煤炭行業(yè)上市公司發(fā)展趨勢(shì)分析

煤炭行業(yè)上市公司發(fā)展趨勢(shì)分析

2016年以來(lái),受益于行業(yè)供給側(cè)改革以及下游需求改善,各煤種價(jià)格大幅提升.而近幾年來(lái)煤炭供需整體處于平衡偏緊狀態(tài),煤價(jià)延續(xù)高位運(yùn)行,波動(dòng)性也明顯減小.

動(dòng)力煤方面,2017年以來(lái)煤價(jià)以平穩(wěn)為主,即使波動(dòng)較大的港口煤價(jià)大部分季度均價(jià)處于600-640元/噸區(qū)間（除17Q4和18Q1由于全國(guó)大面積寒潮、鐵路運(yùn)力階段性緊張等因素導(dǎo)致煤炭供需較為緊張,反映市場(chǎng)煤價(jià)的秦港5500大卡動(dòng)力煤價(jià)平均上漲至690元/噸以上）.而從煤炭企業(yè)經(jīng)營(yíng)來(lái)看,由于多數(shù)煤企動(dòng)力煤銷售結(jié)構(gòu)中長(zhǎng)協(xié)占比較高,實(shí)際銷售價(jià)格波動(dòng)更?。ㄒ郧鼗蕧u煤炭網(wǎng)統(tǒng)計(jì)的環(huán)渤海動(dòng)力煤價(jià)格指數(shù)（BSPI）,及統(tǒng)計(jì)的中國(guó)沿海電煤采購(gòu)價(jià)格指數(shù)（CECI）為例,他們反映北方港口動(dòng)力煤實(shí)際采購(gòu)價(jià)格水平）.產(chǎn)地方面,除去受礦難影響的陜西榆林地區(qū),2017年以來(lái)多數(shù)其他地區(qū)煤價(jià)季度均價(jià)的變動(dòng)維持在50元/噸以下,也遠(yuǎn)小于港口市場(chǎng)煤價(jià)變動(dòng).

煉焦煤和無(wú)煙煤方面,港口和產(chǎn)地價(jià)格波動(dòng)也在減小,產(chǎn)地代表性煤種太原古交2號(hào)焦煤車板價(jià)2017Q1-2019Q2各季度均價(jià)分別為1499、1382、1384、1511、1640、1587、1578、1743、1756和1652元/噸,2018年以來(lái)各季度價(jià)格均價(jià)變動(dòng)低于200元/噸.而同期唐山一級(jí)冶金焦市場(chǎng)價(jià)分別為1836、1808、2033、1970、2070、2012、2379、2447、2072和1992元/噸,焦煤價(jià)格變動(dòng)相比較下游焦炭?jī)r(jià)格彈性明顯弱化.

一、需求方面,

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù),2017和2018年全國(guó)煤炭消費(fèi)量同比增長(zhǎng)0.4%和1.0%.而從主要下游行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看,發(fā)電需求有望維持平穩(wěn)增長(zhǎng),2018年全社會(huì)用電量、火電發(fā)電量、生鐵、粗鋼和水泥產(chǎn)量同比分別增長(zhǎng)8.5%、6.0%、3.0%、6.6%和3.0%,2019年前4月同比分別增長(zhǎng)5.6%、1.4%、9.6%、10.1%和7.3%,其中火電發(fā)電量受水電出力增加影響,增速回落,但仍維持小幅增長(zhǎng).

預(yù)測(cè),2019-2021年中國(guó)GDP增速分別為6.27%、6.12%和6.00%,在宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行預(yù)期下,預(yù)計(jì)下游需求有望維持小幅增長(zhǎng)（預(yù)計(jì)電力行業(yè)消費(fèi)彈性系數(shù)維持在0.5以上,近年來(lái)煤化工項(xiàng)目審批建設(shè)加快等）,預(yù)計(jì)2019-2022年煤炭消費(fèi)量增速約1-2%.

二、供給方面

由于限產(chǎn)政策退出、建設(shè)煤礦逐步投產(chǎn),近幾年原煤產(chǎn)量也維持小幅增長(zhǎng),2017和2018年原煤產(chǎn)量分別為35.2億噸和36.8億噸,同比增長(zhǎng)3.3%和4.5%.而受年初陜西榆林地區(qū)發(fā)生煤礦安全事故影響,產(chǎn)地煤礦安監(jiān)趨嚴(yán)、超能力和違法違規(guī)煤礦生產(chǎn)受限,前4月原煤產(chǎn)量11.1億噸,同比僅小幅增長(zhǎng)0.6%.此外,進(jìn)口方面由于進(jìn)口政策收緊,前4月煤及褐煤進(jìn)口量9993萬(wàn)噸,同比增長(zhǎng)2.3%,供給端整體增長(zhǎng)并不快.

2018年底在建煤礦可貢獻(xiàn)增量的產(chǎn)能約8億,剔除已聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)煤礦形成產(chǎn)能煤礦約5億噸,同時(shí)考慮部分整合礦投產(chǎn)困難,以及超產(chǎn)治理,預(yù)計(jì)未來(lái)新增產(chǎn)能約3.5億噸.而結(jié)合煤炭2019年化解過(guò)剩產(chǎn)能工作要點(diǎn),未來(lái)去產(chǎn)能仍有較大空間,30萬(wàn)噸以下潛在去產(chǎn)能可能達(dá)到1.2億噸,此外120萬(wàn)噸以下煤礦產(chǎn)量整體限制,考慮未來(lái)潛在去產(chǎn)能空間,預(yù)計(jì)未來(lái)3年年均產(chǎn)能增加僅約5000萬(wàn)噸.

1、去產(chǎn)能

30萬(wàn)噸以下產(chǎn)能從17年末的2.8億噸下降至2.4億噸,未來(lái)將繼續(xù)下降,此外按照要求2020年120萬(wàn)噸以下煤礦產(chǎn)量將占18%以下（按照目前比例相當(dāng)于約6.3億噸）,而目前90萬(wàn)噸以下產(chǎn)能占比仍高達(dá)8.9億噸.

2、合法產(chǎn)能變動(dòng)

截至2018年12月底,安全生產(chǎn)許可證等證照齊全的生產(chǎn)煤礦3373處,產(chǎn)能35.3億噸/年；已核準(zhǔn)（審批）、開(kāi)工建設(shè)煤礦1010處（含生產(chǎn)煤礦同步改建、改造項(xiàng)目64處）、產(chǎn)能10.6億噸/年,其中已建成、進(jìn)入聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)的煤礦203處,產(chǎn)能3.7億噸/年.雖然合法產(chǎn)能增加,在建產(chǎn)能并未減少,但超產(chǎn)明顯下降,原規(guī)劃礦井也基本處于表內(nèi)；目前在建煤礦中新建礦未來(lái)產(chǎn)能增量約2.8億,考慮部分整合技改礦投產(chǎn),合計(jì)新增量預(yù)計(jì)不超過(guò)3.5億噸.根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)分析,相比較2017年底公告煤礦產(chǎn)能明細(xì)數(shù)據(jù),2018年建設(shè)煤礦投產(chǎn)約1.2億噸,而違規(guī)產(chǎn)能合法化（增2.0億噸）、在產(chǎn)產(chǎn)能核增核減（增0.3億噸）、去產(chǎn)能（減1.6億噸）,在產(chǎn)煤礦2018年實(shí)際凈新增產(chǎn)能約1.9億噸.

3、產(chǎn)量

今年由于年初發(fā)生多起安全事故,煤礦產(chǎn)地安監(jiān)整體也較嚴(yán),前4月全國(guó)原煤產(chǎn)量?jī)H小幅增長(zhǎng)0.6%.中長(zhǎng)期來(lái)看,未來(lái)新增產(chǎn)能（剔除已進(jìn)入聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)煤礦）約4.5億噸,不過(guò)考慮已超產(chǎn)煤礦未來(lái)實(shí)際新增產(chǎn)能約3億噸.預(yù)計(jì)2019-2021年原煤產(chǎn)量分別為37.0、37.9和38.7億噸（YOY分別為0.6%、2.4%和2.0%）.

4、進(jìn)口

2016-2018年中國(guó)煤與褐煤進(jìn)口量分別為2.56、2.71和2.81億噸,不過(guò)今年以來(lái)中國(guó)進(jìn)口煤政策開(kāi)始趨嚴(yán),前4月進(jìn)口量為9993萬(wàn)噸,同比僅增長(zhǎng)約1.7%,預(yù)計(jì)2019-2021年進(jìn)口量保持相對(duì)平穩(wěn),或略有回落.

三、債務(wù)壓力和風(fēng)險(xiǎn)

受益于煤價(jià)的快速提升和高位運(yùn)行,近年來(lái)煤炭行業(yè)收入和盈利也得到大幅改善.根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù),2018年行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入總額為2.27萬(wàn)億元,相比較過(guò)去幾年收入下降明顯（2015-2017年收入分別為2.50、2.32和2.54萬(wàn)億元）,可能和收入統(tǒng)計(jì)口徑調(diào)整有關(guān).而盈利方面,2015-2018年行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)利潤(rùn)總額分別為441、1091、2959和2888億元（對(duì)應(yīng)銷售利潤(rùn)率分別為1.8%、4.7%、11.6%和12.8%）,其中2018年盈利距離歷史高點(diǎn)2011年（4342億元）仍有30%以上的差距.而2019年1季度,行業(yè)盈利達(dá)589.5億元,同比下降18.0%,主要是與去年1季度煤價(jià)和盈利基數(shù)高有關(guān),環(huán)比去年4季度仍小幅增長(zhǎng)5.1%.2008-2018年行業(yè)規(guī)模

近幾年隨著煤價(jià)提升和行業(yè)盈利改善,行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表也在持續(xù)修復(fù),行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率逐年下滑.根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù),2016年上半年全行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率最高達(dá)70.2%,2018年底行業(yè)負(fù)債率為65.7%,年均下降約2.2個(gè)百分點(diǎn).按照這樣的速度,行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率下降到過(guò)去近20年行業(yè)平均水平（62.6%）至少還需要1-2年時(shí)間.此外,截至19Q1末,主要發(fā)債主體平均負(fù)債率仍達(dá)72%,相比較前期高點(diǎn)也僅回落約3個(gè)百分點(diǎn).

截至19Q1末,其他傳統(tǒng)周期行業(yè)中的鋼鐵、建材和有色行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率分別為62.8%、55.6%和59.7%,相比較而言,目前煤炭行業(yè)負(fù)債率（65.1%）也處于偏高的位置.特別是相比較鋼鐵行業(yè),煤炭行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率改善進(jìn)度相對(duì)較慢.煤炭和鋼鐵這2個(gè)行業(yè)于2016年同時(shí)開(kāi)始進(jìn)行供給側(cè)改革,目前鋼鐵行業(yè)的負(fù)債率已基本下降到歷史平均水平,而煤炭還差距3-4個(gè)百分點(diǎn).

總體來(lái)看,供給側(cè)改革以來(lái),煤價(jià)雖有大幅提升,但主要煤企由于人員負(fù)擔(dān)重、歷史欠賬多,盈利改善相對(duì)較慢,債務(wù)壓力和風(fēng)險(xiǎn)也還未得到有效緩解.從社會(huì)和金融系統(tǒng)穩(wěn)定等方面來(lái)看,也不支持煤價(jià)出現(xiàn)大幅波動(dòng).煤炭行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率逐步下滑,但仍相對(duì)偏高

四、上市公司

相比較集團(tuán),上市公司資產(chǎn)質(zhì)量普遍較好,同時(shí)負(fù)擔(dān)也更輕.2016年以來(lái),上市公司盈利改善也相對(duì)更明顯,我們關(guān)注的26家主流煤企2018年合計(jì)凈利潤(rùn)（1078億元）已恢復(fù)到2011-2012年的水平,僅次于盈利最好的2011年（1159億元）.其中,陜西煤業(yè)、兗州煤業(yè)、露天煤業(yè)等公司2018年業(yè)績(jī)創(chuàng)2010年以來(lái)的新高,其他公司2018年負(fù)擔(dān)正在消化,盈利相比較歷史最高平均還有約40-50%的差距,預(yù)計(jì)2019年以后即使煤價(jià)下滑盈利能力也有望繼續(xù)加強(qiáng).相比較集團(tuán),上市公司盈利改善更明顯

從整體情況來(lái)看,2016-2018年,主要煤炭上市公司合計(jì)凈利潤(rùn)從394億元增長(zhǎng)至1079億元,經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流從1395億元增長(zhǎng)至2105億元,復(fù)合增速分別達(dá)65%和23%.而剔除中國(guó)神華后,其余公司合計(jì)凈利潤(rùn)從99億元增長(zhǎng)至538億元,經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流從576億元增長(zhǎng)至1222億元,復(fù)合增速分別達(dá)134%和46%,表明多數(shù)公司盈利和現(xiàn)金流都有明顯改善.此外,主要公司2016-2018年合計(jì)財(cái)務(wù)費(fèi)用分別為252、256和270億元,未來(lái)有進(jìn)一步下降的空間.2010-2018年煤炭上市公司銷售商品提供勞務(wù)收到現(xiàn)金/營(yíng)業(yè)收入

目前煤炭上市公司擁有的建設(shè)煤礦普遍較少,過(guò)去2年部分公司資本開(kāi)支略有恢復(fù),多數(shù)以維護(hù)性的資本開(kāi)支為主,僅有中煤、陜煤、兗煤等公司對(duì)存續(xù)的的在建煤礦進(jìn)行投資.而實(shí)際上,2012年以來(lái)主流煤企整體資本開(kāi)支在持續(xù)下滑,2018年的資本開(kāi)支不到2012年的一半.

從代表性龍頭公司來(lái)看,2010年以來(lái),神華、中煤、兗