A股2022年投資策略展望：創(chuàng)新驅(qū)動的沸騰時代

A股2022年投資策略展望：創(chuàng)新驅(qū)動的沸騰時代

1.核心觀點篇：創(chuàng)新驅(qū)動迎來沸騰時代

展望2022年，我們從長周期、中周期、短周期視角來看，主要研判如下：長周期視角來看，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的實質(zhì)性躍升開啟了結(jié)構(gòu)性機會豐富的權(quán)益慢牛時代，預計上證指數(shù)呈現(xiàn)為慢牛格局，但結(jié)構(gòu)牛市常態(tài)化；

中周期視角來看，十四五期間以半導體鏈、新能源鏈、數(shù)字經(jīng)濟鏈為代表的新興產(chǎn)業(yè)崛起，對中小成長股帶來新機遇，我們認為整體市場風格將從十三五時期的以白馬股為主轉(zhuǎn)變?yōu)橐灾行〕砷L股為主；

短周期時間來看，展望2022年1-3季度，宏觀場景是盈利下行疊加剩余流動性上升，進一步結(jié)合產(chǎn)業(yè)趨勢和估值水平，我們預計以科創(chuàng)板為代表的中小成長股將迎來戴維斯雙擊行情，產(chǎn)業(yè)線索上，戰(zhàn)略重視以半導體和專精特新為代表的鏈，積極布局國防裝備，新能源鏈將走向分化，而傳統(tǒng)行業(yè)在盈利放緩背景下以結(jié)構(gòu)性機會為主；展望2022年3-4季度，假設隨著制造業(yè)投資再造的潛力釋放，經(jīng)濟邊際改善，那么預計以滬深300為代表的順周期板塊有望迎來階段修復，相對占優(yōu)。

風格特征篇：中小成長正值綻放時節(jié)。結(jié)合宏觀環(huán)境和產(chǎn)業(yè)趨勢，我們認為，以2-3個季度來看，市場主線在于科技成長，消費僅是修復非反轉(zhuǎn)，具體到產(chǎn)業(yè)線索，戰(zhàn)略重視半導體引領(lǐng)科創(chuàng)板牛市，積極布局國防裝備，新能源鏈走向分化。進一步展望十四五，隨著制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級，以半導體鏈、新能源鏈、數(shù)字經(jīng)濟鏈為代表的新興產(chǎn)業(yè)崛起，產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)中小企業(yè)迎來發(fā)展機遇，在此背景下，市場風格整體將傾向于中小成長方向。

主線脈絡篇：迎接科創(chuàng)板戴維斯雙擊。展望2022年，隨著半導體鏈和專精特新等產(chǎn)業(yè)的盈利釋放，我們認為科創(chuàng)板將迎來戴維斯雙擊行情，是2022年的重點配置方向，產(chǎn)業(yè)線索重視半導體模擬設計、IGBT、設備材料、專精特新等。

企業(yè)盈利篇：整體放緩關(guān)注強鏈補鏈。展望2022年GDP走勢，結(jié)合宏觀組預測，明年整體向疫情之前進行常態(tài)化回歸，下半年隨著制造業(yè)投資再造的潛力逐步釋放，年內(nèi)大概率呈“NIKE型”走勢。在此背景下，進一步測算A股企業(yè)盈利，預計2021年和2022年全部A股歸母凈利增速預測值約為20%和5%，分季度測算，預計2022年四個季度歸母凈利累計同比增速分別為7.0%、5.2%、5.0%、5.0%。除基礎(chǔ)邏輯外，值得注意的是，一方面，預計2022年開始，制造業(yè)將從一個順經(jīng)濟增長的帶動變量轉(zhuǎn)變?yōu)榻?jīng)濟增長的驅(qū)動變量，而房地產(chǎn)將僅起到經(jīng)濟托底的穩(wěn)定器作用。另一方面，對制造業(yè)而言，拉動其大幅提高的兩大超預期變量是，碳中和推進帶動的產(chǎn)業(yè)格局重塑，以及制造業(yè)強鏈補鏈。

資金層面篇：流動性或迎來邊際寬松。宏觀流動性層面，我們預計2022年信貸、M2、社融三者均將上升到接近略超越經(jīng)濟基本面走勢的水平，剩余流動性上行。股市流動性層面，我們預計2021年全年股市資金流入規(guī)模約為9300-16600億元，2022年全年流入規(guī)模或微升至11200-18500億元。在此背景下，2022年A股整體仍是結(jié)構(gòu)機會為主。

行業(yè)配置篇：先強鏈補鏈再消費修復。展望2022年1-3季度，宏觀場景是盈利下行疊加剩余流動性上升，進一步結(jié)合產(chǎn)業(yè)趨勢和估值水平，我們預計以科創(chuàng)板為代表的中小成長股將迎來戴維斯雙擊行情，產(chǎn)業(yè)線索上，戰(zhàn)略重視以半導體和專精特新為代表的鏈，積極布局國防裝備，新能源鏈將走向分化，而傳統(tǒng)行業(yè)在盈利放緩背景下以結(jié)構(gòu)性機會為主。展望2022年3-4季度，假設隨著制造業(yè)投資再造的潛力釋放，經(jīng)濟邊際改善，那么預計以滬深300為代表的順周期板塊有望迎來階段修復，結(jié)合2022年和2023年盈利預測，關(guān)注養(yǎng)殖、醫(yī)藥、白酒等方向。

2.風格特征篇：中小成長正值綻放時節(jié)

2.1Q1至Q3中小成長股占優(yōu)

根據(jù)復盤規(guī)律，宏觀經(jīng)濟環(huán)境與市場風格具備較強相關(guān)性。我們用“M2-名義GDP增速”刻畫“剩余流動性”，可以發(fā)現(xiàn)，當剩余流動性在向上改善時，風格偏向中小成長股；當剩余流動性在向下回落時，以滬深300為代表的順周期大盤股占優(yōu)。展望后續(xù)，結(jié)合宏觀組2022年展望，以2-3個季度時間維度看，預計名義GDP延續(xù)放緩，M2增速逐步改善，因此剩余流動性預計整體呈現(xiàn)向上改善態(tài)勢，在此背景下，市場風格偏向中小成長股。

具體來看，結(jié)合宏觀組2022年展望《先立后破，產(chǎn)業(yè)突圍》：就名義GDP來看，結(jié)合對于通脹和實際GDP的判斷，預計2021Q4名義GDP為9.2%，2022年Q1~Q4四個季度分別為8.6%、6.6%、7.2%和7.3%。換言之，在運行節(jié)奏上，展望未來2-3個季度，預計名義GDP延續(xù)放緩，2022年下半年有所企穩(wěn)。

就M2增速來看，以往我國M2年度增速目標的制定是在GDPCPI增速的基礎(chǔ)上加2-3個百分點，將之作為合意的M2增速水平。2021年政策強調(diào)穩(wěn)定宏觀杠桿率，央行以信用收縮為主要方式，回歸貨幣政策正?；?，截至2021年9月，M2增速降至8.3%，明顯低于名義GDP水平，我們預計年末受信貸趨穩(wěn)的影響，M2增速或有上行。2022年貨幣政策環(huán)境相對寬松的情況下，預計M2增速保持穩(wěn)健，全年9.2%，高于GDPCPI增速。

2.2“十四五”重視中小成長股

回顧過去20年，大小盤風格經(jīng)歷了多輪切換，且每次大級別的市值風格切換持續(xù)時間均在3年以上。具體來看，大盤跑贏小盤的時間，2001.7-2007.10，2016.11-2021.1；小盤跑贏大盤的時間，2007.11-2010.9，2013.2-2015.6，2021.2年以來?！盁o產(chǎn)業(yè)，不牛市”，借助復盤可以發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)繁榮才是風格背后最核心的驅(qū)動因素。

具體來看，每一輪小盤股風格背后，往往對應新興產(chǎn)業(yè)崛起，如2007年至2010年的消費電子產(chǎn)業(yè)，2013年至2015年的互聯(lián)網(wǎng)繁榮。與此同時，每一輪大盤股風格背后，往往對應傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)復蘇，也即宏觀經(jīng)濟向好。展望“十四五”，新能源鏈、鏈（半導體和專精特新）、5G應用等新興產(chǎn)業(yè)鏈陸續(xù)崛起，這是當下的時代背景。在此背景下，我們認為，以科創(chuàng)板為代表的中小成長股，正在面臨一次數(shù)年級別的投資機遇，這是時代紅利，值得重點挖掘。

回顧“十三五”，供給側(cè)改革是關(guān)鍵重點。黨的十八屆五中全會審議通過了“十三五”規(guī)劃建議，提出“創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開放、共享”五大新理念，2016年以來供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革成為宏觀政策的主基調(diào)。在此經(jīng)濟背景下，龍頭強者恒強的邏輯主導資產(chǎn)價格表現(xiàn)。2016年以來，特別是2016年至2018年期間，一大批傳統(tǒng)行業(yè)龍頭股受益于盈利改善和估值修復，戴維斯雙擊下，實現(xiàn)顯著超額收益。

展望“十四五”，科技創(chuàng)新是關(guān)鍵重點。十九屆五中全會公報提出，“堅持創(chuàng)新在我國現(xiàn)代化建設全局中的核心地位，把科技自立自強作為國家發(fā)展的戰(zhàn)略支撐”，公報中，“創(chuàng)新”一詞共出現(xiàn)15次，“科技”一詞共出現(xiàn)10次。與此同時，2020年以來各省市陸續(xù)出臺科技新基建三年或五年行動方案。在此背景下，我們認為十四五期間科技創(chuàng)新是產(chǎn)業(yè)政策的重點。進一步映射到A股，以半導體鏈、新能源鏈、數(shù)字經(jīng)濟鏈為代表的新興產(chǎn)業(yè)崛起，將對未來3-5年的結(jié)構(gòu)選擇產(chǎn)生深刻影響。

3.主線脈絡篇：迎接科創(chuàng)板戴維斯雙擊

3.1科創(chuàng)牛市的底層邏輯

科創(chuàng)板是十四五期間最具成長性的板塊，牛市的三大底層邏輯有，產(chǎn)業(yè)崛起、基金低配、估值合理。其一，產(chǎn)業(yè)崛起。“無產(chǎn)業(yè)，不牛市”，科創(chuàng)板的產(chǎn)業(yè)分布集中半導體鏈、新能源鏈、數(shù)字經(jīng)濟鏈、生物醫(yī)藥，是十四五期間產(chǎn)業(yè)升級的完美映射，產(chǎn)業(yè)的高景氣反映到盈利上，結(jié)合Wind盈利預測，科創(chuàng)板20年、21年預測、22年預測的歸母凈利增速分別為58%、77%、34%。其二，基金低配。截至21Q3，科創(chuàng)板在主動權(quán)益基金的配置占比僅4%，接近于12年創(chuàng)業(yè)板。

3.2科創(chuàng)牛市預期差在哪

關(guān)于科創(chuàng)板的認知，重要預期差有兩點，一則產(chǎn)業(yè)意義的理解不同，二因體量對其不夠重視。一則，產(chǎn)業(yè)意義的理解不同。市場普遍從GDP增速和流動性等角度理解牛熊，事實上，“無產(chǎn)業(yè)，不牛市”，每輪牛市背后的底層邏輯在于產(chǎn)業(yè)崛起。具體來看，2005年至2007年牛市源自重工業(yè)崛起，2013年至2015年牛市源自互聯(lián)網(wǎng)崛起。展望未來，一則，隨著經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的實質(zhì)性躍升，A股結(jié)構(gòu)牛市常態(tài)化，GDP和流動性都難有系統(tǒng)性大起大落，應重視把握產(chǎn)業(yè)支撐的結(jié)構(gòu)牛市；二則，綜合政策導向、資金投向、市場需求，十四五期間最具時代感的產(chǎn)業(yè)是半導體鏈、專精特新、新能源鏈、數(shù)字經(jīng)濟等。

二則，因體量對其不夠重視。站在當前，科創(chuàng)板是一批上市未滿兩年的次新股，市值體量偏小，市場對其關(guān)注度不夠。但是，市值僅是結(jié)果，參考2012年牛市初期的創(chuàng)業(yè)板，彼時市值也較小，更關(guān)鍵的驅(qū)動在于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，基于科創(chuàng)板映射了十四五期間快速崛起的新興產(chǎn)業(yè)，市值空間大。

3.3戴維斯雙擊驅(qū)動因素

2021年三季報落地使得科創(chuàng)板配置價值顯性化，產(chǎn)業(yè)線索在于半導體。復盤發(fā)現(xiàn)，三季度往往使得結(jié)構(gòu)牛市清晰化，也即成長賽道的配置價值顯性化。具體來看，2019年半導體結(jié)構(gòu)牛市，自8月開始明晰，邊際驅(qū)動在于中報和三季報的連續(xù)確認；2020年新能源結(jié)構(gòu)牛市，自10月開始清晰，邊際驅(qū)動同樣在于中報和三季報的連續(xù)確認。

隨著今年三季報落地，綜合產(chǎn)業(yè)背景、估值水平和基金配置，我們認為，新一輪結(jié)構(gòu)牛市將是半導體引領(lǐng)科創(chuàng)板，展望2022年，隨著盈利釋放，科創(chuàng)板將從估值修復走向戴維斯雙擊。

3.4線索之一：芯片板塊

以一年時間維度看，結(jié)合產(chǎn)業(yè)景氣、估值水平、基金配置、交易熱度等，我們認為半導體將引領(lǐng)科創(chuàng)板，展開新一輪結(jié)構(gòu)牛市，是2022年的重要配置方向之一。

從景氣度視角，領(lǐng)域高景氣。一則，從三季報視角，以半導體模擬設計、IGBT、設備材料為代表的鏈，業(yè)績普遍超預期，驗證產(chǎn)業(yè)高景氣；二則，從盈利預期視角，以科創(chuàng)板中38家半導體公司為觀察樣本，結(jié)合Wind一致盈利預測21年和22年盈利增速的中位數(shù)分別為78%和39%。從估值視角，當前估值水平較為合理。

從持倉視角，基金對這批公司配置低。以21年Q3“主動權(quán)益基金持倉占流通市值比”為統(tǒng)計口徑，僅思瑞浦、晶晨股份、艾為電子、芯源微占比較高，分別為17.2%、16.2%、14.4%、17.8%，其余公司基金普遍在10%以下，中位數(shù)為4.0%。

3.5線索之二：專精特新

“專精特新”，是指企業(yè)具有專業(yè)化（主營業(yè)務專注專業(yè)）、精細化（經(jīng)營管理精細高效）、特色化（產(chǎn)品服務獨具特色）、新穎化（創(chuàng)新能力成果顯著）的發(fā)展特征。專精特新“小巨人”，重點培育：制造業(yè)短板弱項重點領(lǐng)域企業(yè)；制造業(yè)重要細分領(lǐng)域企業(yè)：核心基礎(chǔ)零部件、先進基礎(chǔ)工藝和關(guān)鍵基礎(chǔ)材料；堅持專業(yè)化發(fā)展戰(zhàn)略、具有持續(xù)創(chuàng)新能力、重視并實施長期發(fā)展戰(zhàn)略企業(yè)。自2019年開始，工業(yè)和信息化部啟動專精特新“小巨人”企業(yè)評選工作，至2021年11月12日已選拔出3批專精特新“小巨人”企業(yè)名單。第一、二、三批專精特新“小巨人”企業(yè)分別有248家、1744家和2930家，共計4922家；其中在A股上市的公司分別為40家、166家、127家，共計333家。

科創(chuàng)板中專精特新公司有93家，數(shù)量較多，基于此，我們構(gòu)建五項基本面相對優(yōu)勢框架，篩選專精特新精選組合。

營業(yè)收入增速：以2016年為基期，2020年作為現(xiàn)期，計算營業(yè)收入年復合增長率，與所屬二級行業(yè)的年復合增長率求差，若公司的年復合增速大于所屬二級行業(yè)的年復合增速，則定義公司相對所屬行業(yè)存在營收優(yōu)勢。

歸母凈利增速：以2016年為基期，2020年作為現(xiàn)期，計算歸母凈利潤年復合增長率，與所屬二級行業(yè)的年復合增長率求差，若公司的年復合增速大于所屬二級行業(yè)的年復合增速，則定義公司相對所屬行業(yè)存在歸母凈利潤優(yōu)勢。

ROE：分別取2017、2018、2019、2020年報數(shù)據(jù)，將公司ROE與所屬二級行業(yè)ROE進行對比，若公司ROE連續(xù)四年高于所屬二級行業(yè)ROE，則定義公司相對所屬行業(yè)存在ROE優(yōu)勢。

研發(fā)投入：分別取2017、2018、2019、2020年報數(shù)據(jù)，將公司研發(fā)投入占營收比例與所屬二級行業(yè)整體研發(fā)投入占營收比例進行對比，若公司研發(fā)投入占比連續(xù)四年高于所屬二級行業(yè)，則定義公司相對所屬行業(yè)存在研發(fā)投入優(yōu)勢。

毛利率：分別取2017、2018、2019、2020年報數(shù)據(jù)，將公司毛利率與所屬二級行業(yè)整體毛利率進行對比，若公司毛利率連續(xù)四年高于所屬二級行業(yè)毛利率，則定義公司相對所屬行業(yè)存在毛利率優(yōu)勢。

4.企業(yè)盈利篇：整體放緩關(guān)注強鏈補鏈

4.12022年經(jīng)濟走勢預測

從宏觀背景來看，結(jié)合宏觀組2022年展望報告《先立后破，產(chǎn)業(yè)突圍》中的預測：展望2022年GDP走勢，全年GDP實際同比增速5.6%，向疫情之前進行常態(tài)化回歸。節(jié)奏上四個季度GDP當季實際同比增速分別為5.7%、4.8%、5.7%和6.2%，年內(nèi)大概率走出“NIKE型”走勢。

具體到經(jīng)濟結(jié)構(gòu)預測，三駕馬車中，投資強勁，制造業(yè)將挑起投資大梁，受益于能源轉(zhuǎn)型替代傳統(tǒng)基建地產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)政策，2022年制造業(yè)投資增速將高于基建、地產(chǎn)投資增速；消費持續(xù)復蘇，但復蘇空間受到消費結(jié)構(gòu)和疫情反復的制約，增速中樞較難回到疫情前水平；進出口的邏輯由海外供給向國內(nèi)需求拉動切換，疫情沖擊海外供給進而影響我國進口的一次性因素不斷下降，供需缺口仍是決定我國出口未來走勢的關(guān)鍵。

在此基礎(chǔ)上，進一步預測名義GDP。首先，就價格指數(shù)來看，全年P(guān)PI較快回落而CPI溫和回升，GDP平減指數(shù)將逐季回落，預計2021Q4和2022四個季度的平減指數(shù)分別為5%和2.8%、1.7%、1.4%、1.1%。結(jié)合對于通脹和實際GDP的判斷，預計2021Q4名義GDP為9.2%，2022年全年名義GDP為7.4%，其中Q1~Q4四個季度分別為8.6%、6.6%、7.2%和7.3%，一季度較高、二季度回落，下半年企穩(wěn)。

4.22022年企業(yè)盈利預測

從歷史規(guī)律上來看，名義GDP增速和營收增速從數(shù)據(jù)上來看有一定的相關(guān)性，且從經(jīng)濟意義上兩者存在同步性。若對2002年以來名義GDP累計增速和全A營收累計增速進行線性擬合，并結(jié)合宏觀組預測的名義GDP增速結(jié)果（2021全年增速根據(jù)2020Q4推算得到），得到2021年和2022年全部A股營收增速預測值約為19%和7%。

2022年四個季度營收累計同比增速分別為9.2%、7.6%、7.4%、7.4%。此外，將營收累計同比增速與歸母凈利累計同比增速進行線性擬合（忽略異常值），則可得到2021年和2022年全部A股歸母凈利增速預測值約為18%和5%。2022年四個季度歸母凈利潤累計同比增速分別為7.0%、5.2%、5.0%、5.0%。

5.資金層面篇：流動性或迎來邊際寬松

5.1宏觀流動性

在宏觀流動性層面，結(jié)合宏觀組觀點，2022年貨幣政策可能隨整體政策環(huán)境而變化，核心變量是GDP增速走勢。隨著宏觀經(jīng)濟增長壓力加大，信貸、M2、社融三者均將上升到接近略超越經(jīng)濟基本面走勢的水平。具體來看，2022年央行依然會選擇數(shù)量型中介目標作為主要的調(diào)控對象，廣義貨幣M2增速和社融增速兩者同時作為貨幣政策中介目標。

全年總體貨幣政策基調(diào)為穩(wěn)健略寬松的情況下，預計各項金融數(shù)據(jù)增速穩(wěn)定運行。結(jié)合宏觀組預測，2021年M2增速在9%左右，2022年M2增速小幅上升至9.2%左右；2021年社融增速在11%左右，2022年社融增速小幅上升至11.2%左右，其中，人民幣信貸增速2022年預計為12%左右，與2021年末水平相近，走勢總體平穩(wěn)

5.2股市流動性

股市流動性層面，我們預計2021年全年股市資金流入規(guī)模約為9300-16600億元，2022年全年流入規(guī)?；蛭⑸?1200-18500億元。具體來看，當前A股大的資金面背景，一是“房住不炒”背景下居民資產(chǎn)配置逐步轉(zhuǎn)向股市，二是A股國際化提速帶來海外增量資金，三是資管快速發(fā)展公募和私募逐步壯大。在此背景下，我們預計明年整體流動性環(huán)境較今年小幅改善，銀行理財資金、私募資金和股票回購或是明年主要的增量。其中，銀證轉(zhuǎn)賬方面，截至2021Q3，客戶交易結(jié)算資金余額較年初增長2800億元，在此增速下預估今年全年通過銀證轉(zhuǎn)賬渠道流入股市資金規(guī)模為3500-4000億元。我們認為明年市場延續(xù)結(jié)構(gòu)性行情，波動或略有加大，入市規(guī)?？赡苄∮?020-2021年，預計為2500-3000億元。

外資方面，今年外資是股市資金的重要增量之一，截至今年10月通過陸股通進入A股的外資規(guī)模為3247億元，通過QFII進入A股的外資規(guī)模為111億元，我們預估今年全年通過這兩種渠道入市的資金規(guī)模分別是3000-3500和100-200億元。展望明年，隨著海外流動性邊際收緊，我們預計2022年通過陸股通和QFII入市的資金規(guī)?；蜻呺H微降，分別預測為2000-2500億元和0-100億元。

融資余額方面，從歷史經(jīng)驗來看融資資金流入流出節(jié)奏往往與收益率密切相關(guān)，今年股市以結(jié)構(gòu)性行情為主，杠桿資金在三季度市場回調(diào)的背景下有回落的趨勢，同比增長率從二季度44%下降到21%。2021年全年通過融資渠道進入股市的資金規(guī)模預計約2500-3000億元。我們預計2022年市場仍舊以結(jié)構(gòu)性行情為主，2022年通過融資渠道進入股市的資金規(guī)模將小幅下降到2000-2500億元。

公募基金方面，在居民資產(chǎn)配置入市的大趨勢下，2021年仍舊是各類基金發(fā)行的大年，截至今年10月存量公募基金份額（僅統(tǒng)計開放式偏股型與混合型基金）已較去年同期增長約45%，我們預計全年通過公募基金渠道流入股市資金規(guī)模約為13000-14000億元。考慮到明年指數(shù)整體區(qū)間震蕩的走勢和中小盤風格的延續(xù)，我們預計2022年通過公募渠道流入資金增速或放緩，預測約為11000-12000億元左右。

私募基金方面，今年私募基金表現(xiàn)比公募基金更為搶眼，截至今年10月私募基金證券管理規(guī)模同比增長超65%。在此增速下，考慮到萬得全A的漲跌幅，我們預計今年全年通過私募渠道入市資金規(guī)模約為13000-14000億元。假設明年私募基金仍會保持比公募更高的增長率，我們預測規(guī)模約為15000-16000億元。

銀行理財資金方面，同樣受到居民資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)移大趨勢的影響，我們預計今年銀行理財資金不再是顯著流出。資管新規(guī)的實施期將于今年年末結(jié)束，銀行理財產(chǎn)品規(guī)范和調(diào)整迎近尾聲。參考2020年權(quán)益類投資在銀行理財規(guī)模中占比為4.08%，我們假定2021/2022年的該占比為4%，由此我們預估2021年全年通過銀行理財入市的資金規(guī)模約為1000-1500億元，2022年與2021年大體持平。

保險資金方面，截至9月，今年險資流出金額達2529億元，在此背景下，我們預估今年保險資金流出市場的資金規(guī)模約為3000-3500億元。從邊際變化角度，今年9月運用在股票和證券投資上的險資余額較8月已經(jīng)小有回升。明年市場指數(shù)層面上漲的概率較小，風險偏好較低的險資出現(xiàn)今年年初減持的概率較小，因此我們預估為明年通過保險資金入市的規(guī)模約為500-1000億元。

公司回購方面，今年公司回購規(guī)模較往年有所下滑，截至9月上交所今年累計股票回購金額較2020年同期下降50%，因此我們預估今年公司回購的規(guī)模約為500-1000億元?？紤]到明年指數(shù)整體區(qū)間震蕩的走勢，結(jié)構(gòu)性行情背景下，部分公司可能進行股票回購，我們預計明年規(guī)模或小幅回升至1000-1500億元。

主要流出項方面，2021年前9月IPO籌資首發(fā)、增發(fā)、配股的金額分別達3706億元、5762億元、293億元，我們預計2021年全年規(guī)模將分別達到5000-5500億元、7500-8000億元、300-400億元。展望2022年，北交所設立有望進一步提升A股的活躍度，我們預計明年IPO籌資規(guī)模增速有望突破10%-20%的水平，首發(fā)、增發(fā)、配股金額有望分別達到約5500-6000億元、8500-9000億元、400-500億元。今年產(chǎn)業(yè)資本凈減持額較去年有所回落，我們預計2021年全年產(chǎn)業(yè)資本凈減持額將達到4500-5000億元。

從歷史增減持的情況來看，在近兩年結(jié)構(gòu)性行情下，產(chǎn)業(yè)資本凈減持規(guī)模逐漸下降。2022年市場仍是結(jié)構(gòu)性行情為主，限售解禁規(guī)模下降，我們認為產(chǎn)業(yè)減持節(jié)奏或進一步放緩，預計凈減持額將下滑至3000-3500億元。交易費用主要與成交額相關(guān)，預計明年整體是中小成長風格占優(yōu)的一年，延續(xù)結(jié)構(gòu)性行情，市場成交額規(guī)模和今年相仿，預計今明兩年的交易費用均為4500-5000億。

6.行業(yè)配置篇：先強鏈補鏈再消費修復

6.1明年四大配置線索

以2-3個季度的時間維度，市場主線在于科創(chuàng)成長，傳統(tǒng)行業(yè)局部機會為主。其一，戰(zhàn)略重視科創(chuàng)牛市。半導體和專精特新引領(lǐng)科創(chuàng)板，牛市已至，走向戴維斯雙擊階段，細分賽道關(guān)注半導體模擬設