家電行業(yè)2022年度策略報(bào)告增量修復(fù)弱地產(chǎn)關(guān)聯(lián)

家電行業(yè)2022年度策略報(bào)告：增量，修復(fù)，弱地產(chǎn)關(guān)聯(lián)一、21年整體表現(xiàn)：行業(yè)承壓多級(jí)下行，板塊配置價(jià)值凸顯（一）資本面：年初至今跌幅居首，估值下移景氣低位家電行業(yè)整體承壓，白電板塊跌幅居首。年初以來中信家電板塊累計(jì)跌幅

24.3%，跑輸

滬深

300

指數(shù)

17.3pcts，其漲跌幅在中信一級(jí)行業(yè)排名倒數(shù)第一，原材料價(jià)格持續(xù)上漲

以及外貿(mào)運(yùn)輸擾動(dòng)是導(dǎo)致本輪家電行情表現(xiàn)相對(duì)羸弱的主要因素。分板塊看，各細(xì)分板

塊普遍呈現(xiàn)下行走勢(shì)，白電板塊承壓明顯，以-29.5%的累計(jì)漲跌幅居家電行業(yè)跌幅首位。（二）財(cái)務(wù)面：營收增速收窄，業(yè)績承壓明顯多因素?cái)_動(dòng)板塊整體收入業(yè)績?cè)鏊?。年初以來居民消費(fèi)需求較疫情期間有所恢復(fù)，在去

年低基數(shù)背景下家電板塊

Q1

收入業(yè)績均實(shí)現(xiàn)反彈式高增，但供給端成本及海運(yùn)壓力持

續(xù)凸顯，致使板塊利潤端顯著承壓，Q3

業(yè)績?cè)鏊僬w轉(zhuǎn)負(fù)。而在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩大

背景下家電行業(yè)營收增速略有回落，疊加疫情反復(fù)以及洪水、臺(tái)風(fēng)等極端天氣影響，

Q3

收入增速進(jìn)一步收窄至個(gè)位數(shù)，其中黑電板塊增速由正轉(zhuǎn)負(fù)。細(xì)分行業(yè)增速分化，“兩個(gè)半”賽道漲勢(shì)強(qiáng)勁。行業(yè)層面，家電板塊整體跌幅較大，但

細(xì)分行業(yè)與龍頭個(gè)股表現(xiàn)有所分化。我們年初至今主推“兩個(gè)半”賽道即清潔電器、集

成灶及智能微投賽道延續(xù)高景氣度，行業(yè)龍頭普遍表現(xiàn)優(yōu)異，三季度營收業(yè)績依然維持

較高增速，其中科沃斯、光峰科技及億田智能年初至今分別以

108.3%、84.9%、59.9%

的漲幅領(lǐng)跑行業(yè)。而白電及小家電普遍呈下跌態(tài)勢(shì)，但個(gè)股龍頭經(jīng)營狀況向好，美的集

團(tuán)多元布局行穩(wěn)致遠(yuǎn)，海爾智家剔除卡奧斯出表影響

Q3

增速轉(zhuǎn)正，倍輕松收入業(yè)績延

續(xù)高增。（三）基本面：消費(fèi)需求疲軟，白電銷量處近年低位年初需求復(fù)蘇良好，后續(xù)疫情反復(fù)、熱夏不熱干擾需求，原材料漲價(jià)拉動(dòng)空冰洗終端價(jià)

格上漲，導(dǎo)致終端消費(fèi)偏弱，空冰洗銷量處于近五年低位。

在去年低基數(shù)情況下國民經(jīng)濟(jì)開局良好，21

年前三月社零、家電收入累計(jì)增速達(dá)到

33.9%、41.4%，需求持續(xù)復(fù)蘇帶動(dòng)家電消費(fèi)大幅改善，21Q1

空冰洗內(nèi)銷增速分別

為

66.2%/41.6%/23.4%。但隨著低基數(shù)效應(yīng)漸退，家電零售增速由反彈式高增轉(zhuǎn)向

回落，白電內(nèi)銷增速亦同比轉(zhuǎn)負(fù)。除國內(nèi)疫情反復(fù)、多地極端天氣等因素?cái)_動(dòng)外，在原材料成本壓力下家電產(chǎn)品持續(xù)

漲價(jià)亦壓制終端需求。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，當(dāng)前空冰洗價(jià)格基本處于近年來最高水

平，致使產(chǎn)品銷量難有起色，因此

4

月以來國內(nèi)整體消費(fèi)低迷，家電市場表現(xiàn)略顯

疲軟。若剔除

20

年疫情影響，21

年前三季度空冰洗內(nèi)銷量均處于近五年最低水平，

相較往年同期最高點(diǎn)分別-10.1%/-9.4%/-3.4%，行業(yè)整體銷量明顯下滑。二、原材料成本上漲與芯片短缺傳導(dǎo)供給壓力（一）原材料：價(jià)格持續(xù)上行，拉動(dòng)終端均價(jià)提升年初以來大宗原材料價(jià)格持續(xù)上行，盡管短期略有回落但整體仍在高位波動(dòng)。為更好地說明原材料成本變化情況，我們將本輪漲價(jià)周期劃為三個(gè)區(qū)間分別論述。2020

年

5

月至今，鋼、銅、冷軋板等家電產(chǎn)品主要原材料價(jià)格持續(xù)上漲，迄今為止

空調(diào)/冰箱/洗衣機(jī)成本指數(shù)漲幅高達(dá)

62.4%/59.7%/59.5%，致使家電企業(yè)成本壓力

逐步顯現(xiàn)，公司間業(yè)績表現(xiàn)分化明顯。以

2021

年前三季度看，則空調(diào)/冰箱/洗衣機(jī)成本指數(shù)漲幅分別為

23.5%/19.9%/

27.1%，盡管漲幅略有回落，但原材料成本上行趨勢(shì)不改。進(jìn)一步細(xì)分區(qū)間，年初至今原材料漲幅最大的區(qū)間集中在

3-5

月，期間空調(diào)/冰箱/

洗衣機(jī)成本指數(shù)漲幅達(dá)到

16.7%/10.3%/16.3%，占前三季漲幅的一半以上，考慮到

成本傳導(dǎo)存在時(shí)滯，因此各家電公司在

21

年

Q3

收入增速普遍收窄，業(yè)績承壓明顯。對(duì)比成本指數(shù)與產(chǎn)品零售價(jià)格，可發(fā)現(xiàn)兩者變化走勢(shì)大體一致，由成本上漲拉動(dòng)供應(yīng)鏈

各環(huán)節(jié)傳導(dǎo)至終端家電均價(jià)推高。以季度節(jié)點(diǎn)來看，空冰洗成本指數(shù)漲跌基本與其零售價(jià)格變化趨同。伴隨各自成本

指數(shù)近兩年來上漲，空冰洗均價(jià)較同期均邊際拉漲。其中冰箱價(jià)格上漲幅度最大，21

年前三季度成本指數(shù)同比+12.4/+18.7/+15.0pcts，對(duì)應(yīng)價(jià)格分別上漲

770/714/741

元，空調(diào)、洗衣機(jī)漲幅相近，前三季度成本指數(shù)同比+14.0/+22.4/18.1pcts和

+17.0/27.3/24.9pcts，對(duì)應(yīng)終端價(jià)格分別同增

512/294/352

元、532/334/356

元。終端價(jià)格拉漲除了原材料價(jià)格成本傳導(dǎo)被動(dòng)提價(jià)外，也與近年冰洗等產(chǎn)業(yè)升級(jí)、高

端結(jié)構(gòu)調(diào)整有關(guān)。多因素推動(dòng)下，當(dāng)前冰箱、洗衣機(jī)前三季度均價(jià)已處在近五年最

高點(diǎn)。由此看來，原材料價(jià)格上行使得終端價(jià)格進(jìn)一步拔高。根據(jù)價(jià)格需求的基本原理，產(chǎn)品

價(jià)格上升使短期需求量直接受挫，同時(shí)疊加疫情反復(fù)與夏季不熱等導(dǎo)致整體需求減少，

最終造成年中以來家電整體銷量下行現(xiàn)象。待后續(xù)原材料成本回落刺激需求，銷量有望

在低基數(shù)背景下迎來高增。（二）芯片：供需矛盾擴(kuò)大，影響家電芯片供應(yīng)周期及價(jià)格除原材料成本上升外，家電產(chǎn)品在生產(chǎn)過程中所涉及的芯片短缺與漲價(jià)亦是導(dǎo)致今年空

冰洗等產(chǎn)品價(jià)格居高不下的重要因素。有鑒于此，我們將闡述家電領(lǐng)域中所應(yīng)用的主要

芯片類型，并進(jìn)一步說明其供應(yīng)短缺以及價(jià)格上漲的原因所在。

變頻家電是家電芯片應(yīng)用的主要領(lǐng)域，無刷電機(jī)為變頻家電主流結(jié)構(gòu)。家電芯片的主要應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)樽冾l智能家電，而變頻家電中所涉及的芯片主要可分為變頻功率、電源管理、

主控制器、通信傳感四大模塊，包括

MCU、AC-DC、IGBT等芯片。此外，家電產(chǎn)品中

的電機(jī)驅(qū)動(dòng)又可分為四大類對(duì)應(yīng)驅(qū)動(dòng)芯片，其中無刷電機(jī)驅(qū)動(dòng)憑借高效率、低能耗、低

噪音以及較為先進(jìn)的反饋保護(hù)機(jī)制等優(yōu)勢(shì)，成為目前變頻家電的主流結(jié)構(gòu)。變頻家電占比逐年提升，未來滲透率有望持續(xù)增長。相較于傳統(tǒng)的定頻家電，變頻家電

的壓縮機(jī)不會(huì)頻繁開啟，驅(qū)動(dòng)電機(jī)的核心半導(dǎo)體元件主要由

IGBT、IPM、二極管等組

成的電路構(gòu)成，并由處理器和驅(qū)動(dòng)芯片進(jìn)行控制，整體具備壽命長、高能效、靜音等優(yōu)

點(diǎn)，且平均效能可提升

15%-30%，在節(jié)能減排的環(huán)保趨勢(shì)下我國變頻家電滲透率不斷

提升，空冰洗變頻產(chǎn)品占比已由

2012

年的

42.4%/4.0%/8.9%/提升至

2020

年的

71.9%/47.9%/50.9%，在節(jié)能政策支持下未來滲透率有望持續(xù)提升。隨著變頻家電普及，我國家電市場在變頻化趨勢(shì)下對(duì)

MCU、IGBT等芯片需求同步提升，

家電芯片需求呈現(xiàn)增長態(tài)勢(shì)，但本土配套率僅

5%。今年以來全球芯片出現(xiàn)不同程度短

缺，對(duì)變頻智能芯片供給影響直接體現(xiàn)在交期拉長、價(jià)格上漲，導(dǎo)致家電供給承壓。各類芯片交付日期大幅后延。根據(jù)

Bloomberg報(bào)告顯示，以往國際芯片公司交付周

期通常為

6-9

周，目前已大幅延后至

20

周以上。而針對(duì)微控制器、家用電子設(shè)備等產(chǎn)品所用芯片的交付日期更是高達(dá)

26.5

周。

芯片的延期短缺使其采購價(jià)格激增。MCU芯片代表型號(hào)

STM32F103C8T6

通常價(jià)

格為

6

元左右，而今年最高漲至

65

元，盡管后續(xù)略有回落，但市場報(bào)價(jià)仍在

50

元

高位波動(dòng)，IGBT驅(qū)動(dòng)代表型號(hào)

IRS4427STRPBF采購價(jià)格亦為平時(shí)的兩倍以上。探究全球芯片短缺及其價(jià)格上漲原因，可發(fā)現(xiàn)正是供給與需求兩端的矛盾共同推動(dòng)導(dǎo)致

了本輪較長周期的“芯片荒”。從供給端看，疫情擴(kuò)散與意外事件頻發(fā)影響全球晶圓供應(yīng)、芯片生產(chǎn)。除新冠疫情持續(xù)

蔓延導(dǎo)致各地工廠相繼停產(chǎn)減產(chǎn)外，全球范圍內(nèi)的各種自然災(zāi)害與意外頻發(fā)亦使得芯片

產(chǎn)能受挫。如

21

年

2

月美國德州暴風(fēng)雪引起當(dāng)?shù)貏?dòng)蕩，多個(gè)地區(qū)出現(xiàn)停電危機(jī)，致使

三星奧斯汀的晶圓廠暫時(shí)關(guān)閉，恩智浦和英飛凌生產(chǎn)線也受到影響。而同期日本福島近

海海域發(fā)生強(qiáng)震，也嚴(yán)重影響了日本當(dāng)?shù)氐男酒a(chǎn)。從需求端看，近年來新能源汽車占比不斷提升使得全球芯片供需矛盾持續(xù)擴(kuò)大，同時(shí)光

伏逆變器與消費(fèi)電子產(chǎn)品的需求擴(kuò)大亦帶動(dòng)芯片價(jià)格上漲。新能源汽車占比逐年攀升，拉動(dòng)芯片需求增長。相較于傳統(tǒng)汽車，新能源汽車中所需的功率半導(dǎo)體大幅增加，其中

IGBT、MCU等芯片是應(yīng)用于電機(jī)驅(qū)動(dòng)與電池管理

系統(tǒng)中的核心車規(guī)級(jí)半導(dǎo)體。如在動(dòng)力控制單元中需要

IGBT模塊將高壓直流電轉(zhuǎn)

換為驅(qū)動(dòng)三相電機(jī)的交流電，而

AC/DC及

MCU則是在車載充電器中進(jìn)行直流轉(zhuǎn)

換功能。根據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，我國新能源汽車產(chǎn)量占比逐年攀升，且自

20

年以來明顯提速，目前占比已增長至

14%，有效帶動(dòng)相關(guān)芯片的需求增長。光伏發(fā)電量快速攀升帶動(dòng)

IGBT需求增長。隨著各國環(huán)保節(jié)能意識(shí)越發(fā)強(qiáng)烈，利用

可再生能源發(fā)電已成為國際社會(huì)普遍接受的主流發(fā)電方式。但新能源發(fā)電仍然需通

過光伏逆變器轉(zhuǎn)換為交流電方能輸入電網(wǎng)，故光伏電站發(fā)電量迅速增長，截至

21

年

3

月已達(dá)到

25850

萬千瓦。而

IGBT模塊作為光伏逆變器的核心部件，光伏發(fā)電

量的日益提升助推

IGBT芯片需求的不斷擴(kuò)大。疫情刺激消費(fèi)電子產(chǎn)品需求，相關(guān)芯片價(jià)格上漲。此外，在疫情影響下各國為降低

人群聚集與接觸，遠(yuǎn)程辦公作為新的工作方式開始興起，使得個(gè)人電腦、攝像頭等

電子產(chǎn)品銷量大幅增加。2020

年我國筆記本電腦銷量達(dá)

1859.9

萬，同比增長

40.0%，增速為近四年最高。消費(fèi)電子市場規(guī)模擴(kuò)張或?qū)?dòng)相關(guān)芯片價(jià)格上漲。綜上所述，在原材料價(jià)格持續(xù)上行以及芯片供需矛盾不斷擴(kuò)大的背景下家電產(chǎn)品被動(dòng)提

價(jià)，并影響到生產(chǎn)交付周期，導(dǎo)致終端消費(fèi)需求受到抑制，亦是本輪家電市場表現(xiàn)偏弱

的重要原因。但另一方面，當(dāng)下負(fù)向因素導(dǎo)致了景氣低位，伴隨全球疫情控制、上游供

需緩和，明年邊際因素均有改善且具低基數(shù)安全墊，期待后續(xù)景氣上行。三、外貿(mào)運(yùn)輸惡化，抑制出口銷量及盈利能力（一）疫情后海外運(yùn)輸?shù)淖兓诤ｊ懣杖筮\(yùn)輸方式中，海運(yùn)是國際貿(mào)易中最主要的運(yùn)輸方式，占據(jù)運(yùn)輸?shù)?/p>

2/3。根

據(jù)交通部信息顯示，我國約為

95%的國際貿(mào)易貨物是通過海運(yùn)完成的，2020

年我國海

運(yùn)進(jìn)出口量達(dá)到

34.6

億噸，占全球海運(yùn)貿(mào)易的

30%。海外疫情反復(fù)，海運(yùn)需求居高不下。從需求端來說，自

20

年疫情爆發(fā)以來，由于國內(nèi)

疫情控制穩(wěn)定中國出口體量快速上漲，21

年上半年世界各主要經(jīng)濟(jì)體逐步復(fù)蘇，各國出

口量有所回升，海運(yùn)需求進(jìn)一步擴(kuò)大。供給端來說，根據(jù)克拉克森海運(yùn)數(shù)據(jù)顯示，今年

4

月全球集裝箱總運(yùn)力為

2424

萬標(biāo)箱，閑置運(yùn)力累計(jì)

59

萬標(biāo)箱，占總運(yùn)力

2.4%，全球

集裝箱利用率趨近飽和狀態(tài)。當(dāng)前海運(yùn)環(huán)節(jié)的高需求可見一斑。

常態(tài)下，各海運(yùn)航線以固定班輪形成周期閉環(huán)。以中遠(yuǎn)海運(yùn)

AEU3

歐洲航線為例，從天

津港至比利時(shí)安特衛(wèi)普港，期間停留大連、青島、上海、寧波、新加坡、希臘比雷埃夫

斯、荷蘭鹿特丹、德國漢堡等港口，單程

43

天，往返行程共約

77

天即

11

周，此間公

司在此航線投入

11

艘船只即可做到以周頻率覆蓋各個(gè)沿途港口，形成巡回閉環(huán)。海外疫情破壞運(yùn)輸閉環(huán)，貨柜供需失衡費(fèi)用急劇上漲。今年以來海運(yùn)費(fèi)用大幅上漲主要

受海外疫情影響，擾亂運(yùn)輸供應(yīng)鏈閉環(huán)，各個(gè)供應(yīng)節(jié)點(diǎn)均受到干擾，如港口缺乏卸港工

人、內(nèi)陸運(yùn)輸缺少卡車司機(jī)、運(yùn)輸效率低下至碼頭堆場倉庫爆滿，眾多因素導(dǎo)致船舶等

泊時(shí)間急劇加長、空置貨箱無法裝船返航，進(jìn)口需求國家碼頭塞港問題嚴(yán)重，而以我國

為主的主要出口國家則一船難求。此外，蘇伊士運(yùn)河堵塞、國內(nèi)疫情反復(fù)至港口短暫關(guān)

閉等偶發(fā)事件亦一定程度加劇海運(yùn)擁堵情況。歸納家電出口運(yùn)輸問題，主要可分為國內(nèi)

裝貨港、運(yùn)輸航道、國外卸貨港及倉儲(chǔ)運(yùn)輸?shù)拳h(huán)節(jié)，又尤以國外卸貨運(yùn)輸問題最嚴(yán)重。在國內(nèi)裝貨方面，國內(nèi)疫情控制良好出現(xiàn)問題較少，主要事件為深圳疫情鹽田港封港：

5

月

21

日，鹽田港內(nèi)工作人員核酸檢測(cè)呈陽性，港口迅速反應(yīng)

25

日-31

日港口一度暫停

接收出口重柜入閘，31

日后開始接收

ETA-3

天的重柜。自疫情發(fā)生后，鹽田港作業(yè)泊

位由

20

個(gè)減至

5

個(gè)，日吞吐量下降至

1.1

萬標(biāo)箱，為平時(shí)的

30%。直至

6

月

24

日全面

恢復(fù)。鹽田港共

109

條航線，其中

42

條為美洲航線，16

條為歐洲航線。投入運(yùn)營的集裝箱泊

位

20

個(gè)，多用途泊位

3

個(gè)，碼頭前沿水深達(dá)到

17.4

米，可停泊

20

萬噸級(jí)以上大型集裝

箱船舶。同時(shí)也是世界上最繁忙的港口之一，根據(jù)深圳交通局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2020

年鹽田港

的貨物吞吐量為

13349

千標(biāo)箱，作為全球單體吞吐量排名靠前的集裝箱碼頭之一，鹽田

港承擔(dān)廣州地區(qū)超

1/3

的外貿(mào)進(jìn)出口、全國對(duì)美貿(mào)易

1/4

貨量。2019

年，鹽田港集裝箱

吞吐量比美國最繁忙的集裝箱港口洛杉磯港多出近

50%。受疫情影響，鹽田港跳港次數(shù)急劇上升。根據(jù)容易船期數(shù)據(jù)顯示，自

5

月

23

日-6

月

26

日期間，亞洲到北美歐地航線上受疫情影響跳港總數(shù)達(dá)到

135

次，其中鹽田港跳港次數(shù)

占

128

次直接導(dǎo)致大批貨物運(yùn)出受阻（跳港指船只繞過路線港口，直接去下一個(gè)港口）。

同時(shí)，港口作業(yè)效率直線下降，船舶在港時(shí)間延長，馬士基于

5

月

31

日發(fā)布公告稱，

鹽田港船舶延誤時(shí)間約

7-8

天。在運(yùn)輸航道方面，主要問題事件為蘇伊士運(yùn)河擁堵事件：2021

年

3

月

21

日，長榮

海運(yùn)集團(tuán)的超大型集裝箱運(yùn)輸船“天賜”號(hào)在駛?cè)胩K伊士運(yùn)河之后船體發(fā)生偏離觸底擱

淺，400

米長的船身卡在河堤兩段，致使航道的雙向堵塞。蘇伊士運(yùn)河作為歐亞貿(mào)易最為重要的航運(yùn)路線，全長

193

公里，連接了歐洲與亞洲之間

的南北雙向水運(yùn)，使得船只不需要繞過非洲最南端的好望角，通過蘇伊士運(yùn)河至倫敦剛

可減少

7-12

天的航程，極大的節(jié)省了航程和成本。同時(shí)也是世界使用最頻繁的航線之

一，地處亞洲、非洲與歐洲海上往來的主要通道，承擔(dān)世界貿(mào)易中

12%的海上運(yùn)輸量。根據(jù)蘇伊士運(yùn)河官方數(shù)據(jù)顯示，2019

年蘇伊士運(yùn)河貨運(yùn)通過總量達(dá)到

10.3

億噸，日均

通過量約為

282.5

萬噸，平均單日通過船只數(shù)量約為

52

艘。此次堵塞共計(jì)約為

7