金博股份專題研究：碳碳復(fù)合材料熱場(chǎng)龍頭大尺寸趨勢(shì)領(lǐng)跑行業(yè)

金博股份專題研究：碳碳復(fù)合材料熱場(chǎng)龍頭，大尺寸趨勢(shì)領(lǐng)跑行業(yè)一、碳基復(fù)合材料先進(jìn)制造商，股權(quán)激勵(lì)利好未來(lái)業(yè)績(jī)1.1

深耕碳基復(fù)合材料十五載，聚焦碳/碳復(fù)合材料的光伏應(yīng)用深耕碳基復(fù)合材料技術(shù)縱深，技術(shù)領(lǐng)跑行業(yè)。公司自設(shè)立以來(lái)，依靠自主研發(fā)和持續(xù)創(chuàng)新，

在先進(jìn)碳基復(fù)合材料生產(chǎn)制備低成本化、產(chǎn)品品種多樣化和裝備設(shè)計(jì)自主化等方面取得重

大突破，掌握了先進(jìn)碳基復(fù)合材料低成本制備核心技術(shù)并實(shí)現(xiàn)了批量產(chǎn)業(yè)化。公司先進(jìn)碳

基復(fù)合材料坩堝、導(dǎo)流筒、保溫筒等產(chǎn)品在晶硅制造熱場(chǎng)系統(tǒng)得到推廣和應(yīng)用，逐步對(duì)高

純等靜壓石墨產(chǎn)品進(jìn)行進(jìn)口替代及升級(jí)換代，整體技術(shù)及產(chǎn)業(yè)化能力處于行業(yè)領(lǐng)先水平。自主研發(fā)及創(chuàng)新能力強(qiáng)，十五載技術(shù)經(jīng)驗(yàn)厚積薄發(fā)創(chuàng)業(yè)板上市。公司緊跟國(guó)家新材料發(fā)展

戰(zhàn)略，自

2005

年成立以來(lái)，大力推進(jìn)先進(jìn)碳基復(fù)合材料的生產(chǎn)制備低成本化、產(chǎn)品品種

多樣化和裝備設(shè)計(jì)自主化發(fā)展。公司于

2006

年開(kāi)始進(jìn)行先進(jìn)碳基復(fù)合材料產(chǎn)業(yè)化研究，

并在先進(jìn)碳基復(fù)合材料低成本制備產(chǎn)業(yè)化、關(guān)鍵設(shè)備自主化取得顯著成果。2016

年以后，

公司進(jìn)入先進(jìn)碳基復(fù)合材料快速推廣階段。2019

年，公司作為唯一一家先進(jìn)碳基復(fù)合材料

制造企業(yè)入選工信部第一批專精特新“小巨人”企業(yè)名單。最終公司

2020

年

5

月成功于

科創(chuàng)板上市。公司產(chǎn)品涵蓋單晶、多晶及真空熱場(chǎng)系統(tǒng)等核心部件，布局全面。公司目前階段的產(chǎn)品主

要為熱場(chǎng)系統(tǒng)系列產(chǎn)品，重點(diǎn)應(yīng)用于光伏晶硅制造領(lǐng)域，包括單晶拉制爐熱場(chǎng)系統(tǒng)、多晶

鑄錠爐熱場(chǎng)系統(tǒng)、真空熱處理領(lǐng)域產(chǎn)品及其他，其中單晶拉制爐熱場(chǎng)系統(tǒng)系列產(chǎn)品為主導(dǎo)，

且收入

95%以上集中于光伏領(lǐng)域。單晶拉制爐熱場(chǎng)系統(tǒng)：主要用于光伏行業(yè)、半導(dǎo)體行業(yè)中的單晶硅長(zhǎng)晶、拉制過(guò)程，是制

備單晶硅的關(guān)鍵設(shè)備。產(chǎn)品包括多種規(guī)格的坩堝、導(dǎo)流筒、保溫筒、加熱器等，是單晶拉

制爐熱場(chǎng)系統(tǒng)的關(guān)鍵部件。大尺寸熱場(chǎng)部件產(chǎn)品對(duì)單晶硅棒的直徑大型化發(fā)展起到了支撐

作用；同時(shí)，碳基復(fù)合材料熱場(chǎng)部件大幅度提高了拉晶熱場(chǎng)系統(tǒng)安全性，提升了拉晶速率，

顯著降低了單晶拉制爐的運(yùn)行功率，對(duì)節(jié)能降耗起到較大促進(jìn)作用。多晶鑄錠爐熱場(chǎng)系統(tǒng)：光伏行業(yè)多晶鑄錠的關(guān)鍵設(shè)備，公司產(chǎn)品主要包括頂板、發(fā)熱體、蓋板、護(hù)板等部件。真空熱處理領(lǐng)域產(chǎn)品及其他：真空熱處理領(lǐng)域產(chǎn)品主要是模套、管材、螺栓等異形件、緊

固件，其他產(chǎn)品主要為密封環(huán)、非標(biāo)準(zhǔn)異形件等先進(jìn)碳基復(fù)合材料產(chǎn)品。主要利用先進(jìn)碳

基復(fù)合材料產(chǎn)品的高強(qiáng)度、耐磨性、耐腐蝕性等特點(diǎn)，主要下游行業(yè)包括化工行業(yè)、冶金

行業(yè)等，均為國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱型行業(yè)。公司產(chǎn)品對(duì)傳統(tǒng)部件的替代，將有效提升其整

體性能，對(duì)其環(huán)保性、經(jīng)濟(jì)性、實(shí)用性等方面起到重要作用。1.2

公司股權(quán)架構(gòu)穩(wěn)定，股權(quán)計(jì)劃激發(fā)員工潛力股權(quán)架構(gòu)穩(wěn)定清晰，利于公司決策。在本次

IPO前，廖寄喬持有公司

17.71%的股份，并通過(guò)

一致行動(dòng)人益陽(yáng)榮晟間接持有公司

7.45%的股份，合計(jì)控制公司

25.16%的股份，為金博股份的

控股股東和實(shí)際控制人。IPO后，廖寄喬直接持股比例為

13.29%，并通過(guò)益陽(yáng)榮晟控制公司

5.

58%的股份，合計(jì)控制公司

18.87%的股份，依然是公司的控股股東和實(shí)際控制人。公司股權(quán)激勵(lì)完備，利于激勵(lì)員工潛力。公司

20

年

8

月擬向董事、高級(jí)管理人員、核心

技術(shù)人等共

49

名激勵(lì)對(duì)象，授予限制性股票數(shù)量

50

萬(wàn)股，占本激勵(lì)計(jì)劃草案公告日公司

股本總額

8000

萬(wàn)股的

0.63%。本次授予為一次性授予，無(wú)預(yù)留權(quán)益。授予價(jià)格為

40

元/

股。根據(jù)本激勵(lì)計(jì)劃業(yè)績(jī)指標(biāo)的設(shè)定，公司

2020

年-2022

年?duì)I業(yè)收入需較

2019

年增長(zhǎng)分

別不低于

40%、100%、160%。二、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)迅速，盈利能力穩(wěn)中有升2.1

優(yōu)質(zhì)客戶訂單助力公司成長(zhǎng)，營(yíng)收凈利齊升光伏產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整后，公司營(yíng)業(yè)收入與歸母凈利潤(rùn)穩(wěn)步提升。2018

年

5

月，“531”新政加

快了光伏發(fā)電補(bǔ)貼退坡，降低了補(bǔ)貼力度，光伏行業(yè)景氣度有所下滑，影響公司的主要客

戶(如隆基股份、中環(huán)股份、晶科能源等)簽單銷售，公司

2018

年的營(yíng)業(yè)收入增速下降。

但公司下游核心客戶優(yōu)質(zhì)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，在相關(guān)政策的影響中恢復(fù)較快，同時(shí)

18

年

Q4

公司把握需求拐點(diǎn)，加緊布局新產(chǎn)能，相關(guān)政策對(duì)公司的沖擊得以緩解。2019

年國(guó)家陸續(xù)出臺(tái)了鼓勵(lì)光伏無(wú)補(bǔ)貼平價(jià)上網(wǎng)的政策，公司在光伏產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整后著眼于

深化和主要客戶的合作關(guān)系，配合主要客戶的新增產(chǎn)能布局主動(dòng)下調(diào)了部分產(chǎn)品價(jià)格，綜

合價(jià)格下調(diào)幅度在

10%-30%，使得公司

2019

年主要產(chǎn)品綜合毛利率由

2018

年的

69.10%下

降至

61.04%，包括坩堝，導(dǎo)流筒，異形件毛利率均出現(xiàn)下降。2020

年，“碳達(dá)峰”、“碳中和”政策持續(xù)利好下，光伏行業(yè)迎來(lái)新的機(jī)遇。公司在上市后

快速擴(kuò)產(chǎn)，抓住在“光伏平價(jià)”、“技術(shù)迭代”的發(fā)展趨勢(shì)下熱場(chǎng)“新增+替換+改造”的三

重需求，快速發(fā)展光伏產(chǎn)品業(yè)務(wù)，下游客戶加大對(duì)公司產(chǎn)品采購(gòu)，推動(dòng)公司收入增長(zhǎng)。

2016-2020

年公司營(yíng)業(yè)收入年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到

49.91%，歸母凈利潤(rùn)年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到

69.06%。2.2主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品性能優(yōu)異，收入持續(xù)提升公司主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)明顯，營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)。公司的主營(yíng)產(chǎn)品在關(guān)鍵指標(biāo)如制備周期，

抗折強(qiáng)度，導(dǎo)熱系數(shù)上表現(xiàn)突出，較同類產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)明顯。公司的主營(yíng)產(chǎn)品符合硅片大尺寸

和降本趨勢(shì)，在高溫環(huán)境中安全性更好，使用壽命更長(zhǎng)，有效提高拉晶速率，降低單晶爐

的運(yùn)行功率，能滿足客戶需求，市場(chǎng)前景廣闊，同時(shí)面對(duì)市場(chǎng)變化，公司還有靈活的定價(jià)

策略，這些因素使得未來(lái)公司營(yíng)業(yè)收入前景持續(xù)向好。多晶鑄錠爐熱場(chǎng)產(chǎn)品方面，公司具

備批量化生產(chǎn)的能力，無(wú)技術(shù)短板，是基于自身發(fā)展戰(zhàn)略考慮選擇優(yōu)先滿足單晶技術(shù)路線

客戶需求。真空熱處理領(lǐng)域方面，公司將積極布局，助力碳基復(fù)合材料成為應(yīng)用廣泛的先

進(jìn)復(fù)合材料。公司

2020

年主營(yíng)業(yè)務(wù)單晶拉制爐熱場(chǎng)系統(tǒng)產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入為

4.12

億元，較去

年同期增長(zhǎng)

78.82%，2017-2020

年年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)

46.14%。2.3

20年公司盈利能力穩(wěn)中有升，綜合毛利率領(lǐng)先行業(yè)公司盈利能力穩(wěn)步提高。公司

16-20

年毛利率從

56.17%提升至

62.59%，盈利能力穩(wěn)中有升。其中，2020

年公司毛利率/凈利率分別為

62.59%/39.53%，同比+0.91pct/7.10pct。

2021

年

Q1

公司毛利率為

62.48%，同比+2pct，環(huán)比-0.1pct。分產(chǎn)品看，2020

年單晶拉制爐熱場(chǎng)系統(tǒng)產(chǎn)品毛利率為

62.88%，同比+0.86pct；多晶鑄錠

爐熱場(chǎng)系統(tǒng)產(chǎn)品毛利率為

63.47%，同比+4.40pct；真空熱處理領(lǐng)域產(chǎn)品毛利率為

81.07%，

同比+9.83pct。2021

年

Q1

單晶拉制爐熱場(chǎng)系統(tǒng)產(chǎn)品/多晶鑄錠爐熱場(chǎng)系統(tǒng)產(chǎn)品/真空熱處

理領(lǐng)域產(chǎn)品毛利率分別為

62.40%/80.72%/74.76%。單晶拉制爐熱場(chǎng)系統(tǒng)產(chǎn)品方面，公司

2017-2018

年由于制備技術(shù)進(jìn)步和生產(chǎn)效率提升使得

單晶拉制爐熱場(chǎng)系統(tǒng)產(chǎn)品毛利率走高，產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整后，2019-2020

年公司主動(dòng)降價(jià)配合客

戶的產(chǎn)能布局，毛利率有所下降；真空熱處理領(lǐng)域產(chǎn)品方面，毛利率

2017-2019

年基本趨

于穩(wěn)定，2020

年真空熱處理領(lǐng)域產(chǎn)品毛利率上升明顯系公司生產(chǎn)效率提高，真空熱處理

領(lǐng)域產(chǎn)品的成本中直接人工及制造費(fèi)用分別同比下降

18.51%/35.21%。公司成本把控能力強(qiáng)，毛利率高于同行業(yè)及其他輔料龍頭。可比公司中天火箭、方大炭素、

中筒科技

2020

年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為

31.79%/24.25%/83.88%。從輔料等其他板塊來(lái)看，

福斯特的光伏膠膜業(yè)務(wù)、福萊特的光伏玻璃業(yè)務(wù)以及美暢股份的金剛線業(yè)務(wù)毛利率分別為

29.04%/49.41%/58.72%。公司綜合毛利率始終保持在

60%以上，均高于同行業(yè)和輔料板塊

平均水平。2.4

公司三費(fèi)費(fèi)率持續(xù)下降截至

20

年公司三費(fèi)費(fèi)率持續(xù)下行。公司

2016-2020

年銷售費(fèi)用/管理費(fèi)用/研發(fā)費(fèi)用年均復(fù)合增長(zhǎng)率分別約為

37.75%/39.59%/45.49%。費(fèi)用率角度，2018

年后各費(fèi)用率逐漸走低，

體現(xiàn)了較強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng)。2020

年財(cái)務(wù)費(fèi)用為負(fù)，系利息收入高于相關(guān)費(fèi)用所致。2.5

下游需求旺盛推動(dòng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，運(yùn)營(yíng)能力不斷增強(qiáng)20

年公司運(yùn)營(yíng)能力有所提升。下游客戶的旺盛需求和具備競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品推動(dòng)公司在

2016-2020

年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率持續(xù)走高，同時(shí)體現(xiàn)公司良好的回款能力。固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)

率方面，2020

年固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降，系公司正常擴(kuò)產(chǎn)經(jīng)營(yíng)如募投項(xiàng)目房屋、設(shè)備增加所

致。公司

2016-2018

年各期末存貨余額上升較快，使得公司各期的存貨周轉(zhuǎn)率下降。平價(jià)

上網(wǎng)后，公司及時(shí)下調(diào)產(chǎn)品售價(jià)，深化與關(guān)鍵客戶的合作關(guān)系，抓住光伏產(chǎn)業(yè)新機(jī)遇，使

得存貨周轉(zhuǎn)率快速上升。公司

2020

年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額轉(zhuǎn)正。公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額

2016-2020

年在-0.06

到

0.41

億元之間。2020

年主要由于下游光伏行業(yè)需求持續(xù)增加，公司銷售額大幅增長(zhǎng)，同

時(shí)回款良好，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)袅魅朊黠@。投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金方面，公司由于處在快

速發(fā)展階段，構(gòu)建固定資產(chǎn)較多，2020

年投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量大幅流出主要是由于當(dāng)

期募投項(xiàng)目建設(shè)所構(gòu)建的無(wú)形資產(chǎn)、固定資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)及理財(cái)產(chǎn)品增加所致。2.6

公司資產(chǎn)負(fù)債率較低，償債能力穩(wěn)步增強(qiáng)公司

20

年資產(chǎn)負(fù)債率有所下滑，可比公司中處于低位。20

年公司資產(chǎn)負(fù)債率為

12.94%，

相比去年同期下降了

6.92pct，公司可比公司中天火箭、方大炭素和中簡(jiǎn)科技

20

年資產(chǎn)負(fù)

債率分別為

28.98%/13.99%/12.73%，公司資產(chǎn)負(fù)債率在同行業(yè)中處于較低水平。公司資產(chǎn)

負(fù)債率下降主要由于

IPO后資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步改善，而公司在上市前受限于資金及不舉債經(jīng)

營(yíng)的思路，公司產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)度較慢，加上公司回付款情況良好，導(dǎo)致之前公司資產(chǎn)負(fù)債率

較低。短期償債能力來(lái)看，公司

20

年流動(dòng)比率和速動(dòng)比率分別為為

8.15/6.59，同比分別

增加

4.30/3.14，償債能力穩(wěn)步提升。公司與多家頭部客戶簽訂框架合同，整合產(chǎn)業(yè)鏈各自專業(yè)優(yōu)勢(shì)。公司于

2020

年

12

月

22

日與隆基股份簽署《長(zhǎng)期合作框架協(xié)議》，隆基股份及其關(guān)聯(lián)公司將向公司采購(gòu)堝幫、熱

屏、保溫筒、熱屏連接環(huán)、螺栓等拉晶熱場(chǎng)碳/碳產(chǎn)品，預(yù)估協(xié)議總金額約為人民幣

16

億

元。2021

年

1

月，公司與晶科簽署《長(zhǎng)期合作框架協(xié)議》，晶科將采購(gòu)公司的碳/碳堝幫、

導(dǎo)流筒、保溫筒、堝托等拉晶熱場(chǎng)碳/碳產(chǎn)品，預(yù)估協(xié)議總金額約為

4

億元。2021

年

1

月21

日，公司還與上機(jī)數(shù)控簽署《長(zhǎng)期合作框架協(xié)議》，預(yù)估協(xié)議總金額約為

5

億元。金博股份產(chǎn)能擴(kuò)張節(jié)奏穩(wěn)健，預(yù)計(jì)未來(lái)產(chǎn)能利用率有望維持高位。公司

20

年先進(jìn)碳基復(fù)合材料產(chǎn)能為

481.61

噸，同比+138.36%，產(chǎn)能利用率約為

101%。公

司通過(guò)可轉(zhuǎn)債募集資金不斷擴(kuò)產(chǎn)，根據(jù)可轉(zhuǎn)債說(shuō)明書，公司碳碳復(fù)合材料的產(chǎn)能利用率預(yù)

計(jì)將超過(guò)

100%。預(yù)計(jì)公司

2021

年/2022

年產(chǎn)能將分別達(dá)到

980/1550

噸。與可比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，如西安超碼、西格里、東洋炭素、方正碳素橫向?qū)Ρ龋?/p>

20

年產(chǎn)能

利用率僅次于西安超碼處于相對(duì)高位。公司

20

年碳碳復(fù)合材料產(chǎn)銷率約

92.19%，在競(jìng)爭(zhēng)

對(duì)手中處于中等水平。隨著公司產(chǎn)能擴(kuò)張及技術(shù)不斷進(jìn)步，預(yù)計(jì)未來(lái)有望產(chǎn)銷兩旺。三、光伏行業(yè)成長(zhǎng)性顯著，熱場(chǎng)產(chǎn)品空間有望繼續(xù)提升3.1

光伏行業(yè)景氣度有望持穩(wěn)，大尺寸趨勢(shì)有望提振替換需求全球光伏裝機(jī)量有望保持高景氣，預(yù)計(jì)

21

年全球新增機(jī)量為

150-160GW。根據(jù)中國(guó)光伏

協(xié)會(huì)（IEA）數(shù)據(jù)，2020

年全球光伏新增裝機(jī)量約

127GW，同比增長(zhǎng)

10.43％，光伏累計(jì)裝

機(jī)量達(dá)到

754GW，同比增長(zhǎng)

20.26%。2020

年國(guó)內(nèi)新增裝機(jī)量達(dá)

48.20GW，同比+60.13%，

增長(zhǎng)超預(yù)期。預(yù)計(jì)

2021

年全球光伏新增裝機(jī)量為

150-160GW，其中國(guó)內(nèi)新增裝機(jī)量約

50GW，

海外裝機(jī)約

100GW。預(yù)計(jì)

2022-2023

年全球光伏新增裝機(jī)量有望分別達(dá)

200/250GW。下游硅片端產(chǎn)能釋放將推動(dòng)熱場(chǎng)產(chǎn)品產(chǎn)銷兩旺。據(jù)

Solarzoom統(tǒng)計(jì)，到

20

年全年國(guó)內(nèi)主

要硅片供應(yīng)商產(chǎn)能可達(dá)

230.16GW；2021

年產(chǎn)能預(yù)計(jì)將提升至

398.46GW，同比增長(zhǎng)約

73.12%。在市場(chǎng)旺盛需求的支持下，國(guó)內(nèi)硅片產(chǎn)能持續(xù)穩(wěn)步擴(kuò)張。從硅片產(chǎn)品來(lái)看，在

18X/210硅片降本增效的優(yōu)勢(shì)下，大尺寸硅片已快速獲得市場(chǎng)青睞，以中環(huán)210尺寸為例，

根據(jù)中環(huán)股份官網(wǎng)，相比于

M2

硅片，其可提升

1%的光電轉(zhuǎn)化效率，80%的單片功率，

單

GW度電成本有望進(jìn)一步下降。根據(jù)

CPIA數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)到

2024

年

18X/210

大尺寸硅片

的市占率合計(jì)有望達(dá)

90%以上。從新技術(shù)角度看，21

年或?qū)⒊蔀樾滦碗姵仄夹g(shù)格局轉(zhuǎn)

變的元年，無(wú)論

TopCon還是

HJT電池技術(shù)硅片端都需從

P型轉(zhuǎn)向

N型，而

N型硅片摻

雜難度更大，需要純度更高的熱場(chǎng)系統(tǒng)保證硅片良率和品質(zhì)。綜上，硅片未來(lái)長(zhǎng)期需求持

穩(wěn)、大尺寸硅片趨勢(shì)疊加新技術(shù)的轉(zhuǎn)變，有望進(jìn)一步提升熱場(chǎng)產(chǎn)品未來(lái)新增及替換需求，

相關(guān)設(shè)備龍頭最先受益。3.2

光伏熱場(chǎng)：市場(chǎng)集中度高，熱場(chǎng)部件市場(chǎng)需求空間有望持續(xù)提升21

年熱場(chǎng)系統(tǒng)主要部件需求空間有望達(dá)

40.04

億元。在碳基復(fù)合材料熱場(chǎng)系統(tǒng)中，坩堝、

加熱器、導(dǎo)流筒、保溫筒為四大核心部件，同時(shí)在單晶拉棒或多晶鑄錠生產(chǎn)過(guò)程中屬于消

耗品。其需求可以進(jìn)一步劃分為新增需求、改造需求和替代需求。其中，預(yù)計(jì)

21-23

年全

球光伏新增裝機(jī)量分別為

150/200/250GW，國(guó)內(nèi)光伏新增裝機(jī)量為

50/80/100GW,海外光伏

新增裝機(jī)量分別為

100/120/150GW。我們假設(shè)：①21-23E年硅片容配比為

1.20；②21-23E年單

GW所需單晶爐分別為

99/97/95

臺(tái)；③21-23E年存量硅片改造比例分別為

20%/25%/30%；④隨著單

GW單晶爐的需求量下

降，四大熱場(chǎng)核心部件朝著

36

寸以上的趨勢(shì)發(fā)展，預(yù)計(jì)碳碳熱場(chǎng)系統(tǒng)中四大部件單價(jià)將

有所提升，21-23E年坩堝平均單價(jià)分別為

3.15/3.31/3.47

萬(wàn)元/件，加熱器平均單價(jià)分別

為

4.20/4.41/4.63

萬(wàn)元/件，導(dǎo)流筒平均單價(jià)分別為

2.63/2.76/2.89

萬(wàn)元/件，保溫筒平

均單價(jià)分別為

6.83/6.89/6.96

萬(wàn)元/件；坩堝、導(dǎo)流筒、保溫筒、加熱器的替換周期分別

為

2、2/3、2/3、2

年。綜上，預(yù)計(jì)

21-23

年光伏熱場(chǎng)主要部件市場(chǎng)需求分別為

40.04/54.70/65.56

億元，21-23

年光伏熱場(chǎng)主要部件市場(chǎng)需求

CAGR達(dá)

27.96%。國(guó)內(nèi)熱場(chǎng)產(chǎn)品市場(chǎng)經(jīng)歷四個(gè)發(fā)展階段，行業(yè)集中度相對(duì)較高。階段一:2005

年之前單晶拉制爐、多晶鑄錠爐晶硅制造熱場(chǎng)系統(tǒng)部件市場(chǎng)主要被海外進(jìn)口

高純度、高強(qiáng)度等靜壓石墨等特種石墨產(chǎn)品壟斷。其中海外龍頭供應(yīng)商包括東洋碳素、西

格里。國(guó)內(nèi)少量廠商可供應(yīng)部分等靜壓石墨熱場(chǎng)產(chǎn)品，如方大炭素。階段二:2005-2010

年，先進(jìn)碳基復(fù)合材料在晶硅制造熱場(chǎng)系統(tǒng)領(lǐng)域的應(yīng)用進(jìn)入探索期。公

司和西安超碼為代表的國(guó)內(nèi)少數(shù)優(yōu)秀先進(jìn)碳基復(fù)合材料廠商的先進(jìn)碳基復(fù)合材料產(chǎn)品開(kāi)

始了對(duì)等靜壓石墨產(chǎn)品的進(jìn)口替代。階段三：2012-2015

年中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)受歐美雙反影響較大，降成增效成為國(guó)內(nèi)企業(yè)突破重

圍的新思路，制造商開(kāi)始逐漸試水新材料、新工藝。此階段，金博產(chǎn)品端開(kāi)始發(fā)力，研發(fā)

單晶拉制爐增大投料量、提高拉速、降低能耗等工藝為新型熱場(chǎng)設(shè)計(jì)提供保障，推動(dòng)了光

伏行業(yè)熱場(chǎng)系統(tǒng)產(chǎn)品的技術(shù)進(jìn)步與復(fù)蘇發(fā)展。階段四：2015

年之后，光伏熱場(chǎng)產(chǎn)品國(guó)產(chǎn)替代路徑逐漸清晰。其中單晶拉制系統(tǒng)中，坩堝、

導(dǎo)流筒、保溫筒、板材、電極等部件國(guó)產(chǎn)替代程度有望提升。熱場(chǎng)系統(tǒng)行業(yè)集中度相對(duì)較高。截至目前可與金博股份對(duì)比的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相對(duì)較少，整體行

業(yè)集中度較高。公司主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括西安超碼、方大炭素；海外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手主要包括西格

里、東洋碳素。3.3

碳纖維供給國(guó)產(chǎn)替代加速，碳碳復(fù)合材料市場(chǎng)潛力較大碳纖維材料性能優(yōu)良。碳纖維是由聚丙烯腈(PAN基)、瀝青或粘膠等有機(jī)母體纖維、在高

溫環(huán)境下裂解碳化形成碳主鏈結(jié)構(gòu)、含碳量在

90%以上的無(wú)機(jī)高分子纖維。碳纖維具有出

色的力學(xué)性能和化學(xué)穩(wěn)定性，是目前已大量生產(chǎn)的高性能纖維中具有最高比強(qiáng)度和比模量

的纖維，擁有質(zhì)輕、高強(qiáng)度、高模量、導(dǎo)電、導(dǎo)熱、耐高溫、耐腐蝕、可復(fù)合性強(qiáng)等一系

列優(yōu)良性能。先進(jìn)碳基復(fù)合材料從碳纖維開(kāi)始向下游應(yīng)用延展。先進(jìn)碳基復(fù)合材料以碳纖維為增強(qiáng)體，

以碳或碳化硅等為基體，以化學(xué)氣相沉積或浸漬等工藝形成，主要包括碳/碳復(fù)合材料產(chǎn)

品（碳纖維增強(qiáng)基體碳）、碳/陶復(fù)合材料產(chǎn)品（碳纖維增強(qiáng)碳化硅）等。先進(jìn)碳基復(fù)合材

料下游應(yīng)用廣泛，包括光伏熱場(chǎng)系統(tǒng)、半導(dǎo)體、真空熱處理系統(tǒng)、航空航天、剎車制動(dòng)、

化學(xué)防腐、密封耐磨等。3.3.1

上游：公司熱場(chǎng)產(chǎn)品主要原料碳纖維供給有望逐漸實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代目前

PAN基碳纖維占據(jù)市場(chǎng)主流。碳纖維先進(jìn)體主要包括粘膠（纖維素）基碳纖維、瀝青

纖維和聚丙烯腈（PAN基）纖維。粘膠基原絲目前運(yùn)用較少。粘膠基是最早用于提取碳纖維的原絲，但由于其理論總碳量?jī)H

為

44.5%，所以其制備碳纖維成本較高，目前產(chǎn)量已不足世界總產(chǎn)量的

1%，但由于其燃燒

時(shí)鈉光弱而不易被雷達(dá)發(fā)現(xiàn)，因此在軍工領(lǐng)域仍有少量需求。PAN基碳纖維的碳化率比粘膠纖維高可達(dá)

45%以上。PAN基碳纖維制備成本較低。其抗拉

強(qiáng)度和抗拉模量均為三種碳纖維中最高，目前應(yīng)用范圍最為廣泛，產(chǎn)量超過(guò)世界總產(chǎn)量的

90%。另外，瀝青基是目前碳纖維領(lǐng)域中僅次于

PAN基的第二大原料路線。聚丙烯腈(PAN基)碳纖維產(chǎn)業(yè)鏈從氫氯酸、乙炔、環(huán)氧乙烷、乙醛等化學(xué)品開(kāi)始，化學(xué)合

成后得到丙烯腈，再經(jīng)歷聚合反應(yīng)及紡絲工藝后得到碳纖維原絲。原絲經(jīng)過(guò)預(yù)氧化、碳化

復(fù)雜工藝后得到碳纖維產(chǎn)品。碳纖維下游包括以預(yù)浸料為主的半成品制造、復(fù)合材料零件

及大型復(fù)合材料組件等。2020

年全球碳纖維供應(yīng)約

17.17

萬(wàn)噸，中國(guó)、美國(guó)、日本供應(yīng)量位列前三，合計(jì)占比超50%。分區(qū)域看，20

年中國(guó)、美國(guó)、

日本碳纖維產(chǎn)能供應(yīng)分別約

3.62/3.73/2.92

萬(wàn)噸，分別在全球碳纖維產(chǎn)能供應(yīng)中占比約

21.21%/21.31%/17.09%。從新增產(chǎn)能供應(yīng)角度看，2020

年全球碳纖維新增產(chǎn)能主要包括：

卓爾泰克在匈牙利新增

5,000

噸產(chǎn)能，碳谷增長(zhǎng)寶旌（前精功碳纖維）新增

2,000

噸產(chǎn)能，

中復(fù)神鷹新增

2,000

噸產(chǎn)能，光威增新增

2,000

噸產(chǎn)能及曉星新增

2,000

噸產(chǎn)能。國(guó)內(nèi)碳纖維原料

20

年產(chǎn)能仍逐步擴(kuò)張。截至

2020

年，中國(guó)碳纖維運(yùn)行產(chǎn)能約為

3.6

萬(wàn)噸。

其中總銷量約

1.85

萬(wàn)噸，產(chǎn)銷比約為

195.93%，產(chǎn)能利用效率約為

51%，與全球約

65%-85%

水平仍有一定差距。開(kāi)工率角度，20

年上半年受疫情影響，部分碳纖維企業(yè)開(kāi)工率有所下

滑但總體看仍保持在

65%以上，小部分企業(yè)已經(jīng)達(dá)到

90%以上。價(jià)格角度，2020

年全球碳纖維價(jià)格上浮明顯。20

年受疫情影響碳纖維價(jià)格有所上行。分

產(chǎn)品看，2020

年全球小絲束價(jià)格約在

20-22

美元/公斤。大絲束市場(chǎng)也同樣面臨供給緊缺，

價(jià)格稍有提升，約在

13.5-14.5

美元/公斤。碳纖維進(jìn)口單價(jià)預(yù)計(jì)未來(lái)仍有降價(jià)空間。截止

2020

年，中國(guó)國(guó)內(nèi)碳纖維供需仍有缺口，

需要進(jìn)口補(bǔ)充，進(jìn)口數(shù)量仍保持較高增長(zhǎng)。2020

年中國(guó)碳纖維月平均進(jìn)口約

314.25

噸，

同比增長(zhǎng)約

6.87%，月平均進(jìn)口單價(jià)約

19

美元/千克。預(yù)計(jì)未來(lái)在全球碳纖維產(chǎn)能逐漸拓

展及國(guó)產(chǎn)替代的雙重推動(dòng)下，進(jìn)口碳纖維單價(jià)仍有下降空間。碳纖維國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)有望提振公司未來(lái)盈利能力。截至目前，公司碳纖維原料約

40%來(lái)自

海外，60%來(lái)自國(guó)內(nèi)廠商。據(jù)公司招股說(shuō)明書披露，公司主要原材料（碳纖維為主，另有天然氣，工業(yè)用電等）上升

15%，將使得公司的利潤(rùn)下降

7.69%。碳纖維國(guó)產(chǎn)替代帶來(lái)的

降本紅利，利于公司盈利能力的逐步提升。3.3.2

碳纖維需求平穩(wěn)增長(zhǎng)，碳碳復(fù)合材料需求占比較小受疫情影響

2020

年全球碳纖維市場(chǎng)需求增長(zhǎng)有所減緩。2020

年全球碳纖維市場(chǎng)需求總量約為

10.67

萬(wàn)噸，相對(duì)于

2019

年碳纖維市場(chǎng)

需求總量

10.37

萬(wàn)噸，同比上漲約

2.89%。全球碳纖維的銷售金額為

26.15

億美元，同比

2019

年

28.70

億美元下滑約

8.8%，銷售金額略有下降主要因?yàn)槭?/p>

20

年全球疫情影響，高

價(jià)格的航空航天領(lǐng)域碳纖維銷售量有所降低。其中，碳碳復(fù)合材料需求金額為

5

億美元，

同比下滑約

10%。2008

年至

2020

年間，全球碳纖維需求量年均復(fù)合增長(zhǎng)率約為

9.4%。由于碳纖維下游技術(shù)

工藝較為復(fù)雜，目前全球需求量相對(duì)較小，隨著碳纖維編織等技術(shù)的逐步成熟，下一個(gè)

10

萬(wàn)噸的增長(zhǎng)時(shí)間會(huì)相對(duì)縮短。全球碳纖維市場(chǎng)中碳碳復(fù)合材料需求占比較小。從各類需求占比角度看，20

年全球碳纖

維需求中碳碳復(fù)合材料需求占比約

5%。20

年中國(guó)碳纖維需求同比提升較快，未來(lái)有望保持較高景氣度。2020

年中國(guó)碳纖維的總需求為

4.89

萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)約

29%，其中，進(jìn)

口量為

3.04

萬(wàn)噸（占比

62%，同比增長(zhǎng)

17.5%），國(guó)產(chǎn)量為

1.85

萬(wàn)噸（占比

38%，同比增

長(zhǎng)

53.8%），國(guó)內(nèi)碳纖維市場(chǎng)需求表現(xiàn)依舊強(qiáng)勁，未來(lái)國(guó)產(chǎn)替代空間大。應(yīng)用場(chǎng)景角度，20

年中國(guó)碳纖維需求中碳碳復(fù)合材料占比較小。20

年中國(guó)碳纖維需求中

排名前三的領(lǐng)域分別為風(fēng)電、體育及碳碳先進(jìn)復(fù)合材料，其中，風(fēng)電碳纖維需求約

2

萬(wàn)噸，

總需求中占比約

40.90%，其次休閑體育需求約

1.46

萬(wàn)噸，占比約

29.90%，碳碳復(fù)合材料

需求約

1.46

萬(wàn)噸，占比約

6.10%，排位第三。四、光伏熱場(chǎng)產(chǎn)品龍頭，掌握核心技術(shù)助力領(lǐng)跑行業(yè)4.1

復(fù)盤：公司股價(jià)與光伏行業(yè)景氣度同行公司股價(jià)經(jīng)歷兩輪周期。第一輪周期（2020

年

5

月-2021

年

1

月）：20

年光伏行業(yè)保持高景氣度，全球光伏新增裝

機(jī)量約

127GW，同比增長(zhǎng)

10.43％，光伏累計(jì)裝機(jī)量達(dá)到

754GW，同比增長(zhǎng)

20.26%。2020

年國(guó)內(nèi)新增裝機(jī)量達(dá)

48.20GW，同比+60.13%，增長(zhǎng)超預(yù)期。其中，受

20

年四季度搶裝潮

影響，20Q4

國(guó)內(nèi)光伏新增裝機(jī)量約

29.5GW，同比增長(zhǎng)

55.26%，光伏行業(yè)迎來(lái)高增長(zhǎng)。在

20

年下半年核心客戶隆基、晶澳、晶科等硅片產(chǎn)能擴(kuò)張加速的情況下，公司作為熱場(chǎng)系統(tǒng)

設(shè)備供應(yīng)商，其高性價(jià)比的熱場(chǎng)系統(tǒng)產(chǎn)品銷量大，協(xié)同核心客戶優(yōu)化產(chǎn)能布局，產(chǎn)銷兩旺，

股價(jià)及超額收益提升明顯。第二輪周期（2021

年

1

月-至今）：21

年

1

月公司公布業(yè)績(jī)預(yù)增公告，預(yù)計(jì)

20

年公司實(shí)現(xiàn)

歸母凈利潤(rùn)

1.62-1.72

億元，同比增加

108.57%-121.45%。受預(yù)告影響，公司股價(jià)及超額

收益有所提升。但

21

年

Q1

光伏硅料價(jià)格上浮明顯，各環(huán)節(jié)盈利承壓，光伏行業(yè)景氣度有

所回落，2

月公司股價(jià)及超額收益受行業(yè)景氣度影響，有所下滑。21

年

2

月后，公司發(fā)售

可轉(zhuǎn)債不超過(guò)約

6

億元，其中約

5.8

億元用于熱場(chǎng)系統(tǒng)產(chǎn)品產(chǎn)能擴(kuò)張，約

0.2

億元用于補(bǔ)

充資金。預(yù)計(jì)未來(lái)業(yè)績(jī)放量在即，公司股價(jià)及超額收益穩(wěn)步提升。4.2

瞄準(zhǔn)大尺寸趨勢(shì)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)加速更迭大尺寸硅片趨勢(shì)加速碳/碳復(fù)合材料替代速度。從性能角度看，相對(duì)于石墨材料，碳碳復(fù)

合材料強(qiáng)度較高，可塑性強(qiáng)，長(zhǎng)時(shí)間工作不易出現(xiàn)疲勞，更加匹配大尺寸單晶拉棒需求。

從制作損耗角度看，相對(duì)于等靜壓石墨材料，碳碳復(fù)合材料采用

bottom-upCVD技術(shù)，幾

乎無(wú)邊角料損耗。綜上，實(shí)用價(jià)值和經(jīng)濟(jì)性價(jià)值兩方面，碳碳復(fù)合材料更加適合未來(lái)大尺

寸趨勢(shì)。截至

2020

年，在坩堝、導(dǎo)流筒、保溫筒三個(gè)領(lǐng)域，碳碳復(fù)合材料市場(chǎng)滲透率分

別達(dá)到＞95%/＞60%/＞55%。光伏和半導(dǎo)體硅片大尺寸化趨勢(shì)推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)拾階而上。從坩堝及導(dǎo)流筒尺寸對(duì)應(yīng)的硅片

產(chǎn)品看，26

英寸坩堝對(duì)應(yīng)

158mm硅片，32

英寸對(duì)應(yīng)

166mm及以上硅片，大尺寸趨勢(shì)下

166mm以上尺寸硅片擴(kuò)產(chǎn)加速，對(duì)單晶硅棒拉制爐容量有更大尺寸要求。截至目前

28

及

32

英寸

熱場(chǎng)市場(chǎng)滲透率逐步提升。2017-2019

年，公司

26

英寸以上坩堝銷量提高約

1066%，其占比由

13.07%提升至

68.34%，

提高

55.27pct；26

英寸以上導(dǎo)流筒銷量提高約

1071%，其占比由

10.98%提升至

77.57%，

提高66.59pct。公司目前量產(chǎn)級(jí)別的36英寸坩堝可以向下兼容210mm以下尺寸硅片生產(chǎn)。

2021

年

6

月，公司

SNEC會(huì)展上展出

40

英寸大尺寸坩堝及導(dǎo)流筒，標(biāo)志公司擁有進(jìn)一步提

高產(chǎn)品尺寸的能力去適應(yīng)未來(lái)行業(yè)趨勢(shì)。預(yù)計(jì)公司在碳碳復(fù)合材料坩堝、導(dǎo)流筒、保溫筒

領(lǐng)域市占率有望提升至

50%。4.3

行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定者手握核心技術(shù)，注重研發(fā)進(jìn)一步加大投入公司是碳碳復(fù)合材料工藝標(biāo)準(zhǔn)制定者，背靠中南大學(xué)研發(fā)實(shí)力雄厚。公司自成立以來(lái)牽頭

制訂了

5

項(xiàng)國(guó)家行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，業(yè)內(nèi)具有權(quán)威地位。2011

年，公司與中南大學(xué)簽訂了《產(chǎn)學(xué)研

合作協(xié)議》，與其王牌冶金專業(yè)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手，充分利用高校的人才和技術(shù)優(yōu)勢(shì)，加快企業(yè)新

產(chǎn)品開(kāi)發(fā)進(jìn)度及科研成果的轉(zhuǎn)化，進(jìn)一步提高研發(fā)效率。截至

2020

年公司目前共有

15

個(gè)

在研項(xiàng)目，總投資共

7285

萬(wàn)元，累計(jì)投入已達(dá)約

7207

萬(wàn)元。公司注重研發(fā)，研發(fā)費(fèi)用在營(yíng)收中占比高于可比公司平均值。20

年研發(fā)費(fèi)用約

0.35

億元,同比增長(zhǎng)約

20.69%。隨著下游光伏熱場(chǎng)產(chǎn)品需求的逐漸提升，公司營(yíng)業(yè)收入增速逐漸快于

研發(fā)費(fèi)用增速，研發(fā)費(fèi)用率有所回落，截至

2020

年公司研發(fā)費(fèi)用率為

8.12%,較行業(yè)平均

值高出

1.86pct。其中

20

年可比公司方大炭素、中天火箭、中簡(jiǎn)科技研發(fā)費(fèi)用率分別為

2.48%/6.57%/7.88%。公司已掌握前沿技術(shù)，制備成本有望進(jìn)一步下行。公司目前所掌握的致密化方法為化學(xué)氣

相沉積法，衡量其先進(jìn)性的主要指標(biāo)為致密化周期，目前國(guó)內(nèi)外大尺寸批量制備碳基復(fù)合

材料工藝的最高水平為

300

小時(shí)以內(nèi)，主流水平為約

800-1,000

小時(shí)，部分優(yōu)秀企業(yè)可以

做到約

600

小時(shí)。未來(lái)發(fā)展方向是進(jìn)一步縮短致密化周期，從而進(jìn)一步降低碳基復(fù)合材料

制備成本。公司致密化周期大幅低于行業(yè)主流水平，擁有較強(qiáng)的成本優(yōu)勢(shì)。公司自主研發(fā)能力強(qiáng)，核心技術(shù)設(shè)備實(shí)現(xiàn)自主研制?；瘜W(xué)氣相沉積爐是制備先進(jìn)碳基復(fù)合

材料及產(chǎn)品的關(guān)鍵裝備。公司自主研發(fā)的快速化學(xué)氣相沉積技術(shù)是在傳統(tǒng)工藝上的突破與

創(chuàng)新，也對(duì)化學(xué)氣相沉積設(shè)備提出了更高的要求。圍繞制造節(jié)能、高效的化學(xué)氣相沉積裝

備的目標(biāo)，公司先后設(shè)計(jì)了多種形式的化學(xué)氣相沉積設(shè)備，解決了批量工業(yè)化制備大尺寸、

異形碳基復(fù)合材料部件的關(guān)鍵裝備問(wèn)題，并獲得化學(xué)氣相增密爐爐膛

（ZL201010187738.5）、化學(xué)氣相增密爐爐體（ZL201010144907.7）等專利授權(quán)，為先

進(jìn)碳基