可選消費行業(yè)投資策略：布局低估值尋找新亮點

可選消費行業(yè)投資策略：布局低估值，尋找新亮點1、核心觀點回顧2021年，原材料價格上漲、海運(yùn)運(yùn)力緊張、海運(yùn)費用上漲、地產(chǎn)景氣下降等不利因素為可選消費行業(yè)帶來了諸多挑戰(zhàn)，盈利能力承壓更是壓制著可選消費板塊整體估值。站在當(dāng)前時點看可選消費板塊仍存在挑戰(zhàn)，具體來看：（1）疫情反復(fù)，近期俄烏沖突進(jìn)一步加劇了全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境的惡化，市場風(fēng)險偏好下降帶動了可選消費板塊估值下降；（2）當(dāng)前上游原材料和大宗商品價格仍處高位，俄烏沖突導(dǎo)致供給缺口進(jìn)一步造成了大宗商品價格高位震蕩，展望后續(xù)原材料價格走勢不確定性較強(qiáng)；

（3）2021年下半年以來地產(chǎn)景氣度持續(xù)下行，疊加地產(chǎn)信用事件，地產(chǎn)后周期板塊整體承壓。當(dāng)前時點看地產(chǎn)銷售端數(shù)據(jù)走弱態(tài)勢延續(xù)，估值修復(fù)邏輯有待進(jìn)一步考證；（4）海外市場不確定性仍較強(qiáng)，一方面通脹、地緣政治沖突等造成全球經(jīng)濟(jì)下行，海外需求恢復(fù)存疑；另一方面美國港口擁堵或使得海運(yùn)費短期缺乏持續(xù)下降空間，因此出海企業(yè)盈利能力改善的邏輯有待進(jìn)一步觀察。展望2022年，我們認(rèn)為挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存，黑暗中仍有亮點：（1）增長穩(wěn)健且長期發(fā)展競爭壁壘較高的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的性價比逐步顯現(xiàn)，當(dāng)前無論是基本盤穩(wěn)固的優(yōu)質(zhì)龍頭股，還是成長股，估值均處于相對底部。提供了合適的布局時點。（2）利好政策頻出，行業(yè)結(jié)構(gòu)性增長和估值修復(fù)機(jī)會有望顯現(xiàn)。例如地產(chǎn)維穩(wěn)信號明顯，家電、家居等后周期板塊估值有望得到抬升；各地新能源車支持政策不斷，看好已布局新能源

零部件業(yè)務(wù)的企業(yè)實現(xiàn)結(jié)構(gòu)性增長；兩會再提智能家電下鄉(xiāng)和以舊換新，提振內(nèi)需導(dǎo)向下或利好家電板塊估值修復(fù)。（3）外銷市場邊際改善因素或緩解出海企業(yè)業(yè)績壓力。一方面2022Q2后外銷市場將進(jìn)入低基數(shù)，出海企業(yè)營收端壓力或逐季度得到釋放；另一方面當(dāng)前海運(yùn)價格有所松動，海運(yùn)運(yùn)力增加或?qū)簳r緩解企業(yè)出海壓力。（4）供給缺口、俄烏沖突下短期文化紙價格溫和上漲態(tài)勢有望持續(xù)、天然鉆毛坯漲價潮背景下培育鉆石有望受益，預(yù)計文化紙制造企業(yè)和培育鉆石龍頭企業(yè)將迎來周期性機(jī)遇。2、當(dāng)前時點看可選板塊尚有多方面挑戰(zhàn)目前尚有諸多不利因素壓制可選消費板塊基本面改善，具體來看：一是疫情反復(fù)、全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化等影響下，投資者避險情緒上升，大盤與可選消費板塊估值雙降；二是當(dāng)前上游原材料和大宗商品價格高企，處于產(chǎn)業(yè)鏈下游的消費板塊毛利率承壓；三是2021年下半年地產(chǎn)降溫迅速，悲觀情緒對地產(chǎn)下游家電家居估值形成壓制；四是通脹、疫情等抑制了海外市場需求，疊加海運(yùn)價格仍處高位，出口受擾動。2.1、市場風(fēng)險偏好下降：投資者避險情緒上升，大盤及可選消費板塊估值下降2022年以來，受美聯(lián)儲加息預(yù)期、對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩的擔(dān)憂、俄烏地緣關(guān)系以及疫情反復(fù)的多重利空因素影響，投資者避險情緒上升、風(fēng)險偏好下降，大盤整體估值下降。從市場漲跌幅表現(xiàn)看，2022年1月4日-3月9日上證指數(shù)/深證成指/滬深300指數(shù)大幅下跌，尤其3月以來兩市均呈快速下跌趨勢，截至2022年3月9日上證指數(shù)/深證成指/滬深300/恒生指數(shù)跌幅分別為-5.95%、-10.02%、-7.76%、-9.18%。從可選消費各板塊的漲跌幅表現(xiàn)看，2022年1月4日-3月9日家用電器、輕工制造、紡織服裝指數(shù)下跌18.85%、13.94%、8.64%，在各行業(yè)指數(shù)下跌排名中位列第6、13、20名。2.2、利潤端承壓：上游原材料價格維持高位，影響下游消費板塊毛利率2021年以來，疫情影響下海外產(chǎn)能受限，全球范圍內(nèi)上游資源的供需錯配持續(xù)推動著原材料價格上漲。塑料、鋼材、鋁材、銅材、棉花、紙漿等與消費板塊密切相關(guān)的原材料價格普遍上漲，并且2021Q2、2021Q3漲幅最為明顯。我們提取了行業(yè)分類下各可選消費板塊的毛利率漲跌幅數(shù)據(jù)以探究原材料大幅上漲背景下可選消費板塊的毛利率走勢情況?？梢园l(fā)現(xiàn)2021Q2、2021Q3在原材料漲幅最為明顯的期間，各可選消費板塊毛利率跌幅也較為明顯。消費作為下游行業(yè)價格傳導(dǎo)性較弱，受原材料漲價影響也較大，當(dāng)前時點看原材料仍處高位震蕩態(tài)勢，短期內(nèi)消費板塊盈利能力或仍有所承壓。2.3、地產(chǎn)環(huán)境隱憂：數(shù)據(jù)端表現(xiàn)不佳，景氣度呈下行趨勢從數(shù)據(jù)上看，2021年下半年以來地產(chǎn)景氣度持續(xù)下行，疊加地產(chǎn)信用事件，地產(chǎn)后周期板塊整體承壓。當(dāng)前時點看地產(chǎn)銷售端數(shù)據(jù)走弱態(tài)勢延續(xù)，估值修復(fù)有待進(jìn)一步考證。具體來看：（1）銷售端：2021H1商品房住宅銷售延續(xù)2020年火熱態(tài)勢，但銷售面積同比增速逐月放緩；2021H2

房地產(chǎn)市場降溫明顯，商品房住宅銷售面積連續(xù)6個月同比增速為負(fù)。根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，2021年Top100房企銷售規(guī)模整體也保持前高后低走勢，2022年1-2月走弱態(tài)勢延續(xù)，全口徑銷售規(guī)模同比下降40%+。（2）資金端：2021年房地產(chǎn)行業(yè)面臨整體信用環(huán)境收縮，2021H2房地產(chǎn)開發(fā)資金同比持續(xù)下降，房企融資困難疊加銷售走弱，行業(yè)信用風(fēng)險增大。（3）拿地端：受行業(yè)資金面收緊和銷售端走弱影響，房企拿地決策更為謹(jǐn)慎，2021H2單月100大中城市住宅類用地成交規(guī)劃建筑面積連續(xù)6個月同比下降18%+，2022年1-2月合計同比下降60%+，下行趨勢明顯。（4）新開工端：2021年4月以后，單月房屋住宅新開工面積同比增速均為負(fù)，且2021H2下滑幅度擴(kuò)大，單月同比下降處于14%-34%之間，全年同比下降約11%，走弱態(tài)勢明顯；此外，受2021年拿地減少影響，預(yù)計2022年新開工面積將承壓。2.4、出口端隱憂：海外需求疲軟，海運(yùn)運(yùn)價仍處高位高基數(shù)疊加海外消費需求走弱致我國出口增速下滑。2022年1-2月中國出口金額同比增速16.32%，環(huán)比2021年12月下降4.58pct，出口增速呈現(xiàn)回落趨勢。進(jìn)一步拆分看消費品出口趨勢，可以發(fā)現(xiàn)2022年1-2月家具、紡服和家電行業(yè)出口增速均有不同程度的下滑，我們認(rèn)為一方面是由于同期基數(shù)較高所致，另一方面或系海外消費需求不足。以美國市場為例，受通脹、抵押貸款利率上升等因素影響2022年1-2月美國消費者信心指數(shù)下降明顯，已由2021年12月的70.6降至62.8。疫情影響之下我國消費品行業(yè)尤其是家電行業(yè)的供給替代效應(yīng)明顯，海外消費需求下降將對出口占比較大的企業(yè)營收產(chǎn)生一定影響，因此我們認(rèn)為此次出口增速下滑背后反映出的海外消費信心下降是造成當(dāng)前相關(guān)出海標(biāo)的估值整體下移的因素之一。海運(yùn)運(yùn)價維持高位，業(yè)績端壓力仍存。中國出口集裝箱運(yùn)價指數(shù)顯示，雖然當(dāng)前美東航線、美西航線、歐洲航線運(yùn)價指數(shù)上漲趨勢趨緩，但仍處于高位震蕩態(tài)勢，因此預(yù)計出海企業(yè)2021Q4、2022Q1的成本壓力仍較大，短期內(nèi)盈利能力較難恢復(fù)到疫情前水平。綜合來看，當(dāng)前海外市場不確定性仍較強(qiáng)，主要表現(xiàn)為：（1）海運(yùn)費+原材料價格居高位帶來的漲價潮或抑制海外終端消費；（2）俄烏沖突導(dǎo)致能源價格上漲和經(jīng)濟(jì)下行，或進(jìn)一步抑制海外需求。因此當(dāng)前時點看出海企業(yè)營收增長、盈利能力改善的邏輯有待進(jìn)一步觀察。3、黑暗中尋亮點，可選消費板塊仍存布局機(jī)會3.1、估值已形成階段性底部，優(yōu)質(zhì)標(biāo)的性價比顯現(xiàn)，提供布局時點我們選取家電/紡服/輕工行業(yè)內(nèi)具有代表性的企業(yè)作為樣本，通過比較各企業(yè)3年內(nèi)平均市盈率（TTM）和當(dāng)前的市盈率，發(fā)現(xiàn)無論是基本盤穩(wěn)固的安踏體育、海爾智家、晨光文具等優(yōu)質(zhì)龍頭股，還是石頭科技、極米科技、科沃斯等具有成長股屬性的資產(chǎn)，目前估值均已在相對底部。進(jìn)一步地，通過計算3月以來估值的回調(diào)幅度，發(fā)現(xiàn)紡服行業(yè)內(nèi)龍頭運(yùn)動品牌和代工企業(yè)市盈率較3月1日下跌約20%，家電行業(yè)內(nèi)具有成長股屬性的上游企業(yè)下調(diào)幅度20%以上，跨境、清潔電器品牌的市盈率下調(diào)幅度15%以上，我們認(rèn)為此番調(diào)整已經(jīng)形成階段性底部，增長穩(wěn)健且長期發(fā)展競爭壁壘較高的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的性價比顯現(xiàn)，提供了合適布局時點，以待估值修復(fù)。3.2、利好政策頻出，行業(yè)結(jié)構(gòu)性增長和估值修復(fù)機(jī)會逐步顯現(xiàn)3.2.1、地產(chǎn)政策放松預(yù)期持續(xù)，關(guān)注家居、白電板塊估值修復(fù)機(jī)會2021H2

房地產(chǎn)市場迅速降溫后，地產(chǎn)政策出現(xiàn)一定程度緩和，維穩(wěn)信號明顯，包括2022年1月政策利率和LPR如期調(diào)降、部分城市出臺相關(guān)公積金放松、人才住房補(bǔ)貼和購房補(bǔ)貼政策、政府牽頭推動市場化債務(wù)重組、政策引導(dǎo)市場優(yōu)先滿足剛需和改善型住房需求等。穩(wěn)增長背景下建議關(guān)注家居、家電板塊估值修復(fù)。展望2022年，我們認(rèn)為“穩(wěn)增長、寬信用”的政策環(huán)境有望持續(xù)，伴隨地產(chǎn)信用風(fēng)險逐步釋放，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈估值有望提升，建議關(guān)注受前期地產(chǎn)悲觀情緒壓制的家居、家電板塊估值修復(fù)。3.2.2、全球政策加碼新能源車滲透，看好家電上游零部件企業(yè)結(jié)構(gòu)性增長機(jī)會綠色經(jīng)濟(jì)背景下各國政策持續(xù)加碼新能源車領(lǐng)域，2022年以來我國多地積極響應(yīng)國家政策提出相關(guān)指導(dǎo)意見，有望繼續(xù)推動2022年新能源車快速增長。2021年年末，國家相繼出臺了大力推廣新能源汽車，逐步取消各地新能源車輛購買限制。隨后四川、上海、深圳、寧夏等多地積極響應(yīng)，提出加大新能源充電設(shè)備建設(shè)力度、加速新能源車替代傳統(tǒng)燃油車等指導(dǎo)意見。政策驅(qū)動下新能源車維持快速增長，看好已布局新能源車零部件業(yè)務(wù)企業(yè)的結(jié)構(gòu)性增長機(jī)會。三花智控、盾安環(huán)境等家電零部件企業(yè)利用其在制冷零部件領(lǐng)域的產(chǎn)品技術(shù)、規(guī)模生產(chǎn)優(yōu)勢將業(yè)務(wù)逐漸延伸至新能源領(lǐng)域，一般新車型生命周期在5-6年，一旦新車型零部件供應(yīng)商配套開發(fā)好后，更換供應(yīng)商的可能性較低，因此從行業(yè)上看新能源車快速發(fā)展有望托底公司營收增長，從公司層面上看三花智控、盾安環(huán)境等已布局新能源零部件領(lǐng)域的企業(yè)有望依靠大客戶效應(yīng)獲取穩(wěn)定的訂單來源。3.2.3、以史為鑒，關(guān)注新一輪家電補(bǔ)貼政策和家具家裝下鄉(xiāng)政策帶來的估值修復(fù)機(jī)會復(fù)盤第一輪家電補(bǔ)貼政策，提振內(nèi)需為主要目的，全國性補(bǔ)貼政策為拉升白電板塊估值主要動因。第一輪家電補(bǔ)貼政策自2007年開始試點，2009年開始在全國范圍內(nèi)推廣家電補(bǔ)貼政策，補(bǔ)貼政策涉及家電下鄉(xiāng)、以舊換新以及節(jié)能惠民工程。由于2007年僅為試點，并且正值金融危機(jī)，因此板塊估值持續(xù)下跌。2009-2011年板塊估值提升明顯，一方面由于國家4萬億刺激計劃提振內(nèi)需，另一方面或系家電補(bǔ)貼政策在全國的推廣所致。因此我們認(rèn)為家電補(bǔ)貼政策對于板塊估值提升的關(guān)鍵在于具體的補(bǔ)貼方案和執(zhí)行政策在全國的落地。考慮到當(dāng)前國內(nèi)外環(huán)境經(jīng)濟(jì)下行，內(nèi)銷在漲價影響下需求受到抑制，出口受供應(yīng)鏈和地緣政治風(fēng)險等影響對經(jīng)濟(jì)拉動作用或?qū)p弱。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境與2009-2011年類似，在擴(kuò)大內(nèi)需刺激經(jīng)濟(jì)增長戰(zhàn)略導(dǎo)向下家電補(bǔ)貼政策或有可能擴(kuò)大推廣范圍，有望重塑家電板塊尤其是白電板塊的估值。除了鼓勵綠色智能家電下鄉(xiāng)和依舊換新，2021年12月8日，國務(wù)院政策例行吹風(fēng)會中提到鼓勵有條件的地區(qū)實施家具家裝下鄉(xiāng)補(bǔ)貼，我們認(rèn)為農(nóng)村消費市場規(guī)模較大，未來相關(guān)配套政策的出臺及家具家裝下鄉(xiāng)補(bǔ)貼的實施也將進(jìn)一步激發(fā)農(nóng)村地區(qū)對家具家裝的需求，利好注重渠道下沉、產(chǎn)品價格、類型豐富的家居上市公司。3.3、建議關(guān)注外銷市場邊際改善因素釋放出海企業(yè)業(yè)績壓力前文提到當(dāng)前海運(yùn)費維持高位+經(jīng)濟(jì)壓力上行造成的需求疲弱使得出海企業(yè)盈利能力改善邏輯存憂，但從邊際改善因素看2022年出海企業(yè)業(yè)績壓力或?qū)⒌玫揭欢ǔ潭壬系尼尫拧＞唧w表現(xiàn)為：（1）2022Q2外銷市場將進(jìn)入低基數(shù)，營收增速端壓力或逐季度得到釋放。前文提到2021年11月以來消費品出口增速均有所下滑，其中一個重要原因在于2020年同期高基數(shù)所致。尤其是美國市場在疫情補(bǔ)貼的政策下線上電商“超前消費”表現(xiàn)明顯，造成2020Q4、2021Q1高基數(shù)。亞馬遜電商收入數(shù)據(jù)顯示，2020Q4、2021Q1同比增速達(dá)45.44%、44.33%，而進(jìn)入2021Q2后收入增速開始放緩，2021Q2/2021Q3/2021Q4同比增速分別為15.82%/3.29%/-0.56%?？紤]到線上電商進(jìn)入低基數(shù)，線下零售客流逐步回暖，我們認(rèn)為對于出海企業(yè)來說2022Q2后營收增速端壓力或逐季度得到釋放。（2）進(jìn)入2月份，海運(yùn)運(yùn)價有所松動，CCFI運(yùn)價指數(shù)顯示2022年2月末美東航線/美西航線/歐洲航線/東南亞航線運(yùn)價指數(shù)分別較1月末環(huán)比下降4.05%/1.4%/0.89%/12.03%。當(dāng)前海運(yùn)運(yùn)價主要受集裝箱海運(yùn)市場供需錯配影響，我們認(rèn)為節(jié)后歐美運(yùn)費下滑或系船公司增加運(yùn)力所致，Sea-Intelligence數(shù)據(jù)顯示2022年節(jié)后12周內(nèi)平均運(yùn)力水平將同比增長約20%。節(jié)后海運(yùn)運(yùn)價調(diào)整雖然對改善盈利能力作用有限，但我們認(rèn)為或?qū)簳r緩解出海壓力。展望后續(xù)，考慮到美國港口擁堵問題仍存，短期來看或缺乏持續(xù)下跌的空間，但美國港口擁堵整體處于改善趨勢，中長期看海運(yùn)運(yùn)價同樣不具備高位震蕩基礎(chǔ)。3.4、原材料和大宗商品價格較高，造紙板塊迎來周期性機(jī)會紙漿價格已持續(xù)上漲至歷史較高水平。2022年至今紙漿價格持續(xù)上漲，卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)顯示，年初至3月9日紙漿價格漲幅較大，其中闊葉漿、針葉漿價格分別上漲19.81%、20.58%，分別至6102、7036元/噸，均處于歷史較高位置。我們認(rèn)為短期內(nèi)紙漿價格高位態(tài)勢有望持續(xù)，驅(qū)動因素包括：（1）供給缺口：①核心紙漿生產(chǎn)國供應(yīng)受阻：UPM（芬歐匯川集團(tuán)）和芬蘭造紙工會之間的矛盾尚未解決，造紙工人罷工延長至2022年4月2日，這導(dǎo)致紙漿工廠減產(chǎn)，發(fā)貨量減少。在極端天氣、物流港口堵塞、海運(yùn)成本高企的影響下，加拿大紙漿出貨受阻。②新增產(chǎn)能延遲釋放：智利Arauco的135萬噸漂桉木漿產(chǎn)能延期至2022年3月投產(chǎn)，UPM的210萬噸闊葉漿廠延期至2023年3月底投產(chǎn)。（2）成本高企：①能源價格上漲明顯：2022年初至3月9日，IPE英國天然氣期貨價格、NYMEX天然氣期貨價格漲幅分別約119%、19%、，能源價格上漲抬高紙漿成本。②運(yùn)輸成本較高：2021年后海運(yùn)價格整體呈持續(xù)上升趨勢，近期美東、美西、歐洲及東南亞航線運(yùn)輸成本雖略有回落但程度有限，海運(yùn)成本仍處于高位，導(dǎo)致紙漿跨國運(yùn)輸成本較高。（3）戰(zhàn)爭催化：近期俄烏局勢緊張，政治環(huán)境惡化影響俄羅斯能源出口，推動天然氣、石油等大宗商品價格上漲，帶動紙漿價格進(jìn)一步上漲。預(yù)計造紙企業(yè)周期性機(jī)遇已至。2022Q1國內(nèi)成品紙價格迎來上漲行情，多家紙企陸續(xù)發(fā)布提價函，文化紙溫和上漲，其中雙膠紙和銅版紙年初至3月9日價格漲幅分別為8.91%、4.82%，分別至6112、5650元/噸。我們認(rèn)為文化紙制造企業(yè)迎來周期性機(jī)遇，短期文化紙價格溫和上漲態(tài)勢有望持續(xù)，驅(qū)動力包括：（1）成本端：目前紙漿價格高企，同時能源價格也較高，造紙行業(yè)成本上升，支撐成品紙價格中樞上移。（2）供給端：①進(jìn)口減少：2021Q3在進(jìn)口低價文化紙和國家“雙減”政策的影響下，國內(nèi)文化紙價格一路走低，但2021Q4以來海外需求恢復(fù)下進(jìn)口文化紙總量邊際減少，Q4雙膠紙與雙銅紙合計進(jìn)口量環(huán)比下降18%，進(jìn)口端對國內(nèi)市場的沖擊有所消除。②企業(yè)庫存尚處于低位：2021年文化紙價格疲軟導(dǎo)致眾多中小企業(yè)停產(chǎn)，文化紙市場供給過剩局面得以緩解；目前企業(yè)庫存仍處于歷史低位，2022年2月雙膠紙和銅版紙企業(yè)庫存分別為62和48萬噸。③新增產(chǎn)能釋放有限：紙漿和能源價格較高導(dǎo)致中小紙企難以盈利，卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)顯示，2022年2月雙膠紙和銅版紙開工負(fù)荷率較低，分別為62%和70%，雖然大廠2022年有新增產(chǎn)能釋放（如太陽紙業(yè)

廣西基地55萬噸文化紙已于2021年9月開始投產(chǎn)），但眾多中小紙企停產(chǎn)背景下預(yù)計對市場供給端整體影響有限。4、防御主線一：布局低估值，尋找新亮點考慮到當(dāng)前市場風(fēng)險偏好降低，估值下移以及整體國內(nèi)外環(huán)境下行，建議布局基本盤業(yè)務(wù)穩(wěn)定、新拓業(yè)務(wù)有望持續(xù)提供較高增長并且估值進(jìn)入安全投資邊際的企業(yè)。4.1、家電行業(yè)：關(guān)注低估值穩(wěn)增長標(biāo)的4.1.1、公牛集團(tuán)：核心主業(yè)龍頭地位穩(wěn)固，新能源、LED逐漸駛?cè)肟燔嚨篮诵耐扑]邏輯在于傳統(tǒng)墻開、轉(zhuǎn)化器核心業(yè)務(wù)龍頭地位穩(wěn)固有望提供穩(wěn)定增長來源，以及新能源充電業(yè)務(wù)、LED照明業(yè)務(wù)駛?cè)肟燔嚨缹⑻峁╊~外增量。具體來看：（1）墻開、轉(zhuǎn)換器兩大核心主業(yè)龍頭地位穩(wěn)固，展望2022年渠道深化+智能化升級下有望維持穩(wěn)健增長：生意參謀數(shù)據(jù)顯示公司轉(zhuǎn)換器、墻開阿里渠道份額穩(wěn)定位列市場第一，2021年市占率分別達(dá)47.8%、23.4%。展望2022年及未來，轉(zhuǎn)換器作為偏剛需快消品類，受外部因素影響較小，自然更新需求穩(wěn)定，預(yù)計維持較高單位數(shù)的穩(wěn)定增長。墻開方面，產(chǎn)品端智能化升級和渠道端發(fā)力下沉市場+B端市場是穩(wěn)增長的兩大抓手，其一產(chǎn)品端智能化升級是行業(yè)發(fā)展趨勢，其二墻開下沉市場和B端市場格局分散，還有較大拓展空間。產(chǎn)品端來看公司目前已經(jīng)逐步發(fā)力智能開關(guān)、智能插座等品類，渠道端來看公司B端業(yè)務(wù)拓展快速，并且擬逐步針對下沉市場布局相關(guān)產(chǎn)品，預(yù)計產(chǎn)品、渠道兩端發(fā)力之下維持15-20%左右穩(wěn)定增長。（2）LED行業(yè)格局分散利好后進(jìn)入者，渠道+供應(yīng)鏈賦能助力LED照明業(yè)務(wù)駛?cè)肟燔嚨溃菏紫雀咴鲩L驅(qū)動因素之一在于行業(yè)的β增長，中國LED照明行業(yè)空間大且格局尚未成型，公司渠道、產(chǎn)品優(yōu)勢明顯，發(fā)力LED照明特別是以燈飾、智能照明為主的業(yè)務(wù)將為公司帶來較大的增長潛力。其次高增長另一個驅(qū)動因素來源于強(qiáng)協(xié)同效應(yīng)+供應(yīng)鏈標(biāo)準(zhǔn)化降本能力形成的α增長。產(chǎn)品端公司加速布局無主燈等智能照明產(chǎn)品，行業(yè)智能化趨勢下無主燈增長可期，渠道端強(qiáng)協(xié)同效應(yīng)加速新品導(dǎo)入、增強(qiáng)公司套系化銷售能力，供應(yīng)鏈端各環(huán)節(jié)標(biāo)準(zhǔn)化能力有望實現(xiàn)無主燈等新品的快速普及。展望2022年及未來，我們預(yù)計LED照明業(yè)務(wù)有望維持30%左右較高增長。（3）新能源風(fēng)口下充電槍/充電樁迎來快速發(fā)展，公司憑借其在傳統(tǒng)電連接領(lǐng)域的技術(shù)優(yōu)勢和“安全可靠”的品牌形象已率先在線上新能源電連接中低端市場占據(jù)較大份額。生意參謀數(shù)據(jù)顯示，自推出新能源電連接產(chǎn)品以來，公司阿里渠道市占率呈上升趨勢，2022M1市場份額提升至20%，剔除特斯拉后可以發(fā)現(xiàn)公司已經(jīng)搶占新能源電連接中低端市場較大份額，2022M1市場份額提升至提升至38.46%。我們認(rèn)為公司已在線上市場形成先發(fā)優(yōu)勢，快速放量下有望形成規(guī)模優(yōu)勢，規(guī)?；?、套系化優(yōu)勢進(jìn)一步提升未來公司線下B端渠道的獲客能力，線上+線下雙驅(qū)動下未來增長潛力較大。（4）低估值穩(wěn)增長：公司作為民用電工龍頭企業(yè)，傳統(tǒng)主業(yè)地位穩(wěn)固，新能源、LED照明業(yè)務(wù)拓展成效漸顯，毛利率、費用管控能力較強(qiáng)，目前估值已處于安全邊際范圍，存在布局機(jī)會。4.1.2、三花智控：核心閥件主業(yè)行業(yè)地位穩(wěn)固，看好汽零業(yè)務(wù)訂單持續(xù)放量核心推薦邏輯在于傳統(tǒng)三大空調(diào)閥件市場地位穩(wěn)固，汽零業(yè)務(wù)已駛?cè)肟燔嚨?，看好未來汽零業(yè)務(wù)訂單持續(xù)放量支撐公司整體業(yè)績增長。具體來看：（1）制冷空調(diào)閥件領(lǐng)域市場地位穩(wěn)固，看好全球節(jié)能降耗下制冷業(yè)務(wù)長期穩(wěn)定增長。家用空調(diào)領(lǐng)域，產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，公司電子膨脹閥、截止閥、四通閥三大閥件內(nèi)銷量市占率領(lǐng)先行業(yè)，2021M1市占率分別達(dá)53.78%/38.92%/53.0%，考慮到公司閥件成本規(guī)模優(yōu)勢明顯，并且產(chǎn)品具備較高穩(wěn)定性，我們認(rèn)為后進(jìn)入者較難對行業(yè)第一梯隊企業(yè)形成沖擊，預(yù)計市占率將保持穩(wěn)定。而全球節(jié)能降耗導(dǎo)向下高能效空調(diào)更新需求以及變頻冰箱新增需求將帶動公司電子膨脹閥等高效、節(jié)能空調(diào)零部件穩(wěn)步發(fā)展。商用空調(diào)領(lǐng)域，當(dāng)前外資企業(yè)占據(jù)較大份額，隨著三花智控、盾安環(huán)境

等國內(nèi)企業(yè)發(fā)力商用領(lǐng)域，產(chǎn)能布局穩(wěn)步推進(jìn)下成本優(yōu)勢將得到顯現(xiàn)，未來有望加速國產(chǎn)替代，并進(jìn)一步提振盈利能力。（2）新能源零部件領(lǐng)域先發(fā)優(yōu)勢明顯，看好訂單持續(xù)放量拉動汽零業(yè)務(wù)快速增長。產(chǎn)品方面，公司已實現(xiàn)車用閥+熱+泵全覆蓋，集成化優(yōu)勢明顯。受益于較強(qiáng)的產(chǎn)品優(yōu)勢以及先發(fā)優(yōu)勢，目前公司已為全球各大新能源車企相關(guān)車型批量供貨，我們測算2020年公司全球新能源熱管理市場份額約9.4%，已率先搶占新能源車熱管理市場，并且預(yù)計2021年汽零業(yè)務(wù)維持超60%較高增長，新能源熱管理市場份額有望進(jìn)一步提升。行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的市場份額將帶來較強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng)，疊加新能源車型生命周期內(nèi)更換供應(yīng)商概率較小，提高了對后來者的進(jìn)入門檻。展望2022年，隨著通用、上汽、寶馬等客戶相關(guān)新能源車型實現(xiàn)量產(chǎn)上市，預(yù)計公司在手訂單將持續(xù)增長。長期來看，公司有望在大客戶效應(yīng)下跟隨行業(yè)實現(xiàn)高速增長。（3）汽零業(yè)務(wù)高增趨勢性較強(qiáng)、盈利能力恢復(fù)彈性大：我們認(rèn)為公司盈利能力恢復(fù)彈性較大，除了原材料價格企穩(wěn)回落帶來的利潤修復(fù)，還在于汽零業(yè)務(wù)盈利提升。展望未來，隨著新能源訂單持續(xù)放量以及技改項目實現(xiàn)量產(chǎn)，規(guī)模效應(yīng)下公司汽零業(yè)務(wù)毛利率有望企穩(wěn)回升，從而進(jìn)一步驅(qū)動公司業(yè)績增長。目前公司估值已回落至中樞以下，穩(wěn)增長、盈利能力恢復(fù)彈性大的預(yù)期下存在布局機(jī)會。4.1.3、盾安環(huán)境：業(yè)務(wù)剝離、格力入局緩解經(jīng)營壓力，新能源提供亮點核心推薦邏輯在于業(yè)務(wù)剝離、格力入局緩解經(jīng)營壓力，聚焦制冷主業(yè)下閥件業(yè)務(wù)穩(wěn)中向好，并且新能源熱管理業(yè)務(wù)有望隨著行業(yè)二供、三供的開放實現(xiàn)較快增長。具體來看：（1）業(yè)務(wù)剝離、格力收購提升公司內(nèi)生增長動力，聚焦制冷主業(yè)+切入商用和

新能源熱管理賽道實現(xiàn)協(xié)同發(fā)展，有望逐步走出經(jīng)營困境。此前公司其他非主營業(yè)務(wù)盈利能力較差，使得公司整體盈利承壓較為明顯，2018-2021H1，公司基本完成對非核心業(yè)務(wù)及資產(chǎn)的剝離，重新確立業(yè)務(wù)發(fā)展重點，聚焦制冷主業(yè)、拓展商用與特種領(lǐng)域、積極切入新能源熱管理賽道，我們認(rèn)為進(jìn)入2022年公司有望逐步走出經(jīng)營困境。此外格力入股預(yù)計助公司擺脫流動性風(fēng)險，并且提供業(yè)務(wù)拓展資金、產(chǎn)業(yè)資源等有效支撐，協(xié)同效應(yīng)下長期競爭優(yōu)勢有望得到提升。（2）聚焦制冷主業(yè)下閥件業(yè)務(wù)穩(wěn)中向好，商用領(lǐng)域發(fā)展?jié)u顯成效。家用制冷閥方面，龍頭聚集效應(yīng)明顯，公司聚焦制冷主業(yè)后閥件業(yè)務(wù)得到較大改善，產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，2021年公司電子膨脹閥、截止閥、四通閥三大閥件內(nèi)銷市占率分別為27.1%/40.7%/46.5%，同比提升5.63/4.53/12.93pcts，行業(yè)或?qū)⑿纬扇ㄖ强?、盾安環(huán)境雙寡頭競爭格局。商用領(lǐng)域方面，聚焦商用中央空調(diào)、特種空調(diào)等，當(dāng)前新客戶開發(fā)勢頭良好，已格力美的供應(yīng)鏈，預(yù)期高毛利商用制冷業(yè)務(wù)也將進(jìn)一步拉動公司整體盈利能力。展望2022年及未來：（1）家用制冷配件領(lǐng)域，目前龍頭競爭優(yōu)勢明顯，電子膨脹閥技術(shù)專利壁壘較強(qiáng)，截止閥與四通閥規(guī)模優(yōu)勢和成本優(yōu)勢壁壘明顯，三花智控和盾安環(huán)境憑借先發(fā)優(yōu)勢有望形成對后進(jìn)入者的進(jìn)入壁壘，強(qiáng)化市場地位。（2）商用制冷領(lǐng)域，未來有望借助格力的平臺及產(chǎn)業(yè)鏈資源實現(xiàn)商用制冷、特種設(shè)備領(lǐng)域的進(jìn)一步拓展。（3）隨著新能源熱管理配件二供、三供放開，公司熱管理業(yè)務(wù)或?qū)⒂瓉磔^快發(fā)展。當(dāng)前公司已經(jīng)與比亞迪、理想、蔚來、一汽、吉利等新能源車企達(dá)成合作，并且借比亞迪迅速打開了熱管理市場。同時在商用電池?zé)峁芾眍I(lǐng)域公司也與寧德時代、微宏動力、盟固利等電池企業(yè)及宇通、中車、一汽解放等商用車車企建立了良好的供貨關(guān)系。展望未來，雖然當(dāng)前公司熱管理業(yè)務(wù)體量較小，但隨著新能源車企開放二供、三供，公司有望憑借自身在產(chǎn)品層面的技術(shù)優(yōu)勢和大客戶效應(yīng)實現(xiàn)熱管理業(yè)務(wù)的快速拓展。4.1.4、JS環(huán)球生活：SharkNinja基本面穩(wěn)定，關(guān)注盈利能力恢復(fù)彈性核心推薦邏輯在于新品持續(xù)賦能SharkNinja基本面穩(wěn)定，中短期來看公司盈利能力恢復(fù)彈性較同行業(yè)企業(yè)高，收入利潤均有望實現(xiàn)雙位數(shù)的良性增長。并且當(dāng)前公司估值已達(dá)歷史低位，提供布局機(jī)會。具體來看：（1）掃地機(jī)美亞市場持續(xù)放量有望驅(qū)動Shark穩(wěn)健增長，建議關(guān)注美國低端機(jī)換機(jī)潮帶來的增長機(jī)會。美亞數(shù)據(jù)顯示，Shark掃地機(jī)線上市場放量明顯，2021全年GMV增速約132%，2022年以來累計GMV增速約95.24%，市占率由2020年的5.03%提升至2021年的8.09%。2021年Shark品牌美亞GMV增速約30%，實現(xiàn)較高增長主系掃地機(jī)推動，進(jìn)一步測算2021年Shark吸塵器美亞GMV增速約16%。展望2022年及未來，考慮到Shark較強(qiáng)的品牌力以及LDS導(dǎo)航技術(shù)產(chǎn)品的補(bǔ)齊，我們預(yù)計掃地機(jī)仍將實現(xiàn)超30%較高增長，并且掃地機(jī)占比的提升將進(jìn)一步驅(qū)動Shark穩(wěn)健增長。此外，建議關(guān)注海外市場低端機(jī)換機(jī)潮以及LDS產(chǎn)品在海外普及帶來的潛在機(jī)會。（2）當(dāng)前時點看新品市場反饋良好，看好推新持續(xù)推新賦能SharkNinja基本面穩(wěn)定。我們對公司2021年上市新品在亞馬遜渠道市場表現(xiàn)進(jìn)行分析，可以發(fā)現(xiàn)吹風(fēng)機(jī)、冰淇淋機(jī)等廚房小家電以及清潔電器新品均已占據(jù)一定市場份額，此外英國站清潔電器市場份額提升明顯，空氣炸鍋、榨汁機(jī)、吸塵器等傳統(tǒng)優(yōu)勢品類在德國站已初顯競爭力。展望2022年，繼續(xù)看好新品類擴(kuò)展、新市場擴(kuò)張帶來的增長驅(qū)動力，Shark品牌方面，有望在掃地機(jī)的驅(qū)動下實現(xiàn)穩(wěn)健增長；Ninja品牌方面，推新有望持續(xù)賦能Ninja在美國、歐洲市場的滲透，預(yù)計實現(xiàn)30%左右較高增長；綜合來看預(yù)計SharkNinja分部有望實現(xiàn)20%-30%增長。（3）關(guān)注產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、供應(yīng)鏈協(xié)同降本延續(xù)等內(nèi)生增長動力帶來的盈利能力修復(fù)。展望2022年及未來，供應(yīng)鏈協(xié)同降本仍將持續(xù)，并且在Ninja擴(kuò)品下供應(yīng)鏈協(xié)同仍有一定提升空間，疊加關(guān)稅預(yù)期豁免等外部負(fù)面因素緩解，盈利能力修復(fù)彈性較大，中長期來看預(yù)計凈利率中樞為10%左右。此外，預(yù)計當(dāng)前SharkNinja積壓貨物已運(yùn)輸至美國，庫存壓力將得到緩解，同時建議關(guān)注2022年下半年低基數(shù)下營收增速邊際改善。4.1.5、德昌股份：吸塵器主業(yè)穩(wěn)定增長，EPS電機(jī)業(yè)務(wù)站上國產(chǎn)替代風(fēng)口公司起家吸塵器電機(jī)制造，通過產(chǎn)業(yè)鏈延伸和客戶開拓，已成功實現(xiàn)到吸塵器整機(jī)、多元小家電產(chǎn)品的兩次轉(zhuǎn)變。汽車EPS電機(jī)技術(shù)歷經(jīng)多年積累，有望借助EPS系統(tǒng)裝車率提升和國產(chǎn)品牌替代的風(fēng)口機(jī)遇迎來收入放量和盈利能力提升。吸塵器業(yè)務(wù)方面，2016-2021年全球吸塵器市場零售量CAGR為4.5%，吸塵器市場平穩(wěn)增長。公司份額來看，德昌股份的大客戶TTI在2016-2021年全球吸塵器市場份額始終保持第一，領(lǐng)先優(yōu)勢明顯。2018-2020年公司對TTI的吸塵器產(chǎn)品銷售收入分別為11.66、10.14、15.97億元，分別占公司當(dāng)年吸塵器產(chǎn)品收入的100%、100%、99.82%，通過深度綁定大客戶TTI，公司的吸塵器業(yè)務(wù)有望保持平穩(wěn)增長。公司吸塵器ODM業(yè)務(wù)占吸塵器整機(jī)收入的比重從2018年的52.66%上升至2020年的64.42%；同時，對于技術(shù)附加值更高的水機(jī)產(chǎn)品，公司ODM業(yè)務(wù)占吸塵器整機(jī)收入的比重從2018年的25.27%上升至2020年的36.97%。以O(shè)EM向ODM轉(zhuǎn)型+干機(jī)向水機(jī)轉(zhuǎn)型，拉動吸塵器業(yè)務(wù)毛利率穩(wěn)步提升。多元化小家電方面，憑借較強(qiáng)的拓品類、拓客戶能力，與HOT合作頭發(fā)護(hù)理電器業(yè)務(wù)，2019年頭發(fā)護(hù)理家電業(yè)務(wù)收入0.74億元，占營收比例為6.28%，2020年頭發(fā)護(hù)理家電業(yè)務(wù)收入3.50億元，占營收比例達(dá)17.14%。HOT成功開拓為公司第二大核心客戶，驗證了公司開拓業(yè)務(wù)和客戶的能力較強(qiáng)。汽車EPS電機(jī)業(yè)務(wù)方面，國內(nèi)汽車EPS系統(tǒng)裝車率2007-2017年從6.96%增長至60%，隨著新能源汽車熱銷拉動有望進(jìn)一步提升。目前國內(nèi)EPS電機(jī)行業(yè)以進(jìn)口、合資及外資品牌為主導(dǎo)，但是隨著國內(nèi)公司的研發(fā)實力不斷增強(qiáng)，有望憑借較高性價比，把握國產(chǎn)替代風(fēng)口機(jī)遇。目前公司EPS電機(jī)已實現(xiàn)小批量生產(chǎn)，并已投產(chǎn)兩條專用生產(chǎn)線和全套檢驗設(shè)備，實現(xiàn)注塑流程、無刷電機(jī)制造的全自動化，且與南京東華等公司簽署項目定點函。公司EPS電機(jī)技術(shù)積累深厚，擁有3項相關(guān)核心技術(shù)，可用于降低成本、提高電機(jī)的絕緣性能和位置檢測精度。在研項目布局長遠(yuǎn)，可使系統(tǒng)安全級別進(jìn)一步提升的第二代EPS電機(jī)—六相冗余電機(jī)已處于樣件測試階段。4.1.6、飛科電器：渠道改革已成，剃須刀主業(yè)穩(wěn)健、吹風(fēng)機(jī)份額修復(fù)可期公司渠道改革推動飛科由性價比品牌向賣創(chuàng)新附加值的中高端品牌轉(zhuǎn)變，借助國潮崛起大勢，對公司推高賣新、提升價格帶形成支撐。線下渠道改革基本成型，2020Q4砍掉批發(fā)商后，一方面堅決轉(zhuǎn)型區(qū)域分銷+KA直供，另一方面2022年預(yù)計新開購物中心直營體驗店40-50家。線上渠道2020年開始C端化改革，布局抖音、小紅書、B站新興平臺。截止2022年2月中旬抖音渠道累計銷額1億，對比2021年全年抖音渠道銷額不到3億，增速較快。公司剃須刀主業(yè)穩(wěn)健，順應(yīng)行業(yè)智能化、時尚化、年輕化的趨勢，公司2020年推出感應(yīng)式剃須刀，2021年推出太空小飛碟剃須刀，產(chǎn)品升級持續(xù)拉動熱銷。根據(jù)奧維數(shù)據(jù)，2021年國內(nèi)剃須刀整體市場銷售額增長4.4%，公司銷額遠(yuǎn)快于大盤數(shù)據(jù)。公司線上全渠道布局，2021年京東渠道占比提升，天貓渠道占比有所下滑。根據(jù)生意參謀，2021年12月以來飛科品牌剃須刀阿里渠道GMV重回正增長，且增速快于競品飛利浦品牌，2022年2月飛科品牌剃須刀阿里渠道GMV+110.3%，銷售趨勢良好。我們預(yù)計，2022年產(chǎn)品升級迭代趨勢仍將延續(xù)，新品預(yù)計將把價格帶上限拉到飛利浦品牌價格帶中，有助于公司搶占更多市場份額。電吹風(fēng)品類作為公司傳統(tǒng)品類之一，2021年市場份額有所下滑，2022年看好公司市場份額修復(fù)。根據(jù)奧維數(shù)據(jù)，2021年國內(nèi)電吹風(fēng)市場銷售額增長10%，公司銷額卻同比下滑，主系在電吹風(fēng)行業(yè)時尚化、小型化、高速化新趨勢下，公司處于研發(fā)團(tuán)隊調(diào)整補(bǔ)強(qiáng)、新品技術(shù)自主研發(fā)的調(diào)整期。目前調(diào)整基本到位，預(yù)計2022年上半年能推出1-2款電吹風(fēng)新品，產(chǎn)品升級下逐步把價格帶從60-70元，提升到100元以上，看好公司電吹風(fēng)品類重整旗鼓，在品牌升級、渠道升級、產(chǎn)品升級下有望實現(xiàn)市場份額修復(fù)。4.2、輕工行業(yè)：關(guān)注基本盤穩(wěn)定、估值較低標(biāo)的4.2.1、顧家家居：內(nèi)部管理改善，內(nèi)銷穩(wěn)健增長，大家居穩(wěn)步推進(jìn)內(nèi)部管理改善，組織結(jié)構(gòu)升級激發(fā)活力，渠道變革、品類融合、數(shù)字化信息化發(fā)展，核心競爭力全面提升，繼續(xù)推進(jìn)大家居整合。組織管理方面進(jìn)一步改革，提升中臺組織能力，成立中臺事業(yè)部各品類產(chǎn)品力，整合產(chǎn)研銷、人財物價值，對管理隊伍進(jìn)行優(yōu)化，崗位變動超過1/3，同時推動高管輪崗，加深管理團(tuán)隊對公司經(jīng)營系統(tǒng)的理解，為激發(fā)組織活力提供強(qiáng)大的動力，前后兩期經(jīng)銷商增持股份計劃綁定核心經(jīng)銷商，形成充分、有效的激勵機(jī)制；渠道改革上，區(qū)域零售中心、倉配服試點分解經(jīng)銷商職能，帶來產(chǎn)業(yè)鏈價值重新分配、提升渠道效率；大家居品類整合，臥室、功能、定制高潛品類放量，大店模式下銷售場景化、套餐化，提高連帶銷售比例，推進(jìn)大家居融合店店態(tài)；線上業(yè)務(wù)方面，將電商業(yè)務(wù)提為一級部門，線上線下協(xié)同發(fā)展；

縱向拓寬品牌價格帶，定位延伸拓展；數(shù)字化營銷中心全面賦能經(jīng)銷商，信息化提升供應(yīng)鏈效率。內(nèi)銷穩(wěn)健增長，外銷重點提升盈利能力。2022年公司收入和利潤目標(biāo)增速為20%，預(yù)計內(nèi)銷增速偏高，其中功能沙發(fā)、定制、床墊高潛品類增速比較快，休閑品類穩(wěn)定增長，預(yù)計外銷增速略低，主要以沙發(fā)為主，休閑和功能保持均衡。我們預(yù)測2022年1-2月訂單整體同比增長約20%（內(nèi)銷增長約20-25%，外銷增長約15-20%）。內(nèi)銷方面，繼續(xù)推進(jìn)渠道下沉，加快大家居融合店店態(tài)推進(jìn)，發(fā)力功能、定制、床墊三大高潛品類，加快拓店速度，預(yù)計2022年新開店800-1000家，在快速擴(kuò)門店同時，大店占比提升推動連帶銷售比例提高、拓品類提高客單值、區(qū)域零售中心建設(shè)提升運(yùn)營效率，預(yù)計2022年店效同比提升，凸顯大家居龍頭超越行業(yè)的增長空間。外銷方面，公司預(yù)計將重點放在提升盈利能力上，加強(qiáng)內(nèi)部對利潤率的考核，調(diào)整外銷組織架構(gòu)，優(yōu)化產(chǎn)品、供應(yīng)鏈、研發(fā)等各環(huán)節(jié)，提升生產(chǎn)人效和管理效率，提升大客戶的份額，同時優(yōu)化海外產(chǎn)能布局，提升生產(chǎn)效率節(jié)省成本。4.2.2、歐派家居：整裝、衣柜發(fā)力，業(yè)績穩(wěn)健增長，份額持續(xù)提升繼續(xù)堅持整裝大家居戰(zhàn)略，升級整家定制、完成信息化系統(tǒng)建設(shè)，提升α屬性、抵御周期波動，市場份額有望進(jìn)一步提升。渠道方面，把握行業(yè)渠道裂變，推進(jìn)銷售渠道精細(xì)化管理，進(jìn)一步加大激勵經(jīng)銷商力度；產(chǎn)品上，升級整家定制，提升客單值，促進(jìn)品類之間互相引流；品牌方面，橫向延伸歐派、歐鉑麗、鉑尼思等品牌，多品牌戰(zhàn)略繼續(xù)領(lǐng)跑行業(yè)；不斷升級信息化管理水平，提高服務(wù)質(zhì)量以及專業(yè)度，為多品牌、多品類、全渠道提供強(qiáng)有力軟件基礎(chǔ)。2022年歐派家居整裝大家居、衣柜目標(biāo)增速分別為50%、25%，成為驅(qū)動公司業(yè)績增長強(qiáng)力因素，憑借強(qiáng)大的渠道、品類、數(shù)字化優(yōu)勢繼續(xù)向大家居龍頭邁進(jìn)。整裝、衣柜驅(qū)動公司業(yè)績增長。整裝大家居：2022年公司整裝大家居目標(biāo)為達(dá)到約30億元，預(yù)計增長超過50%，2021年公司整裝大家居進(jìn)入良性循環(huán)，已經(jīng)超額完成600家整裝合作體量，未來公司將繼續(xù)通過優(yōu)質(zhì)服務(wù)、成套產(chǎn)品與更多頭部頭部裝企合作，完成整裝拓展；衣柜及配套品：2022年衣柜及配套品整體目標(biāo)是收入突破100億元，預(yù)計增長25%左右；櫥柜收入目標(biāo)為實現(xiàn)雙位數(shù)增長，2022年公司繼續(xù)在組織架構(gòu)方面推進(jìn)廚柜、衣柜融合，加強(qiáng)代理商之間資源、店面以及銷售套餐的合作；大宗業(yè)務(wù)2022年目標(biāo)區(qū)間較大，保底目標(biāo)為適當(dāng)降速，2022年公司大宗業(yè)務(wù)會重點開發(fā)保障房項目。我們預(yù)測2022年1-2月訂單整體同比增長超過40%，櫥柜同比增長約50%，衣柜同比增長約60%，整裝同比增長70%以上，工程業(yè)務(wù)有所下滑。4.2.3、索菲亞：內(nèi)部管理優(yōu)化，經(jīng)營改善有望帶動估值修復(fù)內(nèi)部管理改善，加強(qiáng)對經(jīng)銷商的賦能，多措施并舉，提升盈利能力。新管理團(tuán)隊上任重點調(diào)整營銷政策，加強(qiáng)終端培訓(xùn)，實施點將收費模式，加大對經(jīng)銷商的幫扶力度，進(jìn)行組織結(jié)構(gòu)變革，重建營銷、培訓(xùn)、設(shè)計、家品選品團(tuán)隊。同時，多措施并舉提升公司盈利能力：實施價格調(diào)整，減少引流花色，提升總體的毛利率；通過建立標(biāo)準(zhǔn)化模塊產(chǎn)品庫和標(biāo)準(zhǔn)化設(shè)計，加快標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)的進(jìn)程，以提升人效；引入行業(yè)內(nèi)優(yōu)秀人才，未來將進(jìn)行市場化運(yùn)作，執(zhí)行點將收費制，彌補(bǔ)人工費用和差旅費用的增加，2022年直營整裝和米蘭納預(yù)計將進(jìn)一步成長，逐步實現(xiàn)規(guī)模化運(yùn)營預(yù)計將有效控制費用率；未來工程客戶的結(jié)構(gòu)預(yù)計將持續(xù)優(yōu)化，更多聚焦優(yōu)質(zhì)核心地產(chǎn)商，工程端業(yè)務(wù)提出不少新的嘗試，逐步加大經(jīng)銷商占比，利于公司防范風(fēng)險和建立更完善的工程業(yè)務(wù)風(fēng)控體系，充分發(fā)揮供應(yīng)鏈的優(yōu)勢。4.2.4、喜臨門：床墊賽道優(yōu)質(zhì)，品類協(xié)同、渠道拓展推動份額提升床墊賽道優(yōu)質(zhì)，行業(yè)滲透率、集中度增長空間大，有望對沖地產(chǎn)行業(yè)波動。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2020年中國床墊市場的CR3僅為12%，未來具有較大的增長空間，同時床墊仍處于較低階段，未來隨著滲透率增長床墊行業(yè)更換頻率有望提升，利于行業(yè)對沖地產(chǎn)行業(yè)波動，隨著床墊消費屬性不斷增強(qiáng)，龍頭公司品牌力更利于搶占市場份額、享受品牌溢價。隨著家居家裝下鄉(xiāng)政策推進(jìn)，在下沉市場上床墊等家居標(biāo)品更加易于推廣，喜臨門作為行業(yè)龍頭有望享受床墊行業(yè)滲透率、集中度提升紅利。自主品牌業(yè)務(wù)高速領(lǐng)跑，多品類、全渠道發(fā)力。產(chǎn)品方面，以床墊為核心，聚焦臥室產(chǎn)品，挖掘臥室更深入空間，向軟床及配套品拓展。強(qiáng)研發(fā)投入推動產(chǎn)品升級，提升競爭力；通過外延打入沙發(fā)市場、完善產(chǎn)品矩陣，推動沙發(fā)業(yè)務(wù)增長。渠道方面，與大型家居賣場進(jìn)行長期戰(zhàn)略合作，增加拿店面積，推進(jìn)快速擴(kuò)門店；新開門店延伸至街邊店、購物中心，打入空白市場并增加存量市場密度，積極拓展校園、家電家裝、直播等新渠道；推出“喜眠”系列產(chǎn)品，積極布局下沉市場。2022年維持新開800-1000家計劃；多品類融合、套系化銷售，提高產(chǎn)品連帶率，在保證開店速度同時增加店效、提高盈利能力。我們預(yù)測2022年2月公司整體訂單同比增長25-30%，其中自主品牌零售同比增長約40%，自主品牌工程業(yè)務(wù)下滑15-10%（主要系酒店裝修縮量），代工業(yè)務(wù)同比增長約20%。4.2.5、敏華控股：內(nèi)銷高增，估值有望修復(fù)內(nèi)銷通過拓門店實現(xiàn)高速增長，新零售系統(tǒng)提供信息化支持，繼續(xù)在空白區(qū)域內(nèi)布局渠道和工廠。內(nèi)銷方面，線下快速擴(kuò)門店，隨著新的信息化系統(tǒng)上線，新系統(tǒng)通過深化VR系統(tǒng)、強(qiáng)化產(chǎn)品視覺化、資料化賦能經(jīng)銷商、提升門店經(jīng)營效率，精細(xì)化管理為公司布局線下拓店提供軟件基礎(chǔ)，店效方面，隨著公司通過功能產(chǎn)品引流、逐步拓展品類，增加配套品的銷售，客單價、轉(zhuǎn)化率有望提升，疊加公司產(chǎn)品持續(xù)漲價，單店收入收入有望進(jìn)一步增長。未來功能產(chǎn)品滲透率仍有較大增長空間。全國化布局渠道和工廠，繼續(xù)增加對空白區(qū)域的覆蓋，布局武漢工廠以覆蓋華中區(qū)域消費市場，布局完成后，公司將擁有七大工廠，縮短工廠到消費者的運(yùn)輸距離，提高運(yùn)營效率，為內(nèi)銷中渠道拓展帶來幫助。全球供應(yīng)鏈布局平穩(wěn)推進(jìn)外銷增長，海運(yùn)、原材料價格因素波動趨弱后，外銷利潤率有望恢復(fù)。隨著歐美市場防