人民幣改革的走向

匯市分析-08178月11日，央行的宣布改革中間價形成機制，匯改向縱深推進2005年7月21日匯改以來，人民幣外匯市場形成了中間價與即期匯率圍繞中間價日波動幅度的制度安排。2012年2014年央行兩次提高了人民幣即期日間波動幅度至2%自2015年8月11日起，做市商在每日銀行間外匯市場開盤前，參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國際主要貨幣匯率變化向中國外匯交易中心提供中間價報價。這意味著中間價的形成將更注重市場自身的變動7.21匯改后，央行曾表示人民幣對美元匯率中間價的形成方式是：中國外匯交易中心于每日銀行間外匯市場開盤前向所有銀行間外匯市場做市商詢價，并將全部做市商報價作為人民幣對美元匯率中間價的計算樣本，去掉最高和最低報價后，將剩余做市商報價加權平均但在實際運行過程中，中間價對市場價格的反映程度不夠高：2014年年底以來，即期匯率始終高于人民幣中間價，即期匯率運行在貶值波動區(qū)間內(nèi)；2012年，即期匯率則一度低于中間價格，沖擊漲停板匯率市場化改革向縱深邁進8月11日至8月13日，中間價累計貶值4.66%，帶動同期在岸及離岸即期價格分別貶值2.9%和3.6%8.11匯改后，人民幣兌美元急速走貶美元兌人民幣中間價與即期匯率4央行選擇在8月11日改革中間價形成機制，震動了全球市場時機的選擇方面可能有兩方面因素的考量：一是人民幣實際有效匯率自2014年中以來累計上漲14%，對外貿(mào)構成了較大壓力。二是8月份IMF發(fā)布了SDR評估方法的回顧-初步考慮的報告。報告表示，評估人民幣相對SDR的價值，需要一個基于市場的代表性人民幣兌美元匯率。目前，這個代表性匯率是在岸的匯率中間價。但是，這個匯率并非基于實際的市場交易，并可能偏離在岸市場匯率達2個百分點匯改時機的選擇超預期人民幣實際有效匯率與出口金額同比5有限的貨幣政策獨立性匯率較為穩(wěn)定有限的資本項目開放匯改將進一步推動資本項目開放和人民幣國際化匯率波幅加大更高的貨幣政策獨立性更高的資本項目開放依據(jù)蒙代爾-弗萊明模型，匯率波幅的加大意味著央行在貨幣政策獨立性和資本項目開放上獲得更多的空間，資本項目開放為民幣國際化的深化發(fā)展鋪平道路6中國央行副行長易綱表示,貶值10%促進出口是無稽之談我們也認為靠匯率貶值來拉動經(jīng)濟的效果存疑全球經(jīng)濟再平衡和增速趨緩背景下，整體的外需增速下降，出口市場的大蛋糕在縮小若匯率出現(xiàn)持續(xù)大幅貶值，勢必惡化目前的外部環(huán)境，新興市場國家乃至部分發(fā)達國家都可能會加碼匯率貶值的力度，如此一來，匯率貶值本身的比較效用也將大打折扣導致我國經(jīng)濟增長疲弱的因素主要還是在內(nèi)部：制造業(yè)過剩，房地產(chǎn)調(diào)整和企業(yè)的較高債務率高層否認依靠匯率貶值來拉動經(jīng)濟非金融企業(yè)資產(chǎn)負債率7預計，人民幣在經(jīng)歷上周的下跌后，后期將呈現(xiàn)雙向波動，震蕩偏弱的態(tài)勢從基本面因素來看，人民幣存在貶值壓力經(jīng)濟增長中樞的下移貿(mào)易順差/GDP占比下降美元進入升值周期一帶一路的推進，鼓勵資本走出去

從政策導向來看，央行有意保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定，控制貶值的節(jié)奏和幅度8.11匯改后，央行多次召開發(fā)布會釋放維穩(wěn)信號短期外債余額在2010年之后增長速度較快，央行有動力維護人民幣（至少是短期內(nèi)）的相對穩(wěn)定預計人民幣兌美元短期波動區(qū)間在6.30-6.50人民幣：雙向波動，震蕩偏弱短期外債余額88.11匯改后，美元指數(shù)短期曾出現(xiàn)了較明顯的下跌。這體現(xiàn)了市場擔憂外圍形勢的變動將拖累聯(lián)儲的加息步伐目前這種影響更多體現(xiàn)在情緒層面這也體現(xiàn)出中國經(jīng)濟影響力已經(jīng)大為增強。這次匯率政策改革的外溢效果到底如何還需要時間來觀察目前市場的糾結心態(tài)可能還會持續(xù)一段時間，聯(lián)儲加息的具體時間點不明朗二季度美國經(jīng)濟較一季度取得了顯著進步，整體國內(nèi)數(shù)據(jù)支撐今年加息的舉動：勞動力市場和房屋市場增長步伐穩(wěn)健。但數(shù)據(jù)并沒有形成單邊向好態(tài)勢：制造業(yè)增速和消費者信心增速低于預期；通脹走勢溫和從聯(lián)儲態(tài)度來看，7月會議顯示聯(lián)儲內(nèi)部成員對于加息時點有分歧。同時聯(lián)儲也表示外部環(huán)境變化在考量之內(nèi)（權重系數(shù)不明朗）從外圍市場來看，美元指數(shù)步入上漲周期明顯加大了國際金融環(huán)境的脆弱性。外部國家包括歐元區(qū)和日本復蘇狀態(tài)都不夠穩(wěn)定非美貨幣走勢料繼續(xù)震蕩分化截止目前，英鎊表現(xiàn)最強，歐元次之，商品貨幣相對偏弱，但最近也出現(xiàn)了階段性企穩(wěn)態(tài)勢G7匯率市場情況小結市場預期美聯(lián)儲四季度加息7月30日公布的聯(lián)儲議息會議聲明未明確指明首次加息的時點，對勞動力市場的判斷更為樂觀，對通脹走勢仍有疑慮?？傮w來看，聯(lián)儲保留了9月加息的時間窗口，但其對通脹走勢的判斷暗示12月份的可能性更高通脹持續(xù)低于美聯(lián)儲長期目標水平，部分反映了較早時候的能源價格下跌以及非能源進口價格下降（刪除了6月紀要中的能源價格似乎已經(jīng)穩(wěn)定）

基于市場的通脹指標仍處于低位，基于調(diào)查的更長期通脹預期仍保持穩(wěn)定聯(lián)邦基金利率期貨推后了對美聯(lián)儲啟動加息的預期時間點。目前，聯(lián)邦基金利率預期四季度加息，與一個月前相比，市場預期變動不大聯(lián)邦基金利率期貨歐元區(qū)第二季度季調(diào)后GDP初值季率增長0.3%，不及市場預期的增長0.4%，第一季度增幅為0.4%歐元區(qū)成員國經(jīng)濟增長情況存在較大差異。德國第二季度GDP季率增速加快至0.4%，但低于0.5%的預期，前值為0.3%。法國GDP則在第二季度陷入停滯，低于0.2%的預期增速。意大利和荷蘭經(jīng)濟增長放緩歐元兌美元歐元區(qū)二季度GDP增速低于預期7月至8月初，歐元兌美元區(qū)間震蕩走弱，但在區(qū)間下沿1.0800-1.0850一線獲得支撐反彈回升匯價有進一步上行的動能目前上破7月來的下降趨勢線，下方有多條均線支撐支撐位1.10,1.08阻力位1.12，1.15歐元兌美元歐元兌美元：多次測試1.08支撐12受此前英國央行行長卡尼鷹派講話和薪資增長的影響，市場對英國升息預期一度大幅升溫，但8月6日的議息會議顯示央行總體態(tài)度弱于市場預期，市場加息預期有所后延8月6日，英國央行宣布維持0.5%利率不變，量化寬松規(guī)模3750億英鎊規(guī)模不變英國央行9位委員今年以來首次出現(xiàn)意見分歧，有一位委員贊成立即加息25基點。這不及市場的預期至少有兩位委員贊成加息英國央行英鎊走強和油價下跌拖累通脹。在利率實質(zhì)性走高前，不會出售QE所持資產(chǎn)英國央行發(fā)布的季度通脹報告將2015年、2016年通脹預期下調(diào)至0.3%、1.5%（此前分別為0.6%和1.6%）。2年內(nèi)通脹率為2.03%，3年為2.14%；將2015年GDP增速預期由2.5%上調(diào)至2.8%，2016年預計為2.6%；上調(diào)2015年薪資增速為3%（之前為2.5%），2016年預計為3.75%英鎊：短期加息預期有所降溫7月，英鎊/美元陷入1.54-1.57之間的區(qū)間震蕩目前，英鎊/美元在自1.46反彈以來的相對較高位置進一步打開上行空間，需要確認突破1.5680一線阻力位1.57

1.59支撐位1.55

1.54英鎊：區(qū)間震蕩英鎊/美元日本，二季度GDP季度季環(huán)比收縮0.4%，月度收入增長年率下滑2.4%，低于市場預期從數(shù)據(jù)層面而言，加碼量寬的預期仍然存在但是，日央行對經(jīng)濟的預期判斷相對樂觀目前美元/日元在125一線面臨較強的壓力繼續(xù)上行突破需要美元上漲或日本政策方面的催化劑阻力位125.21

125.86支撐位123.80

122.60日元：震蕩走弱美元/日元澳元澳元走勢更多取決于新興經(jīng)濟體增長和大宗商品價格走勢等外部因素。美聯(lián)儲貨幣政策正?；臅r間點在逐步臨近，而新興經(jīng)濟體經(jīng)濟增長步伐的放緩和自身經(jīng)濟結構的問題都將拖累澳洲經(jīng)濟的表現(xiàn)澳洲聯(lián)儲8月4日維持利率在2%不變，符合市場普遍預期，不過其希望本幣進一步貶值的態(tài)度有所軟化澳洲聯(lián)儲表示，澳元正對關鍵商品價格大跌進行調(diào)整，但未提及澳元續(xù)貶是可能且必要的。這是自2014年3月份以來，澳洲聯(lián)儲首次刪除了澳元續(xù)貶是可能且必要的這一表述。刪除此表述的原因有兩方面：一是悉尼房價仍保持了較快的增速，部分銀行甚至提高了房貸利率；二