中概股價值冷思考：TMT板塊高估值實至名歸

中概股價值冷思考：TMT板塊高估值實至名歸2011年中國概念股成為了美股市場的焦點，瘋狂舞動之后，問題開始逐漸暴露。在動蕩中我們應(yīng)當(dāng)看到中國概念股的真實現(xiàn)狀：參差不齊難掩其價值光芒。i類般中味30指數(shù)卩岱和）GrustodtMkKtex978.05L氏M,COfl沁Ilatng12W0-I20QO-I3?Q-ittoa-L氏M,COfl沁Ilatng12W0-I20QO-I3?Q-ittoa-&sp7Sop? WvlgtHJin3Feb7Mv?Apr4%3s血JdSAjuiq1&sp72010年中國公司掀起一波赴美上市的浪潮，截至2011年7月，已經(jīng)有50家中國概念股赴美IPO,融資額達到56.7億美元，特別是以2010年入秋后搜房網(wǎng)的上市為起點，中國公司赴美IPO進入一個密集期，在華爾街刮起了一陣“中國風(fēng)”；在中國概念股新貴們狂歡的同時，在美國上市的“老中概”特別是互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)概念股，或受益于中國互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)環(huán)境的改善，或受益于新的業(yè)務(wù)形態(tài)，也得到了華爾街資本的價值重估，百度、新浪、搜狐等紛紛創(chuàng)出歷史新高。新股受追捧，老股價值重估，中國概念股享受了一場資本盛宴，反映中國概念股整體價格走勢的i美股中概30指數(shù)從2010年6月29日收盤的765.58點攀升至2011年4月29日收盤的1266.02點，累計漲幅高達65.37%;就在中國概念股節(jié)節(jié)攀升，很多投資者為之瘋狂的時候，中國概念股在美遭遇信任危機，由于財務(wù)等公司治理問題頻遭美國投資者質(zhì)疑，2011年5月起中概集體暴跌，不到50天,i美股中概30指數(shù)從4月底最高的1289.78點跌至900.72點，累計跌幅30%。6月下旬，信任危機逐漸過去，中國概念股走出一波強勁的反彈，但步入8月，美國債務(wù)危機影響下美股劇烈波動，中國概念股也隨之劇烈震蕩，8月8日當(dāng)周，i美股中概30指數(shù)有數(shù)日出現(xiàn)7%、8%的漲跌幅。在萎上市中槪市值概市值排名前20的中國概翁股1524億臭元腿躍槍碼陽值朮姜元■）24?6JDU百度523.27AW憶英元20S1NA6863.01S跑3元26CTRP59H2 5億畏元43EOU新東方46.W1 3化變元<■億饕充4243JT1IREhPj人人3161$CHJ艘狐30.71YCXU優(yōu)昌討乂27(SMR□irfj奇36025麗CYCU2235^DA1919GA巨人祠瞎1B7JOBS前程無憂15.01SRJN15G3hWlN1431GAME14,3STP尚攤電力1131TSLW3S1^2011月嗆呂墳盤價計算赴美IPO熱潮、信任危機、美國國債上限問題的劇烈震蕩，使得中國概念股受到不少人的關(guān)注，而對于那些真正打算投資這些中概股票的投資者來說，在美上市交易的中國概念股到底是一個怎樣的世界？在美上市的中國公司主要來自哪些行業(yè)？哪些中國公司享受了美國資本市場的高估值?在美股動蕩下如何在中概中淘金呢？在美上市中國概念股概況：兩極分化嚴重截至2011年8月12日，在美國紐交所（包括Amex）和納斯達克交易所主板上市的中國概念股共242只（本文中概僅指主要交易地在美國的中國概念股，中石油、中國人壽等多地上市但主要交易場所不在美國的不在討論范圍內(nèi)），這些公司中，既有業(yè)務(wù)模式新、增長預(yù)期高、行業(yè)影響力大、有完善管理制度的公司，也有服務(wù)和產(chǎn)品落后、業(yè)績低迷、增長乏力、財務(wù)透明度差、主營業(yè)務(wù)不清晰或難以理解的公司，242家中國公司的兩極分化是非常嚴重的，可以說中國最優(yōu)秀的上市公司和最垃圾的上市公司都在美股市場。這種冰火兩重天的現(xiàn)象在以下3個方面體現(xiàn)的非常明顯：市值、估值、流動性。市值的兩極分化：大的大小的小。截至2011年8月12日收盤，在美上市的242只中國概念股市值1524億美元，市值大于10億美元的20只，5-10億美元的26只，2-5億美元的43只，1-2億美元的42只，小于1億美元的111只。其中，百度市值最大，高達523億美元;而能發(fā)偉業(yè)市值最小，僅600百萬美元。從這個市值分布中我們也可以看出，在美上市的中概以小公司為主，市值大的公司并不多，10億美元以上的僅20只，而且這20家“大市值”公司又主要集中在TMT行業(yè)（只有新東方、深圳邁瑞、如家、尚德電力、天合光能為非TMT）估值的兩極分化：貴的貴、賤的賤。美股市場上估值的兩極分化表現(xiàn)在：既有市盈率“高位運行”、質(zhì)地優(yōu)良、長期受市場關(guān)注和追捧的股票，也有“萎靡不振”、競爭力低下、備受市場冷落的股票;既有股價已經(jīng)100多美元但還在創(chuàng)新高的股票，如百度、新東方，也有股價已經(jīng)跌破一美元“警戒線”卻還在持續(xù)下滑的股票，如聯(lián)游網(wǎng)絡(luò)、中視控股。同樣，流動性方面也是如此：好的好、差的差。既有日均成交金額數(shù)億美元的大公司，如百度、新浪、尚德電力，也有日均成交金額僅幾千美元的小公司，如萬橋興業(yè)、漢廣廈地產(chǎn)、圣火藥業(yè)。例如漢廣廈地產(chǎn)（HGSH）近期的成交情況：股票在當(dāng)天的交易量為1568股,最近30個交易日的日均成交量是2636股;一個市值1億美元的公司，日均成交金額卻僅有區(qū)區(qū)幾千美元。中國概念股的主流板塊：新興服務(wù)業(yè)在美上市的200多只中國概念股中有四大板塊：TMT、教育、醫(yī)療和光伏，除光伏屬于制造行業(yè)以外，TMT、教育、醫(yī)療三大板塊均屬于立足于“中國消費”的新興服務(wù)業(yè)，此外，三大經(jīng)濟型酒店如家、7天、漢庭，房地產(chǎn)中介易居、思源、21世紀不動產(chǎn)，保險中介泛華、第三方理財機構(gòu)諾亞財富等均屬于中國新興服務(wù)業(yè)，雖然也有些如玉柴國際、泰富電氣等傳統(tǒng)制造業(yè)以及原材料行業(yè)的公司，但是數(shù)量不多，市值占比也很低，在美上市中國概念股的主流板塊為新興服務(wù)業(yè)（尤其是信息服務(wù)業(yè)）。以下是對中國概念股主要板塊的梳理：TMT板塊：國內(nèi)最優(yōu)秀的TMT類公司幾乎都聚集在美股市場上，由于TMT行業(yè)是新興產(chǎn)業(yè)，很多公司都是依靠國際風(fēng)投哺育出來的，在早期沒有非常清晰的盈利模式，即使在發(fā)展多年后也很難滿足國內(nèi)的上市條件，加之美國市場倡導(dǎo)的創(chuàng)業(yè)氛圍和國際風(fēng)投的引導(dǎo)，美股成了中國TMT公司上市的首選。這些公司在各自行業(yè)內(nèi)有較高的知名度和影響力，比如新浪、搜狐、網(wǎng)易均是'最具影響力的中文門戶網(wǎng)站”，而中概市值最大的百度是全球最大的中文搜索平臺，還有網(wǎng)游行業(yè)的盛大、完美時空，將線上、線下無縫結(jié)合的攜程，開創(chuàng)新媒體模式的分眾傳媒，做軟件外包的文思信息、海輝軟件，通信行業(yè)中的展訊通信，電子商務(wù)的當(dāng)當(dāng)網(wǎng)，運營垂直門戶網(wǎng)站的前程無憂、搜房，網(wǎng)絡(luò)視頻行業(yè)中的優(yōu)酷等都是各細分領(lǐng)域中的代表。截至8月19日收盤，i美股中概TMT指數(shù)20只成分股總市值862.3億美元，占240多只美股中概1524億美元總市值的56%。教育板塊：自2006年新東方作為第一家赴美IPO的中國教育培訓(xùn)公司開啟了該行業(yè)上市的浪潮，特別是2010年4家中國教育培訓(xùn)企業(yè)接連赴美上市，掀起一個中國教育公司上市高潮，截至2011年8月19日，已經(jīng)有11家業(yè)務(wù)分布在外語培訓(xùn)、中小學(xué)課后輔導(dǎo)、遠程教育、職業(yè)教育等各個細分領(lǐng)域的中國教育公司，11家公司總市值約70億美元，2010年總營收13.6億美元，總凈利潤1.68億美元。其中，新東方無疑是這個行業(yè)的巨無霸，而且該公司的業(yè)務(wù)已經(jīng)從最初的外語培訓(xùn)逐漸發(fā)展為覆蓋幼兒教育、中小學(xué)課業(yè)輔導(dǎo)、留學(xué)培訓(xùn)等，業(yè)務(wù)更加多元化;在教育行業(yè)的各自細分領(lǐng)域中也不乏優(yōu)秀的公司：學(xué)而思和學(xué)大在中小學(xué)課業(yè)輔導(dǎo)上體現(xiàn)出很強的競爭力，環(huán)球天下一直深耕雅思業(yè)務(wù)，安博的職業(yè)培訓(xùn)也有其特點，正保遠程教育業(yè)務(wù)一直專注于提供遠程教學(xué)服務(wù)。中國教育行業(yè)發(fā)展空間巨大，但是市場很分散，各個公司在各自領(lǐng)域均有一定的機會，相對而言，近年來中小學(xué)課外輔導(dǎo)市場以及幼兒教育比較火熱，新東方的優(yōu)能中學(xué)和泡泡少兒教育成為其轉(zhuǎn)型過程中的重要業(yè)務(wù)，學(xué)而思和學(xué)大也增長迅速，安博也通過收購在整合中小學(xué)基礎(chǔ)教育。醫(yī)療板塊：醫(yī)療行業(yè)也是中國概念股中比較重要的一支力量，目前在美國上市的中國醫(yī)藥行業(yè)相關(guān)公司已經(jīng)將近30家，有醫(yī)療診斷設(shè)備的知名供應(yīng)商深圳邁瑞，骨科醫(yī)療器械的代表公司康輝醫(yī)療，醫(yī)療投資和醫(yī)療中心運營商泰和誠，醫(yī)藥研發(fā)外包企業(yè)藥明康德和尚華醫(yī)藥，因研發(fā)H1N1流感疫苗而一舉成名的疫苗研發(fā)企業(yè)科興生物，運營和睦家醫(yī)院并致力于引進西方醫(yī)療技術(shù)的美中互利等。中概醫(yī)療板塊的個股之間差異比較大，關(guān)聯(lián)度不是太高，而且只有以上幾家公司市值和關(guān)注度較高，入選i美股中概醫(yī)療指數(shù)的10只成分股總市值約54億美元，其中最大的深圳邁瑞市值25.7億美元。光伏板塊：中國在全球光伏產(chǎn)業(yè)鏈中扮演著重要的角色，中國光伏行業(yè)也涌現(xiàn)出了一批優(yōu)秀的公司，目前美股市場上已經(jīng)有11家中國光伏公司，總市值約64億美元，包括全球最大的光伏組件供應(yīng)商尚德電力，全球最大的光伏電池供應(yīng)商晶澳太陽能、全球最大的硅片供應(yīng)商之一賽維LDK、光伏垂直整合一體化很好的英利綠色能源等。光伏行業(yè)屬于新能源產(chǎn)業(yè)，一直以來，很多人將光伏產(chǎn)品制造視作中國為數(shù)不多的能與世界同步的高科技產(chǎn)業(yè)。2009年全世界有超過55%的光伏產(chǎn)品由中國企業(yè)制造。然而，光鮮亮麗的外表下亦存在著隱憂。長期以來我國光伏行業(yè)形成了“兩頭在外”的發(fā)展模式，即晶硅原材料的供應(yīng)主要由海外控制，光伏產(chǎn)品的終端市場也主要由海外提供。甚至可以說是'三頭在外”，中國光伏企業(yè)的主要融資渠道也在海外。由此可見，我國光伏行業(yè)的對外依存度還相當(dāng)高。進入2011年以來，由于產(chǎn)能過剩、歐洲市場補貼減少、光伏組件價格持續(xù)下滑等利空因素的作用，光伏企業(yè)的出貨量、營收、利潤率都存在不同程度的環(huán)比下降，甚至有公司的毛利率出現(xiàn)負數(shù)，加之有些光伏公司此前融資多但投資回報率過低，資本市場對光伏股票的熱情更是降到2010年以來的冰點，靜態(tài)平均市盈率僅為3倍，很多公司的靜態(tài)市盈率在1-2倍。中概TMT板塊：實至名歸的高估值在美上市的中國概念股中，TMT板塊尤其是互聯(lián)網(wǎng)公司受到了美國資本的熱捧，百度、新浪、搜狐、網(wǎng)易等股價屢創(chuàng)新高，去年以來赴美上市的“中國+互聯(lián)網(wǎng)”概念股IPO表現(xiàn)也異常搶眼，在2010年全美IPO表現(xiàn)最好的5只個股中，中國公司占據(jù)4席，分別是優(yōu)酷（漲161.25%，第一，同時為2005年以來最佳表現(xiàn)），藍汛（漲95.32%,第二），當(dāng)當(dāng)（漲86.94%，第四），搜房（漲72.94%，第五）。2011年3月底上市的奇虎360，上市當(dāng)日漲幅134.48%，為截至目前2011年全美IPO漲幅最大的股票，奇虎360市值也達到27億美元，市銷率40多倍，市盈率超400倍。而資本市場之所以對中國互聯(lián)網(wǎng)公司如此樂觀，主要是看好中國互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展空間和高速成長性，中國互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)系統(tǒng)正在發(fā)生改變，應(yīng)用前景也被看好。中國擁有互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的廣闊空間是中國TMT受熱捧的大背景。來自國際電信聯(lián)盟(ITU)的數(shù)據(jù)顯示，截至2009年底全球有18億互聯(lián)網(wǎng)用戶，雖然中國以3.84億的用戶量位列全球第一，但互聯(lián)網(wǎng)普及率僅有29%，還有很大的發(fā)展空間。中國互聯(lián)網(wǎng)用戶量的年增長率為29%，既遠高于美國的4%,也大幅領(lǐng)先于全球平均水平13%。中國在美上市科技股VS美國本土科技明星股一年爭均淵《平均市銷率率均市咼辜美國球土科技陰星股43939.4S中尿在英上市科技股A&.7]%17.6766.8互聯(lián)網(wǎng)用戶數(shù)殂豆聯(lián)兩普及率年增悵車3G年増悵準(zhǔn)申國工舸億2%2同億7瞞A7%27^ 1截至2010年第三季度，美國的3G通信普及率已經(jīng)高達47%，而中國僅有2%。不過中國的3G通信用戶數(shù)量在以年均增幅458%的速度爆發(fā)式增長。中國互聯(lián)網(wǎng)新業(yè)務(wù)形態(tài)的興起是最大誘因。隨著移動互聯(lián)網(wǎng)社交網(wǎng)絡(luò)服務(wù)、新媒體(網(wǎng)絡(luò)視頻為主)、電子商務(wù)等互聯(lián)網(wǎng)新興業(yè)務(wù)形態(tài)的產(chǎn)生與興起，中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)出現(xiàn)了一批以當(dāng)當(dāng)網(wǎng)、優(yōu)酷、人人、斯凱為代表新上市公司;而以新浪、百度為代表的老牌互聯(lián)網(wǎng)公司也正在推出新業(yè)務(wù)，如新浪微博、奇藝等。這些新公司和新業(yè)務(wù)都將明顯受益于中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的轉(zhuǎn)型與發(fā)展。移動互聯(lián)網(wǎng)是一場來自終端的革命。據(jù)DCCI預(yù)測，2010年中國手機銷量預(yù)計2.5億部，智能手機占比為16.6%，智能手機銷量2010年超越電視，2011年銷量超越PC。而這意味著互聯(lián)網(wǎng)的主要接入口已轉(zhuǎn)移到移動終端上來。此外移動互聯(lián)網(wǎng)用戶增長也非常強勁，根據(jù)易觀智庫最新數(shù)據(jù)，2010年第四季度中國國內(nèi)移動互聯(lián)網(wǎng)用戶規(guī)模達2.88億人，環(huán)比增長18.52%，相比上年呈現(xiàn)41.48%的增長速度。在這場終端革命中，將有三類公司受益移動互聯(lián)網(wǎng)興起。第一類為基礎(chǔ)設(shè)施公司，包括運營商，通訊設(shè)備、手機提供商，半導(dǎo)體公司和數(shù)據(jù)分包商類公司，如展訊;第二類為平臺公司，國內(nèi)傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)巨頭目前也在構(gòu)建自己的開放平臺;第三類為應(yīng)用軟件公司，如斯凱。社交網(wǎng)絡(luò)：爭奪互聯(lián)網(wǎng)主要入口。由于社交網(wǎng)絡(luò)極大降低人們社交時間、物質(zhì)成本，有效拓展社交范圍與區(qū)域，同時將網(wǎng)絡(luò)信息以人為核心進行重構(gòu)，因此在全球互聯(lián)網(wǎng)快速興起。中國的社交網(wǎng)絡(luò)發(fā)展迅速，據(jù)易觀國際發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，2010年中國SNS用戶規(guī)模將達2.16億，環(huán)比增長22.7%。中國SNS市場規(guī)模將達13.28億，環(huán)比增長71%。到2013年,中國SNS用戶規(guī)模將達4.25億，較2012年增長25.8%；市場規(guī)模將達52.98億，較2012年增長61%。社交網(wǎng)絡(luò)目前覆蓋互聯(lián)網(wǎng)主力人群，成為互聯(lián)網(wǎng)主要入口，其作為網(wǎng)絡(luò)平臺的商業(yè)價值也日漸顯現(xiàn)。目前來看，社交網(wǎng)絡(luò)的商業(yè)價值主要體現(xiàn)在三大方面：社交廣告、社交游戲、社交電子商務(wù)。電子商務(wù)的爆發(fā)式增長。從中國整體經(jīng)濟狀況來看，網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟的增長速度遠高于實體經(jīng)濟，網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟中的電子商務(wù)增速遠高于品牌廣告等行業(yè)增速。特別是近年來中國網(wǎng)購用戶數(shù)量的持續(xù)增長，便捷支付通道的打通，物流倉儲快遞發(fā)展，客觀環(huán)境的改善使得中國電子商務(wù)迎來一個爆發(fā)性增長。中國概念股TMT板塊中受益電商發(fā)展的公司包括兩類：第一類是電商類公司，主要是當(dāng)當(dāng)網(wǎng)與麥考林兩只個股;第二類是擁有巨大流量的互聯(lián)網(wǎng)公司，主要是百度、新浪、奇虎360等，這些公司往往并不直接經(jīng)營電子商務(wù)，但他們擁有電子商務(wù)所需的巨大流量和用戶，那么很容易從電子商務(wù)的廣告熱潮中有所獲益。視頻行業(yè)也具有很大的想象空間。隨著中國帶寬環(huán)境的改善，在線視頻觀看人群和瀏覽時長飛速增長，視頻網(wǎng)站在帶寬上的投入不斷加大，加上CDN、P2P等網(wǎng)絡(luò)加速技術(shù)的應(yīng)用革新，用戶在線觀看視頻的流暢度不斷提高，網(wǎng)絡(luò)視頻對于用戶吸引力越來越大，網(wǎng)絡(luò)視頻市場價值迅速提高。據(jù)易觀國際預(yù)測，到2013年中國網(wǎng)絡(luò)視頻市場規(guī)模將達到69.9億。目前中國已經(jīng)有三家視頻網(wǎng)站在美上市，分別是優(yōu)酷、土豆、酷6。從優(yōu)酷土豆的財務(wù)報表我們可以看到，雖然目前兩家均處于虧損狀態(tài)，但是營收增速均很快，最近幾個季度都保持著100%左右的同比增長。優(yōu)酷2011年Q2營收增速178%至3060萬美元;同期土豆?fàn)I收同比增94.5%至1782萬美元?；ヂ?lián)網(wǎng)行業(yè)正處在一個重要的轉(zhuǎn)型期，這種結(jié)構(gòu)性變局將帶來新的投資機會。投資者需要考察的是哪些公司將會受益于移動互聯(lián)網(wǎng)、社交媒體及電子商務(wù)未來的蓬勃發(fā)展。同時，要清楚地認識到互聯(lián)網(wǎng)2.0時代將是“贏家通吃”的局面。一家互聯(lián)網(wǎng)公司的競爭力將體現(xiàn)在創(chuàng)新的業(yè)務(wù)模式上，單憑模仿已經(jīng)無法在市場上混下去，這是互聯(lián)網(wǎng)2.0與