第1章投資學基礎

投資學2/4/20231投資學是一門以投資行為與資金配置為研究對象，解釋資本市場運行的現(xiàn)象與內(nèi)在規(guī)律，探求實現(xiàn)資本市場均衡的獨立學科。1952年，馬科維茨發(fā)表了堪稱現(xiàn)代微觀金融理論史上里程碑的論文——《投資組合選擇》。Sharpe的《資本資產(chǎn)價格：一個市場均衡理論》、Lintner《在股票組合的資本預算中的風險資產(chǎn)估值和風險投資選擇》和《資本資產(chǎn)市場均衡》三篇經(jīng)典論文，形成了現(xiàn)代金融學的另一重要基石——資本資產(chǎn)定價模型。在Fama等的推動下，有效市場理論（EMH）產(chǎn)生并趨于成熟，Black和Scholes的開創(chuàng)性研究則導致期權定價理論的產(chǎn)生。行為金融學逐漸產(chǎn)生并正在趨于成熟前言2/4/20232第一章投資學基礎本章要點：1、實物資產(chǎn)與金融資產(chǎn)2、金融資產(chǎn)的分類3、投資過程4、金融環(huán)境的主體5、金融中介通過本章的學習，熟練掌握實物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)的含義，熟悉金融資產(chǎn)的分類，理解金融市場的競爭導致風險—收益的權衡，掌握金融中介的組成與功能，了解金融環(huán)境的新趨勢。2/4/20233第一節(jié)投資的定義一、投資的定義（一）金融資產(chǎn)與實物資產(chǎn)資產(chǎn)，是指任何具有交換價值的所有物，能夠為其所有者帶來某種經(jīng)濟利益。1、實物資產(chǎn)2、金融資產(chǎn)3、金融資產(chǎn)和實物資產(chǎn)的聯(lián)系與區(qū)別（二）投資的定義1、西方經(jīng)濟學家對投資含義的解釋

威廉·夏普，為了(可能不確定的)將來的消費(價值)而犧牲現(xiàn)在一定的消費(價值)。2/4/20234一、投資的定義（續(xù)）

薩繆爾森，投資總是實際的資本形成——增加存貨的生產(chǎn)，或新工廠、房屋和工具的生產(chǎn)……只有當物質(zhì)資本形成生產(chǎn)時，才有投資。

夏皮洛，任何時期以新的建筑物，新的生產(chǎn)耐用設備和存貨變動等形式表現(xiàn)的那一部分產(chǎn)量的價值。

G·M·Dowrie,D·R·Fuller，廣義的投資是指以獲利為目的的資本使用，包括購買股票和債券，也包括運用資金以建筑廠房、購置設備、原材料等從事擴大生產(chǎn)流通事業(yè)；狹義的投資指投資人購買各種證券，包括政府公債、公司股票、公司債券、金融債券等。2/4/20235一、投資的定義（續(xù)）

本書對投資的定義，投資是指人們?yōu)榱说玫揭欢ǖ奈磥硎找婊驅(qū)崿F(xiàn)一定的預期目標，而將一定的價值或資本投入到經(jīng)濟運動過程中的行為。投資定義要點投資是一定主體的經(jīng)濟行為投資的目的是為了獲得收益投資的結果形成可獲利的資本或資產(chǎn)2/4/20236一、投資的定義（續(xù)）（1）投資是一定主體的經(jīng)濟行為①投資主體就是投資者②投資主體必須具備四個條件具有一定貨幣資金對貨幣資金具有支配權擁有投資的收益權能承擔投資的風險③投資主體的類型居民企業(yè)：國有獨資企業(yè)、私有企業(yè)、股份制企業(yè)、合資企業(yè)或外資企業(yè)其他盈利性機構：投資基金、證券公司等政府：中央政府或地方政府其他非盈利組織：學校、福利基金會等2/4/20237（2）投資的目的是為了獲得收益①投資目的的類別——投資的宏觀效益與微觀效益——投資的直接效益與最終效益——投資的財務效益和社會效益②投資目的具有復雜性和多樣性不同社會制度條件下的投資目的不同不同投資主體的投資目的可能不同一、投資的定義（續(xù)）③投資可能獲取的效益具有不確定性投資風險使投資收益具有不確定性投資風險是對投資的內(nèi)在約束只有在風險和效益相統(tǒng)一的條件下，投資行為才能得到有效調(diào)節(jié)2/4/20238例1:投資效益與投資風險之間的關系美國各種證券的投資收益

國庫券的報酬率在每年14.7%(1981)到~0.02%(1938)之間變化，平均收益率為3.74%

長期政府債券的報酬率在每年40.36%(1982)到~6.09(1958)之間變化，平均收益率為5.36%

公司債券的報酬率在每年43.76%(1982年)到~8.09%(1969年)之間變化，平均報酬率為5.90％

普通股票的報酬率在53.99%(1933年)到~43.34％(1931年)之間變化，平均報酬率為12.34％一、投資的定義（續(xù)）2/4/20239一、投資的定義（續(xù)）（3）投資的結果形成可獲利的資本或資產(chǎn)資本的內(nèi)涵

馬克思對資本的闡述，資本是帶來剩余價值的價值，它反映著資本家剝削雇傭勞動者的生產(chǎn)關系。西方經(jīng)濟學家對資本的闡述杜爾閣，資本是通過貨幣等形式積累起來的可以增殖的價值，包括貨幣和財貨。

亞當·斯密，可以給所有者帶來收入的財貨積累才是資本。

門格爾，資本是現(xiàn)在為我們所掌握的而在將來使用的那些更高級的經(jīng)濟財貨（生產(chǎn)性財貨）。2/4/202310一、投資的定義（續(xù)）

瓦爾拉，凡是可以被多次使用，即所謂耐久性的財貨，不管其目的如何，均稱之為資本。

熊彼特，資本是交換經(jīng)濟中的一種要素,是在任何時候轉交給企業(yè)家的一宗支付手段的數(shù)額。

薩繆爾森，資本是一種不同形式的生產(chǎn)要素，資本的本身就是經(jīng)濟產(chǎn)出的耐用投入品。

本課程對資本的界定，本書在廣泛的意義使用資本和資產(chǎn)這兩個范疇，在一些場合，資本和資產(chǎn)是同義語，即資本或資產(chǎn)是指能給所有者帶來貨幣收入的物品。只有在容易引起誤解時，本書才對資本和資產(chǎn)予以嚴格區(qū)分。2/4/202311一、投資的定義（續(xù)）3、投資的分類（1）按照投資的運用方式，可分為直接投資和間接投資（2）按照投入資金增加的資產(chǎn)種類，可分為實物投資和金融投資直接金融與間接金融間接金融：又叫間接融資，是指融資方與投資方通過金融中介而間接融通資金的方式，即融資方向銀行申請貸款，銀行向投資人吸收儲蓄的方式。2/4/202312一、投資的定義（續(xù)）3、投資的分類（2）按照投入資金增加的資產(chǎn)種類，可分為實物投資和金融投資直接金融：又叫直接融資，是指融資方與投資方不通過金融中介而直接融通資金的方式，即融資方直接向社會發(fā)行股票債券向投資人籌措資金的方式。2/4/202313直接金融投資與間接金融投資(一)直接金融投資：指投資者在資本市場上直接購買股票、債券等由籌資者發(fā)行的基礎證券，通過買賣獲得收益的投資方式。(二)間接金融投資：指投資者不直接購買基礎股票債券等有價證券，而是通過購買基金份額、期貨、期權、備兌權證等金融衍生品而獲得收益的投資方式。注：有的論文作者將直接金融投資就稱為直接投資，這容易引起概念的混淆。2/4/202314直接金融投資與間接金融投資直接金融投資與間接金融投資的共同點1、買賣的對象都是金融資產(chǎn)2、收益的取得大多來自于資本利得3、資產(chǎn)的價格依賴發(fā)行公司的經(jīng)營狀況直接金融投資與間接金融投資的區(qū)別1、證券的持有方式2、參加股東大會或債權人大會的權利3、是否有利于了解發(fā)行公司的經(jīng)營信息，從而為自做出投資決策2/4/202315二、投資學的產(chǎn)生與發(fā)展2/4/202316經(jīng)濟學的家譜馬克思1867列寧1917魁奈175817世紀和18世紀亞當．斯密1776中國T.R.馬爾薩斯1798大衛(wèi)．李嘉圖1817J.S.穆勒1848前蘇聯(lián)和東歐轉軌經(jīng)濟J.M.凱恩斯1936現(xiàn)代主流經(jīng)濟學重農(nóng)學派重商主義古典學派新古典經(jīng)濟學社會主義瓦爾拉斯、馬歇爾、費雪2/4/202317（一）西方經(jīng)濟學發(fā)展簡史——經(jīng)濟學家譜圖（續(xù)）明確區(qū)分了固定資本和流動資本兩個范疇明確指出了增加資本積累對經(jīng)濟發(fā)展的作用研究了增加資本的途徑研究了資本使用方向?qū)?jīng)濟的影響提出了以絕對成本學說為基礎的投資地域和國際分工理論研究了市場機制對投資的調(diào)節(jié)作用提出了適合市場經(jīng)濟發(fā)展初期需要的投資政策主張2/4/202318（二）現(xiàn)代投資理論的產(chǎn)生——投資理論源流圖以龐巴維克、費雪等人為代表的新古典主義資本理論以馬歇爾為代表的新古典主義廠商理論以克拉克為代表的樸素加速器理論投資行為的微觀分析基礎投資行為的宏觀經(jīng)濟效應凱恩斯主義投資理論2/4/202319宏觀投資理論發(fā)展簡圖凱恩斯主義投資理論后凱恩斯主義投資理論新凱恩斯主義投資理論Keynes,1936Samuelson,1939加速原理Harrod,1939增長理論StiglizandWeiss,1981Fazzari,HubbardandPetersen,1988宏觀投資的微觀基礎KaplanandZingales,1997宏觀投資的微觀基礎Chernery,1952靈活加速器模型Koyck,1954分布滯后加速器模型2/4/202320（二）現(xiàn)代投資理論的產(chǎn)生（續(xù)）在宏觀領域

后凱恩斯主義者不僅提出了IS-LM和AS—AD模型，形成了以乘數(shù)-加速數(shù)模型為基礎的一系列經(jīng)濟周期理論，同時還建立了幾種以投資為關鍵性變量的經(jīng)濟增長理論模型，其中主要的有哈羅德—多馬模型、新古典增長模型和新劍橋增長模型。

Chenery(1952)、Kyock(1954)和Eisner(1960)分別得出了靈活加速器理論或者分布滯后的加速器理論。該理論區(qū)分了實際的資本存量和合意的資本存量，著重強調(diào)的是產(chǎn)量需求對投資的決定作用。

Witte（1963）在凱恩斯理論的框架內(nèi)，重新討論了總體投資函數(shù)的微觀基礎，強調(diào)了投資函數(shù)是市場均衡曲線。2/4/202321微觀投資理論發(fā)展簡圖Jorgenson,1963新古典廠商投資理論EisnerandStrotz(1963)Lucas(1967)，Gould(1968)以及Treadway(1969)資本調(diào)整成本理論Tobin,1969Q理論AbelandEberly,1994

CaballeroandLeahy,1996

固定調(diào)整成本模型Arrow,1968引入不可逆性假設Abel,1983,1984,1985Bernanke,1983

McDonaldandSiegel,1986

DixitandPindyck,1994

2/4/202322（二）現(xiàn)代投資理論的產(chǎn)生（續(xù)）

喬根森(D·Jorgenson,1963、1967)在產(chǎn)品市場、資本品市場完全競爭，不存在資本品購置、安裝、出售成本及生產(chǎn)函數(shù)報酬遞減等假設條件下，利用跨時期模型，比較標準地給出了新古典主義的廠商投資理論?，F(xiàn)代證券投資理論正式建立起來

馬科維茲（H.Markowitz,1959）的“最優(yōu)投資組合”理論的發(fā)表被認為是現(xiàn)代證券投資理論形成的標志。

威廉·夏普（W.Sharpe,1964）、林特（J.Lintner,1965）和摩森（J.Mossin,1966）分別獨立地提出了資本資產(chǎn)定價理論。他們運用新古典經(jīng)濟學的方法，研究金融資產(chǎn)市場價格的決定機制，不僅為投資學后來的發(fā)展奠定堅實的經(jīng)濟理論基石，同時也為整個現(xiàn)代金融學的發(fā)展奠定了堅實的基礎，從而確立了投資學和金融學的主流傳統(tǒng)。2/4/202323（三）現(xiàn)代投資理論的發(fā)展——證券投資理論發(fā)展簡圖H.Markowitz,1959最優(yōu)投資組合W.Sharpe,1964J.Lintner,1965J.Mossin,1966資本資產(chǎn)定價理論RobertMerton，1969，1971連續(xù)時間CAPMBlackandScholes,1973期權定價理論Cox,RossandRubinstein，1976二項式期權定價模型

Ross，1976套利定價理論非線性分析方法如“噪音交易”、“羊群效應”、“錨定現(xiàn)象”等夏普單指數(shù)模型2/4/202324（三）現(xiàn)代投資理論的發(fā)展（續(xù)）——產(chǎn)業(yè)投資理論微觀理論1968年，阿羅（Arrow）引入了投資不可逆假設EisnerandStrotz(1963)、Lucas(1967)、Gould(1968)以及Treadway(1969)則提出了資本調(diào)整成本核算的假設托賓于1969年將廠商投資看作資本的市場價值與重置價值的比率Q的函數(shù)，率先將產(chǎn)業(yè)投資與資本市場聯(lián)系起來70年代后，不確定性和不可逆性成為產(chǎn)業(yè)投資研究的重點，多種不確定條件下的投資決策模型被發(fā)展出來，期權定價理論也被引入對不確定條件下的產(chǎn)業(yè)投資決策分析，進一步推進了金融投資理論與產(chǎn)業(yè)投資理論的融合斯蒂格利茨等人（1994）：投資需求與融資約束的研究KaplanandZingales（1997）：投資對現(xiàn)金流的敏感性研究2/4/202325產(chǎn)業(yè)投資理論（續(xù)）宏觀理論發(fā)展經(jīng)濟學對投資的宏觀研究圍繞增加投資數(shù)量和提高投資效率，發(fā)展經(jīng)濟學廣泛研究了投資的部門分配、地區(qū)分配、外資利用、宏觀管理等一系列問題新凱恩斯主義對宏觀投資理論的研究主要是對宏觀投資理論微觀基礎的研究2/4/202326（四）我國投資學的產(chǎn)生與發(fā)展1