有色金屬鋰行業(yè)專題研究：從鋰礦供給看鋰價持續(xù)性

有色金屬鋰行業(yè)專題研究：從鋰礦供給看鋰價持續(xù)性一、總量資源豐富，區(qū)域特點各異鋰是自然界中第33豐富的元素，在地殼中含量相對較高，主要以鹽湖鹵水（58%）、硬巖性鋰礦（26%）及鋰黏土礦（7%）等形式分布于南美、澳洲及北美等地。但高品位優(yōu)質(zhì)鋰礦和低鎂鋰比鹽湖鹵水資源稀缺，且全球鋰資源分布不均，導致鋰資源總量和實際可探資源量、即期產(chǎn)能間存在極大差異。2021年全球鋰資源總量約為8900萬噸（探明儲量約為2200萬噸），總量較上年增加300萬噸，主要集中在南美三角區(qū)和澳大利亞，兩地鋰資源占全球總資源量的65%。其中，南美三角（玻利維亞、阿根廷、智利）占比高達56%，是鹵水鋰資源最為集中的地區(qū)；澳大利亞占比為8%，硬巖型鋰礦（鋰輝石、鋰云母、透鋰長石等）為主，貢獻當前全球50%以上的鋰產(chǎn)品產(chǎn)量；國內(nèi)鋰資源80%以上存在于鹵水中（鹽湖鹵水為主，其余為地熱鹵水、油田鹵水、井鹵水），品質(zhì)相對南美三角要低，鎂鋰比高導致所需的開采技術要求更為嚴苛。1.1澳洲鋰礦：資源稟賦優(yōu)越，貢獻全球現(xiàn)有鋰精礦超半數(shù)產(chǎn)量澳大利亞鋰礦資源稟賦優(yōu)越，鋰資源總量達3880萬噸，儲量達2198萬噸，擁有Greenbushes、Pilgangoora、Marion和Cattlin幾大資源量和品位均處于全球領先水平的大型在產(chǎn)鋰礦項目，由于鋰礦資源優(yōu)質(zhì)，開發(fā)環(huán)境友好，開采技術相對成熟，澳洲鋰礦長期以來一直作為全球鋰資源的主要供應來源，2021年全球產(chǎn)量占比約55%。2018年以來，澳礦產(chǎn)量隨下游需求景氣度的變化經(jīng)歷了一輪周期。2018-2020年，西澳鋰礦集中投產(chǎn)，在新能源車補貼退坡和消費電子需求量下行等因素影響下，鋰精礦價格降至低位，上游利潤壓縮至虧損，產(chǎn)能逐步出清。2021年以來，政策支持和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型催化下，下游新能源車用動力鋰電池和儲能鋰電池需求爆發(fā)，鋰價在供應瓶頸下大幅上漲，澳礦加速擴產(chǎn)。除幾大核心在產(chǎn)項目外，隨著擴產(chǎn)產(chǎn)能及綠地項目的放量，澳洲精礦產(chǎn)量將近幾年實現(xiàn)持續(xù)增長。2022年新增投產(chǎn)項目包括Greenbushes的尾礦廠TRP（鋰精礦產(chǎn)能從134萬噸/年擴至162萬噸/年）；pilgangoora的pilgan工廠（一階段新增產(chǎn)能3-5萬噸/年），pilgangoora的Ngungaju工廠（新增鋰精礦產(chǎn)能18-20萬噸/年，預計于22Q3投產(chǎn)）；另外MtMarion鋰精礦技改項目將于2022年下半年投產(chǎn)，產(chǎn)能提升10%-15%；Wodgina第一條25萬噸/年產(chǎn)線于2022年5月復投產(chǎn)。新增項目中，F(xiàn)inniss有望成為2022年唯一投產(chǎn)的綠地鋰礦（年產(chǎn)能17.5-19.7萬噸），西澳中部大型綠地鋰輝石礦KathleenValley有望在2024Q2投產(chǎn)第一批鋰精礦（年產(chǎn)能51.1萬噸），西澳大型待開發(fā)硬巖鋰礦項目MtHolland預計在2024年投產(chǎn)（年產(chǎn)能34萬噸）。1.2非洲鋰礦：多數(shù)為勘探中的綠地礦，稟賦優(yōu)越非洲鋰資源總量達2575萬噸LCE，主要分布在剛果(金)、馬里、津巴布韋、加納和納米比亞五個國家，其中剛果(金)的資源儲量最為豐富，2021年探明鋰資源儲量達300萬金屬噸，占非洲已探明儲量的69.1%；其次是馬里，探明鋰儲量為70萬金屬噸，占非洲已探明鋰資源儲量的16.1%。非洲鋰礦基本為近幾年新勘探的綠地礦，具有較大的開發(fā)潛能。以Manono、Goulamina、Arcadia為代表，在全球綠地鋰礦項目中具有明顯的資源量和品位優(yōu)勢，其中Manono是全球資源量最大的鋰礦，資源總量達1632.1萬噸LCE，超過澳洲大礦Greenbush（1336.2萬噸LCE）和Pilgangoora（870.9萬噸LCE）。除部分云母礦和尾礦外，非洲綠地鋰礦的資源品位較高，大部分位于1.1%-1.6%區(qū)間。由于前期勘探和投資的不足，加上基礎設施建設相對薄弱，鉆探和提鋰工藝掣肘，非洲綠地礦項目多數(shù)仍處于完成可行性研究階段或正在勘探中，不確定性較大。目前非洲地區(qū)在產(chǎn)的鋰礦僅有津巴布韋的Bikita，其現(xiàn)有年產(chǎn)能9萬噸透鋰長石精礦，預計2023年后逐步擴產(chǎn)9萬噸/年透鋰長石精礦（Li2O4.3%）、30萬噸/年鋰輝石精礦（Li2O5.5%）、9萬噸/年的鋰云母礦（Li2O2.5%）以及混合精礦（鋰輝石、鋰霞石等，Li2O4.3%）約6.7萬噸/年。根據(jù)可行性報告，預計2024-2025年非洲綠地鋰礦將迎來投產(chǎn)小高峰，產(chǎn)能加速釋放，為全球鋰資源緊張局面帶來邊際改善。重點項目包括年產(chǎn)能70萬噸的Manono（預計2023年下半年投產(chǎn)，2024年產(chǎn)能爬坡）及Goulamina（預計2024Q1投產(chǎn)，一階段鋰精礦產(chǎn)能50.6萬噸/年，二階段擴產(chǎn)至83.1萬噸/年）。1.3亞洲鋰礦：資源類型豐富，開發(fā)進度較慢亞洲鋰資源基本都分布于我國境內(nèi)，類型豐富但稟賦相對澳洲和非洲較差。類型上，我國以鹽湖鹵水鋰為主，約占國內(nèi)鋰資源總量的79%，其次是鋰輝石礦和鋰云母礦。地理位置上，集中分布于四川（占比11%）、江西（占比5%）、青海（占比43%）、西藏（占比31%）、湖北地區(qū)（占比7%）。其中，四川地區(qū)以鋰輝石礦為主，LI2O品位在1.3%左右；江西宜春享有“亞洲第一鋰都”美譽，是全球鋰云母礦的集中地，但云母礦鋰含量普遍低于鋰輝石礦，Li2O品位位于0.2%-0.6%區(qū)間，故開發(fā)成本高、尾礦難處理、回收率較低；鹽湖鹵水型鋰資源主要分布于青海和西藏地區(qū)，儲量大但品位相對較低。根據(jù)USGS數(shù)據(jù)，2021年我國鋰資源量達510萬金屬噸，占全球總量的5.7%；儲量達150萬噸，占全球總儲量的6.8%。四川鋰輝石礦中，目前在產(chǎn)的僅有甲基卡134號礦脈（融捷股份持股100%）和業(yè)隆溝（盛新鋰能持股75%），鋰精礦年產(chǎn)能分別為7-8萬噸/年和7.5萬噸/年；李家溝項目正在建設中，有望于2022年底出礦，鋰精礦設計產(chǎn)能為18萬噸/年；天齊鋰業(yè)100%持股的雅江措拉鋰礦正在進行可行性研究，項目一期規(guī)劃產(chǎn)能11萬噸/年；其余仍處于停產(chǎn)或勘探階段。整體來看，四川鋰輝石礦的資源品位處于中上游水平，Li2O品位在1.3%左右，但是川礦的環(huán)保要求高，選礦、尾礦廠審批難度大，前期鋪設基本建設所耗費的時間和投資額大，因此開發(fā)和擴能節(jié)奏相對較慢。江西鋰云母礦中，目前在產(chǎn)的項目精礦總產(chǎn)能達8.9萬噸LCE，到2025年有望向20萬噸靠近。其中，江鎢集團的宜春鉭鈮礦、永興材料的化山瓷石礦、飛宇新能源的大港瓷土礦是資源量和產(chǎn)能規(guī)模較大的在產(chǎn)鋰云母礦，江特電機的茜坑鋰瓷石礦處于探轉(zhuǎn)采階段，贛鋒鋰業(yè)的松樹崗項目、加不斯鈮鉭礦和寧德時代的枧下窩礦區(qū)陶瓷土礦具有較大的開發(fā)潛力，或?qū)?023年下旬-2025年國內(nèi)鋰供應產(chǎn)生一定影響。1.4

美洲鋰礦：多數(shù)項目仍處于可研或勘探階段，2024年后產(chǎn)能逐步釋放美洲鋰礦主要分布于北美的美國、墨西哥、加拿大和南美的巴西，其中巴西是目前除澳大利亞以外全球現(xiàn)有鋰精礦產(chǎn)量的主要供應國。礦石類型來看，美國以沉積型的鋰黏土礦為主，墨西哥擁有全球最大的鋰黏土礦Sonora（贛鋒鋰業(yè)100%），加拿大和巴西以鋰輝石礦為主，較多項目已經(jīng)進入在建和開發(fā)階段，發(fā)展前景廣闊。鋰礦項目方面，北美75%的鋰礦項目仍處于可研或勘探階段，投產(chǎn)時間基本在2024年后；目前來看，在覆蓋的24個樣本項目中，已投產(chǎn)的僅有3個，在建項目3個（含確定重啟的NorthAmerican），完成初步經(jīng)濟評估(PEA)和可行性研究(PFS、FS、DFS)的項目共10個（占比41.7%），停產(chǎn)或探勘中的項目8個（占比33.3%）。美洲目前在產(chǎn)鋰礦項目主要有加拿大Tanco（中礦資源持股100%）、巴西的Mibra（AMG持股100%）及巴西的MinadaCachoeira（CBL持股100%），各項目均有擴產(chǎn)計劃。其中Tanco是北美唯一在產(chǎn)礦，擁有12萬噸/年的鋰輝石采選能力，50萬噸/年鋰輝石選礦廠的可行性研究正在進行中；Mibra一階段9萬噸/年鋰精礦在產(chǎn)，二階段計劃擴至13萬噸/年，預計于2023Q2試運行；MinadaCachoeira3萬噸/年鋰精礦在產(chǎn)，2025年計劃實現(xiàn)產(chǎn)能翻倍。近1-2年規(guī)劃投產(chǎn)的在建項目主要包括加拿大JamesBay，預計于22Q3開建、24Q1投運，設計產(chǎn)能32.1萬噸/年鋰精礦；巴西GrotadoCirilo（Sigma持股100%），預計2022年底一期23萬噸/年鋰精礦產(chǎn)能投產(chǎn)；加拿大NorthAmerican

（Sayona持股75%），預計2023年復產(chǎn)，年產(chǎn)能為19萬噸鋰精礦。1.5歐洲鋰礦：開發(fā)環(huán)境相對嚴苛，資源品位較低，投產(chǎn)進度偏慢歐洲國家礦業(yè)開發(fā)環(huán)境相對嚴苛，ESG目標高，項目礦山啟動所需許可證的獲取難度更大，加之歐洲產(chǎn)業(yè)以一體化發(fā)展為主，從上游資源勘探、鋰鹽冶煉到下游鋰電池制造、新能源汽車和儲能設備的生產(chǎn)均在國內(nèi)進行布局，因此項目前期資本投入及配套產(chǎn)能設計規(guī)劃進一步掣肘資源端投產(chǎn)速度。從資源品位來看，歐洲地區(qū)的鋰輝石礦Li2O品位集中在1.05%左右，相對其他地區(qū)要低，因此，歐洲鋰資源開發(fā)進度較慢、整體生產(chǎn)周期較長。目前，歐洲多數(shù)項目仍處于完成預可行性研究階段，葡萄牙MinadoBarroso鋰輝石礦預計在2023年投產(chǎn)，產(chǎn)能為17.5萬噸鋰精礦（2.19萬噸LCE），2024年可能新增投產(chǎn)的項目產(chǎn)能合計4.715萬噸LCE，2025年預新增投產(chǎn)的項目SanJose

（西班牙的鋰云母礦）產(chǎn)能為1.95萬噸氫氧化鋰，但項目不確定性均較大。1.6鹽湖項目：南美擴產(chǎn)節(jié)奏穩(wěn)定，亞洲棕地擴能放緩，新項目短期難見成效鹽湖一般位于封閉和干旱區(qū)封閉盆地中，地下熱泉或河流會將鋰資源長期匯聚帶入，溶解含鹽地下水-鋰堆積而成-可開采通常是一個漫長的過程，需要8個月到3年不等，項目開發(fā)對技術和設備的要求高，基建時間需要1.5-2年，鹽湖鹵水從勘探-可行性研究（PEA-PFS-FS-DFS）-立項-設計-施工建設-投產(chǎn)-產(chǎn)能爬坡整個周期大致在8-12年。全球高品位的鹽湖項目集中在南美的阿根廷和智利、玻利維亞，主要為碳酸鹽型，具有鋰離子濃度高、鎂鋰比低的特點，可直接析出粗制碳酸鋰，因此傳統(tǒng)鹽湖鹵水項目基本都采用鹽田濃縮－沉淀法提鋰，工藝成熟可靠、生產(chǎn)成本低，但由于前期需要建立大規(guī)模鹽田，資本支出較高、生產(chǎn)周期長。代表性項目有智利的Atacama和阿根廷的Cauchari-Olaroz。亞洲鹽湖鋰項目集中在我國的青海和西藏地區(qū)，鹵水型鋰資源儲量豐富（位于全球前五）、鹽湖類型多元（包括鉀鎂鹽型、鉀鎂鋰硼型、硼鋰鉀銣銫型）。代表性項目有察爾汗鹽湖（青海，在產(chǎn)），一里坪鹽湖（青海，在產(chǎn)），以及西藏礦業(yè)的扎布耶鹽湖、西藏城投的龍木錯&結(jié)則茶卡鹽湖。亞洲鹽湖鋰項目青海鹽湖的鎂鋰比高，提取難度大，但由于鋰是鉀和硼等元素的副產(chǎn)品，得益于早期鉀肥大規(guī)模開發(fā)，當?shù)鼗A設施完備，鹽田基地、電力系統(tǒng)、物流運輸路線等可共用，協(xié)同效應大幅降低了前期資本開支，且工業(yè)副產(chǎn)品可抵銷一部分生產(chǎn)成本。目前，青海各主力鹽湖的工藝基本定型、股權關系穩(wěn)定、較多項目已進入棕地擴能階段。青海主要在產(chǎn)項目和擴產(chǎn)確定性較大的項目有察爾汗鹽湖、東臺吉乃爾、西臺吉乃爾及一里坪鹽湖等。西藏鹽湖的特點是地表鹵水豐富、資源量充裕、鋰濃度相對高，但是生態(tài)環(huán)境脆弱，地貌復雜，另外交通不便、勞動力不足等因素造成基建薄弱、前期資本開支大，是西藏鋰資源開發(fā)的主要掣肘。西藏鹽湖整體開發(fā)進程緩慢，較多項目仍處可行性研究階段，不確定性大。目前在產(chǎn)或較為確定的在建項目主要有扎布耶鹽湖、龍木錯&結(jié)則茶卡和捌千錯鹽湖。考慮到部分項目仍處于遠景規(guī)劃階段，投產(chǎn)期大概率不及預期，因此我們在預測時剔除部分確定性較低的項目；此外，鹽湖提鋰項目投產(chǎn)后會后面臨設備調(diào)試、鹽田設計優(yōu)化、鹵水庫存下降和鹵水濃度降低等不及預期的情況，調(diào)試和產(chǎn)能爬產(chǎn)周期較長。美洲鹽湖鋰項目南美鹽湖開發(fā)早，項目基本已成熟，供應格局穩(wěn)定，產(chǎn)量增加主要取決于在產(chǎn)鹽湖擴產(chǎn)進度，擴產(chǎn)進度不及澳礦，邊際供給彈性趨小。目前南美超半數(shù)鹽湖鋰產(chǎn)量仍由Atacama和Cuachari-Olaroz貢獻。SQM和ALB擁有全球最大鹽湖Atacama的采礦權，Atacama-SQM現(xiàn)有產(chǎn)能為12萬噸LCE及2.15萬噸LiOH，預計到2023年底將形成18萬噸LCE及3萬噸LiOH的產(chǎn)能；Atacama-ALB現(xiàn)有產(chǎn)能4.4萬噸LCE，預計2022H2新增投產(chǎn)4萬噸LCE。全球第二大在產(chǎn)鹽湖Cuachari+Olaroz（Allkem）現(xiàn)有產(chǎn)能合計3.5萬噸LCE（含工業(yè)級），Olaroz二期新增1.5萬噸LCE和1萬噸LiOH預計22H2投產(chǎn)，Cuachari二期2.5萬噸工業(yè)級碳酸鋰在建，預計2022H2投產(chǎn)；Cauchari-Olaroz（贛鋒鋰業(yè)）一期年產(chǎn)4萬噸LCE預計2022年投產(chǎn)。西藏珠峰持股54%的項目SDLA一期2500噸LCE在產(chǎn)，二期2500噸+5萬噸預計2023年初開始投產(chǎn)。二、供應結(jié)構(gòu)豐富度提升，增量釋放節(jié)奏不一隨著全球在建及擴產(chǎn)鋰資源項目陸續(xù)投放，鋰上游供應結(jié)構(gòu)將進一步充實，此前以澳洲、南美為主的高集中度鋰資源格局將趨于分散。此外，由于不同區(qū)域相關政策，開發(fā)環(huán)境，配套基建條件及氣候條件各異，項目建設進度及產(chǎn)量釋放節(jié)奏也存在一定差距，全球鋰供應增長驅(qū)動將逐步輪換。2.1供應來源逐步豐富，區(qū)域集中度趨于分散過去兩年間，全球在產(chǎn)鋰項目數(shù)量較少，澳洲優(yōu)質(zhì)鋰礦及南美成熟鹽湖項目貢獻主要供應量，未來澳礦將穩(wěn)步增產(chǎn)，南美鋰鹽湖也有較多在建項目可能在2023-2025年投產(chǎn)放量，澳洲及南美仍為全球鋰資源重要來源。除此之外，隨著非洲綠地礦項目（Manono、Goulamina、Arcadia等）陸續(xù)投產(chǎn)，非洲鋰礦產(chǎn)量在全球的占比將呈明顯上升趨勢，另外，遠期北美及歐洲鋰礦產(chǎn)能逐步釋放將進一步充實全球鋰資源結(jié)構(gòu)，鋰供應集中度將從高度集中向相對分散化演變。2.2鹽湖產(chǎn)量穩(wěn)步釋放，鋰輝石仍將貢獻主要增量在全球鋰資源供不應求背景下，在產(chǎn)產(chǎn)能率先加速擴張。其中南美鹽湖作為當前第二大鋰供應來源，資源稟賦優(yōu)越，所含鋰離子濃度高，Atacama作為最大的在產(chǎn)鋰鹽湖項目，鋰平均濃度達1835mg/L。根據(jù)各項目當前規(guī)劃來看，未來南美鹽湖增量主要由擴產(chǎn)產(chǎn)能貢獻，包括Atacama及Olaroz等，綠地鹽湖項目以Cauchari-Olaroz為代表，預計2022年內(nèi)投產(chǎn)。由于南美鹽湖是最早一批進行挖掘開發(fā)的鋰資源，先發(fā)優(yōu)勢顯著，開發(fā)的技術要求相對低，工藝成熟度較高，因此擴產(chǎn)增量釋放阻礙相對較小。而綠地鹽湖前期需要建設大規(guī)模的鹽田，初期資本支出高，另外各鹽湖稟賦差異較大，提鋰工藝的可復制性相對鋰礦較低，建設周期較長，供應彈性相對較弱。對比來看，綠地鋰礦項目開采工藝路線可復制性較強，項目建設環(huán)境相對友好，平均建設投產(chǎn)周期更短，供應彈性相對較大且確定性更高；此外澳礦新增產(chǎn)能多為成熟大型在產(chǎn)項目擴產(chǎn)及部分礦區(qū)復產(chǎn)，資源稟賦高，產(chǎn)線建設難度低，配套設施完備，投產(chǎn)節(jié)奏較快，因此鋰精礦仍為未來鋰資源增量的主要貢獻。2.3“棕地鋰礦”擴產(chǎn)先行，“綠地鋰礦”緊隨其后澳礦擴產(chǎn)先行。澳礦憑借資源稟賦優(yōu)越和建設環(huán)境較為寬松，具有先發(fā)優(yōu)勢，2023年以前澳洲棕地礦擴產(chǎn)能和復產(chǎn)礦投產(chǎn)提供主要增量，由于前期基礎設施完備，投產(chǎn)進度較快、確定性較高，但是澳洲新開發(fā)項目較少，資源潛力有限，且2021年以來澳礦不斷增加開采量、加速產(chǎn)能擴張導致新增產(chǎn)量品位呈下降趨勢、運營成本上升，預計2024年后對全球供應的貢獻占比下降。非洲綠地產(chǎn)能釋放緊隨其后。非洲絕大部分項目屬于新開發(fā)的綠地礦，資源豐富、開發(fā)潛力大，遠景規(guī)劃50萬噸左右，但是由于前期勘探不足、基礎設施較落后和經(jīng)濟環(huán)境制約，導致前幾年整體開發(fā)進度緩慢，僅有Bikita在產(chǎn)。目前，非洲鋰礦多由中國企業(yè)投資，非洲最大的綠地礦manono由天華時代和紫金礦業(yè)分別持股24%和15%，資源量第二大的綠地礦Goulamina由贛鋒鋰業(yè)持股50%，Arcadia由華友國際礦業(yè)100%持股，Bikita由中礦資源

100%持股，資金注入后項目開發(fā)投產(chǎn)進度或?qū)⒓涌?，預計將成為2024-2025年鋰供應增量的關鍵。歐美鋰資源貢獻或?qū)?。歐美在建項目較多但起步晚，開發(fā)程度不高，在產(chǎn)項目集中在巴西。此外加拿大鋰礦項目具有相對較大的確定性，較多項目預計在2024-2026年投產(chǎn)放量，整體來看由于歐美開發(fā)環(huán)境較復雜、ESG目標要求高，項目審批時間長，且前期資本支出、土地和水電資源費等成本較高，疊加歐洲鋰產(chǎn)業(yè)鏈一體化程度較高，鋰資源的投產(chǎn)周期被延長，因此歐美鋰整體開發(fā)進度相對緩慢，投產(chǎn)時間或大概率不及預期。我國項目放量節(jié)奏較緩。我國資源類型豐富，其中鋰云母礦多為厚大礦體，逐步成為近幾年國內(nèi)鋰資源增量的主要來源之一，但氧化鋰品位相對較低、資源有限，產(chǎn)量增速逐步放緩。川西鋰輝石礦總資源量豐富，但海拔較高，生態(tài)環(huán)境相對脆弱，相對露天礦難度大工期廠，因此開發(fā)進度較慢。三、高成本產(chǎn)能逐步釋放，礦端成本曲線趨陡對上游環(huán)節(jié)而言，成本曲線構(gòu)筑了金屬價格的理論區(qū)間下沿。在資源短缺格局下，成本曲線的支撐作用往往容易被逐步走高的價格掩蓋，通過梳理鋰資源在產(chǎn)及規(guī)劃項目，可以發(fā)現(xiàn)隨著遠期項目投產(chǎn)，部分低品位產(chǎn)能的釋放將引起行業(yè)成本曲線的結(jié)構(gòu)性改變，推動曲線結(jié)構(gòu)逐步實現(xiàn)陡峭化的轉(zhuǎn)變。3.1高成本產(chǎn)能占比提升，成本曲線趨于陡峭

運行產(chǎn)能成本曲線中樞小幅抬升2020-2022年期間，全球在產(chǎn)鋰精礦產(chǎn)能主要由澳洲地區(qū)貢獻，在本輪需求拉動周期中，隨著鋰精礦價格逐步攀升，澳洲主要礦山運營成本中樞出現(xiàn)了同步抬升態(tài)勢，剔除精礦價格正相關的礦山特許權使用費與疫情背景下走高的運費，現(xiàn)金經(jīng)營成本抬升可能主要由礦山品位下降所致。具體來看，Pilgangoora-pilgan項目開采原礦品位自2021年四季度開始由1.42%連續(xù)三個季度下滑至1.38%，Marion高品位產(chǎn)品占比由2021年Q4的64.1%大幅下降至2022年Q2的7.1%，Cattlin精礦品位同期則由5.7%下滑至5.3%。Greenbushes礦石品位相對維持在較高水平，2022年Q2原礦品位為2.53%。整體來看，澳洲在產(chǎn)礦山在近四個季度以來多數(shù)都出現(xiàn)了運營成本伴隨原礦品位下降而抬升的趨勢。誠然，采礦成本并非僅受品位變動影響，但隨著礦山開采年限增長，低成本、高品位礦石前置開采造成的出礦品位逐步走低，是礦山開采過程中較為普遍的特點。因此，在維持精礦品位穩(wěn)定的前提下，礦山壽命周期內(nèi)，運營成本中樞或?qū)㈦S原礦出礦品位的降低而逐步提升。高成本產(chǎn)能釋放驅(qū)動成本曲線走向陡峭隨著前期規(guī)劃產(chǎn)能陸續(xù)釋放，2022-25年鋰精礦在產(chǎn)產(chǎn)能提升，礦端成本曲線將同步動態(tài)調(diào)整。理論上來說，資源稟賦高、開采難度小的項目開發(fā)往往處于供應周期的前段，隨著供需缺口放大，精礦價格提升，上游利潤增厚刺激資源稟賦較低的產(chǎn)能陸續(xù)投放，成本曲線尾部隨之抬升，完成了由扁平到陡峭的結(jié)構(gòu)變化。相對于扁平化的成本曲線，陡峭的成本曲線在供應過剩時更易“軟著陸”至平衡狀態(tài)，在緊缺時則形成更高的成本支撐。對于成本曲線更陡峭的上游行業(yè)來說，由于行業(yè)產(chǎn)能在運營成本上分布相對分散，同一成本區(qū)間聚集的產(chǎn)能相對較少，因此過剩引致的價格下跌將逐步出清曲線尾部產(chǎn)能直至建立新的平衡；緊缺時尾部邊際產(chǎn)能則轉(zhuǎn)化為總供應量的有效補充，其對應的成本也成為新的價格支撐，精礦價格區(qū)間理論下邊沿則同步提升。2022-2024年全球鋰精礦新增產(chǎn)能的釋放主要以非洲礦山為主，根據(jù)披露數(shù)據(jù)來看，在2025年前規(guī)劃投產(chǎn)的非洲項目中，原礦品位呈現(xiàn)出一定差異（除云母礦），優(yōu)質(zhì)礦山項目氧化鋰品位可達1.6%以上，同時部分礦山的氧化鋰品位僅在1%左右水平，品位差異將進一步帶來采選過程中收率水平的分化，從而影響精礦生產(chǎn)成本。此外，國內(nèi)云母礦新增產(chǎn)能品位邊際下滑幅度或相對較大，當前在產(chǎn)的宜春鉭鈮礦等江西云母礦原礦氧化鋰品位多位于0.35%-0.55%左右，處于待建及探礦階段的新礦山品位則已經(jīng)呈現(xiàn)出較為明顯的下滑，部分Li2O品位僅為0.2%左右。品位大幅下滑或帶來采選各階段收率的進一步降低，同時加工過程中輔料及能耗成本也將同步提升。整體來看，隨著非洲部分高成本產(chǎn)能釋放以及遠期國內(nèi)低品位云母礦陸續(xù)投產(chǎn)，鋰精礦運行產(chǎn)能現(xiàn)金成本曲線將進一步趨向陡峭，高成本礦山產(chǎn)能占比逐步提升將帶動成本中樞同步后移，價格支撐韌性提升。3.2低品位綠地礦資本支出強度放大從非洲礦山資源稟賦方面來看，Manono及Goulamina等優(yōu)質(zhì)礦山在資源量及品位方面均有顯著優(yōu)勢，通過對比各項目前期資本支出強度，可以看出高品位優(yōu)質(zhì)項目在具有較顯著的成本優(yōu)勢，具體來看，以礦山設計年限產(chǎn)出的LCE當量計，低品位綠地項目單位LCE當量對應資本支出顯著抬升，更高的資本支出意味著更高的精礦完全成本以及攤薄的利潤空間。長期來看，在本輪上游鋰礦產(chǎn)能釋放周期中，隨著資源稟賦好、規(guī)模程度高以及配套基礎設施完善的優(yōu)質(zhì)項目被逐步開發(fā)，低品位、高資本開支的鋰礦占比將進一步提升，新增產(chǎn)能前期資本開支中樞動態(tài)上移，礦山利潤空間被進一步壓縮。3.3

資源優(yōu)勢溢價，并購成本上行鋰資源短缺格局下，為保障原料供應，控制生產(chǎn)成本，2021年以來上游大型礦山項目并購顯著增加，以贛鋒鋰業(yè)、盛新鋰能為代表的鋰產(chǎn)業(yè)鏈上游龍頭企業(yè)開啟了非洲鋰礦布局。其中贛鋒鋰業(yè)通過其全資子公司贛鋒國際收購荷蘭SPV公司50%股權，間接獲得馬里優(yōu)質(zhì)礦山Goulamina50%權益資源，此外，盛新鋰能、天華時代等也實現(xiàn)了非洲高品位鋰礦資源擴張。通過梳理近兩年來的收購案例可以發(fā)現(xiàn)，隨著鋰價暴漲，優(yōu)質(zhì)項目的稀缺性凸顯，高品位礦山并購對價逐步抬升，資源稟賦溢價效應顯著。在此趨勢下，優(yōu)質(zhì)資源的比較優(yōu)勢或被削弱，開采周期內(nèi)高品位帶來的超額利潤將一定程度上被前期的并購高溢價攤薄，對應完全成本中樞進一步抬升。四、全球能源結(jié)構(gòu)升級，鋰電需求持續(xù)高增鋰終端消費主要可分為傳統(tǒng)領域消費及鋰電池兩部分，其中傳統(tǒng)領域應用主要包括玻璃陶瓷、潤滑脂及制冷液等，鋰電終端主要包括動力電池、儲能鋰電池及3C消費電池等。具體來看，2021年鋰終端消費仍以新能源汽車為主，整體占比超60%，儲能占比約4%，傳統(tǒng)行業(yè)占比約17%，隨著鋰電池應用增速進一步提升，預計鋰傳統(tǒng)行業(yè)應用占比將進一步縮小，新能源汽車及儲能應用逐步提升。在全球碳中和背景下，能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型是必由之路，新能源汽車及儲能發(fā)展是提升清潔能源占比，減少碳排放的重要路徑，鋰作為優(yōu)質(zhì)能量載體，應用于電池材料可有效提升電池的比容量和能量轉(zhuǎn)換率，因此在動力電池及儲能電池等應用場景具有廣闊的發(fā)展空間。4.1動力端：新能源車滲透率拐點已至，動力電池有望持續(xù)高增速近年來隨著全球各國碳排放政策趨嚴，新能源汽車產(chǎn)業(yè)的政策驅(qū)動逐步加強，購車政策補貼、稅收減免、碳排放監(jiān)管等多方面產(chǎn)業(yè)政策推動新能源汽車快速增長。歐盟要求新車和貨車的排放量從2030年開始下降65%，從2035年開始下降100%，以推動新能源汽車滲透率加速提升。美國總統(tǒng)拜登于2021年8月簽署政令，設定到2030年零排放汽車銷量占新車總銷量50%的目標；今年8月，美國加利福尼亞州計劃在2026年將零排放汽車銷量占比提升至35%，在2030年提升至68%，2035年全面禁售燃油汽車。我國持續(xù)推進新能源車推廣應用。2017年初，發(fā)改委發(fā)布《戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)重點產(chǎn)品和服務指導目錄》，確定了新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展14個子方向，同年國家工信部等四部委發(fā)布《促進汽車動力電池產(chǎn)業(yè)發(fā)展行動方案》，規(guī)劃了汽車動力電池行業(yè)發(fā)展目標，此后相關政策措施陸續(xù)出臺落地，新能源汽車產(chǎn)業(yè)迅猛發(fā)展。全球政策推動下，新能源汽車銷量實現(xiàn)高速增長，2021年全球銷量超650萬輛，2017年-2021年年均復合增長率達53.7%，其中歐洲國家是海外銷量增長的主要驅(qū)動力，德國、意大利等年均復合增長率均超100%。我國2021年新能源汽車銷量超330萬輛，全球占比超50%，滲透率快速提升至13.4%。隨著技術升級和產(chǎn)品豐富度提升，我國新能源汽車已經(jīng)由最初的政策驅(qū)動逐步轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌鲵?qū)動，德法等部分歐洲國家則繼續(xù)加碼電動車補貼力度以加速滲透率提升?？傮w來看，全球新能源車在政策推動及技術升級雙重提振下仍將保持高速增長。4.2儲能端：能源革命正當時，電化學儲能大有可為碳中和背景下，儲能是實現(xiàn)能源革新的重要路徑之一，近年來各國紛紛出臺相關政策加速儲能行業(yè)發(fā)展進程，歐盟于22年5月明確了“REPowerEU”能源計劃，計劃逐步擺脫對俄化石燃料的依賴，實現(xiàn)2030年將可再生能源比重從40%提高至45%。我國早在2014年起就將儲能作為“推進能源科技創(chuàng)新”的9個重點創(chuàng)新領域之一，2021年進一步規(guī)劃了儲能產(chǎn)業(yè)

的發(fā)展路線及目標，此后陸續(xù)出臺儲能行業(yè)管理規(guī)范及實施方案。據(jù)CNESA，截止2021年底，全球已投運電力儲能項目累計裝機規(guī)模209.4GW，新型儲能的累計裝機規(guī)模達25.4GW，同比增長67.7%，占比提升至12.2%，主要以電化學儲能方式為主。相對于傳統(tǒng)抽水儲能方式，電化學儲能具有容量大，靈活性強等優(yōu)勢，其中鋰離子電池由于能量密度高，循環(huán)性能好，倍率性能強等優(yōu)勢發(fā)展迅猛，成為最具潛力的電化學儲能方式之一，2021年市場份額已超90%。根據(jù)國家發(fā)展改革委、國家能源局發(fā)布的《關于加快推動新型儲能發(fā)展的指導意見》規(guī)劃，2025年我國將實現(xiàn)新型儲能裝機規(guī)模30GW以上，據(jù)CNESA保守估測，2026年我國新型儲能裝機累計規(guī)模將達到48.5GW，對應2022-2026CAGR為53.5%。鋰離子電池憑借其優(yōu)越性能，或?qū)⒊掷m(xù)作為增長引擎推動新型儲能的快速增長。五、供需偏緊支撐鋰價高位，資源瓶頸下產(chǎn)業(yè)利潤上移我們認為未來1-2年內(nèi)鋰資源或持續(xù)偏緊格局，鋰價仍將保持高位。同時資源端的瓶頸效應將持續(xù)提升上游環(huán)節(jié)的議價能力，礦冶利潤分布或?qū)⑦M一步向原料端傾斜。此外，包銷模式的大范圍應用意味著小規(guī)模散單市場對全行業(yè)供需基本面的代表性提升，鋰價向上彈性進一步增強。5.1需求持續(xù)高增，偏緊格局持續(xù)未來1-2年內(nèi)鋰資源供應彈性仍小于需求端，供需緊缺格局或?qū)⒊掷m(xù)。供應端來看，2022年全球鋰資源增量仍主要由澳洲項目Greenbushes、Ngungaju及MtMarion等擴產(chǎn)及復產(chǎn)產(chǎn)能貢獻，2023年之后主要由綠地項目投產(chǎn)貢獻主要增量。節(jié)奏上來看，近期擴產(chǎn)及復產(chǎn)項目由于生產(chǎn)條件較為完備，建設周期相對較短，因此增量釋放確定性較高；海外部分遠期綠地產(chǎn)能可能受到當?shù)卣?、環(huán)境、勞工問題及尾部疫情等多種變量影響，建設節(jié)奏或不及預期，投產(chǎn)兌現(xiàn)確定性相對較低，因此遠期鋰資源增量一定程度或不及預期。需求方面，受全球能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型政策指引，全球新能源車及電化學儲能終端將長期保持高速增長。我國新能源車已逐步完成市場驅(qū)動的轉(zhuǎn)化，技術升級及產(chǎn)品優(yōu)化將持續(xù)保障市場規(guī)模維持高增速水平；歐美市場燃油車禁售及補貼政策將持續(xù)推動新能源車替換進程。電化學儲能開啟產(chǎn)業(yè)規(guī)?；码A段，未來技術水平提升及產(chǎn)業(yè)體系完善將進一步打開鋰電儲能空間。鋰電需求或?qū)㈤L期維持高速增長態(tài)勢。5.2資源瓶頸下產(chǎn)業(yè)鏈利潤逐步上移具體來看，鋰鹽供應缺口主要來自上下游新增產(chǎn)能釋放彈性不匹配，鋰礦產(chǎn)能釋放周期顯著長于加工冶煉環(huán)節(jié)。鋰礦勘探到產(chǎn)出一般需要8-9年，從設計開采到交付產(chǎn)品也需要3年左右的時間。冶煉端擴產(chǎn)周期約1-2年，相對于鋰礦供應彈性更強，對終端需求的高增速能相對較快進行響應，因此供應瓶頸進一步集中于上游資源端。在高鋰價刺激下，近年來鋰鹽產(chǎn)能快速釋放，2019-2022年碳酸鋰產(chǎn)能CAGR達9.5%，氫氧化鋰產(chǎn)能達21.7%，鋰鹽毛利率逐步提升，2022年一季度攀升至71%，受制于原料緊張，開工率則均維持在較低水平，碳酸鋰總體未達到80%，2022年初一度走低至43.9%，氫氧化鋰則始終處于60%以下，高利潤背景下鋰鹽產(chǎn)能開工率維持低位凸顯了上游資源不足態(tài)勢。碳酸鋰與鋰礦價格漲勢對比印證了本輪需求擴張周期中鋰供需瓶頸由鋰鹽逐步向礦端轉(zhuǎn)移的過程。2021年初，受終端需求提振，鋰鹽供需缺口放大，碳酸鋰開啟上漲行情，鋰礦價格跟隨漲勢。3季度開始在價格加速上漲背景下，碳酸鋰現(xiàn)開工率與廠庫庫存同步下降態(tài)勢，原料端短缺矛盾逐步凸顯，礦價格同比增速向上修復，四季度碳酸鋰整體開工率始終處于低位水平，鋰精礦價格維持高速上漲態(tài)勢。隨著資源端瓶頸凸顯，產(chǎn)業(yè)鏈利潤逐步上移。除礦石成本外，碳酸鋰生產(chǎn)成本另包括輔材及能耗部分，具體來看，單噸碳酸鋰生產(chǎn)消耗8噸6%Li2O品位鋰礦、1.7噸純堿及2.4噸硫酸，能耗方面主要包括電耗及煤耗兩部分。以SMM鋰精礦價格計（6%Li2O品位CIF中國），2021年以來，鋰精礦利潤占比顯著提升，由2021年Q1的10%水平上升至2022年Q2約50%，以Pilbara8月2日第八次鋰精礦拍賣價格6350美元/噸計，礦端利潤占比進一步上升至83%。整體來看，在終端需求保持高增速趨勢下，鋰鹽產(chǎn)能相較于資源端響應速度快，供應彈性更強，供需調(diào)節(jié)在產(chǎn)業(yè)鏈上下游中相對靈活；上游資源端受制于產(chǎn)能釋放周期長、資源不確定性強以及政策風險等因素仍為產(chǎn)業(yè)鏈增長的瓶頸環(huán)節(jié)，利潤空間上移以刺激鋰資源加速釋放是當前緊缺格局下的自然趨勢，精礦利潤或在未來一段時間內(nèi)長期維持高占比水平。5.3包銷模式放大現(xiàn)貨供需矛盾隨著資源端受制于供應彈性瓶頸效應日益凸顯，長單協(xié)議以提前鎖定原料供應的優(yōu)勢成為鋰上游的主要銷售模式，2021年鋰精礦包銷產(chǎn)量占總體海外鋰精礦供應超90%，Pilbara的散單拍賣量成為海外鋰礦散單的最大供應來源。除此之外，遠期鋰資源量也多以收購、參股以及包銷的形式被提前鎖定，其中剛果金manono、澳大利亞KathleenValley等大型礦山投產(chǎn)前包銷協(xié)議量占比已超50%。在鋰礦上下游綁定程度日益加深的趨勢下，遠期已簽訂長協(xié)的精礦供應增長對于散單市場來說并非是有效增長，散單供應量