財(cái)富管理行業(yè)專題研究：基于美、日政策猜想我國(guó)第三支柱養(yǎng)老金

財(cái)富管理行業(yè)專題研究：基于美、日政策猜想我國(guó)第三支柱養(yǎng)老金1、

美國(guó)養(yǎng)老體系：第三支柱發(fā)展較快1.1、

第二支柱占比較高，第三支柱快速發(fā)展五層金字塔養(yǎng)老體系。美國(guó)投資公司協(xié)會(huì)（ICI）采用五層金字塔描述美國(guó)養(yǎng)老體系，

從下至上依次為聯(lián)邦社?；稹⒎课菟袡?quán)、雇主養(yǎng)老金計(jì)劃、個(gè)人退休儲(chǔ)蓄賬戶、

其他資產(chǎn)，其中聯(lián)邦社?；?、企業(yè)年金、個(gè)人退休儲(chǔ)蓄賬戶分別為美國(guó)養(yǎng)老金一

二三支柱。養(yǎng)老金規(guī)模快速增長(zhǎng)，第二支柱占比較高。1978-2020

年，美國(guó)養(yǎng)老金規(guī)模快速增長(zhǎng)，

從

4150

億美元增長(zhǎng)至

38

萬(wàn)億美元，年均復(fù)合增速約

10%。養(yǎng)老金結(jié)構(gòu)中，第二支

柱占比較高，隨著第三支柱快速增長(zhǎng)，第二支柱占比有所下降，2020

年第一二三支

柱占比分別為

8%/53%/32%。1.1.1、

第一支柱：聯(lián)邦社保基金聯(lián)邦社?；馂橥诵莼A(chǔ)保障。聯(lián)邦社?；馂橥诵萁鹱炙凶罨A(chǔ)的保障，低收

入人群的主要保障，主要資金來(lái)源為雇員及雇主繳納的工資稅，針對(duì)雇主和雇員的

社會(huì)保障稅率均為

6.2%，合計(jì)

12.4%，2020

年最高可征稅收入額為

13.77

萬(wàn)美元，福利公式高度漸進(jìn)，對(duì)于終身收入較低的工人，福利占收入的比例較高。主要由

OASDI信托基金管理，整體投資較為穩(wěn)健。聯(lián)邦社?；鹩蓛蓚€(gè)獨(dú)立信托基

金

OASI基金和

DI基金運(yùn)作，由于《聯(lián)邦社會(huì)保障法案》對(duì)于基金投資的要求，聯(lián)

邦社保基金只能投資于美國(guó)政府對(duì)于本金和利息都予以擔(dān)保的債券，整體收益率較

低。1.1.2、

第二支柱：雇主養(yǎng)老金計(jì)劃概述雇主養(yǎng)老金計(jì)劃在美國(guó)養(yǎng)老金市場(chǎng)中占比最高。雇主養(yǎng)老金計(jì)劃為美國(guó)養(yǎng)老金第二

支柱，2020

年末，美國(guó)雇主養(yǎng)老金計(jì)劃總規(guī)模約

2.0

萬(wàn)億美元，占比呈逐年下降，

占美國(guó)養(yǎng)老市場(chǎng)比重從

1974

年的

77%下降至

2020

年的

53%，但占比仍為最高。雇主養(yǎng)老金計(jì)劃包括

DB和

DC計(jì)劃。DB計(jì)劃（DefinedBenefitPlan）為確定領(lǐng)取

型，退休待遇根據(jù)約定公式計(jì)算出來(lái)，計(jì)劃保證退休后固定的退休金額領(lǐng)取水平，

該計(jì)劃通常只由雇主供款，根據(jù)雇主不同，DB計(jì)劃包括私營(yíng)部門(mén)

DB計(jì)劃、州和地

方政府

DB計(jì)劃。DC計(jì)劃（DefinedContributionPlan）為確定繳費(fèi)型，雇主不保證

員工退休后的領(lǐng)取標(biāo)準(zhǔn)，建立員工個(gè)人賬戶，雇員需要繳費(fèi)，同時(shí)雇主按一定比例

配套繳費(fèi)，雇員決定賬戶的投資并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)針對(duì)群體不同，DC計(jì)劃包括

401(K)、

403（B）等，其中

401(K)為主要類型。401(K)享受稅收優(yōu)惠，DC計(jì)劃占比不斷提升。DC計(jì)劃中的

401(K)計(jì)劃采用

EET模式，雇員在繳費(fèi)和產(chǎn)生投資收益時(shí)免稅，在領(lǐng)取時(shí)征稅，稅收遞延下雇員不僅可

以賺取納稅部分的復(fù)利，同時(shí)退休時(shí)收入較低，累進(jìn)稅率下退休后繳稅可能享受更

多稅收優(yōu)惠。同時(shí)，DC計(jì)劃相對(duì)

DB計(jì)劃更加靈活，DB計(jì)劃在雇員工作調(diào)動(dòng)時(shí)不

可轉(zhuǎn)移，而

DC計(jì)劃靈活可轉(zhuǎn)移，可隨工作變動(dòng)轉(zhuǎn)移賬戶，在

80

年代之后

DC計(jì)劃

占比快速提升，從

1974

年-2020

年，DC計(jì)劃占比從

20%提升至

48%。相比無(wú)優(yōu)惠模式，稅收優(yōu)惠吸引較大。企業(yè)年金稅收優(yōu)惠的政策的形式主要分為八

種，并借助字母

E(Exempting，代表免稅)和

T(Taxing，代表征稅)的組合來(lái)表示，T和

E的組合分別代表繳費(fèi)、投資、領(lǐng)取階段的征稅和免稅情況。以

1000

元為例，假

設(shè)雇員在年金計(jì)劃期初繳費(fèi)額為

1000

元，10

年后退休，連續(xù)投資

10

年，每年投資

收益率

10%，三個(gè)階段的所得稅率均為

20%，在

EET和

TEE模式下，稅后凈領(lǐng)取額

均為

2075

元，而

TTE模式下，稅后凈領(lǐng)取額為

1820

元，相比無(wú)稅收優(yōu)惠，稅收優(yōu)

惠吸引較大。401（K）有最晚領(lǐng)取時(shí)間要求，提前取款有額外稅負(fù)。在領(lǐng)取方面，401（K）計(jì)劃

要求最晚領(lǐng)取時(shí)間為

72

歲之后，取款方式可以是一次性取出，也可以是周期性的分

期取款，如果在參與者

59.5

歲之前取款，需要支付

10%的額外稅。雇主供款部分包括兩種授予計(jì)劃，根據(jù)服務(wù)年限歸屬雇員。401(K)計(jì)劃中，員工對(duì)

自己繳納的部分擁有全部歸屬權(quán)，對(duì)于雇主繳納部分，有懸崖授予計(jì)劃和分級(jí)授予

計(jì)劃兩種模式，懸崖授予計(jì)劃下，雇員在第一年和第二年無(wú)權(quán)獲得雇主繳納的養(yǎng)老

金，工作

3

年之后

100%獲得雇主繳款；分級(jí)授予計(jì)劃根據(jù)工作年限每年獲得

20%的

授予權(quán)，到第六年時(shí)完全獲得全部授予權(quán)。資金投向401(K)提供多種投資組合，權(quán)益類基金為主要投資選擇。在對(duì)雇員進(jìn)行前期調(diào)查、

設(shè)立

401（K）計(jì)劃后，雇主選擇一個(gè)或多個(gè)投資機(jī)構(gòu)以及這些投資機(jī)構(gòu)的幾個(gè)或最

多幾十個(gè)具體投資產(chǎn)品，然后將所選擇的清單提供給個(gè)人賬戶的擁有者，并提供不

同投資產(chǎn)品投資內(nèi)容、風(fēng)險(xiǎn)程度、收益前景等方面的咨詢，最后讓個(gè)人進(jìn)行選擇。

根據(jù)

ICI數(shù)據(jù)，2017

年平均每種

401(K)計(jì)劃為參與者提供了

28

種投資選擇，資產(chǎn)低

于

100

萬(wàn)美元的計(jì)劃平均提供

22

種選擇。投資選擇中，股票型基金、國(guó)內(nèi)債券基金

為最有可能投資選擇，平均每種投資選擇中提供

9.6

只國(guó)內(nèi)股票型基金。從

401(K)

資產(chǎn)分布上看，共同基金占比較高，且呈上行趨勢(shì)，共同基金中權(quán)益類占比較高，

2020

年國(guó)內(nèi)外股票型基金占比

58%。1.1.3、

第三支柱：個(gè)人退休儲(chǔ)蓄賬戶（IRA）概述IRA包含三大類，規(guī)模快速增長(zhǎng)。1974

年《雇員退休收入保障法案》允許雇員個(gè)人

定期向指定賬戶存入部分收入以建立個(gè)人退休金賬戶，通過(guò)稅收優(yōu)惠的政策鼓勵(lì)個(gè)

人進(jìn)行退休儲(chǔ)蓄。IRA賬戶主要包括傳統(tǒng)

IRA、羅斯

IRA、雇主發(fā)起式

IRA三大類。

整體

IRA規(guī)模快速增長(zhǎng)，占比不斷提升，2020

年

RIA占養(yǎng)老金市場(chǎng)比重提升至

35%。IRA賬戶在開(kāi)設(shè)、存入、支取等方面均有限制。傳統(tǒng)

IRA與羅斯

IRA相比普通經(jīng)紀(jì)

賬戶，享受更多稅收優(yōu)惠，整體在開(kāi)設(shè)上有一定年齡或收入限制，同時(shí)存入上限根

據(jù)收入和年齡不同，每年存入上限約

6000

美元，超出上限需要額外繳納稅款，同時(shí)

在支取方面，傳統(tǒng)

IRA在

59.5

歲之后可以支取，在

72

歲之后必須支取，羅斯

IRA則無(wú)最低支取金額限制。傳統(tǒng)

IRA占比較高，羅斯

IRA快速增長(zhǎng)。從各類型

IRA規(guī)模占比上看，傳統(tǒng)

IRA占比較高，但占比有所下降，從

1997-2020

年，傳統(tǒng)

IRA占比從

95%下降至

84%，

羅斯

IRA快速增長(zhǎng)，2020

年占比提升至

10%。雇主發(fā)起式養(yǎng)老計(jì)劃與

IRA可相互轉(zhuǎn)換。美國(guó)第三支柱

IRA并非獨(dú)立存在，而是和

第二支柱養(yǎng)老計(jì)劃形成互補(bǔ)和聯(lián)通，目前，美國(guó)的法規(guī)允許合格的

IRA計(jì)劃和雇主

發(fā)起式養(yǎng)老計(jì)劃之間可以通過(guò)轉(zhuǎn)滾存實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)換，同時(shí)保留稅收優(yōu)惠的權(quán)利。IRA計(jì)劃可通過(guò)轉(zhuǎn)滾存的方式為換工作的雇員留存其在雇主發(fā)起式養(yǎng)老金計(jì)劃中享受到

的稅收優(yōu)惠，使原計(jì)劃中的資產(chǎn)可以繼續(xù)增值保值。傳統(tǒng)

IRA資金流向中，轉(zhuǎn)滾存為主要資金來(lái)源。傳統(tǒng)

IRA資金主要包括存入和轉(zhuǎn)滾

存兩個(gè)資金來(lái)源，其中轉(zhuǎn)滾存占比較高，轉(zhuǎn)滾存中主要來(lái)自雇主發(fā)起式養(yǎng)老計(jì)劃的

存入。資金流出包括轉(zhuǎn)換為

Roth和提取兩部分，提取部分占比較高。資金投向IRA不可投資于壽險(xiǎn)和收藏品，共同基金為主要資產(chǎn)投向。IRA設(shè)有投資負(fù)面清單，

不允許投資于壽險(xiǎn)和藝術(shù)品、古董、寶石等收藏品。根據(jù)

ICI統(tǒng)計(jì)，IRA早期主要投

向銀行及儲(chǔ)蓄存款，90

年代后，共同基金、其他資產(chǎn)（通過(guò)經(jīng)紀(jì)賬戶持有的股票、

債券、ETF等）持續(xù)提升，2020

年占比分別為

45%/46%，共同基金逐漸成為主要資

產(chǎn)投向。IRA共同基金中：傳統(tǒng)

IRA規(guī)模占比最高，權(quán)益類資產(chǎn)占比較高。將

IRA的共同基

金規(guī)模按賬戶類型分，傳統(tǒng)

IRA共同基金規(guī)模最高，2020

年占比高達(dá)

83%，其次是

羅斯

IRA；按基金類型分，權(quán)益類基金占比最高，2020

年股票型基金（國(guó)內(nèi)+國(guó)外）

占比

56%，混合型基金占比

19%，債券和貨幣基金占比分別為

17%/7%，權(quán)益類基

金占比最高，從

1990-2020

年，國(guó)內(nèi)和國(guó)外股票型基金、混合基金占比均有提升，貨

基占比明顯下降。1.2、

養(yǎng)老金占資本市場(chǎng)比重不斷提升養(yǎng)老金規(guī)模不斷擴(kuò)大，占

GDP比重持續(xù)提升。自養(yǎng)老金出臺(tái)后，規(guī)模持續(xù)提升，從

1974-2020年，養(yǎng)老金規(guī)模從3690億美元提升至34.9萬(wàn)億美元，年均復(fù)合增速達(dá)10%，

隨著養(yǎng)老金規(guī)模不斷擴(kuò)大，占

GDP比重持續(xù)提升，從

1974

年的

24%提升至

166%。偏股型基金占資本市場(chǎng)比重不斷提升，驅(qū)動(dòng)美國(guó)股市長(zhǎng)牛。從

1992-2018

年，DC和

IRA賬戶中偏股型基金規(guī)模從

2850

億美元提升至

9.0

萬(wàn)億美元，年均復(fù)合增速約

13%，

遠(yuǎn)超同期

7%的養(yǎng)老金增速，占美國(guó)上市公司股票總市值比重從

6%提升至

22%，養(yǎng)

老金入市為資本市場(chǎng)帶來(lái)大量穩(wěn)定資金，驅(qū)動(dòng)美國(guó)股市長(zhǎng)牛，1992-1999

年，偏股型基金占資本市場(chǎng)比重從

6%提升至

15%，期間美國(guó)標(biāo)普

500

指數(shù)增長(zhǎng)

237%，年均復(fù)

合增速

19%。1.3、

專業(yè)金融機(jī)構(gòu)優(yōu)勢(shì)明顯，基金公司迎來(lái)發(fā)展機(jī)遇1.3.1、

專業(yè)金融機(jī)構(gòu)占優(yōu)大多數(shù)

IRA用戶在制定退休策略時(shí)會(huì)咨詢專業(yè)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)。根據(jù)

ICI數(shù)據(jù)，從

2010-2020

年，在制定退休策略時(shí)，咨詢專業(yè)財(cái)務(wù)顧問(wèn)的

IRA用戶占比從

62%提升

至

76%，通過(guò)朋友或家人、書(shū)籍雜志或報(bào)紙方式制定退休策略的用戶占比有所下降。IRA賬戶主要由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理。國(guó)外每個(gè)人可以開(kāi)設(shè)多個(gè)

IRA賬戶，可選

擇不同的機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，根據(jù)

ICI統(tǒng)計(jì)，IRA賬戶主要由專業(yè)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，其

中全服務(wù)經(jīng)紀(jì)商占比最高，獨(dú)立金融計(jì)劃公司占比較高，折扣經(jīng)紀(jì)商賬戶占比不斷

提升?；鸸竞屯诵萦?jì)劃服務(wù)類公司在

401(K)中資產(chǎn)規(guī)模靠前。401(K)計(jì)劃管理機(jī)構(gòu)主

要是由企業(yè)進(jìn)行選擇，根據(jù)

PlanSponsor數(shù)據(jù)，美國(guó)

401K資產(chǎn)管理規(guī)模前十的機(jī)構(gòu)

主要為基金公司、企業(yè)服務(wù)公司和退休計(jì)劃公司，富達(dá)投資穩(wěn)居行業(yè)第一，同時(shí)，

頭部銀行和保險(xiǎn)公司在前十中占據(jù)一兩席。1.3.2、

指數(shù)基金和目標(biāo)基金快速發(fā)展，基金公司迎來(lái)新機(jī)遇養(yǎng)老金驅(qū)動(dòng)共同基金規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)。隨著DC計(jì)劃和IRA計(jì)劃大量投資于共同基金，

驅(qū)動(dòng)共同基金規(guī)模持續(xù)提升，1990-2020

年，養(yǎng)老金中共同基金規(guī)模從

2080

億美元

提升至11

萬(wàn)億美元，年均復(fù)合增速

14%，占全市場(chǎng)共同基金比重從

20%提升至

47%。低費(fèi)率優(yōu)勢(shì)下，指數(shù)型基金受養(yǎng)老金青睞，規(guī)模快速提升。相較主動(dòng)管理基金，指

數(shù)基金費(fèi)率較低，2020

年指數(shù)權(quán)益和債券基金費(fèi)率均為

0.06%，主動(dòng)股票型和債券

型基金費(fèi)率分別為

0.71%/0.50%，遠(yuǎn)高于指數(shù)型基金。費(fèi)率優(yōu)勢(shì)下，同時(shí)隨著美股在

機(jī)構(gòu)化趨勢(shì)下主動(dòng)基金越來(lái)越難取得超額收益，指數(shù)基金受到養(yǎng)老資金青睞，養(yǎng)老

金中指數(shù)基金規(guī)模占共同基金規(guī)模比重從

1996

年的

4%提升至

2020

年的

19%，占全

市場(chǎng)指數(shù)基金規(guī)模比重整體較高，從

1996

年-2020

年比重均在

44%以上，峰值達(dá)到

48%。指數(shù)基金大發(fā)展為基金公司帶來(lái)發(fā)展機(jī)遇。指數(shù)基金快速發(fā)展，從

2005-2020

年，

指數(shù)型基金占比從

12.8%提升至

40.3%，部分基金公司抓住指數(shù)基金及養(yǎng)老金發(fā)展機(jī)

遇，實(shí)現(xiàn)規(guī)模及市場(chǎng)份額快速增長(zhǎng)。目標(biāo)日期基金快速增長(zhǎng)，為行業(yè)發(fā)展帶來(lái)機(jī)遇。目標(biāo)日期基金是為滿足投資者在特

定目標(biāo)日期前的投資目標(biāo)而設(shè)計(jì)的基金，通常為混合型基金，通常投資于多種資產(chǎn)

類別的組合，隨著時(shí)間推移，將重新平衡投資組合。90

年代之后，目標(biāo)日期基金規(guī)

?？焖僭鲩L(zhǎng)，主要投資者為養(yǎng)老資金，1998-2020

年

IRA和

DC計(jì)劃中的目標(biāo)日期基

金規(guī)模從30億美元提升至1.4萬(wàn)億美元，養(yǎng)老資金在目標(biāo)日期基金中占比高達(dá)85%，

在

401(K)計(jì)劃中使用目標(biāo)日期基金的投資者占比不斷提升，從

2008

年的

31%提升至

2018

年的

56%，目標(biāo)日期基金規(guī)模快速增長(zhǎng)下，為基金公司發(fā)展帶來(lái)新機(jī)遇。富達(dá)投資：布局較早疊加產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)帶來(lái)高市場(chǎng)份額養(yǎng)老計(jì)劃布局較早，養(yǎng)老市場(chǎng)滲透全面。公司早于

1964

年開(kāi)始涉足養(yǎng)老退休計(jì)劃領(lǐng)

域，1975

年提供

IRA賬戶，1978

年啟動(dòng)

403(B)計(jì)劃，較早的布局為公司帶來(lái)先發(fā)優(yōu)

勢(shì)，同時(shí)公司在

80

和

90

年代快速發(fā)展，助力公司發(fā)展養(yǎng)老計(jì)劃，到目前，公司已

在養(yǎng)老市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)全面滲透。提供多種

IRA管理服務(wù)。公司提供過(guò)渡

IRA、羅斯

IRA、傳統(tǒng)

IRA、繼承

IRA以及

兒童

IRA等多種管理服務(wù)，以傳統(tǒng)

IRA為例，公司提供三種方案，用戶選擇自行管

理或是機(jī)構(gòu)管理資產(chǎn)。在

IRA投資方面，用戶一方面可以自行選擇和管理自己的投

資，另一方面可以采用簡(jiǎn)化選項(xiàng)，包括投資咨詢產(chǎn)品和目標(biāo)日期基金兩類。布局目標(biāo)日期基金助力公司發(fā)展養(yǎng)老業(yè)務(wù)。公司早于

1988

年推出目標(biāo)日期基金，開(kāi)

啟美國(guó)養(yǎng)老儲(chǔ)蓄的“一站式解決方案”，富達(dá)投資的目標(biāo)日期基金在其養(yǎng)老投資系列

產(chǎn)品在管規(guī)模占比最高，根據(jù)晨星統(tǒng)計(jì)，2003-2013

年美富達(dá)投資連續(xù)蟬聯(lián)美國(guó)目標(biāo)

日期基金在管規(guī)模第一，目標(biāo)日期基金助力公司大力發(fā)展養(yǎng)老業(yè)務(wù)，富達(dá)的養(yǎng)老產(chǎn)

品約占公司共同基金總資產(chǎn)的

60%。2、

日本養(yǎng)老體系：第一支柱占比較高日本養(yǎng)老金包括三大支柱。日本養(yǎng)老金第一支柱由日本國(guó)家養(yǎng)老金與厚生年金保險(xiǎn)

組成，第二支柱主要包括

DB計(jì)劃（給付確定型養(yǎng)老金）和

DC計(jì)劃（繳費(fèi)確定型養(yǎng)

老金），第三支柱主要包括

iDeCo（個(gè)人繳費(fèi)確定型養(yǎng)老金）和

NISA（日本個(gè)人免

稅儲(chǔ)蓄賬戶）。2.1、

第一支柱：國(guó)民年金和厚生年金概述第一支柱包括國(guó)民年金和厚生年金。國(guó)民年金覆蓋度較廣，基本覆蓋所有的除

20

歲

以下的日本居民，具有強(qiáng)制性，整體領(lǐng)取金額相對(duì)較低；厚生年金主要覆蓋企業(yè)員

工、公務(wù)員等，退休后領(lǐng)取金額相對(duì)較高，國(guó)民年金和厚生年金均由

GPIF（日本政

府養(yǎng)老投資基金）管理。GPIF管理規(guī)模有所增加，通過(guò)外部管理人進(jìn)行投資。從

2001-2020Q3，GPIF資產(chǎn)

管理規(guī)模從

39

萬(wàn)億日元增加至

179

萬(wàn)億日元，2001-2020

年均復(fù)合增速約

8%。在資

產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)上，GPIF通過(guò)報(bào)名制度招募外部投資管理人（機(jī)構(gòu)）進(jìn)行投資，經(jīng)過(guò)綜

合評(píng)估（包括

AUM，長(zhǎng)期評(píng)級(jí)，管理費(fèi)，管理結(jié)構(gòu)等）選擇投資機(jī)構(gòu)，可投資于債

券、股票等資產(chǎn)，針對(duì)可投資產(chǎn)設(shè)置一定門(mén)檻。益類資產(chǎn)占比提升，以被動(dòng)管理為主。GPIF權(quán)益投資占比不斷提升，其主要原因

是在國(guó)內(nèi)低利率的背景下尋求相對(duì)高額回報(bào)，權(quán)益類資產(chǎn)占比從

2011

年的

24%提升

至

2020

年的

51%，其中國(guó)內(nèi)股票和國(guó)外股票占比分別為

25%/25%，固收投資占比從

60%下降至

49%，其中國(guó)內(nèi)債券占比下降較快，從

51%下降至

24%，國(guó)外債券保持

增長(zhǎng)，從

12%提升至

25%，管理結(jié)構(gòu)中以被動(dòng)管理為主。國(guó)外債券收益率較高，權(quán)益類資產(chǎn)收益率持續(xù)上行驅(qū)動(dòng)整體收益率提升。從收益率

上看，國(guó)外債券整體保持較高的收益率，但整體呈下行趨勢(shì)，國(guó)內(nèi)債券整體收益率

較低，由于權(quán)益資產(chǎn)投資占比不斷提升，貢獻(xiàn)較高的投資收益率，驅(qū)動(dòng)整體投資收

益率有所上行，2019

年整體收益率約

2.15%，其中國(guó)內(nèi)股票和國(guó)外股票收益率分別

為

2.76%/2.79%。2.2、

第二支柱：

DB和

DC年金計(jì)劃第二支柱包括

DB和

DC年金計(jì)劃。日本的

DB計(jì)劃為待遇確定型職業(yè)養(yǎng)老金計(jì)劃，

由雇主建立，根據(jù)雇員的工作年限、工資情況和職位等級(jí)等事先確定計(jì)劃中的雇員

退休時(shí)的待遇，同時(shí)，雇主需要按照未來(lái)

DB計(jì)劃整體的負(fù)債情況進(jìn)行資產(chǎn)累積和

投資管理以匹配未來(lái)雇員退休時(shí)的資金支出。DC計(jì)劃為繳費(fèi)確定型基金養(yǎng)老計(jì)劃，

由雇主發(fā)起，雇主和雇員共同繳款并委托金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行專業(yè)投資管理，兩者均有稅

收優(yōu)惠，從規(guī)模上看，DB計(jì)劃整體規(guī)模較高，DC計(jì)劃占比逐漸增加。DC計(jì)劃參與人數(shù)快速增長(zhǎng)，覆蓋率持續(xù)上行。DC計(jì)劃參與人數(shù)從

2009

年的

271

萬(wàn)人增加至

2019

年的

688

萬(wàn)人，年均復(fù)合增速約

10%，整體覆蓋率（占日本雇員人

數(shù)比重）從

5%提升至

11%。DB計(jì)劃參與人數(shù)較多，2019

年約

940

萬(wàn)人，覆蓋率高

達(dá)

16%，日本整體第二支柱覆蓋率約

27%。DB計(jì)劃以固收類產(chǎn)品為主，DC計(jì)劃以存款為主。DB計(jì)劃資產(chǎn)配置中，從

2005-2017

年，固收類產(chǎn)品占比不斷提升，從

34%提升至

41%，權(quán)益類產(chǎn)品占比不斷下降，從

44%下降至

24%。DC計(jì)劃整體以存款類產(chǎn)品為主，2017

年存款占比

35%，此外保

險(xiǎn)和平衡型基金占比相對(duì)較高。2.3、

第三支柱：iDeCo和

NISA第三支柱包括

iDeCo和

NISA。日本第三支柱主要包括

iDeCo和

NISA，其中

iDeCo為

individualDefinedContribution個(gè)人確定貢獻(xiàn)型，NISA（NipponIndividualSavingsAccount）為日本個(gè)人儲(chǔ)蓄賬戶計(jì)劃。iDeCo覆蓋人群較為廣泛，繳費(fèi)額度有所差異。iDeCo建立時(shí)的覆蓋范圍僅限于國(guó)民年金

的第一號(hào)被保險(xiǎn)人和厚生年金中沒(méi)有參與職業(yè)養(yǎng)老金計(jì)劃的被保險(xiǎn)人，目的是補(bǔ)足

上述人群在職業(yè)養(yǎng)老儲(chǔ)蓄方面的缺失，隨后對(duì)適用人群進(jìn)行了拓展，根據(jù)不同人群，

繳費(fèi)額度有所不同。金融機(jī)構(gòu)提供產(chǎn)品，參與人做出投資選擇。iDeCo參與者可從經(jīng)核準(zhǔn)的金融機(jī)構(gòu)名

單中選擇一家服務(wù)提供商對(duì)個(gè)人賬戶進(jìn)行管理，iDeCo下的投資選擇權(quán)完全歸屬于

計(jì)劃參與者個(gè)人，納入國(guó)民年金基金協(xié)會(huì)核準(zhǔn)名單的金融機(jī)構(gòu)將提供存款、基金、

保險(xiǎn)產(chǎn)品等產(chǎn)品供個(gè)人進(jìn)行選擇。從受托白名單上看，銀行整體數(shù)量較多，券商和

保險(xiǎn)相對(duì)較少。整體規(guī)模增長(zhǎng)較快，資產(chǎn)投向以基金為主。iDeCo整體規(guī)模持續(xù)上行，從

2011-2020

年，規(guī)模從

5255

億日元上升至

2.2

萬(wàn)億日元，年均復(fù)合增速

17%，2020

年保持

14%

的同比增速，但整體規(guī)模較小。從資產(chǎn)投向上看，以投資基金為主，2020

年基金、

存款和保險(xiǎn)占比分別為

44%/35%/17%，存款占比從

2017

年的

39%下降至

35%，基

金占比從

35%上升至

44%?；鹜顿Y以偏股型基金為主。從基金投資上看，整體以偏股型基金為主，2020

年股

票+混合型基金占比分別為

50%/29%，合計(jì)占比

79%，整體比例保持穩(wěn)定，債券型基

金占比僅

16%。NISA個(gè)人儲(chǔ)蓄賬戶，包括三類。NISA本質(zhì)上是個(gè)人儲(chǔ)蓄賬戶，由

FSA為鼓勵(lì)個(gè)人儲(chǔ)蓄

設(shè)立的免資本利得稅的賬戶，NISA賬戶前

5

年對(duì)投資收益免稅，日本當(dāng)前資本利得稅為

20%，稅收優(yōu)惠使得

NISA賬戶吸引力較高，NISA賬戶可以在任意時(shí)候提取，

主要分為一般

NISA、JuniorNISA和小額

NISA三大類。整體規(guī)模較高，增速較快。由于

NISA的免稅性質(zhì)，其在申請(qǐng)資格上有所限制，須

年滿

20

歲的日本居民可向資管公司、證券公司、銀行等金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)，每人以一個(gè)

賬戶為限，NISA賬戶整體規(guī)模較高，2020

年整體規(guī)模約

23

萬(wàn)億日元，同比+25%，

整體保持較快增長(zhǎng)?？赏顿Y產(chǎn)范圍較廣，以股票和基金為主。NISA賬戶可投資于股票、基金、REITS等

產(chǎn)品，從資產(chǎn)投向上看，基金為主要資產(chǎn)投向，2020

年占比

57%，股票占比約

40%，

呈一定上升趨勢(shì)，股票占比從

2014

年的

33%上升至

40%，ETF和

REITs占比較小。3、

國(guó)內(nèi)養(yǎng)老金：第三支柱養(yǎng)老政策或?qū)⑸婕岸喾矫?.1、

國(guó)內(nèi)養(yǎng)老金：第三支柱規(guī)模較小我國(guó)已建立三支柱養(yǎng)老體系。目前我國(guó)的三支柱養(yǎng)老體系中，第一支柱是基本養(yǎng)老

保險(xiǎn)，包括城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)和城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)，第二支柱是職業(yè)養(yǎng)老

金，包括企業(yè)年金與職業(yè)年金，第三支柱為個(gè)人養(yǎng)老金，目前計(jì)入統(tǒng)計(jì)口徑的主要

是稅延商業(yè)養(yǎng)老金，截至

2019

年我國(guó)養(yǎng)老體系三大支柱總規(guī)模

11.3

萬(wàn)億元。我國(guó)養(yǎng)老金第一支柱占比較高。2020

年我國(guó)養(yǎng)老金整體規(guī)模約

8.1

萬(wàn)億元，以第一

支柱為主，其中第一支柱和第二支柱占比分別為

72%/28%，第三支柱發(fā)展時(shí)間較短

在，整體規(guī)模較小。第一支柱由城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)和城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)構(gòu)成。城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)籌

資由單位繳費(fèi)和個(gè)人繳費(fèi)構(gòu)成，社會(huì)統(tǒng)籌的基礎(chǔ)養(yǎng)老金部分實(shí)行現(xiàn)收現(xiàn)付制，個(gè)人

賬戶部分實(shí)行基金累積制；城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)籌資由財(cái)政補(bǔ)貼和個(gè)人繳費(fèi)構(gòu)成，

是自愿參與，由政府鼓勵(lì)和引導(dǎo)，并通過(guò)財(cái)政補(bǔ)貼激勵(lì)居民積參保。覆蓋率高，2020

年整體規(guī)模下滑?；攫B(yǎng)老保險(xiǎn)整體覆蓋率較高，城鄉(xiāng)居民社會(huì)養(yǎng)

老保險(xiǎn)參保人數(shù)較多，2020

年城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)參保人數(shù)和城鄉(xiāng)居民社會(huì)養(yǎng)老

保險(xiǎn)參保人數(shù)分別為

4.56/5.42

億人，整體覆蓋率高達(dá)

71%。從規(guī)模上看，城鎮(zhèn)職工

基本養(yǎng)老保險(xiǎn)和城鄉(xiāng)居民社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)規(guī)模分別為

4.83/0.98

萬(wàn)億元，2020

年整體規(guī)

模有所下滑，同比-8%?；攫B(yǎng)老保險(xiǎn)的收支壓力逐年增加，加重財(cái)政負(fù)擔(dān)。2014-2020

年，城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)

老保險(xiǎn)支出/收入從

86%上升至

116%，財(cái)政對(duì)城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的補(bǔ)貼從

2014

年占

14%上升至2017

年的18%，未來(lái)隨著人口老齡化加劇，財(cái)政負(fù)擔(dān)將進(jìn)一步加重?；攫B(yǎng)老保險(xiǎn)采用委托投資模式。根據(jù)《基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理辦法》，各省、

自治區(qū)、直轄市養(yǎng)老基金結(jié)余額，預(yù)留一定支付費(fèi)用后，確定具體投資額度，委托

給國(guó)務(wù)院授權(quán)的機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資運(yùn)營(yíng)，其中委托人為省、自治區(qū)、直轄市人民政府，

受托人為全國(guó)社?；鹄硎聲?huì)。2019

年

22

個(gè)省份與社?；鹄硎聲?huì)完成委托簽約，

2020

年大部分省份完成委托簽約?；攫B(yǎng)老保險(xiǎn)投資范圍有所限制。針對(duì)股票、股票基金、混合基金等權(quán)益類產(chǎn)品，

整體投資比例不得高于基金凈值的

30%，針對(duì)國(guó)家重大項(xiàng)目和重點(diǎn)企業(yè)股權(quán)，合計(jì)

投資比例不得高于養(yǎng)老基金資產(chǎn)凈值的

20%。社?；馂橹匾a(bǔ)充來(lái)源。社?；鸢ㄈ珖?guó)社?；?、個(gè)人賬戶基金、地方委托

資金等，全國(guó)社?；鹗菄?guó)家社會(huì)保障儲(chǔ)備基金，用于人口老齡化高峰時(shí)期的養(yǎng)老

保險(xiǎn)等社會(huì)保障支出的補(bǔ)充、調(diào)劑，全國(guó)社保基金由中央財(cái)政預(yù)算撥款、國(guó)有資本

劃轉(zhuǎn)、基金投資收益和以國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的其他方式籌集的資金構(gòu)成。社?；馂榈谝?/p>

支柱重要補(bǔ)充，有社保基金理事會(huì)直接投資和委托投資相結(jié)合，2020

年整體規(guī)模為

2.6

萬(wàn)億元第二支柱包括企業(yè)年金和職業(yè)年金，整體規(guī)模較小。企業(yè)年金主要適用于企業(yè)職工，

企業(yè)根據(jù)自身建設(shè)情況自愿選擇為本企業(yè)職工建立的一種補(bǔ)充性養(yǎng)老金制度，由雇

主和個(gè)人雙方共同繳費(fèi)；職業(yè)年金制度面向機(jī)關(guān)事業(yè)單位職工，具有一定強(qiáng)制性，

同樣由單位和個(gè)人共同繳費(fèi)，采取基金累積的方式。第二支柱整體規(guī)模相較第一支

柱較小，2020

年企業(yè)年金規(guī)模

2.2

萬(wàn)億元，截至

2019

年

5

月末，職業(yè)年金累積結(jié)余

規(guī)模約

6100

億元，企業(yè)年金占

GDP比重僅

2%左右。企業(yè)年金整體覆蓋率較低。截至

2020

年末，全國(guó)共有

10.5

萬(wàn)家企業(yè)建立企業(yè)年金制

度，占企業(yè)法人數(shù)量比重低于

1.0%，覆蓋員工數(shù)量為

2718

萬(wàn)人，占城鎮(zhèn)單位就業(yè)人

員數(shù)量比重僅

5.9%，企業(yè)年金覆蓋率遠(yuǎn)低于城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)。職業(yè)年金覆蓋率較高，但提升空間有限。職業(yè)年金的強(qiáng)制性使得職業(yè)年金的覆蓋率

高于企業(yè)年金，截至

2019

年

5

月末，職業(yè)年金累計(jì)結(jié)余規(guī)模約

6100

億元，機(jī)關(guān)事

業(yè)單位人員覆蓋率

82%，參與職工中，繳費(fèi)率超過(guò)

96%。但由于職業(yè)年金僅適用于

機(jī)關(guān)事業(yè)單位人員，當(dāng)前覆蓋率已經(jīng)到達(dá)高位，未來(lái)提升空間有限。采用委托方式進(jìn)行管理，員工無(wú)自主選擇權(quán)。企業(yè)年金管理涉及委托人、受托人、

賬戶管理人、托管人、投資管理人，可投資于銀行存款、股票、基金等產(chǎn)品，員工

在投資上無(wú)自主選擇權(quán)。第三支柱第三支柱發(fā)展時(shí)間短，規(guī)模較小。2018

年

4

月，財(cái)政部等五個(gè)部門(mén)聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于

開(kāi)展個(gè)人稅收遞延型養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)的通知》，宣布在上海市、福建?。ê瑥B門(mén)市）和

蘇州工業(yè)園區(qū)三地實(shí)施稅延養(yǎng)老險(xiǎn)試點(diǎn)，標(biāo)志著我國(guó)第三支柱個(gè)人養(yǎng)老金制度正式

落地。目前整體規(guī)模較小，截至

2020

年末，共有

23

家保險(xiǎn)公司參與個(gè)人稅收遞延型養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)，19

家公司出單，累計(jì)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入

4.26

億元，參保人數(shù)

4.88

萬(wàn)人。稅延型養(yǎng)老保險(xiǎn)采用

EET稅收優(yōu)惠，整體吸引力較弱。首先，稅延型產(chǎn)品稅收優(yōu)惠

相對(duì)較小，我國(guó)目前個(gè)稅起征點(diǎn)提升至

5000

元后，個(gè)稅納稅人數(shù)降至

6400

萬(wàn)，占

總?cè)丝跀?shù)量?jī)H

4.6%，稅收優(yōu)惠受益范圍有限，此外，稅延型養(yǎng)老保險(xiǎn)最終稅率為

7.5%，

稅前抵扣金額最高

1000

元，同時(shí)辦理稅優(yōu)手續(xù)麻煩，因此整體吸引較低。3.2、

政策猜想：或?qū)⑸婕百~戶、產(chǎn)品、稅收優(yōu)惠等方面監(jiān)管頻頻表態(tài)大力發(fā)展養(yǎng)老金第三支柱。監(jiān)管多次公開(kāi)表態(tài)發(fā)展養(yǎng)老金第三支柱，

推動(dòng)第三支柱養(yǎng)老金入市，從整體設(shè)計(jì)上看，我國(guó)養(yǎng)老金政策改革或?qū)⒎秩阶撸?/p>

第一步將聚焦賬戶體系建設(shè)，第二步擴(kuò)大民眾群體參與程度，第三步將實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老金

市場(chǎng)持續(xù)增長(zhǎng)。兩會(huì)代表針對(duì)第三支柱養(yǎng)老保障提出多類建議。兩會(huì)期間，兩會(huì)代表針對(duì)第三支柱

養(yǎng)老從賬戶建設(shè)、稅收優(yōu)惠、養(yǎng)老產(chǎn)品、實(shí)際操作等多方面提出建議，主要認(rèn)為未

來(lái)需要建立打通一二三支柱的個(gè)人養(yǎng)老賬戶，同時(shí)擴(kuò)大養(yǎng)老金融產(chǎn)品，提高一二支

柱投資權(quán)益類產(chǎn)品比例，加大個(gè)人及機(jī)構(gòu)養(yǎng)老業(yè)務(wù)稅收優(yōu)惠等。結(jié)合兩會(huì)代表提案及