海內(nèi)外的共振

市場(chǎng)表現(xiàn)：A股、美股共振上行1月A股勢(shì)“門(mén)紅金屬領(lǐng)全市場(chǎng)1月A股強(qiáng)勢(shì)反彈實(shí)“開(kāi)門(mén)紅有色金屬領(lǐng)漲市場(chǎng)高端制造板塊漲幅靠前消費(fèi)板塊則表現(xiàn)不佳具體來(lái)看1月A股有色金屬行業(yè)領(lǐng)漲市場(chǎng)高端制板塊漲幅居前計(jì)算機(jī)汽車(chē)電力設(shè)備及新能源機(jī)械等行業(yè)漲幅僅次于有色屬而在現(xiàn)實(shí)中已進(jìn)入右側(cè)復(fù)蘇期的消費(fèi)相關(guān)行業(yè)則表現(xiàn)不佳所有行業(yè)中只有消費(fèi)者服務(wù)商貿(mào)零售兩個(gè)行業(yè)出現(xiàn)下跌從概念指數(shù)來(lái)看漲幅排名靠前的指數(shù)集中在信息技術(shù)、高端制造相關(guān)領(lǐng)域，跌幅靠前的指數(shù)多與旅游出行、餐飲相關(guān)。圖：1月A股強(qiáng)勢(shì)反彈，有色金屬及高端制造板塊相關(guān)行業(yè)漲幅居前

圖：1月A股概念指數(shù)中，漲幅靠前的指數(shù)多集中在與信息技術(shù)、高端制造相關(guān)的領(lǐng)域 1%1%

當(dāng)月漲跌幅 202年年初以來(lái)漲跌幅

PE分位數(shù)（右）

%本月收益率%本月收益率%0%0%1%1%

8%28% 6%6%4% 4%炒股軟件指鈣鈦礦電池指炒股軟件指鈣鈦礦電池指服務(wù)機(jī)器人指一體化壓鑄指稀土指培育鉆石指生物識(shí)別指百度平臺(tái)指機(jī)器人指數(shù)一般零售精選指數(shù)O指數(shù)黃酒指免稅店指啤酒指數(shù)航空運(yùn)輸精選指數(shù)預(yù)制菜指旅游出行指0% 2%-%有色金計(jì)算有色金計(jì)算汽車(chē)電力設(shè)備及新能源機(jī)創(chuàng)業(yè)板通信非銀行金基礎(chǔ)化電子建家石油石鋼鐵萬(wàn)得全滬深國(guó)防醫(yī)建上證指煤傳食品飲輕工制紡織服銀行農(nóng)林牧房地電力及公用事業(yè)交通運(yùn)商貿(mào)零售消費(fèi)者服注商零費(fèi)服林牧漁、地因利為E得。進(jìn)一步地我們觀測(cè)了2022年12月和2023年1月A股各行業(yè)內(nèi)部上漲個(gè)股占比歷史分位數(shù)的變化及個(gè)股漲跌幅標(biāo)準(zhǔn)差歷史分位數(shù)的分布（月度漲跌幅，發(fā)現(xiàn)：從靜態(tài)的視角來(lái)看，1月有色金屬、計(jì)算機(jī)、汽車(chē)等3個(gè)行業(yè)的上漲個(gè)股占比歷史分位數(shù)達(dá)到了%以上，且行業(yè)內(nèi)漲跌幅分化并不明顯，這意味市場(chǎng)在這些板塊的一致預(yù)期較強(qiáng)除非銀行金融外的其余12個(gè)行業(yè)的漲跌幅標(biāo)差歷史分位數(shù)均低于50%。全部行業(yè)中，只有消費(fèi)者服務(wù)、商貿(mào)零售、食品飲三個(gè)行業(yè)的個(gè)股上漲占比歷史分位數(shù)低于50%。從動(dòng)態(tài)的視角來(lái)看2023年1月相較于2022年12月而言除消費(fèi)者服務(wù)商貿(mào)零售食品飲料三個(gè)行業(yè)個(gè)股上漲占比分位數(shù)下降外其余所有行業(yè)的個(gè)股上漲占比分位數(shù)均在上升從行業(yè)內(nèi)個(gè)股分化的角度來(lái)看食品飲料商貿(mào)零售、房地產(chǎn)的行業(yè)內(nèi)個(gè)股表現(xiàn)差異明顯收斂。行業(yè)個(gè)股上漲占比歷史分位數(shù)110%100%90%80%70%60%50%40%上漲占比分位數(shù)均值83.82%-20%30%有色金屬煤炭基礎(chǔ)化電力及公用事業(yè)交通運(yùn)輸鋼鐵機(jī)械建材通信紡織服裝石油石化國(guó)防軍工行業(yè)個(gè)股上漲占比歷史分位數(shù)110%100%90%80%70%60%50%40%上漲占比分位數(shù)均值83.82%-20%30%有色金屬煤炭基礎(chǔ)化電力及公用事業(yè)交通運(yùn)輸鋼鐵機(jī)械建材通信紡織服裝石油石化國(guó)防軍工銀行0%農(nóng)林牧漁房地產(chǎn)食品飲料傳媒標(biāo)準(zhǔn)差分位數(shù)均值24.32%20%汽車(chē)建筑電子商貿(mào)零售 計(jì)算機(jī)電力設(shè)備及新能源40%家電60%非銀行金融綜合消費(fèi)者服務(wù)80%100%行業(yè)個(gè)股漲跌幅標(biāo)準(zhǔn)差歷史分位數(shù)注：個(gè)上漲比漲跌標(biāo)準(zhǔn)以月度據(jù)為算準(zhǔn)；紅的為個(gè)漲跌幅值名五行，綠業(yè)為五行；泡小表個(gè)股跌均大。行業(yè)個(gè)股上漲占比歷史分位數(shù)（較上一期變化）-80%食品飲料-60%房地產(chǎn)石油石化紡織服裝-40%電子有色金屬消費(fèi)者服務(wù)-20%行業(yè)個(gè)股上漲占比歷史分位數(shù)（較上一期變化）-80%食品飲料-60%房地產(chǎn)石油石化紡織服裝-40%電子有色金屬消費(fèi)者服務(wù)-20%煤炭% 非銀行金融工 電力及公用事業(yè)綜合20%40%60%0%80%機(jī)械農(nóng)林牧漁汽車(chē)通信計(jì)算建材20%建筑家電電力設(shè)備及新能源40%60%行業(yè)個(gè)股漲跌幅標(biāo)準(zhǔn)差歷史分位數(shù)（較上一期變化）1月美股表：穩(wěn)反彈可選領(lǐng)漲1月美股企穩(wěn)反彈核心原因在于美國(guó)通脹延續(xù)此前的下行趨勢(shì)同時(shí)年四季度美國(guó)GDP增速超預(yù)期投資者對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)“軟著陸樂(lè)觀前景的預(yù)期有所加強(qiáng)1月中旬公布的通脹數(shù)據(jù)基本符合市場(chǎng)預(yù)期CPI同步增速由此前7.1%下降至6.5%顯示通脹壓力短期繼續(xù)緩解月末公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示美國(guó)四季度GDP的環(huán)比折年率為2.9%，增速高于市場(chǎng)的一致預(yù)期。盡管在此期間部分美聯(lián)儲(chǔ)官員做出鷹派表態(tài)但是美國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出“軟著陸跡象加強(qiáng)了投資者的樂(lè)觀預(yù)期繼而推動(dòng)美股的上行從板塊表現(xiàn)來(lái)看大多數(shù)板塊取得正收益其中可選消費(fèi)板塊與通訊設(shè)備板塊漲幅最大。美國(guó)ETF中做多科技、做多消費(fèi)、做空天然氣的ETF漲幅居前，而做多天然氣、做空科技、做空新興市場(chǎng)的ETF則跌幅居前。圖：1月美股企穩(wěn)反彈可選消費(fèi)與通訊板塊漲幅居前圖：從ETF的表現(xiàn)來(lái)看，美國(guó)做多科技、做多消費(fèi)、ETF全稱(chēng)1月以來(lái)漲跌幅OASTETF全稱(chēng)1月以來(lái)漲跌幅OASTTDJSNAT10.34%OCTYASDAY2XXOTTemTN56.25%DeonDayCIecoul3X55.99%TCONNTTR49.10%DeonDayecoducorul3X42.71%DeonDayP500itl3XTF42.55%DeonDayouhoeaul41.73%DeonDayealul3Xaes40.58%DeonDayTECaul39.89%DeonDayCsrDscetul3XTF39.74%edaes12ohNaual23.80%DONDYGTAR3X23.97%oaesaotecoducos24.66%DeonDayDowJoestr3XTF31.46%DeonDayP500itr3XTF33.03%ahoobegNaualGasubdexTN34.19%美國(guó)天然氣基金有限合伙企業(yè)35.32%DeonDayecoducorear3X35.71%OXcoSANG3XveseevTN39.75%oaesaoobegNaualGas59.06%幅 P1%1%1%1%8%6%4%2%0%-%-%

10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%標(biāo)普5標(biāo)普5可選消標(biāo)普5通訊標(biāo)普5房地標(biāo)普5信息技標(biāo)普5材標(biāo)普5金標(biāo)普5指標(biāo)普5工道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)標(biāo)普5能標(biāo)普5必選消標(biāo)普5醫(yī)療標(biāo)普5公用事業(yè)lomeg全球主市場(chǎng)指數(shù)：長(zhǎng)風(fēng)優(yōu)1月全球主要股票市場(chǎng)的各類(lèi)風(fēng)格指數(shù)均有上行但風(fēng)格特征則有所分化成長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格來(lái)看：A股、美股、日股均是成長(zhǎng)風(fēng)格占優(yōu)，英股仍是價(jià)值風(fēng)格優(yōu)港股與臺(tái)股的風(fēng)格并不明朗從大盤(pán)小盤(pán)風(fēng)格來(lái)看日股臺(tái)股的大盤(pán)風(fēng)占優(yōu)港股英股則是小盤(pán)風(fēng)格占優(yōu)A股和美股的成長(zhǎng)股中大盤(pán)風(fēng)格占優(yōu)而值股中均是小盤(pán)風(fēng)格占優(yōu)。10%8%6%4%2%0%-0%10%810%8%6%4%2%0%-0%10%8%6%4%2%0%-0%-0%-0%22002-222003-222004-222005-222006-222007-222008-222009-222010-222011-222012-222101-222102-222103-222104-222105-222106-222107-222108-222109-222110-222111-222112-222201-222202-222203-222204-222205-222206-222207-222208-222209-222210-222211-222212-222301-26%4%2%0%-0%-6%4%2%0%-0%-0%-0%22002-222003-222004-222005-222006-222007-222008-222009-222010-222011-222012-222101-222102-222103-222104-222105-222106-222107-222108-222109-222110-222111-222112-222201-222202-222203-222204-222205-222206-222207-222208-222209-222210-222211-222212-2622301-26

-0%22001--0%圖0：臺(tái)股大盤(pán)成長(zhǎng)風(fēng)格最圖0：臺(tái)股大盤(pán)成長(zhǎng)風(fēng)格最為強(qiáng)勢(shì) 10%22003-2臺(tái)灣大盤(pán)成長(zhǎng)220臺(tái)灣大盤(pán)成長(zhǎng)22005-222006-222007-222008-222009-222010-222011-2臺(tái)灣大盤(pán)價(jià)值220臺(tái)灣大盤(pán)價(jià)值22101-222102-222103-222104-222105-222106-222107-2臺(tái)灣中小盤(pán)成長(zhǎng)221臺(tái)灣中小盤(pán)成長(zhǎng)22109-222110-222111-222112-222201-222202-222203-222204-2臺(tái)灣中小盤(pán)價(jià)值222臺(tái)灣中小盤(pán)價(jià)值22206-222207-222208-222209-222210-222211-222212-222301-2-0%圖：美股成長(zhǎng)風(fēng)格相對(duì)占優(yōu)-0%圖：美股成長(zhǎng)風(fēng)格相對(duì)占優(yōu) 10%22002-222003-2美國(guó)大盤(pán)成長(zhǎng)220美國(guó)大盤(pán)成長(zhǎng)22005-222006-222007-222008-222009-222010-222011-2美國(guó)大盤(pán)價(jià)值220美國(guó)大盤(pán)價(jià)值22101-222102-222103-222104-222105-222106-222107-2美國(guó)中小盤(pán)成長(zhǎng)221美國(guó)中小盤(pán)成長(zhǎng)22109-222110-222111-222112-222201-222202-222203-222204-2美國(guó)中小盤(pán)價(jià)值222美國(guó)中小盤(pán)價(jià)值22206-222207-222208-222209-222210-222211-222212-222301-2

6%5%4%3%2%1%0%-0%-0%-0%2%2%1%1%5%0%香港大盤(pán)價(jià)值香港中小盤(pán)成長(zhǎng)臺(tái)灣盤(pán)成英國(guó)中小盤(pán)價(jià)英國(guó)中小盤(pán)成中國(guó)大盤(pán)成長(zhǎng)香港中小盤(pán)成臺(tái)灣大盤(pán)價(jià)值臺(tái)灣中小盤(pán)價(jià)中國(guó)小盤(pán)成長(zhǎng)美國(guó)大盤(pán)成長(zhǎng)臺(tái)灣中小盤(pán)成日本大盤(pán)成長(zhǎng)英國(guó)盤(pán)價(jià)值美國(guó)中小盤(pán)成香港小盤(pán)香港大盤(pán)價(jià)值美國(guó)中小6%5%4%3%2%1%0%-0%-0%-0%2%2%1%1%5%0%香港大盤(pán)價(jià)值香港中小盤(pán)成長(zhǎng)策略專(zhuān)題研究圖：1月全球主要股票市場(chǎng)的各類(lèi)風(fēng)格指數(shù)均有上行 2020年以來(lái)漲跌幅1策略專(zhuān)題研究圖：1月全球主要股票市場(chǎng)的各類(lèi)風(fēng)格指數(shù)均有上行 2020年以來(lái)漲跌幅1月以來(lái)漲跌幅（右）圖：A股大盤(pán)成長(zhǎng)風(fēng)格反彈幅度最大 圖：港股中小盤(pán)成長(zhǎng)漲幅最高 香港大盤(pán)成長(zhǎng)香港中小盤(pán)價(jià)值中國(guó)大盤(pán)成長(zhǎng)中國(guó)大盤(pán)價(jià)值中國(guó)小盤(pán)成長(zhǎng)中國(guó)小盤(pán)價(jià)值8%6%4%2%0%-0%-0%8%策略專(zhuān)題研究圖2：日股大盤(pán)風(fēng)格表現(xiàn)優(yōu)于小盤(pán)股 圖：英股小盤(pán)風(fēng)格反彈幅度更大 6%

日本大盤(pán)成長(zhǎng) 日本大盤(pán)價(jià)值 日本中小盤(pán)成長(zhǎng) 日本中小盤(pán)價(jià)值

4%

英國(guó)大盤(pán)成長(zhǎng) 英國(guó)大盤(pán)價(jià)值 英國(guó)中小盤(pán)成長(zhǎng) 英國(guó)中小盤(pán)價(jià)值4% 2%2% 0%0% -0%-0% -0%001-202-2-001-202-2-2222001-222002-222003-222004-222005-222006-222007-222008-222009-222010-222011-222012-222101-222102-222103-222104-222105-222106-222107-222108-222109-222110-222111-222112-222201-222202-222203-222204-222205-222206-222207-222208-222209-222210-222211-222212-222301-2通過(guò)比較全球各主要市場(chǎng)成長(zhǎng)風(fēng)格指數(shù)與價(jià)值風(fēng)格指數(shù)的估值水平與分位數(shù)，我們發(fā)現(xiàn)：目前全球主要市場(chǎng)的成長(zhǎng)風(fēng)格指數(shù)的PE與PB絕對(duì)值、歷史分位數(shù)均高于對(duì)應(yīng)的價(jià)值風(fēng)格指數(shù)相比之下A股成長(zhǎng)風(fēng)格指數(shù)的PE絕對(duì)值較高在全球主要股票市場(chǎng)中僅次于美國(guó)排名第二；而A股價(jià)值風(fēng)格指數(shù)的PE絕對(duì)值相對(duì)較低在全球主要股票市場(chǎng)中僅高于歐股市場(chǎng)從PB的角度來(lái)看美股無(wú)論是價(jià)值還是成長(zhǎng)風(fēng)格指數(shù)都是全球最貴的，而A股價(jià)值股在全球范圍內(nèi)仍然具備性價(jià)比。圖4：A股成長(zhǎng)股PE的絕對(duì)值僅低于美股而A股價(jià)值股的PE絕對(duì)值僅高于歐洲

圖：美股無(wú)論是價(jià)值還是成長(zhǎng)風(fēng)格指數(shù)都是全球最貴的，而A股的價(jià)值股在全球范圍內(nèi)仍具備性價(jià)比 PE P分位數(shù)（右）3530252015105MMC中國(guó)價(jià)值指MC美國(guó)價(jià)值型指數(shù)MC新興市場(chǎng)價(jià)值型指MC歐洲價(jià)值型指數(shù)MC日本價(jià)值型指數(shù)MC香港價(jià)值型指數(shù)MC全球價(jià)值型指數(shù)MCIA價(jià)值型指數(shù)MCMC美國(guó)成長(zhǎng)型指MC新興市場(chǎng)成長(zhǎng)型指MC歐洲成長(zhǎng)型指數(shù)MC日本成長(zhǎng)型指數(shù)MC香港成長(zhǎng)型指數(shù)MC全球成長(zhǎng)型指數(shù)MCIA

9% 108% 97% 86% 75% 644% 543% 32% 21% 10% 0

PB P分位數(shù)（右）

10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%MMC中國(guó)價(jià)值指MCMC新興市場(chǎng)價(jià)值型指MC歐洲價(jià)值型指數(shù)MC日本價(jià)值型指數(shù)MC香港價(jià)值型指數(shù)MC全球價(jià)值型指數(shù)MCIAE價(jià)值型指數(shù)MCMC美國(guó)成長(zhǎng)型指MC新興市場(chǎng)成長(zhǎng)型指MC歐洲成長(zhǎng)型指數(shù)MC日本成長(zhǎng)型指數(shù)MC香港成長(zhǎng)型指數(shù)MC全球成長(zhǎng)型指數(shù)MCIAEBlome，分位計(jì)起始期為990年1月1日。

Blome，分位計(jì)起始期為990年1月1日。7

1月以來(lái)以10年期中債國(guó)債到期收益率計(jì)算的萬(wàn)得全A1月以來(lái)以10年期中債國(guó)債到期收益率計(jì)算的萬(wàn)得全A風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降了46個(gè)（股票相較于債券的性價(jià)比在下降位于歷史均值與歷史+1倍標(biāo)準(zhǔn)差之間；以7天余額寶年化收益率計(jì)算的萬(wàn)得全A風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)同樣下降46個(gè)P處于歷史均值與歷史均值+1倍標(biāo)準(zhǔn)差之間；以10年期美國(guó)國(guó)債到期收益率計(jì)算的恒生數(shù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降73個(gè)P，處于歷史均值與+1倍標(biāo)準(zhǔn)差之間；標(biāo)普500指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)變化不大，相較于2022年12月小幅下降3個(gè)P。圖6：1月萬(wàn)得全A以0年國(guó)債到期收益率計(jì)算的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降了46個(gè)BP，在均值和1倍標(biāo)準(zhǔn)差之間 圖8：1月以來(lái)恒生指數(shù)以0年期美國(guó)國(guó)債到期收益率計(jì)算的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降了73個(gè)BP 88

圖：1月以來(lái)萬(wàn)得全A以余額寶收益率計(jì)算的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降圖：1月以來(lái)萬(wàn)得全A以余額寶收益率計(jì)算的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降6個(gè)BP，在均值與1倍標(biāo)準(zhǔn)差之間 圖：1月以來(lái)標(biāo)普500以10年期美國(guó)國(guó)債到期收益率計(jì)算的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降了3個(gè)BP 策略專(zhuān)題研究股債風(fēng)策略專(zhuān)題研究股債風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：A股、港股下降，美股持平萬(wàn)得全A港股險(xiǎn)溢價(jià)降，標(biāo)普0風(fēng)險(xiǎn)溢持平-.2-.2517--.2-.2517-1-117-1-117-1-117-1-117-1-117-1-117-1-117-1-117-1-118-1-118-1-118-1-118-1-118-1-118-1-118-1-118-1-118-1-118-1-119-1-119-1-119-1-119-1-119-1-119-1-119-1-119-1-119-1-119-1-120-1-120-1-120-1-120-1-120-1-120-1-120-1-120-1-120-1-120-1-121-1-121-1-121-1-121-1-121-1-121-1-121-1-121-1-121-1-121-1-122-1-122-1-122-1-1100022-1-1000

1月萬(wàn)得全A的格雷厄姆股債相比2022年12月下降了1月萬(wàn)得全A的格雷厄姆股債相比2022年12月下降了35個(gè)（股票相對(duì)于AA企業(yè)債的性價(jià)比下降重回歷史均值與歷史+1倍標(biāo)準(zhǔn)差之間標(biāo)普500的格雷厄姆股債比上升了25個(gè)P（股票相對(duì)于AA企業(yè)債的性價(jià)比上升，位于歷史均值和+1倍標(biāo)準(zhǔn)差之間。圖0：1月以來(lái)萬(wàn)得全A格雷厄姆股債比下降了35個(gè)BP 圖1：1月以來(lái)標(biāo)普500的格雷厄姆股債比上升了5個(gè)BP 0050-.05-.1-.151/PE(標(biāo)普0)-21/PE(標(biāo)普0)-2美國(guó)企業(yè)債到期收益率(穆迪)1標(biāo)準(zhǔn)差1.5標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)普50（右）均值-1標(biāo)準(zhǔn)差-1.5標(biāo)準(zhǔn)差均值-1標(biāo)準(zhǔn)差-1.5標(biāo)準(zhǔn)差600500400300200策略專(zhuān)題研究2策略專(zhuān)題研究22格雷厄股債A股下降美股9估值盈利匹配度大盤(pán)價(jià)值指數(shù)收益率開(kāi)始追趕席勒指：E周期調(diào)市盈）1月A股主要寬基指數(shù)和風(fēng)格指數(shù)的PE均有上行1月萬(wàn)得全A的CPE較2022年12月上升6.25%若分母換成過(guò)去5年經(jīng)通脹調(diào)整的歸母凈利潤(rùn)最大值，則1月萬(wàn)得全A的CAPE較2022年12月上升6.95%。從風(fēng)格上看，成長(zhǎng)風(fēng)格指數(shù)的CPE上升幅度相對(duì)較大1月創(chuàng)業(yè)板指大盤(pán)成長(zhǎng)指數(shù)小盤(pán)成長(zhǎng)指數(shù)的CPE相比2022年12月分別上升了7.77%9.07%和7.87%相對(duì)而言價(jià)值風(fēng)格指數(shù)CPE的上行幅度相對(duì)較小，大盤(pán)價(jià)值、小盤(pán)價(jià)值指數(shù)的CPE相2022年12月的上升幅度分別為2.30%和4.96%從CPE的歷史位置來(lái)看主要寬基指數(shù)中，除萬(wàn)得全A的CPE略高于歷史均值水平外，其余指數(shù)的CPE都位于歷史均值以下其中中證500指數(shù)的CPE仍在歷史-1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下風(fēng)格指數(shù)中除大盤(pán)成長(zhǎng)指數(shù)的CPE略高于歷史均值外，其他指數(shù)的CPE也低于歷史均值水平，特別是大盤(pán)價(jià)值風(fēng)格指數(shù)的CPE在歷史1.5倍標(biāo)準(zhǔn)差附近。圖2：3年1月萬(wàn)得全A的CPE較22年2月上升6.2%

圖：分母換成過(guò)去5年經(jīng)通脹調(diào)整的歸母凈利潤(rùn)最大值則1月萬(wàn)得全A的PE較去年2月上升6.9%

圖4：3年1月上證指數(shù)的CPE較202年2月上升8.3%

注C5最觀是了量即便在利于去5年樂(lè)情形，場(chǎng)估是仍理。圖：3年1月滬深300的CPE較22年12月上升5.3%

圖6：3年1月創(chuàng)業(yè)板指的CPE較202年2月上升7.7%

圖：3年1月中證500的CPE較22年12月上升5.9% 圖8：3年1月大盤(pán)成長(zhǎng)的CPE較202年2月上升9.0%

圖：3年1月大盤(pán)價(jià)值的CPE較202年2月上升2.3% 圖0：3年1月小盤(pán)成長(zhǎng)的CPE較202年2月上升7.8%

圖：3年1月小盤(pán)價(jià)值的CPE較202年2月上升4.9%

1月美股主要寬基指數(shù)的CPE均上行：標(biāo)普500指數(shù)的CPE較2022年12月上升1.00%，納斯達(dá)克指數(shù)的CPE較2022年12月上升10.97%；標(biāo)普500指數(shù)的CPE處于歷史均值與+1倍標(biāo)準(zhǔn)差之間納斯達(dá)克指數(shù)的CPE處于歷史均值與+1倍標(biāo)準(zhǔn)差之間。圖2：3年1月標(biāo)普50的CPE較022年12月上升1.0%

圖：23年1月納斯達(dá)克指數(shù)的CPE較2022年2月上升1.9% 標(biāo)普50CPE 均值 +標(biāo)準(zhǔn)差-標(biāo)準(zhǔn)差 +.標(biāo)準(zhǔn)差 -.標(biāo)準(zhǔn)標(biāo)普5走勢(shì)（右）45403530252015

7017010080020594094lomeg lomeg從全球主要市場(chǎng)風(fēng)格指數(shù)的CPE來(lái)看，美股的價(jià)值指數(shù)CPE在全球主市場(chǎng)指數(shù)中排名第一成長(zhǎng)指數(shù)排名第二而A股分化較大A股成長(zhǎng)指數(shù)的排名第一，但價(jià)值指數(shù)的CPE在全球排名靠后（絕對(duì)值略高于港股，分位數(shù)最低。主要股市場(chǎng)成長(zhǎng)與價(jià)值之間的CPE之差多處于歷史較高分位數(shù)。圖4：美股的成長(zhǎng)與價(jià)值指數(shù)CAPE在全球主要市場(chǎng)指數(shù)中均排名靠前，而A股分化較大A股成長(zhǎng)型指數(shù)的PE排名全球第一但價(jià)值型指數(shù)的PE在全球排名倒數(shù)第二 CPE 全球價(jià)值型風(fēng)格數(shù)CAPE全球價(jià)值型風(fēng)格數(shù)CAPE數(shù)CAPE：成-價(jià)值504742403737343332282018242421212119161515131099%50 8%40 7%6%30 5%4%20 3%10 2%1%MCMC美國(guó)價(jià)值型指MC全球價(jià)值型指數(shù)MC歐洲價(jià)值型指數(shù)MCI歐澳遠(yuǎn)東價(jià)值型指MCMC新興市場(chǎng)價(jià)值型指MC中國(guó)價(jià)值指數(shù)MC香港價(jià)值型指MC中國(guó)成長(zhǎng)指數(shù)MC美國(guó)成長(zhǎng)型指MC全球成長(zhǎng)型指MCMC日本成長(zhǎng)型指MCI歐澳遠(yuǎn)東成長(zhǎng)型指MC新興市場(chǎng)成長(zhǎng)型指MC香港成長(zhǎng)型指數(shù)中國(guó)：成長(zhǎng)價(jià)長(zhǎng)全球：成長(zhǎng)價(jià)香港：成長(zhǎng)價(jià)日本：成長(zhǎng)價(jià)歐洲：成長(zhǎng)價(jià)新興市場(chǎng)：成長(zhǎng)價(jià)值歐澳遠(yuǎn)東：成長(zhǎng)價(jià)值lomeg收益E：價(jià)值指收益始追趕OE從估值與盈利的匹配度來(lái)看當(dāng)前主要寬基和風(fēng)格指數(shù)的收益率與E的異程度相較于200年底時(shí)已大幅下降2021年以“還債最多的指數(shù)是大盤(pán)成長(zhǎng)與創(chuàng)業(yè)板指大盤(pán)成長(zhǎng)已經(jīng)回吐了020年以來(lái)的全部估值擴(kuò)張甚至已經(jīng)于跑不贏OE的狀態(tài)。若以2019年初為起始點(diǎn)進(jìn)行計(jì)算，當(dāng)前有半數(shù)寬基與風(fēng)格指數(shù)的收益率均落后于OE；目前除大盤(pán)價(jià)值風(fēng)格指數(shù)收益率落后OE較外，其他寬基與風(fēng)格指數(shù)的年化收益率與年化E之差均在正負(fù)5以內(nèi)。當(dāng)月來(lái)看，大盤(pán)價(jià)值指數(shù)收益率開(kāi)始追趕O，同時(shí)上證指數(shù)、滬深30、大盤(pán)成長(zhǎng)指數(shù)小盤(pán)價(jià)值指數(shù)的年化收益率向年化OE收斂而創(chuàng)業(yè)板指收益率對(duì)E的透支程度再次擴(kuò)張。對(duì)于行業(yè)而言，將2023年預(yù)期OE納入考量后，電力設(shè)備與新能源仍是當(dāng)前收益率對(duì)OE透支程度最高的行業(yè)此前透支程度較高的消費(fèi)者服務(wù)行業(yè)在1月還債幅度最大如果我們假設(shè)2019-2023年五年收益率向OE回歸以及2023年的累計(jì)年化收益率-累計(jì)年化OE回歸到過(guò)去合理的歷史中樞的情形那么創(chuàng)業(yè)板指“還債壓力有所上升而無(wú)論在哪種情形下，大盤(pán)價(jià)值、滬深0的預(yù)期收益率均排名靠前。圖5：大盤(pán)價(jià)值指數(shù)收益率開(kāi)始追趕O，同時(shí)上證指數(shù)、滬深30、大盤(pán)成長(zhǎng)指數(shù)、小盤(pán)價(jià)值指數(shù)的年化收益率向年化E收斂 5%

22/2/1 22//31 22//3-22/2/1 2023/1/3-22/2/1（右

30%4%3%

25%2%1%

20%0% 15%-0%-0%

10%-0%-0%

05%-0%

指大盤(pán)成長(zhǎng)滬深300萬(wàn)得全A長(zhǎng)中證500中證100數(shù)值

00%注軸為9年至特時(shí)點(diǎn)的化益率化沒(méi)際值采預(yù)測(cè)值。圖6：將223年預(yù)期E納入考量后，電力設(shè)備與新能源仍是當(dāng)前透支程度最高的行業(yè) 21-21-0累計(jì)收益對(duì)O的透支（） 21至今累計(jì)收益R的透支（）（）（） 當(dāng)月透支前月透支（右）6% 3%4%2%0%-0%-0%

2%1%0%-%-%-%建非銀行金鋼建非銀行金鋼家有色金屬通計(jì)算機(jī)械電子建綜醫(yī)銀食品飲電力設(shè)備及新能基礎(chǔ)化綜合金輕工制國(guó)防軍煤房地產(chǎn)紡織服傳電力及公用事交通運(yùn)商貿(mào)零消費(fèi)者服務(wù)注軸為9年至特時(shí)點(diǎn)的化益率化沒(méi)際值采預(yù)測(cè)值，指23年1，指2年12月。圖7：截至1月1日，創(chuàng)業(yè)板指的“還債”壓力有所上升，無(wú)論哪種情形下大盤(pán)價(jià)值、滬深00的預(yù)期收益率均排名靠前 注：據(jù)至20311。PB：金融部分周行業(yè)于被低狀態(tài)圖8：從PBE的角度看，煤炭、銀行、石油石化仍處于被低估的狀態(tài) PB中位數(shù)PB中位數(shù).0煤炭有色金屬基礎(chǔ)化工電力設(shè)備及新銀行建材醫(yī)藥非銀行金建筑交通運(yùn)輸電力及公用事業(yè)通信輕工制機(jī)械電紡織服裝鋼鐵傳媒綜合金融02%1%2022年預(yù)測(cè)ROE2022年預(yù)測(cè)ROE5%0%-5注：據(jù)至0311。PE交運(yùn)輸鋼鐵、礎(chǔ)化行業(yè)被估圖9：從PG的角度來(lái)看，交通運(yùn)輸、鋼鐵、基礎(chǔ)化工等行業(yè)被低估交通運(yùn)輸PE中位數(shù)交通運(yùn)輸PE中位數(shù)29.6商貿(mào)零售、消費(fèi)者服務(wù)、農(nóng)林牧漁、房地產(chǎn)由于不存在，未在圖中展示鋼鐵電子傳媒汽車(chē)輕工制造國(guó)防軍工基礎(chǔ)化工機(jī)械電力及公用事業(yè)計(jì)算機(jī)電力設(shè)備及新能源建材紡織服裝非銀行金融醫(yī)藥綜合金融202年預(yù)測(cè)中位數(shù)27.78建筑有色金屬食品飲料家電銀行通信石油石化煤炭5%2022年預(yù)測(cè)歸母凈利潤(rùn)增2022年預(yù)測(cè)歸母凈利潤(rùn)增G3%2%1%0%0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 10PE(M)注：據(jù)至0311。CF/S(CF/S(M)P：行、銀行金、煤行業(yè)被估87654PS(M)3210-0%綜合農(nóng)林牧漁商貿(mào)零售0%國(guó)防軍工紡織服裝CF/S(TTM87654PS(M)3210-0%綜合農(nóng)林牧漁商貿(mào)零售0%國(guó)防軍工紡織服裝CF/S(TTM中位數(shù)1.6%消費(fèi)者服務(wù)機(jī)械電子輕工制造鋼鐵有色金屬汽車(chē)1%電力設(shè)備及新能源醫(yī)藥傳媒基礎(chǔ)化工建材交通運(yùn)輸房地產(chǎn)食品飲料電力及公用事業(yè)2%煤炭 3%非銀行金融4%綜合金融5%6%PS(TTM)中位數(shù)1457%注：據(jù)至0311。關(guān)鍵市場(chǎng)特征指標(biāo)：A股波動(dòng)率下降，估值擴(kuò)加速市場(chǎng)特指標(biāo)上漲個(gè)占比，分化度下降1月A股上漲個(gè)股占比大幅回升，全部A股月度區(qū)間收益率為正的個(gè)股占上升至86.2%，與此同時(shí)個(gè)股漲跌幅的標(biāo)準(zhǔn)差有所下降。茅指數(shù)同步反彈，如果以2020年12月為起始點(diǎn)進(jìn)行計(jì)算，當(dāng)前茅指數(shù)的累計(jì)收益率為-9.2%。圖1：3年1月A股上漲個(gè)股占比大幅回升個(gè)股 圖：3年1月茅指數(shù)繼續(xù)回升漲跌幅標(biāo)準(zhǔn)差有所降低 10%8%6%4%2%0%

全上漲占比 全個(gè)股漲跌幅標(biāo)準(zhǔn)差（季度滾動(dòng)平均，右）4035302520151052210012100721101211072120121207213012130721401214072150121507216012160721701217072180121807219012190722001220072210122107222012220722301

市場(chǎng)特指標(biāo)A股、美波動(dòng)均有回落圖3：1月A股波動(dòng)率繼續(xù)下行 圖：1月美股的波動(dòng)率同樣回落

市場(chǎng)特指標(biāo)自由流市值2上升如果假設(shè)2023年1月的2同比增速與2022年12月持平，則截至1月31日全A的自由流通市值/2將較上一期上升80個(gè)P至14.17%。這意味著A股自由流通市值相對(duì)于2的擴(kuò)張速度重新出現(xiàn)上升。過(guò)去一段時(shí)間國(guó)內(nèi)和海外問(wèn)題的鐘擺都指向了有利于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的位置，推動(dòng)了A股的估值擴(kuò)張。未來(lái)要關(guān)注房地產(chǎn)的修復(fù)程度，如果復(fù)蘇不及預(yù)期的后果是貨幣乘數(shù)的持續(xù)收縮從而壓制M2的增長(zhǎng)估值壓力反而會(huì)體現(xiàn)“衰退寬松交易不會(huì)出現(xiàn)在股票市場(chǎng)之中。圖5：1月全部A股的自由流通市值M2上升至4.17%

注：設(shè)203年1的2比速與202年2月平。風(fēng)險(xiǎn)提示1）測(cè)算誤差。文中有關(guān)歷史數(shù)據(jù)的回溯測(cè)算可能存在一定的誤差。插圖目錄圖1：1月A股強(qiáng)勢(shì)反彈，有色金屬及高端制造板塊相關(guān)行業(yè)漲幅居前 3圖2：1月A股概念指數(shù)中，漲幅靠前的指數(shù)多集中在與信息技術(shù)、高端制造相關(guān)的領(lǐng)域 3圖3：有色金屬、計(jì)算機(jī)、汽車(chē)等13個(gè)行業(yè)的上漲個(gè)股占比歷史分位數(shù)達(dá)到了90%以上 4圖4：1月，除消費(fèi)者服務(wù)、商貿(mào)零售、食品飲料外，其余行業(yè)個(gè)股上漲占比均上升 4圖5：1月美股企穩(wěn)反彈，可選消費(fèi)與通訊板塊漲幅居前 5圖6：從ETF的表現(xiàn)來(lái)看，美國(guó)做多科技、做多消費(fèi)、做空天然氣的ETF漲幅居前 5圖7：1月全球主要股票市場(chǎng)的各類(lèi)風(fēng)格指數(shù)均有上行 6圖8：A股大盤(pán)成長(zhǎng)風(fēng)格反彈幅度最大 6圖9：港股中小盤(pán)成長(zhǎng)漲幅最高 6圖10：臺(tái)股大盤(pán)成長(zhǎng)風(fēng)格最為強(qiáng)勢(shì) 6圖11：美股成長(zhǎng)風(fēng)格相對(duì)占優(yōu) 6圖12：日股大盤(pán)風(fēng)格表現(xiàn)優(yōu)于小盤(pán)股 7圖13：英股小盤(pán)風(fēng)格反彈幅度更大 7圖14：A股成長(zhǎng)股PE的絕對(duì)值僅低于美股，而A股價(jià)值股的PE絕對(duì)值僅高于歐洲 7圖15：美股無(wú)論是價(jià)值還是成長(zhǎng)風(fēng)格指數(shù)都是全球最貴的，而A股的價(jià)值股在全球范圍內(nèi)仍具備性價(jià)比 7圖16：1月萬(wàn)得全A以10年國(guó)債到期收益率