資產(chǎn)評估第十章企業(yè)價值評估

第十章企業(yè)價值評估本章主要內(nèi)容第一節(jié)企業(yè)價值評估概述第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用第三節(jié)市場法與成本法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用本章重點(diǎn)和難點(diǎn)企業(yè)價值評估的概念和特點(diǎn)收益法中收益額的形式界定與口徑界定收益法中收益額的預(yù)測和折現(xiàn)率的預(yù)測

企業(yè)價值評估的收益法的運(yùn)用第一節(jié)企業(yè)價值評估概述一、企業(yè)價值評估的對象及特點(diǎn)1.企業(yè)的特點(diǎn)：贏利性持續(xù)經(jīng)營性整體性權(quán)益可分性第一節(jié)企業(yè)價值評估概述2.企業(yè)價值評估對象企業(yè)價值評估的對象通常是指：企業(yè)整體價值股東全部權(quán)益價值股東部分權(quán)益價值企業(yè)整體價值＝企業(yè)總資產(chǎn)價值－企業(yè)扣除非付息債務(wù)后的負(fù)債價值＝企業(yè)所有者權(quán)益價值＋企業(yè)全部付息債務(wù)價值第一節(jié)企業(yè)價值評估概述企業(yè)股東全部權(quán)益價值，即企業(yè)的所有者權(quán)益價值，或凈資產(chǎn)價值股東部分權(quán)益價值，即企業(yè)一部分股權(quán)的價值，或股東全部權(quán)益價值的一部分第一節(jié)企業(yè)價值評估概述3.企業(yè)價值評估的特點(diǎn)企業(yè)價值評估是評估企業(yè)在特定時期、地點(diǎn)和條件約束下所具有的持續(xù)獲利能力評估對象是由多個或多種單項資產(chǎn)組成的資產(chǎn)綜合體決定企業(yè)價值高低的因素，是企業(yè)的整體獲利能力企業(yè)價值評估是一種整體性評估第一節(jié)企業(yè)價值評估概述二、企業(yè)價值評估的范圍界定1.一般范圍從產(chǎn)權(quán)角度界定，是企業(yè)產(chǎn)權(quán)涉及的全部資產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)權(quán)主體自身擁有并投入經(jīng)營的部分企業(yè)產(chǎn)權(quán)主體自身擁有未投入經(jīng)營部分雖不為企業(yè)產(chǎn)權(quán)主體自身占用及經(jīng)營，但可以由企業(yè)產(chǎn)權(quán)主體控制的部分，如全資子公司、控股子公司等第一節(jié)企業(yè)價值評估概述2.企業(yè)價值評估中的有效資產(chǎn)和無效資產(chǎn)有效資產(chǎn)：企業(yè)中正在運(yùn)營或雖未正在運(yùn)營但具有潛在運(yùn)營經(jīng)營能力，并能對企業(yè)盈利能力做出貢獻(xiàn)、發(fā)揮作用的資產(chǎn)無效資產(chǎn)：企業(yè)中不能參與生產(chǎn)經(jīng)營，不能對企業(yè)盈利能力做出貢獻(xiàn)的非經(jīng)營性資產(chǎn)、閑置資產(chǎn)，以及雖然是經(jīng)營性的資產(chǎn)，但在被評估企業(yè)已經(jīng)失去經(jīng)營能力和獲利能力的資產(chǎn)的總稱第一節(jié)企業(yè)價值評估概述區(qū)分有效和無效資產(chǎn)應(yīng)把握：以資產(chǎn)對企業(yè)盈利能力形成貢獻(xiàn)為基礎(chǔ)形成的貢獻(xiàn)是對企業(yè)的正常盈利能力，不以偶然因素為依據(jù)客觀揭示企業(yè)價值第一節(jié)企業(yè)價值評估概述三、企業(yè)價值評估中的價值類型和信息資料的收集1.企業(yè)價值評估中的價值類型市場價值：在評估基準(zhǔn)日公開市場正常使用狀態(tài)下最有可能實現(xiàn)的交換價值的估計值非市場價值：市場價值以外的價值，也是公允價值的具體表現(xiàn)形式，包括：投資價值、持續(xù)經(jīng)營價值、保險價值、清算價值等第一節(jié)企業(yè)價值評估概述界定企業(yè)價值類型主要從兩個方面考慮：資產(chǎn)評估揭示的是評估對象的公允價值企業(yè)評估價值的判斷或估計是服務(wù)于委托方及其他評估報告使用者第一節(jié)企業(yè)價值評估概述2.信息資料收集和風(fēng)險估計信息資料：企業(yè)內(nèi)部信息、經(jīng)營環(huán)境信息、市場信息風(fēng)險估計：傳統(tǒng)的評估大多將風(fēng)險反映在折現(xiàn)率中；評估人員可以進(jìn)行加權(quán)平均風(fēng)險概率的分析，將風(fēng)險反映在現(xiàn)金流預(yù)測中第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用一、收益法評估企業(yè)價值的核心問題1.收益的界定凈利潤凈現(xiàn)金流量（股權(quán)自由現(xiàn)金流量）息前凈現(xiàn)金流量（企業(yè)自由現(xiàn)金流量）第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用2.收益的預(yù)測評估中，應(yīng)全面考慮影響企業(yè)盈利能力的因素企業(yè)收益通常采用期望收益率或期望收益額3.選擇合適的折現(xiàn)率第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用二、收益法的具體評估技術(shù)思路（一）永續(xù)經(jīng)營假設(shè)下的收益1.年金法：P=A/r

：企業(yè)前n年預(yù)期收益折現(xiàn)值之和例1：待估企業(yè)預(yù)計未來5年的預(yù)期收益額為100萬元、120萬元、110萬元、130萬元、120萬元，假定企業(yè)永續(xù)經(jīng)營，不改變經(jīng)營方向、經(jīng)營模式和管理模式，折現(xiàn)率和資本化率均為10%，運(yùn)用年金法估測企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營價值。第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用2.分段法假設(shè)從（n＋1）年起的后段，企業(yè)預(yù)期年收益將按一固定比率（g）增長，則分段法的數(shù)學(xué)式為：（例題參見第374頁例10-2）第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用二、有限持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下的收益法企業(yè)有限持續(xù)經(jīng)營假設(shè)是從最有利于回收企業(yè)投資的角度，爭取在不追加資本性投資的前提下，充分利用企業(yè)現(xiàn)有資源，最大限度地獲取投資收益，直至企業(yè)無法持續(xù)經(jīng)營為止第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用將企業(yè)在可預(yù)期的經(jīng)營期限內(nèi)的收益估測并折現(xiàn)將企業(yè)在經(jīng)營期限后的殘余資產(chǎn)價值估測并折現(xiàn)第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用三、企業(yè)收益及其預(yù)測1.收益界定一般，選擇企業(yè)的凈現(xiàn)金流量作為用收益法進(jìn)行企業(yè)價值的收益基礎(chǔ)不同口徑的收益額，將運(yùn)用不同的折現(xiàn)率凈利潤或凈現(xiàn)金流量（股權(quán)自由現(xiàn)金流量）折現(xiàn)或資本化為企業(yè)股東全部權(quán)益價值凈利潤或凈現(xiàn)金流量加上扣稅后的長期負(fù)債利息折現(xiàn)或資本化為企業(yè)投資資本價值（所有者權(quán)益＋長期負(fù)債）凈利潤或凈現(xiàn)金流量加上扣稅后的全部利息（企業(yè)自由現(xiàn)金流量）折現(xiàn)或資本化為企業(yè)整體價值（所有者權(quán)益＋付息債務(wù)）2.企業(yè)收益預(yù)測對歷史及現(xiàn)狀的分析對企業(yè)未來可預(yù)測的若干年的預(yù)期收益的預(yù)測對企業(yè)未來持續(xù)經(jīng)營條件下的長期預(yù)期趨勢的判斷第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用企業(yè)收益預(yù)測基本步驟評估基準(zhǔn)日審計后企業(yè)收益的調(diào)整：對審計后的財務(wù)報表進(jìn)行非正常因素調(diào)整，研究審計后報表的附注和相關(guān)揭示企業(yè)預(yù)期收益趨勢的總體分析和判斷企業(yè)預(yù)期收益的預(yù)測第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用檢驗預(yù)測收益：將預(yù)測與企業(yè)歷史收益的平均趨勢作比較對影響企業(yè)價值評估的敏感性因素加以嚴(yán)格檢驗對所預(yù)測的企業(yè)收入與成本費(fèi)用的變化的一致性進(jìn)行檢驗企業(yè)預(yù)期收益的預(yù)測應(yīng)與評估結(jié)果的價值類型聯(lián)系起來第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用四、折現(xiàn)率和資本化率的估測折現(xiàn)率：將有限期還原為現(xiàn)值的比率資本化率：將非有限期轉(zhuǎn)換為現(xiàn)值的比率投資報酬率＝無風(fēng)險報酬率＋風(fēng)險報酬率第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用1.選擇折現(xiàn)率的基本原則折現(xiàn)率不低于投資的機(jī)會成本行業(yè)基準(zhǔn)收益率不宜直接作為折現(xiàn)率，但行業(yè)平均收益率可以作為確定折現(xiàn)率的參考指標(biāo)貼現(xiàn)率不宜直接作為折現(xiàn)率第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用2.風(fēng)險報酬率的估測（1）風(fēng)險累加法（2）β系數(shù)法被評估企業(yè)（或行業(yè)）風(fēng)險報酬率是社會平均風(fēng)險報酬率與被評估企業(yè)（或所在行業(yè)）風(fēng)險和社會平均風(fēng)險的相關(guān)系數(shù)（β）的乘積第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用3.折現(xiàn)率的測算（1）累加法：（2）資本資產(chǎn)定價模型R：企業(yè)價值評估中的折現(xiàn)率：現(xiàn)行無風(fēng)險報酬率：市場期望報酬率歷史平均值：歷史平均無風(fēng)險報酬率β

：被估企業(yè)所在行業(yè)權(quán)益系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)α

：企業(yè)特定風(fēng)險調(diào)整系數(shù)第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用（3）加權(quán)平均資本成本模型

：權(quán)益資本要求的回報率＝無風(fēng)險報酬率＋風(fēng)險報酬率第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用五、收益額與折現(xiàn)率口徑的一致凈利潤、凈現(xiàn)金流量（股權(quán)自由現(xiàn)金流量）是股權(quán)收益形式，因此，只能用股權(quán)投資回報率作為折現(xiàn)率息前凈利潤、息前凈現(xiàn)金流量、企業(yè)自由現(xiàn)金流量等是股權(quán)與債權(quán)收益的綜合形式，因此，只能用股權(quán)與債權(quán)綜合投資匯報率，即加權(quán)平均資本模型獲得的折現(xiàn)率第二節(jié)收益法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用六、收益法舉例案例：某中外合作企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓項目評估XXXX系統(tǒng)有限公司（以下簡稱XXXX公司）是N集團(tuán)與德國S公司共同組建的中外合作企業(yè)，根據(jù)合作協(xié)議德國S公司作為N集團(tuán)的供貨商，N集團(tuán)對XXXX公司擁有100%是收益權(quán)。經(jīng)過幾年的經(jīng)營XXXX公司的業(yè)務(wù)發(fā)展很快，其經(jīng)營能力和發(fā)展?jié)摿镾公司看好，S公司當(dāng)然也為迅猛增長的中國市場所吸引，經(jīng)幾輪考察和談判，S公司決定由其中國投資公司收購XXXX公司。本次評估目的便是評估XXXX公司經(jīng)營性凈資產(chǎn)的市場價值，為XXXX系統(tǒng)有限公司的資產(chǎn)交易提供價值參考依據(jù)。評估基準(zhǔn)日是2008年12月31日。

（一）公司概況

XXXX公司近5年的資產(chǎn)和財務(wù)狀況（萬元）200320042005200620072008總資產(chǎn)122028093144493484479208凈資產(chǎn)2407721329197830114651負(fù)債98020371815295554364556銷售收入1594353240045961876011983凈利潤9756558570511891617（二）主要產(chǎn)品及業(yè)務(wù)模式XXXX公司的主要產(chǎn)品為10KV—220KV變電站自動化系統(tǒng)、監(jiān)控和保護(hù)系統(tǒng)以及500KV變電站的保護(hù)系統(tǒng)。公司產(chǎn)品按系統(tǒng)主要可以分為以下4大類：（1）變電站自動化系統(tǒng)（L）（2）自動化姿態(tài)（M）（3）廠站自動化系統(tǒng)（N）（4）自主開發(fā)產(chǎn)品（XXXX）此外，公司還有提供配件和備品備件貿(mào)易類業(yè)務(wù)。

2008年XXXX公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)L+MNL/NXXXX貿(mào)易等合同金額（萬元）8706.894998.141242.6163.37598.94比例（%）563280.43.4（三）公司的行業(yè)地位1.公司所處的行業(yè)2.行業(yè)的發(fā)展3.行業(yè)的進(jìn)入壁壘4.公司的行業(yè)地位市場容量市場占有率行業(yè)地位—陣營表述（四）公司的優(yōu)勢和劣勢分析1.XXXX公司的競爭優(yōu)勢

產(chǎn)品和技術(shù)的本土化優(yōu)勢服務(wù)優(yōu)勢人力資源相對優(yōu)勢研究與開發(fā)的投入逐年增加管理優(yōu)勢政策優(yōu)勢2.公司的競爭劣勢產(chǎn)品價格、交貨期、性能對核心技術(shù)的掌握（五）財務(wù)分析1.主要財務(wù)指標(biāo)

銷售收入的增長態(tài)勢分析利潤的增長態(tài)勢分析凈資產(chǎn)收益狀況2005200620072008銷售收入4003.725961.078759.5811982.83凈利潤584.56704.961189.091617.13總資產(chǎn)3143.864933.698446.919208.43凈資產(chǎn)1328.911978.463011.114651.392.XXXX公司財務(wù)分析可以采用杜邦財務(wù)分析指標(biāo)體系進(jìn)行分析，關(guān)鍵是通過分析得出一定的結(jié)論，為下面的預(yù)測提供基礎(chǔ)資料。3.與可比公司對照分析選擇一定的可比較指標(biāo)進(jìn)行比較（六）基本結(jié)論XXXX公司的業(yè)務(wù)是隨中國電力市場的增長而增長。隨公司的技術(shù)和市場優(yōu)勢的積累和發(fā)揮，進(jìn)一步擴(kuò)大市場占有率的可能性是存在的。除市場因素外，要保持XXXX公司持續(xù)盈利能力，以下幾個方面是需特別關(guān)注的：市場擴(kuò)張能力成本控制管理二、評估方法的選擇本次資產(chǎn)評估以持續(xù)經(jīng)營和公開市場原則為前提，主要采用收益法對XXXX公司的價值進(jìn)行評估。（一）評估方法通過對XXXX公司的盡職調(diào)查，認(rèn)為使用收益法對XXXX公司估值是合適的。理由：XXXX公司近5年來一直處于持續(xù)穩(wěn)定經(jīng)營狀態(tài)，處于高速發(fā)展階段，財務(wù)狀況良好，財務(wù)紀(jì)錄完整，其經(jīng)營業(yè)績和收益是可以預(yù)測的。XXXX公司的經(jīng)營環(huán)境也是相對穩(wěn)定和可以預(yù)測的。（二）評估假設(shè)本評估的測算有如下假設(shè)和前提：（1）基于XXXX公司的歷史表現(xiàn)的分析，并按盡職調(diào)查發(fā)現(xiàn)的情況予以必要調(diào)整。如對XXXX公司的資產(chǎn)負(fù)債表和損益表做相應(yīng)的調(diào)整（收入和費(fèi)用調(diào)整的匹配）；（2）XXXX公司所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境將不發(fā)生重大的變化，中國的經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)健康快速的發(fā)展，GDP的年增長達(dá)到7%及以上，到2020年中國GDP在2000年基礎(chǔ)上翻兩番，達(dá)到35萬億元人民幣；（3）電力市場與繼電保護(hù)、變電站綜合自動化市場將隨GDP增長而增長；（4）XXXX公司將在目前的基本體制和經(jīng)營條件下持續(xù)經(jīng)營，XXXX將保持目前的經(jīng)營管理狀況和水平，除公司經(jīng)營歷史數(shù)據(jù)已顯示的變化外，公司的基本經(jīng)營產(chǎn)品和服務(wù)基本保持不變，無重大致使經(jīng)營改善或惡化之情形出現(xiàn)；（5）XXXX公司為國家有關(guān)部門認(rèn)定的高新技術(shù)企業(yè)，所得稅率為15%；（6）不考慮并購等資本經(jīng)營活動對XXXX公司價值的影響，因而也不考慮將由此產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)和商譽(yù)等，即評估值為公司獨(dú)立的價值；（7）沒有考慮XXXX公司擁有的專利和產(chǎn)品選擇權(quán)的價值；（8）XXXX公司每年以咨詢合同向N集團(tuán)支付管理費(fèi)，這一特殊安排對N集團(tuán)而言是由XXXX獲得的現(xiàn)金，故其價值應(yīng)計入XXXX公司的價值之中。（三）模型與有關(guān)參數(shù)模型：分段的現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，即5+X有關(guān)參數(shù)：權(quán)益價值：企業(yè)整體價值—付息債務(wù)價值折現(xiàn)率：WACC

權(quán)益資本報酬率：CAPM

永續(xù)期價值：按增長模型估算三、評估技術(shù)說明（一）公司價值測算1.銷售收入預(yù)測（1）按XXXX公司提供的2006—2008年合同明細(xì)表，分L、M、N、XXXX及貿(mào)易，統(tǒng)計分析各電壓等級下的合同數(shù)量和合同價格，經(jīng)統(tǒng)計推斷和分析確定合同（訂單）在未來預(yù)測期的預(yù)測值。

XXXX公司分產(chǎn)品統(tǒng)計（L）電壓等級合同金額（萬元）備注200620072008平均合同數(shù)額：157.8110KV64.6036.60110KV138.14146.55137.77合同數(shù)增加：9.024.0220KV170.04199.84172.1635KV120.7588.88220.62平均值：16.50500KV339.15230.65381.09合同數(shù)增加%41%77%6KV63.75135.6536.29合同數(shù)（個）22.031.055.0平均值：59%

XXXX公司分產(chǎn)品統(tǒng)計（M）電壓等級合同金額（萬元）備注200020012002平均合同數(shù)額：187.27110KV106.61203.68235.90500KV542.73合同數(shù)增加：220KV278.0232.0310KV46.90平均值：35KV106.61102.30合同數(shù)增加%：—20%—50%6KV115.8389.35合同數(shù)（個）15.012.06.0%平均值：—35%

XXXX公司分產(chǎn)品統(tǒng)計（N）電壓等級合同金額（萬元）備注200020012002平均合同數(shù)額：91.8710KV38.3026.0110KV123.8982.9596.61合同數(shù)增加：6.015.0//10.50220KV116.6788.3586.1535KV115.0881.07115.30合同數(shù)增加%：18%38%6KV165.5789.8860.30合同數(shù)（個）33.039.054.0%平均值：28%

XXXX公司分產(chǎn)品統(tǒng)計（XXXX）電壓等級合同金額（萬元）備注200020012002平均合同數(shù)額：14.54110KV36.5120.54035KV5.5012.0

XXXX公司分產(chǎn)品統(tǒng)計（貿(mào)易）電壓等級合同金額（萬元）備注20002001200210KV10.358.0平均合同數(shù)額：60%-63%6KV38.00合同數(shù)（個）5.08.03.0%平均值：-1%

XXXX公司銷售收入預(yù)測：按產(chǎn)品20092010201120122013L合同數(shù)量71.5088.0104.50121.0137.50合同金額11283.613887.516491.419095.321699.2M合同數(shù)量5.05.04.04.03.0合同金額936.34936.34749.07749.07561.80N合同數(shù)量64.5075.085.5096.0106.50合同金額5925.326889.907854.498819.079783.66XXXX合同數(shù)量6.06.06.06.06.0合同金額87.2687.2687.2687.2687.26XXXX公司銷售收入預(yù)測：按產(chǎn)品20092010201120122013貿(mào)易等合同金額335.0335.0335.0335.0335.0合同金額合計18567.522136.025517.229085.732466.9銷售收入14282.717027.719628.622373.624974.6增長率（%）20%19%15%14%12%

（2）N集團(tuán)提供的有關(guān)保護(hù)及變電站自動化市場容量調(diào)查結(jié)果，以及XXXX公司近年在該市場的占有率，按統(tǒng)計推測在未來市場容量增長和XXXX市場占有率逐年增加的情況下的銷售收入。其中XXXX公司的市場占有率按預(yù)測期前3年年增加0.5%，后兩年分別增加0.45%和0.4%為假設(shè)。

保護(hù)及變電站自動化市場預(yù)測年份新建市場改造市場合計增長率20021697172000018971720032672422000028724251.4%20043009002400032490013.1%

保護(hù)及變電站自動化市場預(yù)測

年份新建市場改造市場合計增長率200519671827700224418-30.9%20062972414300034024151.6%20073339364500037893611.4%20083935533.9%20094223737.3%20104512216.8%20114800976.4%20125090026.0%20135379365.7%XXXX公司銷售收入預(yù)測：按市場占有率

年份市場容量合計增長率市場占有率增加假設(shè)市場占有率銷售收入增長率20083935533.9%0.73%3.04%11982.037%20094223737.3%0.50%3.54%14971.2925%20104512216.8%0.50%4.04%18249.9322%20114800976.4%0.50%4.54%21818.3520%20125090026.0%0.45%4.99%25422.4817%20135379365.7%0.40%5.39%29019.3414%（3）按變電設(shè)備容量及年發(fā)電量

相關(guān)系數(shù)分別為0.9933、0.9840

XXXX公司銷售收入預(yù)測：按變電設(shè)備容量、年發(fā)電量年份110KVA以上變電設(shè)備容量（萬KVA）XXXX銷售收入（萬元）發(fā)電量（億千瓦時）XXXX銷售收入（萬元）200210750.0200357054.111593.9011198.01593.90200463760.853531.9211577.03531.92200571255.964003.7212305.404003.72200679632.135961.0713472.705961.07

XXXX公司銷售收入預(yù)測：按變電設(shè)備容量、年發(fā)電量

年份110KVA以上變電設(shè)備容量（萬KVA）XXXX銷售收入（萬元）發(fā)電量（億千瓦時）XXXX銷售收入（萬元）200788992.928759.5814742.508759.58200899454.0811982.8315200.4611982.832009111144.9514153.2316153.8212820.632010124210.0917255.2917166.9715079.892011138811.0420722.6418243.6617480.852012155128.3424597.2419387.8920032.402013173363.7428927.3020603.8722743.98（4）按GDP預(yù)測

相關(guān)系數(shù)為0.9886

XXXX公司銷售收入預(yù)測：按GDP年份GDP（億元）增長率（%）XXXX銷售收入（萬元）增長率（%）20026779520037477210.29%1593.902004795536.39%3531.92121.59%2005820543.14%4003.7213.36%2006894048.96%5961.0748.89%

XXXX公司銷售收入預(yù)測：按GDP

年份GDP（億元）增長率（%）XXXX銷售收入（萬元）增長率（%）2007959337.30%8759.5846.95%20061036088.0%11982.8336.80%20091109127.05%1414718.06%20101187317.05%1688419.34%20111271027.05%1981417.35%20121360637.05%2295015.83%20131456557.05%2630714.63%（5）公司管理層對未來的銷售收入的預(yù)測

直接預(yù)測：銷售收入年增長率為20%

間接預(yù)測：按員工發(fā)展計劃為基礎(chǔ)，按每人實現(xiàn)銷售收入100萬元預(yù)計。（6）確定預(yù)測結(jié)果XXXX公司銷售收入預(yù)測匯總20092010201120122013按品種及價格14282.7017027.6919628.6322373.6224974.56按市場占有率14971.2918249.9321818.3525422.4829019.34按發(fā)電量12820.6315079.8917480.8520032.4022743.98按變電設(shè)備容量14153.2317255.5920722.6424597.2428927.30按GDP14147.2416883.9119813.5122949.6526306.89按XXXX管理層14500.017400.020880.025056.030067.20按員工發(fā)展規(guī)劃15300.016800.018500.020300.022300.0全距2479.373170.044337.505390.087767.20Min12820.6315079.8917480.8520032.4022300.0Max15300.018249.9321818.3525422.4830067.20平均值14310.7316956.7219834.8622961.6326334.18對銷售預(yù)測的統(tǒng)計分析樣本平均值14310.7316956.7219834.8622961.6326334.18樣本數(shù)據(jù)個數(shù)77777樣本標(biāo)準(zhǔn)差787.78958.781482.172203.333132.71樣本平均誤差297.75362.39560.21832.781184.05置信水平0.950.950.950.950.95自由度66666T值2.452.452.452.452.45誤差范圍728.57886.731370.782037.741897.28置信下限13582.1516069.9918464.0820923.8923436.912.損益表項目測算

（1）XXXX公司2004—2008年各項財務(wù)比率見下表20042005200620072008平均值一、商品銷售收入商品銷售成本（直接成本率）74.0%80.1%78.0%75.3%73.7%76.2%商品銷售稅金及附加率%0.04%0.06%0.07%0.04%0.07%0.05%二、商品銷售利潤（毛利率）26%20%22%25%26%24%加：代銷代購收入

20042005200620072008平均值三、主營業(yè)務(wù)利潤率26%20%22%24.7%24.2%23%加：其他業(yè)務(wù)利潤率2.37%5.64%1.08%0.28%0.56%2%減：經(jīng)營費(fèi)用率7%6%6%7.5%6%6.57%管理費(fèi)用率3%3%4%2%4%3.18%財務(wù)費(fèi)用率0.02%0.54%0.50%0.36%0.47%0.38%匯兌損失四、營業(yè)利潤率EBT%17%16%13%15%14%15%五、利潤率（稅前）17%16%13%15%14%15%所得稅率8%7%11%10%11%9%凈利潤率16%15%12%14%13%14%XXXX公司2004—2008年各項財務(wù)比率見下表

（2）綜合毛利率取25%。

（3）經(jīng)營費(fèi)用率取6.57%，管理費(fèi)用取3.18%。

（4）財務(wù)費(fèi)用根據(jù)XXXX公司財務(wù)費(fèi)用與銷售收入的相關(guān)分析確定。

損益表項目預(yù)測20092010201120122013一、主營業(yè)務(wù)收入143107252169567155198348551229616283263341831減：折扣與折讓主營業(yè)務(wù)收入凈額143107252169567155198348551229616283263341831減：主營業(yè)務(wù)成本107330439127175367148761314172212212197506373主營業(yè)務(wù)稅金及附加7870993262109092126289144838二、主營業(yè)務(wù)利潤3569810442298527494780465727778265690620加：其他業(yè)務(wù)利潤減：存貨跌價損失營業(yè)費(fèi)用940214611140562130315001508579017301558管理費(fèi)用45508115392236630748473017988374270財務(wù)費(fèi)用709841859109102147411978641388120

損益表項目預(yù)測20092010201120122013三、營業(yè)利潤2103530624906620291175893369233038626671加：投資收益補(bǔ)貼收入營業(yè)外收入減：營業(yè)外支出加：以前年度損益調(diào)整四、利潤總額EBT2103530624906620291175893369233038626671稅前利潤率15%15%15%15%15%減：所得稅31552963735993436763850538495794001五：凈利潤1788001021170627247499502863848032832670

3.資產(chǎn)負(fù)債表項目測算（1）固定資產(chǎn)（2）資本支出（3）折舊率：取XXXX公司固定資產(chǎn)綜合折舊率14%，7年的折舊年限基本符合XXXX公司以檢驗設(shè)備和電子設(shè)備為主要固定資產(chǎn)的實際狀況。（4）營運(yùn)資本增加：統(tǒng)計表明，XXXX公司近5年營運(yùn)資本的增加額為銷售收入的12%左右。在參考可比公司營運(yùn)資本的比例后，估算XXXX公司營運(yùn)資本增加的比例為12%逐漸降到10%，基本上是合理的。資產(chǎn)負(fù)債表項目測算單位：元20092010201120122013一、固定資產(chǎn)74795548847139103347111195079013693901二、資本支出12026641367585148757216160791743111三、折舊率14%四、折舊額9629511142869134273015599851795128五、營運(yùn)資本增加額1717287020348059218183412296162826334183六、占銷售收入%12%12%11%10%10%七、營運(yùn)資本5956369279911751101730091124691720151025903八、占銷售收入%42%47%51%54%57%4.資本平均成本的確定（1）無風(fēng)險報酬率：通過對我國自1997年發(fā)行的3年期國債的收益率統(tǒng)計，到期收益率為3.34%。（2）風(fēng)險報酬率：取業(yè)務(wù)與XXXX公司處于相同行業(yè)的19家軟件信息上市公司和14家電子設(shè)備制造上市公司的3年平均收益率9.48%。（3）β系數(shù)：取業(yè)務(wù)與XXXX公司處于相同行業(yè)的19家軟件信息上市公司和14家電子設(shè)備制造上市公司100周交易的β系數(shù)平均值：1.0552。資本平均成本的確定E（R）=Rf+β（Rm—Rf）

=3.34%+1.0552×（9.48%—3.34%）

=9.81%Ke=E（R）通過考察可比公司的權(quán)益和債務(wù)的市場價值，從而獲得XXXX公司的資本結(jié)構(gòu)We=0.84，Wd=0.16。債務(wù)成本Kd取4.5135%WACC=Ke×We+Kd

（1－T）×Wd=9.81%×0.84+4.5135%（1-15%）×0.16=8.854%5.公司自由現(xiàn)金流FCF

公司現(xiàn)金流計算公司：稅前利潤EBT+利息支出=息稅前收入EBITFCF=EBIT—稅率×EBIT+折舊—資本支出—營運(yùn)資本追加20092010201120122013稅前利潤EBT2103530624906620291175893369233038626671加：利息支出709841859109102147411978641388120息稅前收入EBIT2174514725765729301390623489019440014791減：稅率×EBIT32617723864859452085952335296002219加：折舊9629511142869134273015599851795128減：資本支出1202664136758514875721