中誠信-【債市違約專題】武漢當(dāng)代科技產(chǎn)業(yè)集團(tuán)股份有限公司違約案例分析

債市違約專題|違約案例分析1當(dāng)代科技主體情況違約分析債市違約專題|違約案例分析1當(dāng)代科技主體情況違約分析2022年8月姚姝253mcn楊淑杰(實(shí)習(xí)生)隱性債務(wù)監(jiān)管高壓態(tài)勢不變強(qiáng)調(diào)防范“處置風(fēng)險的風(fēng)險”，10-66428877-261uan10-66428877-261uanccxicomcn6支債券違約償于如需訂閱研究報告，敬請聯(lián)系服務(wù)部趙需訂閱研究報告，敬請聯(lián)系服務(wù)部趙aoccxicomcn近年來當(dāng)代科技主營業(yè)務(wù)資金需求大、財務(wù)杠桿高，推動債務(wù)規(guī)模持續(xù)攀升，短期有息債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，期限結(jié)構(gòu)持續(xù)惡化。公司資產(chǎn)中存貨和應(yīng)收賬款對資金形成較大占用，資產(chǎn)流動性較差；同時，因受限資產(chǎn)規(guī)模較高和現(xiàn)有股權(quán)部分已1處置進(jìn)展：尚未有實(shí)質(zhì)性處置進(jìn)展截至本報告出具日，當(dāng)代科技相關(guān)違約債券尚未有實(shí)質(zhì)性處置進(jìn)展，不過年內(nèi)相券市場交易。wwwccxicomcn約案例分析武漢當(dāng)代科技產(chǎn)業(yè)集團(tuán)股份有限公司wwwccxicomcn一、違約主體基本情況武漢當(dāng)代科技產(chǎn)業(yè)集團(tuán)股份有限公司(以下簡稱“當(dāng)代科技”或“公司”)成立于1988年7月，原名為武漢市洪山當(dāng)代生化技術(shù)研究所，由6名自然人股東共同出資組建。截至2021年3月末，公司注冊資本為55.00億元，其中武漢當(dāng)代科技投資有限公司(以下簡稱“當(dāng)代投資”)持股比例為83.97%，為公司控股股東；艾路明直接持有公司4.52%股權(quán)，為公司實(shí)際控制人。公司擁有兩家上市子公司，分別為人福醫(yī)藥集團(tuán)股份有限公司(股票代碼：600079.SH，以下簡稱“人福醫(yī)藥”)和武漢三特索道集團(tuán)股份有限公司(股票代碼：002159.SH，以下簡稱“三特索道”)。公司主要從事醫(yī)藥、房地產(chǎn)、旅游、影視文化體育及其他業(yè)務(wù)，以醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)為支柱業(yè)務(wù)，擁有多種類型的特色醫(yī)藥產(chǎn)品生產(chǎn)能力。公司于2022年4月3日首次發(fā)生違約。根據(jù)公司2021年三季度的財務(wù)數(shù)據(jù)1，截至2021年9月末，公司合并口徑范圍的總資產(chǎn)為963.26億元，總負(fù)債為639.47億元，所有者權(quán)益為323.79億元。2022年年初公司主體信用評級為AA+。公司體育22.04AA+資料來源：中誠信國際整理二、信用風(fēng)險及違約事件概述當(dāng)代科技在債券市場發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約前公司及其子公司已逐步暴露流動性問題。2021年10月和2022年3月，當(dāng)代科技地產(chǎn)板塊運(yùn)營主體當(dāng)代地產(chǎn)所控股的房地產(chǎn)項(xiàng)目成都當(dāng)代璞譽(yù)開發(fā)商單方面連續(xù)兩次將交房時間延期，并將延期交房的原因歸結(jié)為疫情等不可抗因素影響。在相關(guān)部門協(xié)調(diào)下，開發(fā)商作出書面承諾最快將在2022年8月底交付二批次房產(chǎn)。同時，據(jù)媒體消息稱，當(dāng)代地產(chǎn)作為武漢本土知名房企，目前正在通過撤資、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式收縮房地產(chǎn)布局范圍。此外，今年3月24日，公司高層也發(fā)生重大人事變動，公司實(shí)控人艾明路由董事調(diào)整為董事長，原董事長周漢生調(diào)2wwwccxicomcn2205,847,411元。其旗下子公司武漢當(dāng)代明誠文化體育集團(tuán)股份有限公司于(以下簡稱“當(dāng)代文體”)2022年1月29日披露公告稱，受計(jì)提存貨減值準(zhǔn)備、信用減值損失、商譽(yù)減值準(zhǔn)備及投資虧損等因素影響，預(yù)計(jì)公司將持續(xù)大額虧損，短期內(nèi)難以明顯改善。同時，當(dāng)代文體有息債務(wù)規(guī)模較大，貨幣資金對短期債務(wù)的覆蓋程度差，面臨一定的流動性壓力，商譽(yù)規(guī)模較大，仍存在一定的減值風(fēng)險。因此，4月7日和4月11日，當(dāng)代文體主體、“20明誠03”和“20明誠04”債項(xiàng)信用等級被連續(xù)下調(diào)至BBB。2022年4月，當(dāng)代科技所發(fā)行的“19漢當(dāng)科MTN001”經(jīng)債券持有人同意，于兌付日4月3日先行兌付該期債券當(dāng)期應(yīng)付利息及10%本金，剩余90%的本金展期一年至2023年4月3日到期，展期期間維持票面利率7.5%不變。然而時至4月8日，當(dāng)代科技仍未提供相關(guān)債務(wù)融資工具當(dāng)期應(yīng)付利息和10%本金的償還憑證，以及即將到期的另外兩只債券“19漢當(dāng)科PPN001”、“17當(dāng)代01”的償債資金來源。4月28日，公司召開“17當(dāng)代01”持有人會議，通過了關(guān)于變更“17當(dāng)代01”兌付方式的議案，即債券兌付日及2022年度付息日展期至2023年5月2日，期間繼續(xù)按6.8％的票面利率計(jì)息，展期支付的利息不計(jì)算孳息。直至4月11日，當(dāng)代科技應(yīng)于4月3日內(nèi)支付的“19漢當(dāng)科MTN001”債券10%本金及相應(yīng)利息仍未按期劃付至上海清算所，確認(rèn)首次發(fā)生實(shí)質(zhì)違約，違約金額5.04億元。隨后，當(dāng)代科技所發(fā)行的“19漢當(dāng)科PPN001”、“19漢當(dāng)科PPN002”、“18漢當(dāng)科PPN001”和“20漢當(dāng)科PPN001”4只定向工具也于4-5月因未按時兌付本息和觸發(fā)交叉違約條款相繼發(fā)生違約，違約金額分別為6.40億元、6.20億元、5.20億元和3.02億元。7月，公司發(fā)行的“17漢當(dāng)科MTN002”到期未能兌付本息再次發(fā)生違約。目前，公司尚有存續(xù)債券10支。期限(年)期額304-03304-2215107-20資料來源：中誠信國際整理3wwwccxicomcn3期限(年)6-21/2023-06-209-03/2024-09-039-09/2026-09-09N202211151N202301163N202303071-07資料來源：中誠信國際整理三、評級調(diào)整2014年5月，公司首次主體評級為AA。2015年12月，由于我國醫(yī)藥業(yè)發(fā)展前景良好，公司在行業(yè)內(nèi)有較高的市場份額和品牌知名度，同時公司以醫(yī)藥為支柱，多元化發(fā)展房地產(chǎn)開發(fā)與投資領(lǐng)域，主體信用評級被上調(diào)至AA+，評級展望穩(wěn)定。2022券的90%本金展期一年，同時即將到期債券償債資金不確定性加大，流動性壓力較大，債務(wù)償還能力明顯下降，公司主體及“19漢當(dāng)科MTN001”債項(xiàng)信用等級被下調(diào)至AA-，評級展望為負(fù)面。4月11日，由于公司未能按期支付應(yīng)付本金及相應(yīng)利息，發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約，且持有子公司股份被平倉，公司主體及“19漢當(dāng)科MTN001”債項(xiàng)信用等級被下調(diào)至C。望級變動方向AAA+AA+AA+首次AA-AA-調(diào)低CC調(diào)低資料來源：中誠信國際整理4wwwccxicomcn4四、違約原因分析近年來當(dāng)代科技主營業(yè)務(wù)資金需求大、財務(wù)杠桿高，推動債務(wù)規(guī)模持續(xù)攀升，短期有息債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，期限結(jié)構(gòu)持續(xù)惡化。公司資產(chǎn)中存貨和應(yīng)收賬款對資金形成較大占用，資產(chǎn)流動性較差。同時，因受限資產(chǎn)規(guī)模較高和現(xiàn)有股權(quán)部分已被抵押和質(zhì)押，資產(chǎn)變現(xiàn)空間有限，外部融資能力受到一定限制。在公司資金緊張的情況下，現(xiàn)金流無法為債務(wù)償付提供有力支撐，短期債務(wù)償付能力弱化，最終導(dǎo)致公司無力按期足額償付債務(wù)而發(fā)生違約。具體來看，當(dāng)代科技違約原因主要涉及以下五個方面：(一)公司債務(wù)規(guī)模大，短期有息債務(wù)占比高，債務(wù)償付壓力大2018年以來，為滿足公司主營業(yè)務(wù)的資金需求，公司采用高周轉(zhuǎn)、高杠桿的模式經(jīng)營，過度使用財務(wù)杠桿，從而導(dǎo)致公司有息債務(wù)的規(guī)模大幅增加，特別是短期有息債務(wù)規(guī)模不斷攀升。具體來看，2018-2020年，公司資產(chǎn)負(fù)債率始終保持在60%以上且連續(xù)兩年遞增，遠(yuǎn)高于醫(yī)藥制造業(yè)39%的平均資產(chǎn)負(fù)債率水平。有息債務(wù)規(guī)模持續(xù)維持較高水平，其占總債務(wù)比重始終保持在65%以上。從有息債務(wù)期限結(jié)構(gòu)來看，公司短期有息債務(wù)負(fù)擔(dān)較重。2018-2020年短期有息債務(wù)占總有息債務(wù)比重均超過50%，截至2021年9月末，該比重為48.45%，雖有小幅下降，但公司仍面臨較高的短期償債壓力。務(wù)數(shù)據(jù)/指標(biāo)負(fù)債(億元)4資產(chǎn)負(fù)債率(%)一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債(億元)2.02有息債務(wù)規(guī)模(億元)13.2871.1539.6237.43有息債務(wù)占總債務(wù)比重(%)億元)7.192.273.241.95億元)8.886.385.48短期有息債務(wù)占比(%)8.45數(shù)據(jù)來源：Wind,中誠信國際整理(二)公司資產(chǎn)流動性及可回收風(fēng)險較高，整體資產(chǎn)質(zhì)量一般2018年至2021年三季度，公司資產(chǎn)規(guī)模波動幅度較大，主要以流動資產(chǎn)為主。流動資產(chǎn)中存貨(主要由開發(fā)成品及開發(fā)產(chǎn)品構(gòu)成)和應(yīng)收類賬款占比較高，在20215wwwccxicomcn5年9月末達(dá)到70%。具體來看，2019年及2020年存貨規(guī)模大幅上升主要是當(dāng)代璞譽(yù)和當(dāng)代天譽(yù)項(xiàng)目并表所致，然而當(dāng)代璞譽(yù)項(xiàng)目于2021年至2022年出現(xiàn)延期交房、資金周轉(zhuǎn)困難等問題，進(jìn)一步提升了公司流動性風(fēng)險。公司應(yīng)收類賬款也對資產(chǎn)形成一定占用，且部分款項(xiàng)賬齡較長存在一定回收風(fēng)險。非流動資產(chǎn)中，公司長期股權(quán)投資占比較高，但形成的投資收益較少。總體來看，公司資產(chǎn)可變現(xiàn)能力有限，整體資產(chǎn)質(zhì)量一般。務(wù)數(shù)據(jù)/指標(biāo)資產(chǎn)(億元)0066流動資產(chǎn)(億元)410.2946.0254.1470.74應(yīng)收賬款(億元)6其他應(yīng)收款(億元).06.02.57應(yīng)收類賬款在流動資產(chǎn)中占比(%)非流動資產(chǎn)(億元)495.0127.8631.34其中：長期股權(quán)投資(億元)固定資產(chǎn)(億元)4資料來源：中誠信國際整理(三)公司受限資產(chǎn)比例較高，外部融資能力有限截至2020年末，公司受限資產(chǎn)達(dá)232.27億元，分別占總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)的24.56%和76.86%，其中主要包括存貨131.18億元、長期股權(quán)投資49.12億元、貨幣資金14.61億元、應(yīng)收賬款11.83億元和固定資產(chǎn)9.66億元等，受限資產(chǎn)主要用于借款質(zhì)押和借款抵押；截至2021年3月末，公司受限資產(chǎn)規(guī)模有小幅下降，但仍占凈資產(chǎn)的72.33%，公司通過進(jìn)一步質(zhì)押和抵押資產(chǎn)的融資空間明顯受限。同時，截至2021年8月19日，公司累計(jì)質(zhì)押子公司人福醫(yī)藥股份的比例較高，占總持有股權(quán)的79.93%，面臨股價下行所帶來的平倉風(fēng)險，公司融資能力進(jìn)一步受限。此外，公司能夠獲得的外部資金支持主要是政府補(bǔ)貼，2018-2020年所獲補(bǔ)貼分別為1.52億元、2.09億元和1.44億元，總體較少，對融資渠道的補(bǔ)充有限。數(shù)據(jù)/指標(biāo)6wwwccxicomcn6受限資產(chǎn)規(guī)模(億元)2.273.98受限資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例(%).56.37受限資產(chǎn)占凈資產(chǎn)比例(%).22資料來源：中誠信國際整理(四)公司融資不暢、資金回收情況不佳，現(xiàn)金流整體表現(xiàn)一般2021年前三季度，公司償還債務(wù)支付現(xiàn)金132.98億元，籌資活動現(xiàn)金流出較大。但公司再融資渠道受阻，通過借款收到的現(xiàn)金對債務(wù)支出的覆蓋能力大幅減小。受此影響，公司籌資活動現(xiàn)金流量凈額由正轉(zhuǎn)負(fù)。此外，由于公司近年來并購行為較多，且自2021年7月以來，公司就土地資產(chǎn)和股權(quán)等方面的資產(chǎn)盤活進(jìn)展緩慢，房地產(chǎn)項(xiàng)目銷售因行業(yè)政策的收縮與宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的低迷，現(xiàn)金回流受阻，投資活動現(xiàn)金流連續(xù)3年呈現(xiàn)凈流出狀態(tài)。盡管2021年前三季度投資活動凈現(xiàn)金流由負(fù)轉(zhuǎn)正，實(shí)現(xiàn)小幅流入，同時經(jīng)營活動現(xiàn)金流持續(xù)凈流入，但由于數(shù)額相對較小，能夠用來償還債務(wù)的經(jīng)營性現(xiàn)金有限?？傮w來看，公司現(xiàn)金流整體表現(xiàn)一般。務(wù)數(shù)據(jù)/指標(biāo)籌資活動現(xiàn)金流量凈額(億元).6615.665.5510.71經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額(億元).98投資活動現(xiàn)金流量凈額(億元).91資料來源：中誠信國際整理(五)短期償債能力下降，可用資金無法為有息債務(wù)提供有效保障從償債能力看，短期償債能力有所弱化。2018年-2020年，公司資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)攀升，流動比率雖呈上升趨勢但總體水平較低，速動比率逐年下降，短期償債能力逐漸弱化。同時，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額對有息債務(wù)、流動負(fù)債和總負(fù)債的覆蓋水平較低，2021年三季度經(jīng)營活動現(xiàn)金流對債務(wù)覆蓋能力明顯下降。此外，現(xiàn)金對到期債務(wù)的保障能力較弱，2018-2019年現(xiàn)金到期債務(wù)比持續(xù)為負(fù)，盡管在2020年由負(fù)轉(zhuǎn)正，但在2021年三季度，現(xiàn)金對到期債務(wù)的覆蓋比率再次跌落至-18.10%。EBITDA對債務(wù)利息的保障能力在2019-2020年間也有下降趨勢，長期償債指標(biāo)有所弱化。此外，截至7wwwccxicomcn72020年末，貨幣資金(91.44億元)雖在總資產(chǎn)中占比較高，但與短期有息債務(wù)規(guī)模(233.24億元)相比仍有較大差距，無法為其提供有效支撐。務(wù)數(shù)據(jù)/指標(biāo)額/有息債務(wù)額/流動負(fù)債額/總負(fù)債現(xiàn)金到期債務(wù)比(%)EBITDA利息保障倍數(shù)(倍)58資料來源：中誠信國際整理五、違約處置進(jìn)展截至本報告出具日，當(dāng)代科技的違約債券“19漢當(dāng)科MTN001”、“19漢當(dāng)科PPN001”、“19漢當(dāng)科PPN002”、“18漢當(dāng)科PPN001”和“20漢當(dāng)科PPN001”均尚未有實(shí)質(zhì)性處置進(jìn)展，違約債券在違約之前均參與債券市場交易，違約前最后一次交易凈價在92元-100元之間。期處置進(jìn)展年內(nèi)是否發(fā)生交易-04-03否是-04-22否是否是否是否是資料來源：中誠信國際整理此處使用的價格為交易日凈價8wwwccxicomcn8中誠信國際信用評級有限責(zé)任公司(以下簡稱“中誠信國際”)對本文件享有完全的著作權(quán)。本文件包含的所有信息中誠信國際事先書面許可，任何人不得對本文件的任何內(nèi)容進(jìn)行復(fù)制、拷貝、重構(gòu)、刪改、截取、或轉(zhuǎn)存儲本文件包含的信息。如確實(shí)需要使用本文件上的任