醫(yī)藥行業(yè)深度研究：全球醫(yī)藥創(chuàng)新常青外包需求高景氣持續(xù)不斷

醫(yī)藥行業(yè)深度研究：全球醫(yī)藥創(chuàng)新常青，外包需求高景氣持續(xù)不斷全球醫(yī)藥創(chuàng)新分析CXO景氣度研究方法論概述為研究CXO行業(yè)的景氣度，分析Pharma現金流及Biotech的投融資情況為第一步。自上而下看，Pharma與Biotech的資金主要來源于產品銷售收入及社會融資，后逐步形成可用于R&D的現金及現金等價物。企業(yè)R&D熱情決定了下游CXO行業(yè)的景氣度，因此，分析Pharma現金流及Biotech的投融資情況為探究CXO行業(yè)景氣度的第一步。BiotechFunding分析：

流動性因素帶來投融資的短期波動，不會對CXO行業(yè)高景氣產生影響基于上述分析，我們同樣可以得到結論：企業(yè)可使用資金量所受的邊際影響小于某一期的投融資金額邊際變化。我們對Biotech在過去22年間融資情況進行分析，以Biotech過去八個季度所獲的融資金額作為企業(yè)當期積累的可使用資金，將所得結果與biotech分季度所獲融資金額情況進行對比，能夠發(fā)現可使用資金數據的變化曲線更加平滑，相較于單季度融資數據曲線邊際更小。全球BiotechFunding金額持續(xù)攀升，22H1有所下降，但仍處于歷史較高水平。根據crunchbase統(tǒng)計數據，2019年至2021年全球BiotechFunding規(guī)模逐年攀升，從667.98億美元增長至1470.18億美元，2021年BiotechFunding金額同比增速為50%，相較于2020年增速有所放緩。2022上半年規(guī)模約589億美元，同比降低22%，但仍處于歷史較高水平。全球biotechFunding增速放緩及其他短期波動因素引發(fā)了部分投資者對于中國CXO行業(yè)海外需求的關注，我們認為短期波動不會較大影響CXO行業(yè)的長期高景氣。我們針對性地選擇納斯達克生物科技指數（NasdaqBiotechnologyIndex，NBI）的成分股進行分析，因為該指數中大部分企業(yè)的經營與投資現金流為負，是典型的Biotech企業(yè)。NBI指數中共包含203家企業(yè)，在進行測算時，我們剔除了退市、無法獲取財務數據等企業(yè)后，對剩余超120家符合條件的企業(yè)進行分析。分析發(fā)現NBI成分股中50%+的企業(yè)手頭的現金能夠支撐一年以上的運營。Biotech企業(yè)經營情況有所好轉，存在融資需求的Biotech企業(yè)數量呈下降趨勢。我們對NBI指數中企業(yè)2018-2021年的“經營活動現金流凈額”

及“經營活動現金流+投資活動現金流凈額”情況進行分析，若兩項指標為負，即視為有融資需求。通過分析發(fā)現有融資需求的企業(yè)數量逐漸減少，表面企業(yè)經營性資金運作較前期有所好轉。約34%的企業(yè)可以支持24個月以上，超55%的企業(yè)在沒有融資支持的極端情況下，仍可持續(xù)經營一年以上。我們通過企業(yè)的“現金及現金等價物”

指標分別除以“經營活動現金流凈額”及“經營活動現金流+投資活動現金流凈額”進行分析，發(fā)現每年約34%的企業(yè)（剔除退市、無法獲取財務數據等企業(yè)）均可在假設沒有融資支持的極端情況下，仍可持續(xù)經營兩年以上；55%以上的企業(yè)可持續(xù)經營一年以上。BigPharmaM&A：預計2022H2-2023年將逐漸進入醫(yī)藥交易活躍期結合上述對Funding的分析，我們進一步探究了全球生物制藥M&A趨勢，以過去35年、近五年及近兩年的時間維度依次展開，我們認為自2016年起，生物制藥相關并購進入相對不活躍周期。隨著Biotech企業(yè)估值的回落，預計22H2BigPharma的并購逐漸進入活躍周期。根據過去35年的生物醫(yī)藥

M&A情況，我們能夠發(fā)現自2016年起，M&A便已出現明顯降溫。選取11家BigPharma分析其過去五年間的licensing交易、研發(fā)和并購交易支出，能夠發(fā)現licensing交易成本較為穩(wěn)定，研發(fā)費用持續(xù)提升，并購交易支出2021顯著下降。根據Evaluate對11家BigPharma的三項主要支出成本（研發(fā)、licensing交易、并購交易）分析，能夠發(fā)現過去五年間licensing交易成本較為穩(wěn)定，每年保持在50億美元左右；疫情爆發(fā)后研發(fā)支出也略有提升；而并購交易支出在2020年略有下降，2021年顯著下降，僅727.7億美元支出（2019年M&A支出共計1200.6億美元）。11家BigPharma分別為：BMS、Johnson&Johnson、AbbVie、Sanofi、Merck&Co、Novartis、Pfizer、AstraZeneca、Roche、GSK、EliLilly。從整個Biotech領域投融資情況來看，2021年的季度交易額和交易數量均處于較低水平。根據Evaluate數據，生物醫(yī)藥領域2021年M&A中全資收購（takeouts）交易金額已接近五年來的最低水平，2022Q1也未出現較為明顯的改善。2020與2021年全球生物制藥的投融資并購處于冷淡期，交易金額有較大幅度下降。以全球前十大投資并購為例，2021年排名前十的生物制藥投資并購的交易價值530億美元，僅兩筆并購交易過百億美元。遠低于2020年的970億美元，更是僅占2019年2070億美元交易價值的約26%。為探究后續(xù)醫(yī)藥交易的活躍情況，我們對影響交易決策的本質因素進行分析，根據分析結果我們預計2022H2-2023年將逐漸進入醫(yī)藥交易的活躍周期。醫(yī)藥交易決策的主要影響因素有三點，即買方的需求、買方的資金量以及標的估值水平。雖MNC對超大型交易的熱衷度有所降溫，但技術管線的補充需求是長期存在的。從全球TOP25的大型藥企研發(fā)管線情況來看，研發(fā)管線總量在提升，但頭部MNC的管線數量卻有所減少，這與并購活躍度及規(guī)模降低密不可分。與此同時，過去幾年中BigPharma紛紛出售公司的非核心資產以“精簡、瘦身”，如2021年默沙東將其女性健康產品組合以及生物類似物和傳統(tǒng)品牌分拆到Organon中，如GSK將其與

輝瑞的消費者健康合資企業(yè)分拆。因此，在主打產品面臨專利懸崖、新藥研發(fā)困難加大以及產品管線資產規(guī)模萎縮、主營業(yè)務精簡等背景之下，藥企的并購整合需求是持續(xù)存在的。經過2020-2021年的“養(yǎng)精蓄銳”，BigPharma積累了充裕的現金。根據TOP20藥企的財務指標可以看到，近年來經營性現金流總和在持續(xù)攀升，同時也積累了較為充裕的現金。Biotech估值回落，NBI中近半數企業(yè)已跌破發(fā)行價，Bigpharma漸顯收購熱情。我們再次以NBI的成分股為例，對其股價與發(fā)行價進行對比（以2022年7月24日收盤價進行比較），我們發(fā)現其中約43%的Biotech企業(yè)已跌破發(fā)行價。同樣對于Biotech企業(yè)，其IPO之路較以往也更艱難，從2021年Q1開始已完成IPO定價的企業(yè)數量也在持續(xù)下降。Biotech估值泡沫逐漸破裂，估值回歸理性，對于Biopharma則為購買資產的適宜時機。以再生元為例，2022年4月以總值2.5億美元的價格收購了Checkmate，這也是公司自1988年成立以來的首次收購。從全球醫(yī)藥研發(fā)及TOP20藥企的研發(fā)費用來看，全球研發(fā)投入穩(wěn)步提升。根據statista數據及全球TOP20藥企的研發(fā)支出統(tǒng)計，研發(fā)投入金額均在持續(xù)提升，但增速和研發(fā)支出占比略有下降。醫(yī)藥創(chuàng)新后市觀點：創(chuàng)新不斷，Biotech估值回暖，有望進一步帶動創(chuàng)新產業(yè)鏈估值回升Biotech回報率近一年來持續(xù)跑輸（全行業(yè)創(chuàng)新成長，納指；全行業(yè)價值，標普500），2022-2023年有望迎來觸底反彈。截至2022年6月12日，標準普爾500指數的總回報率上漲了20.7%（相較于2020年1月1日），納斯達克指數的總回報率同期上漲了26.4%，而納斯達克生物科技指數同期下降了7.3%。我們認為，自2021年2月NBI指數回報率觸頂后一路下行，一方面受流動性收緊等宏觀因素影響，另一方面Biotech也在經歷估值回歸理性的時期。Biotech板塊估值下半年持續(xù)恢復，有望進一步帶動創(chuàng)新產業(yè)鏈估值回升。對于頭部Biotech企業(yè)，管線持續(xù)推進，未來仍然具有充足的催化劑。對于中小Biotech企業(yè)也在積極尋找方向來避免過于同質化的競爭，也具備較為充足的創(chuàng)新發(fā)展空間。因此隨著醫(yī)藥交易的逐漸復蘇，我們認為Biotech板塊估值在下半年將逐漸開始恢復，有望進一步帶動創(chuàng)新產業(yè)鏈的發(fā)展。全球新藥研發(fā)趨勢分析：大量臨床未滿足需求，創(chuàng)新需求常青長期來看，仍存在大量未被滿足的臨床需求，早期創(chuàng)新將持續(xù)維持高景氣。醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展至今，雖然每年有許多新研究、新發(fā)現、新療法，但仍有大量未被滿足的臨床需求。從過去五年及未來五年看，全球的新藥研發(fā)投入也主要集中于有較高未滿足需求的疾病領域，如自身免疫、腫瘤等。新興生物制藥公司漸成研發(fā)主力。在不同國家和地區(qū)，根據公司類型劃分的產品管線結構表明，相比傳統(tǒng)制藥企業(yè)，新興生物制藥公司（EBP）往往掌握更強的創(chuàng)新研發(fā)能力。例如，美國和中國EBP產品分別占該國研發(fā)管線的62%和83%。2021年獲批的上市的新藥數量持續(xù)走高，藥物研發(fā)受疫情影響略有停滯。根據IQVIA數據，2021年全球共有84種NAS（新活性物質）上市，創(chuàng)歷史新高，是2016年的兩倍。從在研管線來看，2021年全球處于不同階段的產品超過6000種，相較于2016年增長約68%，但受疫情影響相較于2020年有所停滯。從治療領域看，腫瘤依舊是當下最受關注的治療領域之一。根據Pharmaprojects，研發(fā)管線中腫瘤藥物占比在逐年提升，已由2010年的26.8%提升至2021年的37.5%，預計2022年將達到39%。腫瘤在研產品大多屬于靶向療法，超40%腫瘤新藥開發(fā)集中于罕見腫瘤。從臨床一期階段的腫瘤在研產品來看，大部分腫瘤在研產品屬于靶向療法，其中新一代生物療法（包括細胞和基因療法）的數量日漸升高。腫瘤靶向療法中，EGFR、CD19、HER2、PD-L1、DNA是目前全球獲批及在研藥物數量最多的靶點。2021年，包含細胞療法和基因療法在內的新一代生物療法在研產品達到804種，在2016-2021年間的CAGR為27%。其中，細胞療法占比最大，大約40%被用于腫瘤領域；CAR-T和NK細胞療法同樣在近幾年迅速增長。臨床試驗數量創(chuàng)歷史新高，COVID-19疫苗和藥物臨床試驗超過1200項。2021年啟東的臨床試驗約5500個，相較于2020年上升14%，從各臨床階段分別來看，2021年啟動的一期、二期、三期臨床試驗相較于2020年分別提高8%、19%、15%，創(chuàng)歷史新高。自2020年，企業(yè)申辦的COVID-19疫苗和藥物臨床試驗超過1200項，截至2022年1月底，33種疫苗已獲批上市，另有136種正處于研發(fā)中。臨床階段新藥研發(fā)風險持續(xù)升高，有望進一步帶動醫(yī)藥外包產業(yè)發(fā)展。根據Pharmaprojects可以看到，每年臨床Ⅰ-Ⅱ期的產品管線數量增長較為明顯，但臨床Ⅲ期產品管線沒有較為明顯的提升，表明臨床階段新藥研發(fā)的失敗率較高，新藥研發(fā)風險持續(xù)升高。造成該現象的可能原因有兩點，1）療效和安全性標準提高，造成臨床開發(fā)的風險升高；2）由于新冠疫情導致許多產品的研發(fā)進程暫緩。復盤疫情對海外CXO影響：20H2已常態(tài)化，新需求催化持續(xù)加速復盤近年海外CXO龍頭企業(yè)發(fā)現，公司業(yè)績整體表現較為平穩(wěn)，因主營業(yè)務不同所受疫情影響略有差異。分業(yè)務板塊看，臨床前CRO、臨床CRO及CDMO企業(yè)在疫情沖擊后呈現出不同的業(yè)績走勢。我們以查爾斯河實驗室（CRL）代表臨床前CRO，以SyneosHealth、IQVIA、MEDPACE代表臨床CRO，以Lonza、Catalent代表CDMO企業(yè)。在受到疫情沖擊后，CDMO公司2020與2021年業(yè)績增速不降反增，所受影響最?。慌R床前CRO公司2020年受疫情沖擊較小，業(yè)績波動不大，2021年實現加速增長；臨床CRO公司則相對受疫情影響最大，但2021年業(yè)績也呈現回穩(wěn)趨勢。部分投資者擔心隨著海外疫情逐漸恢復，國內CXO企業(yè)或將面臨訂單回流風險。我們認為這不會對國內CXO企業(yè)業(yè)績造成較大影響。原因在于全球CXO產業(yè)轉移浪潮中，疫情僅起到小部分催化劑作用。產業(yè)轉移的根本原因在于中國獨有的工程師紅利、充裕的產能供應及完備的研發(fā)實力。同時疫情加速中國CXO企業(yè)獲取海外客戶，建立良好合作關系。對比海外龍頭CXO公司在2021年報與2022一季報所提出的2022全年業(yè)績指引，同樣因主營業(yè)務不同呈現不同調整趨勢，如臨床前CRO與CDMO板塊公司對業(yè)績指引予以上調，而臨床CRO板塊公司對多數指標維持不變，部分指標進行下調。同上文我們仍然選取查爾斯河實驗室

（CRL）代表臨床前CRO，以SyneosHealth、IQVIA、MEDPACE代表臨床CRO，以Catalent代表CDMO企業(yè)（Lonza未公布新業(yè)績指引，故不予分析）。臨床前CRO與CDMO板塊公司在經過2022第一季度經營運轉后，對2022全年業(yè)績指引予以上調；而臨床CRO板塊公司多維持2021年報所提出的業(yè)績指引，其中Syneos對盈利指標預期進行上調，IQVIA對收入指標予以下調，MEDPACE對部分盈利指標予以下調。我們認為在疫情背景下，臨床前CRO與CDMO公司所受影響相對較小，并且恢復能力更強。海外CXO重點公司介紹查爾斯河實驗室(CharlesRiverLaboratories,CRL.N)查爾斯河實驗室成立于1947年，由獸醫(yī)HenryFoster博士建立查爾斯河育種實驗室，此后公司聚焦于實驗動物繁育、動物模型及部分生物安全與分析測試業(yè)務。2000年公司在紐交所上市，在此后的20余年發(fā)展中，公司持續(xù)拓展、深化業(yè)務，現已成為全球最大的藥物早期階段CRO企業(yè)。從收入看，公司前期業(yè)績增長較為平緩，隨后通過大量并購進行業(yè)務擴張。自2014年起公司圍繞三大業(yè)務板塊的擴張速度進一步加快，該年收購了ArgentaBioFocus及心臟風險評估和離子通道篩查提供商ChanTest，專注于打造全方位服務的非臨床CRO企業(yè)。此后幾年公司陸續(xù)收購Celsis、OncotestGmbH、WILResearch等企業(yè)，加強從目標發(fā)現到臨床前開發(fā)的綜合體外和體內的能力。2020年收購HemaCare和Cellero，擴大了公司在CGT這一新興領域的業(yè)務布局分業(yè)務看，DSA為公司主要收入來源，Manufacturing近幾年收入占比呈提升趨勢。公司業(yè)務主要包括發(fā)現和安全評估(DSA)、研究模型和服務(RMS)及生產支持(Manufacturing)三大板塊。其中DSA業(yè)務占比最高，2021年達60%。同時Manufacturing業(yè)務收入占比呈提升趨勢，2020年及2021年收入占比分別為18%、21%。DSA為公司核心業(yè)務，已在美國、加拿大和歐洲建立多個中心提供發(fā)現和安全評估服務。DSA部門由兩個業(yè)務部分組成：發(fā)現服務和安全評估。發(fā)現服務包括綜合藥物發(fā)現、藥理學研究、篩選和分析、化學、藥物科學和配方、DMPK/ADME，安全評估包括IND-賦能研究、毒理學服務、SEND服務、病理學服務、環(huán)境安全、臨床前設施。RMS業(yè)務居于全球領先地位，占據全球36%市場份額。RMS部門由三個業(yè)務部分組成：研究模型、研究模型服務及研究制備GMP標準細胞。公司自1947年成立便一直保留并持續(xù)加強該業(yè)務板塊能力，現已成為許多生物制藥公司、政府機構、醫(yī)院和學術機構使用的特種鼠和小鼠模型的最大供應商。所提供的動物模型包括老鼠、大鼠、倉鼠、豚鼠、兔子、沙鼠等，這些研究模型包括近交系、自交系、自發(fā)性突變、雜交和其他基因改造的模型（GEMs）。Manufacturing部門由三個業(yè)務部分組成：微生物檢測，生物制劑檢測和禽流感疫苗服務。微生物檢測服務依靠Endosafe?內毒素檢測、Celsis?快速微生物檢測以及Accugenix?微生物鑒定和菌株分型，為無菌和非無菌生物制藥和消費品提供傳統(tǒng)和快速的質量控制測試，提高效率，降低成本；

禽流感疫苗服務包括無病原體（SPF）雞和雞蛋的供應服務等，作為世界上第一家SPF商業(yè)供應商，CRL建立了設定全球行業(yè)標準的雞群處理和雞蛋生產程序；

生物制劑檢測為公司近年重點發(fā)展的細分業(yè)務之一，主要通過生物制品檢測解決方案，提供定制化的測試和制造服務，以在整個生物開發(fā)周期中（從發(fā)現到臨床前和臨床研究再到上市產品發(fā)布）為客戶提供支持。2021年公司收購了CGTCDMO企業(yè)Cognate和基因治療CDMO企業(yè)Vigene，擴大了公司的CGT及病毒載體和質粒DNA的生產范圍，進一步提升公司在全球CDMO市場中的地位。根據公司2022年業(yè)績指引，預計2022年收入增速約13.5%-15.5%，GAAPEPS約8.70-8.95美元，Non-GAAPEPS約11.50-11.75美元。龍沙(LONZA,LONN.SW)Lonza于1897年在瑞士成立，以水力發(fā)電及用氮、氨和電石制造合成肥料業(yè)務起家。1965年公司開始進軍醫(yī)藥、農藥、染料、顏料、粘合劑等的中間體和添加劑業(yè)務，成為精細化工品生產企業(yè)。從20世紀80年代開始，公司進一步加大在醫(yī)藥領域投入，并將業(yè)務拓展至全球范圍，如1969年公司以特種化學產品開始其在美國業(yè)務，1996年于中國廣州建立合資公司開始生產煙酰胺。同時公司也積極布局前沿新興技術，2010年前后加速布局大分子及CGT領域，通過大量收購及自建拓展業(yè)務范圍并提升技術水平。發(fā)展至今，公司業(yè)務已遍及全球五大洲，成為CDMO行業(yè)絕對龍頭。公司業(yè)績持續(xù)提升，收入端，公司收入從2019年的42.07億瑞士法郎增長至2021年的54.09億瑞士法郎，CAGR為8.74%。2022H1收入29.82億瑞士法郎，同比增長17.3%。利潤端，公司CoreEBITDA從2019年的13.34億瑞士法郎增長至2021年的16.65億瑞士法郎，CAGR為7.67%。2022H1公司CoreEBITDA為9.87億瑞士法郎，同比增長16.5%。分業(yè)務看，生物大分子為公司核心業(yè)務，占比較高。公司業(yè)務由生物大分子，膠囊與健康原料，細胞與基因和小分子四大板塊組成。其中生物大分子業(yè)務板塊收入占比最高，2021年達49.9%，2022H1為54.5%，占比持續(xù)提升。生物大分子業(yè)務已覆蓋產品生產全周期服務。生物大分子業(yè)務包括哺乳動物和微生物表達系統(tǒng)，涵蓋原液和非腸道藥物產品服務，以及生物藥中的ADC藥物和mRNA。其中哺乳動物細胞培養(yǎng)衍生分子是Biologics中最大的部分，它們占全球生物制品總銷售額的三分之二以上。Lonza擁有強大的全球哺乳動物網絡，在哺乳動物細胞培養(yǎng)方面有30多年的技術積累，這些技術包括Epibase?、免疫原性篩選以及抗體人源化和去免疫服務。從產能情況看，Lonza生產工廠已遍布全球，同時新產能仍在大規(guī)模擴張中。公司在全球六個國家七個城市設有研發(fā)生產基地，為客戶提供小規(guī)模(1000-2000L)、中等規(guī)模(6000L)到大規(guī)模(1W、1.5W、2W)產能。為滿足持續(xù)擴大的市場需求，公司仍在全球投資建設新的工廠與設施，如計劃在美國Portsmouth建設小規(guī)模哺乳動物細胞產品的臨床開發(fā)與生產基地，在瑞士Visp建設大規(guī)模哺乳動物細胞產品的臨床開發(fā)與生產及商業(yè)化生產基地等。細胞與基因業(yè)務全球領導者，2021年服務超150個項目，提供臨床前、臨床和商業(yè)化開發(fā)和生產端到端的一體化服務。公司的細胞基因業(yè)務包括細胞與基因技術、生物科學兩大分支。細胞與基因業(yè)務在全球共有4個生產基地，其中位于美國的LonzaHouston是全球最大的CGT生產基地，面積達28000m2，于2018年正式投產，現已獲FDA批準可進行商業(yè)化生產。此外，公司具有領先的細胞生產技術平臺Cocoon?，可為客戶提供自動化和封閉式自體細胞治療服務，具有有效降低生產成本，提高生產效率，減少生產安全事故的特點。生物科學在全球共有7個生產基地，能夠提供285中主要的細胞類型，生產技術全球領先。公司能夠提供AAV、慢病毒和溶瘤病毒的生產，最高單批次產能可達到2000L，居于行業(yè)領先地位。2020年公司推出了全球第一種由化學合成、非動物來源的培養(yǎng)基，可以增強和加速斑點夜蛾昆蟲細胞中AAV的生成。小分子穩(wěn)定成長，與生物大分子業(yè)務協調發(fā)展。公司小分子業(yè)務主要涵蓋了原料藥、顆粒工程和制劑研發(fā)生產，在歐洲、美國和中國6個城市設有生產基地。2021年位于瑞士Visp的工廠投產，提供客戶提供HPAPI與ADC產品的商業(yè)化生產服務。同時，產能擴建計劃持續(xù)進行，預計2022年美國Bend的早期藥品生產工廠和中國南沙的HPAPI生產車間將陸續(xù)投入使用，有望進一步提升公司小分子業(yè)務服務能力。膠囊與健康原料業(yè)務需求穩(wěn)定，形成優(yōu)質膠囊品牌力。公司在全球共設有10個生產基地，擁有超5000名客戶，全球產能大約2500億粒膠囊。2021年公司主要提升創(chuàng)新膠囊與劑量能力，完成了新一代專用膠囊制造機器的設計，全面生產時能夠提升15%吞吐量，降低30%可變量。同時，歷經半個多世紀的技術積累，Capsugel?已成為制藥市場上的首選膠囊品牌，該品牌包含了一系列產品、技術、專業(yè)知識和基礎設施，以應對全球生物制藥客戶面臨的不斷變化的挑戰(zhàn)。根據公司2022年的業(yè)績指引，預計2022年營業(yè)收入將實現13%-16%增長，資本支出約占總收入30%左右。康泰倫特(CATALENT,CTLT.)CATALENT前身為CardinalHealth的制藥技術服務部門，2007年由黑石集團收購后正式成立，2014年實現獨立運營。公司以小分子制劑業(yè)務起步，通過收購切入遞送、臨床服務和蛋白質工程等大分子領域，再逐步進入CGT領域，并將生物藥與CGTCDMO作為業(yè)務發(fā)展主線，提供CGT產品全方位開發(fā)生產服務，包括質粒DNA、病毒載體、細胞質粒產品。近年公司業(yè)績穩(wěn)健增長。從收入端看，公司凈收入從2018年的24.63億美元增長至2021年的29.98億美元，CAGR為17.5%。從利潤端看，公司經調EBITDA從2018年的5.51億美元增長至2021年的10.20億美元，CAGR為22.8%。分業(yè)務看，2021財年與2022Q1公司生物制品板塊收入占比最高，且保持高速增長態(tài)勢。公司業(yè)務由生物制品(Biologics)、軟膠囊和口服藥給藥技術(Softgel&Oraltechnologies,SOT)、口服和特殊給藥系統(tǒng)(Oral&Specialtydelivery,OSD)及臨床供應服務(Clinicalsupplyservices,CSS)四大板塊組成。生物制品市場需求廣泛，公司一體化平臺優(yōu)勢推動業(yè)績快速成長。業(yè)務主要包括完整細胞系的開發(fā)、細胞基因療法的研究與生產、注射制劑的工藝開發(fā)與生產以及大分子生物分析與測試服務等。Catalent的OneBio集成套件是一種從細胞系開發(fā)到臨床供應的一體化解決方案，OneBio集成套件包括GPEx細胞系發(fā)育、生物分析服務、發(fā)現與開發(fā)&生物藥制造、藥品罐裝和臨床樣品供應。一站式解決方案減少了開發(fā)的時間、風險和復雜性，加速解決進程。Catalent的細胞系開發(fā)技術GPEx能夠在多種哺乳動物宿主細胞中產生高性能、高穩(wěn)定的細胞株，該技術已在13種商業(yè)產品種得到驗證，并且有超過125項正在進行的臨床試驗正在使用該技術開發(fā)治療候選藥物。2021年公司新技術GPExLightning結合了包括新型基因插入技術在內的創(chuàng)新技術，可將藥物開發(fā)時間進一步縮短長達三個月與之前的時間表相比。在細胞和基因療法上，公司能夠提供腺相關病毒載體、慢病毒載體、疫苗、溶瘤病毒和CAR-T細胞的工藝開發(fā)、GMP生產和商業(yè)化等全方位服務，包括10條GMP級別的病毒生產線。目前公司建設有約37000平方米的基因治療生產基地和約2300平方米的工藝開發(fā)基地。SOT為公司發(fā)展最久的傳統(tǒng)業(yè)務，具備領先的技術與較高的市場地位。SOT板塊業(yè)務主要包括軟膠囊的工藝研發(fā)、生產及口服固體制劑的大規(guī)模生產服務。公司的軟膠囊技術包括由動物提取明膠制成的軟膠囊，以及由植物提取材料制成的膠囊OptiShell，OptiShell是Catalent的獨家專利，已被證明可以大大提高難溶分子的生物利用度。公司是世界上最大的軟凝膠生產商，業(yè)務布局80多個國家。OSD業(yè)務核心技術歷史悠久，通過并購拓展業(yè)務范圍至商業(yè)化生產。1986年公司推出口服藥核心技術Zydis，能夠快速溶于口腔并且適用于多種大小分子、不同適應癥，該技術現已拓展至免疫治療、疫苗和生物分子遞送等領域的應用。后通過并購將OSD業(yè)務范圍由早期藥物發(fā)現階段拓展至CDMO服務階段，能夠承接商業(yè)化訂單生產。CSS為客戶提供靈活的臨床用品生產解決方案，并為多種場景的臨床試驗提供分銷和庫存管理支持。Catalent擁有9個GMP臨床試驗樣品的中心，遍布北美、歐洲和亞洲，結合位于6大洲的50多個戰(zhàn)略布局工廠，Catalent通過分布全球的設施和分銷網絡支持世界各地的試驗，組成強大的臨床網絡。公司臨床供應服務的代表客戶有Merck、IQVIA、EliLilly、AbbVie等公司。根據公司2022年業(yè)績指引，預計2022年將實現48.00-49.00億美元收入，增速約20%-30%；經調整后EBITDA約12.65-13.05億美元，增速約24%-28%；經調整后凈利潤約6.65-7.05億美元，增速約21%-28%。賽紐仕(SyneosHealth,SYNH)SyneosHealth由inVentivHealth和INCResearch于2017年合并成立，成為全球領先的CRO企業(yè)。INCResearch成立于1985年，專注于臨床Ⅰ-Ⅳ期的生物制藥和醫(yī)療設備研發(fā)服務。inVentivHealth是一家私人性的全球專業(yè)服務機構，主要采取CRO和CCO相結合的商業(yè)模式。目前，公司擁有超28000名高技能人員提供服務，已在全球60多個國家設立辦公點，業(yè)務范圍覆蓋了110多個國家或地區(qū)。合并后的Syneos一舉成為全球第三大CRO企業(yè)，第一大CCO企業(yè)。Syneos結合INC和inVentiv在各自領域優(yōu)秀的業(yè)務能力實現協調發(fā)展，通過INC深入的專業(yè)治療知識影響商業(yè)化決策，通過inVentiv的定價及市場洞察力優(yōu)化臨床階段試驗設計，從而為客戶更好地提供貫穿藥物研發(fā)及商業(yè)化一站式的外包服務。公司自合并后業(yè)績增長較為穩(wěn)健。從收入端看，公司收入從2018年的43.90億美元增長至2021年的52.13億美元，CAGR為5.89%。從利潤端看，公司經調EBITDA從2018年的5.97億美元增長至2021年的7.65億美元，CAGR為8.62%。分業(yè)務看，公司主要以臨床解決方案為主，且該業(yè)務板塊收入占比逐年提升。公司業(yè)務由臨床解決方案(ClinicalSolutions)和商業(yè)化解決方案(CommercialSolutions)兩大板塊組成。其中2021年臨床解決方案板塊收入占比達77%，同比增速為20%。臨床解決方案：公司臨床解決方案支持臨床Ⅰ-Ⅳ期全開發(fā)過程，業(yè)務內容包括生物樣品分析、早期臨床研究、臨床Ⅱ-Ⅳ期研究、真實世界與藥品申報及醫(yī)療器械與診斷等。商業(yè)化解決方案：能夠提供廣泛的商業(yè)化服務，包括提供外包銷售解決方案、宣傳解決方案及咨詢服務等。BAM?(BiopharmaceuticalAccelerationModel?)是公司提出一種全新的合作方式，貫穿公司的臨床和商業(yè)能力，實現端到端的服務。更為重要的是BAM?整合了公司許多特有的能力，如TrustedProcess?、SyneosOne?、SyneosHealth數據湖生態(tài)系統(tǒng)、真實世界證據及公司的深度治療知識，每一項服務都聚焦于患者行為和過程加速。BAM?的合作方式結合DynamicAssembly?的數據處理方法，使得公司能夠加速解決客戶一系列問題，增大產品獲批可能性從而最大限度地提升商業(yè)價值。DynamicAssembly?成功的關鍵在于選擇一個開放、數據源無關且高度靈活的架構，能夠快速解決每位客戶、每項試驗設計及產品的需求。DynamicAssembly?的基礎是SyneosHealth數據湖生態(tài)系統(tǒng)，將不同來源（臨床和商業(yè)、內部和外部、結構化和非結構化）的大量數據通過Hortonworks數據平臺進行聯系和協調，能夠使得公司更深入地了解患者行為。因此，DynamicAssembly?會影響藥物開發(fā)的全過程，使流程更加順暢，縮短上市時間并幫助提高客戶的投資回報率。根據公司2022年業(yè)績指引，預計2022年將實現56.0-57.5億美元收入，增速約7.4%-10.3%；經調整后EBITDA約8.45-8.85億美元，增速約10.4%-15.6%；經調整后稀釋EPS約5.05-5.25美元，增速約13.2%-17.7%。艾昆瑋(IQVIAHoldingsInc,IQV)IQVIA（艾昆瑋）由Quintiles（昆泰）和IMSHealth（艾美仕）于2016年合并成立。Quintiles成立于1982年，是全球最大的生物制藥開發(fā)服務和商業(yè)外包服務提供商之一。IMSHealth是全球醫(yī)藥商業(yè)咨詢龍頭。合并后的IQVIA充分利用雙方在各自領域的優(yōu)勢，加強業(yè)務間協同能力。目前IQVIA擁有79,000名員工，業(yè)務范圍覆蓋超100多個國家或地區(qū)。從近年業(yè)績看，公司整體表現較為平穩(wěn)。收入端，公司營業(yè)收入從2018年的104.12億美元增長至2021年的113.59億美元，CAGR為2.94%。2022H1實現收入71.09億美元，同比增長3.8%。利潤端，公司凈利潤從2018年的2.59億美元增長至2021年的9.66億美元，CAGR為55.08%。2022H1實現凈利潤5.81億美元，同比增長50.1%。分業(yè)務看，藥物研究與開發(fā)和商業(yè)咨詢兩大板塊是公司主要的收入來源。公司業(yè)務主要包括藥物研究與開發(fā)、商業(yè)咨詢以及商業(yè)綜合服務三大板塊。近年來，三大業(yè)務板塊收入占比較為穩(wěn)定，其中藥物研究與開發(fā)占比最大，2021年為54%，2022H1為55%；其次為商業(yè)咨詢業(yè)務，2021年與2022H1收入占比40%。商業(yè)綜合服務業(yè)務：主要包括衛(wèi)生保健提供者參與服務、患者參與服務及醫(yī)療事務服務。商業(yè)咨詢業(yè)務：主要包括軟件技術服務、真實世界研究、分析和咨詢服務及信息提供服務。基于全球領先的數據資源和技術能力，IQVIA成為真實世界研究領域領軍企業(yè)。公司的優(yōu)勢主要在于：1）擁有全球最龐大的醫(yī)療信息數據庫，該數據庫擁有超100萬個數據源，代表著超8億個未被識別的患者記錄；2）基于全球資源、視野的本土化解決方案供應，IQVIA作為行業(yè)領導者，有著超過25年的全球及本土定價和市場準入及價值溝通的經驗。公司的市場準入策略無縫結合了戰(zhàn)略咨詢、藥物經濟學和真實世界證據研究，幫助客戶成功贏得市場準入。同時利用公司的全球網絡，通過使用全面的真實世界數據，為本土化的解決方案提供全球視野；3）世界一流的技術輔助分析，公司利用包括人工智能和機器學習、自然語言處理、SaaS軟件和數據匿名化工具在內的各類高端技術來提供高效的解決方案。藥物研究與開發(fā)業(yè)務：主要包括項目管理和臨床監(jiān)測、臨床試驗支持服務、臨床試驗室服務、戰(zhàn)略規(guī)劃和設計及分散式臨床試驗服務。公司的藥物研究與開發(fā)業(yè)務現已覆蓋研發(fā)計劃至上市后研究全流程，疾病領域方面目前在全球設有16個主要疾病領域的卓越中心，并在相應領域提供精專服務。根據公司2022年業(yè)績指引，預計2022年將實現145-148億美元收入，增速約4.2%-6.3%；經調整后EBITDA約33-34億美元，增速約10.2%-12.7%；經調整后稀釋EPS約9.95-10.25美元，增速約10.2%-13.5%。ICON(ICLR)ICON于1990年成立于愛爾蘭都柏林，1998年登陸納斯達克。ICON現已是全球領先的CRO企業(yè)，在全球53個國家或地區(qū)設有159家辦事處，提供全方位的咨詢、臨床開發(fā)和商業(yè)化服務。2021年2月ICON以120億美元的現金和股票收購美國CRO企業(yè)PRAHealth，進一步拓展ICON的遠程CRO服務能力。受疫情與收購等因素影響，短期內公司業(yè)績略有波動。收入端，2021年公司營業(yè)收入為54.81億元，相較于2020年公司營業(yè)收入的27.97億元提升顯著，主要系2021年收購PRAHealth所致。但從ICON與PRAHealth兩公司合并后營業(yè)收入情況看，近兩年略有下滑，主要因為疫情等因素導致業(yè)務出現部分停擺及收購后需短暫過渡。從客戶類型看，公司的大型BioPharma客戶占比最高，2021年大型BioPharma客戶占比達