掏空與支持的經(jīng)濟(jì)后果研究股權(quán)質(zhì)押 支持 掏空

本文格式為Word版，下載可任意編輯——掏空與支持的經(jīng)濟(jì)后果研究股權(quán)質(zhì)押支持掏空近年來(lái)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者從各個(gè)方面對(duì)掏空與支持作了研究，其中當(dāng)然包括對(duì)掏空與支持經(jīng)濟(jì)后果的研究。掏空與支持的經(jīng)濟(jì)后果有宏觀方面和微觀方面兩個(gè)層次，本文著重探討的是微觀方面的影響，即對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)運(yùn)行和財(cái)務(wù)狀況的影響。

掏空，支持，經(jīng)濟(jì)后果

1.掏空與支持的定義

1.1掏空的定義。經(jīng)濟(jì)學(xué)上的掏空是轉(zhuǎn)移資金、財(cái)產(chǎn)來(lái)謀取少數(shù)人或利益集團(tuán)利益的行為。我們這里所指的“掏空”是Johnson、LaPortro（2000）察覺(jué)的控股股東為了私人利益，將公司的資源和利潤(rùn)轉(zhuǎn)移出去，侵占公司中小股東利益的行為?？毓晒蓶|掏空公司的主要方式包括關(guān)聯(lián)交易、并購(gòu)和股利政策、過(guò)高的管理者薪酬、貸款擔(dān)保、稀釋股權(quán)等幾種形式。

1.2支持的定義。支持是與掏空含義完全相反，是指控股股東將自己的私有資產(chǎn)和利潤(rùn)輸入到公司，對(duì)公司舉行支持的行為。支持的主要方式有并購(gòu)，關(guān)聯(lián)交易、采納貸款擔(dān)保等。

2.掏空與支持的經(jīng)濟(jì)后果

2.1掏空、支持與資本投資規(guī)模

通常處境下，控股股東的掏空行為會(huì)擠占上市公司的資金資源，進(jìn)而不利于公司的資本投資。而控股股股東的支持行為會(huì)增加公司的資金，進(jìn)而促進(jìn)公司對(duì)固定資產(chǎn)等的資本性投資。資金作為一種名貴資源，對(duì)任何企業(yè)而言都具有稀缺性。在中國(guó)資本市場(chǎng)不興隆的處境下，資金對(duì)企業(yè)的重要性不言而喻。企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資本和資本投資之間存在著一種對(duì)于資金的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系（Fazzari等，1993）?？毓晒蓶|通過(guò)關(guān)聯(lián)交易等手段可以侵占上市公司的營(yíng)運(yùn)資金，進(jìn)而擠占資本性投資的資金，最終表現(xiàn)是投資規(guī)模難以擴(kuò)展。相反，控股股東的支持會(huì)以直接借款占用資金或者以關(guān)聯(lián)交易的方式侵占上市公司的資金（通常狀況下，這些資金的占用都是以很低的本金或者零本金獲得的），被支持的上市公司相對(duì)于沒(méi)有被支持的上市公司就會(huì)有對(duì)比充裕的資金舉行資本性投資，進(jìn)而公司的投資規(guī)模也比其他公司大一些。

但是在我國(guó)，掏空與支持對(duì)不同性質(zhì)的企業(yè)投資規(guī)模的影響也不同。我國(guó)的企業(yè)分為國(guó)營(yíng)和民營(yíng)兩種。民營(yíng)企業(yè)與國(guó)有企業(yè)外觀上看似一致的支持行為其背后的最終動(dòng)機(jī)卻相差很大。吳淑棍（2022）的研究說(shuō)明：控股股東的性質(zhì)不同，舉行支持的動(dòng)機(jī)也不同。控股股東為國(guó)營(yíng)性質(zhì)的，更容許為上市公司供給真實(shí)的支持，民營(yíng)性質(zhì)的控股股東那么更傾向于對(duì)上市公司供給虛假的支持，支持的最終目的只是為了以后能更多的掏空。由此望見(jiàn)，國(guó)有性質(zhì)控股股東的支持更輕易擴(kuò)大企業(yè)的投資規(guī)模，而民營(yíng)性質(zhì)的控股東由于支持后通常還會(huì)有掏空，因此，很難真正緩解上市公司資金缺乏狀況，因此也很難推動(dòng)公司投資規(guī)模的擴(kuò)大。

2.2掏空、支持與資本投資效率

通過(guò)掏空通常會(huì)使上市公司的資金裁減，支持一般會(huì)使上市公司的資金對(duì)比充裕。因此，我們可以合理的預(yù)料：控股股東對(duì)上市公司的掏空有可能會(huì)加劇公司投資缺乏的狀況，也可能會(huì)緩解公司過(guò)投資缺乏的處境；同樣的，控股股東的支持亦有可能會(huì)展現(xiàn)兩種狀況，一種是緩解公司投資缺乏，另一種是推動(dòng)公司的過(guò)度投資。在我國(guó)，掏空與支持對(duì)投資效率的影響因公司的性質(zhì)而有所不同?？毓晒蓶|為國(guó)有性質(zhì)的掏空對(duì)公司投資效率影響不大，支持會(huì)加劇公司的過(guò)度投資；而控股股股東為民營(yíng)性質(zhì)的掏空不僅會(huì)加劇上市公司投資缺乏程度，同時(shí)支持也并不能真正緩解上市公司面臨的融資約束狀況。

由于我國(guó)的金融抑制大環(huán)境以及公司內(nèi)部的代理問(wèn)題，資本投資效率低下是我國(guó)現(xiàn)階段上市公司普遍存在的問(wèn)題。中國(guó)大片面企業(yè)，尤其是民營(yíng)企業(yè)，存在融資難的問(wèn)題，為此有好多投資機(jī)遇企業(yè)都把握不了，造成企業(yè)的投資缺乏，這時(shí)候，掏空會(huì)加劇企業(yè)的投資缺乏狀況，但是支持，由于民營(yíng)性質(zhì)控股股股的支持往往是虛假的支持，支持過(guò)后還會(huì)掏空，因此緩解企業(yè)投資缺乏的效果有限。相反，國(guó)有企業(yè)，更加是國(guó)有壟斷企業(yè)，公司往往有富足的現(xiàn)金流，卻苦于沒(méi)有好的投資工程，再加上控股股東的缺位，管理層可能會(huì)為了自己的私人利益而過(guò)度投資，這時(shí)候控股股東的掏空就會(huì)裁減管理層的過(guò)度投資，而假設(shè)再加以支持，公司的過(guò)度投資會(huì)更加嚴(yán)重。黎來(lái)芳等（2022）察覺(jué)，在當(dāng)前的制度背景下，集團(tuán)公司內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作能緩解公司的資金缺乏問(wèn)題，提高集團(tuán)的投資效率。但是，Matsusaka等（2022）的研究也察覺(jué)內(nèi)部資本的扭曲（淪為掏空和支持的工具，這里指支持）對(duì)于有過(guò)度投資傾向的企業(yè)可能會(huì)起到推波助瀾的作用認(rèn)為。

2.3掏空與支持跟企業(yè)價(jià)值與業(yè)績(jī)

王躍堂（2022）從資金占用角度研究掏空與支持時(shí)察覺(jué)：控股股東掏空會(huì)在當(dāng)期即造成公司業(yè)績(jī)的下降，而且股東掏空越嚴(yán)重，公司當(dāng)年的市場(chǎng)價(jià)值越低；支持能改善公司業(yè)績(jī)，但較為緩慢；控股股東支持對(duì)公司市場(chǎng)價(jià)值的影響不如掏空猛烈，并且控股股東對(duì)公司的支持越多，公司當(dāng)年的市場(chǎng)價(jià)值反而越低。然而也有學(xué)者得出不同的結(jié)論。李增泉等（2022）以我國(guó)資本市場(chǎng)1998-2022年間發(fā)生的416起并購(gòu)案例為研究樣本（上市公司收購(gòu)非上市公司），舉行實(shí)證研究察覺(jué)：當(dāng)公司具有配股或避虧動(dòng)機(jī)時(shí)，并購(gòu)能連忙提升公司會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)：不具有這種目的的并購(gòu)，那么并購(gòu)的目的一般為掏空，有損公司價(jià)值，但對(duì)公司的會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)幾乎沒(méi)有影響。兩者得出的結(jié)果不同可能是由于控股股東因掏空與支持的目的不同而采取不同手段的結(jié)果。但是有一點(diǎn)可以斷定，那就是無(wú)論掏空還是支持，市場(chǎng)都不接待，掏空斷定會(huì)使市價(jià)降低，支持也不確定對(duì)公司市價(jià)的提升有扶助。

王艷通過(guò)上市公司關(guān)聯(lián)交易來(lái)研究掏空的經(jīng)濟(jì)后果察覺(jué)：關(guān)聯(lián)交易能提高公司會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)的資產(chǎn)收益率指標(biāo)，而銷(xiāo)售毛利卻會(huì)降低。公司的市場(chǎng)價(jià)值（Tobin’Q表示）跟前面學(xué)者得出的結(jié)論一樣，也會(huì)下降。關(guān)聯(lián)交易顯著降低了公司的銷(xiāo)售毛利率，是利潤(rùn)轉(zhuǎn)移的結(jié)果顯示了其掏空的一面。好的會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)不能帶來(lái)好的市場(chǎng)表現(xiàn)可能是由于外部投資者對(duì)關(guān)聯(lián)交易的普遍惦記的結(jié)果。至于會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)的提升，認(rèn)為這是關(guān)聯(lián)交易節(jié)省交易費(fèi)用金額大于掏空損失的結(jié)果。

2.4掏空與支持對(duì)盈余質(zhì)量。眾多學(xué)者通過(guò)研究察覺(jué)，大股東