4（萬元）72（4）如果僅靠?jī)?nèi)部融資增加資金總額，明年不增加外部融資規(guī)73計(jì)算加權(quán)平均成本：項(xiàng)目金額占百分比單項(xiàng)成本加權(quán)平均銀行借款1507.25%5.36%0.39%長(zhǎng)期債券65031.41%9.61%3.02%普通股40019.33%14.05%2.72%保留盈余869.442.01%14.05%5.90%合計(jì)2069.4100%

12.03%73計(jì)算加權(quán)平均成本：項(xiàng)目金額占百分比單項(xiàng)成本加權(quán)平均演講完畢，謝謝觀看！演講完畢，謝謝觀看！75第六章資本成本1第六章資本成本76本章概述本章資本成本的確定是基礎(chǔ)，后面很多章節(jié)都要用到資本成本，因此本章的題型除單選題、多選題、計(jì)算題外，很容易和第七章、八章綜合起來考察。大綱要求：理解資本成本的概念，能夠估計(jì)普通股成本、債務(wù)成本以及企業(yè)的加權(quán)平均資本成本。2本章概述本章資本成本的確定是基礎(chǔ)，后面很多章節(jié)都要用到資本77第一節(jié)資本成本概述一、資本成本的概念

（一）資本成本的含義

一般說來，資本成本是指投資資本的機(jī)會(huì)成本。這種成本不是實(shí)際支付的成本，而是一種失去的收益，是將資本用于本項(xiàng)投資所放棄的其他投資機(jī)會(huì)的收益，因此被稱為機(jī)會(huì)成本。資本成本也稱為最低期望報(bào)酬率、投資項(xiàng)目的取舍率、最低可接受的報(bào)酬率。

3第一節(jié)資本成本概述一、資本成本的概念

（一）資本成本78（二）資本成本的概念的兩個(gè)方面

資本成本的概念包括兩個(gè)方面：一方面，資本成本與公司的籌資活動(dòng)有關(guān)，它是公司募集和使用資金的成本，即籌資的成本；另一方面，資本成本與公司的投資活動(dòng)有關(guān)，它是投資所要求的最低報(bào)酬率。這兩個(gè)方面既有聯(lián)系，也有區(qū)別。為了加以區(qū)分，我們稱前者為公司的資本成本，后者為投資項(xiàng)目的資本成本。4（二）資本成本的概念的兩個(gè)方面資本成本的概念包括兩個(gè)方面791.公司資本成本含義公司的資本成本，是指組成公司資本結(jié)構(gòu)的各種資金來源的成本的組合，也就是各種資本要素成本的加權(quán)平均數(shù)影響因素一個(gè)公司資本成本的高低，取決于三個(gè)因素：（1）無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率：是指無風(fēng)險(xiǎn)投資所要求的報(bào)酬率。（2）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：是指由于公司未來的前景的不確定性導(dǎo)致的要求投資報(bào)酬率增加的部分。（3）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：是指高財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。公司的負(fù)債率越高，普通股收益的變動(dòng)性越大，股東要求的報(bào)酬率也就越高。由于公司所經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)不同（經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不同），資本結(jié)構(gòu)不同（財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不同），因此各公司的資本成本不同。51.公司資本成本含義公司的資本成本，是指組成公司資本結(jié)構(gòu)的802.投資項(xiàng)目的資本成本含義投資項(xiàng)目的資本成本是指項(xiàng)目本身所需投資資本的機(jī)會(huì)成本。影響因素不同投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)不同，所以它們要求的最低報(bào)酬率不同。每個(gè)項(xiàng)目都有自己的資本成本，它是項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)。62.投資項(xiàng)目的資本成本含義投資項(xiàng)目的資本成本是指項(xiàng)目本身所813.公司資本成本和項(xiàng)目資本成本的區(qū)別區(qū)別公司資本成本是投資人針對(duì)整個(gè)公司要求的報(bào)酬率，或者說是投資者對(duì)于企業(yè)全部資產(chǎn)要求的最低報(bào)酬率。項(xiàng)目資本成本是公司投資于資本支出項(xiàng)目所要求的最低報(bào)酬率。本章主要介紹公司資本成本。有關(guān)項(xiàng)目資本成本的問題，我們將在長(zhǎng)期投資部分進(jìn)一步討論。關(guān)系如果公司新的投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)(1)等于企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)平均風(fēng)險(xiǎn)，則項(xiàng)目資本成本等于公司資本成本；(2)高于企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)，則項(xiàng)目資本成本高于公司資本成本；(3)低于企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)，則項(xiàng)目資本成本低于公司的資本成本。73.公司資本成本和項(xiàng)目資本成本的區(qū)別區(qū)別公司資本成本是投82

二、資本成本的用途用于投資決策、籌資決策、營(yíng)運(yùn)資本管理、評(píng)估企業(yè)價(jià)值和業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)。三、估計(jì)資本成本的方法為了估計(jì)公司的資本成本，需要估計(jì)資本的要素成本，然后根據(jù)各種要素所占的百分比，計(jì)算出加權(quán)平均值。加權(quán)平均資本成本的計(jì)算公式為：8二、資本成本的用途用于投資決策、籌資決策、營(yíng)運(yùn)資【例?6-1】某企業(yè)公司資本成本的高低，取決于（）。A.該企業(yè)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)B.該企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)C.無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率D.該企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)『正確答案』BCD『答案解析』選項(xiàng)A屬于項(xiàng)目資本成本，故選項(xiàng)A錯(cuò)誤。影響公司資本成本的因素包括無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，故選項(xiàng)BCD正確?！纠?6-1】某企業(yè)公司資本成本的高低，取決于（）?！赫?4第二節(jié)普通股成本的估計(jì)

本節(jié)要點(diǎn)一、資本資產(chǎn)定價(jià)模型二、股利增長(zhǎng)模型三、債券收益加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法10第二節(jié)普通股成本的估計(jì)本節(jié)要點(diǎn)85一、資本資產(chǎn)定價(jià)模型（一）基本公式Ks＝RF＋β×（Rm－RF）式中：RF——無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；β——該股票的貝塔系數(shù)；Rm——平均風(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)酬率;（Rm－RF）——權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；β×（Rm－RF）——該股票的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。11一、資本資產(chǎn)定價(jià)模型（一）基本公式86【教材例6-1】市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為10%，平均風(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)酬率14%，某公司普通股β值為1.2。普通股的成本為：Ks=10%＋1.2×（14%-10%）=14.8%12【教材例6-1】市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為10%，平均風(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)【例6-2·選擇題】假設(shè)在資本市場(chǎng)中，平均風(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)酬率12%，權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為4%，某公司普通股β值為1.5。該公司普通股的成本為（）。A.18%B.6%C.12%D.14%【答案】D【解析】因?yàn)槠骄L(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)酬率為12%，權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為4%，那么無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率＝平均風(fēng)險(xiǎn)股票市場(chǎng)報(bào)酬率－權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)＝12%－4%＝8%；公司普通股成本Ks＝Rf＋β×（Rm－Rf）＝8%＋1.5×4%＝14%【例6-2·選擇題】假設(shè)在資本市場(chǎng)中，平均風(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)酬率1288（二）無風(fēng)險(xiǎn)利率的估計(jì)通常認(rèn)為，政府債券沒有違約風(fēng)險(xiǎn)，可以代表無風(fēng)險(xiǎn)利率。1.政府債券期限的選擇通常選擇法選擇理由通常認(rèn)為，在計(jì)算公司資本成本時(shí)選擇長(zhǎng)期政府債券比較適宜。（1）普通股是長(zhǎng)期的有價(jià)證券。（2）資本預(yù)算涉及的時(shí)間長(zhǎng)。（3）長(zhǎng)期政府債券的利率波動(dòng)較小14（二）無風(fēng)險(xiǎn)利率的估計(jì)通常認(rèn)為，政府債券沒有違約風(fēng)險(xiǎn)，可892.選擇票面利率或到期收益率通常選擇法選擇理由應(yīng)當(dāng)選擇上市交易的政府長(zhǎng)期債券的到期收益率作為無風(fēng)險(xiǎn)利率的代表。不同時(shí)間發(fā)行的長(zhǎng)期政府債券，其票面利率不同，有時(shí)相差較大。長(zhǎng)期政府債券的付息期不同，有半年期或一年期等，還有到期一次還本付息的，因此，票面利率是不適宜的。不同年份發(fā)行的、票面利率和計(jì)息期不等的上市債券，根據(jù)當(dāng)前市價(jià)和未來現(xiàn)金流計(jì)算的到期收益率只有很小差別。152.選擇票面利率或到期收益率通常選擇法選擇理由應(yīng)當(dāng)選擇上903.選擇名義利率或?qū)嶋H利率（1）通貨膨脹的影響

這里的名義利率是指包含了通貨膨脹的利率，實(shí)際利率是指排除了通貨膨脹的利率。兩者關(guān)系可表述如下式：

如果企業(yè)對(duì)未來現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)是基于預(yù)算年度的價(jià)格水平，并消除了通貨膨脹的影響，那么這種現(xiàn)金流量稱為實(shí)際現(xiàn)金流量。包含了通貨膨脹影響的現(xiàn)金流量，稱為名義現(xiàn)金流量。兩者的關(guān)系為：式中：n——相對(duì)于基期的期數(shù)163.選擇名義利率或?qū)嶋H利率（1）通貨膨脹的影響91（2）決策分析的基本原則名義現(xiàn)金流量要使用名義折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，實(shí)際現(xiàn)金流量要使用實(shí)際折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)。17（2）決策分析的基本原則名義現(xiàn)金流量要使用名義折現(xiàn)率進(jìn)行92【計(jì)算分析題】假設(shè)某方案的實(shí)際現(xiàn)金流量如表所示，名義折現(xiàn)率為10%，預(yù)計(jì)一年內(nèi)的通貨膨脹率為3%，求該方案的凈現(xiàn)值。單位：萬元時(shí)間第0年第1年第2年第3年實(shí)際現(xiàn)金流量-50025028018018【計(jì)算分析題】假設(shè)某方案的實(shí)際現(xiàn)金流量如表所示，名義折現(xiàn)93解法1：將名義現(xiàn)金流量用名義折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)。

時(shí)間第0年第1年第2年第3年實(shí)際現(xiàn)金流量-500250280180名義現(xiàn)金流量-500250×1.03=257.5280×1.032=297.05180×1.033=196.69現(xiàn)值(按10%折現(xiàn))-500257.5×0.9091=234.09297.05×0.8264=245.48196.69×0.7513=147.77凈現(xiàn)值NPV=-500+234.09+245.48+147.77=127.3419解法1：將名義現(xiàn)金流量用名義折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)。時(shí)間第0年94解法2：將實(shí)際現(xiàn)金流量用實(shí)際折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn).時(shí)間第0年第1年第2年第3年實(shí)際現(xiàn)金流量-500250280180現(xiàn)值(按6.80%折現(xiàn))-500250÷1.068=234.08280÷1.0682=245.48180÷1.0683=147.76凈現(xiàn)值NPV=-500+234.08+245.48+147.76=127.3220解法2：將實(shí)際現(xiàn)金流量用實(shí)際折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn).時(shí)間第0年第95（3）實(shí)務(wù)中的處理方式

通常做法一般情況下使用名義貨幣編制預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表并確定現(xiàn)金流量，與此同時(shí)，使用名義的無風(fēng)險(xiǎn)利率計(jì)算資本成本。使用實(shí)際利率的情況（1）存在惡性的通貨膨脹（通貨膨脹率已經(jīng)達(dá)到兩位數(shù)），最好使用實(shí)際現(xiàn)金流量和實(shí)際利率。（2）預(yù)測(cè)周期特別長(zhǎng)。21（3）實(shí)務(wù)中的處理方式通常做法一般情況下使用名義貨幣編96【例6-3選擇題】利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定股票資本成本時(shí)，有關(guān)無風(fēng)險(xiǎn)利率的表述正確的有（）。A.選擇長(zhǎng)期政府債券的票面利率比較適宜B.選擇國(guó)庫(kù)券利率比較適宜C.必須選擇實(shí)際的無風(fēng)險(xiǎn)利率D.政府債券的未來現(xiàn)金流，都是按名義貨幣支付的，據(jù)此計(jì)算出來的到期收益率是名義無風(fēng)險(xiǎn)利率【答案】D22【例6-3選擇題】利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定股票資本成本【例6-4選擇題】資本資產(chǎn)定價(jià)模型是計(jì)算普通股資本成本的常用方法，以下情況中，不能用名義的無風(fēng)險(xiǎn)利率計(jì)算資本成本的是（）。A.通貨膨脹率達(dá)到23%B.預(yù)測(cè)周期特別長(zhǎng)C.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)很大D.預(yù)測(cè)周期很短【答案】AB【解析】在實(shí)務(wù)中，只有在以下兩種情況下，才使用實(shí)際利率計(jì)算資本成本：（1）存在惡性的通貨膨脹（通貨膨脹率已經(jīng)達(dá)到兩位數(shù)）；（2）預(yù)測(cè)周期特別長(zhǎng)。【例6-4選擇題】資本資產(chǎn)定價(jià)模型是計(jì)算普通股資本成本的982499（三）貝塔值的估計(jì)1.計(jì)算方法：利用第四章的回歸分析或定義公式2.關(guān)鍵變量的選擇25（三）貝塔值的估計(jì)1.計(jì)算方法：利用第四章的回歸分析或定100關(guān)鍵變量選擇理由有關(guān)預(yù)測(cè)期間的長(zhǎng)度公司風(fēng)險(xiǎn)特征無重大變化時(shí)，可以采用5年或更長(zhǎng)的預(yù)測(cè)期長(zhǎng)度；如果公司風(fēng)險(xiǎn)特征發(fā)生重大變化，應(yīng)當(dāng)使用變化后的年份作為預(yù)測(cè)期長(zhǎng)度。較長(zhǎng)的期限可以提供較多的數(shù)據(jù)，得到的貝塔值更具代表性，但在這段時(shí)間里公司本身的風(fēng)險(xiǎn)特征可能會(huì)發(fā)生變化。收益計(jì)量的時(shí)間間隔使用每周或每月的收益率。使用每日內(nèi)的收益率會(huì)由于有些日子沒有成交或者停牌，該期間的收益率為0，由此引起的偏差會(huì)降低股票收益率與市場(chǎng)收益率之間的相關(guān)性，也會(huì)降低該股票的β值。使用每周或每月的收益率能顯著地降低這種偏差，因此被廣泛采用。年度收益率較少采用，回歸分析需要使用很多年的數(shù)據(jù)，在此期間資本市場(chǎng)和企業(yè)都發(fā)生了很大變化。26關(guān)鍵選擇理由有關(guān)預(yù)測(cè)期間的長(zhǎng)度公司風(fēng)險(xiǎn)特征無重大變化時(shí)，101【例6-5】在利用過去的股票市場(chǎng)收益率和一個(gè)公司的股票收益率進(jìn)行回歸分析計(jì)算貝塔值時(shí)，則（）。A.如果公司風(fēng)險(xiǎn)特征發(fā)生重大變化，應(yīng)當(dāng)使用變化后的年份作為預(yù)測(cè)期長(zhǎng)度B.如果公司風(fēng)險(xiǎn)特征無重大變化時(shí)，可以采用較短的預(yù)測(cè)期長(zhǎng)度C.預(yù)測(cè)期長(zhǎng)度越長(zhǎng)越能正確估計(jì)股票的權(quán)益成本D．股票收益盡可能建立在每天的基礎(chǔ)上27【例6-5】在利用過去的股票市場(chǎng)收益率和一個(gè)公司的股票102【答案】A【解析】如果公司風(fēng)險(xiǎn)特征無重大變化時(shí)，可以采用5年或更長(zhǎng)的預(yù)測(cè)期長(zhǎng)度，較長(zhǎng)的期限可以提供較多的數(shù)據(jù)，但在這段時(shí)間里公司本身的風(fēng)險(xiǎn)特征如果發(fā)生很大變化，期間長(zhǎng)并不好。使用每日內(nèi)的收益率會(huì)由于有些日子沒有成交或者停牌，該期間的收益率為0，由此引起的偏差會(huì)降低股票收益率與市場(chǎng)收益率之間的相關(guān)性，也會(huì)降低該股票的β值。使用每周或每月的收益率就能顯著地降低這種偏差，因此被廣泛采用。28【答案】A1033.使用歷史β值估計(jì)權(quán)益資本的前提如果公司在經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和收益的周期性（收益的周期性，是指一個(gè)公司的收入和利潤(rùn)與整個(gè)經(jīng)濟(jì)周期狀態(tài)的依賴性強(qiáng)弱。）這三方面沒有顯著改變，則可以用歷史的β值估計(jì)權(quán)益成本。293.使用歷史β值估計(jì)權(quán)益資本的前提如果公司在經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)10430105（四）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的估計(jì)1.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的含義市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，通常被定義為在一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的歷史時(shí)期里，權(quán)益市場(chǎng)平均收益率與無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)平均收益率之間的差異。31（四）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的估計(jì)1.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的含義1062.權(quán)益市場(chǎng)收益率的估計(jì)關(guān)鍵變量選擇選擇及理由選擇時(shí)間跨度由于股票收益率非常復(fù)雜多變，影響因素很多，因此較短的期間所提供的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)比較極端，無法反映平均水平，因此應(yīng)選擇較長(zhǎng)的時(shí)間跨度。選擇算術(shù)平均數(shù)還是幾何平均數(shù)主張使用算術(shù)平均數(shù)的理由是：算術(shù)平均數(shù)更符合資本資產(chǎn)定價(jià)模型中的平均方差的結(jié)構(gòu)，因而是下一階段風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的一個(gè)更好的預(yù)測(cè)指標(biāo)。主張使用幾何平均數(shù)的理由是：幾何平均數(shù)的計(jì)算考慮了復(fù)合平均，能更好地預(yù)測(cè)長(zhǎng)期的平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。多數(shù)人傾向于采用幾何平均法?？荚嚥捎檬裁捶椒〞?huì)給出要求。322.權(quán)益市場(chǎng)收益率的估計(jì)關(guān)鍵變選擇及理由選擇時(shí)由于股票收10733108二、股利增長(zhǎng)模型（一）基本公式一般假定收益以固定的年增長(zhǎng)率遞增，則權(quán)益成本的計(jì)算公式為：Ks＝D1/P0+g（二）增長(zhǎng)率的估計(jì)1.歷史增長(zhǎng)率這種方法是根據(jù)過去的股息支付數(shù)據(jù)估計(jì)未來的股息增長(zhǎng)率。股息增長(zhǎng)率可以按幾何平均數(shù)計(jì)算，也可以按算術(shù)平均數(shù)計(jì)算?！咎崾尽坑捎诠衫郜F(xiàn)模型的增長(zhǎng)率，需要長(zhǎng)期的平均增長(zhǎng)率，幾何增長(zhǎng)率更符合邏輯。34二、股利增長(zhǎng)模型（一）基本公式1092.可持續(xù)增長(zhǎng)率假設(shè)未來保持當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策（包括不增發(fā)股票和股票回購(gòu)）不變，則可根據(jù)可持續(xù)增長(zhǎng)率來確定股利的增長(zhǎng)率。股利的增長(zhǎng)率=可持續(xù)增長(zhǎng)率=留存收益比率×期初權(quán)益預(yù)期凈利率【鏈接】可以利用第三章可持續(xù)增長(zhǎng)率的期末權(quán)益計(jì)算公式，即：股利的增長(zhǎng)率=可持續(xù)增長(zhǎng)率=

352.可持續(xù)增長(zhǎng)率假設(shè)未來保持當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策（包110【教材例6-4】某公司的預(yù)計(jì)未來保持經(jīng)營(yíng)效率、財(cái)務(wù)政策不變，預(yù)計(jì)的股利支付率為20%，期初權(quán)益預(yù)計(jì)凈利率為6%，則股利的增長(zhǎng)率為：g=6%×（1-20%）=4.8%36【教材例6-4】某公司的預(yù)計(jì)未來保持經(jīng)營(yíng)效率、財(cái)務(wù)政策不111【例6-6】某公司預(yù)計(jì)未來保持經(jīng)營(yíng)效率、財(cái)務(wù)政策不變，上年的每股股利為3元，每股凈利潤(rùn)為5元，每股賬面價(jià)值為20元，股票當(dāng)前的每股市價(jià)為50元，則股票的資本成本為（）A.11.11%B.16.25%C.17.78%D.18.43%【答案】C【解析】留存收益比例=1-3/5=40%；權(quán)益凈利率=5/20=25%股利的增長(zhǎng)率=可持續(xù)增長(zhǎng)率=留存收益比率×期初權(quán)益預(yù)期凈利率=留存收益比率×權(quán)益凈利率/(1-留存收益比率×權(quán)益凈利率)=40%×25%/(1-40%×25%)=11.11%股票的資本成本=3×（1+11.11%）/50+11.11%=17.78%37【例6-6】某公司預(yù)計(jì)未來保持經(jīng)營(yíng)效率、財(cái)務(wù)政策不變，上1123.采用證券分析師的預(yù)測(cè)證券分析師發(fā)布的各公司增長(zhǎng)率預(yù)測(cè)值，通常是分年度或季度的，而不是一個(gè)唯一的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率。對(duì)此，有兩種處理辦法：（1）將不穩(wěn)定的增長(zhǎng)率平均化轉(zhuǎn)換的方法計(jì)算未來足夠長(zhǎng)期間（例如30年或50年）的年度增長(zhǎng)率的平均數(shù)。（2）根據(jù)不均勻的增長(zhǎng)率直接計(jì)算股權(quán)成本383.采用證券分析師的預(yù)測(cè)證券分析師發(fā)布的各公司增長(zhǎng)率預(yù)測(cè)113【例6-7?單選題】已知某普通股的β值為1.2，無風(fēng)險(xiǎn)利率為6%，市場(chǎng)組合的必要收益率為10%，該普通股目前的市價(jià)為10元/股，預(yù)計(jì)第一期的股利為0.8元，不考慮籌資費(fèi)用,假設(shè)根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型和股利增長(zhǎng)模型計(jì)算得出的普通股成本相等，則該普通股股利的年增長(zhǎng)率為（）。

A.6%

B.2%

C.2.8%

D.3%『正確答案』C『答案解析』根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型，普通股成本＝6%＋1.2×（10%-6%）＝10.8%，根據(jù)股利增長(zhǎng)模型，10.8%＝0.8/10＋g，解得g＝2.8%。39【例6-7?單選題】已知某普通股的β值為1.2，無風(fēng)險(xiǎn)利114三、債券收益加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法Ks＝Kdt＋RPc式中：Kdt——稅后債務(wù)成本；

RPc—股東比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。【提示】風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是憑借經(jīng)驗(yàn)估計(jì)的。一般認(rèn)為，某企業(yè)普通股風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)對(duì)其自己發(fā)行的債券來講，大約在3%～5%之間。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較高的股票用5%，風(fēng)險(xiǎn)較低的股票用3%。40三、債券收益加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法Ks＝Kdt＋RPc115

【例6-8】某公司債券稅前成本為10%，所得稅稅率為25%，若該公司屬于風(fēng)險(xiǎn)較高的企業(yè)，采用經(jīng)驗(yàn)估計(jì)值，按照風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法所確定的普通股成本為（）。A.10.5%B.11.5%C.12.5%D.13%【答案】C【解析】風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是憑借經(jīng)驗(yàn)估計(jì)的。一般認(rèn)為，某企業(yè)普通股風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)對(duì)其自己發(fā)行的債券來講，大約在3%~5%之間。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較高的股票用5%，風(fēng)險(xiǎn)較低的股票用3%。所以普通股的資本成本Ks=10%×（1-25%）+5%=12.5%。41【例6-8】某公司債券稅前成本為10%，所得稅稅率為2財(cái)務(wù)成本管理第六章課件117第三節(jié)債務(wù)成本的估計(jì)一、債務(wù)成本的含義

特點(diǎn)估計(jì)債務(wù)成本就是確定債權(quán)人要求的收益率?！咎崾尽總鶆?wù)籌資的成本低于權(quán)益籌資的成本。應(yīng)注意的問題（1）區(qū)分歷史成本和未來成本作為投資決策和企業(yè)價(jià)值評(píng)估依據(jù)的資本成本，只能是未來借入新債務(wù)的成本?，F(xiàn)有債務(wù)的歷史成本，對(duì)于未來的決策是不相關(guān)的沉沒成本。（2）區(qū)分債務(wù)的承諾收益與期望收益對(duì)于籌資人來說，債權(quán)人的期望收益是其債務(wù)的真實(shí)成本。因?yàn)榇嬖谶`約風(fēng)險(xiǎn)，債務(wù)投資組合的期望收益低于合同規(guī)定的收益。（3）區(qū)分長(zhǎng)期債務(wù)和短期債務(wù)由于加權(quán)平均資本成本主要用于資本預(yù)算，涉及的債務(wù)是長(zhǎng)期債務(wù)，因此通常的做法是只考慮長(zhǎng)期債務(wù)，而忽略各種短期債務(wù)。

值得注意的是，有時(shí)候公司無法發(fā)行長(zhǎng)期債券或取得長(zhǎng)期銀行借款，被迫采用短期債務(wù)籌資并將其不斷續(xù)約。這種債務(wù)，實(shí)質(zhì)上是一種長(zhǎng)期債務(wù)，是不能忽略的。43第三節(jié)債務(wù)成本的估計(jì)一、債務(wù)成本的含義特點(diǎn)估計(jì)債118二、債務(wù)成本估計(jì)的方法（一）稅前債務(wù)成本1.到期收益率法基本原理：逐步測(cè)試求折現(xiàn)率,即找到使得未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值等于現(xiàn)金流入現(xiàn)值的那一個(gè)折現(xiàn)率.44二、債務(wù)成本估計(jì)的方法（一）稅前債務(wù)成本119【教材例6-6】A公司8年前發(fā)行了面值為1000元、期限30年的長(zhǎng)期債券，利率是7%，每年付息一次，目前市價(jià)為900元。45【教材例6-6】A公司8年前發(fā)行了面值為1000元、期限1202.可比公司法基本做法要找一個(gè)擁有可交易債券的可比公司，作為參照物。計(jì)算可比公司長(zhǎng)期債券的到期收益率，作為本公司的長(zhǎng)期債務(wù)成本。注意的問題可比公司應(yīng)當(dāng)與目標(biāo)公司處于同一行業(yè)，具有類似的商業(yè)模式。最好兩者的規(guī)模、負(fù)債比率和財(cái)務(wù)狀況也比較類似。462.可比公司法基本做法要找一個(gè)擁有可交易債券的可比公司，1213.風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整法基本公式稅前債務(wù)成本=政府債券的市場(chǎng)回報(bào)率+企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)拇_定信用風(fēng)險(xiǎn)的大小可以用信用級(jí)別來估計(jì)。具體做法如下：（1）選擇若干信用級(jí)別與本公司相同上市公司債券（2）計(jì)算這些上市公司債券的到期收益率；（3）計(jì)算與這些上市公司債券同期的長(zhǎng)期政府債券到期收益率（無風(fēng)險(xiǎn)利率）（4）計(jì)算上述兩個(gè)到期收益率的差額，即信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率（5）計(jì)算信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率的平均值，并作為本公司的信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率?！窘滩睦?-7】473.風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整法基本公式稅前債務(wù)成本=政府債券的市場(chǎng)回報(bào)率1224.財(cái)務(wù)比率法按照該方法，需要知道目標(biāo)公司的關(guān)鍵財(cái)務(wù)比率，根據(jù)這些比率可以大體上判斷該公司的信用級(jí)別，有了信用級(jí)別就可以使用風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整法確定其債務(wù)成本。484.財(cái)務(wù)比率法按照該方法，需要知道目標(biāo)公司的關(guān)鍵財(cái)務(wù)比率123（二）稅后債務(wù)成本稅后債務(wù)成本=稅前債務(wù)成本×(1-所得稅率)由于所得稅的作用，債權(quán)人要求的收益率不等于公司的稅后債務(wù)成本。因?yàn)槔⒖梢悦舛悾畬?shí)際上支付了部分債務(wù)成本，所以公司的債務(wù)成本小于債權(quán)人要求的收益率。

優(yōu)先股成本的估計(jì)方法與債務(wù)成本類似，不同的只是其股利在稅后支付，沒有“政府補(bǔ)貼”，其資本成本會(huì)高于債務(wù)。49（二）稅后債務(wù)成本稅后債務(wù)成本=稅前債務(wù)成本×(1-所得124【例6-9】某公司已經(jīng)發(fā)行總面額1000萬元，票面利率為7.5％，到期期限為4年，公司適用的所得稅率為25%，該債券市價(jià)為951.38萬元，則債券稅后資本成本為（）。A.6.75％B.8.74％C.9％D.9.97％【答案】A50【例6-9】某公司已經(jīng)發(fā)行總面額1000萬元，票面利率為125三、優(yōu)先股成本的估計(jì)優(yōu)先股成本的估計(jì)方法與債務(wù)成本類似，不同的只是其股利在稅后支付，沒有“政府補(bǔ)貼”，其資本成本會(huì)高于債務(wù)。51三、優(yōu)先股成本的估計(jì)優(yōu)先股成本的估計(jì)方法與債務(wù)成本類似，126【例6-10?計(jì)算題】某公司現(xiàn)有優(yōu)先股的情況如下：面值100元，股息率10%，每年付息一次，其當(dāng)前的市價(jià)為110元，如果新發(fā)行優(yōu)先股，需要承擔(dān)每股2元的發(fā)行成本。要求計(jì)算優(yōu)先股的資本成本。『正確答案』資本成本＝（100×10%）/（110－2）＝9.26%52【例6-10?計(jì)算題】某公司現(xiàn)有優(yōu)先股的情況如下：面值1127第四節(jié)加權(quán)平均資本成本一、加權(quán)平均資本成本

加權(quán)平均資本成本是個(gè)別資本成本的加權(quán)平均數(shù)，權(quán)數(shù)是各種資本占全部資本的比重。其中的權(quán)數(shù)可以有三種選擇，即賬面價(jià)值權(quán)數(shù)、市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)和目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)。53第四節(jié)加權(quán)平均資本成本一、加權(quán)平均資本成本

加權(quán)128賬面價(jià)值加權(quán)根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上顯示的會(huì)計(jì)價(jià)值來衡量每種資本的比例。缺點(diǎn)：賬面結(jié)構(gòu)反映的是歷史的結(jié)構(gòu)，不一定符合未來的狀態(tài)；賬面價(jià)值會(huì)歪曲資本成本，因?yàn)橘~面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值有極大的差異。實(shí)際市場(chǎng)價(jià)值加權(quán)根據(jù)當(dāng)前負(fù)債和權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值比例衡量每種資本的比例。缺點(diǎn)：市場(chǎng)價(jià)值不斷變動(dòng)，負(fù)債和權(quán)益的比例也隨之變動(dòng)，計(jì)算出的加權(quán)平均資本成本數(shù)額也是轉(zhuǎn)瞬即逝的。目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)加權(quán)指根據(jù)按市場(chǎng)價(jià)值計(jì)量的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)衡量每種資本要素的比例。優(yōu)點(diǎn)：這種方法可以選用平均市場(chǎng)價(jià)格，回避證券市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)頻繁的不便；可以適用于企業(yè)籌措新資金，而不像賬面價(jià)值權(quán)數(shù)和實(shí)際市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)那樣只反映過去和現(xiàn)在的資本結(jié)構(gòu)。54賬面價(jià)值加權(quán)根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上顯示的會(huì)計(jì)價(jià)值來衡量每種

【例6-11】ABC公司按平均市場(chǎng)價(jià)值計(jì)量的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)是：40%的長(zhǎng)期債務(wù)、10%的優(yōu)先股、50%的普通股。長(zhǎng)期債務(wù)的稅后成本是3.90%,優(yōu)先股的成本是8.16%，普通股的成本是11.8%。

『正確答案』該公司的加權(quán)平均成本是：WACC＝（40%×3.9%）＋（10%×8.16%）＋（50%×11.8%）＝1.56%＋0.816%＋5.9%＝8.276%【例6-11】ABC公司按平均市場(chǎng)價(jià)值計(jì)量的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)

【例6-12?單選題】某企業(yè)的預(yù)計(jì)的資本結(jié)構(gòu)中，產(chǎn)權(quán)比率為2/3，債務(wù)稅前資本成本為14%。目前市場(chǎng)上的無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為8%，市場(chǎng)上所有股票的平均收益率為16%，公司股票的β系數(shù)為1.2，所得稅稅率為30%，則加權(quán)平均資本成本為（）。假設(shè)流動(dòng)負(fù)債可以忽略不計(jì)，長(zhǎng)期負(fù)債均為金融負(fù)債。

A.14.48%

B.16%C.18%D.12%

『正確答案』A『答案解析』產(chǎn)權(quán)比率＝負(fù)債/所有者權(quán)益＝2/3；長(zhǎng)期負(fù)債占全部資產(chǎn)的比重＝2/（2＋3）＝0.4；所有者權(quán)益占全部資產(chǎn)的比重＝1－0.4＝0.6；債務(wù)稅后資本成本＝14%×（1－30%）＝9.8%；權(quán)益資本成本＝8%＋1.2×（16%－8%）＝17.6%；加權(quán)平均資本成本＝0.4×9.8%＋0.6×17.6%＝14.48%。【例6-12?單選題】某企業(yè)的預(yù)計(jì)的資本結(jié)構(gòu)中，產(chǎn)權(quán)比率為131計(jì)算分析題C公司正在研究一項(xiàng)生產(chǎn)能力擴(kuò)張計(jì)劃的可行性，需要對(duì)資本成本進(jìn)行估計(jì)。估計(jì)資本成本的有關(guān)資料如下：（1）公司現(xiàn)有長(zhǎng)期負(fù)債：面值1000元，票面利率12%，每半年付息的不可贖回債券；該債券還有5年到期，當(dāng)前市價(jià)1051.19元；假設(shè)新發(fā)行長(zhǎng)期債券時(shí)采用私募方式，不用考慮發(fā)行成本。（2）公司現(xiàn)有優(yōu)先股：面值100元，股息率10%，每季付息的永久性優(yōu)先股。其當(dāng)前市價(jià)116.79元。如果新發(fā)行優(yōu)先股，需要承擔(dān)每股2元的發(fā)行成本。（3）公司現(xiàn)有普通股：當(dāng)前市價(jià)50元，最近一次支付的股利為4.19元/股，預(yù)期股利的永續(xù)增長(zhǎng)率為5%，該股票的貝他系數(shù)為1.2。公司不準(zhǔn)備發(fā)行新的普通股。（4）資本市場(chǎng)：國(guó)債收益率為7%；市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)估計(jì)為6%。（5）公司所得稅稅率：40%。57計(jì)算分析題C公司正在研究一項(xiàng)生產(chǎn)能力擴(kuò)張計(jì)劃的可行性，需132要求：（1）計(jì)算債券的稅后資本成本；（2）計(jì)算優(yōu)先股資本成本；（3）計(jì)算普通股資本