蔚來(NIO US)：ES7：高端市場再下一城

1券研究報告蔚來(NIOUS)ES7：高端市場再下一城券研究報告蔚來(NIOUS)ES7：高端市場再下一城華泰研究更新報告ES發(fā)布，助力蔚來在高端市場量價齊升 產(chǎn)品策略：高舉高打，從豪華品牌下切到大眾市場 并進一步向大眾市場擴張。開始交付；以及3)電池原材料價格從2Q22開始回落。我們選擇智能電動車制造商特斯拉(TSLAUS)、理想汽車(LIUS)和小鵬XPEVUS可比公司。我們維持2022/2023/2024年141.4萬輛的銷量預測，預計2022/2023/2024年ES7交付量為.98萬輛，2022/2023/2024年收入為人民幣660億/1,166 高端品牌和智能駕駛方面的領(lǐng)先地位。投資評級(維持):投資評級(維持):研究員SACNo.S0570521050001SFCNo.AUZ066研究員SACNo.S0570519060005SFCNo.AVU633研究員SACNo.S0570521070004SFCNo.BPH392聯(lián)系人SACNo.S0570121090024SFCNo.BSF274leping.huang@+(852)36586000林志軒zhixuan.lin@+(86)2128972090陳旭東chenxudong@+(86)2128972228張宇zhangyu@+(86)1063211166基本數(shù)據(jù)目標價(美元)收盤價(美元截至6月17日)市值(美元百萬)6個月平均日成交額(美元百萬)52周價格范圍(美元)BVPS(美元)35.520.77 34,321 1,41711.67-55.133.32股價走勢圖蔚來(%)24(%)246(3)(12)相對標普50054443323Oct-21Jun-21Oct-21Jun-21Jun-22S&P營預測指標與估值會計年度202020212022E2023E2024E營業(yè)收入(人民幣百萬)16,25836,13666,010116,572178,814+/-%107.77122.2782.6776.6053.39歸屬母公司凈利潤(人民幣百萬)(5,299)(3,986)(4,023)(1,615)484.18+/-%(53.05)(24.79)0.94(59.85)(129.97)EPS(人民幣，最新攤薄)(4.48)(2.53)(2.48)(0.99)0.30ROE(%)(39.23)(11.41)(4.86)1.48PE(倍)(0.71)(1.26)(1.29)(3.21)10.72PB(倍)50.160.16EVEBITDA(倍)(33.44)(40.76)(65.44)(63.85)資料來源：公司公告、華泰研究預測蔚來(NIOUS)圖表1：蔚來ES7：其他可比車型型價格(萬元)46.8-54.860.5-77.570.0-87.174.7-99.754.7-64.9置長*寬*高(mm)4912*1987*17205060*2004*17794930*1950*17954955*1967*16984901*1935*1640軸距(mm)296010529950002928座位數(shù)55555驅(qū)動模式4WD4WD4WD4WD4WD最大功率(kW)480457045530045000發(fā)動機/電動機純電動653馬力T245馬力L4/3.0T2.0T367馬力L6/2.0T258/619馬力百公里加速度(s)9.3/67.4/5.96.1/4.6/3.8-NEDC綜合能耗(L/km)-8.9/9.34--HUD顯示屏配配配配配A/R眼鏡配----35資料來源：汽車之家，華泰研究ES矩陣價格(萬元)75-75-75-515151資料來源：汽車之家，華泰研究圖表3：高端新能源汽車銷量、滲透率和市場份額(輛)14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000銷量滲透率(右軸)40%35%30%25%20%15%10%5%0%市場份額(右軸)2016201720182019202020212022注:高端車型：>45萬元；滲透率=高端新能源汽車銷量/高端汽車總銷量；市場份額=高端新能源汽車銷售額/新能源汽車總銷售額資料來源：Marklines，華泰研究圖表4：高端車型滲透率及新能源車總滲透率滲透率(高端新能源汽車)滲透率(高端新能源汽車)滲透率(總體新能源汽車)35%30%25%20%15%10%5%0%201620172018201201620172018201920202022注:高端車型：>45萬元；滲透率=高端新能源汽車銷量/高端汽車總銷量資料來源：Marklines，華泰研究蔚來(NIOUS)圖表5：高端新能源汽車市場(按品牌劃分)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2020202120202021注:高端車型：>45萬元資料來源：Marklines，華泰研究圖表7：高端新能源汽車市場TOP6車型(按銷量排名)(輛)寶馬5系混動(PHEV)奔馳E級混動(PHEV)10,000蔚來ES10,0009,000蔚來ET7蔚來ES6蔚來EC68,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000020 2021 2022注:高端車型：>45萬元資料來源：Marklines，華泰研究圖表6：高端汽車市場(按品牌劃分)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%蔚來寶馬奔馳奧迪其它2020202120202021注:高端車型：>45萬元資料來源：Marklines，華泰研究圖表8：高端汽車市場TOP6車型(按銷量排名)30,00025,00020,00015,00010,0005,0000奔馳E級混動(PHEV)奔馳E級混動(PHEV)蔚來ES8蔚來ES8奔馳GLC寶馬5系混動(PHEV)20202022020202注:高端車型：>45萬元資料來源：Marklines，華泰研究蔚來(NIOUS)盈利預測022/2023/2024民幣660億/1,170億/1,790億6.15億/4.84億元。圖表9：蔚來汽車業(yè)務(wù)收入預測2019202020212022E2023E2024EAAAHuataiHuataiHuatai中國電動乘用車銷量(千輛)3,52052302008600-3%%49%38%蔚來汽車銷量ES8ES6EC6ET7ET5ES7其他副牌車型1副牌車型2副牌車型39,132336127,9454,92220,05041,47429,90522,76246,30639,24379136,99732,14464,61250,0652238,4513128,69037,11975,25858,81422,06364,086397081,97237,592總銷量(輛)20,56543,72891,429140,000248,916413,91281%53%78%66%蔚來市占率0.2%0.3%2.6%2.7%3.5%4.8%協(xié)，公司公告，華泰研究預測圖表10：盈利回顧及預測(百萬元)Q21Q4Q2120212022E2023E2024EQQQQAataiataiatai7,982482%8,4489,8059,90149%36,13666,01083%6,57277%8,81453%6,82123,77439,6012,3372,9854,14525,28138,392SG&A費用2,3586,8788,251發(fā)費用6878844,5929,18420,6633432-152-152-152-152-296-151-763-992-2,445335-4,496-522-3,824646-1,507605576前利潤-447-585-832-2,1103-3,9752-4,470--2,1113176335-4,875-659-2,859-2,143-10,572-4,023-1,615484攤薄EPS(元)關(guān)鍵比率SG&A費用率發(fā)費用率7,4067,9128,6379,21532,69359,1194,4498,06481%77%51%汽車銷量(輛)20,06021,89624,43925,03491,4290,000248,916413,912369,182361,335353,402368,1153,5764,2234,1963,819資料來源：公司公告，華泰研究預測2021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-09-2021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-09-101-11-122022-012022-022022-032022-042022-052022-06蔚來(NIOUS)我們將智能電動車制造商特斯拉(TSLAUS)、理想汽車(LIUS)和小鵬汽車(XPEVUS)領(lǐng)先地位。圖表11：可比公司估值表公司代碼代碼總市值總市值(十億美元)股價變動ytdEV(USDbn)收入(十億美元)EV/sales(x)PS(x)20222022E023E20222022E2023E20222022E2023E特斯拉TSLAUS673.7-38.5%661.08.06.2理想LIUS36.73.3%32.884.62.7小鵬XPEVUS24.3-44.0%23.25.811.34.0平均3.7蔚來NIOUS37.9-34.4%38.43.62.1比亞迪1211HK134.613.0%132.4吉利175HK19.3-28.0%15.50.60.8長城601633CH42.141.829.937.5注：市值和EV數(shù)據(jù)截至2022年6月17日，來自Wind；美股上市公司的銷售額數(shù)據(jù)來自Factset一致預期，其他公司來自Wind資料來源：Factset，Wind，華泰研究預測圖表12：1年前向EV/Sales：蔚來，特斯拉，理想和小鵬特斯拉理想(美股)理想(HK)小鵬(美股)20小鵬(HK)蔚來(美股)蔚來(HK)2086420資料來源：彭博，華泰研究PS蔚來，特斯拉，理想和小鵬特斯拉理想(美股)理想(HK)小鵬(美股)小鵬(HK)蔚來(美股)蔚來(HK)2520502021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-09-10-11-122022-012022-022022-032022-042022-052022-06資料來源：彭博，華泰研究2018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/0722018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/05蔚來(NIOUS)4：公司股價變動：蔚來，特斯拉，理想和小鵬TeslaTesla小鵬(港股)理想(港股)蔚來小鵬(美股)理想(美股)蔚來(港股)20%10%0%-20%-30%-40%-50%-60%-70%Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22資料來源：彭博，華泰研究小鵬(萬輛)拉3530特斯拉/蔚來=931312522420特特斯拉/蔚來=2320205099905022.61Q202Q20 3Q204Q20 1Q21 2Q213Q214Q211Q22資料來源：公司公告，華泰研究圖表16：月度交付：蔚來，理想和小鵬小鵬小鵬蔚來理想0.20.0資料來源：公司公告，華泰研究蔚來(NIOUS)險提示對公新能源汽車需求放緩。宏觀經(jīng)濟下行壓力加大，可選消費品整體需求承壓。新能源車的終 0x25x 0x25x 5x 20x(美元) 5x750(75)(150)(225)Jun19Dec19Jun20Dec20Jun21(225)Jun(美元)蔚來-65.2x-42.9x -20.7x1.5x23.7x1000(100)(200)(300)Jun19Dec19Jun20Dec20Jun21Dec21資料來源：S&P、華泰研究資料來源：S&P、華泰研究蔚來(NIOUS)盈利預測利潤表會計年度(人民幣百萬)202020212022E2023E2024E營業(yè)收入16,25836,13666,010116,572178,814銷售成本(14,385)(29,315)(52,551)(92,799)(139,213)毛利潤1,8736,82113,45923,77439,601銷售及分銷成本(3,932)(6,878)(8,251)(11,657)(17,881)管理費用0.000.000.000.000.00其他收入/支出(2,549)(4,440)(9,031)(13,623)(20,511)財務(wù)成本凈額274.42(646.31)(604.84)(575.52)應(yīng)占聯(lián)營公司利潤及虧損(66.03)62.510.000.000.00稅前利潤(5,298)(3,975)(4,470)(2,111)632.92稅費開支(6.37)(42.27)0.00316.72(94.94)少數(shù)股東損益4.9631.22447.02179.48(53.80)凈利潤(5,299)(3,986)(4,023)(1,615)484.18折舊和攤銷(1,042)(1,446)(1,320)(1,749)(4,560)EBITDA(6,080)(5,695)(5,144)(3,255)(3,351)EPS(人民幣，基本)(4.48)(2.53)(2.48)(0.99)0.30資產(chǎn)負債表會計年度(人民幣百萬)202020212022E2023E2024E存貨1,0822,0564,3197,62711,442應(yīng)收賬款和票據(jù)1,2534,3496,33011,17817,147現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物42,45455,38653,96350,75250,143其他流動資產(chǎn)1,4181,8501,8501,8501,850總流動資產(chǎn)46,20763,64166,46271,40880,582固定資產(chǎn)4,9967,4008,40512,48516,866無形資產(chǎn)0.610.000其他長期資產(chǎn)3,43811,84311,84311,84311,843總長期資產(chǎn)8,43519,24220,24824,32828,709總資產(chǎn)54,64282,88486,71095,736109,291應(yīng)付賬款6,71313,32618,71729,23841,955短期借款2,0975,9756,7197,4648,208其他負債5,1669,8979,8979,8979,897總流動負債13,97629,19835,33346,59960,060長期債務(wù)6,95412,05613,75513,75513,755其他長期債務(wù)1,8503,5663,5663,1212,677總長期負債8,80315,62217,32116,87716,432股本78,88390,62090,62090,62090,620儲備/其他項目(47,023)(52,633)(56,589)(58,204)(57,720)股東權(quán)益31,86037,98834,03132,41632,900少數(shù)股東權(quán)益2.1375.6323.89(155.59)(101.79)總權(quán)益31,86238,06334,05532,26132,799估值指標會計年度(倍)202020212022E2023E2024E(0.71)(1.26)(1.29)(3.21)10.750.160.16EVEBITDA(33.44)(40.76)(65.44)(63.85)股息率(%)0.000.000.000.000.00自有現(xiàn)金流收益率(%)(0.25)(0.62)(2.60)(1.30)資料來源：公司公告、華泰研究預測現(xiàn)金流量表會計年度(人民幣百萬)202020212022E2023E2024EEBITDA(6,080)(5,695)(5,144)(3,255)(3,351)融資成本259.11(274.42)646.31604.84575.52營運資本變動4,5522,5421,1472,3652,933稅費(6.37)(42.27)0.00316.72(94.94)其他3,227(1,172)1,3482,2877,968經(jīng)營活動現(xiàn)金流1,951(4,642)(2,003)2,3188,031CAPEX(1,128)(1,128)(4,621)(5,829)(8,941)其他投資活動(3,943)(3,943)(4,194)(4,194)(4,194)投資活動現(xiàn)金流(5,071)(5,071)(8,815)(10,023)(13,135)債務(wù)增加量3,7203,7203,7203,7203,720權(quán)益增加量34,76211,7380.000.000.00派發(fā)股息0.000.000.000.000.00其他融資活動現(xiàn)金流(195.99)274.4212,215169.38198.70融資活動現(xiàn)金流38,54515,45816,5824,4944,494現(xiàn)金變動35,4255,7445,764(3,210)(609.52)年初現(xiàn)金1,05642,45448,19953,96350,752匯率波動影響(682.04)(682.04)(682.04)(682.04)(682.04)年末現(xiàn)金42,45448,19953,96350,75250,143業(yè)績指標會計年度(倍)增長率(%)202020212022E2023E2024E營業(yè)收入107.77122.2782.6776.6053.39毛利潤(256.27)264.1297.3076.6466.57營業(yè)利潤(58.41)(2.42)(14.96)(60.60)(180.21)凈利潤(53.05)(24.79)0.94(59.85)(129.97)EPS盈利能力比率(%)(43.44)(2.30)(59.85)(129.97)毛利潤率11.5218.8820.3920.3922.15EBITDA(37.40)(15.76)(7.79)(2.79)(1.87)凈利潤率(32.59)(11.03)(6.09)(1.39)0.27ROE(39.23)(11.41)(4.86)1.48ROA償債能力(倍)(15.31)(5.80)(4.74)(1.77)0.47凈負債比率(%)(104.84)(98.33)(98.40)(85.65)流動比率3.312.181.881.531.34速動比率營運能力(天)61.371.15總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(次)0.470.530.781.281.74應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)29.4027.9029.1227.0328.51應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)126.81123.04109.7693.0292.05存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)24.6719.2721.8423.1724.66現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期每股指標(人民幣)(72.75)(75.87)(58.80)(42.81)(38.88)EPS(4.48)(2.53)(2.48)(0.99)0.30每股凈資產(chǎn)26.9424.1520.9419.9520.25蔚來(NIOUS)師聲明意見；彼以往、現(xiàn)在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露本報告由華泰證券股份有限公司(已具備中國證監(jiān)會批準的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，以下簡稱“本公司”)制作。本人的嚴格保密資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關(guān)聯(lián)機構(gòu)使用。本公司不因接收人收到本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關(guān)聯(lián)機構(gòu)(以下統(tǒng)稱為“華泰”)對該等信息的準確見、同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現(xiàn)不保證本報告所含信息保持在最新狀態(tài)。報告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。本公司不是FINRA的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為FINRA的研究分析師/不具有FINRA分析師的注冊資使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收書面或口頭承諾均為無效。的數(shù)據(jù)代表過往表現(xiàn)，過往的業(yè)績表現(xiàn)不應(yīng)作為日后回報的預示。華泰不影響所預測的回報。依據(jù)不同假設(shè)和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本部門以及其他投資業(yè)務(wù)部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者該方面的具體披露請參照本報告尾部。人員，也并非意圖發(fā)送、發(fā)布法律或監(jiān)管規(guī)則的機構(gòu)或人員。(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權(quán)。如征得本公司同意進行引用、刊發(fā)的，需在允許的范圍內(nèi)使用，并需本公司的商標、服務(wù)標記及標記。本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股(香港)有限公司向符合《證券及期貨條例》及其附屬法律規(guī)定的機構(gòu)投資者和專業(yè)投資者的客戶進行分發(fā)。華泰金融控股(香港)有限公司受香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員際金融控股有限