紡織和服裝行業(yè)：美國和日本服裝及化妝品行業(yè)疫后表現(xiàn)復(fù)盤美日復(fù)蘇各存亮點(diǎn)細(xì)分品類表現(xiàn)不一

20-06-1221-04220-06-1221-0421-08-1022-04-1223-02增持(維持)買入(維持)美日復(fù)蘇各存亮點(diǎn)，細(xì)分品類表現(xiàn)不一美日消費(fèi)環(huán)境雖未恢復(fù)，但客流和消費(fèi)信心受疫情影響已逐步鈍化：美日防疫政策均于22年3月全面優(yōu)化放開。疫情發(fā)生以來，美日消費(fèi)者信心指數(shù)經(jīng)歷先下降、后抬升、再下降的過程，截至23年4月消費(fèi)信心仍未恢復(fù)至疫情前水平。防疫政策全面優(yōu)化以來，美日客流量及消費(fèi)品零售額對(duì)感染人數(shù)變化的敏感性降低。時(shí)期服裝受損程度在可選品類中較大、但疫后復(fù)蘇彈性亦相對(duì)較強(qiáng)；化妝品需求業(yè)復(fù)蘇進(jìn)程均較快，2021年規(guī)模同比增速在子行業(yè)中均處領(lǐng)先位置；化妝品行業(yè)彩妝、防曬、香水恢復(fù)速度領(lǐng)先，日本防曬、香水亦表現(xiàn)較優(yōu)。宇宇疫情發(fā)生時(shí)受影響較小，疫情后率先復(fù)蘇、長期表現(xiàn)優(yōu)異；2)大眾服飾具備性疫情下表現(xiàn)最優(yōu)；3)商務(wù)和休閑裝疫情下受損程度相對(duì)較大、復(fù)蘇節(jié)奏未有明顯優(yōu)勢，但疫情后需求釋放，增速相對(duì)穩(wěn)健；4)高奢需求韌性較強(qiáng)，疫情后復(fù)蘇節(jié)奏較快、保持較快增長?；瘖y品行業(yè)，社交屬性較強(qiáng)的品類如彩妝、香水、防曬疫情后復(fù)蘇節(jié)奏較快、彈性較強(qiáng)，護(hù)膚復(fù)蘇進(jìn)程稍慢。80%60%40%20% -40%司股價(jià)及估值走勢呈先抬升、后回調(diào)的趨勢，全面放開后行業(yè)股價(jià)走勢較為疲弱。日股方面，全面放開后服裝及化妝品代表標(biāo)的股價(jià)均有明顯抬升?？蛇x品類，行業(yè)業(yè)績端預(yù)計(jì)迎來反彈。分品類來看，運(yùn)動(dòng)服飾具備賽道優(yōu)勢，行業(yè)景氣度持續(xù)向上、有望率先復(fù)蘇；其他服裝領(lǐng)域中男裝、童裝復(fù)蘇節(jié)奏預(yù)計(jì)優(yōu)飾方面，后續(xù)仍需進(jìn)一步觀察經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)者消費(fèi)信心恢復(fù)情況。化妝品行業(yè)：隨著消費(fèi)復(fù)蘇，化妝品需求端亦將迎來好轉(zhuǎn)。子行業(yè)中彩妝、香水、防曬反彈力度預(yù)計(jì)較強(qiáng)，且線下占比高的品牌商反彈會(huì)更加明顯。 的22年展現(xiàn)了較為穩(wěn)健的業(yè)績表現(xiàn)，23年我們繼續(xù)看好運(yùn)動(dòng)服飾賽道的景氣度、期待零售領(lǐng)先行業(yè)復(fù)蘇，本土龍頭延續(xù)國潮崛起趨勢、進(jìn)一步強(qiáng)化內(nèi)在競爭力并提升市場份額；其他服裝家紡領(lǐng)域我們也看好線下消費(fèi)復(fù)蘇帶來的業(yè)績修復(fù)機(jī)會(huì)。標(biāo)的方面，我們繼續(xù)推薦港股運(yùn)動(dòng)服飾龍頭安踏體育、李寧、特步國際，和其他細(xì)分服裝家紡領(lǐng)域、受益于線下消費(fèi)回暖明顯的比音勒芬、海瀾之家、羅萊生活、歌力思等，另外建議關(guān)注報(bào)喜鳥、太平鳥、錦泓集團(tuán)、地素時(shí)尚。2)化妝品行業(yè)：短期處于銷售相對(duì)淡季。從近期交流來看，消費(fèi)信心的逐步修關(guān)注618銷售情況。未來國產(chǎn)美妝行業(yè)打造差異化大單品、重視平銷弱化大促(或者說提高大促中的盈利能力)、渠道多元化布局等已經(jīng)成為共識(shí)，我們期待國產(chǎn)美妝品牌提升內(nèi)功、塑造差異化能力、與國際品牌同臺(tái)競爭。同時(shí)，我們也期待線下渠道客流復(fù)蘇、業(yè)績改善給化妝品品牌商帶來的業(yè)績貢獻(xiàn)和彈性。我們維持前期觀點(diǎn)，繼續(xù)推薦產(chǎn)品力強(qiáng)的珀萊雅和貝泰妮，以及老牌國貨集團(tuán)上海家化。服進(jìn)行價(jià)格戰(zhàn)，會(huì)對(duì)國內(nèi)對(duì)標(biāo)品商的盈利能力；勞動(dòng)力成本、能源成本持續(xù)上升影響紡織制造企業(yè)利潤等。后一頁特別聲明紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)2023年隨著我國防疫政策優(yōu)化調(diào)整，消費(fèi)環(huán)境逐步回暖，各個(gè)消費(fèi)品牌呈積極復(fù)蘇趨勢。為分析我國紡織服裝、化妝品企業(yè)疫后復(fù)蘇的節(jié)奏，本文以美國和日本為研究對(duì)象，著重分析兩個(gè)國家紡織服裝及化妝品企業(yè)受疫情的影響程度、疫情后的復(fù)蘇彈性、以及防疫政策優(yōu)化調(diào)整后的表現(xiàn)。我們?cè)诒酒獔?bào)告中主要分析了在美國和日本，紡服及化妝品行業(yè)在可選消費(fèi)品類中的復(fù)蘇節(jié)奏，以及各細(xì)分子行業(yè)的復(fù)蘇進(jìn)展。同時(shí)基于美日經(jīng)驗(yàn)，我們亦對(duì)我國紡服及化妝品行業(yè)的復(fù)蘇進(jìn)程進(jìn)行了分析探討。目前市場上對(duì)美國和日本消費(fèi)品疫后復(fù)盤的報(bào)告較少，多集中于從宏觀的視角進(jìn)行探討，而本篇報(bào)告我們利用多維度數(shù)據(jù)進(jìn)行深入分析，包含美國和日本消費(fèi)品零售額數(shù)據(jù)、歐睿數(shù)據(jù)、以及匯總在美國和日本紡服及化妝品細(xì)分子行業(yè)代表企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)?？傮w來看，我們認(rèn)為可選消費(fèi)品類橫向?qū)Ρ?，服裝受疫情影響程度較深，對(duì)應(yīng)疫后復(fù)蘇的彈性亦相對(duì)較大，而化妝品需求端韌性較強(qiáng)，受疫情影響程度較輕。服裝及化妝品中細(xì)分子行業(yè)對(duì)比來看，服裝細(xì)分子行業(yè)方面，運(yùn)動(dòng)服飾在疫情發(fā)生時(shí)以及疫后復(fù)蘇中表現(xiàn)均占優(yōu)；大眾服飾具備性價(jià)比優(yōu)勢，疫情背景下更受消費(fèi)者青睞，尤其在日本表現(xiàn)最為突出；商務(wù)和休閑裝疫情下受損程度較大，但疫情后隨著需求恢復(fù)，增速相對(duì)穩(wěn)??；高奢疫情后復(fù)蘇彈性較強(qiáng)?；瘖y品細(xì)分子行業(yè)方面，社交屬性較強(qiáng)的品類彩妝、香水及防曬疫情后的復(fù)蘇彈性較快，護(hù)膚品的復(fù)蘇進(jìn)程稍慢。紡織服裝行業(yè)下游品牌服飾方面，港股運(yùn)動(dòng)服飾品牌商在波動(dòng)的2022年展現(xiàn)了較為穩(wěn)健的業(yè)績表現(xiàn)，2023年我們繼續(xù)看好運(yùn)動(dòng)服飾賽道的景氣度、期待零售領(lǐng)先行業(yè)復(fù)蘇，本土龍頭延續(xù)國潮崛起趨勢、進(jìn)一步強(qiáng)化內(nèi)在競爭力并提升市場份額；其他服裝家紡領(lǐng)域我們也看好線下消費(fèi)復(fù)蘇帶來的業(yè)績修復(fù)機(jī)會(huì)；從部分制造龍頭2022年業(yè)績和近期訂單來看，需求端仍有不確定性。標(biāo)的方面，我們繼續(xù)推薦零售復(fù)蘇、庫存表現(xiàn)逐步好轉(zhuǎn)、品牌力和運(yùn)營能力突出的港股運(yùn)動(dòng)服飾龍頭安踏體育、李寧、特步國際，和其他細(xì)分服裝家紡領(lǐng)域、受益于線下消費(fèi)回暖明顯的比音勒芬、海瀾之家、羅萊生活、歌力思等，另外建議關(guān)注報(bào)喜鳥、太平鳥、錦泓集團(tuán)、地素時(shí)尚?；瘖y品行業(yè)短期處于銷售相對(duì)淡季。從近期交流來看，消費(fèi)信心的逐步修復(fù)尚在半途，線下渠道恢復(fù)仍需時(shí)日，繼續(xù)關(guān)注線上渠道的經(jīng)營，下一步重點(diǎn)關(guān)注618銷售情況。未來國產(chǎn)美妝行業(yè)打造差異化大單品、重視平銷弱化大促(或者說提高大促中的盈利能力)、渠道多元化布局等已經(jīng)成為共識(shí)，我們期待國產(chǎn)美妝品牌提升內(nèi)功、塑造差異化能力、與國際品牌同臺(tái)競爭。同時(shí)，我們也期待線下渠道客流復(fù)蘇、業(yè)績改善給化妝品品牌商帶來的業(yè)績貢獻(xiàn)和彈性。我們維持前期觀點(diǎn)，繼續(xù)推薦產(chǎn)品力強(qiáng)的珀萊雅和貝泰妮，以及老牌國貨集團(tuán)上海家化。后一頁特別聲明紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)目錄 安踏體育(2020.HK) 307.1.2、李寧(2331.HK) 31特步國際(1368.HK) 327.1.4、比音勒芬(002832.SZ) 32家(600398.SH) 337.1.6、羅萊生活(002293.SZ) 34報(bào)喜鳥(002154.SZ) 35團(tuán)(603518.SH) 38尚(603587.SH) 41 泰妮(300957.SZ) 45化(600315.SH) 46 后一頁特別聲明紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè) 走勢 9 Q QQ重變化 11 圖26：2019~2022年美股代表服裝標(biāo)的估值(PE-TTM)走勢 21圖27：2019~2022年美股代表化妝品標(biāo)的估值(PE-TTM)走勢 21 圖30：2019~2022年日股代表服裝標(biāo)的估值(PE-TTM)走勢 22圖31：2019~2022年日股代表化妝品標(biāo)的估值(PE-TTM)走勢 22 后一頁特別聲明紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè) Q 35 Q 38 8 7 0 2 后一頁特別聲明紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè) 后一頁特別聲明300025002000150010005000300025002000150010005000紡織服裝及化妝品行業(yè)疫情影響已經(jīng)逐步鈍化美國和日本防疫政策經(jīng)歷由陸續(xù)松綁到全面放開。美國先后于2021年3月宣布打完疫苗的人士可以在不戴口罩下的室內(nèi)聚會(huì)、2021年9月宣布新冠疫情大流行已結(jié)束、2021年11月陸續(xù)取消國際旅行限制、2022年3月發(fā)布與新冠病毒共存“新常態(tài)”計(jì)劃；日本先后于2021年10月宣布放寬入境防疫措施、2022年3月全面解除“防止蔓延等重點(diǎn)措施”并分階段逐步放開入境、2022年10月取消每日入境人數(shù)上限。美國和日本疫情后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)節(jié)奏不同、美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇更早且更快，二者GDP先后于2021Q1、2021Q2單季度同比恢復(fù)增長，2021年全年美國GDP0004000000022.3發(fā)布與新冠病毒共存“新常態(tài)”計(jì)劃21.3美國疾病控制與預(yù)防中心宣稱打完疫苗的人士被允許在不戴口罩下室內(nèi)聚會(huì)1.11陸續(xù)取消國際旅行限制21.9拜登宣布新冠疫情大流行在美國已結(jié)束美國確診病例累計(jì)值(萬例)注：統(tǒng)計(jì)截止時(shí)間為2022年12月12日資料來源：Wind、界面新聞，光大證券研究所整理21.1022.3全面解除“防止蔓開始放寬入境的防疫措施，持有疫苗護(hù)照的入境者免除酒店隔離義務(wù)延等重點(diǎn)措施"；開始分階段逐步放開入境22.10取消每日入境人數(shù)上限日本確診病例累計(jì)值(萬例)注：統(tǒng)計(jì)截止時(shí)間為2022年12月12日資料來源：Wind、財(cái)經(jīng)網(wǎng)、人民網(wǎng)、澎湃新聞，光大證券研究所整理50-52019-032019-02019-032019-062019-092020-032020-062020-092021-032021-062021-092022-032022-062022-09美國單季度GDP同比增速(%)資料來源：Wind，光大證券研究所整理86420-2-4-6-82019-032019-02019-032019-062019-092020-032020-062020-092021-032021-062021-092022-032022-062022-09日本單季度GDP同比增速(%)資料來源：Wind，光大證券研究所整理疫情發(fā)生以來，美國和日本消費(fèi)者信心指數(shù)經(jīng)歷先下降、后抬升、再下降的過程，截至2023年4月消費(fèi)者信心未恢復(fù)至疫情前水平。2020年上半年疫情較為嚴(yán)重時(shí)，美國和日本消費(fèi)者信心指數(shù)均出現(xiàn)明顯下降，2020年下半年消費(fèi)者信心指數(shù)均出現(xiàn)抬升。2021年以來美國和日本表現(xiàn)分化，即美國消費(fèi)者信心指數(shù)在2021年以來呈下降趨勢、2022年下半年出現(xiàn)抬升，而日本2021年消費(fèi)者信心指數(shù)繼023年4月，美國和日本消費(fèi)者信心指數(shù)分別后一頁特別聲明紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)為63.50、35.00，而與疫情前2019年各月均值95.98、38.92相比，2023年4月二者消費(fèi)者信心均未恢復(fù)至疫情前水平。100806040200美國:密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)資料來源：Wind，光大證券研究所整理數(shù)45403530252050日本:消費(fèi)者信心指數(shù)資料來源：Wind，光大證券研究所整理疫情發(fā)生以來，美國和日本零售和娛樂場所客流量經(jīng)歷先下降、后回升態(tài)勢，但截至2022年10月線下客流仍暫未恢復(fù)至疫情前水平。疫情發(fā)生時(shí)美國和日本零售和娛樂場所客流量均有明顯下降，根據(jù)谷歌零售和娛樂場所指數(shù)，與基準(zhǔn)日 (2020/1/3至2020/2/6日5周期間的中位數(shù))相比，2020年上半年疫情較為嚴(yán)重時(shí)期，美國和日本客流量均在當(dāng)年4月下滑最多，美國客流量降幅峰值于2020/4/13達(dá)到46%、日本客流量降幅峰值于2020/4/24達(dá)到38%。隨著防疫政策優(yōu)化、疫情逐步受控，美國和日本客流量降幅均有收窄趨勢，2021年與基準(zhǔn)日相比，美國客流量降幅收窄至10%以內(nèi)，日本收窄至10~20%左右。2022年3月~10月美國和日本客流量降幅在10%左右。人數(shù)00-20-30-40-5004000美國新冠當(dāng)日新增人數(shù)(萬人，右軸)美國谷歌零售和娛樂場所指數(shù)(%)注：零售和娛樂場所包括餐館、咖啡館、購物中心、主題公園、博物館、圖書館和電影院；上圖數(shù)據(jù)表示與基準(zhǔn)日(2020年1月3日至2月6日5周期間的中位數(shù))相比，前往零售和娛樂場所的游客數(shù)量的變化情況；數(shù)據(jù)截至2022年10月15日，下同資料來源：Ourworldindata，光大證券研究所整理圖8：2020年~2022年10月日本谷歌零售和娛樂場所指數(shù)以及新冠當(dāng)日新增人數(shù)200-20-30-40-500252050日本新冠當(dāng)日新增人數(shù)(萬人，右軸)日本谷歌零售和娛樂場所指數(shù)(%)資料來源：Ourworldindata，光大證券研究所整理新冠感染人數(shù)對(duì)客流量、消費(fèi)品零售額的影響呈先上升、后下降趨勢，美日防疫政策全面優(yōu)化以來，客流量以及消費(fèi)品零售額對(duì)感染人數(shù)變化的敏感性逐漸降低?？土髁糠矫妫?022年3月美國和日本全面放開之前，新冠當(dāng)日感染人數(shù)激增時(shí)，零售和娛樂場所客流量會(huì)出現(xiàn)下滑，而全面放開之后，新冠感染人數(shù)變化對(duì)線下客流影響降低，例如，2022年8月日本新冠感染人數(shù)激增，但零售和娛樂場所客流量未受明顯影響。后一頁特別聲明紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)消費(fèi)品零售額方面：疫情發(fā)生前期和中期，感染人數(shù)變化對(duì)消費(fèi)品類零售額增速有一定影響，當(dāng)感染人數(shù)達(dá)到階段性峰值時(shí)，消費(fèi)品類零售額同比增速亦有放緩或下滑。例如，美國和日本分別于2022年1月、2月新增確診病例達(dá)到階段性峰值，美國服裝零售額2022年1月同比增速環(huán)比放緩7.95PCT、日本服裝零售額2022年2月環(huán)比轉(zhuǎn)為下滑。但自2022年3月美國和日本防疫政策全面優(yōu)化以來，感染人數(shù)變化對(duì)消費(fèi)品類零售額的影響減小。例如，日本2022年8月新增確診病例雖較上月增加78%，但服裝零售額同比增速較上月加快、提升14PCT。806040200-20-40-60-80允許在不戴口罩下允許在不戴口罩下室內(nèi)聚會(huì)拜登宣布新冠疫情大流行已結(jié)束發(fā)布與病毒共存計(jì)劃25002000150010005000美國新冠肺炎當(dāng)月新增確診病例(萬例，右軸)零售和食品服務(wù)總計(jì)YOY(%)服裝及服裝配飾店YOY(%)保健和個(gè)人護(hù)理店YOY(%)家具、家用裝飾、電子和家用電器店YOY(%)鞋店YOY(%)注：服裝及服裝配飾店、鞋店、家具家電零售額2021年3~5月單月同比增速為異常值，在圖中未畫出資料來源：Wind，光大證券研究所整理圖10：2019年1月~2023年1月日本各消費(fèi)品品類銷售額單月同比增速與疫情感染人數(shù)變化走勢806040200-20-40-60-80全面解除“防止蔓延等重點(diǎn)措施”7006005004003002000日本新冠肺炎當(dāng)月新增確診病例(萬例，右軸)大規(guī)模零售銷售額總計(jì)YOY(%)衣服大規(guī)模零售銷售額YOY(%)醫(yī)藥和化妝品店零售額YOY(%)家用電器大規(guī)模零售銷售額YOY(%)注：大規(guī)模零售銷售額指商店和超市；衣服、家用電器大規(guī)模零售額銷售額為月度數(shù)據(jù)，統(tǒng)計(jì)截止時(shí)間為2023年1月，2021年3月為異常值、在圖中未畫出；醫(yī)藥和化妝品店零售額為季度數(shù)據(jù)，統(tǒng)計(jì)截止時(shí)間為2022年12月資料來源：Wind，光大證券研究所整理復(fù)盤美日疫情以來服裝、化妝品零售額的走勢，2020年上半年疫情較為嚴(yán)重時(shí)期服裝零售額受損程度在可選品類中較大、但疫后復(fù)蘇彈性亦相對(duì)較強(qiáng)；化妝品需求韌性較強(qiáng)、受損程度則相對(duì)較輕。總體來看，政策優(yōu)化調(diào)整后服裝、化妝品零售額同比增速呈現(xiàn)先回升、后放緩趨勢。美國各品類零售額表現(xiàn)方面，2023年2月美國服裝及服裝配飾店零售額、保健和個(gè)人護(hù)理店零售額已恢復(fù)且超出2019年同期水平。回顧疫情發(fā)生以來美國各類消費(fèi)品表現(xiàn)：裝＞鞋類＞家具家電，三者跌幅均大于零售和食品服務(wù)總銷售額跌幅，而保健及個(gè)人護(hù)理店受損程度則相對(duì)較輕。②從恢復(fù)時(shí)間點(diǎn)來看，零售和食品服務(wù)總銷售額、保健個(gè)人護(hù)理店零售額均于2020年6月單月同比增速恢復(fù)增長，其次分別為家具家電、鞋類、服裝。③從恢復(fù)彈性來看，服裝＞鞋類＞家具家電＞保健個(gè)人護(hù)理店。另外，進(jìn)入2022年，在消費(fèi)者消費(fèi)信心疲弱背景下，美國零售和食品服務(wù)總銷售額同比增速呈回后一頁特別聲明紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)004020-20-40-60-802020.4疫情最嚴(yán)重時(shí)期跌幅排序：服裝＞鞋類＞家具、 家電＞總零售額＞保健及個(gè)人護(hù)理 重回增長時(shí)間點(diǎn)： 總零售額、保健和個(gè)人護(hù)理店：2020.6零售和食品服務(wù)總計(jì)YOY(%)服裝及服裝配飾店YOY(%)保健和個(gè)人護(hù)理店YOY(%)家具、家用裝飾、電子和家用電器店YOY(%)注：服裝及服裝配飾店、鞋店、家具家電零售額2021年3~5月單月同比增速為異常值，在圖中未畫出資料來源：Wind，光大證券研究所整理日本各品類零售額表現(xiàn)方面，日本各消費(fèi)品類表現(xiàn)與美國相似，2020年4月疫情最嚴(yán)重時(shí)期，服裝受損程度最大，其次為家用電器，醫(yī)藥和化妝品店未有大幅下滑。從恢復(fù)時(shí)間點(diǎn)來看，大規(guī)模零售總額和家用電器均在2020年7月單月同比增速恢復(fù)增長，而服裝在2021年3月恢復(fù)增長。 80 2020.4疫情最嚴(yán)重時(shí)期跌幅排序：服裝＞總60零售額＞家用電器＞醫(yī)藥和化妝品店40200-20重回增長時(shí)間點(diǎn)：重回增長時(shí)間點(diǎn)：-60-80大規(guī)模零售銷售額總計(jì)YOY(%)衣服大規(guī)模零售銷售額YOY(%)醫(yī)藥和化妝品店零售額YOY(%)家用電器大規(guī)模零售銷售額YOY(%)注：大規(guī)模零售銷售額指商店和超市；衣服、家用電器大規(guī)模零售額銷售額為月度數(shù)據(jù)，統(tǒng)計(jì)截止時(shí)間為2023年1月，2021年3月為異常值、在圖中未畫出；醫(yī)藥和化妝品店零售額為季度數(shù)據(jù)，統(tǒng)計(jì)截止時(shí)間為2022年12月資料來源：Wind，光大證券研究所整理觀察個(gè)人消費(fèi)品類結(jié)構(gòu)變化，美國疫情較為嚴(yán)重時(shí)個(gè)人鞋服消費(fèi)支出降幅明顯，但其復(fù)蘇彈性更強(qiáng)、疫情受控后占個(gè)人總消費(fèi)支出的比重回升。2020Q2美國個(gè)人服裝和鞋消費(fèi)支出同比下滑27.73%(同期個(gè)人消費(fèi)總支出降幅為8.89%)，其占個(gè)人總消費(fèi)支出的比重下降至2.20%。隨著疫情逐步受控，2021Q2美國個(gè)人服裝和鞋消費(fèi)支出同比增長63.39%(同期個(gè)人消費(fèi)總支出增幅為21.18%)，其占個(gè)人總消費(fèi)支出的比重回升至2.96%、且占比高于疫情前2019年同期2.77%后一頁特別聲明證券研究報(bào)告紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)80%60%40%20%0%-20%-40%-60%和家用設(shè)備資料來源：Wind，光大證券研究所整理化4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%娛樂占比家具和家用設(shè)備占比服裝和鞋占比資料來源：Wind，光大證券研究所整理我們根據(jù)歐睿行業(yè)規(guī)模數(shù)據(jù)，分析美國和日本服裝、化妝品各細(xì)分行業(yè)在疫情較為嚴(yán)重時(shí)、疫情后復(fù)蘇、全面放開后各時(shí)期的表現(xiàn)。行業(yè)：運(yùn)動(dòng)服飾復(fù)蘇進(jìn)程較快從服裝行業(yè)總體表現(xiàn)來看，按零售額計(jì)，美國2021年服裝總規(guī)模在陸續(xù)放開后已恢復(fù)并超過2019年水平、較2019年增長9%；日本防疫政策放開時(shí)間晚于美國，2021年服裝總規(guī)模暫未恢復(fù)至2019年水平、較2019年下滑19%。服裝細(xì)分子行①疫情影響程度：美國和日本家紡品類均展現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性，2020年疫情影響下行業(yè)規(guī)模均未有大幅波動(dòng)、總體規(guī)模平穩(wěn)，2019~2021年各年規(guī)模同比增速在0~5%左右，推測主要與疫情期間居家時(shí)長和相關(guān)家紡產(chǎn)品需求增加有關(guān)，其余子行業(yè)如女裝、男裝、鞋類、運(yùn)動(dòng)服飾、童裝行業(yè)規(guī)模同比下滑均超10%。②疫后復(fù)蘇彈性：美國和日本運(yùn)動(dòng)服飾行業(yè)復(fù)蘇進(jìn)程均較快，2021年美國和日本運(yùn)動(dòng)服飾行業(yè)規(guī)模同比增速在子行業(yè)中均處于領(lǐng)先位置，分別同比增長30%、3%。其余子行業(yè)總體規(guī)模2021年復(fù)蘇節(jié)奏未有明顯差異，美國其余各子行業(yè)2021年規(guī)模同比增速均超20%、日本其余各子行業(yè)2021年規(guī)模同比降幅均收窄至1%左右。與2019年相比，美國服裝各子行業(yè)2021年規(guī)模均較2019年增長10%左右、品類表現(xiàn)較為一致；日本除家紡?fù)飧髯有袠I(yè)2021年規(guī)?；謴?fù)至2019年的80~90%左右，其中運(yùn)動(dòng)服飾、童裝復(fù)蘇節(jié)奏相對(duì)較快，恢復(fù)至2019年的接近90%。③全面放開以來表現(xiàn)：2022年3月以來美國和日本均處于全面放開狀態(tài)，服裝各子行業(yè)規(guī)模同比呈穩(wěn)健增長趨勢，整體增速水平基本恢復(fù)到2019年。其中運(yùn)動(dòng)服飾在子行業(yè)中景氣度仍相對(duì)較高、增速均處領(lǐng)先位置，美國、日本運(yùn)動(dòng)服飾規(guī)模2022年分別同比增長5%、1%，而服裝總體增速分別為2%、0%。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)0%%%-5%-20%-25%動(dòng)服飾注：Euromonitor數(shù)據(jù)2022年為預(yù)測值，下同資料來源：Euromonitor，光大證券研究所整理資料來源：Euromonitor，光大證券研究所整理從化妝品行業(yè)總體表現(xiàn)來看，美國行業(yè)總規(guī)模2020年疫情背景下為小幅下滑、受損幅度小于服裝，2021年已恢復(fù)并超過2019年水平、較2019年增長9%；日本化妝品行業(yè)總體表現(xiàn)相對(duì)疲弱，2020年疫情影響下同比下滑13%，2021年恢復(fù)至2019年的85%?；瘖y品細(xì)分子行業(yè)方面：①疫情影響程度：2020年疫情影響下化妝品各子行業(yè)表現(xiàn)分化，美國和日本護(hù)膚、彩妝、防曬、男士護(hù)膚、香水行業(yè)規(guī)模同比均出現(xiàn)下滑，而洗護(hù)發(fā)、口腔護(hù)理、嬰童用品、沐浴用品表現(xiàn)相對(duì)較優(yōu)，系與其需求端相對(duì)偏剛性有關(guān)。美國皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品相對(duì)景氣、2020年規(guī)模同比增長12%。②疫后復(fù)蘇彈性：2021年美國細(xì)分子行業(yè)中彩妝、防曬、香水恢復(fù)速度領(lǐng)先，規(guī)模分別同比增長17%、24%、42%，相比疫情前的2019年分別-5%、+17%、+31%；日本防曬、香水表現(xiàn)較優(yōu)，規(guī)模分別同比增長7%、6%?？偨Y(jié)來看，彩妝、香水、防曬具有一定的社交屬性，疫情后隨著消費(fèi)者社交活動(dòng)增加，相應(yīng)的產(chǎn)品需求亦有提升、進(jìn)而帶動(dòng)行業(yè)規(guī)模彰顯較強(qiáng)的復(fù)蘇彈性。與2019年相比，年分別增長31%、21%；日本沐浴用品亦表現(xiàn)較為突出，規(guī)模較2019年增長19%。③全面放開以來表現(xiàn)：2022年美國和日本全面放開以來，化妝品各子行業(yè)規(guī)模同比保持穩(wěn)健增長趨勢，整體增速水平與2019年相比有所加快。2022年美國和日本化妝品行業(yè)總體規(guī)模分別同比增長6%、5%，防曬、彩妝增速均高于行業(yè)總體水平、處于領(lǐng)先位置。0%40%0%20%%-20%-30%資料來源：Euromonitor，光大證券研究所整理60%40%20%%-20%-40%-60%資料來源：Euromonitor，光大證券研究所整理后一頁特別聲明證券研究報(bào)告紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)從消費(fèi)行業(yè)大盤來看，美國后疫情時(shí)代電商消費(fèi)增加，線下購物亦在逐步恢復(fù)。根據(jù)麥肯錫報(bào)告，疫情較為嚴(yán)重時(shí)，由于線下購物受限，消費(fèi)者網(wǎng)購增加，隨著疫情逐步受控，線下實(shí)體店重新開張，而線上購物支出依然在持續(xù)攀升，2022年3月線上零售支出同比增長27%，電商滲透率持續(xù)提升。同時(shí)線下購物支出正在逐步復(fù)蘇，2022年3月同比增長8%。后疫情時(shí)代，消費(fèi)者購物渠道更加多元，品牌商需注重為消費(fèi)者提供線上線下無縫的消費(fèi)體驗(yàn)。資料來源：麥肯錫《HowUSconsumersarefeeling,shopping,andspending》服裝品類方面，美國和日本服裝行業(yè)線上渠道受疫情影響程度較輕，線上渠道表現(xiàn)優(yōu)于線下。美國和日本服裝銷售均以線下渠道為主、線上渠道為輔，2021年線下渠道占比分別為62%、70%，線上渠道占比分別為38%、30%。根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，2020年疫情影響下美國和日本線下渠道規(guī)模分別同比下滑28.48%、26.03%，而線上渠道規(guī)模分別同比增長30.53%、13.71%。2021年隨著疫情逐步受控、防疫政策優(yōu)化，線下渠道規(guī)模呈明顯復(fù)蘇，而線上渠道規(guī)模增速略有放緩。2021年美國線下渠道規(guī)模同比增長27.69%、恢復(fù)至2019年91.33%；日本線下渠道規(guī)模同比下滑3.96%、降幅環(huán)比收窄22.07PCT，恢復(fù)至2019年71.04%。2022年美國和日本防疫政策全面放開，線下渠道呈弱復(fù)蘇趨勢，規(guī)模分別同比+3.23%、-1.99%；線上渠道規(guī)模增速放緩，分別同比增長0.89%、5.18%。40%30%20%10% 0%-20%-30%-40%50%40%30%20%10%0%-20%-30%-40%2019YOY2020YOY2021YOY2022YOY2021VS2019美國服裝線下規(guī)模(%)美國服裝線上規(guī)模(%)美國服裝線上占比(%，右軸)資料來源：Euromonitor，光大證券研究所整理圖21：按零售額計(jì)日本服裝行業(yè)2019~2022年線上線下規(guī)模增速變化40%30%20%10% 0%-20%-30%-40%40%30%20%10%0%-20%-30%-40%2019YOY2020YOY2021YOY2022YOY2021VS2019日本服裝線下規(guī)模(%)日本服裝線上規(guī)模(%)日本服裝線上占比(%，右軸)資料來源：Euromonitor，光大證券研究所整理后一頁特別聲明證券研究報(bào)告紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)分化。從結(jié)構(gòu)而言，美國和日本化妝品銷售均以線下渠道為主，線上為輔，2021年線下渠道占比分別為70%、81%，線上渠道占比分別為30%、19%。疫情背景下，美國線上渠道受疫情影響程度較輕、表現(xiàn)優(yōu)于線下，2020年線上、線下渠道規(guī)模分別同比+25.50%、-9.44%，2021年線下渠道規(guī)模復(fù)蘇、同比增長9.92%，線上渠道規(guī)模增速環(huán)比放緩、同比增長12.93%。日本線上與線下渠道均明顯受疫情影響、規(guī)模趨勢變化一致，但線上渠道恢復(fù)速度更快。2020年日本線上、線下渠道規(guī)模分別同比-14.62%、-12.20%。2021年隨著疫情逐步受控，日本線上渠道規(guī)模同比轉(zhuǎn)正為+2.18%，線下渠道同比-3.54%、降幅收窄。40%30%20%10%0%-20%40%30%20%10%0%-20%-30%-40%2019YOY2020YOY2021YOY2021VS2019美國化妝品線下規(guī)模(%)美國化妝品線上規(guī)模(%)美國化妝品線上占比(%，右軸)資料來源：Euromonitor，光大證券研究所整理圖23：按零售額計(jì)日本化妝品行業(yè)2019~2021年線上線下規(guī)模增速變化40%30%20%10%0%-20%30%20%10%0%-20%-30%-40%2019YOY2020YOY2021YOY2021VS2019日本化妝品線下規(guī)模(%)日本化妝品線上規(guī)模(%)日本化妝品線上占比(%，右軸)資料來源：Euromonitor，光大證券研究所整理我們通過復(fù)盤美國和日本服裝及化妝品行業(yè)代表企業(yè)于2019年以來在各自本土地區(qū)的業(yè)績表現(xiàn)，觀察各細(xì)分子行業(yè)的復(fù)蘇節(jié)奏。美國服裝市場方面，我們將市場劃分為運(yùn)動(dòng)戶外、商務(wù)和休閑裝、大眾服飾、童裝、輕奢、高奢，分別選取細(xì)分市場的代表公司為樣本。服裝市場分類牌服裝市場分類牌外acechersyChoo后一頁特別聲明證券研究報(bào)告紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)注：上表中CalvinKlein、TommyHilfiger、COACH、katespade、StuartWeitzman、MichaelKors、JimmyChoo表示單一品牌，其余均指公司總體資料來源：Wind，光大證券研究所整理我們對(duì)美國服裝各細(xì)分市場上市公司各季度美國本土收入加總，以分析各子行業(yè)的復(fù)蘇節(jié)奏。①疫情影響程度：運(yùn)動(dòng)戶外、大眾服飾受疫情影響程度相對(duì)較輕，2020年收入10%為最低；童裝、高奢次之，2020年收入同比降幅在15~20%；輕奢、商務(wù)和休閑裝受損程度相對(duì)較大，2020年收入同比降幅均超30%。從復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)來看，運(yùn)動(dòng)戶外于2020Q4收入同比恢復(fù)增長、復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)最早；其余子行業(yè)均于2021Q1恢復(fù)增長。我們認(rèn)為運(yùn)動(dòng)戶外賽道盡管受疫情影響，但景氣持續(xù)、故總體表現(xiàn)較優(yōu)；大眾服飾在疫情背景下凸顯性價(jià)比優(yōu)勢、更易受消費(fèi)者青睞。②疫后復(fù)蘇彈性：從2021年總體表現(xiàn)來看，高奢、輕奢、商務(wù)和休閑裝、運(yùn)動(dòng)戶外復(fù)蘇彈性較強(qiáng)，收入同比增速均超30%。平滑2020年疫情影響后，從速來看，高奢、運(yùn)動(dòng)戶外增速較快，增速分別為13%、8%；大眾服飾次之、增速為4%；童裝基本恢復(fù)至2019年水平；商務(wù)和休閑裝、輕奢均為下滑，增速分別為-4%、-1%。比較單季度恢復(fù)至2019年水平的時(shí)間點(diǎn)，運(yùn)動(dòng)戶外仍最為領(lǐng)先，大眾服飾、童裝、高奢次之，輕奢、商務(wù)休閑裝較晚。③全面放開以來表現(xiàn)：對(duì)比2019~2021年收入年復(fù)合增速以及2022年收入同比增速，運(yùn)動(dòng)戶外、商務(wù)和休閑裝、輕奢、高奢景氣度向上、2022年同比增速均有加快，而大眾服飾、童裝景氣度向下、2022年同比增速均轉(zhuǎn)為下滑。我們認(rèn)為2022年3月美國全面放開以來，隨著消費(fèi)者運(yùn)動(dòng)頻次增加、更加注重身體健康，運(yùn)動(dòng)戶外需求得到進(jìn)一步提振；商務(wù)和休閑裝、輕奢、高奢針對(duì)客群為中高端收入階層群體，疫情回歸常態(tài)化后，需求繼續(xù)釋放；大眾服飾、童裝表現(xiàn)惡化，估計(jì)與經(jīng)濟(jì)大盤波動(dòng)關(guān)聯(lián)度較高、2022年美國GDP同比增速呈逐季放緩趨勢有關(guān)。Q020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2%%4%8%8%15%-33%38%-4%7%-12%22%4%-4%-15%17%0%-11%-31%43%-1%7%高奢高奢-4%-45%-6%-13%20%139%31%59%36%39%38%19%-17%55%13%32%注：上表中淺粉色表示疫情后各細(xì)分行業(yè)收入同比增速轉(zhuǎn)正的時(shí)間點(diǎn)，加外框線表示恢復(fù)并超過疫情前同期水平的時(shí)點(diǎn)；由于部分?jǐn)?shù)據(jù)缺失，細(xì)分行業(yè)高奢計(jì)算不包括開云集團(tuán)資料來源：各公司官網(wǎng)歷年季報(bào)、Bloomberg，光大證券研究所整理運(yùn)動(dòng)戶外：疫情影響下Crocs、露露檸檬韌性較強(qiáng)，2020年收入同比分別增長35%、9%，2019~2021年收入年復(fù)合增速分別為58%、23%。2022年斯凱奇、出色，收入分別同比增長51%、30%，Nike、哥倫比亞收入同比增速均超10%，安德瑪收入同比持平、表現(xiàn)遜色。商務(wù)裝和休閑裝：2021年代表公司收入均未恢復(fù)至2019年同期水平，VF、拉夫2022年隨著防疫政策全面優(yōu)化，收入呈穩(wěn)健增長趨勢。大眾服飾：除guess外，2021年其余大眾服飾公司收入均超過2019年同期水平。2022年大眾服飾代表公司收入表現(xiàn)較為疲軟，與2019~2021年收入復(fù)合增速相比，2020年各公司收入同比增速均出現(xiàn)一定程度放緩或下滑。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告公司%%2%奇4%%公司%%2%奇4%%99%87%136%%e-1%5%%yChoo%-6%-5%6%1%%紡織服裝及化妝品行業(yè)童裝：2019~2021年Carter’s、TheChildren'sPlace收入年復(fù)合增速分別為-1%、+1%，2022年二者收入同比均為下滑。輕奢：整體復(fù)蘇時(shí)間較其他行業(yè)未有明顯加快，但2022年以來各品牌收入均保持穩(wěn)健增長趨勢、平均增速在10%左右。分別為8%、14%，且2022年二者收入亦延續(xù)較快增長，全年收入同比增速分別為47%、30%。外GildanGildan-27%-73%-18%10%30%245%33%15%35%24%8%-10%-29%49%3%13%%-11%32%8%-2%Carter’s-12%%%1%8%開云集團(tuán)開云集團(tuán)-7%-49%44%13%46%263%31%63%42%8%1%-15%-8%76%NA5%注：上表中淺粉色表示疫情后各細(xì)分行業(yè)收入同比增速轉(zhuǎn)正或增速明顯加快的時(shí)間點(diǎn)，加外框線表示恢復(fù)并超過疫情前同期水平的時(shí)點(diǎn)；由于各公司財(cái)年區(qū)間不完全相同，此處選取接近自然年的季度數(shù)據(jù)進(jìn)行匹配；我們選取各公司美國本土的收入進(jìn)行計(jì)算；各公司具體財(cái)年區(qū)間以及所選地區(qū)詳見附錄資料來源：各公司官網(wǎng)歷年季報(bào)、Bloomberg，光大證券研究所整理后一頁特別聲明證券研究報(bào)告紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)日本服裝市場方面，我們將市場劃分為運(yùn)動(dòng)戶外、大眾服飾、中高端服飾、大眾生活方式、鞋類、童裝、內(nèi)衣，分別選取細(xì)分市場的代表公司為樣本。其中鞋類、、內(nèi)衣樣本較少，代表性較弱。表企業(yè)表企業(yè)外大眾生活方式(品類品特庫mamura資料來源：Wind，光大證券研究所整理我們對(duì)日本服裝各細(xì)分市場上市公司各季度日本本土收入加總，以分析各子行業(yè)的復(fù)蘇節(jié)奏。①疫情影響程度：大眾生活方式品類韌性較強(qiáng)、未受疫情明顯影響，2020年收入同比仍增長6%，大眾服飾受疫情影響程度相對(duì)較輕、2020年收入同比小幅下滑2%，其余多數(shù)子行業(yè)2020年收入同比均出現(xiàn)不同程度下滑，運(yùn)動(dòng)戶外、中高端服飾收入分別同比下滑21%、35%。從復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)來看，大眾服飾、大眾生活方式品類復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)最早、收入均于2020Q3同比恢復(fù)增長，運(yùn)動(dòng)戶外次之，中高端服飾、鞋類、內(nèi)衣、童裝較晚。我們認(rèn)為日本大眾定位的行業(yè)在疫情影響下表現(xiàn)更優(yōu)，系與疫情背景下經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)雙雙疲軟，大眾定位的公司如優(yōu)衣庫、shimamura、無印良品具備性價(jià)比優(yōu)勢所致。②疫后復(fù)蘇彈性：從2021年總體表現(xiàn)來看，運(yùn)動(dòng)戶外、大眾生活方式品類復(fù)蘇彈性較強(qiáng)，收入同比增速均超10%，中高端服飾、大眾服飾次之，其他子行業(yè)鞋年收入年復(fù)合增速來看，2021年除大眾生活方式品類外，其余子行業(yè)收入均未恢復(fù)至疫情前2019年水平。比較單季度恢復(fù)至2019年水平的時(shí)間點(diǎn)，大眾服飾、大眾生活方式品類最早，運(yùn)動(dòng)戶外、童裝次之，其余子行業(yè)截至22Q4單季度尚期水平。③全面放開以來表現(xiàn)：對(duì)比2019~2021年收入年復(fù)合增速以及2022年收入同比增速，日本多數(shù)子行業(yè)景氣度呈向上趨勢，2022年收入同比增速有所加快。其中運(yùn)動(dòng)戶外增速靠前、2022年收入同比增長10%。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告-20%12%6%-9%-2%1%-11%10%-20%12%6%-9%-2%1%-11%10%0%鞋類-22%童裝27%內(nèi)衣-10%%3%紡織服裝及化妝品行業(yè)公司外特——8%%2%%%合計(jì)合計(jì)-9%-45%-21%-13%1%70%9%2%-8%12%10%28%-21%14%-5%10%mamura%%%%———————-35%6%-17%6%%方式品%9%12%11%7%%合計(jì)合計(jì)3%-6%20%8%12%31%4%6%12%3%3%9%6%13%9%6%業(yè)注：上表中淺粉色表示疫情后各細(xì)分行業(yè)收入同比增速轉(zhuǎn)正或增速明顯加快的時(shí)間點(diǎn)，加外框線表示恢復(fù)并超過疫情前同期水平的時(shí)點(diǎn)；由于各公司財(cái)年區(qū)間不完全相同，此處選取接近自然年的季度數(shù)據(jù)進(jìn)行匹配；我們選取各公司日本本土的收入進(jìn)行計(jì)算；各公司具體財(cái)年區(qū)間以及所選地區(qū)詳見附錄；由于部分?jǐn)?shù)據(jù)缺失，日本運(yùn)動(dòng)戶外行業(yè)數(shù)據(jù)計(jì)算樣本不包含snowpeak，中高端服飾行業(yè)數(shù)據(jù)計(jì)算樣本不包含Onward，上表中Onward數(shù)據(jù)為半年度累計(jì)數(shù)據(jù)資料來源：各公司官網(wǎng)歷年季報(bào)、Wind、Bloomberg，光大證券研究所整理屬性較強(qiáng)、復(fù)蘇彈性大美國化妝品市場方面，我們選取了護(hù)膚、彩妝、個(gè)護(hù)、香水細(xì)分市場的代表公司，護(hù)膚類公司包括雅詩蘭黛集團(tuán)、歐萊雅集團(tuán)、科蒂集團(tuán)，其均為多品牌集團(tuán)、護(hù)膚類目占主導(dǎo)，彩妝類公司包括大眾開架彩妝ELF，個(gè)護(hù)類公司包括聯(lián)合利華，香水類公司包括依特香水，分別統(tǒng)計(jì)上述公司美國本土的收入表現(xiàn)。其中彩妝、個(gè)護(hù)、香水類目代表公司數(shù)量較少，對(duì)行業(yè)的代表意義相對(duì)較弱。品市場分類表公司護(hù)膚(代表公司以護(hù)膚業(yè)務(wù)為主)蘭黛集團(tuán)LF華香水資料來源：Wind，光大證券研究所整理我們對(duì)美國化妝品各細(xì)分市場上市公司各季度美國本土收入加總，以分析各細(xì)分市場的復(fù)蘇節(jié)奏。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)①疫情影響程度：護(hù)膚、香水受疫情影響較大，2020年收入分別同比下滑17%、32%；個(gè)護(hù)行業(yè)韌性較強(qiáng)，2020年收入同比小幅下滑2%；彩妝行業(yè)公司為ELF品牌，其定位為大眾開架彩妝，2020年疫情下各季度收入增速雖略有放緩，但總體表現(xiàn)仍優(yōu)于其他子行業(yè)、2020年收入同比增長8%。從復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)來看，彩妝、香水復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)最早，系與其社交屬性突出有關(guān)，其中ELF、依特香水于2021Q1Q同②疫后復(fù)蘇彈性：從2021年總體表現(xiàn)來看，香水、彩妝、護(hù)膚均展現(xiàn)出較強(qiáng)的復(fù)蘇彈性，2021年收入分別同比增長84%、25%、22%。平滑2020年疫情影響后，從2019~2021年收入年復(fù)合增速來看，彩妝、香水復(fù)蘇進(jìn)程較快，增速分別為17%、12%；護(hù)膚行業(yè)基本恢復(fù)至2019年水平，但行業(yè)內(nèi)各公司表現(xiàn)分化，其中歐萊雅集團(tuán)復(fù)合增速為4%，而雅詩蘭黛集團(tuán)、科蒂集團(tuán)均未恢復(fù)至2019年水平。比較單季度恢復(fù)至2019年水平的時(shí)間點(diǎn)，彩妝、香水領(lǐng)先，個(gè)護(hù)次之，護(hù)膚較晚。③全面放開以來表現(xiàn)：對(duì)比2019~2021年收入年復(fù)合增速以及2022年收入同比增速，化妝品各行業(yè)景氣度均呈向上趨勢，2022年收入同比增速均有加快。其中護(hù)膚行業(yè)2022年較疫情發(fā)生時(shí)有明顯改善，2022年收入同比增長16%，而2019~2021年收入年復(fù)合增速為0.4%。表7：美國化妝品細(xì)分市場代表公司2020年以來各季度美國本土收入同比增速業(yè)公司蘭黛集團(tuán)LF蘭黛彩妝*4%%%-35%16%-13%-2%個(gè)護(hù)聯(lián)合利華4%-1%-5%-7%-6%0.1%9%13%18%28%29%23%-2%4%1%25% 香水依特香水-11%-75%-36%-9%24%355%81%67%75%69%46%52%-32%84%12%58%注：上表中淺粉色表示疫情后各細(xì)分行業(yè)收入同比增速轉(zhuǎn)正或增速明顯加快的時(shí)間點(diǎn)，加外框線表示恢復(fù)并超過疫情前同期水平的時(shí)點(diǎn)；由于各公司財(cái)年區(qū)間不完全一致，此處選取接近自然年的季度數(shù)據(jù)進(jìn)行匹配；我們選取各公司美國本土的收入進(jìn)行計(jì)算；各公司具體財(cái)年區(qū)間以及所選地區(qū)詳見附錄；彩妝類目中雅詩蘭黛為全球彩妝類目財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，由于缺少美國本土彩妝數(shù)據(jù)，彩妝行業(yè)總體情況統(tǒng)計(jì)時(shí)不包括雅詩蘭黛資料來源：各公司官網(wǎng)歷年季報(bào)、Bloomberg，光大證券研究所整理日本化妝品市場方面，我們選取了護(hù)膚、護(hù)發(fā)、美容儀器細(xì)分市場的代表公司，護(hù)膚類公司包括資生堂、寶麗奧蜜思、花王、FANCL、漫丹，護(hù)發(fā)類公司包括COTA，美容儀器類公司包括雅萌，分別統(tǒng)計(jì)上述公司日本本土的收入表現(xiàn)。其中護(hù)發(fā)、美容儀器類目代表公司數(shù)量較少，對(duì)行業(yè)的代表意義相對(duì)較弱。表公司護(hù)膚(代表公司以護(hù)膚業(yè)務(wù)為主)資料來源：Wind，光大證券研究所整理后一頁特別聲明證券研究報(bào)告護(hù)發(fā)COTA-3%護(hù)發(fā)COTA-3%-17%-4%1%71%-1%15%9%-20%6%10%思紡織服裝及化妝品行業(yè)我們對(duì)日本化妝品各細(xì)分市場上市公司各季度日本本土收入加總，以分析各細(xì)分市場的復(fù)蘇節(jié)奏。①疫情影響程度：2020年疫情影響下消費(fèi)者居家時(shí)間增加、外出美容活動(dòng)受限，相應(yīng)的美容儀器需求增加，故2020年美容儀器代表公司雅萌收入實(shí)現(xiàn)逆勢增長、同比增長31%；護(hù)發(fā)、護(hù)膚行業(yè)均受疫情影響，收入分別同比下滑3%、17%。從復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)來看，護(hù)發(fā)、護(hù)膚品類分別于2020Q4、2021Q2收入同比恢復(fù)增長。②疫后復(fù)蘇彈性：從2021年總體表現(xiàn)來看，護(hù)膚行業(yè)2021年收入降幅收窄、同比下滑6%；護(hù)發(fā)行業(yè)2021年收入同比增長17%、增速轉(zhuǎn)正；美容儀器由于疫情逐步受控，消費(fèi)者可外出進(jìn)行美容活動(dòng)，故2021年收入同比增速放緩至9%。平滑2020年疫情影響后，從2019~2021年收入年復(fù)合增速來看，美容儀器、護(hù)發(fā)增速為20%、7%，護(hù)膚行業(yè)下滑11%、復(fù)蘇進(jìn)程較慢。比較單季度恢復(fù)至2019年水平的時(shí)間點(diǎn)，美容儀器、護(hù)發(fā)分別于2020Q2、2020Q4收入同比恢復(fù)增長，護(hù)膚品類截至22Q4尚未恢復(fù)至2019年同期水平。③全面放開以來表現(xiàn)：對(duì)比2019~2021年收入年復(fù)合增速以及2022年收入同比增速，護(hù)膚行業(yè)仍在疫后恢復(fù)過程中、降幅逐步收窄，2022年收入同比下滑1%；美容儀器、護(hù)發(fā)景氣度呈向下趨勢，2022年收入同比增速放緩。 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RYOY-24%-20%-18%-17%8%-3%-30%-15%-23%-8%-花王-4%-12%-17%-6%-8%1%-5%-3%-1%1%3%5%-10%-4%-7%-花王-4%-12%-17%-6%-8%1%-5%-3%-1%1%3%5%-10%-4%-7%2%FANCL9%-33%-33%-24%-23%6%-4%4%-5%5%5%-4%-22%-1%-12%0%漫丹0%-20%-25%-23%-16%-18%-12%-3%-8%12%14%22%-17%-13%-15%9%合計(jì)-10%-23%-23%-10%-10%3%-9%-6%-7%-3%4%3%-17%-6%-11%-1%%器雅萌-10%49%42%40%15%-16%10%0%-19%24%6%31%9%20%2%注：上表中淺粉色表示疫情后各細(xì)分行業(yè)收入同比增速轉(zhuǎn)正或增速明顯加快的時(shí)間點(diǎn)，加外框線表示恢復(fù)并超過疫情前同期水平的時(shí)點(diǎn)；由于各公司財(cái)年區(qū)間不完全一致，此處選取接近自然年的季度數(shù)據(jù)進(jìn)行匹配；我們選取各公司日本本土的收入進(jìn)行計(jì)算；各公司具體財(cái)年區(qū)間以及所選地區(qū)詳見附錄；Fancl為化妝品業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)資料來源：各公司官網(wǎng)歷年季報(bào)、Wind，光大證券研究所整理從美股服裝及化妝品表現(xiàn)來看，2020年4月~2022年2月隨著政策陸續(xù)松綁，美股服裝及化妝品行業(yè)代表公司股價(jià)走勢呈現(xiàn)先抬升、后回調(diào)的趨勢，2022年3月美國全面放開之后代表公司股價(jià)走勢普遍較為疲弱。服裝行業(yè)方面，1)2020年1月~2020年3月疫情集中較為嚴(yán)重時(shí)，樣本10家公司中有2家公司跑贏大盤(標(biāo)普500指數(shù))，集中在運(yùn)動(dòng)戶外，分別為耐克、露露檸檬；2)政策陸續(xù)松綁期間(2020年4月~2022年2月)，樣本10家公司中有5家公司跑贏大盤，其中大眾服飾有2家(GAP、Hanes)，運(yùn)動(dòng)戶外(安德瑪)、商務(wù)和休閑裝(拉夫勞倫)、輕奢(TAPESTRY)各有1家；3)2022年3月全面放開后，基于終端零售環(huán)境較為疲弱，美股服裝公司股價(jià)有所回調(diào)，樣本10家公司中有4家公司跑贏大盤，其中運(yùn)動(dòng)戶外有2家(露露檸檬、哥倫比亞)，大眾服飾(GAP)、輕奢(TAPESTRY)各有1家。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)化妝品行業(yè)方面，1)2020年1月~2020年3月疫情集中較為嚴(yán)重時(shí)，樣本7家公司中有3家公司跑贏大盤，集中在個(gè)護(hù)品類，分別為寶潔、聯(lián)合利華、高露潔；2)政策陸續(xù)松綁期間(2020年4月~2022年2月)，樣本7家公司中有4家公司跑贏大盤，其中護(hù)膚品類有2家(雅詩蘭黛、科蒂集團(tuán))，香水(依特香水)、彩妝(ELF)各有1家；3)2022年3月全面放開后，樣本7家公司中除雅詩蘭黛、科蒂集團(tuán)外，其余公司均跑贏大盤，其中彩妝品牌ELF漲幅領(lǐng)先、累計(jì)跑贏大盤117%。150%100%50%0%150%100%50%0%-50%陸續(xù)政策松綁全面放開全面放開陸續(xù)政策松綁250%200%150%100%50%0%-50%拉夫勞倫Carter’s拉夫勞倫Carter’s 標(biāo)普500哥倫比亞HanesGAP 標(biāo)普500雅詩蘭黛依特香水寶潔公司ELF聯(lián)合利華科蒂集團(tuán)VF集團(tuán)TAPESTRY資料來源：Wind，光大證券研究所整理注：股價(jià)統(tǒng)計(jì)截止日期為2022年12月資料來源：Wind，光大證券研究所整理資料來源：Wind，光大證券研究所整理估值復(fù)盤來看，美國服裝和化妝品代表標(biāo)的估值(PE-TTM)在2020年上半年疫情沖擊下估值達(dá)到底部，2020年下半年隨著疫情逐步受控，估值抬升至20192021年以來隨著業(yè)績逐步修復(fù)，估值逐漸回調(diào)至2019年水平。以耐克為例，2019年耐克估值水平在30~40倍左右，2020年上半年疫情沖擊下估值回調(diào)至20倍左右，2020年下半年估值明顯抬升、2020年末估值達(dá)到40倍左右的估值水平。圖26：2019~2022年美股代表服裝標(biāo)的估值(PE-TTM圖26：2019~2022年美股代表服裝標(biāo)的估值(PE-TTM)走勢10090801009080701206050403040302006040200聯(lián)合利華雅詩蘭黛高露潔依特香水耐克露露檸檬聯(lián)合利華雅詩蘭黛高露潔依特香水資料來源：Wind，光大證券研究所整理資料資料來源：Wind，光大證券研究所整理從日股服裝及化妝品行業(yè)企業(yè)股價(jià)走勢來看，服裝行業(yè)方面，1)2020年年初至2022年2月，疫情影響下樣本13家公司中有4家公司跑贏大盤(日經(jīng)225指數(shù))，集中在運(yùn)動(dòng)戶外品類，即亞瑟士和迪桑特跑贏大盤17%、34%，另外大眾服飾 (shimamura)、中高端服飾(LOOKHOLDINGS)各有1家；2)2022年3月全面放開后，服裝代表標(biāo)的股價(jià)均有明顯抬升，樣本13家公司除鞋類品牌后一頁特別聲明證券研究報(bào)告全面放開BAROQUEL全面放開BAROQUELtorishimamuraLOOKHOLDINGS分別跑贏大盤12%、200%0%%-50% GOLDWINOnwardKIMURATAN資料來源：Wind，光大證券研究所整理迅銷集團(tuán)shimamuraLOOKHOLDINGSREGAL無印良品nitori紡織服裝及化妝品行業(yè)REGAL、大眾生活方式品牌無印良品外，其余公司均跑贏大盤，其中運(yùn)動(dòng)戶外品牌GOLDWIN漲幅領(lǐng)先、跑贏大盤59%?；瘖y品行業(yè)方面，1)2020年年初至2022年2月，疫情影響下樣本9家公司中僅美容儀器品牌雅萌跑贏大盤16%，其余公司均跑輸大盤；2)2022年3月全面放開后，化妝品代表標(biāo)的股價(jià)均有明顯抬升，樣本9家公司中除FANCL外均跑贏大全面放開250%全面放開200%0%%-50% LIONPOLAORBISFANCL漫丹COTA資料來源：Wind，光大證券研究所整理估值復(fù)盤來看，2020年疫情發(fā)生以來，日本服裝代表標(biāo)的估值(PE-TTM)呈現(xiàn)先回調(diào)、后抬升至高點(diǎn)、再回調(diào)至疫情前水平的趨勢。以優(yōu)衣庫母公司迅銷集團(tuán)020年上半年疫情沖擊下估值回調(diào)至30倍左右，2020年下半年估值明顯抬升、2021年4月估值抬升至120倍左右、達(dá)到2019年以來的高點(diǎn)，2022年以來估值逐步回調(diào)至疫情前2019年IONCOTA估值基本穩(wěn)定在20倍左右。2021年以來隨著防疫政策逐步優(yōu)化，部分化妝品標(biāo)的估值中樞抬升，如2019~2022年高絲估值中樞由20倍左右抬升至60倍左右，F(xiàn)ANCL估值中樞由20倍左右抬升至50倍左右。圖30：2019~2022年日股代表服裝標(biāo)的估值(PE-TTM)走勢圖30：2019~2022年日股代表服裝標(biāo)的估值(PE-TTM)走勢806040200GOLDWINBAROQUE資料來源：Wind，光大證券研究所整理4000LIONLION資料來源：Wind，光大證券研究所整理后一頁特別聲明證券研究報(bào)告紡織服裝及化妝品行業(yè)紡織服裝及化妝品行業(yè)與其他可選品類相比，我國服裝、化妝品在疫情發(fā)生以來的表現(xiàn)與美日相似，服裝受損程度在可選品類中相對(duì)較大、復(fù)蘇