賽輪輪胎(601058)治理結(jié)構(gòu)改善公司盈利能力提升行業(yè)修復(fù)產(chǎn)能高速擴張未來發(fā)展空間廣闊_第1頁
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證券研究報告胎治理結(jié)構(gòu)改善公司盈利能力提升,行業(yè)修復(fù)產(chǎn)能高速擴張未來發(fā)展空間廣闊證券研究報告胎治理結(jié)構(gòu)改善公司盈利能力提升,行業(yè)修復(fù)產(chǎn)能高速擴張未來發(fā)展空間廣闊指標(biāo)計年度12E3E4E1835853%3%42.8%0%7%8%2%每股收益(元)每股經(jīng)營現(xiàn)金流(元)投資要點升。2017年非公開發(fā)行股票后公司格不斷提升。多措并舉公司的毛利率、凈利率均迎來顯著提升。的回落將顯著修復(fù)行業(yè)的盈利能力。?長期來看,中國企業(yè)持續(xù)搶占海外企業(yè)的市場份額,國內(nèi)龍頭強者恒強。我國輪胎企業(yè)具備成本低、性價比極高、經(jīng)銷環(huán)節(jié)利潤豐厚等優(yōu)勢,持續(xù)搶占海外市場份額。聚焦國內(nèi),落后產(chǎn)能加速出清,龍頭企業(yè)逆勢搶占市場,隨著我國消費升級,汽車保有量提升,市場空間有望進一步打開。牌節(jié)司業(yè)績。元,維持“審慎增持”的投資評級。2-08-051.667121.34相關(guān)報告(601058)2022年一季報點評:原料價格與海運費回落公司業(yè)料價格與海運費用上漲公司業(yè)原料與海運成本上漲公司經(jīng)營ngxyzqcomcnS03請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明究報告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明2- 2.1.1公司使命——做一條好輪胎,成為全球有影響力的輪胎企業(yè).-13-,打造賽輪內(nèi)部人才供應(yīng)鏈.....-13- 4.1、亞太輪胎市場潛力巨大,高性價比輪胎將受益于消費升級趨勢..........-26-主要增長點......-26- 4.2.1原料+人工+費用控制占據(jù)優(yōu)勢,我國企業(yè)的生產(chǎn)成本顯著低于海 -4.3.2生產(chǎn)成本提升疊加政策發(fā)力,行業(yè)出清加快.............................-36- 5.1.1國際貿(mào)易摩擦改變貿(mào)易流向,穩(wěn)定供應(yīng)方可享受價增紅利.....-38- 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明3- 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明4- 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明5- 42- - 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明6-報告正文產(chǎn)品覆蓋全鋼胎、半鋼胎、非公路輪胎等多種類型。公司產(chǎn)品的出口銷售占比超歐、%與金融研究院整理受益于輪胎產(chǎn)能的提升與放量,多年來公司的營業(yè)總收入呈穩(wěn)步增長態(tài)勢,自勢與金融研究院整理入占公司營業(yè)總收入的主要部分與金融研究院整理1.64億元增長至請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明7-司總毛利的絕大部分與金融研究院整理年提升趨勢與金融研究院整理1.2、歷史沿革:多年來產(chǎn)能擴張為公司的絕對主線對資金密集、勞動密集、技術(shù)密集的輪胎行業(yè)來說,只有先做大才能做強,而賽并開拓市場,相應(yīng)地公司的營收與盈利體量亦隨產(chǎn)能放量而迅速增長,公司的歷史可分為三個主要階段:公司初創(chuàng)期(2002-2010年):資金不足是公司發(fā)展的主要矛盾,通過三次增資擴胎下線,全的品牌建設(shè)。2011年賽輪在上交所成功IPO上市,此次上市大大緩解了公司的資金究報告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明8-此同時,公司更加重視自身的品牌建設(shè),多次參加賽車比賽并成為歐洲勁旅瓦倫西亞俱樂部的全球官方合作伙伴。2019年末,公司的半鋼胎產(chǎn)能達4000萬條,踏上新征程(2020-至今):袁總成為公司的實控人兼第一大股東,公司治理結(jié)構(gòu)改善,以袁總為橋梁,多家企業(yè)協(xié)同賦能賽輪輪胎,產(chǎn)能擴張再次提速。袁總接與此同時,賽輪以收購濰坊安馳輪胎并技改、新建柬埔寨基地等方式再度加速自身的產(chǎn)能擴張;通過開發(fā)液體黃金輪胎與擴充非公路輪胎產(chǎn)能等行動促進產(chǎn)品高端化,提升品牌影響力并增厚公司自身業(yè)績??煞譃槿箅A段業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理1.2.1公司初創(chuàng)期:輪胎產(chǎn)品從無到有,三次增資擴股謀發(fā)展06年三橡輪胎向公司增心技術(shù)人員,通過向關(guān)鍵員工增資擴股,綁定核心員工利益并為公司產(chǎn)能擴張籌億元,較2007年增長37.05%。究報告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明9-鋼胎項目建設(shè)的資金壓力。長與金融研究院整理長與金融研究院整理壓力加快公條半鋼胎產(chǎn)能,從而增強自身研發(fā)能力與半鋼胎產(chǎn)能規(guī)模。研發(fā)中心項目年產(chǎn)1000萬條半鋼子合計0600-86.0686.06與金融研究院整理內(nèi)生+外延產(chǎn)能迅速擴張。雖然美公司邁出國際化的重要一步。平,以1.7億元收目、越南全鋼胎+非公路輪胎項目。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-10-表2、公司內(nèi)生+外延迅速擴張自身產(chǎn)能2造有限公司2收購山東金宇實業(yè)股份有限公司49%股權(quán)3收購金宇實業(yè)51%股權(quán)3南基地一期項目半鋼胎4480萬條半鋼胎條全鋼工程胎4金宇實業(yè)二期項目5鋼胎+非公路輪胎項目路輪胎2018-2020年,公司進入產(chǎn)能消化期,產(chǎn)能利用率持續(xù)提升。2020末,公司的半持續(xù)增長與金融研究院整理后,新華聯(lián)控股成為公司的第一大股東,公司的治理結(jié)構(gòu)風(fēng)險進一步加劇。賽輪輪胎的前身為2002年設(shè)立的國內(nèi)首家輪胎信息化生產(chǎn)示范基地——青島賽請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明元出資僅持股10%。賽輪信息化示范基地成立時的股權(quán)架構(gòu)示意圖與金融研究院整理經(jīng)歷三次增資擴股后,至2011年上市前杜總直接持有公司的股份比例僅為11.84%。通過簽訂《股權(quán)委托管理協(xié)議》,將其他股東持有的共計39.06%的發(fā)行人股份中除處置權(quán)和收益權(quán)以外的其他股東權(quán)利委托給杜總管理,杜總合計持有50.90%的股份表決權(quán)。IPO上市后,實際控制人杜總直接持有賽輪8.77%的股份,與其一致行動人合計持有的表決權(quán)比例為37.71%。而上市前的委托管理協(xié)議于2014年到期并簽訂了新的委托管理協(xié)議,杜玉岱合司的第一大股東,持股比例為14.21%,公司第一大股東與實控人分離。后續(xù)幾年雖然通過簽訂委托管理協(xié)議使得杜總合計持有的表決權(quán)股份比例逐步上升至2019年的24.20%,但公司的第一大股東仍為新華聯(lián)控股。后杜總的持股比例較低,公司治理結(jié)構(gòu)存在風(fēng)險與金融研究院整理請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-12-1.2.3踏上新征程:袁總接棒,產(chǎn)能擴增進入高速增長期等眾多措施,賽輪輪胎的實控人自杜總變更為袁總。人合計持有的具有表決權(quán)的股份比例為23.40%,公司的第一大股東和實控人重新歸一。與此同時,新華聯(lián)控股由于交易糾紛,其持有的賽輪輪胎股份遭被動減%與金融研究院整理在袁總的帶領(lǐng)下公司資本支出迅速增加,產(chǎn)能擴張再次提速。近年來公司資本支表3、公司產(chǎn)能擴張再次提速啟動時間項目名稱產(chǎn)能2020沈陽全鋼胎項目300萬條全鋼胎2021越南三期項目300萬條半鋼胎100萬條全鋼胎5萬噸非公路輪胎2021濰坊技改項目600萬條半鋼胎120萬條全鋼胎2021柬埔寨半鋼胎項目900萬條半鋼胎2022柬埔寨全鋼胎項目165萬條全鋼胎2022青島董家口項目1000萬條全鋼胎2000萬條半鋼胎15萬噸非公路輪胎請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-13-2、多舉措并行公司管理顯著改善,盈利能力持續(xù)提升自2018年袁總成為董事長以來,提出了新的企業(yè)文化與目標(biāo),實施了兩期股權(quán)激勵計劃綁定了核心員工利益,與此同時,公司高度重視品牌建設(shè)與企業(yè)的數(shù)字化、智能化轉(zhuǎn)型升級,顯著改善自身經(jīng)營效率,盈利能力亦有了明顯提升。2.1、整頓公司文化,做一條好輪胎,打造內(nèi)部人才供應(yīng)鏈?zhǔn)姑?,建立了以人為本的企業(yè)文化體系,打造內(nèi)部人才供應(yīng)鏈,提升企業(yè)整體的凝聚力。2.1.1公司使命——做一條好輪胎,成為全球有影響力的輪胎企業(yè)引備,采用高效、務(wù)實的管理方法,執(zhí)行嚴(yán)格的質(zhì)量控制標(biāo)準(zhǔn),不公司計劃到2025年,初步實現(xiàn)技術(shù)自主化、制造智能化、品牌國際化,以一線圍敬、被信賴、有影響力的輪胎企業(yè)。與金融研究院整理2.1.2公司擔(dān)當(dāng)——提升員工幸福感,打造賽輪內(nèi)部人才供應(yīng)鏈公司提出了“人的全生命周期管理”這一特色的人力資源管理理念和模式。緊密益與企業(yè)利益融為一體:在員工入職、買房置業(yè)、結(jié)婚生育、子女上學(xué)、贍養(yǎng)老重、自我實現(xiàn)等不同層次的需求,賽輪人都會享受到不同的激勵。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-14-應(yīng)鏈的目標(biāo)。圖17、賽輪的人才培養(yǎng)體系一覽與金融研究院整理2.2、股權(quán)激勵綁定核心員工利益,業(yè)績指標(biāo)超額完成買相統(tǒng)一。表4、公司兩期股權(quán)激勵概況2018年限制性股票激勵計劃號人股票1裁0026%36%426%5裁、董事會秘書0066%70080096000請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-15-11周如剛副總裁2001.50%0.07%合計(297人)92%2019年限制性股票激勵計劃號人票6505.94%0.24%2張必書董事3002.74%0.11%3宋軍董事、副總裁、董事會秘書6505.94%0.24%4劉燕華副總裁、財務(wù)總監(jiān)6505.94%0.24%5謝小紅副總裁6505.94%0.24%6周波副總裁6505.94%0.24%7周天明副總裁6505.94%0.24%8朱小兵副總裁6505.94%0.24%9周圣云副總裁6505.94%0.24%545049.77%2.02%合計(42人)06%與金融研究院整理第一期限售解除時限制性股票計劃充分保障了員工利益,激發(fā)了員工動力,公司設(shè)立的業(yè)績限制條限售條件超額完成。表5、公司超額完成了限制性股票激勵計劃的解除限售條件18年激勵計劃19年激勵計劃與金融研究院整理平。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-16-于行業(yè)較高水平與金融研究院整理勢提升拉力賽中,斬獲金頭盔獎和廠商杯冠軍;首戰(zhàn)國際頂級賽事,絲綢之路拉力賽豪界杯國際漂移錦標(biāo)賽中勇奪第六名,創(chuàng)中國歷年最好成績。賽事中斬獲優(yōu)異成績與金融研究院整理積極進取的品牌精神高度契合。公司積極通過足球體育賽事宣傳自身品牌,已經(jīng)成為歐洲西甲聯(lián)賽瓦倫西亞足球俱樂部的全球官方合作伙伴,增大輪胎產(chǎn)品的曝牌影響力。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-17-圖21、賽輪成為歐洲勁旅的全球合作伙伴圖22、賽輪的產(chǎn)品宣傳海報究院整理資料來源:公司官網(wǎng),興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理公司的宣傳投入不斷增加,品牌價值超500億元。2018-2020年,公司的宣傳投宣傳投入理公司高度注重自身品牌宣傳疊加產(chǎn)品的高端化延伸,公司輪胎產(chǎn)品的價格顯著提后,請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-18-的平均銷售價格明顯提升2.4、近年來公司的經(jīng)營效率與盈利能力明顯提升協(xié)同,單條輪胎的期間費用持續(xù)下降,人均創(chuàng)利飛躍式增長。2018-2021年,公費用不斷下降品牌宣傳加強疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的高端化延伸,公司的輪胎產(chǎn)品價格中樞顯著提升,與此同時經(jīng)營管理效率提升,兩相疊加使得公司的盈利能力迅速提升,顯著高于請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-19-率顯著高于行業(yè)水平率顯著高于行業(yè)水平與金融研究院整理注:行業(yè)凈利率采用A股除公司外的上市公司平均值根據(jù)胎體簾線排列方式的不同,輪胎可以分為斜交胎與子午胎。斜交胎是是指簾子午線輪胎胎體的簾線與外胎斷面接近平行,類似地球子午線排列,簾線角度一而斜交胎則多用于農(nóng)業(yè)機械、林業(yè)機械等路況復(fù)雜的特種車輛,市場占比較小。子午線輪胎根據(jù)胎體材料的不同可分為全鋼胎與半鋼胎。全鋼胎是指胎面和胎體均用鋼絲來承擔(dān)力量的輪胎;半鋼胎則是指胎面部分用鋼絲做補強層,胎體用尼料的輪胎。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-20-輪胎的上游原料主要為天然橡膠、合成橡膠、炭黑、鋼絲簾線、簾子布及橡膠助劑。原料經(jīng)歷密煉、膠部件準(zhǔn)備、輪胎成型、硫化、檢查測試等生產(chǎn)步驟后,可生產(chǎn)出半鋼胎、全鋼胎、非公路輪胎。其中,半鋼胎主要應(yīng)用于乘用車及輕卡,全鋼胎主要應(yīng)用于載重卡客車,非公路輪胎則主要應(yīng)用于工程機械、農(nóng)用機械等非公路領(lǐng)域。3.1、下游需求低迷疊加開工率持續(xù)修復(fù),原料價格將迎來回落元/噸(+40.07%);價格同比大幅上漲。2021年炭黑均價為7893元/噸,同比上漲2790元/噸 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-21-箱緊缺、洛杉磯港擁堵、蘇伊士運河堵船、國內(nèi)港口疫情等不利因素影響,海運價格nd能力均出年各輪胎生間顯著收窄。與金融研究院整理請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-22-預(yù)計后續(xù)疫情的影響將進一步減弱,海外主要經(jīng)濟體均已經(jīng)或即將出臺一系列的加息、縮表政策。表6、海外各國經(jīng)濟刺激政策逐步退出政策內(nèi)容或趨勢將基準(zhǔn)利率增加50個基點,加息之后的基準(zhǔn)利率區(qū)間增至2022年以來期國債的季度發(fā)行規(guī)模大大大志銀行在經(jīng)濟刺激政策逐步退出的大背景下,輪胎生產(chǎn)原料價格有望持續(xù)回落。輪胎的生產(chǎn)原料如天然橡膠、合成橡膠、炭黑、錦綸簾子布多為大宗商品,隨著全球經(jīng)濟刺激退潮,需求將邊際走弱。從國內(nèi)來看,主要原料的開工率已有明顯改善:品端盈利,實際上,2022年以來,橡膠及簾子布價格已經(jīng)出現(xiàn)下滑(詳見圖34-圖36)。工率情況請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-23-疫情受控,全球經(jīng)濟復(fù)蘇造成運力的短期供需錯配,海運費暴漲。疫情后我國經(jīng)濟率先恢復(fù),制造業(yè)產(chǎn)品大量出口以供應(yīng)全球需求,帶來了旺盛的海運需求,使使得海運費用迅猛提升。及貿(mào)易順差迅猛增加裝箱吞吐量持續(xù)增加運力供需錯配不斷緩解,集裝箱運費回落趨勢已現(xiàn),利好輪胎出口。從供給端來出口受疫情影響來看,美國主要港口的集裝箱吞吐已經(jīng)恢復(fù)正常。供需錯配緩解美元,后續(xù)仍存下降預(yù)期,利好于輪胎出口。nd提升請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-24-吞吐量恢復(fù)正?;謴?fù)正常成橡膠作為天然橡膠的替代原材料,其價格變動與天然橡膠價格波動密切相關(guān),原料價格下跌將顯著推升輪胎企業(yè)的盈利能力,胎企盈利能力與天然橡膠價格呈反向變動。通常來講,國內(nèi)輪胎產(chǎn)品的漲跌價滯后于原料1-2個月,而海外地區(qū)高輪胎生產(chǎn)企業(yè)的盈利能力??v覽歷史上天然橡膠價格與上市胎企的毛利率可發(fā)現(xiàn),兩者之間呈現(xiàn)明顯的反向變動關(guān)系。生產(chǎn)企業(yè)的盈利水平與天然橡膠價格反向變動輪胎原料價格下跌使得生產(chǎn)成本降低,在輪胎價格滯后的基礎(chǔ)上可顯著提升輪胎來看,輪胎生產(chǎn)成本對橡膠原料的敏感度最高,其次為炭黑、鋼絲、簾子布等。輪胎原料每下跌1000元/噸,在輪胎價格滯后反應(yīng)的情況(價格維持)下,可顯著降低輪胎企業(yè)的原料成本。若以4000萬條半鋼胎、1000萬條全鋼胎銷量來計究報告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-25-海運費回落利好輪胎生產(chǎn)企業(yè)和下游客戶。理論上講,輪胎產(chǎn)品的海運費由下游經(jīng)銷商客戶全部承擔(dān),但輪胎企業(yè)為了維系下游客戶資源,往往會為經(jīng)銷商分?jǐn)傄坏┖_\費用出現(xiàn)回落,對輪胎企業(yè)及下游客戶均為重大利好。表7、原料價格尤其是橡膠價格下跌將顯著推高企業(yè)盈利水平價(元/噸)對原料成產(chǎn)成本降低(元/條)生產(chǎn)成本降低(元/條) (億元)40成橡膠750.29鋼絲院整理及測算Q運費用的回落,2022年Q1輪胎上市公司的毛利率出現(xiàn)回升,環(huán)比上升3.13pcts至利水平有望持續(xù)修復(fù)。究報告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-26-4.1、亞太輪胎市場潛力巨大,高性價比輪胎將受益于消費升級趨勢4.1.1替換市場:配套市場約為3:1,亞太地區(qū)為未來主要增長點2019-2020年,在汽車產(chǎn)銷量下滑與疫情爆發(fā)的背景下,全球輪胎消費量有所下滑,2021年疫情受控輪胎消費修復(fù)至17.27億條。2011-2018年時,輪胎消費量疫情逐步受控,全球輪胎消費需求逐漸修復(fù),消費量達17.27億條,同比增長疫情后恢復(fù)增長nd疫情后恢復(fù)增長濟與金融研究院整理疫情后恢復(fù)增長從輪胎配套市場和輪胎替換市場的占比來看,多年來輪胎替換市場的份額占比震蕩上升,相應(yīng)地,輪胎配套市場的份額占比則有所下降。截至2021年,輪胎替換市場占比為76%,輪胎配套市場占比為24%。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-27-濟與金融研究院整理亞太、歐、美三地為輪胎的主要消費市場,而中國則是亞太地區(qū)的第一輪胎消費其區(qū)(0.99億條),亞太地區(qū)、非洲及中東地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展較快,其輪胎增速尤其是全鋼胎增速領(lǐng)跑t的請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-28-4.1.2我國汽車千人保有量較低,輪胎替換需求發(fā)展?jié)摿薮竽暧兴迯?fù),汽車保有量則保持穩(wěn)定增長態(tài)勢,不斷增長的汽車保有量將催生更替換需求。有所下滑,增速放緩雖然我國汽車保有量逐年增加,但我國汽車的千人保有量仍舊處于極低水平:021年請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-29-量遠低于發(fā)達國家4.1.3國內(nèi)消費觀念不斷升級,高性價比國產(chǎn)輪胎有望受益我國消費時代的變遷隨著經(jīng)濟發(fā)展而不斷加速,目前正處于第三消費時代與第四消費時代的分水嶺:1949年-1978年,我國度過了以溫飽和必需消費為核心的第一消費時代。改革開放后,我國進入了家庭消費與大眾化消費的第二消費時代,我國仍處于第三消費時代,但已經(jīng)出現(xiàn)第四消費時代的特征。輪胎產(chǎn)品并非單純的大宗商品,它貼近消費端,具有明顯的消費屬性。輪胎產(chǎn)品輪胎銷售市場的70%以上,因此輪胎銷售與下游終端消費者的消費意識直接相溢價的大牌輪胎。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-30-歐美地區(qū)消費者去品牌化明顯,更看重輪胎性價比,而我國的消費者內(nèi)部出現(xiàn)明入第四消費時代,這個時期的人們對價值的判斷,不再拘泥于單純的奢侈品或高端服務(wù)消費,從而出現(xiàn)了去品牌化、性價比追求等社會現(xiàn)象。大多數(shù)消費者并不追求輪胎品牌,反而更看重高性價比的輪胎,這也使得我國輪胎在歐美市場大受高品質(zhì),往往青睞于海外高端品牌,這也導(dǎo)致了我國外資品牌的市占率較高;另一類消費者則是以價格為導(dǎo)向,僅重視低價與節(jié)省,反而以性價比為導(dǎo)向的中端消費者占比不高。分我國作為迅速發(fā)展的新興國家,中產(chǎn)階級人口占比仍明顯低于歐美地區(qū)。根據(jù)收差距非常明顯。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-31-隨著我國的經(jīng)濟不斷發(fā)展,我國中產(chǎn)階級占比將不斷提升,消費者意識亦逐漸向歐美靠攏,去品牌化的理性消費者數(shù)量將不斷增加,高性價比的輪胎產(chǎn)品有望充分受益。與此同時,我國的汽車保有量仍然較低,是全球輪胎未來的主要增量市場之一,市場空間有望持續(xù)擴大。兩相疊加,長期視角下國內(nèi)輪胎存量市場的替換與增量市場的占據(jù)齊發(fā),市場潛力巨大。我國頭部輪胎企業(yè)的成本控制強力,產(chǎn)品質(zhì)量比肩國際品牌但價格非常實惠,產(chǎn)品性價比極高,給經(jīng)銷商帶來了豐厚的經(jīng)銷利潤,廣泛受到歐美消費者的歡迎,民族企業(yè)憑借著三大優(yōu)勢積極出口搶占全球市場份額。4.2.1原料+人工+費用控制占據(jù)優(yōu)勢,我國企業(yè)的生產(chǎn)成本顯著低于海外企業(yè)從輪胎的成本構(gòu)成來看,原料成本占據(jù)輪胎成本的大部分,約為78%;其次為人比約為8%-10%,鋼絲簾線占比約為9%-11%。半鋼胎中天然橡膠占比約為布局東南亞帶來了極低的生產(chǎn)成本。首先,東南亞地區(qū)天然橡膠產(chǎn)量占采購成本較低;其次,國內(nèi)與東南亞地區(qū)的勞動力資源豐富且薪酬水平低使得人工成本較低;最后,國內(nèi)企業(yè)費用管理水平顯著好于海外,期間費用亦較低。多方優(yōu)勢下,我國輪胎企業(yè)成本全面領(lǐng)先于海外輪胎企業(yè)。究報告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-32-區(qū)印度尼西亞輪胎ind勞動力資源豐富且薪酬處于全球的較低水平,為輪胎生產(chǎn)企業(yè)提供充足的人工支持。根據(jù)世界銀行發(fā)布的世界男性工人薪資水平地圖,中國區(qū),輪胎生產(chǎn)的人工成本競爭力強勁。低期間費用率控制方面亦領(lǐng)先于全球龍頭。我們?nèi)∶逝c營業(yè)利潤率的差作為期間費用及其他損益率,將國內(nèi)企業(yè)與海外企業(yè)對比發(fā)現(xiàn),國內(nèi)上市公司的期間費用及其他損益率顯著低于海外企業(yè),反映出國內(nèi)強大的費用控制國企業(yè)的成本優(yōu)勢。究報告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-33-企業(yè)的期間費用及其他損益率優(yōu)于全球龍頭4.2.2國產(chǎn)輪胎質(zhì)量比肩海外,性價比極高國內(nèi)輪胎企業(yè)多年來高度重視研發(fā),其輪胎性能并不弱于海外輪胎品牌。根據(jù)優(yōu)于海外企業(yè)。表9、國產(chǎn)輪胎性能并不弱于海外品牌C41.39米28.59米/B42.75米27.97米德國某品牌43.23米30.97米/E42.12米28.75米6/C39.78米27.04米2/C40.33米27.41米6/C40.65米27.61米R格顯著低于米其林與普利司通,雙星輪胎DU05價格僅為普利司通輪胎綠歌伴HL請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-34-RR4.2.3大品牌輪胎經(jīng)銷利潤捉襟見肘,國產(chǎn)品牌備受經(jīng)銷商歡迎經(jīng)銷商代理是輪胎產(chǎn)業(yè)鏈中的重要環(huán)節(jié),靠近下游消費市場,輪胎生產(chǎn)商將產(chǎn)品越來越多的經(jīng)銷商疏遠了國外大品牌輪胎,轉(zhuǎn)而擁抱中小品牌,原因有三:一是銷售任務(wù)較重,使得經(jīng)銷商壓貨嚴(yán)重,從而出現(xiàn)竄貨破壞市場秩序;二是電商端的價格透明壓制了經(jīng)銷商的零售價格,使其利潤空間收窄甚至虧損做買賣以引流;三是國產(chǎn)中小品牌輪胎質(zhì)量崛起,價格公道,盈利空間豐厚。?銷售任務(wù)較重,為拿返利,市場竄貨嚴(yán)重海外大品牌廠家的市場份額較高,銷售任務(wù)較重,其往往采用市場占有率來考核經(jīng)銷商。為輪胎經(jīng)銷商帶來了高額的庫存壓力,輪胎經(jīng)銷商在難以完成任務(wù)的情性循環(huán)使得代理該品牌的經(jīng)銷商門店生存環(huán)境越來越惡劣。大品牌輪胎生產(chǎn)商采用多渠道發(fā)展,與電商、二批商建立了多重關(guān)系,輪胎市場上存在電商價、二批價、串貨價等多種價格,價格體系混亂,正規(guī)渠道的進貨價反而明顯高于非正規(guī)渠道。而消費者可以很輕易地找到電商平臺價格,輪胎店只能以低價賣輪胎,一條大品牌輪胎銷售給零售商的輪胎,在除去人工、運費、各種市場投入后,到手利潤很請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-35-超出。質(zhì)量優(yōu)勢的縮小,加上國產(chǎn)輪胎展為主要的代理品牌之一。憑借著成本優(yōu)勢、性價比優(yōu)勢、經(jīng)銷優(yōu)勢,我國輪胎企業(yè)正迅速搶占海外企業(yè)的份額隨著我國企業(yè)的做大做強,海外企業(yè)的市場份額則不斷萎縮。多年來,全球輪胎頸,未來空間依然龐大。全場份額不斷提升TireBusiness請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-36-4.3、成本+能耗雙重壓力國內(nèi)出清加快,龍頭強者恒強發(fā)展空間廣闊4.3.1國內(nèi)頭部企業(yè)的市場份額不斷提升,中部企業(yè)反而有所下滑我國企業(yè)的內(nèi)部競爭非常激烈,在全球輪胎75強排行榜中的進入與退出頻繁,在行業(yè)內(nèi)部競爭激烈的同時,龍頭企業(yè)由于規(guī)模效應(yīng)顯著、經(jīng)營管理能力更強,是搶占全球市場份額的主力軍,而次龍頭企業(yè)(CR6-15)市場份額反而有所下滑。R后下降并企穩(wěn)在5.20%左右。TireBusiness份額不斷提升廠商場份額有所下滑廠商4.3.2生產(chǎn)成本提升疊加政策發(fā)力,行業(yè)出清加快發(fā)、碳中和、能耗雙控的大背景下,原料價格與海運費用大幅上漲,輪胎行業(yè)原料及運輸成本急劇抬升,規(guī)模較大的輪胎企業(yè)布局分散,可以靈活調(diào)配產(chǎn)能保障請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-37-應(yīng)于自身客戶,而規(guī)模較小的輪胎企業(yè)的生產(chǎn)面臨著嚴(yán)峻考驗。稱有限公司限公司限公司限公司正海橡膠有限公司有限公司到的企業(yè)共型稱能(萬條)業(yè)通伊歐輪胎(諸城)有限公司公司合計泰橡膠制品有限公司公司公司請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-38-陽橡膠工業(yè)有限公司合計001050614.3.3龍頭企業(yè)開工率顯著高于行業(yè),強者恒強不斷搶占市場份額受能耗雙控政策及成本高企的影響,輪胎企業(yè)的產(chǎn)能利用率出現(xiàn)了明顯下滑,落21年,半鋼個百分點以上。輪胎企業(yè)規(guī)模效應(yīng)與抗風(fēng)險能力強,維持了較高的開工水平,持續(xù)搶占國內(nèi)市場份額。以賽輪與玲瓏為例,龍頭企業(yè)受影響較小,在產(chǎn)能持續(xù)擴張的基的市場份額。輪胎企業(yè)開工率顯著下滑,龍頭企業(yè)受影響較小興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理及測算。即5.1、中、越、柬布局穩(wěn)定供應(yīng)+產(chǎn)能擴張,享量價齊升紅利5.1.1國際貿(mào)易摩擦改變貿(mào)易流向,穩(wěn)定供應(yīng)方可享受價增紅利在我國輪胎出口至其他國家的過程中,國際貿(mào)易摩擦始終存在。從1996年巴西對我國自行車輪胎征收反傾銷稅開始,美國、澳大利亞、巴西、秘魯、埃及、阿口的輪胎進行反傾銷調(diào)查,對我國輪胎征收了高額反傾銷稅。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-39-表12、近年來我國遭遇的反傾銷貿(mào)易壁壘(部分)對輪胎反傾銷稅情況09:乘用胎三年分別加征35%、30%、25%15輕卡輪胎征收14.35%-87.99%的反傾銷稅17膠輪胎7每噸輪胎征稅245.35美元至452.33美元之間7811雙反政策的出臺會劇烈影響我國企業(yè)的輪胎貿(mào)易出口流向。以美國為例,國再度對全鋼胎征收雙反合并保證金,我國出口至美國的全鋼胎數(shù)量亦斷崖式下滑。數(shù)量受雙反影響較大數(shù)量受雙反影響較大USITC研究院整理策出臺后出口至該國的輪胎數(shù)量會明顯下降,國內(nèi)生產(chǎn)商往往選擇將輪胎銷往其他國家,因此我國多年的出口總量維持穩(wěn)定增長。然而我國輪胎的出出口競爭激烈的情況下多以更低的價格維持客戶;二是頻繁更換市場亦使得我國輪胎難以在海外市場尤其是歐美市場建立自身的品牌優(yōu)勢和溢價,消費者粘度不請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-40-穩(wěn)中有升口價格明顯下降與金融研究院整理的銷售+足夠的銷量+可靠的質(zhì)量方可建立起自身的品牌優(yōu)勢,合理布局站穩(wěn)主要銷售市場并有效規(guī)避反傾銷壁壘的企業(yè)可享受品牌提升與價格提升帶來的長期紅利。韓國、墨西哥等地穩(wěn)定向美國出口輪胎,其出口均價隨時間的推移而穩(wěn)定上升,而我國在雙反政策影響下供應(yīng)減少出口價明顯下滑。美國的半鋼胎出口價持續(xù)提升至美國的全鋼胎進口單價持續(xù)提升5.1.2布局中、越、柬靈活調(diào)配供應(yīng)全球,有效規(guī)避雙反摩擦公司積極通過了海外地區(qū)的各種資質(zhì)認(rèn)證,產(chǎn)品可順利流入眾多國外市場。北美地區(qū),公司通過了DOT認(rèn)證、NOM認(rèn)證;歐洲地區(qū),公司通過了ECE認(rèn)證、請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-41-通過各種認(rèn)證,打通海外市場的進入門檻與金融研究院整理三地布局,銷售市場覆蓋全球,公司靈活調(diào)配產(chǎn)能以保障自身經(jīng)營業(yè)績,全球市場份額占比逐年提升:歐美地區(qū)對我國的輪胎反傾銷稅率高昂,越南基地與柬埔寨基地的輪胎產(chǎn)能主要出口自歐美地區(qū),部分出口至亞太等地。國內(nèi)方面的輪胎產(chǎn)能在滿足國內(nèi)消費需求的基礎(chǔ)上出口至亞太地區(qū),部分半鋼胎產(chǎn)能亦出口至歐洲地區(qū)。多方布局下,公司的全球市場份額逐年提升,根據(jù)與金融研究院整理請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-42-與金融研究院整理并口徑列示提升公司選擇了布局越南而非更受大家青睞的泰國,顯著降低了2020年美國對來自韓國、中國臺灣、泰國、越南的乘用車及輕卡輪胎雙反終裁的影響,裁定結(jié)果中僅向公司征收6.23%的反補貼稅,不征收反傾銷稅,明顯低于泰國、韓國、中國條,利好公司的東南亞產(chǎn)能布局。有輪胎產(chǎn)能,公司是第一家布局的企業(yè),雙反概率極低,零稅率下盈利能力相比越南地區(qū)更強。柬埔寨基地與越南基地距離很近,公司可以迅速調(diào)配員工完成基地建設(shè)與產(chǎn)能運營,保證生產(chǎn)效率。表13、美國對韓國、中國臺灣、泰國、越南的乘用車及輕卡輪胎雙反終裁結(jié)果銷稅貼稅.05%.74%---04%---膠(泰國)輪胎(泰國).09%---))輪胎制造越南)橫濱橡膠.30%----究報告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-43-5.1.3公司發(fā)展提速,進入產(chǎn)能高速投放期我國龍頭企業(yè)對外是搶占海外市場份額的主力軍,對內(nèi)是中小企業(yè)出清的受益者,賽輪作為國內(nèi)的輪胎領(lǐng)軍企業(yè)之一,產(chǎn)能增速領(lǐng)先同業(yè)上市公司。其中,公司的現(xiàn)有產(chǎn)能主要集中在國內(nèi)與東南亞兩地,國內(nèi)方面有青島、東營、沈陽、濰來幾年,公司產(chǎn)能進入高速投放期。張速度領(lǐng)先同業(yè)與金融研究院整理表14、賽輪輪胎現(xiàn)有產(chǎn)能及未來規(guī)劃產(chǎn)能情況(萬條、萬噸)主要基地輪胎類型20182019202020215東營基地半鋼胎2000200020502400沈陽基地全鋼胎180190200400越南基地5265能合計計計0000750650,其他輪胎統(tǒng)計口徑均為萬條公司在中、越、柬三地的戰(zhàn)略布局眼光精準(zhǔn),可穩(wěn)定供應(yīng)至全球主要市場。從量來看,在中國企業(yè)持續(xù)搶占海外市場份額,國內(nèi)龍頭突出的大背景下,公司規(guī)避雙反政策擾動,產(chǎn)能迅速投放,可迅速提升自身的全球市場份額。從價來看,雙反政策推高當(dāng)?shù)厥袌鲚喬r格,疊加公司穩(wěn)定供應(yīng)下品牌溢價不斷提升,產(chǎn)品的究報告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-44-盈利空間亦有望持續(xù)提升,量價齊升下公司的未來發(fā)展空間十分廣闊。5.2、多家企業(yè)協(xié)同賦能,液體黃金輪胎市場驗證加速袁總兼具復(fù)合背景,是賽輪輪胎的元老之一,亦是軟控股份的實控人,任國家橡輪胎技術(shù)十分精通。袁總將信息化理念帶入了賽輪輪胎,在實控人與第一大股東膠)、軟件提供者(軟控股份)、橡膠機械提供者(軟控股份)、經(jīng)銷商與零售商(打通五萬三千多家的終端輪胎銷售店)等全產(chǎn)業(yè)鏈參與者,促進輪胎產(chǎn)業(yè)鏈上與金融研究院整理請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-45-5.2.1軟控股份可提供先進的橡膠設(shè)備與全面的軟件支持軟控股份的主營業(yè)務(wù)為輪胎橡膠裝備與系統(tǒng)的研發(fā)與制造,為輪胎企業(yè)提供軟硬RJ控股份的橡膠機械銷售額為4.64億美元,市場份額占比為14%,位列全球第二理理從軟件實力來看,軟控股份具備多套軟件系統(tǒng),全面覆蓋了工業(yè)生產(chǎn)尤其是橡膠件底蘊:理激勵等多維度對生產(chǎn)現(xiàn)場進行集成管理。2、智慧能源管理系統(tǒng)(EMS):擴大生產(chǎn)的同時,合理計劃和利用能源,降低單位產(chǎn)品能源消耗,從而提高經(jīng)濟效益。化。降低了用戶二次開發(fā)難度和技術(shù)門檻,同時節(jié)省開發(fā)成本。4、倉庫管理系統(tǒng)(WMS):通過入庫業(yè)務(wù)、出庫業(yè)務(wù)、倉庫調(diào)撥、庫存盤點等功能,對批次管理、物料對應(yīng)、入庫出庫、庫存盤點、和實時庫存管理等功能綜合運用的管理系統(tǒng)。,究報告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-46-實力經(jīng)濟與金融研究院整理5.2.2項目建設(shè)低成本+高速度,迅速響應(yīng)市場需求在公司產(chǎn)能迅速擴張,產(chǎn)品規(guī)模不斷擴大的背景下,多方協(xié)同使得公司的項目建設(shè)受益良多。公司管理層具備豐富的橡膠行業(yè)經(jīng)驗,熟悉相關(guān)設(shè)備,減少不必要的摩擦成本和資本支出;另外,公司的部分設(shè)備可直接自軟控股份采購,減少了中間環(huán)節(jié),且運輸距離較近,亦便于設(shè)備搭建。故而賽輪的輪胎產(chǎn)品的單條投資金額居于業(yè)內(nèi)領(lǐng)先地位,且投產(chǎn)速度極快。設(shè)成本顯著低于行業(yè)水平與金融研究院整理注:單條建設(shè)成本由其他先進輪胎公司的建設(shè)項目測算。TR建設(shè)速度之一;沈陽年產(chǎn)究報告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-47-公司年產(chǎn)600萬條半鋼胎及120萬條全鋼胎項目于、怡維怡橡膠研究院的基礎(chǔ)研究覆蓋橡膠材料與輪胎功能材料資料來源:怡維怡橡膠研究院官網(wǎng),興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理創(chuàng)新?!耙后w黃金”新能橡膠新材料,該材料由國橡中心首席科學(xué)家、怡維怡橡膠研究院院長王夢蛟博實現(xiàn)市場推廣與銷售,以液體黃金材料制備的液體黃金輪胎,徹底打破了困擾世界輪胎行業(yè)多年的“魔鬼三角”定律(滾動阻力、耐磨性能、抗?jié)窕阅懿豢杉娴?。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-48-證券經(jīng)濟與金融研究院打破輪胎性能的魔鬼三角黃金的滾動阻力指數(shù)、抗?jié)窕笖?shù)、抗干滑及操縱性指數(shù)全面超越傳統(tǒng)輪胎與綠為賽輪多個尺寸規(guī)格的輪胎產(chǎn)品出具書面測試認(rèn)證報告,證實其抗?jié)窕阅艿燃壿喅蔀槿虻诙?、中國第一家可制造該質(zhì)量等級輪胎的企業(yè)。表15、液體黃金輪胎的性能遠勝其他輪胎輪胎,%濕滑指數(shù)。%干滑及操縱性指數(shù),%-能指數(shù),%液體黃金輪胎具備極強的耐磨性能和極低的滾動阻力,公司進行了多方路試驗證路況、不同燃料車型及多種載重貨物車輛的實車測試,實測結(jié)果表明液體黃金全請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-49-碳節(jié)能效果強大的液體黃金材料,與其他橡膠材料和化學(xué)助劑混合,生產(chǎn)液體黃金輪胎用的新型橡膠材料。本項目將材料生產(chǎn)集中于一地,可充分發(fā)揮規(guī)模制造優(yōu)勢,便于降低成本,統(tǒng)籌管理,有利保障液體黃金輪胎的原料供應(yīng)。體黃金輪胎海格物流路試啟動儀式在深圳舉行,將攜手海格物流,對賽輪液體黃金輪胎進行實地測試,以真實的場景應(yīng)用來檢驗其性能特點和產(chǎn)品表現(xiàn)的卡車環(huán)游之旅物流路試金融研究院整理液體黃金輪胎已經(jīng)成功配套至東風(fēng)汽車集團的高端快遞車型東風(fēng)華神。賽輪是東風(fēng)華神的重要合作伙伴,為東風(fēng)華神燃油、燃氣車型和高端快遞車型牽引車提供請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-50-輪胎產(chǎn)品,其中高端快遞車型已經(jīng)成功裝載賽輪液體黃金卡車輪胎,相比原來耐隨著市場的不斷驗證,液體黃金有望實現(xiàn)規(guī)模推廣從而增厚公司經(jīng)營業(yè)績。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-51-盈利預(yù)測與估值對公司的盈利預(yù)測做出以下假設(shè):元。表16、公司盈利預(yù)測情況項目20212022E2023E2024E單價(元/條).43490.4793%.7678%.72銷量(萬條)營業(yè)收入(億元)64%47%單價(元/噸)營業(yè)收入(億元)60營業(yè)收入(億元)毛利(億元)02%.83.5079%.8586%營業(yè)收入(億元)毛利(億元)院整理及測算隨著全球經(jīng)濟刺激退潮,輪胎行業(yè)主要生產(chǎn)原料價格將持續(xù)回落,胎企生產(chǎn)成本有望降低;與此同時,海運費已經(jīng)出現(xiàn)大幅下降,未來仍存下降預(yù)期,利好于輪胎出口。在原料價格與海運費雙雙下降的背景下,輪胎行業(yè)有望自底部反

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