安琪酵母經(jīng)營分析報告

安琪酵母經(jīng)營分析報告2021年1月2目錄1酵母行業(yè)：技術(shù)壁壘高，應(yīng)用領(lǐng)域發(fā)展?jié)摿Υ?............................................51.1小酵母，大用途.......................................................................................................................................61.2酵母行業(yè)全球競爭格局：高度集中，安琪位列第三............................................................................82傳統(tǒng)酵母遠(yuǎn)未到天花板，海外和國內(nèi)市場空間大...........................................82.1全球市場：亞非拉市場藍(lán)海，安琪布局占優(yōu)........................................................................................82.1.1烘焙食品消費(fèi)與人口增速/經(jīng)濟(jì)增速相關(guān)性高......................................82.1.2安琪的產(chǎn)能與烘焙市場的增長潛力市場更加匹配..................................102.2中國機(jī)會：酵母行業(yè)持續(xù)受益于下游烘焙食品行業(yè)的發(fā)展..............................................................122.2.1總量上：面包等西式烘焙食品滲透率持續(xù)提升....................................122.2.2短保烘焙食品的快速發(fā)展推動工業(yè)酵母需求......................................132.2.3冷凍面團(tuán)應(yīng)用的發(fā)展，帶來酵母技術(shù)需求的提升..................................142.2.4中式發(fā)酵面食領(lǐng)域：健康安全是大方向..........................................163品類擴(kuò)張空間大，酵母衍生物發(fā)展迅速..................................................173.1YE：最先進(jìn)的鮮味調(diào)節(jié)劑，抗吸潮產(chǎn)品進(jìn)一步拓展應(yīng)用領(lǐng)域..........................................................173.2動物營養(yǎng)受益于養(yǎng)殖行業(yè)的規(guī)?；厔?.............................................................................................213.3人體健康營養(yǎng)業(yè)務(wù)：產(chǎn)品力強(qiáng)，獨(dú)立運(yùn)營后將有更大施展空間......................................................233.3.1三低四優(yōu)的理想營養(yǎng)源，安全高效的生物轉(zhuǎn)化器..................................233.3.2安琪紐特保健品品質(zhì)過硬，品牌力有天然背書....................................243.3.3成立獨(dú)立公司運(yùn)營，給予更多自主權(quán)............................................264回望來時路：篳路藍(lán)縷，玉汝于成......................................................274.11986-2000：打破體制枷鎖，探索創(chuàng)業(yè)之路........................................................................................294.22001-2010：登陸資本市場，快速擴(kuò)張，抓住市場發(fā)展的黃金期....................................................304.32011-2014：產(chǎn)能密集投放期，戰(zhàn)略偏離，多重負(fù)面因素集中爆發(fā)................................................314.42014-2017：走出低谷，再創(chuàng)輝煌，三年凈利潤增長近五倍............................................................334.52018-2019：產(chǎn)能瓶頸又一次凸顯........................................................................................................345公司發(fā)展翻開新篇章..................................................................375.1產(chǎn)能密集投放期之后，凈利潤率將明顯提升......................................................................................375.2新董事長上任，更關(guān)注業(yè)績的穩(wěn)定性.................................................................................................415.3疫情受益，小包裝酵母滲透率提升，出口業(yè)務(wù)逢良機(jī)......................................................................435.4新激勵方案出臺，助力公司新一輪發(fā)展..............................................................................................446分析建議............................................................................463圖表目錄圖表1： 酵母工業(yè)化生產(chǎn)過程 6圖表2： 商品酵母的分類 6圖表3： 公司分產(chǎn)品營收占比及下游應(yīng)用領(lǐng)域 7圖表4： 世界主要酵母企業(yè)概況 8圖表5： 2018年全球主食結(jié)構(gòu)中烘焙食品占比44% 9圖表6： 2019年全球烘焙食品銷售超3700億美元 9圖表7： 18年全球各地區(qū)面包銷售額（百萬美元） 9圖表8： 全球各地區(qū)面包銷售額18-23年CAGR 9圖表9： 全球各地區(qū)烘焙食品銷售額增速以及預(yù)測 10圖表10： 酵母產(chǎn)品全球競爭格局 11圖表11： 公司兩大海外工廠 11圖表12： 安琪埃及工廠 12圖表13： 公司俄羅斯工廠所處位置 12圖表14： 人均面包消費(fèi)量（Kg）與人均收入相關(guān) 13圖表15： 中國人均烘焙食品消費(fèi)額仍有上升空間 13圖表16： 中國烘焙食品市場規(guī)模穩(wěn)步增長 13圖表17： 中國“90后”群體餐飲消費(fèi)類型分布 13圖表18： 西式烘焙早餐對傳統(tǒng)早餐的替代效應(yīng)明顯 14圖表19： 我國烘焙行業(yè)工業(yè)化程度低 14圖表20： 2019年包裝面包銷售增速超無包裝面包 14圖表21： 冷凍面團(tuán)的優(yōu)勢 15圖表22： 冷凍面團(tuán)主要工藝及應(yīng)用場景 15圖表23： 冷凍面團(tuán)需要的專業(yè)改良劑 16圖表24： 11-18年饅頭日均需求量增長趨勢 17圖表25： 安琪酵母部分產(chǎn)品展示 17圖表26： 四代鮮味劑的比較 17圖表27： 日本味精使用量在80年代后逐步減少 18圖表28： 10-18年中國味精消費(fèi)量變化 18圖表29： 世界減鹽行動 19圖表30： 食品減鹽的四種方案 19圖表31： 醬油減鹽的四種方案 19圖表32： 某品牌特級醬油配料表 20圖表33： 某品牌薯片配料表 20圖表34： 公司YE需求測算 20圖表35： 公司主要動物營養(yǎng)產(chǎn)品解決方案和功能介紹 21圖表36： 中國酵母源飼料需求測算 22圖表37： 酵母營養(yǎng)具有“三低四優(yōu)”的特點(diǎn) 23圖表38： 酵母中可以利用的營養(yǎng)元素 23圖表39： 酵母鋅產(chǎn)品具備明顯優(yōu)勢 24圖表40： 公司保健品業(yè)務(wù)主要產(chǎn)品 25圖表41： 公司保健品業(yè)務(wù)發(fā)展歷程 25圖表42： 公司保健品業(yè)務(wù)歷年收入和同比增速 26圖表43： 公司線上保健品業(yè)務(wù)收入和同比增速 264圖表44： 公司工廠和銷售網(wǎng)絡(luò)分布圖 27圖表45： 公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖 28圖表46： 公司歷年以來收入和凈利潤以及各自的同比增速 28圖表47： 安琪酵母歷史大事記（1986-1999年） 29圖表48： 安琪酵母歷史大事記（2000-2010年） 30圖表49： 2000-2010年公司收入和同比增速 31圖表50： 2000-2010年公司利潤和同比增速 31圖表51： 2000-2010年公司國內(nèi)外收入和增速 31圖表52： 2000-2010年公司凈利潤率 31圖表53： 安琪酵母歷史大事記（2011-2014） 32圖表54： 2008年以來人民幣兌美元匯率 33圖表55： 2008年以來糖蜜價格和白糖價格 33圖表56： 安琪酵母歷史大事記（2015-2017） 33圖表57： 公司2012年以來收入和同比增速 34圖表58： 公司2012年以來凈利潤和同比增速 34圖表59： 公司2000年以來凈利潤率 34圖表60： 公司上市以來市值走勢 34圖表61： 公司2016-2020單季度收入和同比增速 35圖表62： 公司2016-2020單季度利潤和同比增速 35圖表63： 2015年和2019年公司旗下各子公司凈利潤率 35圖表64： 伊犁子公司歷年凈利潤和凈利潤率 36圖表65： 埃及和俄羅斯工廠歷年凈利潤 36圖表66： 公司產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度 36圖表67： 公司實際所得稅率 37圖表68： 2008年以來白糖和糖蜜價格走勢 37圖表69： 公司與其他行業(yè)龍頭相比資產(chǎn)較重 38圖表70： 與其他行業(yè)龍頭相比資產(chǎn)負(fù)債率較高 38圖表71： 公司固定資產(chǎn)凈額與凈利潤率的關(guān)系 38圖表72： 公司上市以來在建工程 38圖表73： 公司17-18年產(chǎn)能建設(shè)投入較為集中 38圖表74： 公司未來產(chǎn)能投放情況 39圖表75： 公司13-19年產(chǎn)能與銷量情況 39圖表76： 公司2019年在建工程項目以及已經(jīng)公告的擬建設(shè)項目（單位：億元） 40圖表77： 公司歷年年報中提出的收入目標(biāo) 41圖表78： 董事及高管人員薪酬管理辦法(2020年修訂稿) 42圖表79： 公司單季度利潤和同比增速 43圖表80： 單季度經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額和增速 43圖表81： 公司整合國際業(yè)務(wù)組織后的組織機(jī)構(gòu)圖 44圖表82： 公司2020年限制性股權(quán)激勵計劃明細(xì) 45圖表83： 股權(quán)激勵中對標(biāo)企業(yè)業(yè)績情況(百萬元） 45圖表84： 分產(chǎn)品收入分拆 47圖表85： 行業(yè)可比公司估值(Wind一致預(yù)測，截止至2020年1月6日) 48151.1小酵母，大用途酵母（Yeast）是一種肉眼看不見的單細(xì)胞微生物，被廣泛應(yīng)用于烘焙、面點(diǎn)、釀酒等食品領(lǐng)域。我們平常食用的面包、饅頭、餅干等所需要的蓬松的、有彈性的組織結(jié)構(gòu)，都依賴于酵母的產(chǎn)氣功能。自然界中存在天然酵母，通常附著在谷物、蔬菜、水果上，但是天然酵母發(fā)酵速度慢、雖有獨(dú)特風(fēng)味但常伴有酸味。酵母的工業(yè)化則是根據(jù)不同的用途需求篩選、培養(yǎng)并生產(chǎn)出不同的酵母菌種，培養(yǎng)并生產(chǎn)出不同的酵母制品，應(yīng)用于不同的行業(yè)。圖表1：酵母工業(yè)化生產(chǎn)過程資料來源：樂斯福，市場研究部酵母細(xì)胞大約只有6微米大小。以鮮酵母為例，1g鮮酵母大約有100億個酵母細(xì)胞。酵母菌種在零下80℃條件下儲存，然后進(jìn)入實驗室培養(yǎng)，再到生產(chǎn)車間量產(chǎn)。酵母靠分解糖分長大，細(xì)胞不斷分裂，從數(shù)百公斤到幾十噸只需要一周左右的時間。得到基本的酵母乳液后，再經(jīng)過不同的工序，就可以生產(chǎn)出不同含水量的各種品種的酵母產(chǎn)品。圖表2：商品酵母的分類酵母分類水分含量特點(diǎn)酵母乳79-82%主要被應(yīng)用于工業(yè)面包生產(chǎn)CreamYeast鮮酵母65-72%與干酵母相比，鮮酵母具有活細(xì)胞多，發(fā)酵速度快，發(fā)酵風(fēng)味足，適合冷凍面團(tuán)CompressedYeast制作，但其保存和運(yùn)輸難度較大?？杀４?5天；鮮酵母的用量一般是干酵母用量的2-3倍。顆粒鮮酵母64-68%為了方便大工業(yè)用戶使用鮮酵母，未經(jīng)過壓塊的顆粒鮮酵母也可以直接用PVC包6CrumbleYeast裝銷售，使用時可以直接將顆粒鮮酵母加入面粉，省去了塊狀傳統(tǒng)鮮酵母預(yù)先搓碎的環(huán)節(jié)，也避免了鮮酵母包裝紙屑異物混入的風(fēng)險。半干酵母20-26%是一種需要冷凍保存的小顆粒鮮酵母，既具有鮮酵母一樣的活力高、風(fēng)味好、適SemiDryYeast合冷凍面團(tuán)的特點(diǎn)，又具有即發(fā)干酵母的流動性好，使用便捷保存期長的特點(diǎn)；采用非真空PV袋包裝，零下18攝氏度冷凍狀態(tài)保質(zhì)期可以長達(dá)2年，保質(zhì)期內(nèi)活力損失少。建議用量與干酵母相當(dāng)，未使用完的半干酵母需要立刻冷凍保存以免酵母失活。即發(fā)高活性干酵母4-6%由新鮮酵母脫水而成，呈顆粒狀的干性酵母，易溶于水，使用方便，易于儲藏。InstantDryYeast與鮮酵母相比，即發(fā)干酵母具有保質(zhì)期長，成本低，方便運(yùn)輸?shù)葍?yōu)勢。室溫存放，開袋后的酵母需盡快用完，如需要存放一段時間，可以排出包裝中的空氣并密封，放置在陰涼干燥處即可。一般是采用抽真空或充氮?dú)獾陌b來避免酵母失去活性，干酵母形式包裝成5克-125克的家用產(chǎn)品，500克的商業(yè)用包裝以及5-10G公斤的工業(yè)包裝，保質(zhì)期最高可達(dá)2年，過了保質(zhì)期的產(chǎn)品可以稍微加大用量使用，產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定，是最常見的一種酵母產(chǎn)品。用量：做面包時干酵母的建議用量為面粉的1%；做饅頭包子等面食時，干酵母的建議用量為面粉重量的0.3-0.4%。有時可以根據(jù)需要增加酵母用量到推薦用量的2-3倍。活性干酵母5-7%活性干酵母是在制造鮮酵母的最后階段，利用熱風(fēng)干燥而成。方便保存，使用時ActiveDryYeast需要預(yù)先用溫水溶解。真空狀態(tài)下，活性干酵母可于室溫保存2年，非常穩(wěn)定。現(xiàn)在已逐漸被即發(fā)干酵母取代。資料來源：安琪酵母官網(wǎng)，市場研究部酵母菌是人類文明史中被應(yīng)用得最早的微生物。目前已知有1000多種酵母，可以用于不同的工業(yè)化用途。酵母公司除了生產(chǎn)傳統(tǒng)的烘焙面食和釀酒用酵母，還可以涉足食品調(diào)味、人類健康營養(yǎng)，動物健康營養(yǎng)，微生物營養(yǎng)等多個酵母衍生物領(lǐng)域。安琪酵母擁有8個以酵母為核心的業(yè)務(wù)群，已經(jīng)成為全球最完整的酵母類產(chǎn)品和服務(wù)企業(yè)。圖表3：公司分產(chǎn)品營收占比及下游應(yīng)用領(lǐng)域產(chǎn)品分類應(yīng)用領(lǐng)域烘焙及發(fā)酵面食甜面包、歐式面包、短保面包、披薩、三明治、冷凍面團(tuán)、起酥面包、蛋糕、中式點(diǎn)心、西式點(diǎn)心YE食品調(diào)味素食、調(diào)味醬、醬油、食醋、醬腌菜、火鍋底料、雞精、咸味香精、餐飲連鎖、海產(chǎn)品、堅果炒貨、速凍食品、麻辣熟食、餅干、飲料、肉制品人類健康孕產(chǎn)婦營養(yǎng)、兒童營養(yǎng)、中老年營養(yǎng)、蛋白質(zhì)、維生素/礦物質(zhì)、骨骼關(guān)節(jié)、增強(qiáng)免疫力、促進(jìn)消化動物營養(yǎng)健康豬、禽、水產(chǎn)、反芻、寵物微生物營養(yǎng)食品配料/飼料、生物醫(yī)藥、微生物制劑、生物化工、生物農(nóng)業(yè)植物營養(yǎng)有機(jī)肥料、生物有機(jī)肥料、有機(jī)水溶肥料、有機(jī)-無機(jī)復(fù)混肥、復(fù)合肥料、水產(chǎn)肥料釀造及生物能源酒精、白酒、葡萄酒（包括家釀葡萄酒）、黃酒和料酒、醬油、醋、啤酒特種酶制劑核苷酸、面包改良、面點(diǎn)改良、淀粉糖、酒精工業(yè)、生物制品CMO資料來源：安琪酵母官網(wǎng)，公司公告，方正證券研究所71.2酵母行業(yè)全球競爭格局：高度集中，安琪位列第三酵母行業(yè)屬于資本和技術(shù)密集型行業(yè)。類似于調(diào)味品，酵母添加量雖然低，對于用戶來說成本占比不高，但是卻是決定面包品質(zhì)的重要關(guān)鍵因素。因此擁有領(lǐng)先技術(shù)優(yōu)勢，配套服務(wù)優(yōu)勢的龍頭酵母公司具備護(hù)城河。酵母行業(yè)CR5超過70%，行業(yè)集中度持續(xù)提升。2009-2019年全球酵母總產(chǎn)能由130萬噸增長到155萬噸，其中安琪酵母的產(chǎn)能擴(kuò)張速度最為明顯，超過一半的產(chǎn)能增長來自于安琪，產(chǎn)能年均復(fù)合增長超過10%。安琪作為全球第三大的酵母公司，在中國國內(nèi)具有絕對的規(guī)模和渠道優(yōu)勢，國內(nèi)市場占有率超過50%，同時正在向全球第二大酵母公司邁進(jìn)。圖表4：世界主要酵母企業(yè)概況企業(yè)名稱國別2009年產(chǎn)能2019年產(chǎn)能在中國產(chǎn)能概況（萬噸）（萬噸）目前在中國擁有三家始于1873年，法國家族企業(yè)，有167年的歷史，樂斯福一直致力于生物和發(fā)酵技術(shù)的研究和應(yīng)用。在全法國4348工廠，酵母產(chǎn)能7萬Lesaffre球擁有54家酵母工廠，4家YE工廠，在烘焙酵母噸，YE產(chǎn)能近2萬噸領(lǐng)域技術(shù)領(lǐng)先，2019年收入超過22億歐元。母公司ABF是歐洲市值最大的五家食品公司之目前在中國擁有四家一。2014年ABF斥資13.9億美元收購澳大利亞英聯(lián)馬利burnsphilp集團(tuán)馬利發(fā)酵公司的酵母烘焙業(yè)務(wù)。英國2826工廠，在華產(chǎn)能由6萬ABMauriABMauri年銷售收入約為12億美元（約75億人民噸縮減至4萬噸幣）。2020年在中國在與益海嘉里合資建設(shè)酵母工廠。國內(nèi)20.2萬噸酵母產(chǎn)除本部宜昌外，公司在新疆伊犁、內(nèi)蒙古赤峰、安琪酵母中國925.8廣西崇左、山東濱州、廣西柳州、河南睢縣以及能，6.6萬噸YE產(chǎn)能埃及、俄羅斯建立了生產(chǎn)基地。拉曼始于1923年，加拿大家族企業(yè)，1970年代以后加拿大912無通過并購進(jìn)入美國、墨西哥、歐洲市場，2007年Lallemand購買了南非的一家大型酵母工廠。Pakmaya品牌誕生于1973年，位于土耳其伊茲Pakmaya土耳其89無密特，自1980年之后開始專注于出口，主要專注于工業(yè)酵母的生產(chǎn)，分布在全球130多個國家與地區(qū)。資料來源：樂斯福官網(wǎng)、英聯(lián)馬利官網(wǎng)，公司公告，市場研究部傳統(tǒng)酵母遠(yuǎn)未到天花板，海外和國內(nèi)市場空間大2.1全球市場：亞非拉市場藍(lán)海，安琪布局占優(yōu)2.1.1烘焙食品消費(fèi)與人口增速/經(jīng)濟(jì)增速相關(guān)性高傳統(tǒng)酵母主要用于烘焙主食行業(yè)中，而烘焙食品消費(fèi)量和人口總量以及經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高度掛鉤。根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，2018年全球主食產(chǎn)品整體銷售額為8640億美元，總銷量為3.62億噸，其中烘焙食品8占比最大，占整體的44%左右。烘焙食品全球銷售額超過3700億美元，而面包作為最大的烘焙子行業(yè)，占烘焙食品整體的56%左右，總銷量超過1.12億噸，銷售額超過2000億美元，15-19年CAGR為0.54%。圖表5：2018年全球主食結(jié)構(gòu)中烘焙食品占比44% 圖表6：2019年全球烘焙食品銷售超3700億美元資料來源：Euromonitor,方正證券研究所 資料來源：Euromonitor,方正證券研究所目前，2018年全球各地區(qū)面包行業(yè)銷售額最大的為西歐地區(qū)，其次為拉丁美洲、中東和非洲地區(qū)。圖表7：18年全球各地區(qū)面包銷售額（百萬美元） 圖表8：全球各地區(qū)面包銷售額18-23年CAGR資料來源：Euromonitor,方正證券研究所 資料來源：Euromonitor,方正證券研究所但是從增速上來看，亞太地區(qū)，中東和非洲地區(qū)的烘焙食品市場消費(fèi)增勢最強(qiáng)。2018年到2013年預(yù)測的復(fù)合增速在4%~10%左右。烘焙食品在亞太地區(qū)雖然發(fā)展時間較短，但近些年消費(fèi)者對烘焙食品的接受度不斷提升，工藝技術(shù)也在不斷革新、完善，烘烤食品逐步口味多樣化、大眾化，受到了越來越多亞太地區(qū)消費(fèi)者的喜愛。中東地區(qū)的烘焙行業(yè)得到政府大力支持，面包已經(jīng)成為埃及、伊朗、沙特和阿拉伯等中東國家的主要主食，推動了地區(qū)烘焙食品發(fā)展。而且在烘焙食品絕對量提升的過程中，酵母使用率和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也有提升空間。在經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)的區(qū)域，使用老面發(fā)酵等老式發(fā)酵的占比還比較大，隨著食品工業(yè)的發(fā)展，酵母使用量的增速會高于烘焙食品的消費(fèi)量增速。9圖表9：全球各地區(qū)烘焙食品銷售額增速以及預(yù)測資料來源：Euromonitor，方正證券研究所2.1.2安琪的產(chǎn)能與烘焙市場的增長潛力市場更加匹配目前全球的酵母產(chǎn)能主要集中在歐洲地區(qū)、亞太地區(qū)以及美洲地區(qū)，分別占比達(dá)39%、27%、26%，亞太地區(qū)和非洲的產(chǎn)能占比與人口占比相比明顯不匹配。依據(jù)各個品牌的勢力范圍，結(jié)合下游烘焙市場的增速，我們將全球格局分為三個層次，即由北美、歐洲和大洋洲為代表的成熟市場、由東亞、非洲南部以及南美洲為代表的新興市場和由中東、北非、俄羅斯和東南亞為代表的競爭激烈區(qū)域。南美、大洋洲是英聯(lián)馬利主導(dǎo)，而樂斯福在非洲南部、北美和歐洲具備較重的話語權(quán)，安琪統(tǒng)領(lǐng)亞洲。焙烤食品消費(fèi)量增長最快的，市場格局還未明晰的中東、北非、東南亞和俄羅斯成為兵家必爭之地。而這塊區(qū)域的市場容量超過40萬噸，體量超過成熟的西歐市場。例如，埃及已經(jīng)成為全球第四大烘焙食品消費(fèi)市場，酵母總需求超過萬噸，體量和中國相當(dāng)。由于埃及政府持續(xù)補(bǔ)貼面包粉，使得面包成為當(dāng)?shù)卦鲩L最快的主食。10圖表10：酵母產(chǎn)品全球競爭格局資料來源：Euromonitor，市場研究部注：按照各地區(qū)烘焙市場消費(fèi)量測算酵母需求公司的全球化之路走差異化路線，首先瞄準(zhǔn)中東、非洲、獨(dú)聯(lián)體等發(fā)展中國家和地區(qū)，這些區(qū)域市場增速快，進(jìn)入門檻低，對價格敏感，但是環(huán)境艱苦，這讓中國企業(yè)能夠占得先機(jī)。而且與擅長收購兼并現(xiàn)有工廠的歐洲企業(yè)不同，公司近年來不斷擴(kuò)張產(chǎn)能，在新建工廠投資方面積累了寶貴經(jīng)驗，在投資效率上明顯高于競爭對手。目前，公司已經(jīng)布局了埃及和俄羅斯兩大工廠。針對這塊新興市場已經(jīng)具備了先發(fā)優(yōu)勢。圖表11：公司兩大海外工廠工廠

時間

說明埃及

成立于2010年3月11

建設(shè)初期遇到埃及政治動亂，但是公司最后堅持下來，歷經(jīng)28個月的施工建設(shè)，日，1.5萬噸干酵母產(chǎn)能，最終于

2013

年2月建成投產(chǎn)，實際投資總額7624萬美元，項目占地7.3萬平米。2013年1月正式投產(chǎn)

2015年

-2016

年期間，埃及公司通過自有資金投入，對酵母生產(chǎn)線關(guān)鍵設(shè)備實施2017年建設(shè)二期1.2萬

了小型改造和工藝改進(jìn)，將干酵母產(chǎn)能挖潛提升至2.3萬噸/年。噸酵母抽提物工廠，2019

盈利情況：投產(chǎn)一年后即達(dá)到滿產(chǎn)狀態(tài)，實現(xiàn)盈利。2019年實現(xiàn)收入4.1億元，年投產(chǎn)

凈利潤0.79億元。俄羅斯

2015年6月簽署投資協(xié)

安琪俄羅斯公司距離莫斯科340多公里，占地450多畝，總投資1億美元，年產(chǎn)議、9月破土動工，2017

1.5萬噸干酵母、1.5萬噸鮮酵母和3萬噸有機(jī)肥。年8月建成即投入試運(yùn)

公司為當(dāng)?shù)靥峁┝?00多個工作崗位，本土員工占比超過96%，其中有65名俄籍11行，2019年2月正式竣工投產(chǎn)

員工赴中國接受9個月的專業(yè)培訓(xùn)。俄羅斯工廠以天然氣為燃料，實現(xiàn)能源綜合利用和高效節(jié)能；采用了世界先進(jìn)的污水處理工藝和設(shè)備，環(huán)境保護(hù)方面的投資額占到了項目投資總額的20%。盈利情況：投產(chǎn)一年即實現(xiàn)滿產(chǎn)。2019年實現(xiàn)銷售收入3.2億元，凈利潤6580萬元。產(chǎn)品大部分出口獨(dú)聯(lián)體國家和中東非洲市場。資料來源：公司公告，市場研究部除了靠近本地市場，埃及和俄羅斯工廠帶來的優(yōu)勢還體現(xiàn)在：1）降低成本：靠近原料地，埃及盛產(chǎn)甘蔗和甜菜，酵母工業(yè)原料糖蜜資源豐富且價格穩(wěn)定，能源成本也比國內(nèi)低；俄羅斯甜菜制糖業(yè)比較發(fā)達(dá)，年副產(chǎn)品糖蜜總量超過120萬噸且出口超過40萬噸，價格比國內(nèi)低200~300元左右。能源方面，俄羅斯擁有全球最大的天然氣儲量，能源豐富，成本低。2）降低出口壁壘：埃及工廠可以輻射新興的非洲市場，而且埃及商品出口到中東諸國，進(jìn)口國給予零關(guān)稅或低關(guān)稅待遇；俄羅斯工廠既可深度開發(fā)俄羅斯本土市場，又可免關(guān)稅進(jìn)入歐亞經(jīng)濟(jì)聯(lián)盟市場，提高輻射獨(dú)聯(lián)體國家的能力，并且有助于進(jìn)一步鞏固并拓展中東非洲市場。3）服務(wù)更優(yōu)化：在埃及直接給客戶供貨，平均需要7天，貨品從中國遠(yuǎn)渡重洋約40天，供貨周期大大縮短，同時減少了運(yùn)輸成本。圖表12：安琪埃及工廠 圖表13：公司俄羅斯工廠所處位置資料來源：公司網(wǎng)站,方正證券研究所 資料來源：公司網(wǎng)站,方正證券研究所2019年，公司兩個海外工廠均保持滿負(fù)荷生產(chǎn)，海外市場實現(xiàn)銷售收入21.96億元，同比提升14%；新增外籍員工201人，海外員工總數(shù)達(dá)到1319人；埃及抽提物生產(chǎn)線獲得埃及食品制造業(yè)BRC審核最高等級認(rèn)證；俄羅斯公司榮獲俄羅斯利佩茲克州政府授予的技術(shù)創(chuàng)新和卓越成就獎。2019年，公司海外經(jīng)銷商數(shù)量已達(dá)3199家。2.2中國機(jī)會：酵母行業(yè)持續(xù)受益于下游烘焙食品行業(yè)的發(fā)展2.2.1總量上：面包等西式烘焙食品滲透率持續(xù)提升12中國年輕一代對多樣化的烘焙食品接受度更高。中國烹飪協(xié)會最新報告顯示，70后的餐飲消費(fèi)支出中，外國餐廳以及蛋糕甜品店的消費(fèi)占比只有2%，80后為11%，90后蛋糕甜品店、外國餐廳、咖啡廳的消費(fèi)占比則高達(dá)43%，西式口味對年輕一代消費(fèi)者飲食習(xí)慣的影響逐漸加深。圖表14：人均面包消費(fèi)量（Kg）與人均收入相關(guān) 圖表15：中國人均烘焙食品消費(fèi)額仍有上升空間資料來源：Euromonitor，方正證券研究所 資料來源：Euromonitor，方正證券研究所由于主食結(jié)構(gòu)的不同，中國目前的烘焙面包人均消費(fèi)額僅為25美元/人左右，遠(yuǎn)低于飲食習(xí)慣相近的日本（161美元/人）和中國香港地區(qū)（美元/人）。未來隨我國居民消費(fèi)水平的提高，以及烘焙食品在年輕消費(fèi)者中滲透率的逐步增長，人均烘焙食品消費(fèi)量也將隨之快速上升。圖表16：中國烘焙食品市場規(guī)模穩(wěn)步增長 圖表17：中國“90后”群體餐飲消費(fèi)類型分布資料來源：Euromonitor，方正證券研究所 資料來源：中國烹飪協(xié)會，方正證券研究所2.2.2 短保烘焙食品的快速發(fā)展推動工業(yè)酵母需求隨現(xiàn)代生活節(jié)奏越來越快，面包、吐司、漢堡等西式烘焙食品在早餐13消費(fèi)場景滲透率提升，再加上技術(shù)的不斷進(jìn)步和消費(fèi)者對食品的新鮮與健康程度要求越來越高，短保面包成長快于行業(yè)整體。圖表18：西式烘焙早餐對傳統(tǒng)早餐的替代效應(yīng)明顯資料來源：食品飲料產(chǎn)業(yè)研究，方正證券研究所目前國內(nèi)主要以非預(yù)包裝的手工烘焙食品為主，包裝烘焙食品CR5不足11%，包裝烘焙食品集中度還有很大的提升空間，而工業(yè)酵母作為包裝烘焙食品工業(yè)化生產(chǎn)的主要原材料之一，其需求量也將隨包裝烘焙食品行業(yè)集中度的上升而穩(wěn)步增加。圖表19：我國烘焙行業(yè)工業(yè)化程度低 圖表20：2019年包裝面包銷售增速超無包裝面包資料來源：Euromonitor，方正證券研究所 資料來源：Euromonitor，方正證券研究所2.2.3冷凍面團(tuán)應(yīng)用的發(fā)展，帶來酵母技術(shù)需求的提升隨著餐飲業(yè)和烘焙業(yè)的連鎖化發(fā)展，冷凍面團(tuán)技術(shù)開始得到廣泛應(yīng)用。制作面包有打面、發(fā)酵、分割、搓圓、整形、醒發(fā)、烘烤等一系列工序，冷凍面團(tuán)技術(shù)就是切斷面包的正常生產(chǎn)流程，將得到的半成品進(jìn)行急速冷凍，放在-18℃的環(huán)境中儲存，可以有效地延長面包的保質(zhì)期，方便半成品運(yùn)輸和管理。門店只需把冷凍面團(tuán)的半成品提前拿出解凍，再進(jìn)行后續(xù)的加工工藝，就可以制作新鮮的面包。不少連鎖門店都是采用中央工廠生產(chǎn)的冷凍面團(tuán)或者直接購買冷凍面團(tuán)，不僅降低了門店人員的技術(shù)操作難度（不用每個店都配備專業(yè)面點(diǎn)師，節(jié)省時間和人力成本），還可以最大化節(jié)省門店面積，降低房租等一系14列運(yùn)營成本。圖表21：冷凍面團(tuán)的優(yōu)勢優(yōu)勢說明節(jié)約勞動成本冷凍面團(tuán)可以集中生產(chǎn)，分模塊進(jìn)行，可以一次大批量生產(chǎn)，生產(chǎn)之后放在速凍柜里冷凍，可以儲存很長時間。不用每個店都配備專業(yè)面點(diǎn)師，節(jié)省時間和人力成本。降低生產(chǎn)設(shè)備成本由中央工廠統(tǒng)一設(shè)備生產(chǎn)，將制作好的冷凍面團(tuán)發(fā)到門店，門店按需解凍，隨需隨烤，非常方便。減少了門店設(shè)備投入降低技術(shù)成本，產(chǎn)品保持采用冷凍面團(tuán)可以降低新品研發(fā)成本和時間，并且能夠保證所有門店所有批次的產(chǎn)品在大一致性小、形狀、口味上都一致。配方的隱蔽性用冷凍面團(tuán)大批量集中生產(chǎn)，可以有效地對產(chǎn)品的配方進(jìn)行保密及管理資料來源：安琪酵母官網(wǎng)，市場研究部冷凍面團(tuán)技術(shù)從20世紀(jì)50年代末開始發(fā)展，80年代才隨著冷凍技術(shù)發(fā)展有了真正意義上的冷凍面團(tuán)?，F(xiàn)在，冷凍面團(tuán)的保質(zhì)期已經(jīng)可以延長幾周甚至幾個月，還可以通過冷鏈出口到世界各地市場。目前冷凍面團(tuán)產(chǎn)品已經(jīng)占到歐洲市場的40%以上，其中酥皮類面包（丹麥、羊角、蛋撻等）產(chǎn)品占據(jù)60%以上，美國大約是70%，日本冷凍面團(tuán)產(chǎn)品銷售金額大概占日本整個烘焙市場總體份額的10%，俄羅斯和中國冷凍面團(tuán)占的市場份額相對較少，大概在5%左右。目前國內(nèi)冷凍面團(tuán)發(fā)展上，還是以中式點(diǎn)心運(yùn)用冷凍面團(tuán)的技術(shù)比較多，比如最常見的無發(fā)酵的產(chǎn)品，中式的蛋撻類，包括老婆餅、起酥類的餅類，鮮花餅、綠豆糕，還有流心的月餅等等。冷凍面團(tuán)制作面包占總體冷凍面團(tuán)市場規(guī)模只有15%~20%。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，門店租金成本以及人力的工資待遇的成本越來越高，冷凍面團(tuán)將在連鎖餅店、咖啡廳，酒店，食堂等場景應(yīng)用越來越廣。圖表22：冷凍面團(tuán)主要工藝及應(yīng)用場景主要工藝 應(yīng)用場景適用于甜面團(tuán)和起酥面包，現(xiàn)有技術(shù)較成熟，店鋪對技術(shù)要求簡單，只需要判斷醒發(fā)狀態(tài)。預(yù)成型冷凍面團(tuán)工藝流動效率好，店鋪保管所需空間比較小，通常采用自然解凍主要應(yīng)用于小型法包和牛角包，現(xiàn)在有少量客戶開始使用這項技術(shù)，對店鋪技工技術(shù)要求低，預(yù)醒發(fā)冷凍面團(tuán)工藝 一般操作工都可以完成操作，店鋪可以多次烤制，隨意調(diào)整數(shù)量，操作及其簡單，極大滿足了餅店面包新鮮出爐的需求主要是冷凍披薩以及少量歐式脆皮面包，使用范圍較?。辉谏坛魍ōh(huán)節(jié)廣為銷售的披薩半部分烘烤冷凍面團(tuán)工藝成品，在咖啡廳，餐廳等用戶使用的配餐也比較多全烘烤面團(tuán)主要是各類漢堡等制作三明治產(chǎn)品的面包，作為咖啡廳，連鎖西餐廳的原材料和全烘烤冷凍面團(tuán)工藝一些酒店的早餐配餐，在醫(yī)院和學(xué)校配餐系統(tǒng)也有發(fā)展的潛力資料來源：公司官網(wǎng)，市場研究部冷凍面團(tuán)對酵母公司的技術(shù)水平要求高：因為在制作冷凍面團(tuán)時，急速冷凍過程會對面團(tuán)中的酵母和蛋白帶來很大傷害，因此，冷凍面團(tuán)對生產(chǎn)人員的技術(shù)要求比較高，對酵母、改良劑、面粉、溫度、油脂15等各方面因素都有要求，因此需要生產(chǎn)企業(yè)有足夠的生產(chǎn)管理經(jīng)驗，而且需要有持續(xù)的技術(shù)服務(wù)，能夠提供完整的規(guī)范生產(chǎn)、存儲、冷鏈配送和門店操作培訓(xùn)。這對于安琪酵母這樣的龍頭公司來說更有優(yōu)勢。圖表23：冷凍面團(tuán)需要的專業(yè)改良劑主要成分常見物質(zhì)主要功能強(qiáng)化面團(tuán)，有助于面團(tuán)持氣能力；補(bǔ)充急速冷凍過程中被破填充物谷朊粉/干小麥粉壞的蛋白，增加面團(tuán)吸水，減少冷凍面團(tuán)解凍對組織影響，縮短醒發(fā)時間，增大面包體積。縮短面團(tuán)攪拌時間，有助于控制面團(tuán)溫度；還原劑失活的酵母在制作披薩、丹麥、牛角包等包油、酥皮類產(chǎn)品的冷凍面團(tuán)時，含有還原功能的改良劑可以改善面團(tuán)的延展性，保證生產(chǎn)線運(yùn)轉(zhuǎn)更順暢，減少廢料產(chǎn)生。增白劑活性大豆粉改善面包內(nèi)部組織和色澤，同時可以緩解急速冷凍對面團(tuán)的刺槐豆膠傷害DATEM雙乙酰酒石酸單甘油酯/MONO增加面團(tuán)強(qiáng)度，讓產(chǎn)品更柔軟；乳化劑改善面團(tuán)耐力和組織結(jié)構(gòu)，在解凍和醒發(fā)過程中控制水份移單硬脂酸甘油酯/SSL硬脂酰乳酸鈉動，增加產(chǎn)品體積，特別適用于需要體積支撐的甜面包α淀粉酶/半纖維素酶/葡萄糖氧化酶/幫助冷凍面團(tuán)在后期解凍過程中的發(fā)酵；酶制劑改善產(chǎn)品組織結(jié)構(gòu)，增大體積，增加發(fā)酵耐力幫助面團(tuán)后期脂肪酶保氣脫水發(fā)酵面粉增加風(fēng)味，在生產(chǎn)一些特殊產(chǎn)品時可以選用添加了特定成分其他成分黑裸麥粉的改良劑來改善產(chǎn)品風(fēng)味烘烤麥芽粉資料來源：樂斯福官網(wǎng)，市場研究部2.2.4中式發(fā)酵面食領(lǐng)域：健康安全是大方向中式發(fā)酵面食作為中國傳統(tǒng)飲食中最常見的品種之一，各式各樣的面點(diǎn)品種，如包子、饅頭、花卷、油條等等工業(yè)化需求也在不斷提升。這一需求帶動了酵母、泡打粉等制作原材料使用量的穩(wěn)定增長，酵母、泡打粉等添加劑作為中式面點(diǎn)制作中必不可缺的原料，主要在面團(tuán)制作過程中發(fā)揮生物膨松以及面筋擴(kuò)展的作用，并且酵母在發(fā)酵時能產(chǎn)生獨(dú)特的發(fā)酵風(fēng)味，形成面點(diǎn)所特有的香味。傳統(tǒng)的中式面點(diǎn)在原料制作上大多采用老漿和土曲發(fā)酵的形式，也就是俗稱的老面發(fā)酵，這樣的發(fā)酵程度不易控制，雜菌較多，存在許多的食品安全隱患。品質(zhì)穩(wěn)定的酵母粉或預(yù)拌粉能更好的控制面包發(fā)酵時點(diǎn)，改善面點(diǎn)風(fēng)味，實現(xiàn)面點(diǎn)的機(jī)械化規(guī)模生產(chǎn)。同時，油條、油饃、油餅等發(fā)酵類油炸制品同樣是廣受歡迎的傳統(tǒng)早餐，明礬等含鋁低端泡打粉為發(fā)酵類油炸制品的主要添加劑。國家近幾年對含“鋁”食品添加劑的管控越來越嚴(yán)格。在這一形勢下，公司不斷加大研發(fā)投入，陸續(xù)針對不同種類面點(diǎn)推出新型健康添加劑，開發(fā)出高活性干酵母、饅頭改良劑、發(fā)糕預(yù)拌粉、油條膨松劑等各類發(fā)酵用產(chǎn)品。16圖表24：11-18年饅頭日均需求量增長趨勢 圖表25：安琪酵母部分產(chǎn)品展示資料來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，方正證券研究所 資料來源：公司官網(wǎng)，方正證券研究所3

品類擴(kuò)張空間大，酵母衍生物發(fā)展迅速3.1YE：最先進(jìn)的鮮味調(diào)節(jié)劑，抗吸潮產(chǎn)品進(jìn)一步拓展應(yīng)用領(lǐng)域公司酵母衍生物產(chǎn)品中目前發(fā)展最為迅速的是酵母抽提物。酵母抽提物（YeastExtract）是一種增鮮劑，是補(bǔ)充或增強(qiáng)食品原有風(fēng)味的物質(zhì)。科學(xué)研究發(fā)現(xiàn)，人類能感知的美味主要有四種，分別存在于四種代表性食物當(dāng)中：海帶、蘑菇、鰹魚、雞湯。其中海帶中存在大量的谷氨酸、蘑菇含有大量的鳥苷酸、鰹魚含有豐富的肌苷酸、雞湯含有豐富的呈味多肽和氨基酸。隨著生物技術(shù)的發(fā)展，科學(xué)家發(fā)現(xiàn)酵母這種微生物居然潛藏著全部的美味前體物質(zhì)。其核酸（能有效地降解為呈味鳥苷酸、肌苷酸）及蛋白質(zhì)（能有效地降解為呈味多肽和氨基酸）等美味前體物質(zhì)異常豐富。YE就是從富含核酸及優(yōu)質(zhì)蛋白的食用酵母中提取出的一種物質(zhì)，具有良好的鮮味。因此酵母抽提物成為了目前最為先進(jìn)的鮮味劑。圖表26：四代鮮味劑的比較分類 名稱 來源味精L-谷氨酸鈉（MSG）味覺閾值0.03%，以蛋白質(zhì)組成成份或游離態(tài)廣泛存在于植物組織中L-天門冬氨酸鈉 廣泛用于食品行業(yè)的保鮮劑、防腐劑，可代替味精第一代 L-丙氨酸 屬于非必需氨基酸，是血液中含量最多的氨基酸；用于鮮味料中的增效劑氨基酸類 是海鮮呈味的主要成分，我國年產(chǎn)量已達(dá)3000噸左右 ；甘氨酸作為鮮味劑，添加到軟甘氨酸 飲料、湯料、咸菜及水產(chǎn)制品中可產(chǎn)生出濃厚的甜味并去除咸味、苦味；與谷氨酸鈉同用增加鮮味水解動物蛋白（HAP）主要以雞肉、豬肉、肉等為原料第二代主要以豆粕粉、玉米蛋白、面筋、花生餅和棉籽等為原料，常添加在配制醬油中，可能水解蛋白類水解植物蛋白（HVP）含有氯丙醇第三代 5’-肌苷酸二鈉（IMP）呈雞肉鮮味，熔點(diǎn)不明顯，易溶于水，味覺閾值0.025%；核苷酸產(chǎn)量主要為韓國希杰、17核糖核苷酸大象、日本味之素公司、武田制藥；年產(chǎn)量近1萬噸，國內(nèi)已有廠家生產(chǎn)，是雞精的主類要成分之一呈鮮菇鮮味，多與谷氨酸鈉（味精）等并用；混合使用時，其用量約為味精總量的1%~5%，5’-鳥苷酸二鈉（GMP）醬油、食醋、肉、魚制品、速溶湯粉、速煮面條及罐頭食品等均可添加，其用量約為0.01~0.1lg/kg與谷氨酸鈉（味精）混合使用，其用量約為味精的2%-5%，有“強(qiáng)力味精”之稱；添加5’-呈味核苷酸二鈉IMP可使食品具有肉類的鮮味，添加GMP使食品產(chǎn)生蔬菜、香菇的鮮味，添加IMP+GMP可（I+G）使食品融葷素鮮味于一體；以面包酵母、啤酒酵母、原酵母等為原料，可以具有不同的風(fēng)味，如牛肉味、雞肉味、第四代酵母抽提物Yeast豬肉味等；不含植物蛋白水解液(HVP)及動物蛋白水解液(HAP)中有害的氯化物，被認(rèn)為酵母抽提物Extract是一種安全的食品增鮮劑；唯一具有食品屬性、非食品添加劑的鮮味物質(zhì)；在歐洲占有（YE）鮮味劑市場1/3的份額資料來源：市場研究部圖表27：日本味精使用量在80年代后逐步減少圖表28：10-18年中國味精消費(fèi)量變化資料來源：Wind,方正證券研究所 資料來源：國家統(tǒng)計局,方正證券研究所上世紀(jì)八九十年代，味精還是中國居民廚房消費(fèi)中的重要調(diào)味品，但隨著雞精、雞粉、蘑菇精等復(fù)合型調(diào)味品的不斷涌現(xiàn)，味精行業(yè)的市場份額逐漸萎縮，特別是近幾年來生產(chǎn)原料、人工成本不斷攀升，使得味精行業(yè)不可避免地進(jìn)入了微利時代。目前我國消費(fèi)者大多習(xí)慣用雞精來替代味精，但是雞精中70%的成分仍然是味精。YE作為第四代增鮮劑，相較于前面三代產(chǎn)品，有非常明顯的優(yōu)勢：1）酵母是唯一具有食品屬性的增鮮劑“酵母及酵母類制品”在國家標(biāo)準(zhǔn)GB2760-2011食品添加劑使用標(biāo)準(zhǔn)的附錄F（食品分類系統(tǒng)）中列出，其食品分類號為16.04，而其他的增鮮劑都屬于食品添加劑。在全世界的食品安全標(biāo)準(zhǔn)中，YE都屬于食品。典型的案例是近年來零添加醬油如雨后春筍般推向了醬油市場。為了更好規(guī)范和引導(dǎo)這一細(xì)分品類的發(fā)展，海天等12家醬油企業(yè)起草，中國食品工業(yè)協(xié)會發(fā)布了團(tuán)體標(biāo)準(zhǔn)《原釀本味醬油》，并已于2019年12月20日正式實施。標(biāo)準(zhǔn)中規(guī)定了用于生產(chǎn)這類醬油的大豆（或豆粕）必須是非轉(zhuǎn)基因，且不能添加味精和任何食品添加劑。目前，國內(nèi)暢銷的原釀本味醬油已在廣泛應(yīng)用YE來實現(xiàn)更優(yōu)質(zhì)風(fēng)味，18提升產(chǎn)品檔次。2）可以在低鹽環(huán)境中增鮮，有利于減少食鹽的攝入“鹽”為“百味之將”，鹽對提高食品鮮味起著重要作用。味精、雞精里面也含有食鹽。但是食鹽攝入過多，容易加大罹患高血壓的風(fēng)險。中國營養(yǎng)學(xué)會推薦的食鹽日攝入量為6克，而根據(jù)最新營養(yǎng)普查結(jié)果表明：我國居民食鹽日攝入量高達(dá)10.5克，是食鹽攝入量最高的國家之一。圖表29：世界減鹽行動資料來源：安琪酵母官網(wǎng)，市場研究部2017年6月30日，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《國民營養(yǎng)計劃（2017-2030）》，其中明確提出，到2030年，全國人均每日食鹽攝入量降低20%，居民超重，肥胖的增長速度明顯放緩。國際上通用的減鹽方法有四種，目前研究較多的是第四種：用其他的風(fēng)味增強(qiáng)劑達(dá)到協(xié)同減鹽作用。歐美已經(jīng)利用酵母抽提物（YE）等其他肽類物質(zhì)起到協(xié)同減鹽很長時間。YE中含有豐富的咸味肽成分，在低濃度食鹽環(huán)境中可以增強(qiáng)咸味強(qiáng)度，延長咸味感知時間。YE減鹽方案在休閑食品工業(yè)值得推廣。圖表30：食品減鹽的四種方案 圖表31：醬油減鹽的四種方案資料來源：公司網(wǎng)站,方正證券研究所 資料來源：公司網(wǎng)站,方正證券研究所對于醬油減鹽，也有四種通用方法，各有優(yōu)劣，而通過添加酵母抽提19物等風(fēng)味補(bǔ)充法可不涉及工藝的變動以及設(shè)備和技術(shù)的投入，用現(xiàn)有原油即可生產(chǎn)，原油用量較少時通過風(fēng)味補(bǔ)充實現(xiàn)減鹽不減味，是最適合在中小型醬油企業(yè)中推廣的途徑。3）增鮮更為立體濃厚，提高食品檔次YE可以通過改變不同氨基酸的配比，制作不同的風(fēng)味YE。在添加之后，食品的風(fēng)味將更加濃郁、飽滿，特別令人對這種食品產(chǎn)生記憶，且對某些異味掩蓋性好。比如食品中含有不適宜消費(fèi)者口感的味道，通過添加YE，則能得到很好的掩蓋，使產(chǎn)品更便于銷售。另外，YE本身是一種營養(yǎng)物質(zhì)，富含的氨基酸、B族維生素及微量元素能使食品更加富有營養(yǎng)。圖表32：某品牌特級醬油配料表 圖表33：某品牌薯片配料表資料來源：淘寶網(wǎng),方正證券研究所資料來源：淘寶網(wǎng),方正證券研究所YE抗吸潮新品的重磅推出將進(jìn)一步拓展YE的應(yīng)用領(lǐng)域：YE在咸味食品中可以廣泛使用，但是YE在過去的使用過程中容易吸潮，不僅影響使用便捷性，同時也會對粉體復(fù)合調(diào)味料的成品性狀造成一定的影響，限制了其使用范圍。2020年5月，公司經(jīng)過多年研發(fā)投入，對YE的制作工藝以及其中氨基酸、多肽、蛋白質(zhì)等物質(zhì)研究改進(jìn)，重磅推出安琪抗吸潮酵母抽提物，采用定向酶解技術(shù)、獨(dú)特的后處理工藝及噴霧干燥工藝，產(chǎn)品顆粒均勻，流動性好，長時間暴露在空氣中不會大面積吸潮、結(jié)團(tuán)，適應(yīng)絕大多數(shù)生產(chǎn)環(huán)境。根據(jù)YE下游食品工業(yè)應(yīng)有領(lǐng)域產(chǎn)量的保守測算（沒有考慮隨著未來消費(fèi)者對食品品質(zhì)提升帶來的消費(fèi)升級），YE的市場容量在30萬噸以上，而目前公司的產(chǎn)能為7.8萬噸，未來發(fā)展的應(yīng)用空間廣闊。圖表34：公司YE需求測算產(chǎn)品用法（%）現(xiàn)狀假設(shè)理論容量安琪銷量方便面調(diào)料0.5-4.02019年產(chǎn)量約1195萬噸按0.5%計算5.96萬噸面身0.5-1.5肉制品0.2-1.02019年肉類總產(chǎn)量約7759萬噸假設(shè)肉制品行業(yè)產(chǎn)量不15.52萬噸醬鹵制品0.6-4.02019年醬鹵制品產(chǎn)量約548萬噸變，使用0.2%1.1萬噸6.6萬噸餅干/焙1.0以內(nèi)2019年產(chǎn)量約981萬噸假設(shè)使用量0.3%2.94萬噸烤食品醬油0.4-1.52019年產(chǎn)量約681萬噸假設(shè)使用量0.5%3.41萬噸20復(fù)合調(diào)味2019年中國調(diào)味品著名品牌企業(yè)0.5-5.0100強(qiáng)中的可比22家企業(yè)產(chǎn)量61假設(shè)使用量0.5%0.31萬噸料萬噸。速凍食品0.3-1.52018年產(chǎn)量約1035萬噸假設(shè)使用量0.3%3.1萬噸合計32.34萬噸資料來源：WIND，國家統(tǒng)計局，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，商務(wù)委，方正證券研究所3.2動物營養(yǎng)受益于養(yǎng)殖行業(yè)的規(guī)?；厔萁湍高€可以衍生出一系列具有特定營養(yǎng)或功能的天然、安全的飼料原料及飼料添加劑產(chǎn)品。酵母源生物飼料在穩(wěn)定飼料品質(zhì)、改善動物消化道健康、強(qiáng)化動物免疫水平、減少動物應(yīng)激、提高動物生長性能保護(hù)生態(tài)環(huán)境等諸多方面都有著良好的應(yīng)用前景。例如，在生豬養(yǎng)殖領(lǐng)域，飼料成本占生豬養(yǎng)殖總成本的65-70%，保障豬腸道的高消化吸收能力，提高飼料成本的轉(zhuǎn)化率是提高養(yǎng)殖收益的有效措施。一旦腸道微生態(tài)平衡被破壞就會引起腹瀉、便秘等腸道疾病，而且仔豬腹瀉是引起仔豬生長受阻和仔豬高死亡率的重要原因。由于幼齡仔豬腸道消化發(fā)育不健全，需要大量的特殊營養(yǎng)物質(zhì)用于腸道細(xì)胞分裂增殖，1-2天腸道細(xì)胞就完成一次更新。細(xì)胞分裂增殖開始于遺傳物質(zhì)的備份和結(jié)構(gòu)蛋白的合成，這一過程需要大量的核苷酸。安琪的福邦NA100產(chǎn)品富含核酸類物質(zhì)，能快速滿足動物（尤其是幼齡動物）對核苷酸的需要，促進(jìn)并維持腸道的正常粘膜結(jié)構(gòu)，提高腸道對營養(yǎng)物質(zhì)的消化吸收能力。圖表35：公司主要動物營養(yǎng)產(chǎn)品解決方案和功能介紹安琪產(chǎn)品功能為高檔教槽料量身打造的一款高核酸功能性蛋白原料產(chǎn)品。其具有“誘食好、強(qiáng)免疫、促生長”三大功效，能夠1：1全替代血漿蛋白粉，且無生物安全隱患。賽雪江優(yōu)勢：1、與血漿蛋白粉經(jīng)常波動價格相比，賽雪江價格趨于穩(wěn)定，使用更便利。2、賽雪江與其它蛋白原料配合起來替代血漿蛋白粉，可以降低飼料成本，提升品質(zhì)。3、用賽雪江替代血漿蛋白粉后，抗原和同源性污染風(fēng)險降低，可減少養(yǎng)殖生產(chǎn)中的疾病風(fēng)險。4、長期使用賽雪江，采食量優(yōu)于血漿蛋白粉，整體性價比高。豬NA100酵母核苷酸、飼促進(jìn)并維持腸道粘膜結(jié)構(gòu)的正常形態(tài)，提高腸道消化吸收能力；福邦飼用活性酵母（畜禽）能夠有效調(diào)節(jié)豬腸道菌群平衡，并能夠清理母豬的腸道菌群，幫助乳豬迅速建立用活性干酵母（畜禽）成熟穩(wěn)定的腸道菌群，有利于減少腸道疾病，并輕松獲得較好的生產(chǎn)表現(xiàn)。酵母硒酵母硒能夠提高肌肉中的大理石花紋含量，增加肉色評分，減少肌肉儲存過程中滴水損失，有效改善肉質(zhì)，提高肉品質(zhì)。可利貝健能夠通過抑制有害菌生長，控制腹瀉病原菌毒素，產(chǎn)生特異的蛋白酶，降解腹瀉病原菌產(chǎn)生的毒素，從而有效預(yù)防和治療仔豬腹瀉。酵母細(xì)胞壁多糖+酵母提高家禽對環(huán)境的適應(yīng)能力、抗應(yīng)激能力和抗氧化能力；吸附飼料中的霉菌毒素，預(yù)防及輔助治療疾病，穩(wěn)定種禽產(chǎn)蛋性能，有效降低育雛階段發(fā)病率和死淘率，提高家禽類硒禽生產(chǎn)性能。NB100對肉禽，有助于促進(jìn)幼禽腸道發(fā)育，提高生長速度，良好的后續(xù)促生長效應(yīng)；對于種21蛋雞，穩(wěn)定產(chǎn)蛋率，延長產(chǎn)蛋高峰期NA100富含營養(yǎng)性小肽和核苷酸，小肽可以促進(jìn)腸道對蛋白質(zhì)的吸收利用；飼料核苷酸NA100酵母核苷酸可以加快動物的生長速度和提高動物的生產(chǎn)性能，增加腸黏膜的核酸和蛋白質(zhì)含量以及肝臟的核酸含量，并能加速腸絨毛損傷修復(fù)、增加腸壁厚度，提高腸絨毛高度，增水產(chǎn)強(qiáng)巨噬細(xì)胞的吞噬作用以及強(qiáng)化自然殺傷細(xì)胞的活力。作為良好的蛋白來源配合其他動植物蛋白物質(zhì)（豆粕、菜粕、雞肉粉等）使用，減少領(lǐng)域NB100魚粉在飼料中的含量，能夠在降低成本的同時兼顧飼料利用率和飼料營養(yǎng)成分的均衡。提高免疫機(jī)能，加快生理代謝，增強(qiáng)活力，提高苗種抗病能力及成活率；提升適應(yīng)突酵母細(xì)胞壁多糖變環(huán)境（暴雨、水溫、鹽度、氨氮、溶氧、pH的劇烈變動等）的能力，提高抗應(yīng)激能力，減少應(yīng)激反應(yīng)，提高運(yùn)輸成活率。使用后生長速度快、肉質(zhì)飽滿、增產(chǎn)效果明顯。酵母硒提高母畜受胎率，預(yù)防流產(chǎn)和胎衣不下；改善犢牛和羔羊生長不良。酵母細(xì)胞壁多糖+抗腹?fàn)倥８篂a引起的死亡占犢牛總死亡數(shù)的50%以上，添加酵母細(xì)胞壁多糖+抗腹瀉酵母組合，可促進(jìn)犢牛瘤胃發(fā)育，吸附病原菌，提高機(jī)體免疫力，增強(qiáng)抵抗力，防治犢牛腹瀉酵母組合反芻瀉。領(lǐng)域酵母硒+酵母細(xì)胞壁多提高奶牛機(jī)體抗氧化應(yīng)激能力和免疫力，增強(qiáng)抵抗力，減少細(xì)菌污染和疾病發(fā)生，有糖組合效預(yù)防乳房炎反芻高活性干酵母優(yōu)化瘤胃內(nèi)環(huán)境，預(yù)防瘤胃酸中毒及前胃遲緩，減少蹄病發(fā)生。經(jīng)多次試驗驗證：飼料消化率提高接近60%，產(chǎn)奶量平均提高2kg左右。資料來源：安琪酵母官網(wǎng),方正證券研究所根據(jù)我國農(nóng)業(yè)農(nóng)村部發(fā)布的公告，自2020年7月1日起，飼料企業(yè)要停止含有促生長類藥物飼料添加劑（中藥類除外）的商品飼料。實施“禁抗令”后，畜牧業(yè)必須應(yīng)用無污染無毒害的飼料及飼料添加劑，安全、環(huán)保、高效地生產(chǎn)出無污染和無公害的畜產(chǎn)品。由此可見，酵母源生物飼料將迎來新的發(fā)展機(jī)遇。圖表36：中國酵母源飼料需求測算產(chǎn)品用法（%）現(xiàn)狀假設(shè)理論容量豬飼料0.1%-0.2%2019年產(chǎn)量約7663萬噸按0.1%計算7.66萬噸禽類飼料0.2%-0.4%2019年產(chǎn)量約11581萬噸按0.2%計算23.16萬噸反芻飼料0.75%-1%2019年產(chǎn)量約1109萬噸按0.75%計算8.32萬噸水產(chǎn)飼料1%-20%2019年產(chǎn)量約2203萬噸按1%計算22.03萬噸合計61.17萬噸資料來源：福邦酵母技術(shù)專欄，中國知網(wǎng)，方正證券研究所2019年中國飼料總產(chǎn)量達(dá)2.62億噸，同比上升8.26%，其中豬飼料7663萬噸同比有所下滑，禽類飼料、反芻動物飼料以及水產(chǎn)飼料都同比上升，根據(jù)各飼料的酵母源生物飼料添加量，我們測算到我國酵母源生物飼料需求大約在61萬噸左右。公司是國內(nèi)最大的酵母源生物飼料原料及添加劑供應(yīng)商，在酵母硒、酵母細(xì)胞壁、酵母水解物三個產(chǎn)品的產(chǎn)能均位居全球第一。隨著養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)?；奶岣撸湍冈瓷镲暳现鸩奖唤邮芎驼J(rèn)識。2019年銷售收入達(dá)到5億元左右，2020年下半年實施禁抗令后，公司的酵母源飼料產(chǎn)品開始出現(xiàn)供不應(yīng)求的局面，是未來繼續(xù)保持高增長的引擎之22一。3.3人體健康營養(yǎng)業(yè)務(wù)：產(chǎn)品力強(qiáng)，獨(dú)立運(yùn)營后將有更大施展空間3.3.1三低四優(yōu)的理想營養(yǎng)源，安全高效的生物轉(zhuǎn)化器酵母是一種神奇的單細(xì)胞有益菌。酵母中含有豐富的蛋白質(zhì)，包括人體所需的8種必需氨基酸，并且氨基酸的配比接近聯(lián)合國糧農(nóng)組織(FAO)推薦的優(yōu)質(zhì)蛋白標(biāo)準(zhǔn)，其營養(yǎng)價值遠(yuǎn)高于植物蛋白，接近動物蛋白的水平。酵母中的小肽能直接通過腸道吸收，生物利用度高，并能立刻發(fā)揮作用。酵母營養(yǎng)具有“三低四優(yōu)”的特點(diǎn)圖表37：酵母營養(yǎng)具有“三低四優(yōu)”的特點(diǎn)特點(diǎn) 說明三低 低脂、低糖、低膽固醇四優(yōu) 優(yōu)質(zhì)完全蛋白（所有必須氨基酸）、完整B族維生素、14種稀有優(yōu)質(zhì)礦物質(zhì)、優(yōu)質(zhì)膳食纖維資料來源：安琪酵母官網(wǎng)，方正證券研究所酵母是自然界中少有的含有完整的B族維生素的物質(zhì)（其余三種為米糠、麩皮、動物肝臟），并且其所含的B族維生素以磷酸脂形式存在，能充分被人體吸收和利用。此外酵母還含有多種鮮為人知的活性物質(zhì)，如麥角固醇、谷胱甘肽、超氧化物歧化酶、輔酶A等。酵母不含膽固醇，脂肪含量只占6-9%，且多為對人體健康有益的多不飽和脂肪酸1。圖表38：酵母中可以利用的營養(yǎng)元素成分 作用酵母β-葡聚糖 酵母葡聚糖的免疫增強(qiáng)活性更強(qiáng)，并具有輔助抗輻射的作用。酵母葡聚糖被譽(yù)為免疫細(xì)胞的“防衛(wèi)兵工廠”。在臨床研究中，酵母葡聚糖能預(yù)防流行性感冒，與抗生素可協(xié)同抵抗細(xì)菌的感染；加強(qiáng)造血功能，縮短白細(xì)胞恢復(fù)時間。酵母甘露糖蛋白 甘露糖蛋白是一種長鏈物質(zhì)，它有利于腸道有益菌的定殖，從而抑制有害菌的過度生長，改善腸道環(huán)境。它還具有較強(qiáng)的吸水性，是一種優(yōu)質(zhì)的膳食纖維，有助于緩解便秘。此外，甘露糖蛋白還可作為外源性抗原，充當(dāng)免疫刺激因子，引起直接的抗體應(yīng)答，增加機(jī)體的體液及細(xì)胞免疫能力。核酸和核苷酸 酵母核酸又稱為酵母RNA，是從天然酵母中提取的核糖核酸。酵母由于種屬不同，自身所含的核酸（RNA）有3%-15%不等。酵母核酸經(jīng)酶解后可得到高純度核苷酸，核苷酸是可以直接被人體利用的形式。人們發(fā)現(xiàn)體內(nèi)自行合成的核苷酸在某些情況下并不能滿足機(jī)體的需要，尤其是機(jī)體處在病理狀態(tài)時。這時，如果及時攝入外源性核苷酸，可迅速高效地被組織利用，對機(jī)體免疫系統(tǒng)發(fā)揮正常功能起到很大幫助。輔酶 酵母中含有豐富的輔酶，如輔酶A，輔酶Ⅰ和輔酶Q。輔酶A具有提供機(jī)體能量，參與機(jī)體信息傳遞物質(zhì)的合成，促進(jìn)軟骨的形成、保護(hù)和修復(fù)等作用。輔酶Ⅰ作為生物催化反應(yīng)必不可少的輔酶，參與上千種生理反應(yīng)，在糖、脂肪、氨基酸等營養(yǎng)1資料來源：莫湘筠《酵母是安全的食品》23物質(zhì)的代謝過程中具有重要作用。輔酶Q在細(xì)胞內(nèi)參與能量制造及活化，同時還是一種重要的抗氧化劑，能有效預(yù)防動脈粥樣硬化形成。多肽 酵母多肽是通過現(xiàn)代生物技術(shù)，將酵母里的優(yōu)質(zhì)蛋白酶解得到小分子活性肽。與大分子蛋白相比，小肽一方面可避免可能產(chǎn)生的過敏性，另一方面容易被機(jī)體的吸收與利用，甚至無需消化直接作為營養(yǎng)素被吸收，以促進(jìn)機(jī)體的生長發(fā)育。谷胱甘肽 谷胱甘肽具有抗氧化的作用，一方面可應(yīng)用于臨床，在肝炎、眼科和一些溶血性疾病的輔助治療方面發(fā)揮著重要作用；另一方面可用于功能性食品中，增強(qiáng)機(jī)體免疫力，發(fā)揮營養(yǎng)、保健的功效。在化妝品領(lǐng)域的應(yīng)用。谷胱甘肽應(yīng)用到化妝品中可起到美白、抗皺的作用。資料來源：安琪酵母官網(wǎng)，方正證券研究所酵母還是安全高效的生物轉(zhuǎn)化器。酵母可以使微量元素由無機(jī)態(tài)轉(zhuǎn)為生物源有機(jī)態(tài)，能顯著提高生物利用度。例如無機(jī)鉻、鐵、硒等微量元素可以被同化到酵母菌內(nèi)的蛋白質(zhì)等有機(jī)大分子上，利于人體吸收。由于酵母營養(yǎng)具有安全、高效吸收、營養(yǎng)豐富的特點(diǎn)，是人類理想的天然營養(yǎng)源，尤其適合腸胃功能較弱的孕產(chǎn)婦、嬰幼兒及中老年人群。圖表39：酵母鋅產(chǎn)品具備明顯優(yōu)勢含鋅化合物鋅吸收利用率副反應(yīng)無機(jī)鋅硫酸鋅、氯化鋅、硝酸鋅等低，約7%胃腸道反應(yīng)大有機(jī)鋅葡萄糖酸鋅、干草鋅、醋酸鋅、檸檬酸高，約14%胃腸道反應(yīng)小，但有一定鋅、氨基酸鋅、乳酸鋅等副作用生物鋅富鋅酵母等高，約30%對人體刺激性小資料來源：《兒童鋅缺乏癥臨床防治專家共識》2，方正證券研究所3.3.2安琪紐特保健品品質(zhì)過硬，品牌力有天然背書自1992年正式開發(fā)“智多星”酵母鋅產(chǎn)品投放市場起，公司營養(yǎng)健康業(yè)務(wù)已歷經(jīng)28年的發(fā)展，打造了酵母鋅、酵母蛋白粉、益生菌、補(bǔ)鈣系列、山楂酵母、乳鐵蛋白、小兒氨酚黃那敏等特色優(yōu)勢產(chǎn)品，建立了嬰童、藥線、電商、會銷等營銷網(wǎng)絡(luò)。安琪作為酵母行業(yè)龍頭品牌，發(fā)展酵母源保健產(chǎn)品具備天然的品牌背書。公司多年的酵母產(chǎn)業(yè)研究和生產(chǎn)經(jīng)驗為旗下保健品業(yè)務(wù)奠定堅實基礎(chǔ)。安琪紐特背靠強(qiáng)大的研發(fā)團(tuán)隊，擁有國家酵母研究實驗室，建立了營養(yǎng)健康研究所、母嬰營養(yǎng)研究所、營養(yǎng)學(xué)研究平臺、化妝品應(yīng)用技術(shù)研究平臺以及博士后科研工作站等研發(fā)平臺。安琪紐特同時與DSM、杜邦、巴斯夫、科漢森等全球營養(yǎng)原料巨頭深度合作，開發(fā)了一大批滿足兒童、青少年、男性、女性及中老年等各類人群營養(yǎng)需求的全系列營養(yǎng)保健食品。通過優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品和專業(yè)化健康服務(wù)，安琪紐特已連續(xù)五屆獲得“中國保健品十大公信力品牌”榮譽(yù)2申昆玲等，《兒童鋅缺乏癥臨床防治專家共識》，兒科藥學(xué)雜志2020年第26卷第3期,24稱號。圖表40：公司保健品業(yè)務(wù)主要產(chǎn)品產(chǎn)品酵母蛋白粉

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產(chǎn)品特點(diǎn)與傳統(tǒng)蛋白粉相比，酵母蛋白粉除了含有大豆蛋白、乳清蛋白，還添加了酵母蛋白。三種蛋白互補(bǔ)，氨基酸比例及種類更適合人體吸收，同時富含維生素、礦物質(zhì)等多種營養(yǎng)素。酵母蛋白粉包括通用型、孕產(chǎn)婦型、兒童型等多款產(chǎn)品，適合全家一起分享酵母益生菌

采用科漢森明星菌株鼠李糖乳桿菌LGG和動物雙歧桿菌Bb-12；特別添加的安琪酵母抽提物，彌補(bǔ)因腹瀉造成的營養(yǎng)損失；添加益生元，加快益生菌在腸道的增殖速度。安琪紐特益生菌系列還包括通用款、抗伴、敏伴、奶伴、韻伴、暢伴等多款適用于不同狀況的益生菌酵母鋅

康普力星酵母鋅壓片糖果，生物補(bǔ)鋅，有助于改善食欲，有助于皮膚健康，可以空腹食用，消除了傳統(tǒng)鋅制劑中酸根離子對腸胃的刺激酵母硒

硒是人體重要的微量元素，我國大部分地區(qū)缺硒。酵母硒不刺激腸胃，安心好吸收酵母精華面膜 蘊(yùn)含天然萃取的酵母精華，提供充足高濃度酵母羧甲基β-葡聚糖、酵母精華提取物及酵母精華核苷酸，提供充足的維他命、氨基酸、多肽及礦物質(zhì)等多種營養(yǎng)，補(bǔ)充皮膚細(xì)胞水分，持續(xù)調(diào)理、使肌膚緊致水潤，自然白皙。資料來源：安琪酵母官網(wǎng)，方正證券研究所安琪紐特還是規(guī)模領(lǐng)先的酵母源健康食品原料和酵母源化妝品原料供應(yīng)商。公司開發(fā)的富鋅酵母、富硒酵母、富鉻酵母、富VD酵母等食品原料，酵母精華提取物E100、羧甲基葡聚糖C90、酵母抗皺精華素N80等化妝品原料，成為全球眾多知名品牌背后的核心商業(yè)要素。圖表41：公司保健品業(yè)務(wù)發(fā)展歷程時間公司事跡1986年國家科委創(chuàng)立宜昌食用酵母研究基地1991年智多星酵母鋅保健藥品（康普力星前身）上市1998-2000年康普力星補(bǔ)鋅膠囊、補(bǔ)鋅顆粒、補(bǔ)鋅咀嚼片相續(xù)獲批保健食品2003年康普力星系列補(bǔ)鋅制劑的研制與開發(fā)獲湖北省科技進(jìn)步三等獎2005年專利項目酵母硒獲國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)上市。公司成立營養(yǎng)健康事業(yè)部。2006年專利項目酵母多糖（葡聚糖）獲批上市，成為獲批“抗輻射功能”的酵母多糖類保健食品1.安琪紐特即食酵母粉獲批上市。2007年2.酵母多糖的研究與開發(fā)獲湖北省科技進(jìn)步三等獎。3.酵母葡聚糖產(chǎn)品上市，并通過省科技廳成功鑒定2008年富硒酵母的研究與開發(fā)獲得湖北省科技進(jìn)步三等獎251.即食酵母粉被國家商務(wù)部納入國家應(yīng)急食品目錄2.專利項目鉻酵母獲國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)上市，推動中國糖尿病患者進(jìn)入補(bǔ)充天然GTF時代2010年3.富硒酵母產(chǎn)品及生產(chǎn)方法獲得中國發(fā)明專利優(yōu)秀獎4.益?？到湍肝湍付嗵悄z囊、酵母硒CE膠囊等保健食品獲批上市5.公司主持開發(fā)國家863項目（2010AA023005）：酵母類保健食品的研發(fā)2011年1.功能酵母及其衍生物產(chǎn)品生產(chǎn)關(guān)鍵技術(shù)獲得湖北省科技進(jìn)步一等獎2.富鉻酵母的研究與開發(fā)通過湖北省科技廳成功鑒定2012年酵母精華E100上市，安琪酵母精華化妝品全面進(jìn)入應(yīng)用領(lǐng)域。酵母蛋白粉上市，“三種蛋白，更好吸收”。2013年簽約郭富城，同年9月，郭富城代言酵母蛋白粉廣告片登陸央視2013-2014年酵母精華C90、N80、Z20陸續(xù)上市2014年1.酵母山楂系列產(chǎn)品上市，古方今用，食物健胃消食2.參與富硒酵母、酵母葡聚糖、富營養(yǎng)酵母等國家標(biāo)準(zhǔn)的制定2015年谷胱甘肽酵母、谷胱甘肽酵母精華G3上市2016年1.在CBMEQWARDS頒獎中，獲“中國孕嬰童產(chǎn)業(yè)卓越二十年獎”2.11月24日，在2016第三屆中國嬰童產(chǎn)業(yè)領(lǐng)袖峰會（CBIS）中，榮獲“年度產(chǎn)品突破力獎”1.《酵母獵人》科普片在CCTV10《走近科學(xué)》欄目播出2017年2.康普力星酵母鋅獲“鋅鈣類2016-2017藥店店員推薦率最高品牌”榮譽(yù)稱號3.安琪紐特獲寶寶樹金樹獎“中國制造好口碑獎”4.安琪紐特再獲中童傳媒原點(diǎn)獎?年度產(chǎn)業(yè)卓新獎2018年1.與寶寶樹聯(lián)合發(fā)布了中國首部《中國孕產(chǎn)婦?嬰幼兒?兒童營養(yǎng)現(xiàn)狀白皮書》2.細(xì)胞源酵母營養(yǎng)健康食品的創(chuàng)新研發(fā)技術(shù)榮獲“2018金啞鈴科技獎”2019年公司簽約謝娜作為保健品業(yè)務(wù)全新品牌代言人資料來源：公司官網(wǎng),方正證券研究所3.3.3成立獨(dú)立公司運(yùn)營，給予更多自主權(quán)公司發(fā)展保健品業(yè)務(wù)較早，但是一直沒有精力也沒有找到適合的打法，處于虧損狀態(tài)。2014年開始，公司的保健品業(yè)務(wù)發(fā)力母嬰渠道和電商渠道，依靠強(qiáng)大的產(chǎn)品力和用戶口碑實現(xiàn)快速增長。近5年公司保健品業(yè)務(wù)收入年均增速36%，2019年實現(xiàn)銷售收入6.1億元，凈毛利1億元，業(yè)務(wù)收入在公司的占比從2015年的4.2%提升至2019年的8.1%。圖表42：公司保健品業(yè)務(wù)歷年收入和同比增速 圖表43：公司線上保健品業(yè)務(wù)收入和同比增速資料來源：公司公告,方正證券研究所 資料來源：淘數(shù)據(jù),方正證券研究所26今年3月31日，公司公告設(shè)立子公司——安琪紐特股份有限公司。公司保健品事業(yè)部已經(jīng)具備“三獨(dú)立、五分開”的公司化運(yùn)作的基礎(chǔ)。業(yè)務(wù)擁有比較獨(dú)立的保健食品和藥品的生產(chǎn)、供應(yīng)、銷售系統(tǒng)，可以直接面向市場獨(dú)立經(jīng)營，實施獨(dú)立核算、獨(dú)立承擔(dān)責(zé)任和風(fēng)險。為保健品事業(yè)部單獨(dú)成立子公司，一是營養(yǎng)健康業(yè)務(wù)與酵母主導(dǎo)業(yè)務(wù)在運(yùn)營方式上存在較大差異，業(yè)務(wù)規(guī)模和范圍擴(kuò)大后需賦予更充分的經(jīng)營自主權(quán)。二是對標(biāo)標(biāo)桿企業(yè)，公司化運(yùn)作有助于應(yīng)對更為激烈的市場競爭，將凸顯營養(yǎng)健康業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略地位，積極打造安琪紐特品牌的行業(yè)影響力，促進(jìn)線上渠道的開發(fā)。進(jìn)行獨(dú)立考核，也便于后續(xù)再融資，兼并收購等。營養(yǎng)健康業(yè)務(wù)公司化運(yùn)作總體分兩個階段進(jìn)行。第一階段，注冊設(shè)立子公司，將營養(yǎng)健康事業(yè)部現(xiàn)有的銷售、研發(fā)、客服、技質(zhì)等資產(chǎn)、崗位和職能納入其中，生產(chǎn)相關(guān)的資產(chǎn)、崗位與職能繼續(xù)保留在公司，預(yù)計該階段需2-3年。第二階段，新公司獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定后，公司將生產(chǎn)相關(guān)的資產(chǎn)、崗位與職能注入新公司，新公司通過變更注冊或重新申請，獲得相關(guān)產(chǎn)品批文和生產(chǎn)資質(zhì)許可?；赝麃頃r路：篳路藍(lán)縷，玉汝于成安琪酵母創(chuàng)立于1986年，前身為宜昌食用酵母基地，三十多年一直專注于酵母產(chǎn)業(yè)，是亞洲最大、全球第三的酵母企業(yè)，產(chǎn)品銷往155個國家和地區(qū)。公司于2000年上市至今每年保持約15%的增長率且一直盈利。公司總部位于湖北省宜昌市，如今在中國、俄羅斯和埃及共計建有12處生產(chǎn)基地。圖表44：公司工廠和銷售網(wǎng)絡(luò)分布圖資料來源：公司官網(wǎng)，方正證券研究所27公司屬于國有控股的上市公司，實際控制人為宜昌市國資委，第一大股東安琪集團(tuán)作為持股平臺進(jìn)行股權(quán)投資。第二大股東日升科技為300多位管理層和科技骨干的持股平臺。圖表45：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖資料來源：Wind，方正證券研究所三十多年的時間里，公司從一家科研院所，轉(zhuǎn)型成長為行業(yè)內(nèi)國內(nèi)第一、亞洲第一的大企業(yè)，這個過程并不是一帆風(fēng)順的。回顧公司的發(fā)展歷程，可以更好的理解公司的企業(yè)文化，發(fā)展戰(zhàn)略，以及未來的發(fā)展方向。圖表46：公司歷年以來收入和凈利潤以及各自的同比增速資料來源：公司公告，Wind，方正證券研究所284.1 1986-2000：打破體制枷鎖，探索創(chuàng)業(yè)之路安琪酵母的前身為宜昌食用酵母基地，是國家建設(shè)的高新技術(shù)的投資項目，原本屬于科研單位，隸屬于科技部管轄，員工有穩(wěn)定的事業(yè)編制。1993年公司開始試行企業(yè)化運(yùn)作，主動丟掉了事業(yè)編制，打破“鐵飯碗”，按照企業(yè)化編制來進(jìn)員工、進(jìn)學(xué)生，引進(jìn)人才。在1998年公司成功改為股份制。在創(chuàng)業(yè)初期，安琪面臨著內(nèi)憂外患：中國酵母市場已經(jīng)完全開放，樂斯福等國外酵母巨頭紛紛把產(chǎn)品出口至中國，進(jìn)入中國市場，國內(nèi)烘焙食品市場需求不大，面包用酵母被國外酵母公司壟斷。安琪總部設(shè)立在宜昌，遠(yuǎn)離南方沿海地區(qū)的原料糖產(chǎn)區(qū)，運(yùn)輸成本增加10%，沒有資源優(yōu)勢和政策優(yōu)勢。圖表47：安琪酵母歷史大事記（1986-1999年）年份事件1986年第一條年產(chǎn)2000噸活性干酵母項目在宜昌開建，并于1989年建成運(yùn)行1988年開發(fā)家庭用小包裝酵母，在北京建立銷售機(jī)構(gòu)，開始酵母產(chǎn)品的銷售1989年從國外引進(jìn)第一條生產(chǎn)線1991年開發(fā)出小包裝酵母，深耕北方農(nóng)村市場研制開發(fā)耐高溫釀酒酵母，在白酒和酒精中應(yīng)用推廣正式開始企業(yè)化運(yùn)作。2000噸酵母生產(chǎn)線當(dāng)年首次達(dá)產(chǎn)并實現(xiàn)產(chǎn)品全部銷售，自此安琪1993年步入持續(xù)健康發(fā)展的軌道開始酵母抽提物YE的研發(fā)，1996年列入國家“九五”科技攻關(guān)項目，2000年項目驗收，主要技術(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)達(dá)到國際先進(jìn)水平1994年10月打破事業(yè)單位束縛，改事業(yè)單位工資制度為企業(yè)工資制度。1997年，主動停止用事業(yè)編制招聘員工，實行企業(yè)化運(yùn)行，科技人員的活力、創(chuàng)造力得到極大釋放經(jīng)過90天的背水一戰(zhàn)，二期技改工程10月勝利完成，成為全國規(guī)模最大的酵母生產(chǎn)基1994年10月地，年產(chǎn)4000噸酵母。創(chuàng)造了安琪“高效、拼搏、科學(xué)、創(chuàng)新”的二期工程精神和“一絲不茍、馬上就辦”的工作作風(fēng)1997年“耐高溫釀酒活性干酵母”列入國家科技成果重點(diǎn)推廣計劃，該項目的推廣應(yīng)用改變了釀酒和酒精工藝，推動了中國釀酒工業(yè)的技術(shù)進(jìn)步1997年9月兼并宜昌陽光乳業(yè)（后更名為宜昌喜旺食品）等4家企業(yè)，組建安琪生物集團(tuán)有限公司1997年確定和推廣安琪品牌標(biāo)識，導(dǎo)入企業(yè)形象識別系統(tǒng)（CI）1997年全面開展“酵母下鄉(xiāng)”活動，趕廟會，做演示、貼科普、刷民墻，全面終端行動，率先央視廣告，安琪逐步成為家喻戶曉的品牌1998年3月安琪生物發(fā)起設(shè)立安琪酵母股份有限公司公司提出“以市場為中心”的理念，逐步在全國建立27個辦事處，構(gòu)建全國營銷網(wǎng)絡(luò)提出“鼠標(biāo)+生物技術(shù)”的經(jīng)營理念，相繼建立了企業(yè)門戶網(wǎng)站，辦公自動化系統(tǒng)（OA），1999生產(chǎn)工控系統(tǒng)，SAPERP和SAPCRM，網(wǎng)上銀行資金結(jié)算系統(tǒng)，電子商務(wù)等相對完整的信息化系統(tǒng)，提升了運(yùn)營效率，增強(qiáng)了競爭力收購成立首家外埠公司——安琪酵母（濱州）有限公司，成為中國首個專業(yè)鮮酵母生產(chǎn)1999年基地后收購設(shè)立安琪（雎縣），安琪（赤峰）公司資料來源：公司公告,公司官方公眾號，方正證券研究所29以中式發(fā)酵產(chǎn)品為突破口，深耕北方農(nóng)村市場：1989年安琪從國外引進(jìn)的第一條生產(chǎn)線建成后，生產(chǎn)出的酵母主要用于面包發(fā)酵。但是產(chǎn)品品種單一、質(zhì)量波動，與國外酵母公司的產(chǎn)品仍然有差距，因此發(fā)展較慢。公司注意到中式面食領(lǐng)域是一片藍(lán)海，當(dāng)時主要用“老面”發(fā)酵，沒有形成酵母使用習(xí)慣。于是公司在1991年開發(fā)出小包裝酵母，深耕北方農(nóng)村市場。1997年開始，公司全面開展“酵母下鄉(xiāng)”活動，趕廟會，做演示、貼科普、刷民墻，率先在央視投放廣告，安琪逐步成為家喻戶曉的品牌。4.2 2001-2010：登陸資本市場，快速擴(kuò)張，抓住市場發(fā)展的黃金期2000年公司抓住國內(nèi)資本市場改革機(jī)遇，通過獲得國家科委和中科院雙高認(rèn)證，拿到上市通行證，成為A股最早一批憑借高新技術(shù)上市的公司。從組建股份公司到上市，公司只用了兩年的時間。有了資本市場的助力，公司快速擴(kuò)張產(chǎn)能，抓住了國內(nèi)外市場發(fā)展機(jī)遇。打下了市場、產(chǎn)品、資本的基礎(chǔ)后，安琪正式進(jìn)入產(chǎn)能擴(kuò)張期和收入高增長期，全力搶占全國市場和同時為開拓國際市場做準(zhǔn)備。產(chǎn)能方面，安琪平均每1.5年增加2萬噸的產(chǎn)能，赤峰、伊犁、濱州、睢縣和崇左相繼投產(chǎn)，密集的產(chǎn)能擴(kuò)張使得營業(yè)成本增幅高于收入增幅。這段時間糖蜜價格上漲，安琪先后提價6次緩解成本端壓力，02-08年凈利率保持在10%左右。隨著海內(nèi)外市場的逐步滲透，階段性產(chǎn)能擴(kuò)張完成，固定費(fèi)用大幅下降，再加上糖蜜價格下降，凈利率在2009年達(dá)到上市以來的最高的17%。圖表48：安琪酵母歷史大事記（2000-2010年）年份事件2000年8月IPO上市，募集資金4.1億元，用于宜昌1.5萬噸干酵母和5000噸酵母抽提物生產(chǎn)線建設(shè)2001年12月總部1.8億年產(chǎn)1.5萬噸干酵母生產(chǎn)線募投項目投入運(yùn)行2003年6月6月總部年產(chǎn)5000噸酵母抽提物生產(chǎn)線投產(chǎn)，8月收購赤峰國光酵母75%股權(quán)，同年先后成立YE食品調(diào)味事業(yè)部以及動物營養(yǎng)事業(yè)部2003年成立海外生產(chǎn)基地的調(diào)研小組，對海外可能建廠的區(qū)域進(jìn)行充分調(diào)研2003年8月收購赤峰國光酵母75%股權(quán)，具備年產(chǎn)2000噸干酵母的產(chǎn)能2004年先后投資開工建設(shè)安琪（伊犁）、安琪（崇左）、安琪（柳州）、安琪（德宏），其中崇左公司已成為全球最大的干酵母生產(chǎn)基地，柳州公司成為全球最大的酵母抽提物生產(chǎn)基地2005年第一條鮮酵母生產(chǎn)線在濱州建成投產(chǎn)；首家外埠新建制造基地——伊犁安琪建成投產(chǎn)2005年安琪酵母技術(shù)