鋰想系列28：智利揭曉國(guó)家鋰業(yè)戰(zhàn)略不確定性中蘊(yùn)藏新機(jī)遇

PagePage1/13[Table_Main][Table_Main]不確定性中蘊(yùn)藏新機(jī)遇證券研究報(bào)告|行業(yè)點(diǎn)評(píng)有有色金屬事件描述4月20日，智利總統(tǒng)博里奇發(fā)布國(guó)家鋰業(yè)戰(zhàn)略，備受全球產(chǎn)業(yè)和資本關(guān)注。事件點(diǎn)評(píng)鹽湖鋰資源，智利礦業(yè)皇冠上的又一顆明珠。智利是全球主力礦產(chǎn)國(guó)之一，據(jù)2021年智利礦業(yè)年鑒，礦業(yè)占其國(guó)民經(jīng)濟(jì)總額14.6%，銅與碘產(chǎn)量全球第一、鋰與鉬全球第二，2022年智利銅出口425億美元，鋰已增至86億美元。作占全球鋰資源供應(yīng)份額27%，但相比2010年的40%仍明顯下滑。智利擁有Atacama機(jī)構(gòu)Corfo，兩家在產(chǎn)的鋰資源商SQM、美國(guó)雅保均通過(guò)簽署租約、獲得配額進(jìn)行生產(chǎn)。智利左翼政府的國(guó)家鋰業(yè)戰(zhàn)略雄心勃勃，強(qiáng)調(diào)“公-私”合作模式，目標(biāo)和實(shí)質(zhì)在于將鋰作為重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)促進(jìn)其發(fā)展、優(yōu)化當(dāng)前格局、實(shí)現(xiàn)智利收益最大化。 (1)智利本次推出國(guó)家鋰業(yè)戰(zhàn)略，在于希望抓住全球綠色能源轉(zhuǎn)型的歷史性機(jī)遇，將鋰作為重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，重振智利的全球供應(yīng)份額、將收益最大化。 (2)在路徑上，該戰(zhàn)略強(qiáng)調(diào)鋰資源的開(kāi)發(fā)將采取“公-私”合作模式，其中智利國(guó)家將發(fā)揮引領(lǐng)、并始終尋求主導(dǎo)，私營(yíng)企業(yè)將提供資本、技術(shù)創(chuàng)新和市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)；對(duì)于備受關(guān)注的鋰礦“國(guó)有化”，采取了一定程度的模糊表達(dá)，強(qiáng)調(diào)國(guó)家的參與，對(duì)于具備戰(zhàn)略?xún)r(jià)值的鋰資源將由國(guó)家控制多數(shù)股權(quán)。(3)明確責(zé)任主體，未來(lái)成立智利國(guó)家鋰業(yè)公司，現(xiàn)階段則將由智利國(guó)家銅業(yè)(Codelco)和智利國(guó)家礦業(yè)公司(Enami)代表智利政府涉足鋰行業(yè)，同時(shí)將在政府機(jī)構(gòu)Corfo設(shè)立專(zhuān)門(mén)的鋰產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)轉(zhuǎn)化委員會(huì)，由智利礦業(yè)部領(lǐng)導(dǎo)。(4)充分重視智利本土鋰價(jià)值鏈的延伸(至電池組裝和回收)，設(shè)立鋰和鹽湖研究所，部署環(huán)境足跡較小的原鹵提鋰等新技術(shù)，降低陸地淡水消耗(或需海水淡化)，并在負(fù)責(zé)任礦業(yè)上達(dá)到國(guó)際高標(biāo)準(zhǔn)，以及在鋰行業(yè)管理框架上實(shí)現(xiàn)現(xiàn)代化。將參與Atacama鹽湖的生產(chǎn)活動(dòng)。SQM、美國(guó)雅保與Corfo簽署的租約將分別在2030、2043年到期；到期前，將由Codelco與二者展開(kāi)協(xié)商，到期后，提出一種未來(lái)由Codelco控股、私企參股的設(shè)想，同時(shí)戰(zhàn)略也明確指出將尊SQM保簽署的租約協(xié)議，爭(zhēng)取合作。我們認(rèn)為，智利的底線(xiàn)清晰——是促進(jìn)而非壓制鋰的產(chǎn)量與收益，Corfo雖擁有Atacama礦權(quán)，但鹽設(shè)施、配套鋰鹽廠(chǎng)均屬SQM、雅保所有，而且Codelco等智利國(guó)企并不具備鹽湖提鋰的know-how，因此我們預(yù)期后續(xù)存在談判空間。鑒于SQM將在2030年前啟動(dòng)租約續(xù)簽談判，屆時(shí)需公開(kāi)招標(biāo)，同時(shí)考慮SQM大股東Pampa集團(tuán)控制人龐塞與智利左翼的復(fù)雜淵源，未來(lái)難免存在焦灼博弈，但SQM也不乏底氣。另外也需考慮智利左右翼輪流執(zhí)政將影響戰(zhàn)略連貫性，以及智利國(guó)會(huì)對(duì)于激進(jìn)政策的牽制。(2)我們認(rèn)為該戰(zhàn)略將為智利Maricunga等新鹽湖的開(kāi)發(fā)帶來(lái)更明確的路徑指引和催化。中國(guó)是智利最大的貿(mào)易伙伴，同時(shí)智利也是美國(guó)FTA國(guó)家，我們判斷本戰(zhàn)略蘊(yùn)藏新機(jī)遇：與智利國(guó)企合作、在當(dāng)?shù)赝督óa(chǎn)業(yè)鏈，將有望拿到布局智利鹽湖的鑰匙，實(shí)現(xiàn)保供與雙贏(yíng)。分析師孫景文wkzqcomcn分析師吳霜707：wushuang@2023/4/26行業(yè)表2023/4/26滬深300有色金屬滬深300相關(guān)研究)《全球鋰資源行業(yè)發(fā)展前景展望》(2022/7/10)醒“高原上的沉默寶藏”》(2022/7/4)《全球鋰資源供需現(xiàn)狀與展望——長(zhǎng)鋰資源焦慮與礦業(yè)巨頭的綠色雄心》(2021/12/28)法國(guó)埃赫曼重啟阿根廷鹽湖建設(shè)》(2021/11/15)風(fēng)險(xiǎn)提示：1、智利左右翼輪流執(zhí)政背景下影響鋰產(chǎn)業(yè)政策的落地實(shí)施；2、Codelco與SQM、雅保的協(xié)商方式尚不明確。[Ta有色金屬2023年4月26日Page2Page2/1320121-31-320122013201420152016201720182019202020121-31-320122013201420152016201720182019202020212022智利是全球當(dāng)之無(wú)愧的主力礦產(chǎn)資源國(guó)，其礦業(yè)歷史悠久、在經(jīng)歷風(fēng)雨后已然成熟，構(gòu)成國(guó)民經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵支柱，2021年礦業(yè)占智利國(guó)民經(jīng)濟(jì)總值的14.6%。智利擁有諸多世界級(jí)的礦產(chǎn)資源，優(yōu)勢(shì)礦種包括銅、碘、鋰、鉬、硝石和鉀等，是全球最大的銅、碘供應(yīng)方，第二大鋰、鉬的供應(yīng)方，其鋰資源主要為鹽湖鋰資源、鉬資源主要為銅鉬伴生，此外智利的銀和鉀肥也分別位列全球第四、第七，而且還是全球唯一可生產(chǎn)天然硝石的國(guó)家。銅(銅礦石和精礦、精煉銅)是智利的經(jīng)濟(jì)命脈，2022年占其礦產(chǎn)出口總額比重高達(dá)73%，鋰產(chǎn)品則在2022年躍升至第二位，占出口比重同比提升13個(gè)百分點(diǎn)達(dá)到15%，鋰資源正在成為智利資源皇冠上的又一顆明珠。看流向，中國(guó)是智利最大貿(mào)易伙伴，隨后為美國(guó)、日本、巴西、韓國(guó)等，2022年智利約52%的金屬礦產(chǎn)品、57%的鋰產(chǎn)品出口至中國(guó)。出口在2022年達(dá)到579億美元700600500400300200002013201201320142015銅礦石和精礦2012016銅201720172018鉬礦石及其精礦2012019鋰2022020碘2022021其他2022智利海關(guān)，五礦證券研究所100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%銅礦石和精礦鋰碘其他銅銅礦石和精礦鋰碘其他智利海關(guān)，五礦證券研究所國(guó)(含中國(guó)臺(tái)灣)出口的金屬礦產(chǎn)量占比達(dá)52%中國(guó)中國(guó)國(guó)日本巴西國(guó)秘魯墨西哥荷蘭印度中國(guó)臺(tái)灣2%2%3%5%7%51%9%智利海關(guān)，五礦證券研究所智利的鋰產(chǎn)品出口過(guò)半流向中國(guó)，中日韓占比接近90%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201820192020202120222023.1-3中國(guó)墨西哥韓國(guó)加拿大日本意大利中國(guó)墨西哥韓國(guó)加拿大日本意大利德國(guó)印度俄羅斯南非荷蘭越南西班牙中國(guó)臺(tái)灣阿根廷智利海關(guān)，五礦證券研究所[Ta有色金屬2023年4月26日Page3Page3/13智利現(xiàn)行的鋰資源開(kāi)發(fā)政策根據(jù)智利1979年頒布的法令以及1983年的新礦業(yè)法，鋰被認(rèn)定為一種不可被授予礦權(quán)、涉及智利國(guó)家戰(zhàn)略意義的戰(zhàn)略礦產(chǎn)。因此，智利鋰資源開(kāi)發(fā)受到的束縛較多，目前僅有Atacama一座鹽湖在產(chǎn)，其礦權(quán)屬于智利國(guó)家機(jī)構(gòu)Corfo，僅有兩家在產(chǎn)的鋰資源商SQM、美國(guó)雅保，二者均通過(guò)與Corfo簽署租約、獲得配額進(jìn)行生產(chǎn)，SQM、雅保的近一次與Corfo簽署的租智利的礦業(yè)制度主要受到智利憲法、采礦特許權(quán)的憲法組織法和智利礦業(yè)法三項(xiàng)基本法監(jiān)管，礦業(yè)法規(guī)定，除1979年之前授予的舊采礦特許權(quán)外，國(guó)家是礦產(chǎn)的絕對(duì)、排他和永久所有者，私營(yíng)企業(yè)主要通過(guò)國(guó)家授予的采礦特許權(quán)(勘探權(quán)和開(kāi)采權(quán))開(kāi)展礦業(yè)生產(chǎn)。鋰資源較為特殊，在智利被劃歸為不可授予礦權(quán)的戰(zhàn)略資源。自從1979年法令(DecreeLaw2.886)、1983年智利新礦業(yè)法(Law18.248)頒布以來(lái)，鑒于“鋰”的核應(yīng)用潛力，被智利政府視作一種涉及國(guó)家利益、不可授予特許經(jīng)營(yíng)權(quán)(礦權(quán))的戰(zhàn)略礦物，僅有以下條件可合法從事鋰資源的勘探及開(kāi)發(fā)：(1)智利政府；(2)智利國(guó)有企業(yè)；(3)通過(guò)行政許可的礦權(quán)； (4)通過(guò)總統(tǒng)提出、符合規(guī)定的特許經(jīng)營(yíng)合約。智利礦業(yè)化工(SQM)與美國(guó)雅保(Albemarle)是目前智利唯二在產(chǎn)的鋰資源商，雙方均在智利Atacama鹽湖上生產(chǎn)，而Atacama也是智利唯一在產(chǎn)的鹽湖資源。Atacama鹽湖的礦業(yè)權(quán)屬于智利政府機(jī)構(gòu)Corfo，SQM與雅保均與Corfo簽訂長(zhǎng)期的租約、并獲得相應(yīng)的提鋰額度進(jìn)行生產(chǎn)，此外鋰產(chǎn)品的銷(xiāo)售/出口還需獲得智利核能委員會(huì)(CCHEN)批準(zhǔn)。根據(jù)SQM、雅保與CORFO在2017-2018年更新簽署的新租約條款的約定：(1)提鋰額度、鹵水抽取量均受協(xié)議約束，投資和年產(chǎn)規(guī)模需要達(dá)到要求；(2)需向Corfo支付從價(jià)計(jì)征的租約費(fèi)用(鉀、鋰產(chǎn)品)，類(lèi)似于別國(guó)的Royalties權(quán)益金，但不僅以銷(xiāo)售價(jià)格為基準(zhǔn)、還根據(jù)價(jià)格檔位累進(jìn)征收，其中最低檔的費(fèi)率為6.8%(碳酸鋰終端售價(jià)<4美元/千克)，最高檔的費(fèi)率高達(dá)40% (碳酸鋰終端售價(jià)>10美元/千克，氫氧化鋰終端售價(jià)>12美元/千克)。作為對(duì)比，在最初老協(xié)議中，SQM執(zhí)行的是6.8%的固定費(fèi)率，而雅保的前身洛克伍德則免于支付此項(xiàng)費(fèi)用。(3)在租約費(fèi)用外，SQM和雅保還需按照營(yíng)業(yè)收入的一定比例支持當(dāng)?shù)貐^(qū)域發(fā)展，并投入固定資金服務(wù)于社區(qū)與研發(fā)，此外根據(jù)需求分配一定規(guī)模的鋰鹽產(chǎn)量、以?xún)?yōu)惠價(jià)格作為原料保供，用于支持智利打造發(fā)展高附加值產(chǎn)品、延伸鋰下游產(chǎn)業(yè)鏈。智利其他的新資源商，則需通過(guò)公開(kāi)競(jìng)標(biāo)獲得特別運(yùn)營(yíng)合同(CEOL)從而獲得鋰資源提取額度，但由于CEOL指導(dǎo)方針的不明確、智利政府管控、環(huán)境影響等復(fù)雜因素，導(dǎo)致智利新鹽湖資源的開(kāi)發(fā)舉步不前，與鄰國(guó)阿根廷鹽湖項(xiàng)目的遍地開(kāi)花、投資火熱形成鮮明對(duì)比。相關(guān)法案及時(shí)間具體法案主要內(nèi)容1932年智利第一部礦業(yè)法Article3鋰金屬可被授予特許經(jīng)營(yíng)權(quán)。1979年法令DecreeLaw2.886宣布“鋰”是一種受?chē)?guó)家保護(hù)的金屬礦物，但不影響此前已授予的礦權(quán)。1982年OrganicConstitutionalLawLaw18.097探礦；采礦權(quán)則需繳付年費(fèi)，無(wú)存續(xù)期，可轉(zhuǎn)讓。1983年智利新礦業(yè)法Law18.248“鋰”是一種不可被授予特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的戰(zhàn)略礦物，但不影響此前已被授予的礦權(quán)；其它允許開(kāi)發(fā)的資源若發(fā)現(xiàn)鋰等不可被授予礦權(quán)的物質(zhì)，需要通知智利政府。[Ta有色金屬2023年4月26日Page4Page4/136：根據(jù)雅保、SQM與Corfo重新簽署的提鋰配額協(xié)議，租約費(fèi)用采取從價(jià)累計(jì)計(jì)征，整體大幅抬升碳酸鋰售價(jià)進(jìn)階費(fèi)率%氫氧化鋰售價(jià)進(jìn)階費(fèi)率%氯化鉀售價(jià)進(jìn)階費(fèi)率%0-40006.8%0-50006.8%0-300.0%4000-50008.0%5000-60008.0%300-400.0%5000-60006000-7000400-5006000-7000500-60025.0%25.0%20.0%40.0%40.0%lbemarleSQM序號(hào)核心內(nèi)容1每年為研發(fā)工作支出約1100萬(wàn)至1900萬(wàn)美元2每年向Atacama鹽湖鄰近社區(qū)捐款約1000-1500萬(wàn)美元3每年銷(xiāo)售額的1.7%用于區(qū)域發(fā)展利Corfo在2017年初續(xù)簽提鋰協(xié)議的核心內(nèi)容如下序號(hào)核心內(nèi)容1新配額將與原配額相結(jié)合，允許雅保在2043年之前每年生產(chǎn)超過(guò)8萬(wàn)噸LCE(2018年得到擴(kuò)大)22-2.4噸/年3Corfo將提供額外的配額4每銷(xiāo)售一噸產(chǎn)品，均需要支付Corfo權(quán)益金，按照從價(jià)的累進(jìn)費(fèi)率支付5萬(wàn)噸碳酸鋰?yán)袭a(chǎn)能利用剩余的提鋰配額進(jìn)行生產(chǎn)，將不必再支付權(quán)益金6價(jià)格與公司出口銷(xiāo)售均價(jià)掛鉤，類(lèi)似最惠國(guó)條款；最初供應(yīng)量上限為公司年產(chǎn)量的15%，之后將增至25%7部分權(quán)益金費(fèi)用將注入基金，用于發(fā)展當(dāng)?shù)毓I(yè)8公司在智利所產(chǎn)鋰鹽銷(xiāo)售金額的3.5%將被征收用于支持當(dāng)?shù)厣鐓^(qū)的發(fā)展92017年度的權(quán)益金支付總額將低于5000萬(wàn)美元Albemarle司公告,五礦證券研究所圖表9：雅保(鋰業(yè)務(wù)前身洛克伍德)、SQM與智利Corfo最初簽署的老租約協(xié)議如下智利礦業(yè)化工SQM洛克伍德(后被美國(guó)雅保收購(gòu))礦權(quán)使用費(fèi)(lithiumroyalties)6.80%免除費(fèi)用季度固定租約費(fèi)用(inUS$)3.750(15.000/年)免于支付采礦權(quán)到期條件SQM完成96萬(wàn)噸碳酸鋰當(dāng)量的開(kāi)采，或洛克伍德完成106.5萬(wàn)噸碳酸鋰當(dāng)量的開(kāi)采，最初有效期30至2030年到期年，但可每5年延續(xù)一次直到用盡106.5萬(wàn)噸的開(kāi)采指標(biāo)公司所得稅最高20%公司所得稅適用等級(jí)智利國(guó)家政府所得稅抵扣條件在礦生命周期中礦石、建筑、機(jī)械的折舊費(fèi)用，不設(shè)占所得稅的比例上限所得稅抵扣條件進(jìn)口稅礦權(quán)授予人智利政府機(jī)構(gòu)CORFO國(guó)內(nèi)礦權(quán)狀態(tài)在1983年新采礦法Law18.097之后，鋰被認(rèn)定是一種不可被授予特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的金屬礦物，是一種涉及國(guó)家利益的戰(zhàn)略礦物Page5Page5/13鋰的所有權(quán)智利國(guó)家政府，由智利核能委員會(huì)監(jiān)管礦產(chǎn)稅不適用于SQM、洛克伍德(SCL)的鋰礦權(quán)特定礦業(yè)稅(royalty)2006年引入，礦業(yè)公司基于其營(yíng)業(yè)利潤(rùn)支付(銷(xiāo)售收入減去直接成本及費(fèi)用)ntprotectionregime資料來(lái)源：UnitedNations,五礦證券研究所近年來(lái)，SQM與雅保也曾就Atacama鹽湖租約的續(xù)簽、擴(kuò)大提鋰總額與智利政府機(jī)構(gòu)Corfo激烈博弈，但雙方總能在最后達(dá)成妥協(xié)和一致。本質(zhì)原因在于，盡管Atacama鹽湖礦權(quán)屬于智利政府，但龐大的鹽田系統(tǒng)、完善的基礎(chǔ)設(shè)施、成熟的配套鋰鹽廠(chǎng)、技術(shù)工藝均屬SQM、和所有，引入外部新企業(yè)的重置成本、時(shí)間成本高昂，智利國(guó)企無(wú)論Codelco、Enami也均不具備鋰資源開(kāi)發(fā)的經(jīng)驗(yàn)以及鋰鹽生產(chǎn)的know-how。智利若強(qiáng)硬推行國(guó)有化將影響從鋰資源獲取的豐厚財(cái)政收入、打壓全球產(chǎn)業(yè)和資本對(duì)于投資智利的信心，何況智利還存在一段從左翼阿連德到右翼皮諾切特的歷史，因此續(xù)簽對(duì)于雙方屬于雙贏(yíng)，否則將雙輸，而在續(xù)簽談判中智利政府將拿到更有利的條款。整體而言，雅保公司作為美國(guó)的領(lǐng)軍企業(yè)，盡管過(guò)程中存在波折和紛爭(zhēng)，其租約的續(xù)簽相對(duì)順利，且條款相對(duì)理想，而SQM作為智利本土企業(yè)(圣地亞哥和紐約兩地上市的公眾公司)，鑒于其大股東Pampa集團(tuán)控制人龐塞與智利左翼的復(fù)雜淵源，因此談判過(guò)程更加波折、博弈更為焦灼。此外，過(guò)去智利中左翼與中右翼黨派的輪流登臺(tái)，也讓智利政府自身的戰(zhàn)略連貫性存在反復(fù)。作為應(yīng)對(duì)，近年來(lái)SQM主要通過(guò)實(shí)施高效的產(chǎn)能建設(shè)以及豐富產(chǎn)品線(xiàn)(擴(kuò)大氫氧化鋰)、大力推進(jìn)負(fù)責(zé)任開(kāi)采和公眾透明度、突出為智利政府做出的財(cái)政貢獻(xiàn)(已經(jīng)是公-私合作的典范)、引入新工藝謀劃“未來(lái)鹽湖”項(xiàng)目，來(lái)證明其價(jià)值和難以被替代性。SQM與Corfo的租約博弈：推進(jìn)可持續(xù)開(kāi)采、突出財(cái)政貢獻(xiàn)、投入“未來(lái)鹽湖”項(xiàng)目SQM依托Atacama鹽湖已具備鋰鹽18萬(wàn)噸、硫酸鉀24.5萬(wàn)噸和氯化鉀268萬(wàn)噸，2022年銷(xiāo)售鋰鹽15.7萬(wàn)噸、鉀肥48.1萬(wàn)噸；2024年鹽湖提鋰產(chǎn)能規(guī)劃擴(kuò)大至21萬(wàn)噸。2014年至2018年初的近五年間，SQM曾面臨需擴(kuò)大鋰金屬提取總額的巨大壓力、并深陷與Corfo關(guān)于A(yíng)tacama鹽湖租約的法律訴訟之中。一方面，當(dāng)時(shí)SQM面臨若無(wú)法及時(shí)擴(kuò)大額度，若不降低生產(chǎn)強(qiáng)度、其1993年所簽訂租約的約18萬(wàn)噸金屬鋰配額量或在2026年附近用盡；另一方面，當(dāng)時(shí)Corfo指控SQM違背礦區(qū)經(jīng)營(yíng)管理約定，少繳納資源費(fèi)且沒(méi)有依照規(guī)定劃定產(chǎn)權(quán)線(xiàn)，因此要求提前終止并收回租約，其背景在于當(dāng)時(shí)的智利政局轉(zhuǎn)向左翼，時(shí)任總統(tǒng)巴切萊特對(duì)于歷史上私有化進(jìn)程中受益的寡頭特外關(guān)注。在多次沖裁、激烈博弈后，SQM與Corfo最終于2018年1月達(dá)成協(xié)議、并獲得雙方董事會(huì)批準(zhǔn)。SQM在A(yíng)tacama鹽湖的開(kāi)采額度新增349,553噸鋰金屬量，直至2030年到期。但作為協(xié)議的一部分，更新后的租約條款對(duì)于智利政府更為有利(根據(jù)價(jià)格累進(jìn)計(jì)征，詳見(jiàn)前文)，同時(shí)以龐塞及其親屬退出SQM董事會(huì)且不得擔(dān)任公司及其子公司的高管、SQM優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)、終結(jié)龐塞旗下PampaGroup與日本KowaGroup的一致行動(dòng)人協(xié)議等一系列條款為前提條件，另外要求SQM向Corfo支付1750萬(wàn)美元外加利息來(lái)達(dá)成和解。值得關(guān)注的是，上述協(xié)議雖然大幅上調(diào)了鋰資源提取總額，但并未延長(zhǎng)原定在2030年到期的租約期限，為今天的再次博弈留下了楔子。而SQM也在上述協(xié)議后大力投入于可持續(xù)開(kāi)發(fā)，上線(xiàn)Atacama鹵水和淡水循環(huán)的動(dòng)態(tài)觀(guān)測(cè)系統(tǒng)，同時(shí)在鋰價(jià)上漲、利潤(rùn)大增的背景下著重突出公司為智利財(cái)政形成的顯著拉動(dòng)。據(jù)公司公告披露，2022年SQM通過(guò)盈利的爆發(fā)式增長(zhǎng)，為智利財(cái)政帶來(lái)的貢獻(xiàn)高達(dá)50.63億美元，其中通過(guò)Atacama鹽湖租約為Corfo貢獻(xiàn)32.73億美元，另外通過(guò)繳納企業(yè)所得稅貢獻(xiàn)17.90億美元，上述還不含增值稅、員工繳納Page6Page6/13所得稅、合同商繳納稅款、礦業(yè)權(quán)益金、不動(dòng)產(chǎn)繳納的費(fèi)用等，被認(rèn)為是公-私合作、實(shí)現(xiàn)雙贏(yíng)的典范。后續(xù)SQM還規(guī)劃在A(yíng)tacama鹽湖投資20億美元部署“未來(lái)鹽湖”項(xiàng)目(將在2024年提交智利政府評(píng)估)，其中包括直接提鋰、強(qiáng)制蒸發(fā)、海水淡化、收率優(yōu)化等全新工藝，在維持22~25萬(wàn)噸LCE年產(chǎn)規(guī)模的情形下大幅降低鹵水抽取的強(qiáng)度，以及陸地淡水的消耗，從而在迎合智利政府鋰產(chǎn)業(yè)政策方向的同時(shí)，證明自身的不可被替代性。雅保與Corfo的租約續(xù)簽：時(shí)有波折但波瀾不驚，至2043年底方才到期、時(shí)間寬裕圍繞Atacama鹽湖，雅保已建成LaNegraI~IV期合計(jì)鋰鹽產(chǎn)能8.4萬(wàn)噸碳酸鋰當(dāng)量，2022年產(chǎn)量達(dá)到1萬(wàn)金屬?lài)?、折合碳酸鋰?dāng)量5.32萬(wàn)噸。在建鹽田收率提升項(xiàng)目有望2023H1機(jī)械完工，將在不新增擴(kuò)大鹽湖礦區(qū)鹵水抽取的前提下提高碳酸鋰的產(chǎn)出。此外，雅保也正嘗試多類(lèi)直接提鋰技術(shù)，并與Cramsa簽署協(xié)議、將通過(guò)Cramsa旗下AguasMarítimas項(xiàng)目獲得每秒高達(dá)2027升的淡化海水供應(yīng)，為直接提鋰提供水耗基礎(chǔ)。雅保公司曾多次根據(jù)政府機(jī)構(gòu)要求對(duì)租約續(xù)簽所需的環(huán)評(píng)申請(qǐng)進(jìn)行信息補(bǔ)充、導(dǎo)致擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目數(shù)次延期，但最終于2017年初正式落地、相對(duì)順利地完成了續(xù)簽，提鋰配額在之前約20萬(wàn)噸鋰金屬當(dāng)量剩余量的基礎(chǔ)上，額外新增了262,132噸，從而將雅保手中的總額度提升至340,170噸鋰金屬量(截至2021年8月底數(shù)據(jù))，折合超過(guò)181萬(wàn)噸碳酸鋰當(dāng)量，配額使用的到期時(shí)間為2044年1月1日，租約費(fèi)用的征收方式則與SQM協(xié)議基本一致。2021年以來(lái)，雅保也被Corfo指控少支付了權(quán)益金、提出國(guó)際仲裁，并曾因儲(chǔ)量報(bào)告信息未被政府接受而與智利核能委員會(huì)CCHEN發(fā)生紛爭(zhēng)、要求信息補(bǔ)充等，但并未引起過(guò)大的波瀾。鑒于租約，因此留給雅保的時(shí)間十分寬裕。SQM受益行業(yè)高景氣、營(yíng)收大增，成本因稅同步提升,000,000000,000,0004,000,0002,00002500020000000201720182019202020212022SQM鋰業(yè)務(wù)收入(百萬(wàn)美元)右：SQM鋰業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)成本(美元/噸)資料來(lái)源：SQM公司公告，五礦證券研究所SQM銷(xiāo)量15.7萬(wàn)實(shí)物噸，創(chuàng)下新高800006000040000200000201720182019202020212022SQM鋰產(chǎn)品銷(xiāo)量(實(shí)物噸)資料來(lái)源：SQM公司公告，五礦證券研究所600000000400000000200000202020212022ALB-Atacama鹽湖鋰產(chǎn)量(LCE噸)資料來(lái)源：雅保公司公告，五礦證券研究所資料來(lái)源：雅保公司公告，五礦證券研究所PagePage7/13租約面積合約到期舊鋰金屬配額新增鋰金屬配額km203018.01萬(wàn)噸Li(剩余6.5萬(wàn)噸Li)34.95萬(wàn)噸Li每五年延續(xù)，使用到期為2043年20萬(wàn)噸Li26.21萬(wàn)噸LiAtacama屬?lài)?guó)有，ALB與SQM的租賃區(qū)域劃分，以及ALB的鹽田擴(kuò)張資料來(lái)源：ENGINEERINGANDTECHNOLOGY，各公司公告,五礦證券研究所65-2023年YTD智利鋰行業(yè)大事記梳理總結(jié)如下年份主要內(nèi)容CCHEN具備罰沒(méi)所有涉及“核利益”材料的權(quán)威性1975FooteMinerals與CORFO合資成立SociedadChilenadelLitio(SCL)，雙方共同開(kāi)發(fā)智利Atacama鹽湖1979法令宣布鋰資源涉及國(guó)家利益、收歸國(guó)有，此前已授予的礦權(quán)或當(dāng)時(shí)正在批準(zhǔn)處理中的礦權(quán)除外20萬(wàn)噸的額度用盡1983智利新礦業(yè)法以及OrganicLaw(涉及礦權(quán))生效，重申1979年法令對(duì)鋰資源的管制，但在此之前生效的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)除外購(gòu)，現(xiàn)并入ALB雅保CORFO(25%),Amax(63.75%)andMolymet(11.25%)成立MinsalS.A.開(kāi)發(fā)Atacama鹽湖，存續(xù)期30年，開(kāi)采配額18.01萬(wàn)噸鋰金屬CompetitiveAgenda，試圖開(kāi)放鋰行業(yè)并增強(qiáng)其全球競(jìng)爭(zhēng)力，當(dāng)年6月智利政府推動(dòng)10萬(wàn)噸鋰金屬的拍賣(mài)(CEOL)2012SQM出價(jià)4060萬(wàn)美元贏(yíng)得CEOL，但遭舉報(bào)不符合投票條件(與政府間存在法律訴訟)而被取消，CEOL最終也在質(zhì)疑聲中流產(chǎn)2014智利總統(tǒng)成立“國(guó)家鋰業(yè)委員會(huì)”，委員會(huì)2015年1月向智利總統(tǒng)遞交了政策建議2016智利總統(tǒng)計(jì)劃頒布一項(xiàng)新的鋰鹽湖管理框架加強(qiáng)對(duì)境內(nèi)富鋰鹽湖開(kāi)發(fā)力度，但未有明顯進(jìn)展2017雅保與CORFO達(dá)成擴(kuò)大提鋰配額條款SQMCORFOAtacamaSQM有條件獲得了鹽湖開(kāi)采額度2022智利關(guān)于銅鋰國(guó)有化提案被否2023智利總統(tǒng)宣布國(guó)家鋰業(yè)戰(zhàn)略[Ta有色金屬2023年4月26日Page8Page8\13智利政府本次推出的國(guó)家鋰業(yè)戰(zhàn)略雄心勃勃，強(qiáng)調(diào)“公-私”合作模式，其目標(biāo)和實(shí)質(zhì)在于將鋰作為重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)促進(jìn)其發(fā)展、在尊重規(guī)則的前提下優(yōu)化當(dāng)前格局、實(shí)現(xiàn)智利收益的最大化。 (1)智利本次推出國(guó)家鋰業(yè)戰(zhàn)略，在于希望抓住全球綠色能源轉(zhuǎn)型的歷史性機(jī)遇，將鋰作為重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展；智利政府并不完全滿(mǎn)足于當(dāng)前的發(fā)展局面，而是希望重振智利的全球供應(yīng)份額、將收益和影響力最大化。(2)在實(shí)施路徑上，該戰(zhàn)略強(qiáng)調(diào)鋰資源的開(kāi)發(fā)將采取“公-私”合作模式，其中智利國(guó)家將發(fā)揮引領(lǐng)、并始終尋求主導(dǎo)，私營(yíng)企業(yè)將提供資本、技術(shù)創(chuàng)新和市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)；對(duì)于備受關(guān)注的鋰礦“國(guó)有化”，采取了一定程度的模糊表達(dá)，強(qiáng)調(diào)國(guó)家的參與，對(duì)于具備戰(zhàn)略?xún)r(jià)值的鋰資源將由國(guó)家控制多數(shù)股權(quán)，但也明確指出將充分遵守前期已經(jīng)簽署的協(xié)議(與SQM、雅保)。(3)明確責(zé)任主體，未來(lái)成立智利國(guó)家鋰業(yè)公司(需要智利國(guó)會(huì)通過(guò))，現(xiàn)階段至未來(lái)中期則將由智利國(guó)家銅業(yè)(Codelco)和智利國(guó)家礦業(yè)公司(Enami)代表智利政府涉足鋰行業(yè)，同時(shí)將在政府機(jī)構(gòu)Corfo中設(shè)立專(zhuān)門(mén)的鋰產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)轉(zhuǎn)化委員會(huì)，由智利礦業(yè)部領(lǐng)導(dǎo)。(4)在未來(lái)授予鋰資源的特別運(yùn)營(yíng)合同(CEOL)時(shí)將充分考量和重視智利本土鋰價(jià)值鏈的延伸(至電池組裝和回收)，設(shè)立鋰和鹽湖研究所，部署環(huán)境足跡較小的原鹵提鋰等新技術(shù)，降低陸地淡水消耗，并在可持續(xù)發(fā)展、社區(qū)關(guān)系、負(fù)責(zé)任礦業(yè)上達(dá)到國(guó)際高標(biāo)準(zhǔn)，以及在鋰行業(yè)的管理框架上實(shí)現(xiàn)現(xiàn)代化?！跋磁拼媪俊鄙婕皬?fù)雜局面，“做增量”更易實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略雄心。(1)智利國(guó)家將參與Atacama鹽湖的生產(chǎn)活動(dòng)。SQM、美國(guó)雅保與Corfo簽署的租約將分別在2030、2043年到期；到期前，將由Codelco與二者開(kāi)展協(xié)商，到期后，提出一種未來(lái)由Codelco控股、私企參股的設(shè)想，同時(shí)戰(zhàn)略也明確指出將尊重已經(jīng)與SQM、雅保簽署的租約協(xié)議，不會(huì)繞開(kāi)二者。我們認(rèn)為，智利的底線(xiàn)清晰——是促進(jìn)而非壓制鋰的產(chǎn)量與收益，Corfo雖擁有Atacama礦權(quán)，但鹽田、基礎(chǔ)設(shè)施、配套鋰鹽廠(chǎng)均屬SQM、雅保所有(例如自1993年SQM涉足Atacama鹽湖以來(lái)，已經(jīng)累計(jì)投入了35億美元，未來(lái)還規(guī)劃投入20億美元推進(jìn)“未來(lái)鹽湖”項(xiàng)目)，而且Codelco等智利國(guó)企并不具備鹽湖提鋰的know-how，因此我們預(yù)期后續(xù)存在談判、博弈、妥協(xié)的空間。不同于2043年末租約才到期的雅保，SQM將在2030年前便啟動(dòng)租約續(xù)簽的談判，屆時(shí)需通過(guò)公開(kāi)招標(biāo)，同時(shí)鑒于SQM大股東Pampa集團(tuán)控制人龐塞與智利左翼的復(fù)雜淵源，未來(lái)難免將存在焦灼、持續(xù)的協(xié)商。(2)我們認(rèn)為該戰(zhàn)略將為Maricunga等智利新鹽湖的開(kāi)發(fā)帶來(lái)更明確的路徑指引和催化。中國(guó)是智利最大的貿(mào)易伙伴，同時(shí)智利也是美國(guó)FTA國(guó)家，我們判斷本戰(zhàn)略蘊(yùn)藏新的機(jī)遇：與智利國(guó)企合作、在當(dāng)?shù)赝督óa(chǎn)業(yè)鏈，將有望拿到布局智利鹽湖的鑰匙，實(shí)現(xiàn)全球產(chǎn)業(yè)鏈保供與智利作為優(yōu)勢(shì)資源國(guó)的雙贏(yíng)。例如近期Corfo公布BYDChile被選擇作為高附加值產(chǎn)品的合作方就是一個(gè)開(kāi)端(Corfo根據(jù)與SQM的租約協(xié)議，SQMSalar將按照優(yōu)惠價(jià)格向BYDChile每年供應(yīng)11244噸電池級(jí)碳酸鋰作為原料，直至2030年，而B(niǎo)YDChile將在當(dāng)?shù)仡A(yù)估至少投資2.9億美元建設(shè)一座年產(chǎn)5萬(wàn)噸的磷酸鐵鋰正極材料工廠(chǎng))。此外，我們也建議充分考慮智利左翼、右翼輪流執(zhí)政對(duì)于其鋰產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略連貫性的影響，以及智利國(guó)會(huì)對(duì)于激進(jìn)政策的牽制。事實(shí)上，智利并非第一次推出鋰產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略，例如2016年時(shí)任智利總統(tǒng)便曾到訪(fǎng)Codelco，并宣布將頒布一項(xiàng)新的富鋰鹽湖的管理框架、加強(qiáng)開(kāi)發(fā)力度，指引Corfo與Codelco——兩大智利國(guó)有的鋰資源礦權(quán)持有者通過(guò)招標(biāo)的方式引入合作伙伴，共同開(kāi)發(fā)Maricunga和Pedernales等鹽湖，但無(wú)疾而終、實(shí)質(zhì)性進(jìn)展有限。[Ta有色金屬2023年4月26日Page9Page9/13國(guó)家鋰業(yè)戰(zhàn)略核心要點(diǎn)核心內(nèi)容國(guó)家財(cái)富增長(zhǎng)、可持續(xù)發(fā)展的產(chǎn)業(yè)(技術(shù)、社會(huì)環(huán)境、財(cái)政等)、生產(chǎn)多樣化和區(qū)域增長(zhǎng)潛力、全球鋰業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)地位等。戰(zhàn)略里程碑1、與不同參與者的對(duì)話(huà)、收集建議，考慮原住民社區(qū)和圍繞產(chǎn)業(yè)發(fā)展。cionaldelLitio4、建立一個(gè)可協(xié)調(diào)不同層面的現(xiàn)代化框架體系。5、創(chuàng)建一個(gè)研究所，與生態(tài)學(xué)、社科學(xué)、地質(zhì)學(xué)等研究能力相結(jié)合，支持提鋰技術(shù)開(kāi)發(fā)、鋰產(chǎn)品增值以及回收等。6、Codelco負(fù)責(zé)在SQM與雅保許可證到期之前談判，為政府爭(zhēng)取股權(quán)份額；政府將通過(guò)Codelco在新合同中擁有多數(shù)股權(quán)，并指示Corfo責(zé)成其為政府參與在A(yíng)tacama鹽湖提鋰找到最佳途徑。7、開(kāi)發(fā)其他鹽湖。8、礦業(yè)部牽頭創(chuàng)建Corfo生產(chǎn)轉(zhuǎn)型委員會(huì)，將負(fù)責(zé)推動(dòng)生產(chǎn)轉(zhuǎn)型。Codelco旗下主要在產(chǎn)礦山均為銅/金/銀礦山，儲(chǔ)備資源中包括Maricunga鹽湖等的部分礦權(quán)資料來(lái)源：Codelco公司公告,五礦證券研究所Codelco礦產(chǎn)業(yè)務(wù)龐大資料來(lái)源：Codelco公司2021年年報(bào),五礦證券研究所[Ta有色金屬2023年4月26日Page10Page10/1370海外資源商漲價(jià)、國(guó)內(nèi)供給不足30FMC、Talison開(kāi)始漲價(jià)Albemarle完成收購(gòu)Rockwood02007/122010/082011/122013/042021/042022/08下游產(chǎn)能擴(kuò)張競(jìng)賽疫情導(dǎo)致南美鹽湖產(chǎn)能投放延后Pilbara宣布收購(gòu)70海外資源商漲價(jià)、國(guó)內(nèi)供給不足30FMC、Talison開(kāi)始漲價(jià)Albemarle完成收購(gòu)Rockwood02007/122010/082011/122013/042021/042022/08下游產(chǎn)能擴(kuò)張競(jìng)賽疫情導(dǎo)致南美鹽湖產(chǎn)能投放延后Pilbara宣布收購(gòu)Wodgina礦山Altura(已完成)關(guān)停維護(hù)以玻陶、潤(rùn)滑脂為需求主體2009/042022年11月至今，新能源汽車(chē)供應(yīng)鏈的“溫度”劇變，中國(guó)電池級(jí)碳酸鋰現(xiàn)貨價(jià)格從約60萬(wàn)元/噸的歷史高位，驟然下跌至16.3-19萬(wàn)元/噸，工業(yè)級(jí)碳酸鋰價(jià)格甚至一度下探至12.2萬(wàn)元/噸。目前時(shí)點(diǎn)，我們認(rèn)為價(jià)格跌幅、調(diào)整幅度已夠深，進(jìn)入底部區(qū)間(進(jìn)一步的下跌將抑制非洲D(zhuǎn)SO、鋰云母等邊際產(chǎn)能的經(jīng)濟(jì)性)，然而“磨底”的過(guò)程可能才剛剛開(kāi)始，未來(lái)的鋰價(jià)走勢(shì)大概率將類(lèi)似“阻尼振動(dòng)”，在調(diào)整--修復(fù)中反復(fù)、從而真正筑底。向前看，對(duì)于行業(yè)我們主要有三點(diǎn)判斷：全球動(dòng)力、尤其儲(chǔ)能的長(zhǎng)期需求方興未艾，長(zhǎng)周期的需求邏輯堅(jiān)實(shí)，未來(lái)終端需求的趨勢(shì)性回暖或?qū)⒁员据嗕噧r(jià)的扎實(shí)筑底為前提，屆時(shí)產(chǎn)業(yè)鏈的采購(gòu)和備貨決策方才會(huì)轉(zhuǎn)向擴(kuò)張，當(dāng)然這一判斷也需納入對(duì)潛在政策刺激的考量。此外，目前來(lái)看鈉電受制循環(huán)壽命和能量密度，對(duì)于鋰電的“需求剛性”侵蝕有限，未來(lái)有待持續(xù)觀(guān)察。我們認(rèn)為“供需烈度”對(duì)于價(jià)格的影響甚于單純的需求分析和供應(yīng)分析。在2022年鋰行業(yè)的“供需烈度”已達(dá)到極致(全球資源供應(yīng)跟不上中國(guó)終端需求的爆發(fā)，同期產(chǎn)業(yè)鏈自下而上層層備貨、產(chǎn)能激進(jìn)擴(kuò)張，從而進(jìn)一步放大需求)，后續(xù)考慮中國(guó)需求中樞的放緩(下游至終端馬太效應(yīng)突顯，需求從粗放重歸精細(xì)化)、全球供給開(kāi)始陸續(xù)響應(yīng) (我們認(rèn)為成熟產(chǎn)能將努力控量保價(jià)，然而新產(chǎn)能、新進(jìn)入者將激進(jìn)放量力爭(zhēng)現(xiàn)金回流)，從而對(duì)于未來(lái)價(jià)格修復(fù)、反彈的高度形成制約。從亞太中日韓到北美、歐洲，從澳洲、南美再到非洲，鋰作為“未來(lái)白色石油”的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值已為全球所充分認(rèn)同，因此從政策監(jiān)管、定價(jià)機(jī)制等方方面面均將逐步走向成熟，并持續(xù)暴露在聚光燈之下；同時(shí)在全球能源革命、清潔能源轉(zhuǎn)型浪潮下，新能源產(chǎn)業(yè)鏈也成為未來(lái)形成核心競(jìng)爭(zhēng)力、大國(guó)間角力的關(guān)鍵領(lǐng)域之一；在此背景下，我們建議開(kāi)展全球化布局的企業(yè)需做好應(yīng)對(duì)海外國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)案，注重實(shí)現(xiàn)自身、資源國(guó)、全球客戶(hù)、當(dāng)?shù)厣鐓^(qū)的多贏(yíng)，追求高質(zhì)量、高ESG標(biāo)準(zhǔn)的發(fā)展。供給逐步進(jìn)入放量階段80鋰精礦供給實(shí)質(zhì)性短缺80非洲、魁北克、西606050鋰50質(zhì)性短缺40電池級(jí)氫氧化鋰享有高溢價(jià)但快速收40電池級(jí)氫氧化鋰享有高溢價(jià)但快速收窄換為三元20SQM開(kāi)拓中國(guó)市場(chǎng)，中20金融危機(jī)國(guó)鹽湖商去庫(kù)金融危機(jī)電池消費(fèi)進(jìn)入旺季中游擴(kuò)能驅(qū)動(dòng)補(bǔ)貼大幅退坡終端補(bǔ)貼導(dǎo)入驅(qū)動(dòng)天齊鋰業(yè)電池消費(fèi)進(jìn)入旺季中游擴(kuò)能驅(qū)動(dòng)補(bǔ)貼大幅退坡終端補(bǔ)貼導(dǎo)入驅(qū)動(dòng)天齊鋰業(yè)完成收購(gòu)Talison中國(guó)新能源汽車(chē)補(bǔ)貼豐厚，由政策導(dǎo)入到產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)2014/082015/122017/042018/082019/12F 中國(guó)工業(yè)級(jí)碳酸鋰(含VAT) 中國(guó)電池級(jí)碳酸鋰(含VAT) 中國(guó)工業(yè)級(jí)氫氧化鋰(含VAT) 中國(guó)電池級(jí)氫氧化鋰(含VAT)[Ta有色金屬2023年4月26日風(fēng)險(xiǎn)提示1、智利左右翼輪流執(zhí)政背景下影響鋰產(chǎn)業(yè)政策的落地實(shí)施；2、Codelco與SQM、雅保的協(xié)商方式尚不明確。2023年4月P26e日分析師聲明規(guī)渠道；(ii)本報(bào)告分析邏輯基于作者的職業(yè)理解，并清晰準(zhǔn)確地反映了作者的研究觀(guān)點(diǎn)；(iii)本報(bào)告結(jié)論不受任何第三方的授意或影響；(iv)不存在任何利益沖突；(v)英文版翻譯若與中文版有所歧義，以中文版報(bào)告為準(zhǔn)；特此聲明。投資評(píng)級(jí)說(shuō)明投資建議的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)報(bào)告中投資建議所涉及的評(píng)級(jí)分為股票評(píng)級(jí)和行業(yè)評(píng)級(jí)(另有說(shuō)明的除外)。評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)為報(bào)告以報(bào)告發(fā)布日后的6到12個(gè)月內(nèi)的公司股價(jià)(或業(yè)指數(shù))相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表性指數(shù)的500指數(shù)為基準(zhǔn)。評(píng)級(jí)說(shuō)明股票評(píng)級(jí)預(yù)期個(gè)股相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表性指數(shù)的回報(bào)在20%及以上；增持預(yù)期個(gè)股相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表性指數(shù)的回報(bào)介于5%~20%之間；持有預(yù)期個(gè)股相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表性指數(shù)的回報(bào)介于-10%~5%之間；預(yù)期個(gè)股相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表性指數(shù)的回報(bào)在-10%及以下；無(wú)評(píng)級(jí)預(yù)期對(duì)于個(gè)股未來(lái)6個(gè)月市場(chǎng)表現(xiàn)與基準(zhǔn)指數(shù)相比無(wú)明確觀(guān)點(diǎn)。行業(yè)評(píng)級(jí)看好預(yù)期行業(yè)整體回報(bào)高于基準(zhǔn)指數(shù)整體水平10%以上；預(yù)期行業(yè)整體回報(bào)介于基準(zhǔn)指數(shù)整體水平-10%~10%之間；看淡預(yù)期行業(yè)整體回報(bào)低于基準(zhǔn)指數(shù)整體水平-10%以下。一般聲明五礦證券有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“本公司”)具有中國(guó)證監(jiān)會(huì)批復(fù)的證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格。本公司不會(huì)因接收人收到本報(bào)告即視其為客戶(hù)，本報(bào)告僅在的翻版、復(fù)制或再次分發(fā)給任何其他人。如引用須聯(lián)絡(luò)五礦證券研究所獲得許可后，機(jī)構(gòu)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“該機(jī)構(gòu)”)發(fā)送本報(bào)告，則由該機(jī)構(gòu)獨(dú)自為此發(fā)送行為負(fù)責(zé)。默措施的利益沖突。五礦證券版權(quán)所有。保留一切權(quán)利。特別聲明融產(chǎn)品等各種金融服務(wù)。因此，投資者應(yīng)當(dāng)考慮到五礦證券及/或其相關(guān)人員可能存在影響本報(bào)告觀(guān)點(diǎn)客觀(guān)性的潛在利益沖突，投資者請(qǐng)勿將本報(bào)告視為投資或其他決定的唯一參考依據(jù)。聯(lián)系我們上海震旦國(guó)際大廈30樓深圳大廈23層·AnalystCertificationTheresearchanalystisprimarilyresponsibleforthecontentofthisreport,inwholeorinpart.TheanalysthastheSecuritiesInvestmentAdvisoryCertificationgrantedbytheSecuritiesAssociationofChina.Besides,theanalystindependentlyandobjectivelyissuesthisreportholdingadiligenteWeherebydeclarethatallthedatausedhereinisgatheredfromlegitimatesourcestheresearchisbasedonanalystsprofessionalunderstanding,andaccuratelyreflectshis/herviews;(3)theanalysthasnotbeenplacedunderanyundueinfluenceorinterventionfromathirdpartyincompilingthisreport;(4)thereisnoconflictofinterest;(5)incaseofambiguityduetothetranslationofthereport,theoriginalversioninChineseshallprevail.InvestmentRatingDefinitionsTheratingcriteriaofinvestmentrecommendationsTheratingscontainedhereinareclassifiedintocompanyratingsandsectorratingsdTheratingcriteriaistherelativemarketperformanceereportsdateofissue,i.e.basedontherangeofriseandfallofthecompany'sstockprice(orindustryindex)comparedtotheeAsharemarket.TheHangSengIndexistherkindexoftheHKmarketTheNASDAQCompositeIndexortheS&P500hmarkindexoftheUSmarket.RatingsDefinitionsStockreturnisexpectedtooutperformthebenchmarkindexbymorethan20%;tiveperformanceisexpectedtorangebetweenand20%;angebetweenand5%;Stockreturnisexpectedtounderperformthebenchmarkindexbymorethan10%;Noclearviewofthestockrelativeperformanceoverthenext6SectorOverallsectorreturnisexpectedtooutperformthebenchmarkindexbymorethan10%;Overallsectorexpectedrelativeperformancerangesbetween-andOverallsectorreturnisexpectedtounderperformthebenchmarkGeneralDisclaimerecuritiesRegulatoryCommission.TheCompanywillnotdeemanypersonasitsclientnotwithstandinghis/herreceiptofthisreport.Thereportisissuedonlyunderpermitofrelevantlawsandregulationssolelyforthepurposeofprovidinginformation.ThereportshouldnotbeusedorconsideredasanofferorllbuyorsubscribeforsecuritiesorotherfinancialinstrumentsTheinformationpresentedinthereportisundertheanypartofthisreport,inanyform,toanyotherinstitutionsorindividuals.Thepartywhoquotesthereportshouldcontactthecompanydirectlytormationinamannercontrarytotheoriginalintention.Thepartywhore-publishesorforwardstheresearchreportorpartofthereportshallindicatethessuerthedateofissueandtheriskofusingthereportOtherwisethecompanywillreserveitsrighttotakinglegalactionIfanyotherinstitutiontributesthisreportthisinstitutionwillbesolelyresponsibleforitsredistributionTheinformationopinionsandinferenceshereinonlyreflect