2020年咨詢工程師考試《方法與實(shí)務(wù)》講義教程

2020年咨詢工程師（投資）考試《方法與實(shí)務(wù)》講義教程第八章融資方案分析第八章融資方案分析整寬方路分析（料軒）整寬方路分析（料軒）本章考情分析：本章對(duì)于建設(shè)工程大類專業(yè)的考生來(lái)講，屬于難度比較大的章節(jié)，其中資金成本分析的知識(shí)屬于傳統(tǒng)知識(shí)點(diǎn)（近三年都和投資分析合并考察），而后面資產(chǎn)證券化分析及企業(yè)并購(gòu)及債務(wù)重組的章節(jié)屬于金融領(lǐng)域的知識(shí)，但從核心上來(lái)說(shuō)，需要用到第六章所學(xué)的內(nèi)容。本章學(xué)習(xí)須具有第六、七章的基礎(chǔ)，學(xué)習(xí)理解難度不大，但資金成本分析及企業(yè)并購(gòu)中收入法、成本法、市場(chǎng)法要理解為主，容易考到計(jì)算，尤其是收入法中的公允價(jià)值計(jì)量需要在理解的基礎(chǔ)上有一定量的練習(xí)題。本章應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注“普通股資金成本”、“債務(wù)資金成本”、“加權(quán)平均資金成本”、“息稅前利潤(rùn)一每股利潤(rùn)分析法"、“收入法計(jì)量企業(yè)公允價(jià)值"一這幾個(gè)知識(shí)點(diǎn)。今年考試中會(huì)涉及1—2個(gè)小問(wèn)題。本章的學(xué)習(xí)應(yīng)以理解各類融資分析的主導(dǎo)思想為主，計(jì)算方面的理論本質(zhì)上還是“A、P、F”的關(guān)系，相對(duì)于前兩章來(lái)說(shuō)，基本是換湯不換藥。重點(diǎn)是把教材中幾個(gè)案例題的分析思路及方法理解清楚，再做幾個(gè)題目熟練（注重從設(shè)備工器具購(gòu)置費(fèi)~工程費(fèi)用-工程建設(shè)其他費(fèi)-預(yù)備費(fèi)-融資方案-綜合資金成本-建設(shè)期利息-融資的主線思維）。什么是融資方案研究？其是在已確定建設(shè)方案，并完成投資估算的基礎(chǔ)上，結(jié)合項(xiàng)目實(shí)施組織和建設(shè)進(jìn)度計(jì)劃，根據(jù)項(xiàng)目的需求和實(shí)際情況研究確定項(xiàng)目融資方案，進(jìn)而作為融資后財(cái)務(wù)分析的基礎(chǔ)。一、資金成本分析資金成本的構(gòu)成（1）資金成本的基本概念資金成本=資金占用費(fèi)+資金籌集費(fèi)資金成本通常以資金成本率來(lái)表示。資金成本率：指能使籌得的資金同籌資期間與資金使用期間發(fā)生的各種費(fèi)用和向資金提供者支付的各種代價(jià)等值時(shí)的收益率或貼現(xiàn)率。資金成本率公式：實(shí)際流入額度再—籌集日明［］使用時(shí)各項(xiàng)費(fèi)用q資金成本率實(shí)際是使整個(gè)過(guò)程現(xiàn)金流折現(xiàn)后=0的折現(xiàn)率。式中：Ft——各年實(shí)際籌措資金流入額。ct——各年實(shí)際資金籌集費(fèi)和對(duì)資金提供者的各種付款，也包括貸款、債券等本金的償還。i—資金成本率。n一資金占用期限。資金成本的作用(簡(jiǎn)答)資金成本是選擇籌資方式、擬定籌資方案的重要依據(jù)；資金成本是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目可行性的主要經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)；資金成本是評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的依據(jù)。權(quán)益資金成本分析優(yōu)先股資金成本優(yōu)先股有固定的股息，股息用稅后凈利潤(rùn)支付；股票一般是不還本的，故可將它視為永續(xù)年金。優(yōu)先股資金成本=優(yōu)先股股息/(優(yōu)先股發(fā)行價(jià)格一發(fā)行成本).口LX(1+L?「ci.x(l+i}nA=Px=LimFx(1+i)”-1id(l+i)n-1=limPx—=PxiIL-*-=_/L\小案例：某優(yōu)先股面值100元，發(fā)行價(jià)格98元，發(fā)行成本3%,每年付息一次，固定股息率5%。計(jì)算該優(yōu)先股資金成本?！窘獯稹吭搩?yōu)先股的資金成本為：資金成本=5/（98-3）=5.26%該項(xiàng)優(yōu)先股的資金成本約為5.26%。優(yōu)先股股票債券資本屬性權(quán)益（股債雙屬性）權(quán)益?zhèn)鍍旐樞蚱浯巫詈笞钕缺頉Q權(quán)否有否利息抵稅否否是利率方面（i）穩(wěn)定不穩(wěn)定穩(wěn)定（2）普通股資金成本普通股資金成本可以采用：資本資產(chǎn)定價(jià)模型法稅前債務(wù)成本加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法股利增長(zhǎng)模型法等也可1）資本資產(chǎn)定價(jià)模型法乾二與+郎?）式中：Ks-普通股資金成本；Rf-社會(huì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資收益率；K—項(xiàng)目的投資風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)；Rm-市場(chǎng)投資組合預(yù)期收益率。小案例：設(shè)社會(huì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資收益率為3%（長(zhǎng)期國(guó)債利率），市場(chǎng)投資組合預(yù)期收益率為12%，某項(xiàng)目的投資風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為1.2,采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算普通股資金成本?！窘獯稹科胀ü少Y金成本為：芫斗十煩耳-明=3%+頃2%—3%）=08%2）稅前債務(wù)成本加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法Ks=Kb+RPc式中：Ks——普通股資金成本；Kb——稅前債務(wù)資金成本；RPc——投資者比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。（通常采用4%的平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。）3）股利增長(zhǎng)模型法假定股票投資的收益率不斷提高，且以固定的增長(zhǎng)率遞增，則普通股資金成本的計(jì)算公式為：式中：Ks-普通股資金成本；

D1-預(yù)期年股利額；P0-普通股市價(jià)；G-普通股利期望年增長(zhǎng)率。小案例：某上市公司普通股目前市價(jià)為16元，預(yù)期年末每股發(fā)放股利0.8元，股利年增長(zhǎng)率為6%，計(jì)算該普通股資金成本?！窘獯稹吭撈胀ü少Y金成本為：晝些+6二凹+6%-叢16=5%+6%=11%【案例分析】某上市公司擬投資新建一個(gè)生產(chǎn)項(xiàng)目，委托甲咨詢公司開展可行性研究。公司目前股票市價(jià)為16元，預(yù)計(jì)年末每股發(fā)放股利0.4元，并以每年6%的速度增長(zhǎng)?！締?wèn)題】利用股利增長(zhǎng)模型計(jì)算項(xiàng)目所用資金的權(quán)益資金成本。除股利增長(zhǎng)模型法外，普通股資金成本的計(jì)算還可采用哪些方法？『正確答案』項(xiàng)目所用資金的權(quán)益資金成本：=0.4/16+6%=8.5%還可采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型法和稅前債務(wù)成本加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法。債務(wù)資金成本分析（1）所得稅前的債務(wù)資金成本分析1）借款資金成本計(jì)算指向銀行及其他金融機(jī)構(gòu)以借貸方式籌措的資金。營(yíng)業(yè)收入彌補(bǔ)往年的虧損星企業(yè)的曜分償還利息繳納公■租金（網(wǎng)I頁(yè)）給優(yōu)先股股東分紅:息是企業(yè)經(jīng)營(yíng)成點(diǎn)星企業(yè)的曜分償還利息繳納公■租金（網(wǎng)I頁(yè)）給優(yōu)先股股東分紅:息是企業(yè)JT藏級(jí)企業(yè)所彳是盼給晉避段腹東分紅稅后利閏仁弄面含稅/不含稅。徜項(xiàng)/■進(jìn)項(xiàng)稅前/稅后=所得稅①銷項(xiàng)/進(jìn)【頁(yè)一翰增值稅-丞稅金展附加一尊所得稅小案例：期初向銀行借款100萬(wàn)元，年利率為6%，按年付息，期限3年，到期一次還清貸款，資金籌集費(fèi)為貸款額的5%。計(jì)算借貸資金成本。再-G再-G(i+*=Q『正確答案』本題中，期限3年，所以n=3,F0=100,C0=C1=100X5%,F1=F2=F3=0,C3=100+100X6%=106因此，計(jì)算得出：i=7.94%皿萬(wàn)0123'F'F、F+s萬(wàn)&萬(wàn)日萬(wàn)5萬(wàn)口萬(wàn)①NPV=95uE-6Cyl-IOD萬(wàn)x(l+i)J2）債券資金成本計(jì)算（非重點(diǎn)）債券的發(fā)行價(jià)格有三種：溢價(jià)發(fā)行（高于債券票面金額的價(jià)格發(fā)行）折價(jià)發(fā)行（低于債券票面金額的價(jià)格發(fā)行）等價(jià)發(fā)行（按債券票面金額的價(jià)格發(fā)行）小案例：面值100元債券，發(fā)行價(jià)格100元，票面利率年率4%,3年期，到期一次還本付息，發(fā)行費(fèi)0.5%，在債券發(fā)行時(shí)支付，兌付手續(xù)費(fèi)0.5%。計(jì)算債券資金成本?！窘獯稹恳李}意，可得：100-100x0.5%-100x（l+3x4%）/（1+i）--100x0.5%..■，（1+1）5=03）融資租賃資金成本計(jì)算融資租賃所支付的租賃費(fèi)一般包括類似于借貸融資的資金占用費(fèi)和對(duì)本金的分期償還額。小案例：融資租賃公司提供的設(shè)備融資額為100萬(wàn)元，年租賃費(fèi)費(fèi)率為15%，按年支付，租賃期限10年，到期設(shè)備歸承租方，忽略設(shè)備余值的影響，資金籌集費(fèi)為融資額的5%。計(jì)算融資租賃資金成本。【解答】只不過(guò)利用了年值A(chǔ)只不過(guò)利用了年值A(chǔ)變現(xiàn)值P公式，作了簡(jiǎn)化計(jì)算。(100-100x5%)+-100x15%(100-100x5%)+-100x15%(1+i)11-100x15%-100^15%n十F廠十…十又有：本質(zhì)是A?P的過(guò)程。100x15%100x15%_(1+i)100x15%100x15%_(1+i)(1+i)100x15%in-［削(1+滬T="弧77”因此可轉(zhuǎn)化為：-(1+i)1°_「100-100x5%-10Q^15%x,=0人工試算計(jì)算可得：i=9.30%因此，該融資租賃的資金成本為9.30%。(2)所得稅后的債務(wù)資金成本借款、債券等融資所得稅后資金成本簡(jiǎn)化計(jì)算公式為：所得稅后資金成本=稅前資金成本X(1-所得稅稅率)借款、債券等的融資費(fèi)用和利息支出均在繳納所得稅前支付，可起到抵減所得稅的作用。搞明白什么是稅前稅后！小案例：借貸資金的資金成本率約為7.94%。所得稅率33%?！窘獯稹慷惡筚Y金成本為：7.94%X(1-33%)=5.32%?？紤]利息和本金的不同抵稅作用后的資金成本計(jì)算利息：所得稅前支付，具有抵稅作用。本金：所得稅稅后支付，不具有抵稅作用。小案例：期初向銀行借款100萬(wàn)元，年利率為6%，按年付息，期限3年，到期一次還清借款，資金籌集費(fèi)為借款額的5%。只考慮利息的抵稅作用，計(jì)算稅后借款資金成本?！赫_答案』100-100x5%-100^6%-100x6%(1一25%)兀1+矛-100^6%(1-25%)/(1+0=-100/(1+1/=0用人工試算法計(jì)算：i=6.38%。該借款資金的稅后資金成本為6.38%。考慮免征所得稅年份的影響后的稅后資金成本計(jì)算應(yīng)根據(jù)項(xiàng)目具體情況確定債務(wù)期限內(nèi)各年的利息是否應(yīng)乘以(1-T)：在項(xiàng)目的建設(shè)期或運(yùn)營(yíng)期內(nèi)免征所得稅年份不乘以(1-T)。小案例：某廢舊資源利用項(xiàng)目，建設(shè)期1年，投產(chǎn)當(dāng)年即可盈利，按有關(guān)規(guī)定可免征所得稅1年，投產(chǎn)第2年起，所得稅率33%。該項(xiàng)目在建設(shè)期期初向銀行借款1000萬(wàn)元，籌資費(fèi)率0.5%，年利率6%，按年付息，期限3年，到期一次還清借款，計(jì)算該借款的所得稅后資金成本率。【解答】1000X(1-0.5%)-1000X6%/(1+Kd)—1000X6%/(1+%)2-1000X6%X(1-33%)/(1+%)

3-1000/(1+Kd)3=0計(jì)算得出該借款的所得稅后資金成本率為5.56%。扣除通貨膨脹影響的資金成本借款資金利息等通常包含通貨膨脹因素的影響，扣除通貨膨脹影響的資金成本可按下式計(jì)算：扣除通貨膨脹影響的資金成本=(1+未扣除通貨膨脹影響的資金成本)/(1+通貨膨脹率)一1小案例：稅前的資金成本率8%,所得稅稅率33%，如果通貨膨脹率為2%，扣除通貨膨脹后的資金成本為多少?(分別計(jì)算考慮和不考慮所得稅的兩種情況)【解答】不考慮稅率：(1+8%)/(1+2%)-1=5.88%考慮稅率：8%X(1—33%)=5.36%(1+5.36%)/(1+2%)—1=3.29%注：在計(jì)算扣除通貨膨脹影響的資金成本時(shí)，應(yīng)當(dāng)先計(jì)算扣除所得稅的影響，然后扣除通貨膨脹的影響，次序不能顛倒，否則會(huì)得到錯(cuò)誤結(jié)果。這是因?yàn)樗枚愐彩艿酵ㄘ浥蛎浀挠绊憽？偨Y(jié)；刁優(yōu)先限:rT「二■股息=利閉分甑不低稅1.枳益資金成本＜了撤稅與?「二■股息=利閉分甑不低稅撤稅與?。-耳求現(xiàn)金流里表的偵亦

先壽慮抵稅再考虐通脹法務(wù)資金成本眸Mm貸款倍券融資租賃J資金成打占用繇籌隼費(fèi)1不具)加權(quán)平均資金成本項(xiàng)目的融資方案有多種資金來(lái)源，可以用加權(quán)平均資金成本來(lái)計(jì)算方案的總體資金成本。公式為:［二力*j-i式中：I——加權(quán)平均資金成本it——第t種融資的資金成本ft——第t種融資金額占全部融資金額的比例n—-—各種融資類型的數(shù)目計(jì)算時(shí)應(yīng)首先將不同來(lái)源和籌集方式的資金成本，統(tǒng)一為稅前或稅后再進(jìn)行計(jì)算。小案例：加權(quán)平均資金成本的計(jì)算。加權(quán)平均資金成本計(jì)算單位：億元資金來(lái)源融資金額f.i.f.Xi.長(zhǎng)期借款300.37.00%2.10%短期借款100.15.00%0.50%優(yōu)先股100.112.00%1.20%普通股500.516.00%8.00%合計(jì)100111.80%11.80%加權(quán)平均資金成本11.80%【案例分析】某設(shè)計(jì)院接受委托，為某市新建污水處理廠項(xiàng)目進(jìn)行可行性研究。該項(xiàng)目預(yù)計(jì)總投資10億元。該項(xiàng)目的資金將籌措方案為：A、B公司分別出資股本金1億元和3億元，項(xiàng)目公司從銀行貸款6億元，貸款利率7%。假設(shè)社會(huì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資收益率為4%，市場(chǎng)投資組合預(yù)期收益率為12%，污水處理行業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為1.1，所得稅率為25%。【問(wèn)題】列式計(jì)算該項(xiàng)目的加權(quán)平均資金成本?！赫_答案』股本資金成本=4%+1.1X(12%—4%)=12.8%加權(quán)=[6X7%X(1—25%)+4X12.8%]/(6+4)=8.27%【案例分析】某新建項(xiàng)目設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力為550萬(wàn)噸/年，總投資140000萬(wàn)元。根據(jù)融資方案，資本金占項(xiàng)目總投資的比例為35%，由A、B兩個(gè)股東直接投資，其資金成本采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型進(jìn)行確定，其中社會(huì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資收益率為3%，市場(chǎng)投資組合預(yù)期收益率為8%，項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)參照該行業(yè)上市公司的平均值取1。項(xiàng)目其余投資來(lái)自銀行長(zhǎng)期貸款，貸款年利率為7%。所得稅稅率為25%。【問(wèn)題】計(jì)算本項(xiàng)目融資方案的總體稅后資金成本?！赫_答案』1.資本金的成本Ks=Rf+BX(Rm—Rt)=3%+1X(8%—3%)=8%貸款資金成本=7%X(1—25%)=5.25%因此：總體稅后資金成本=8%X35%+5.25%X(1—35%)=6.2125%【案例分析】若該項(xiàng)目資金籌措采用項(xiàng)目融資方式，則其權(quán)益資本的來(lái)源通常有哪些？『正確答案』權(quán)益資本來(lái)源：優(yōu)先股資金成本和普通股資金成本?！景咐治觥?2018年案例四)公司具有新產(chǎn)品研發(fā)能力，擬投資建設(shè)新研制產(chǎn)品的生產(chǎn)項(xiàng)目。該項(xiàng)目工程費(fèi)用為24000萬(wàn)元，工程建設(shè)其他費(fèi)用為14324萬(wàn)元，基本預(yù)備費(fèi)費(fèi)率取10%。通過(guò)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行分析，預(yù)計(jì)項(xiàng)目建設(shè)期價(jià)格水平相對(duì)穩(wěn)定，擬不計(jì)漲價(jià)預(yù)備費(fèi)。項(xiàng)目流動(dòng)資金估算為15000萬(wàn)元。根據(jù)項(xiàng)目融資安排，公司擬向銀行申請(qǐng)建設(shè)投資貸款28000萬(wàn)元，項(xiàng)目建設(shè)期兩年，第一年貸款12000萬(wàn)元，第二年貸款16000萬(wàn)元，貸款在用款年份均勻發(fā)生，年利率7%，每年計(jì)息一次，建設(shè)期內(nèi)不支付利息。項(xiàng)目流動(dòng)資金貸款利率為5%。根據(jù)當(dāng)?shù)赜嘘P(guān)文件規(guī)定，公司可以獲得新產(chǎn)品研發(fā)財(cái)政補(bǔ)貼，其中建設(shè)期可以獲得的補(bǔ)貼額度為1240萬(wàn)元，可全部作為項(xiàng)目資本金。項(xiàng)目所需其余建設(shè)資金和30%的流動(dòng)資金由公司以資本金方式自籌。已知社會(huì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資收益率為3%，市場(chǎng)投資組合預(yù)期收益率為10%，項(xiàng)目的投資風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為1.1。所得稅稅率為25%。計(jì)算中忽略資金籌集費(fèi)?！締?wèn)題】1.估算項(xiàng)目建設(shè)投資額。估算項(xiàng)目建設(shè)期利息。用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算項(xiàng)目資本金的資金成本。估算項(xiàng)目的加權(quán)平均資金成本（稅后）。（列出計(jì)算過(guò)程，計(jì)算結(jié)果保留兩位小數(shù)）?！赫_答案』1.建設(shè)投資=工程費(fèi)+工程建設(shè)其他費(fèi)+基本預(yù)備費(fèi)+漲價(jià)預(yù)備費(fèi)（關(guān)鍵信息：擬不計(jì)漲價(jià)預(yù)備費(fèi)）=24000+14324+（24000+14324）X10%=38324+3832.4=42156.40（萬(wàn)元）建設(shè)期利息=第一年建設(shè)期利息+第二年建設(shè)期利息（關(guān)鍵信息：貸款在用款年份均勻發(fā)生，建設(shè)期內(nèi)不支付利息）第一年建設(shè)期利息=12000/2X7%=420.00（萬(wàn)元）第二年建設(shè)期利息=12000X7%+420X7%+16000/2X7%=840+29.4+560=1429.40（萬(wàn)元）建設(shè)期利息=420+1429.4=1849.40（萬(wàn)元）資本資產(chǎn)定價(jià)模型公式：=3%+1.1X（10%—3%）=10.7%項(xiàng)目自籌建設(shè)資金42156.4—12000—16000—1240+15000X30%=17416.40（萬(wàn)元）項(xiàng)目貸款建設(shè)資金12000+16000=28000項(xiàng)目貸款流動(dòng)資金15000X（1—30%）=10500{17416.40X10.7%+28000X7%X（1—25%）+10500X5%X（1—25%）}/（17416.4+28000+10500）=3727.30/44916.4=6.67%小攵廣土漱口三原價(jià)+從屬噩+國(guó)內(nèi)運(yùn)雜噩主軸線；,工程費(fèi)用二專國(guó)產(chǎn)二貨伸運(yùn)雜塞L建設(shè)投資：工程其他》目*，丁護(hù)二丁史沛沮也仍豐、、旦工攵詭;刃基本（工程+工程建設(shè)其他寇）預(yù)骨貴-號(hào)粼價(jià)（工程圈的夠年投資額）巳建設(shè)期利皂:岌頂方式,'償好方抑=[營(yíng)收擴(kuò)大指標(biāo)法W豎萱成本3.流動(dòng)資金:《流動(dòng),產(chǎn)-流動(dòng)員僵京、運(yùn)營(yíng)期最高額。4.總校資:個(gè)別資金成本（稅后）l、/資本金，②「建設(shè)沒(méi)資《，補(bǔ)貼口L?、貨款:iiX（1-25^）總投資建設(shè)期利息「①〈資本M、一、/資本金舄濡動(dòng)資金f繾款（期）；乎以-制）巳加權(quán)平均二、資金結(jié)構(gòu)優(yōu)化比選最佳融資結(jié)構(gòu)是指在適度的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)條件下，預(yù)期的加權(quán)平均資金成本率最低，同時(shí)收益及項(xiàng)目?jī)r(jià)值最大的資金結(jié)構(gòu)。確定項(xiàng)目的最佳融資結(jié)構(gòu)，可以采用比較資金成本法和每股利潤(rùn)分析法。1.比較資金成本法比較資金成本法是指在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，測(cè)算可供選擇的不同資金結(jié)構(gòu)或融資組合方案的加權(quán)平均資金成本率，并以此為標(biāo)準(zhǔn)相互比較確定最佳資金結(jié)構(gòu)的方法。初始融資的資金結(jié)構(gòu)決策根據(jù)融資總額，相同環(huán)境和風(fēng)險(xiǎn)下，通過(guò)加權(quán)平均融資成本率的測(cè)算和比較來(lái)作出選擇追加融資的資金結(jié)構(gòu)決策因追加融資以及融資環(huán)境的變化，項(xiàng)目原有的最佳資本結(jié)構(gòu)需要進(jìn)行調(diào)整，在不斷變化中尋求新的最佳資金結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)資金結(jié)構(gòu)的最優(yōu)化小案例:某公司創(chuàng)建時(shí)，擬籌資5000萬(wàn)元，現(xiàn)有如下兩個(gè)籌資分案可供選擇:某公司籌資方案籌資方式資本成本（％）方案（萬(wàn)元）AB長(zhǎng)期借款股票（優(yōu)先股）10121000400015003500合計(jì)50005000根據(jù)上述資料，分別計(jì)算A、B籌資方案的綜合資本成本率，并比較其大小，從而確定最佳資本結(jié)構(gòu)方案?！窘獯稹緼方案的綜合資金成本率=10%X1/5+12%X4/5=11.6%B方案的綜合資金成本率=10%X1.5/5+12%X3.5/5=11.4%B方案的綜合資金成本率小于A方案，在其他條件相同的情況下，B方案為最佳籌資方案，其所形成的資金結(jié)構(gòu)也是最佳資金結(jié)構(gòu)。息稅前利潤(rùn)一每股利潤(rùn)分析法將企業(yè)的盈利能力與負(fù)債對(duì)股東財(cái)富的影響結(jié)合起來(lái)，分析資金結(jié)構(gòu)與每股利潤(rùn)之間的關(guān)系，進(jìn)而確定合理的資金結(jié)構(gòu)的方法，叫息稅前利潤(rùn)一每股利潤(rùn)分析法（EBIT-EPS分析法），也稱每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)法。每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的計(jì)算公式如下:瓦=瓦式中：EBIT—息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)，即每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)；I「I2—兩種增資方式下的長(zhǎng)期債務(wù)年利息；Dp1，Dp2—兩種增資方式下的優(yōu)先股年股利；N「N廠兩種增資方式下的普通股股數(shù)；T—所得稅稅率。小案例:公司擁有長(zhǎng)期資金17000萬(wàn)元，其資金結(jié)構(gòu)為：長(zhǎng)期債務(wù)2000萬(wàn)元，普通股15000萬(wàn)元?，F(xiàn)準(zhǔn)備追加融資3000萬(wàn)元，有三種融資方案可供選擇：增發(fā)普通股、增加債務(wù)、發(fā)行優(yōu)先股。企業(yè)適用所得稅稅率為25%。公司目前和追加融資后的資金結(jié)構(gòu)如下表，判斷哪種融資方案更優(yōu)。某公司目前和追加融資后的資金結(jié)構(gòu)資料表

資本種類當(dāng)前資本結(jié)構(gòu)追加融資后的資金結(jié)構(gòu)金額(萬(wàn)元)比例(%)增發(fā)普通股增加長(zhǎng)期債務(wù)發(fā)行優(yōu)先股金額(萬(wàn)元)比例(%)金額(萬(wàn)元)比例(%)金額(萬(wàn)元)比例(%)長(zhǎng)期債務(wù)200012200010500025200010優(yōu)先股300015普通股1500088180009015000751500075資金總額17000100200001002000010020000100年債務(wù)利息額180180450180年優(yōu)先股股利額300普通股股數(shù)(萬(wàn)股)2000240020002000『正確答案』增加普通股與增加長(zhǎng)期債務(wù)兩種增資方式下的每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)為：回r-180)(1-25%】/2&W=網(wǎng)「-W)(l-25%)/200QEBIT=1800(萬(wàn)元)因此，當(dāng)息稅前利潤(rùn)大于1800萬(wàn)元時(shí)，采用增加長(zhǎng)期債務(wù)的方式融資更優(yōu)，反之，則采用增加普通股的方式融資更優(yōu)。增發(fā)普通股與發(fā)行優(yōu)先股兩種增資方式下的每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)為：(ES1T-180)(1-25%)/2W0=\JiEIBT-1跚[Q-25%)-300]/2000EBIT=2580(萬(wàn)元)因此，當(dāng)息稅前利潤(rùn)大于2580萬(wàn)元時(shí)，采用增加優(yōu)先股的方式融資更優(yōu)，反之，則采用增加普通股的方式融資更優(yōu)。三、資產(chǎn)證券化方案分析資產(chǎn)證券化的概念和特點(diǎn)相關(guān)概念資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動(dòng)性但能夠依據(jù)已有信用記錄，可預(yù)期其能產(chǎn)生的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過(guò)分離與重組，再打包分銷成為在資本市場(chǎng)上可銷售和流通的金融產(chǎn)品，流通的資產(chǎn)支持證券通過(guò)投資者的認(rèn)購(gòu)最終實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)融資的過(guò)程。資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)資產(chǎn)證券化是資產(chǎn)支持融資償付來(lái)源主要是基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流，與發(fā)起人的整體信用無(wú)關(guān)資產(chǎn)證券化是結(jié)構(gòu)融資成立資產(chǎn)證券化的專門機(jī)構(gòu)；“真實(shí)出售”的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移；對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流進(jìn)行重組資產(chǎn)證券化是表外融資資產(chǎn)證券化是表外融資方式，且不會(huì)增加融資人資產(chǎn)負(fù)債的規(guī)模2.資產(chǎn)證券化模式設(shè)計(jì)(1)資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)發(fā)起人基礎(chǔ)資產(chǎn)的原始權(quán)益人，組建資產(chǎn)池，后將其轉(zhuǎn)移給SPV

特別目的實(shí)體發(fā)行資產(chǎn)支持證券，再將所募集到的資金用于償還購(gòu)買發(fā)起人基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)款服務(wù)人對(duì)資產(chǎn)項(xiàng)目及其所產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)行監(jiān)督和保管，并負(fù)責(zé)收取這些資產(chǎn)到期的本金和利息，將其交付給受托人受托人代表投資者行使職能，把服務(wù)商存入SPV賬戶中的現(xiàn)金流轉(zhuǎn)付給投資者，對(duì)沒(méi)有立即轉(zhuǎn)付的款項(xiàng)進(jìn)行再投資等承銷商為證券的發(fā)行進(jìn)行促銷，以幫助證券成功發(fā)行信用增級(jí)機(jī)構(gòu)信用增級(jí)機(jī)構(gòu)分別是發(fā)起人和獨(dú)立的第三方。第三方信用增級(jí)機(jī)構(gòu)包括政府機(jī)構(gòu)、保險(xiǎn)公司、金融擔(dān)保公司、金融機(jī)構(gòu)、大型企業(yè)的財(cái)務(wù)公司等信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)證券進(jìn)行評(píng)級(jí)投資者SPV發(fā)行資產(chǎn)支持證券的購(gòu)買者與持有人，一般分為公眾投資者和機(jī)構(gòu)投資者（2）資產(chǎn)證券化的基本流程資產(chǎn)證券化的一般結(jié)構(gòu)一個(gè)完整的資產(chǎn)證券化交易需要經(jīng)歷以下9個(gè)步驟（簡(jiǎn)答）：確定證券化資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池設(shè)立特殊目的實(shí)體（SPV）資產(chǎn)的完全轉(zhuǎn)讓信用增級(jí)、信用評(píng)級(jí)、證券打包發(fā)售向發(fā)起人支付對(duì)價(jià)、管理資產(chǎn)池、清償證券。資產(chǎn)證券化定價(jià)模型及其應(yīng)用（1）影響定價(jià)的因素「利率-定價(jià)的關(guān)鍵變量、最根本的因素J'波動(dòng)率-決定內(nèi)嵌期權(quán)的價(jià)值j/提前償付一對(duì)現(xiàn)金流的改條■■期限結(jié)構(gòu)模型-對(duì)利率的描述；流動(dòng)性-流動(dòng)性溢價(jià)及流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)?I信用增組-定價(jià)基礎(chǔ)提升及信用利差0（2）資產(chǎn)證券化定價(jià)模型1）靜態(tài)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型（重點(diǎn)）靜態(tài)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型通常不考慮利率變化，而直接假定提前償付與抵押資產(chǎn)賬齡存在函數(shù)關(guān)系，從而估算出提前償付額。它通常假設(shè)提前償付率與抵押資產(chǎn)的賬齡成正比，超出某個(gè)抵押資產(chǎn)賬齡后，提前償付率將保持不變。

其定價(jià)模型為:式中：P一證券價(jià)格；CFt—第t期現(xiàn)金流；n：到期所經(jīng)歷的期數(shù)；y一為投資者期盼的收益率內(nèi)部收益率是此模型的關(guān)鍵影響點(diǎn)，此模型終究是要找到在此內(nèi)部收益率下使現(xiàn)金流折現(xiàn)后的值等于證券的現(xiàn)價(jià)。小案例：某公司有兩項(xiàng)資產(chǎn)欲打包進(jìn)行資產(chǎn)證券化出售，各資產(chǎn)預(yù)期現(xiàn)金流如下表，投資收益率y=8%，求證券價(jià)格應(yīng)定為多少？單位：萬(wàn)元年數(shù)12345資產(chǎn)1100300400400200資產(chǎn)2150270500500300【解答】p_1。。十15。+300+270400+500^400+500^00+300-1+8%*(1+8%JS+理)《(1+8%)^(1+8%)=2436(萬(wàn)元］2）蒙特卡洛模擬模型蒙特卡羅模擬模型產(chǎn)生隨機(jī)利率路徑，以此模擬出數(shù)量巨大的遠(yuǎn)期利率來(lái)計(jì)算未來(lái)現(xiàn)金流并將其折現(xiàn)，從而得到證券的定價(jià)。下面給出一種隨機(jī)利率路徑的選擇：式中：△?一在t時(shí)間內(nèi)Y的變化；m—Y的增長(zhǎng)率；Y一短期利率；S—y的標(biāo)準(zhǔn)差；￡一從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布中抽取的一個(gè)隨機(jī)樣本。【案例分析】假設(shè)某資產(chǎn)進(jìn)行證券化出售，資產(chǎn)預(yù)期現(xiàn)金流如下，假設(shè)第一年投資收益率為y=9%,求證券價(jià)格應(yīng)定為多少？年數(shù)12345資產(chǎn)（萬(wàn)元）200400300300400利率（%）YY。YYY某資產(chǎn)未來(lái)現(xiàn)金流及年利率表8-5

400300300P鼻某資產(chǎn)未來(lái)現(xiàn)金流及年利率400300300P鼻ETETE十400*(l+8.9%y取Y1=9%,8服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布N（0,1），根據(jù)式（8—13），依次模擬得到：Ay=0.25%,Ay=-0.1%,Ay=0.2%,Ay=-0.45%，從而計(jì)算可得Y=9.25%，Y=9.15%，Y12233445234=9.35%，Y5=8.9%。4再根據(jù)式（8-12）可得：2Q0（400」30030。400=1+9%+口+9?器羿尸土R+9.15%尸七（1+9?35%尸十再&9麗=1220（萬(wàn)元）PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化1）PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實(shí)意義盤活存量PPP項(xiàng)目資產(chǎn)；吸引更多社會(huì)資本參與提供公共服務(wù)；提升項(xiàng)目穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)能力。2）PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的主要模式PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)主要包括收益權(quán)資產(chǎn)、債權(quán)資產(chǎn)和股權(quán)資產(chǎn)三種類型，其中收益權(quán)資產(chǎn)是PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化最主要的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型。收收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的三種類型PPP項(xiàng)目收費(fèi)模式一般可分為使用者付費(fèi)、政府付費(fèi)和可行性缺口補(bǔ)助三種使用者付費(fèi)模式下的基礎(chǔ)資產(chǎn)是項(xiàng)目公司在特許經(jīng)營(yíng)權(quán)范圍內(nèi)直接向最終使用者供給相關(guān)服務(wù)和基礎(chǔ)設(shè)施而享有的收益權(quán)。這類支付模式通常用于財(cái)務(wù)情況較好、可經(jīng)營(yíng)性較高及直接面向使用者提供基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)的項(xiàng)目。此模式下的PPP項(xiàng)目往往具有需求量可預(yù)測(cè)性強(qiáng)，現(xiàn)金流穩(wěn)定且持續(xù)的特點(diǎn)政府付費(fèi)模式下的基礎(chǔ)資產(chǎn)是PPP項(xiàng)目公司提供基礎(chǔ)設(shè)施和服務(wù)而享有的財(cái)政補(bǔ)貼的權(quán)利。這種模式下項(xiàng)目公司獲得的財(cái)政補(bǔ)貼和提供的基礎(chǔ)設(shè)施和服務(wù)數(shù)量、質(zhì)量和效率相掛鉤，如垃圾處理、污水處理和市政道路等項(xiàng)目。但這種模式下財(cái)政補(bǔ)貼應(yīng)遵循財(cái)政承受能力的相關(guān)要求，即不能超過(guò)一般公共預(yù)算支出的10%?？尚行匀笨谘a(bǔ)助是指在使用者付費(fèi)無(wú)法滿足社會(huì)資本或項(xiàng)目公司的成本回收和合理回報(bào)時(shí)，由政府以財(cái)政補(bǔ)貼、股本投入、優(yōu)惠貸款和其他優(yōu)惠政策的形式，給予社會(huì)資本或項(xiàng)目公司的經(jīng)濟(jì)補(bǔ)助。這種模式通常運(yùn)用于可經(jīng)營(yíng)性系數(shù)相對(duì)較低、財(cái)務(wù)效益相對(duì)較差、直接向最終用戶提供服務(wù)但僅憑收費(fèi)收入無(wú)法覆蓋投資和運(yùn)營(yíng)回報(bào)的項(xiàng)目，例如科教文衛(wèi)和保障房建設(shè)等領(lǐng)域。PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的三種模式：（1）資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃；（2）資產(chǎn)支持票據(jù)；（3）資產(chǎn)支持計(jì)劃。四、并購(gòu)融資及債務(wù)重組并購(gòu)融資方式并購(gòu)融資方式未使用或未的骨專項(xiàng)基金應(yīng)付息稅自有資金并購(gòu)融資方式未使用或未的骨專項(xiàng)基金應(yīng)付息稅自有資金內(nèi)源融資外源融資優(yōu)先股融資信務(wù)融資可轉(zhuǎn)換僵券溫臺(tái)融資優(yōu)先股融資信務(wù)融資可轉(zhuǎn)換僵券溫臺(tái)融資注：可轉(zhuǎn)換債券：可轉(zhuǎn)換債券是指由公司發(fā)行并規(guī)定債券持有人在一定期限內(nèi)按約定的條件可以將其轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司股票的債券。認(rèn)股權(quán)證：認(rèn)股權(quán)證是一種以特定價(jià)格購(gòu)買規(guī)定數(shù)量普通股的買入期權(quán)。認(rèn)股權(quán)證賦予其持有者購(gòu)買選擇權(quán)，持有者可以選擇以某一預(yù)定價(jià)格在未來(lái)買入證券。公允價(jià)值估值方法企業(yè)價(jià)值的評(píng)估方法主要分為三大類：第一類為收益法，收益法包括收益資本化法和未來(lái)收益折現(xiàn)法兩種具體方法；第二類為市場(chǎng)法，市場(chǎng)法主要分為參考企業(yè)比較法和并購(gòu)案例比較法；第三類為成本法，也稱資產(chǎn)基礎(chǔ)法。(1)收益法指通過(guò)估測(cè)被評(píng)估企業(yè)未來(lái)的預(yù)期收益現(xiàn)值，來(lái)判斷目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的方法總稱。實(shí)際中，通常根據(jù)被評(píng)估企業(yè)成立時(shí)間的長(zhǎng)短、歷史經(jīng)營(yíng)情況、經(jīng)營(yíng)和收益穩(wěn)定狀況、未來(lái)收益的可預(yù)測(cè)性等來(lái)判斷使用收益法的適用性。收益法需考慮企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)和有限持續(xù)經(jīng)營(yíng)的情況。a.在企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的前提下，可采用年金法和分段法進(jìn)行評(píng)估：年金法P=A/r

式中：P—企業(yè)評(píng)估價(jià)值；A—企業(yè)每年的年金收益；r一折現(xiàn)率或資本化率。現(xiàn)實(shí)中，評(píng)估人員需要通過(guò)綜合分析確定預(yù)期年金收益，可將企業(yè)未來(lái)若干年的預(yù)期收益進(jìn)行年金化處理，從而得到企業(yè)年金，相應(yīng)公式可表示為：II11「二＞[冬3「）1]-I[（1+「）-I二「i=ii=iJ[RiX（l+r）叮式中,——企業(yè)前n年預(yù)期收益折現(xiàn)值之和;1[（1+『）「I]'——復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)之和（年凈現(xiàn)值系數(shù)）；r——折現(xiàn)率或資本化率并十Prx(A/Pti,5)=PLxIX(1+l)(l+i)L+(l+i)勺十(1十i)T十---十(1+i)5i-q"月4*21一q，q=(l+i尸n-li-(i+irn-il-(l+iy1I(l+i)n小案例：企業(yè)預(yù)計(jì)未來(lái)五年的收益為32萬(wàn)元、60萬(wàn)元、73萬(wàn)元、65萬(wàn)元和67萬(wàn)元。設(shè)該企業(yè)的折現(xiàn)率和資本化率均為10%，用年金法估測(cè)該企業(yè)的企業(yè)價(jià)值。nnp=l'j][（1+r）j]:ri=li-1=(32X0.9091+60X0.8264+73X0.7513+65X0.6830+67X0.6209)：(0.9091+0.8264+0.7513+0.6830+0.6209)：10%=579.09(萬(wàn)元)

分段法如果在不穩(wěn)定期結(jié)束之后，各年收益率較為穩(wěn)定，則分段法的公式為:P我心(L+「)+卡x(E)fAsAs如果在不穩(wěn)定期結(jié)束之后，各年收益率保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，假設(shè)從(n+1)年起的后段，企業(yè)預(yù)期年收益按固定比率g增長(zhǎng)，則分段法的公式可寫成：P二舟W(1+r)-]x(1+r)-n小案例：某企業(yè)預(yù)計(jì)未來(lái)五年的收益額為100萬(wàn)元、120萬(wàn)元、150萬(wàn)元、160萬(wàn)元和200萬(wàn)元，根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況推斷，從第6年起，企業(yè)收益額將在第五年的水平上以2%的增長(zhǎng)率保持增長(zhǎng)，假定資本化率為10%，計(jì)算評(píng)估企業(yè)的價(jià)值。=(100X0.9091+150X0.8264+150X0.7513+160X0.6830+200X0.6209)+200X(1+2%)^(10%—2%)X0.6209=2119.53(萬(wàn)元)b.企業(yè)有限持續(xù)經(jīng)營(yíng)的假設(shè)前提下企業(yè)價(jià)值評(píng)估此種假設(shè)下的評(píng)估思路與分段法類似。首先，將企業(yè)在可預(yù)期的經(jīng)營(yíng)期限內(nèi)的收益加以估測(cè)并折現(xiàn)；第二，將企業(yè)在經(jīng)營(yíng)期限后的參與資產(chǎn)的價(jià)值加以估測(cè)及折現(xiàn)；最后，將二者結(jié)果相加，計(jì)算公式為：P=^[%(1+「)']+P「(1+r)5i=l式中*[R/(l+「)']二-——企業(yè)前n年預(yù)期收益折現(xiàn)值之和；Pn——第n年時(shí)企業(yè)資產(chǎn)的變現(xiàn)值；r——折現(xiàn)率或資本化率。收益法在全面反映企業(yè)價(jià)值方面具有優(yōu)勢(shì)，原因在于其通常能夠綜合考慮企業(yè)價(jià)值的各方面有形及無(wú)形的因素。隨著收益法在資本市場(chǎng)的應(yīng)用