復盤電子行業(yè)十年牛股“曲棍球戰(zhàn)略”帶來哪些啟示

曲棍球戰(zhàn)在利潤有明顯滑時加投業(yè)擁行浪潮研發(fā)投入營收比可反應公司未來的投入這對于企戰(zhàn)來說非常重研發(fā)占比在同行業(yè)高公司在行業(yè)回暖的時表現(xiàn)將更加突“曲棍球戰(zhàn)來源《trategyeyondTheockeytck(作者SvnSmt,rtnrt,hrsrdly)，1/5的頂端組企業(yè)的平均利約中部組的0倍，占有絕大部分利，中間的部分公發(fā)展面臨一定的阻力對于企業(yè)來說，戰(zhàn)略實施和業(yè)務開拓需要資金，沒有持續(xù)資金投入很難進行戰(zhàn)略創(chuàng)新研發(fā)投/營收的比重一定程度反映了未來的持續(xù)投入研發(fā)占比在同行業(yè)高的表現(xiàn)或將更加突出。圖：曲棍球戰(zhàn)略：前15的企業(yè)占據(jù)了絕大部分利潤，大部分企業(yè)發(fā)展面臨挑戰(zhàn)《StateyBeyondteHockeyStick》(venSmi,MartnHit,ChrisBraley)、整理企業(yè)在每個階的發(fā)展都會面行業(yè)層面或公司層面的挑這些挑戰(zhàn)一定程度阻礙新業(yè)的發(fā)要管理層采取加大投入布局大趨新行業(yè)等措來進行突。曲棍球戰(zhàn)略足3個方面：①企業(yè)在利潤沒有明顯下滑的情況，主動加大資本開，沒等行業(yè)進入飽和期便開進行戰(zhàn)略布局；②企業(yè)經(jīng)濟利潤曲線進入前1/5分割線以需布局的行擁抱大趨勢行滲透率持續(xù)提③企業(yè)發(fā)展新業(yè)務在未來收入占比最好能超過30甚至50以，隨著新業(yè)務達，公成功步入收獲。圖：曲棍球戰(zhàn)略：新業(yè)務模式需要快速突破，更好地驅動企業(yè)成長《StateyBeyondteHockeyStick》(venSmi,MartnHit,ChrisBraley)、整理我們對“曲棍球戰(zhàn)略”相關的公司基本面與股價關系進邏輯推演，判斷在預期改善階段和業(yè)績兌現(xiàn)期，這兩個階將是一個比較好的投布局時點在A點的時候募投產(chǎn)往往需要時但股價明顯企穩(wěn)并進入預期改善階段；隨著新業(yè)務明確發(fā)展，基本面向好推動股價上漲，改善預階段的股領先基本面，隨著業(yè)務發(fā)展受到一定的擾動股價開始調整至B點但下行業(yè)變好推動公司業(yè)績快速釋放公司股價上。圖：股價預計將在預期改善階段和業(yè)績兌現(xiàn)期有所表現(xiàn)《StateyBeyondteHockeyStick》(venSmi,MartnHit,ChrisBraley)、整理復盤電子行十年?！肮髑驊?zhàn)帶們哪些示？我們選擇近10年以來電子板塊漲前0名的股作為樣本進復盤和研其中立訊精密士蘭微欣旺達和滬電股份在近10年里與我們上文提到的“曲棍球戰(zhàn)略”階段地較好符合。表：近十年來電子板塊漲幅前0名標的（截止202年12月4日，新股以上市以來開板第一天收盤價計算）排序證券簡稱十年股價漲跌幅（）排序證券簡稱十年股價漲跌幅（）1紫光國微1,782.2226通富微電525.442立訊精密1,757.2627國科微523.413北方華創(chuàng)1,732.0428旭光電子451.644中穎電子1,388.0129滬電股份438.195法拉電子1,375.6430興森科技427.666士蘭微1,303.7431洲明科技409.987圣邦股份1,267.5432中京電子406.348北京君正1,204.0633順絡電子393.309和而泰1,117.6434福晶科技375.0210納思達1,019.2435奮達科技366.3111欣旺達1,004.6636漫步者358.3012利亞德865.2537上海貝嶺356.1613東山精密858.4138康強電子352.6314揚杰科技760.7939韋爾股份339.6315石英股份756.3540國光電器313.2216長川科技724.6341麥捷科技307.4317雅克科技716.4442力源信息297.0218生益科技665.1043蘇州固锝291.1819橫店東磁621.2344鳳凰光學288.2620拓邦股份615.5345三安光電280.8121江海股份585.1246金安國紀280.4922?？低?48.8547大族激光270.8523南大光電543.7648德賽電池259.6324華天科技535.8649華工科技256.9225長電科技532.6950環(huán)旭電子254.50東方財、我們通過統(tǒng)分析發(fā)，十年漲排名前0公司的下游主要集中在半導體、消費電子以及新能源領。而在牛股市值分布中，中小市值公司占比較。圖：半導體和消費電子是主要的牛股賽道 圖：電子行業(yè)牛股分布以中小市值公司居多智能控制新能源消費電子軍工激光

CCCL% 安防 % 半導體 % 5%光學光電子 光伏%

030億以下 30-50億 50-10億 100億以上東方財、 東方財富、近10年主要成起來的行是主要包括消費電子安防B和半導體封測，F(xiàn)GA和薄膜電容器近年來受益于行業(yè)高景氣而快速成。我們對201-2022年電子行業(yè)細分賽道進行M(otalddressabearket，潛在市場空)分析，可以看到智能手機10年年復合增(G)為13.48，安防行業(yè)B和封測行業(yè)GR分別為1.296.47和1.17這些細分較大的子行業(yè)過去十年迎來了較快的發(fā)行業(yè)龍頭度過快速發(fā)展。此外，F(xiàn)GA、薄膜電容器分別受益于軍工和新能源行業(yè)的高景氣，在近年來快速成長相關龍頭直接受。圖：復盤2012年以來電子細分子行業(yè)M，其中智能手機、安防、、封測等行業(yè)長期增長較為明顯md、、eepw、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、整理過去十年電子行業(yè)細牛股毛利率基本在25附客戶結構具備一定的分散且競爭實力提升明我們針對以上50家公司的銷售毛利以及第一大客戶收占進行分析，可以看出電子行業(yè)牛股在毛利率和客戶分散度方面存在有一定的聚合效應其中在毛利率25附近出現(xiàn)明顯的集我們分析認為主要是電子制造業(yè)經(jīng)歷了工程師紅，成本優(yōu)勢和規(guī)模效應得到明顯的體，全球競爭優(yōu)有所拉。電子制造行業(yè)的龍頭公司迅速積累技術研發(fā)kno-ho，另外一方面產(chǎn)品力提升之有助打通銷售環(huán)，競爭實力明顯提升。圖：電子牛股在毛利率和客戶分散度方面存在一定收斂圖：微笑曲線：制造為本，研發(fā)和銷售能力提升附加值同花、 資料來源：整理通過圖7的數(shù)據(jù)，我們集中篩選出了經(jīng)歷了“曲棍球戰(zhàn)”走出來的電子行業(yè)牛股，主要是：立訊精密、士蘭微、欣旺達、揚杰科技、江海股份、滬電股份和華工科技。我選擇典型公司士蘭和滬電股在近十年里的經(jīng)況和股價表現(xiàn)進行復盤。表：經(jīng)歷過“曲棍球戰(zhàn)略”走出來的電子行業(yè)個股第一大客戶股票名稱 毛利率% 漲跌幅%收入占比%立訊精密22.4021.201757.26士蘭微9.3622.341303.74欣旺達19.6917.151004.66揚杰科技10.2830.90760.79江海股份5.6320.39585.12滬電股份12.7320.40438.19華工科技24.3124.67256.92資料來源：同花順、①“曲棍球戰(zhàn)略”典型公司復盤之一士蘭微士蘭微是國內(nèi)第一家上市的集成電路芯片設計企業(yè)，也是國內(nèi)集成電路芯片設計與制造一體(IM)的龍頭企業(yè)。公在6英寸的芯片制造產(chǎn)能位居在全球第二在8英寸產(chǎn)品方成為國內(nèi)第一家擁有8英寸生產(chǎn)線的民營M公司。公司在ES傳感器技術LD照明和屏顯技術、高壓智能功率模塊技術、第三代功率半導體器件技術方面的產(chǎn)品國內(nèi)領并高壓高功率特殊工藝的集成電路功率模(P/P)、功率器件(各類/專用C組成)功率半導體方持續(xù)投。士蘭營收201-202年持續(xù)增由于公持續(xù)高投業(yè)績呈現(xiàn)一的波但受益于公司前期的大量投入，在221年下游新能源等行業(yè)回，進入了業(yè)績釋放。圖：士蘭微202-222年營收持續(xù)增長 圖：士蘭微十年扣非歸母凈利潤于021年得到釋放營收（億元） 002030405060708090001

000 000000 8000 6000000 4000000 2.0 0-.0-.0 -2

扣非歸母凈利（億元）

020302030405060708090001,0.0,0.0,0.0,0.0.0-,000同花、 同花順、士蘭積極擴產(chǎn)搶占市占，購建固定、無形資產(chǎn)和其他資產(chǎn)支付的現(xiàn)持續(xù)領先同行公司，并于017年達到歷史較高水平。圖：士蘭微購建固定、無形資產(chǎn)和其他資產(chǎn)支付的現(xiàn)金持續(xù)領先對手，并于017年絕對值達到歷史較高水平士蘭微 揚杰科技 捷捷微電 銀河微電 華潤微8642004 05 06 07 08 09同花、整理士蘭微研發(fā)費用率行業(yè)領先，209年全行業(yè)經(jīng)貿(mào)易摩沖但公司的研發(fā)費用水平逆半導體行業(yè)周期突拉。2020年，士蘭微的折舊攤壓有所減，折舊攤費用/收降低，隨著下游景氣度提升，公司進入了業(yè)績兌現(xiàn)期。圖：士蘭微研發(fā)費用率行業(yè)領先，且019年突然拉大 圖：2020年是士蘭微折舊攤銷費用營收比重開始降低同花、 同花順、我們復盤了士蘭微201-202年的股公司在2015年以來持續(xù)加大資本投入和研發(fā)投優(yōu)化產(chǎn)品結，積極布局8寸和12寸生產(chǎn)線經(jīng)歷了5年高投入階段進入業(yè)績釋放期07年公司購建固定無形資產(chǎn)和其他支付的現(xiàn)達到歷史較高水平，并且持加大研投入，股價進入預期改善階段。隨著20203毛利率由20.04提升至22.22，2021年一季報公司財報出現(xiàn)凈利潤斷：2021Q1營收為14.75億元，同比增長13.7歸母凈利潤為1.74億同比增長772686隨著下游景氣度提升毛利率環(huán)比由2020Q4的25.59提升至29.33，公司成功進入業(yè)績收獲。圖：士蘭微股價復盤：217年迎來預期改善期，隨著2203毛利率改善、2211凈利潤端改善，公司步入業(yè)績兌現(xiàn)期東方財富、整理士蘭微上以來產(chǎn)品是D芯片、硅芯片和C設計為，在近十年里，公司加大研發(fā)和生產(chǎn)方面的投入，豐富產(chǎn)品矩陣通過“曲棍球戰(zhàn)略，成為國內(nèi)IM龍。②“曲棍球戰(zhàn)略”典型公司復盤之二滬電股份滬電股份是印制電路()行業(yè)龍頭公司公司產(chǎn)品主要應用于通訊設備、汽車、工業(yè)設備、數(shù)據(jù)中心、網(wǎng)通、微波射頻、半導體芯片測試等多個領域。012202年公司營業(yè)收持續(xù)增，由于下游需波和搬廠的原，公司扣非歸母凈利潤在201-205年出現(xiàn)下但206年來公司產(chǎn)品附加有所提升。隨著昆山老廠搬廠黃石產(chǎn)能持續(xù)擴下游通訊和汽車板行業(yè)增長提公司業(yè)于201-209年快速釋放。圖：滬電股份202-222年營收穩(wěn)步增長 圖：滬電股份扣非歸母凈利潤在016年后增長加速營收（億元） 002030405060708090001

500 000 500 000 8500000 6.0 4.0 2-.0 0-.0 -2

扣非歸母凈利（億元）

0203020304050607080900010.05.00.05.00.0000.0-.0-000-000同花、 同花順、滬電股份研發(fā)費用領先同，且在216-019年復合增速維持在30左。公司青淞廠和滬電微利營收和利潤實現(xiàn)較快增長，黃石廠在搬廠和爬坡，公司持續(xù)加大研發(fā)為5G通信蓄。圖：滬電股份研發(fā)費用僅次于深南電路 圖：公司2016-219年研發(fā)費用增速3，大于營收增速滬電股份 深南電路 崇達技術7654321005 06 07 08 09 00

4.53.52.51.50

研發(fā)費用（億） 05 06 07 08 09 0

5%0%5%0%5%0%同花、 同花順、滬電股前瞻加大研發(fā)力，016200年研發(fā)費用同比增持續(xù)大于收入增積極導入客戶積布局即將到來的5G通。圖：滬電股份206-220年研發(fā)費用同比增速大于收入增速速 研發(fā)費用增速.5.3.5.2.5.1.5006 07 08 09 00東方財富、整理通過對滬電股份212-02年股價復研究我們發(fā)公雖經(jīng)歷了搬廠和黃石廠產(chǎn)能爬坡但公持續(xù)加大研發(fā)投201Q2毛利率端明顯改隨著產(chǎn)能逐步釋放以及下游5G通訊B采購處于量價齊升階段。公司企業(yè)通訊市場板和辦公工業(yè)設備營收取快速增，201Q2單季度收入長36，扣非歸母凈利潤增長175。圖：滬電股份股價復盤：218年迎預期改善期，隨著2183毛利率改善、2192凈利潤端改善，公司步入業(yè)績兌現(xiàn)期東方財富、整理滬電股份經(jīng)歷2015年B行業(yè)短期需求下，老廠搬，新廠投，并在此期開始加大研發(fā)投，導入華為、中興、烽火通訊等客，經(jīng)歷015208年產(chǎn)能爬坡和客戶導，公司產(chǎn)品和客戶結構持續(xù)優(yōu)。隨著201-209年下游5G通信行業(yè)推，公司享游G通信行業(yè)發(fā)紅“曲棍球戰(zhàn)略”取得成。借鑒“曲棍戰(zhàn)略山之結合行空間精個股基于以上我們對“曲棍球戰(zhàn)略”的研究和復盤，我們對行業(yè)M分析和研發(fā)費用購建固定、無形資產(chǎn)和其他資產(chǎn)支付的現(xiàn)等財務狀進行篩選分，另外一方從行業(yè)空間的維度精選個股我們認為，電源管理芯片、車規(guī)級MO、光學鏡頭和大硅片等細分賽道未來5年仍將保持較快增速，行業(yè)景氣度有望持續(xù)向上。圖：20222026年電子細分賽道M分析：電源管理芯片、車規(guī)級MS和大硅片等細分行業(yè)增速較快集微咨詢QYReseach、、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、整理通過“曲棍球戰(zhàn)略和M分為線索我們選艾為電子捷捷微電藍特光電芯朋微晶豐明源、南亞新材、立昂微、宇瞳光學和奧?？萍毞謧€，這些標的或將直接受益于后續(xù)行業(yè)回。表：通過“曲棍球戰(zhàn)略”和M分析精選出來的電子行業(yè)細分個股收入增速 歸母凈利潤增速 研發(fā)費用增速證券名稱202120221-202120221-202120221-艾為電子61.860.53175.04-89.80102.9182.80捷捷微電75.37-4.5584.89-33.5376.9456.89藍特光學-5.34-