股權(quán)分置與對價課件

中國證券市場前沿專題

－－股權(quán)分置與對價股權(quán)分置的由來與爭論國有企業(yè)改革與資本市場發(fā)展國有企業(yè)資本短缺與融資制度設(shè)計國有資產(chǎn)保值增值的片面考慮公司股權(quán)設(shè)置的非科學(xué)性股票流通權(quán)的分置股權(quán)分置概念的提出股權(quán)分置與股權(quán)分割（分裂）張衛(wèi)星李榮融股權(quán)分置的由來與爭論股權(quán)分置與國有股減持１９９９年首次嘗試２００１年非流通股流通價格定價的風(fēng)波凈資產(chǎn)定價市場價格定價市場的反應(yīng)２００５年４月的分置政策出臺股權(quán)分置與全流通對價的由來及含義對價是相互的，在股權(quán)分置改革方案中，對價對流通股東來說是因遭受某項損失或放棄某項權(quán)利而接受由非流通股東給予的一些利益，對非流通股東來說是因其有所付出而得到流通股東所給予的流通權(quán)。對價交易的標(biāo)的是某種權(quán)利、利息、利潤或其他利益之一。在股權(quán)分置改革方案中，是流通權(quán)。

對價的方式送股分紅認(rèn)沽權(quán)證目前主要對價方案的歸類和評價現(xiàn)有股權(quán)分置改革方案的特點(diǎn)：都是流通權(quán)損失補(bǔ)償論，而對于流通權(quán)價值的衡量方法有兩種：以超額市盈率衡量流通權(quán)價值和在總市值不變的假設(shè)下以兩類股東市值沒有對價情況下的市值變動衡量流通權(quán)價值。

思路1：以超額市盈率衡量流通權(quán)價值思路這種思路認(rèn)為，因?yàn)榇嬖诠蓹?quán)分置的制度安排，在公司首次發(fā)行股票時，以及股票上市后，流通股東在認(rèn)購股份時存在非流通股份不流通的預(yù)期，因此股票發(fā)行市盈率倍數(shù)及上市后的市盈率倍數(shù)超出完全流通市場的市盈率倍數(shù)。超額的部分即為流通股東的流通權(quán)（也有稱之為流通權(quán)壟斷利潤的），股權(quán)分置改革將消除這項權(quán)利，因此非流通股東需據(jù)此支付對價。目前主要對價方案的歸類和評價超額市盈率的算法Ａ.未來法超額市盈率=股權(quán)分置狀態(tài)下的市盈率-改革后公司股票合理市盈率。具體計算方法：對價總價值＝（改革前流通股股價－改革后公司股票合理市盈率×每股收益）×改革前流通股股份數(shù)對價總價值所對應(yīng)的股數(shù)＝對價總價值/（改革后公司股票市盈率×每股收益）評價：1、按照此思路，改革前流通股東持股價格是確定應(yīng)付對價率的關(guān)鍵因素，理論上可以參考日前30天加權(quán)平均價格，但實(shí)際操作中往往很難如此理想化，有關(guān)鍵話語權(quán)的流通股東的持股成本很可能成為決定此變量的重要因素；2、股權(quán)分置改革后合理的市盈率（市凈率）的確定、每股收益的預(yù)測均存在較大的主觀性。目前主要對價方案的歸類和評價思路2：在假設(shè)公司理論總市值不變，以及非流通股東和流通股股東持有的股份價值不變的前提下，以對價支付前非流通股東所得或流通股東所失作為衡量流通權(quán)的標(biāo)準(zhǔn)。

Ａ.在計算非流通股原來的價值直接以凈資產(chǎn)值為準(zhǔn)Ｂ.在計算非流通股原來的價值時，考慮到凈資產(chǎn)目前的轉(zhuǎn)讓價格以及創(chuàng)業(yè)價值，在凈資產(chǎn)基礎(chǔ)上作一些調(diào)整。目前主要對價方案的歸類和評價計算方法：非流通股股數(shù)×每股凈資產(chǎn)價值＋流通股股數(shù)×交易均價＝方案實(shí)施后的理論市場價格×公司股份總數(shù)流通權(quán)的價值非流通股獲得流通權(quán)后的價值－非流通股的價值＝非流通股股數(shù)×(方案實(shí)施后的理論市場價格－每股凈資產(chǎn)價值)支付股份的數(shù)量＝流通權(quán)價值/方案實(shí)施后的理論市場價格評價：可取之處：至少從表面上看，兼顧了兩類股東的利益。不足之處：1）凈資產(chǎn)價值難以科學(xué)定價；2）對市凈率小于1的公司不適合,除非在計算凈資產(chǎn)價值時進(jìn)行折價。3）因?yàn)槔碚撌袌鰞r格不是對股權(quán)分置改革后合理市價的理性預(yù)期，因此不能保證流通股東利益在股權(quán)分置改革后不遭受損失。從現(xiàn)有的方案看，往往最后還是先確定改革后合理市場價格,再確定對價,但這又使原來確定的原則行同虛設(shè)。4）股權(quán)分置改革不能提高公司價值，但股東價值總額是否也不變，還存在許多爭論。認(rèn)沽權(quán)證認(rèn)沽權(quán)證的含義認(rèn)沽權(quán)證與股權(quán)分置改革在新鋼釩股權(quán)分置改革方案中，包括了控股股東向流通股股東每10股無償派發(fā)2份認(rèn)沽權(quán)證的內(nèi)容，這也是繼寶鋼、長電后，又一涉及權(quán)證的股權(quán)分置改革方案新鋼釩認(rèn)沽權(quán)證的持有人擁有在1.5年后以4.62元