中國(guó)中鐵研究報(bào)告大基建守正出奇-礦產(chǎn)開發(fā)異軍突起

中國(guó)中鐵研究報(bào)告大基建守正出奇_礦產(chǎn)開發(fā)異軍突起（報(bào)告出品方/作者：中信建投證券，竺勁、王介超、尹歡科）一、交通基建龍頭，股權(quán)激勵(lì)再度推升發(fā)展動(dòng)力1.1我國(guó)交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域的“開路先鋒”公司是我國(guó)交通基建領(lǐng)域的“開路先鋒”，實(shí)控人為國(guó)資委。公司最早可以追溯到1894年中國(guó)第一個(gè)橋梁制造工廠——山海關(guān)造橋廠。1950年鐵道部工程總局和設(shè)計(jì)總局成立，后于1958年合并為鐵道部基本建設(shè)總局，形成公司前身；2000年,與鐵道部實(shí)行政企分開，于2007年成功在滬港兩地上市。公司實(shí)際控制人為國(guó)資委，控股股東為中國(guó)鐵路工程集團(tuán)有限公司。作為全球最大交通基建工程承包商，公司集基建建設(shè)、勘察設(shè)計(jì)與咨詢服務(wù)、工程設(shè)備和零部件制造、房地產(chǎn)開發(fā)、海外業(yè)務(wù)以及其他業(yè)務(wù)于一體，實(shí)施有限相關(guān)多元化戰(zhàn)略，位列《財(cái)富》世界500強(qiáng)第35位，ENR最大250家全球承包商第2位。圍繞基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)打造“建筑縱向一體化”，資源業(yè)務(wù)表現(xiàn)不俗。2022年，公司實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入11543.6億元，同比增長(zhǎng)7.6%，實(shí)現(xiàn)毛利1155.7億元，毛利率10.0%。其中，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9835億元，實(shí)現(xiàn)毛利827.8億元，占比分別為85.2%和71.6%，毛利率為8.4%，是公司的核心產(chǎn)業(yè)。除了基建板塊，公司圍繞建筑主業(yè)，打造勘探設(shè)計(jì)、裝備制造和地產(chǎn)業(yè)務(wù)，形成“建筑縱向一體化”和“主業(yè)突出、相關(guān)多元”的產(chǎn)業(yè)布局，2022年勘探設(shè)計(jì)、裝備制造和地產(chǎn)業(yè)務(wù)營(yíng)收占比為1.6%、2.2%和4.6%，毛利率分別為28.3%、20.6%和17.1%，毛利占比分別為4.6%、4.6%和11.9%。值得一體的是，公司資源開發(fā)板塊銅、鈷、鉬保有儲(chǔ)量在國(guó)內(nèi)同行業(yè)處于領(lǐng)先地位，礦山自產(chǎn)銅、鉬產(chǎn)能已居國(guó)內(nèi)同行業(yè)前列，2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收75.0億元，營(yíng)收占比0.7%，毛利占比3.6%，毛利率高達(dá)55.6%。營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)和新簽合同額等多項(xiàng)指標(biāo)均位居行業(yè)前列，盈利能力穩(wěn)步提升。公司是全球規(guī)模最大的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)集團(tuán)，2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11543.6億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)312.8億元，新簽合同30323.9億元，均位列建筑央企前列。2012-2013年，公司營(yíng)收從5604億元增長(zhǎng)至11536.4億元，CAGR為8.4%，歸母凈利潤(rùn)從93.7億元增長(zhǎng)至312.8億元，CAGR為14.3%，利潤(rùn)增速高于營(yíng)收增速，盈利能力穩(wěn)步提升。1.2股權(quán)激勵(lì)定高業(yè)績(jī)目標(biāo)，將創(chuàng)建世界一流專精特新示范企業(yè)股權(quán)激勵(lì)促進(jìn)公司效益提升，高解鎖標(biāo)準(zhǔn)彰顯公司信心。2022年1月公司向公司管理層、中層管理人員及核心骨干人員合計(jì)732人以3.55元/股的價(jià)格授予1.78億股，約占公司A股總股本的0.98%，進(jìn)一步建立、健全公司長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制。在以房建、基建為主業(yè)的建筑央企中，公司的股權(quán)激勵(lì)解鎖要求對(duì)業(yè)績(jī)?cè)鏊僖笞罡撸蔑@公司對(duì)高速穩(wěn)健發(fā)展的信心：1、2022/2023/2024年扣非加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于10.5%/11.0%/11.5%；2、以2020年為基準(zhǔn)，到2022/2023/2024年的扣非凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率均不得低于12%；3、以上兩項(xiàng)指標(biāo)不低于同行業(yè)平均業(yè)績(jī)水平或?qū)?biāo)企業(yè)75分位值水平；4、完成國(guó)務(wù)院國(guó)資委經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）考核目標(biāo)。在交通基建方面技術(shù)實(shí)力雄厚，3家子公司入選創(chuàng)建世界一流專精特新示范企業(yè)名單。公司技術(shù)實(shí)力雄厚，尤其在隧道施工開發(fā)、橋梁建設(shè)和電氣化鐵路建設(shè)方面達(dá)到世界領(lǐng)先水平，是相關(guān)領(lǐng)域建設(shè)的主力軍。2023年2月28日，國(guó)資委在前期創(chuàng)建世界一流示范企業(yè)試點(diǎn)工作的基礎(chǔ)上，開展創(chuàng)建世界一流示范企業(yè)和專精特新示范企業(yè)“雙示范”行動(dòng)，中國(guó)中鐵子公司中，中鐵工業(yè)、中鐵大橋局和中鐵電氣化局憑借專精領(lǐng)域的經(jīng)驗(yàn)、技術(shù)實(shí)力成功入選，未來有望進(jìn)一步加強(qiáng)相關(guān)領(lǐng)域內(nèi)的技術(shù)和實(shí)力優(yōu)勢(shì)。1.3業(yè)績(jī)長(zhǎng)期穩(wěn)健，ROE處于同業(yè)較高水平在手合同充沛，新簽合同平穩(wěn)增長(zhǎng)。2022年，公司總在手合同合計(jì)49311億元，同比增長(zhǎng)8.4%，對(duì)公司營(yíng)收保障倍數(shù)達(dá)4.4，為公司未來業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)打下充實(shí)的基礎(chǔ)。2022年公司實(shí)現(xiàn)新簽合同額30323.9億元，同比增長(zhǎng)11.1%，其中基建、設(shè)計(jì)、制造、房地產(chǎn)和其他板塊新簽合同額分別為26659億元、279億元、632億元、752億元和2001億元，整體保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。毛利率長(zhǎng)期保持平穩(wěn)，凈利率保持上升趨勢(shì)，盈利能力提升。2022年公司毛利率10.0%，受地產(chǎn)毛利率大幅下降影響，較2021年下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，過去十年均在9.1%-11.2%的區(qū)間內(nèi)，基建建設(shè)/勘探設(shè)計(jì)/工程設(shè)備/地產(chǎn)/其他業(yè)務(wù)2022年毛利率分別為8.4%/28.3%/20.6%/17.1%18.0%，除地產(chǎn)外其他業(yè)務(wù)板塊毛利率均無(wú)大幅波動(dòng)。2013-2022年公司凈利率從1.8%上升至3.0%，歸母凈利率CAGR達(dá)14.3%，比營(yíng)收CAGR高出5.9個(gè)百分點(diǎn)，盈利能力得到極大提升。十年間，期間費(fèi)用率從5.06%上升至5.41%，但資產(chǎn)減值的減少和所得稅率下降保證了凈利率的持續(xù)提升。公司ROE處于同業(yè)較高水平，現(xiàn)金流優(yōu)于同業(yè)平均，國(guó)資委考核導(dǎo)向變化使得經(jīng)營(yíng)質(zhì)量有望進(jìn)一步提升。受益于利潤(rùn)率提升，公司2022年加權(quán)平均ROE為12.1%，較2021年提升0.5個(gè)百分點(diǎn)，在同業(yè)中處于較高水平，高于同是以基建建設(shè)為主業(yè)的中國(guó)鐵建、中國(guó)交建和中國(guó)中冶。2023年1月國(guó)資委將央企考核指標(biāo)從“兩利四率”調(diào)整為“一利五率”，新增營(yíng)業(yè)現(xiàn)金比率和ROE兩項(xiàng)指標(biāo)，更加關(guān)注央企的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量和盈利能力，在國(guó)資委考核引導(dǎo)下，公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量有望得到進(jìn)一步提升。二、大基建板塊守正出奇，房地產(chǎn)開發(fā)板塊迎來發(fā)展機(jī)遇2.1大基建板塊受益于國(guó)內(nèi)基建投資持續(xù)發(fā)力和“一帶一路”政治環(huán)境改善領(lǐng)先的基礎(chǔ)設(shè)施承包商，圍繞基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)成功打造縱向一體化的大基建板塊。公司始終在中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)行業(yè)處于領(lǐng)先地位，是全球最大的建筑工程承包商之一，設(shè)業(yè)務(wù)涉及鐵路、公路、市政、房建、城市軌道交通、水利水電、港口航道、機(jī)場(chǎng)碼頭等工程領(lǐng)域。公司圍繞基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)這一核心板塊，向上游延申資源開采、鋼結(jié)構(gòu)制造、勘探設(shè)計(jì)和裝備制造，向下游拓展投資運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)“投建營(yíng)”一體化，以BT、PPP、BOT等模式投資建設(shè)了大批基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，成功實(shí)現(xiàn)“一個(gè)板塊經(jīng)營(yíng)，多個(gè)板塊受益”的經(jīng)營(yíng)理念。充分受益于基建投資持續(xù)發(fā)力，預(yù)計(jì)2023年基建投資增速+10%。2023年政府工作報(bào)告指出，今年GDP增長(zhǎng)目標(biāo)約為5%，2022年全國(guó)共發(fā)行新增專項(xiàng)債超4萬(wàn)億，投放政策性金融工具近7400億元，以20%的項(xiàng)目資本金比例計(jì)算，最高可撬動(dòng)超7萬(wàn)億資金投向基建，新增相關(guān)信貸超過5.9萬(wàn)億元。2023年財(cái)政部提前下達(dá)新增專項(xiàng)債額度2.19萬(wàn)億，較去年增長(zhǎng)50%，2023年專項(xiàng)債額度3.8萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)4.1%，為基建穩(wěn)增長(zhǎng)注入蓬勃?jiǎng)恿Γ?023年一季度地方政府共發(fā)行新增專項(xiàng)債13568億元，發(fā)行規(guī)模處于較高水平。我們認(rèn)為，受資金來源充沛拉動(dòng)，2023年基建投資增速仍將維持高位，達(dá)到約10%的增速。交通基建業(yè)務(wù)地位穩(wěn)固，在手訂單充沛。公司作為我國(guó)鐵路建設(shè)的“開路先鋒”，在鐵路、公路建設(shè)上保持極為穩(wěn)固的地位，2022年鐵路建設(shè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2369.5億元，同比增長(zhǎng)9.7%，市場(chǎng)份額維持在45%以上，新簽合同5157.8億元，同比增長(zhǎng)19.0%；公路建設(shè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1916.4億元，同比增長(zhǎng)5.5%，高速公路市場(chǎng)份額約10%，新簽合同3483.1億元，同比增長(zhǎng)18.0%；城市軌道交通市占率維持在35%以上。交通基建相關(guān)高端裝備制造領(lǐng)域處于領(lǐng)先地位。在長(zhǎng)期的經(jīng)驗(yàn)積累和持之以恒的努力下，公司在交通基建相關(guān)的裝備制造領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)力突出，是全球銷量最大的盾構(gòu)機(jī)/TBM研發(fā)制造商，是全球最大的道岔和橋梁鋼結(jié)構(gòu)制造商、國(guó)內(nèi)最大的鐵路專用施工設(shè)備制造商。公司在技術(shù)含量較高的高速道岔（250公里時(shí)速以上）市場(chǎng)占有率64%、普速道岔市場(chǎng)占有率46%、重載道岔市場(chǎng)占有率56%、城軌交通道岔市場(chǎng)占有率70%，大型鋼結(jié)構(gòu)橋梁市場(chǎng)的占有率為60%以上，高速鐵路接觸網(wǎng)零部件市場(chǎng)的占有率為60%以上，城市軌道交通供電產(chǎn)品市場(chǎng)占有率約50%。“一帶一路”建設(shè)背景下海外工程有望持續(xù)高增長(zhǎng)。2022年公司實(shí)現(xiàn)海外業(yè)務(wù)收入584.4億元，同比增長(zhǎng)6.7%，海外新簽合同金額1837.8億元，同比增長(zhǎng)21.1%；新簽合同金額占比達(dá)到6.1%，高于5.1%的營(yíng)收占比；海外在建項(xiàng)目合同總金額3354.8億元，占總在建項(xiàng)目8.0%，公司的海外工程業(yè)務(wù)正處于快速過程中。2023年恰逢“一帶一路”十周年，在第三屆“一帶一路”國(guó)際高峰論壇和沙特、伊朗歷史性和解的催化下，公司海外工程業(yè)務(wù)有望延續(xù)高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，尤其是在傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)的非洲地區(qū)取得亮眼的表現(xiàn)。2.2積極謀求新增長(zhǎng)點(diǎn)，發(fā)力市政、水利水電工程等領(lǐng)域資金來源充足，市政及其他業(yè)務(wù)帶動(dòng)公司營(yíng)收、新簽雙增長(zhǎng)?！笆奈濉逼陂g，我國(guó)城市基礎(chǔ)設(shè)施投資將達(dá)到全社會(huì)固定資產(chǎn)投資的8%以上，從2019-2022年專項(xiàng)債資金來看，城市建設(shè)投資強(qiáng)度在不斷增強(qiáng)，從2019年的1927億上升至2022年的17271億，占全年專項(xiàng)債投資金額比例從10%提升至43%，2022年撬動(dòng)總投資高達(dá)15萬(wàn)億（專項(xiàng)債投向城市建設(shè)項(xiàng)目合計(jì)投資額）。公司持續(xù)深耕城市綜合開發(fā)領(lǐng)域經(jīng)營(yíng)，市政業(yè)務(wù)成為公司基建建設(shè)業(yè)務(wù)營(yíng)收和新簽合同金額增長(zhǎng)的主要來源，2019-2022年，公司基建建設(shè)業(yè)務(wù)營(yíng)收增量2520億元，其中市政及其他業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)1702億元，占比達(dá)68%，新簽合同額增量8713億元，市政及其他業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)6275億元，占比達(dá)72%。布局“第二曲線”增量市場(chǎng)成果喜人，新簽合同額同增81.2%。除了傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)基建領(lǐng)域外，為增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，打造新增長(zhǎng)極，主要包括水利水電、生態(tài)環(huán)保和清潔能源三大業(yè)務(wù)。2022年公司該板塊新簽合同額3018.9億元，同比高增達(dá)81.2%，其中，水利水電新簽合同985.6億元，同比增長(zhǎng)223.3%；生態(tài)環(huán)保新簽合同752.2億元，清潔能源板塊新簽合同超400億元。發(fā)力大水電，把握水利發(fā)展機(jī)遇期。2022年全年我國(guó)完成水利建設(shè)投資10893億元，增長(zhǎng)43.8%，一批重大戰(zhàn)略性工程前期工作加快推進(jìn)，積極構(gòu)建國(guó)家水網(wǎng)和省市級(jí)水網(wǎng)，同時(shí)，受新能源裝機(jī)容量大幅增加、雙碳目標(biāo)驅(qū)動(dòng)，我國(guó)有一大批抽水蓄能電站開工建設(shè)。公司著重發(fā)力水利水電業(yè)務(wù)，于2020年收購(gòu)了江西省水利規(guī)劃設(shè)計(jì)研究院，重組為中鐵水利集團(tuán)，收購(gòu)滇中引水公司股權(quán)，發(fā)力大水電業(yè)務(wù)，打造“第二曲線“，2022年新簽合同也取得了同增超200%的成績(jī)。2.3房地產(chǎn)開發(fā)板塊逆勢(shì)增長(zhǎng)，未來受益行業(yè)供給側(cè)出清房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)。2022年，公司房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)新簽合同額751.9億元，同比增長(zhǎng)29.6%，在行業(yè)下行周期實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)，新獲取土儲(chǔ)面積130.6萬(wàn)平。營(yíng)收方面，2022年房地產(chǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收534.6億元，同比增長(zhǎng)6.4%，結(jié)轉(zhuǎn)毛利率17.1%，同比下降5.1個(gè)百分點(diǎn)，受房?jī)r(jià)下行和低毛利項(xiàng)目進(jìn)入結(jié)轉(zhuǎn)期影響較大。未來有望受益于行業(yè)供給側(cè)出清。2022年我國(guó)商品住宅銷售金額為11.7萬(wàn)億元，同比下降28.3%，克而瑞百?gòu)?qiáng)房企總銷售金額7.3萬(wàn)億元，同比下滑46.7%，受風(fēng)險(xiǎn)事件影響，房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)正經(jīng)歷結(jié)構(gòu)性變革，月度銷售超百億企業(yè)從50家下降至不足20家，國(guó)企和央企地產(chǎn)價(jià)值凸顯。公司憑借雄厚的實(shí)力和信用，在行業(yè)供給側(cè)出清的背景下有望充分受益，一方面競(jìng)爭(zhēng)弱化帶來盈利能力提升，另一方面市占率也將有所上升。三、礦產(chǎn)資源開發(fā)板塊異軍突起，有望成為重要利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)“工程換資源”模式下，資源業(yè)務(wù)與工程項(xiàng)目有機(jī)聯(lián)動(dòng)，礦產(chǎn)資源板塊異軍突起。中鐵資源集團(tuán)有限公司成立于2007年，公司之初即堅(jiān)持資源先行戰(zhàn)略，通過風(fēng)險(xiǎn)勘查、合作勘查、投資收購(gòu)等多種形式獲取礦產(chǎn)資源，實(shí)現(xiàn)了保有資源儲(chǔ)量的高速增長(zhǎng)。目前公司擁有/控制的銅、鈷、鉬的資源儲(chǔ)量已處于國(guó)內(nèi)礦業(yè)企業(yè)的前列，其中銅約769.4萬(wàn)噸、鈷約58.6萬(wàn)噸、鉬約64.2萬(wàn)噸（截至2022年年報(bào)）。集團(tuán)公司礦業(yè)資產(chǎn)主要分布在剛果（金）、蒙古等國(guó)家和國(guó)內(nèi)的黑龍江、內(nèi)蒙古等資源大省。銅鉬價(jià)格上漲，資源業(yè)務(wù)有望高增。營(yíng)收端，2022年中鐵資源集團(tuán)營(yíng)收達(dá)到248.91億元，同比增長(zhǎng)28%，2022年凈利潤(rùn)為56.31億，同比增長(zhǎng)63.7%，2022年歸母凈利為50.79億，同比增長(zhǎng)68.6%。2020年以來，公司主營(yíng)的礦產(chǎn)品銅、鉬價(jià)格整體處于震蕩上升通道，2023年鉬、銅年平均價(jià)格較2022年增長(zhǎng)71.3%、1.7%，資源板塊業(yè)績(jī)高增確定性較強(qiáng)。3.1銅：銅礦稀缺性逐漸凸顯，遠(yuǎn)期價(jià)格空間打開1）供給：礦端帶動(dòng)精煉銅增長(zhǎng)見頂回落，稀缺性逐漸凸顯銅礦成本上升，銅價(jià)刺激不足，銅礦漸入短缺。地殼中銅元素含量約0.01%，銅礦勘探平均品位0.5%左右，銅礦開采品位過去100年時(shí)間里從2%逐漸下滑到0.43%，從大自然中提取原礦富集成銅精礦的成本越來越高。同時(shí)，智利、秘魯?shù)戎饕V產(chǎn)國(guó)的天氣條件、社區(qū)沖突有所惡化，銅礦開采干擾率及不確定性因素上升，也使得銅礦獲得成本增加。2015-2020年銅價(jià)重心圍繞6000美元波動(dòng)，對(duì)銅礦企業(yè)做主動(dòng)性資本性開支的刺激有限，年度資本性開支在480-630億美元水平，銅礦產(chǎn)能增長(zhǎng)滯后資本性開支約5年，2018-2019年投資達(dá)峰對(duì)應(yīng)銅礦增量在2023年達(dá)到峰值83萬(wàn)噸，增速3.7%。2024-2026年銅礦增量面臨腰斬，分別為48萬(wàn)噸、24萬(wàn)噸、32萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)增速2.1%、1.0%、1.4%。這無(wú)法滿足在化石能源向電能升級(jí)潮流中扮演重要角色，消費(fèi)中樞上移至2.5%之上的全球銅需求增長(zhǎng)，銅礦資源的稀缺性日益明顯。冶煉利用率提升，瓶頸有望打開，精煉銅增速2023年見頂。全球粗煉和精煉有效產(chǎn)能均在2022年達(dá)到頂峰，盡管2023-2026年分別有518萬(wàn)噸和385萬(wàn)噸的粗煉及精煉產(chǎn)能在建擬投產(chǎn)，但基本夠填補(bǔ)老產(chǎn)能的退出，以產(chǎn)能利用率提升來滿足精煉銅產(chǎn)量提升需求。2022年粗煉環(huán)節(jié)受新投產(chǎn)能推遲，在產(chǎn)產(chǎn)能干擾率提升，粗煉存一定瓶頸，不能完全將61萬(wàn)噸銅礦增量完全轉(zhuǎn)為粗銅增量，精煉銅增量也不及預(yù)期。2023年冶煉端瓶頸有望打開，銅礦增量能往下傳導(dǎo)，預(yù)計(jì)精煉銅產(chǎn)量達(dá)2555萬(wàn)噸，增速3.3%，增速為未來5年最高，與銅礦增速達(dá)峰一致。2）需求：新舊消費(fèi)動(dòng)能轉(zhuǎn)換，消費(fèi)中樞有望上移，供需格局持續(xù)向好全球銅消費(fèi)分散在建筑（28%）、電力電網(wǎng)（28%）、消費(fèi)品（21%）、交通（12%）、機(jī)械（11%）等領(lǐng)域，與海外相比，我國(guó)用銅結(jié)構(gòu)集中在電力電網(wǎng)（49%）、空調(diào)制冷（16）、建筑（8%），有較大的優(yōu)化空間?，F(xiàn)有的新能源相關(guān)的光伏、風(fēng)電、新能源汽車等用銅新領(lǐng)域正在高速發(fā)展，新消費(fèi)擴(kuò)展有望弱化電力電網(wǎng)、地產(chǎn)在消費(fèi)中的占比。到2026年光伏、風(fēng)電、新能源汽車領(lǐng)域用銅量分別達(dá)126萬(wàn)噸、106萬(wàn)噸、198萬(wàn)噸，三者構(gòu)成的新能源在精煉銅消費(fèi)的占比從2021年的8%提升至2025年的15%。同時(shí)，將全球的精煉銅消費(fèi)中樞推至2.5%之上，全球精煉銅供需格局在2023年之后持續(xù)向好，2025-2026年缺口在22萬(wàn)噸、52萬(wàn)噸。3.2鉬：制造業(yè)及軍工材料升級(jí)重要添加劑1）供給：鉬資源分布高度集中，全球供給約束剛性雙重供給風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)支撐鉬價(jià)未來成長(zhǎng)性有保障。鉬二元供給結(jié)構(gòu)由海外銅鉬伴生礦和國(guó)內(nèi)原生礦構(gòu)成，海外多個(gè)銅鉬伴生礦礦山受品位下滑不可抗力影響，海外鉬供給呈現(xiàn)收縮態(tài)勢(shì)，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能較為穩(wěn)定，新增產(chǎn)能無(wú)法彌補(bǔ)現(xiàn)有產(chǎn)能下