宏觀(guān)大年的三條政策主線(xiàn)和資產(chǎn)配置邏輯

宏觀(guān)大年的三條政策主線(xiàn)和資產(chǎn)配置邏輯1.

主線(xiàn)一：地產(chǎn)下、基建上如果政策托底，地產(chǎn)如何企穩(wěn)？2021

年第四季度以來(lái)政策穩(wěn)地產(chǎn)的訴求在上升，盡

管這一次和歷史上的地產(chǎn)刺激不一樣，但以史為鑒有助于我們找到經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的線(xiàn)索。

2008

年以來(lái)地產(chǎn)經(jīng)歷

3

輪明顯的觸底反彈，我們可以從政策應(yīng)對(duì)、地產(chǎn)指標(biāo)企穩(wěn)順序以

及信貸的變化三個(gè)角度來(lái)總結(jié)分析：穩(wěn)地產(chǎn)的政策通脹集中在需求端，人民銀行降準(zhǔn)或降息、部分地方放松限售限

購(gòu)?fù)刃?，支持地產(chǎn)融資、下調(diào)首付比例和降低房屋交易稅費(fèi)等則是全面放松的重要標(biāo)志。

商品房銷(xiāo)售同比增速往往率先企穩(wěn)，新開(kāi)工在銷(xiāo)售企穩(wěn)后的兩個(gè)季度內(nèi)觸底，

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資和土地購(gòu)置在銷(xiāo)售企穩(wěn)后三個(gè)季度內(nèi)逐步回升。這可能與地產(chǎn)

銷(xiāo)售是房企重要資金來(lái)源，而且企業(yè)通過(guò)銷(xiāo)售確認(rèn)需求回暖后才會(huì)逐步增加投

資有關(guān)。

地產(chǎn)是我國(guó)信貸擴(kuò)張的重要支撐，從

3

次經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，信貸脈沖往往在地產(chǎn)銷(xiāo)售

企穩(wěn)的同時(shí)或之后一個(gè)季度內(nèi)企穩(wěn)回升。2022

年地產(chǎn)會(huì)如何演繹？盡管

2021

年第三季度以來(lái)央行加強(qiáng)了對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的信

貸支持，但前三輪全面放松的政策難現(xiàn)。由于

2021

年上半年商品房銷(xiāo)售面積創(chuàng)同期歷

史高位，我們預(yù)計(jì)銷(xiāo)售面積累計(jì)同比將在

2022

年第一季度觸底，2022

年全年增速-5%。

新開(kāi)工方面，一般而言土地成交后

1

至

3

個(gè)季度陸續(xù)才會(huì)開(kāi)工，但

2021

年第四季度上

海、山西等多地開(kāi)始推進(jìn)“拿地即開(kāi)工”、縮短建設(shè)周期，新開(kāi)工累計(jì)同比低點(diǎn)可能提前

至

2022

年第一季度，2022

年全年同比-2.4%。房地產(chǎn)投資方面，2018

年至

2020

年新開(kāi)

工處于較高水平，這意味

2021

年和

2022

年的施工和竣工面積不低，疊加此前停工的面

積可能加緊復(fù)工，我們預(yù)計(jì)

2022

年地產(chǎn)投資同比增速可能在

3%左右。此外，我們預(yù)計(jì)

信貸脈沖的反彈也將出現(xiàn)在

2022

年第一季度?！暗禺a(chǎn)下，基建上”，基建的空間有多大？2022

年基建（口徑為廣義基建，下同）

支出的變數(shù)可能在于政府資金層面，2021

年基建投資的“慢發(fā)力”可能導(dǎo)致“閑置”財(cái)

政資金上升，這會(huì)為

2022

年的基建提供支撐。我們從預(yù)算內(nèi)資金和資金杠桿（基

建投資規(guī)模/預(yù)算內(nèi)資金規(guī)模）兩個(gè)角度來(lái)測(cè)算

2022

年基建的空間——我們預(yù)計(jì)

2022

年

基建投資的增速可能在

5%至

8%之間：

從預(yù)算內(nèi)資金來(lái)看，用于基建的資金主要來(lái)源于一般公共預(yù)算支出、土地出讓

金和專(zhuān)項(xiàng)債。除此之外，2021

年的“閑置”的財(cái)政資金（與

2019

年末相比，

2021

年末財(cái)政存款余額可能增加約

1.3

萬(wàn)億元，假設(shè)這為閑置資金的上限規(guī)

模）也是重要的后備力量。我們預(yù)計(jì)

2022

年預(yù)算資金的規(guī)?？赡茉?/p>

4.64

至

5.03

萬(wàn)億元，這取決于政府如何使用之前的“閑置”資金?；ㄍ顿Y如果反彈，可能投向哪些領(lǐng)域？由于數(shù)據(jù)的可得性，我們整理了浙江、廣

東、江蘇等省份“十四五”重大建設(shè)項(xiàng)目或

2021

年年度重大項(xiàng)目的數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)基

建項(xiàng)目占比大半壁江山，其中交通運(yùn)輸依舊是重心，現(xiàn)代能源（主要包括新能源發(fā)電和

電網(wǎng)改造升級(jí)等）開(kāi)始嶄露頭角，而

2018

年之前發(fā)揮重要作用的水利、市政設(shè)施等投

資則可能成為拖累?！暗禺a(chǎn)下、基建上”，經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)如何表現(xiàn)？從歷史上看，2000

年以來(lái)我們主要經(jīng)

歷過(guò)三段地產(chǎn)下、基建上的時(shí)期，其中第三段（2013

年

12

月至

2015

年

3

月）嚴(yán)格來(lái)說(shuō)

屬于“地產(chǎn)下，基建穩(wěn)”。政策方面三段時(shí)期都處于貨幣寬松的階段（降準(zhǔn)或降息），我

們可以從經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)兩方面進(jìn)行總結(jié)比較：

增長(zhǎng)方面，三段時(shí)期或是面臨金融危機(jī)，或是面對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型，經(jīng)濟(jì)增速

放緩，其中

2012

年和

2022

年在背景方面相似度可能更高——同樣是重要的政

治年份（十八大和二十大），同樣面臨經(jīng)濟(jì)增速中樞下降的壓力（2012

年面臨破“8”的壓力，而市場(chǎng)對(duì)

2022

年存在破“5”的擔(dān)憂(yōu)）。不同的是，2012

年地

產(chǎn)仍是重要的穩(wěn)增長(zhǎng)工具，而

2021

年以來(lái)政策試圖擺脫對(duì)地產(chǎn)的依賴(lài)。通脹方面，通縮壓力明顯。這可能意味著

2022

年盡管

CPI可能隨著豬肉價(jià)格

觸底回升，但是在地產(chǎn)和消費(fèi)的影響下核心

CPI表現(xiàn)可能疲軟，通脹對(duì)于貨幣

政策寬松的約束可能不及市場(chǎng)預(yù)期。

信貸方面，我們?cè)谏衔闹刑岬降禺a(chǎn)銷(xiāo)售的企穩(wěn)往往會(huì)帶來(lái)信貸脈沖的反彈，但

是要穩(wěn)定信貸增速可能需要宏觀(guān)杠桿率一定程度的上升。

資產(chǎn)方面，貨幣政策寬松疊加商品偏弱，利率債往往走強(qiáng)。權(quán)益和匯率方面，

前兩段時(shí)期是“股市弱+匯率強(qiáng)”，第三段則呈現(xiàn)“股市強(qiáng)+匯率弱”的特征，

貨幣政策超市場(chǎng)預(yù)期寬松（例如

2014

年

11

月的降息）是其中重要的催化劑。

從行業(yè)表現(xiàn)也能看出一些端倪，在貨幣寬松和地產(chǎn)放松下，非銀金融、地產(chǎn)、

建筑裝飾和計(jì)算機(jī)等板塊都有相對(duì)更好的表現(xiàn)。商品大概率偏弱的情況下，能源價(jià)格的表現(xiàn)可能要弱于工業(yè)金屬，這也和碳中

和、新能源的主題相契合。值得注意的是貴金屬，在商品弱勢(shì)的大環(huán)境下，貴

金屬也難有亮眼表現(xiàn)。2.

主線(xiàn)二：中國(guó)寬松、美國(guó)收緊2022

年中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不確定性雖然較

2021

年明顯加大，但從內(nèi)外部環(huán)境來(lái)看，

有一點(diǎn)是可以基本確定的，即中美貨幣政策的分化。雖然

2021

年大部分時(shí)間內(nèi)中美貨

幣政策都處于寬松的狀態(tài)，但“脹”的壓力已經(jīng)導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策在年底轉(zhuǎn)向，并且

有望在

2022

年加快收緊的步伐；而“滯”的風(fēng)險(xiǎn)下中國(guó)央行很可能在

2022

年延續(xù)貨幣

寬松。問(wèn)題是，2022

年“中國(guó)寬松、美國(guó)收緊”這一特殊的政策環(huán)境將如何演繹？對(duì)中

國(guó)的金融市場(chǎng)又將產(chǎn)生怎樣的影響？

“中國(guó)央行松、美聯(lián)儲(chǔ)緊”并不常見(jiàn)，自

21

世紀(jì)以來(lái)，這種中美貨幣政策的分化

只出現(xiàn)過(guò)兩次。2014

年

4

月，面對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，中國(guó)央行以定向降準(zhǔn)開(kāi)啟寬松周期，隨后一

年多的時(shí)間內(nèi)又分別進(jìn)行了

7

次降準(zhǔn)（含

2

次定向降準(zhǔn)）和

6

次降息；而彼時(shí)的美聯(lián)儲(chǔ)

已經(jīng)開(kāi)始了

taper，并在一年后的

2015

年

12

月開(kāi)始加息。這一輪中美貨幣政策的分化持

續(xù)至

2016

年

3

月，當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)宣布暫停加息，中美貨幣政策的立場(chǎng)不再對(duì)立。2018

年

4

月，伴隨著中美貿(mào)易摩擦的升級(jí)，中國(guó)央行以全面降準(zhǔn)轉(zhuǎn)向貨幣寬松，隨

后又進(jìn)行了

4

次降準(zhǔn)（含一次定向降準(zhǔn)）；而當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)仍處于連續(xù)加息和縮表的緊縮

道路上。這一輪中美貨幣政策的分化一直持續(xù)到

2019

年

7

月，美聯(lián)儲(chǔ)宣布降息并停止

縮表，中美貨幣政策立場(chǎng)才趨于一致。上述兩段時(shí)期，中國(guó)央行的寬松方式和國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的走勢(shì)有一些共性值得總結(jié)：

一是當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入加息周期后，中國(guó)央行在寬松上是慎用降息的。在第一段時(shí)期，中國(guó)央行的

6

次降息均發(fā)生在美聯(lián)儲(chǔ)加息前，當(dāng)

2015

年

12

月美聯(lián)

儲(chǔ)首次加息后，中國(guó)央行的寬松只有一次降準(zhǔn)；在第二段時(shí)期，由于美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)的加息，

中國(guó)央行的寬松僅體現(xiàn)為連續(xù)的降準(zhǔn)，直到美聯(lián)儲(chǔ)在

2019

年

7

月重啟降息后，中國(guó)央

行才開(kāi)始降息。二是當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息時(shí)，中國(guó)央行的寬松會(huì)加劇人民幣匯率的貶值。比

如在從

2015

年三季度開(kāi)始，由于市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)加息有著強(qiáng)烈的預(yù)期，人民幣匯率

隨著中國(guó)央行的寬松快速貶值，直到

2016

年

2

月市場(chǎng)不再預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)加息才穩(wěn)定下來(lái)

；又如

2018

年

4

月之后，美聯(lián)儲(chǔ)一直保持著每季度加息一次的節(jié)奏，人民幣匯

率隨著中國(guó)央行的連續(xù)降準(zhǔn)一路貶值，直至美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束加息才企穩(wěn)反彈。四是美聯(lián)儲(chǔ)加息疊加中國(guó)央行寬松，人民幣匯率和

A股的正相關(guān)性會(huì)顯著提升。

雖然

2015

年和

2018

年

A股的動(dòng)蕩均發(fā)生在“中國(guó)央行松、美聯(lián)儲(chǔ)緊”時(shí)期，但主要受股市去杠桿和中美貿(mào)易戰(zhàn)這兩個(gè)事件的影響。值得關(guān)注的是，在美聯(lián)儲(chǔ)加

息和中國(guó)央行寬松時(shí)期，人民幣匯率與

A股的相關(guān)性會(huì)顯著提升，即人民幣的

貶值伴隨著

A股的下跌。與上述兩個(gè)時(shí)期“美聯(lián)儲(chǔ)先緊、中國(guó)央行后松”不同，2021

年至

2022

年則是“中

國(guó)央行先松、美聯(lián)儲(chǔ)后緊”。這是因?yàn)樾鹿谝咔楹竺缆?lián)儲(chǔ)在貨幣政策調(diào)控上有意讓經(jīng)濟(jì)

過(guò)熱以確保就業(yè)最大化的實(shí)現(xiàn)，但這也意味著

2022

年一旦美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始加息，面對(duì)高企

的通脹壓力，很可能在步伐上比上述兩個(gè)時(shí)期更為激進(jìn)。因此，在“中國(guó)寬松、美國(guó)收緊”這一政策主線(xiàn)下，我們對(duì)

2022

年中國(guó)央行的貨幣

政策和國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)配置有如下展望：

首先，2022

年上半年很可能是國(guó)內(nèi)貨幣政策寬松的主要窗口期。下半年如果美聯(lián)儲(chǔ)

迫于通脹而開(kāi)始加息，中國(guó)央行進(jìn)一步寬松（尤其是降息）的空間將十分有限。其次，中國(guó)國(guó)債利率的走勢(shì)不大可能受美聯(lián)儲(chǔ)加息的影響。我們認(rèn)為其下行的空間

主要取決于政府出臺(tái)的穩(wěn)增長(zhǎng)措施能在多大程度上對(duì)沖房地產(chǎn)的降溫。

另外，需關(guān)注人民幣匯率貶值對(duì)

A股的沖擊。我們認(rèn)為

2022

年人民幣匯率將存在

階段性的貶值壓力，尤其是在二三季度，很可能受美聯(lián)儲(chǔ)加息（市場(chǎng)）預(yù)期發(fā)酵和節(jié)奏

加快的影響，并且很可能通過(guò)跨境資金流動(dòng)放大

A股的波動(dòng)。3.

主線(xiàn)三：全球走向“與病毒共存”在全球新冠疫苗接種的加速推進(jìn)下，2021

年

6

月以來(lái)，多國(guó)宣布政策從“清零”轉(zhuǎn)

向“與病毒共存”，其中英國(guó)、澳大利亞、新加坡、以色列和韓國(guó)的模式頗具代表性。疫苗接種率的提高使得死亡率降低，減少了各國(guó)為應(yīng)對(duì)疫情反撲而再次陷入

嚴(yán)格封鎖的風(fēng)險(xiǎn)。盡管

11

月

25

日，南非科學(xué)家宣布發(fā)現(xiàn)了具有強(qiáng)傳染性的新變種毒株奧密克戎（Omicron），該毒株已經(jīng)造成南非新增病例激增，后續(xù)以色列、英國(guó)、日本等

多個(gè)國(guó)家迅速收緊入境政策。但是當(dāng)前（2021

年

12

月

2

日，下同）沒(méi)有證據(jù)表明奧密

克戎的重癥率和致死率顯著高于德?tīng)査局?，因此我們認(rèn)為奧密克戎的出現(xiàn)不會(huì)改變

2022

年全球走向“與病毒共存”的步伐。盡管我國(guó)還未完全實(shí)現(xiàn)群體免疫，國(guó)家衛(wèi)健委于

2021

年

11

月

10

日重申“我國(guó)現(xiàn)

階段將繼續(xù)堅(jiān)持‘動(dòng)態(tài)清零’目標(biāo)”，但隨著海外經(jīng)濟(jì)體放開(kāi)疫情管控，我國(guó)“清零”政

策可能面臨挑戰(zhàn)。如果穩(wěn)增長(zhǎng)政策未能有效對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行，不排除防疫政策出現(xiàn)松動(dòng)的

可能。那么，有哪些政策放寬的模式可供我國(guó)借鑒？

根據(jù)我們對(duì)于英國(guó)、澳大利亞、新加坡、以色列和韓國(guó)的研究，較高的疫苗接種率（2021

年

11

月

1

日以來(lái)均超過(guò)

60%）是放寬政策得以實(shí)施的基石。政策從“清

零”向“與病毒共存”轉(zhuǎn)向的核心體現(xiàn)在防疫管控側(cè)重點(diǎn)的變化，可以從對(duì)內(nèi)防疫政策

和邊境管控兩個(gè)維度來(lái)觀(guān)測(cè)：一方面，對(duì)內(nèi)防疫政策的核心從監(jiān)測(cè)新冠感染轉(zhuǎn)向監(jiān)測(cè)結(jié)

果，關(guān)注點(diǎn)變?yōu)椴≈亍⒉∥＜八劳霭咐?，通過(guò)疫苗和監(jiān)測(cè)住院情況來(lái)控制疫情，而不是

限制公民的生活；另一方面，邊境管控的核心關(guān)注點(diǎn)從防止受感染人員入境變成不對(duì)醫(yī)

療系統(tǒng)帶來(lái)嚴(yán)重壓力。在放寬境內(nèi)疫情防控方面，以色列、韓國(guó)、澳大利亞的模式值得綜合借鑒。放開(kāi)政

策的典型策略之一為分區(qū)域、分級(jí)別的“N步走”。以澳大利亞為例，該

國(guó)政府于

2021

年

8

月

6

日公布了“轉(zhuǎn)變新冠病毒應(yīng)對(duì)措施的國(guó)家計(jì)劃”，根據(jù)兩劑疫苗

的接種率，將政府防疫措施的放開(kāi)分為四個(gè)階段。澳大利亞放寬政策的特點(diǎn)在于將實(shí)施

的權(quán)力下放州政府，而并非像其他國(guó)家在全國(guó)層面統(tǒng)一采取行動(dòng)，鑒于我國(guó)的區(qū)域多樣

性和差異性，這一點(diǎn)頗具借鑒意義。鑒于各州預(yù)計(jì)完成

70%和

80%疫苗接種率的時(shí)間存

在差異，澳大利亞全國(guó)范圍形成防疫的“雙速道路”情形：疫苗接種快的州解

禁，疫苗接種慢的州封鎖。放開(kāi)政策的典型策略之二為引入疫苗通行證。以以色列為例，該國(guó)引入了“綠色通

行證”機(jī)制：首先，獲得“綠色通行證”必須滿(mǎn)足嚴(yán)格的條件且有一定時(shí)效性，這往往和疫苗接種以及醫(yī)療檢測(cè)相關(guān)；其次，根據(jù)疫情的嚴(yán)重程度，靈活規(guī)定哪些特定的場(chǎng)合

必須出示通行證才能參與；再者，根據(jù)疫情爆發(fā)的情況，限制特定場(chǎng)合集會(huì)的人數(shù)上限，

調(diào)整口罩佩戴的要求。

在放寬邊境管控方面，新加坡的“旅行走廊計(jì)劃”（VaccinatedTravelLane，VTL）

值得借鑒，VTL為免隔離跨境航班，其覆蓋范圍被循序漸進(jìn)地?cái)U(kuò)充。在該計(jì)劃

下，已完成新冠疫苗接種的乘客在入境簽署雙方國(guó)家時(shí)不必隔離

14

天。各國(guó)如何應(yīng)對(duì)放開(kāi)政策后的疫情反彈？這是對(duì)政策應(yīng)變能力的考驗(yàn)，鑒于疫情的變

數(shù)較大，放開(kāi)政策通常需要伴隨疫情動(dòng)態(tài)調(diào)整。在解封初期，新增

新冠確診病例和死亡病例通常會(huì)上升，但隨著疫苗接種率提升至更高的水平以及政府的

應(yīng)對(duì)政策，新增病例和死亡病例往往見(jiàn)頂回落（韓國(guó)在

2021

年

11

月

1

日才開(kāi)始實(shí)施放

開(kāi)政策，新增確診病例和死亡病例還未見(jiàn)頂）。澳大利亞由于全國(guó)范圍內(nèi)有近一半的地

區(qū)實(shí)行“清零”政策，因此疫情的反彈在整體上要明顯好于新加坡和韓國(guó)。我國(guó)與已實(shí)施“與病毒共存”模式國(guó)家的不同之處在哪里？首先，疫苗的防護(hù)力度

不同。已放開(kāi)政策國(guó)家的居民大多接種了

mRNA疫苗，而我國(guó)居民接種了滅活疫苗。鑒

于疫苗的保護(hù)率存在差距，疫情反撲的嚴(yán)重程度可能不同。其次，我國(guó)的防疫措施聚焦

于對(duì)于人員流動(dòng)的限制，但是對(duì)于各公共場(chǎng)所的措施沒(méi)有上述國(guó)家嚴(yán)格。如果政策放開(kāi)，

尤其是邊境管控方面的放寬，對(duì)于餐飲、娛樂(lè)場(chǎng)所、公共交通等公共場(chǎng)所的防疫措施可

能反而要先收緊，后續(xù)才能逐步放寬。再者，我國(guó)幅員遼闊并且區(qū)域差異較大，制定全

國(guó)統(tǒng)一的放寬政策難度更大。這點(diǎn)可以參考澳大利亞的模式，盡管放寬政策的權(quán)利不一

定要下放到地方政府，但是可以分區(qū)域、分批次放寬政策。

放開(kāi)政策對(duì)于我國(guó)金融市場(chǎng)的影響如何？可能經(jīng)歷一個(gè)從

riskon到

riskoff，再到

riskon的過(guò)程。4.

主要宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)預(yù)測(cè)出口：2022

年同比增速在

10%附近。2021

中國(guó)出口持續(xù)超市場(chǎng)預(yù)期的原因主要在

于疫情反復(fù)導(dǎo)致海外供應(yīng)鏈難以修復(fù)，這也使得中國(guó)占全球的出口份額進(jìn)一步回升。我

們認(rèn)為

2022

年出口增速雖然會(huì)因高基數(shù)、海外轉(zhuǎn)向服務(wù)消費(fèi)逆風(fēng)而有所放緩，但仍然

存在如下利好：一是美國(guó)庫(kù)存的重建，從歷史來(lái)看，當(dāng)美國(guó)開(kāi)啟補(bǔ)庫(kù)存后中國(guó)對(duì)美出口

增速均保持高位；二是美國(guó)高通脹壓力下，中美互征關(guān)稅有望進(jìn)一步豁免和部

分取消；三是美國(guó)基建投資法案的實(shí)施、以及其他海外經(jīng)濟(jì)體資本開(kāi)支的回升也將支撐

中國(guó)中間品和資本品的出口。因此，

2022

年大部分時(shí)間內(nèi)中國(guó)出口增長(zhǎng)仍有望好于市

場(chǎng)預(yù)期。消費(fèi)：2022

年社零同比增速

5.5%左右。2021

年疫情反復(fù)和“缺芯”拖累了社零增

長(zhǎng)，但隨著國(guó)內(nèi)防疫政策的日趨靈活、以及“缺芯”的逐步緩解，上述兩大逆風(fēng)對(duì)消費(fèi)

的影響在

2022

年將明顯減弱。然而，居民收入增長(zhǎng)的緩慢、以及房地產(chǎn)市場(chǎng)的下行仍

將制約居民消費(fèi)的復(fù)蘇，尤其是在房地產(chǎn)銷(xiāo)售負(fù)增長(zhǎng)下，地產(chǎn)下游的家電、家具、裝潢

材料等產(chǎn)品消費(fèi)面臨下行壓力。因此，我們預(yù)計(jì)社零增速在

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年難以回到疫情前的

水平。制造業(yè)投資：2022

年中國(guó)制造業(yè)投資增速在

7%附近。這一增速雖然較

2021

年有

所回落，但高于疫情前

6%的五年平均增速。2022

年支撐制造業(yè)投資回升的因素主要有

三點(diǎn)：一是“十四五”時(shí)期中央將穩(wěn)定制造業(yè)比重作為經(jīng)濟(jì)工作的重要任務(wù)，制造業(yè)在

經(jīng)濟(jì)中的占比有望在

2022

年進(jìn)一步回升，從而帶動(dòng)投資的增長(zhǎng)；二是疫情后出

口的高景氣也將帶動(dòng)制造業(yè)投資的回升，尤其是上游原材料成本壓力的緩解；

三是在綠色低碳轉(zhuǎn)型的要求下，制造業(yè)